报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 [1][2] 报告核心观点 - 当前正值三季报密集披露期 建议循着三季报寻找业绩确定性板块 [2] - 大消费子行业表现分化 本周传媒、家电等子行业上涨 而商贸零售、食品饮料等子行业下跌 [2][4] - 看好头部公司在市场管理、品牌方面的领先优势 认为其有望持续提升市场份额 [2] 食品饮料-酒类 - 新品发布有望带动销量增长 例如五粮春首款生肖限定礼盒上市 [2] - 投资关注三条主线：需求相对坚挺的高端白酒、全国化持续推进的次高端白酒、基地市场扎实的地产酒 [2] - 高端白酒批价方面 截至2025年10月24日 茅台22年整箱批价2010元/瓶 环比持平 普五（八代）批价855元/瓶 环比上周上涨5元 [12] - 部分公司三季报业绩承压 例如金徽酒3Q25营业收入同比下降4.9% 归母净利同比下降33.02% [7] - 行业动态包括泸州老窖马年礼酒首发 1-9月泰山原浆啤酒新开门店691家 五粮液公布非授权店铺名单等 [8] 食品饮料-大众品 - 建议关注高景气高成长板块 推荐东鹏饮料 建议关注卫龙美味、盐津铺子 [2] - 乳制品受益于下半年节庆礼赠备货 头部乳企或将进入盈利修复通道 推荐伊利股份、妙可蓝多 建议关注新乳业 [2] - 东鹏饮料三季报表现亮眼 1-9月营业收入168.44亿元 同比增长34.13% 主要因全渠道精耕及新品销量增长 [15] - 部分大众品公司三季报业绩分化 例如煌上煌单三季度归母净利润同比增长34.31% 而洽洽食品单三季度归母净利润同比下降72.58% [15] - 10月23日全国农产品批发市场猪肉平均价格为17.62元/公斤 比前一天下降0.6% [14] 社会服务 - 旅游消费潜力持续释放 建议关注出行链广谱性受益的OTA平台及头部连锁酒店集团 [2] - 美妆市场处于理性发展期 国货品牌竞争力增强 建议关注能快速响应消费者需求的品牌 [2] - 2025年前三季度国内旅游出游人次达49.98亿 同比增长18.0% 出游花费4.85万亿元 同比增长11.5% [21] - 天猫双十一现货销售国货品牌表现亮眼 美妆品类中珀莱雅登顶榜首 [21] - 部分美妆公司发布三季报或新品动态 例如欧莱雅Q3中国大陆市场中个位数增长 巨子生物胶原蛋白产品获三类医疗器械注册证 [22] 纺服 - 体育运动消费受政策支持有望持续景气向好 看好城市户外运动赛道投资机会 [2] - 建议关注市场份额有提升空间且经营业绩有望持续向上的头部运动户外品牌企业 如安踏体育 [2] - 我国户外运动参与人数突破4亿人 2024年冰雪运动产业总规模达9700亿元 水上运动产业规模达4386亿元 [17] 传媒 - 建议紧抓精神需求相关的细分赛道 关注业绩确定性较强的潮玩IP品牌企业 如泡泡玛特 [2] - 泡泡玛特2025年第三季度整体收益同比增长245%-250% 其中海外收益同比增长365%-370% 表现强劲 [18] 家电 - 国家统计局数据显示 2025年1-9月洗衣机累计产量同比增长7.5% 空调累计产量同比增长4.4% [16] - 行业面临短期调整 11月空调内销排同比下滑19.8% 出口排产同比下滑15.7% [16] - 北鼎股份单三季度归母净利润同比增长288.95% [16] 宏观及行业数据 - 9月社会消费品零售总额41971亿元 同比增长3.0% 1-9月社会消费品零售总额365877亿元 增长4.5% [20] - 1-9月全国网上零售额112830亿元 同比增长9.8% 其中实物商品网上零售额增长6.5% [20] - 本周（10月20日-10月24日）沪深300累计涨跌幅+3.24% [2][4]

行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[4] 报告核心观点 - 消费环境呈现波动复苏态势，服装类零售额增速提升，电商销售增速优于线下[1][2] - 推荐四条投资主线：Nike产业链复苏、运动鞋服板块韧性、三季报业绩优异公司、黄金珠宝优质标的[3][4][7] - 重点看好运动鞋服龙头公司及产品渠道力突出的黄金珠宝企业[3][4][7] 本周专题：9月社零数据解读 - 2025年9月社会消费品零售总额当月值同比增长3%，1-9月累计增长4.5%[1] - 服装鞋帽针纺织品类9月零售额同比增长4.7%，增速较8月提升，1-9月累计增长3.1%[1] - 金银珠宝类9月零售额同比增长9.7%，1-9月累计增长11.5%，主要受金价同比上涨46%驱动[1] - 线下渠道中便利店增长最快达6.4%，百货店仅增长0.9%[2] - 1-9月实物商品网上零售额91528亿元，增长6.5%，占社零比重25.0%[2] - 线上穿类商品增长2.8%，吃类商品增长15.1%[2] 投资主线分析 主线一：Nike产业链复苏 - Nike FY2026Q1营收同比下降1%，库存状况向好[3] - 推荐上游制造公司申洲国际（2025年PE 15倍）、华利集团（2025年PE 18倍）[3] - 推荐零售商滔搏（FY2026PE 14倍）[3] 主线二：运动鞋服板块 - 重点推荐安踏体育（2025年PE 17倍），集团化运营能力卓越[3] - 推荐李宁（2025年PE 18倍），长期业绩弹性较大[3] - 推荐特步国际（2025年PE 11倍），跑步赛道运营领先[3] 主线三：三季报业绩优异公司 - 推荐海澜之家（2025年PE 13倍），新业务拓展顺利[4] - 推荐罗莱生活（2025年PE 15倍），家纺业务运营稳健[4] - 推荐新澳股份（2025年PE 13倍），受益毛价上涨周期[4] - 关注波司登（FY2026PE 13倍），秋冬旺季将至[4] 主线四：黄金珠宝板块 - 推荐周大福（FY2026PE 20倍）、潮宏基（2025年PE 23倍）[4][7] - 具有明确产品差异性及强品牌力的公司有望跑赢行业[4] 重点公司近期表现 - 波司登新品采用鹅绒填充物，推出AREAL系列、三合一冲锋衣等产品[8] - 滔搏FY2026H1营收同比下降5.8%至123亿元，归母净利润下降9.7%至7.9亿元[9] - 李宁2025Q3流水同比下降中单位数，电商流水同比增长高单位数[9] 行业走势 - 本周沪深300指数上涨3.24%，纺织制造板块上涨2.11%，品牌服饰板块上涨1.62%[29] - A股周涨幅前三为华利集团（+9.31%）、三夫户外（+7.81%）、开润股份（+6.64%）[29] - H股周涨幅前三为波司登（+10.47%）、晶苑国际（+9.61%）、申洲国际（+9.33%）[29]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：优于大市 [1][6] 报告核心观点 - 三季报密集披露期，白酒板块有望加速出清 [1] - 食品饮料板块呈现“低基数、低持仓、低预期”特点，任何供需两端变化均可能催化股价上行 [4] - 内需弹性板块或率先回暖，推荐三季报预期业绩高增板块，如零食、饮料等 [4] - 投资组合推荐贵州茅台、巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、泸州老窖 [4] 细分板块观点总结 酒类 - **白酒**：行业景气度仍在磨底，三季报预计加速出清，酒企业绩预计以同比下滑为主 [12]；当前估值对业绩下滑预期消化较为充分，后续政策加码预期有望使白酒板块受益 [12]；优先推荐泸州老窖、贵州茅台 [3][12] - **啤酒**：行业库存良性，静待需求回暖，主要龙头估值回落至25倍PE以下 [13]；推荐燕京啤酒、华润啤酒 [3][13] 饮料 - **乳制品**：需求平稳复苏，供给渐进出清，2025年下半年液奶环比改善明显，建议布局2025年供需改善带来的向上弹性 [16]；重点推荐伊利股份 [3][16] - **饮料**：行业景气延续，2025年上半年饮料板块收入同比增长18%，龙头明显跑赢 [17]；推荐农夫山泉、东鹏饮料 [3][17] 食品 - **零食**：行业进入品类驱动为主增长模式，魔芋零食品类红利突出 [14]；重点推荐卫龙美味、盐津铺子 [3][14] - **餐饮供应链**：餐饮需求平稳，企业经营磨底，进入旺季观察阶段 [15]；推荐颐海国际、海天味业、安井食品 [3][15] 推荐组合公司基本面更新 贵州茅台 - 核心看点：飞天批价同比下跌25-30%，预计Q4同比降幅有望筑底收窄 [18]；公司推动“卖酒向卖生活方式”转变，积极扩大消费者触达 [18]；预计2025年营业总收入1863亿元，同比增长7.0% [18] 巴比食品 - 核心看点：闭店率2025年达短期高峰，单店收入增速已转正且有望继续向上 [18]；区域拓展双轮驱动，新型堂食店已进入弱势区域表现良好 [18]；预计2025年营业总收入18.7亿元，同比增长12.1% [18] 东鹏饮料 - 核心看点：东鹏特饮2025年上半年收入同比增长22%，全年预计增长20%左右 [23]；第二曲线新品如“补水啦”维持高增长 [23]；预计2025年收入212亿元，同比增长32% [20] 泸州老窖 - 核心看点：高度国窖批价830-840元，领先竞品 [20]；38度国窖有望全国化布局，预计3-5年对应300亿收入空间 [21]；预计2025年营业总收入295.4亿元，同比下滑5.3% [21] 卫龙美味 - 核心看点：魔芋品类快速成长，2025年推出麻酱口味魔芋爽等新品反馈积极 [22]；渠道扩张为魔芋品类成长提供保障 [22]；预计2025年营业收入75.3亿元，同比增长20.1% [22] 周度重点数据跟踪 行情回顾 - 本周食品饮料板块累计下跌0.69%，其中A股下跌0.81%，跑输沪深300约4.06个百分点；H股上涨1.04%，跑赢恒生指数0.02个百分点 [2] - 板块涨幅前五为爱普股份(13.22%)、海南椰岛(9.05%)、西王食品(6.89%)、青海春天(6.85%)和西麦食品(6.76%) [2] 白酒批价 - 本周箱装飞天茅台、散装飞天茅台、普五、国窖批价均上涨 [40] 大众品数据 - 9月啤酒产量上升，大麦进口价格有所下降 [52]

上海消费市场整体复苏态势 - 上海市前三季度社会消费品零售总额同比增长4.3%，较上半年增速提升2.6个百分点 [1] - 7月、8月、9月社零总额单月增速分别达到7.8%、13%和9.2%，推动总量提升 [1] - 上海三季度GDP同比增长5.5%，经济增长的稳定性和持续性增强 [1] 政策驱动与具体品类表现 - “以旧换新”补贴政策效应显著，限额以上单位中体育娱乐用品类、家具类、家用电器类零售额同比分别增长27.7%、22.1%、28.2% [1] - 发放两轮10亿元“乐·上海”服务消费券及增发文化、观赛消费券，撬动旅游业和住宿餐饮业 [1] - 上海住宿业增速前三季度较上半年提升2.6个百分点 [1] 新消费模式与平台经济 - 小红书、拼多多等平台型经济带来创新消费场景，持续激发内需潜力 [2] - 小红书通过“线上内容种草 - 线下场景引爆 - 全域用户破圈”模式实现用户增长 [2] - “沪九条”政策强化了“内容吸引用户、商业反哺内容”的循环 [2] 制造业与汽车产业联动 - 上汽集团1-9月累计批售319.3万辆，同比增长20.5%，终端零售达337.8万辆 [3] - 上汽集团9月销售整车44万辆，同比增长40.4%，环比增长21% [3] - 自主品牌、新能源、海外市场成为上汽集团主要增长动力 [3] 文旅消费与国际客流恢复 - 前三季度上海旅游入境人数达636.6万人次，同比增长37% [3] - 截至10月11日，上海口岸入境外籍旅客数量超去年全年总量，其中免签入境占比超五成 [4] - 浦东机场10月14日单日入境外籍旅客量突破2.25万人次，创今年新高 [4] 交通枢纽与物流规模 - 上海机场前9个月旅客吞吐量突破1亿人次，货邮吞吐量好于去年同期 [4] - 国庆中秋假期期间，上海机场日均保障进出港旅客40.6万人次，同比增长9.3% [4]

行业近期表现 - 双节期间白酒消费表现强劲，京东七鲜平台白酒成交额同比大幅增长109% [1] - 抖音酒水销售环比增长58%，显示消费复苏势头良好 [1] - 十二香型标准样正式发布，为行业品质体系建立规范，助力产业高质量发展 [1] 行业趋势与展望 - 食品饮料行业以成长为主线，饮料龙头在大单品驱动下保持结构性景气 [1] - 食品原料、保健品等细分领域公司业绩有望实现高增长 [1] - 尽管秋糖反馈平淡，行业延续"低预期、弱现实"状态，但随着三季报披露及酒企策略调整，行业有望步入实质去库周期 [1] - 外部因素逐步退坡，渠道信心预计将逐步回暖 [1] 公司动态与策略 - 贵州茅台通过酒旅融合等项目创新消费场景，持续强化品牌价值 [1] 投资观点 - 当前板块估值具备吸引力 [1] - 建议关注业绩确定性强的龙头企业 [1]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 报告认为消费最差的时候已经过去，消费复苏是曲折的、螺旋上升的过程 [9] - 消费回暖是缓慢过程，短期将受益于消费券等政策，中长期将受益于稳收入等政策 [9] - 继续看好消费投资机会，建议关注攻守兼备的两类机会：攻之新消费机会和守之顺周期赛道 [9][10] 行业基本情况与市场表现 - 行业收盘点位为2286.43，52周最高为2501.51，52周最低为1796.9 [1] - 行业相对指数表现显示，商贸零售指数表现弱于沪深300指数 [3] 社会消费品零售总额分析 - 9月份社会消费品零售总额41971亿元，同比增长3.0%，增速较上月回落0.4个百分点 [4][5] - 扣除价格因素，9月社零实际增长3.5%，实际增速回落0.6个百分点 [5] - 1—9月份社会消费品零售总额365877亿元，增长4.5%，增速较上年同期加快1.2个百分点，较上年全年加快1.0个百分点 [4][5] - 9月份城镇消费同比增长2.9%，乡村消费增长4.0%，乡村市场销售持续快于城镇 [5] 商品与餐饮消费分析 - 9月份商品零售额同比增长3.3%，餐饮收入同比增长0.9%，环比上月回落1.2个百分点，增速回落至6月份水平（年内最低） [5] - 限额以上商品零售同比增2.7%，限额以上餐饮收入同比降1.6%，这是继6、7月下滑后8月转正再次出现下滑 [5] 必选与可选消费分析 - **必选消费**：9月份粮油食品类零售额增长6.3%（较上月+0.5pct），饮料类降0.8%（较上月-3.6pct），烟酒类增1.6%（较上月+3.9pct）；日用品类增6.8%，穿类零售额增4.7% [6] - **可选消费-耐用品**：家具类、通讯器材类零售额均同比增长16.2%；办公用品类增6.2%（较上月-8pct）；家电音像类增3.3%（较上月下行11pct）；建筑及装潢材料类降0.1%，汽车类增1.6% [6][7] - **可选消费-非耐用品**：体育娱乐用品零售额增11.9%（上月16.9%），金银珠宝类增9.7%（上月16.8%），化妆品类增8.6%（上月5.1%） [7] 9月社零数据解读与未来展望 - 9月社零增速受中秋节错月节假日减少等因素影响继续降速 [8] - 以旧换新政策拉动效应减弱，家电品类因高基数影响增速明显放缓；消费升级类品类（如化妆品、体育娱乐用品、金银珠宝）实现了中高速增长 [8] - 未来消费走势仍需后续数据确认 [8] 投资建议与关注标的 - **攻之新消费机会**：建议关注潮玩、黄金珠宝、新茶饮等赛道，相关标的包括泡泡玛特、布鲁可、名创优品；老铺黄金、潮宏基；蜜雪集团、古茗、茶百道等 [10] - **守之顺周期赛道**：若刺激消费政策继续推出且经济复苏，建议关注白酒、餐酒旅等顺周期公司，相关标的包括百胜中国、海底捞、达势股份；宋城演艺、祥源文旅等；锦江酒店、首旅酒店等 [10]

宏观经济数据表现 - 今年前三季度居民消费价格指数（CPI）同比下降0.1%，但扣除食品和能源的核心CPI同比上涨0.6% [2] - 9月份核心CPI上涨1.0%，涨幅连续5个月扩大，为近19个月以来首次回到1% [2] - 前三季度最终消费支出对经济增长贡献率达53.5%，比上年全年提升9.0个百分点 [2] 政策支持措施 - 财政部分四批向地方下达3000亿元超长期特别国债资金，以支持消费品以旧换新 [3] - 央行连续出台个人消费贷款贴息政策和服务业经营主体贷款贴息政策，降低居民信贷成本和经营主体融资成本 [4] - 今年3月出台《提振消费专项行动方案》，部署8方面30项重点任务 [3] 消费市场表现 - 前三季度限额以上单位家用电器和音像器材类零售额同比增长4.4%，9月单月增长20.5%，比8月加快17.1个百分点 [4] - 9月智能家电增速超过30% [4] - 截至9月10日，全国汽车以旧换新申请量突破830万份，相当于每天超3万人申请换新车 [4] 服务消费趋势 - 前三季度服务零售额同比增长5.2%，增速比1-8月份加快0.1个百分点，高于同期商品零售额0.6个百分点 [4] - 文体休闲服务类、通信信息服务类、旅游咨询租赁服务类、交通出行服务类零售额实现两位数增长 [4] - 居民在家政、健身、旅游、美容、教育、医疗等服务消费支出超过商品消费支出 [4] 政策未来方向 - 改善居民收入是提振消费政策的关键，需大力提升居民消费水平并优化收入分配格局 [5] - 改善预期是政策重点，通过改善预期有利于提振消费信心 [5] - 重视发挥各项政策的协调性和一致性，尽快形成协同发力的政策体系 [5]

食品饮料ETF天弘(159736)表现 - 截至2025年10月20日13:41，ETF成交1046.02万元 [2] - 跟踪指数成分股粤桂股份领涨3.76%，甘源食品上涨3.18%，欢乐家上涨1.90% [2] - 截至10月17日，ETF最新份额达77.28亿份，创近1年新高 [2] - 近3天获得连续资金净流入，合计2185.19万元 [2] - 该ETF跟踪中证食品饮料指数，聚焦白酒、饮料乳品、调味发酵品等高壁垒、强韧性板块 [2] 消费市场宏观环境 - 前三季度全国居民人均消费支出同比实际增长4.7%，消费市场复苏基础持续巩固 [2] - 湖南省将发放总额1亿元的消费券，覆盖零售、餐饮、家电、家居、文旅等多个重点领域 [4] - 消费券通过政府补贴加企业让利模式降低居民消费成本，激发消费意愿 [4] 行业热点与公司动态 - 茅台生肖酒创新推出日期酒产品，消费者可自主选择心仪日期进行定制 [3] - 茅台生肖酒整箱购买取消预约抽签门槛，大幅降低消费门槛 [3] - 快手2024年双11购物节启动，推出20亿宠粉红包覆盖全品类商品 [5] 机构观点与行业展望 - 国家倡导反内卷有利于价格完成筑底，长期有助于高质量发展 [5] - 官方强调整治违规吃喝不是一阵风不能一刀切，低位白酒餐饮链有望回暖 [5] - 当前白酒板块估值处于低位，叠加动销边际改善，板块底部配置价值凸显 [5]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [8] 核心观点 - 中医优势病种按病种付费试点工作即将开启，计划遴选15个左右省份或地级市开展试点，用2-3年时间积累经验并逐步推广，试点后支付标准不低于试点前 [5] - 新的支付体系下，医疗机构收益将与中医治疗的技术劳务价值和临床效果挂钩，中医特色鲜明、诊疗水平高的医疗机构将在医保基金分配中获得更大优势 [5] - 投资建议关注三大主线：价格治理、消费复苏、国企改革 [6][11][12] 市场表现 - 上周中药Ⅱ板块报收6578.1点，上涨0.38%，是医药生物二级子板块中唯一录得正收益的板块 [2] - 同期医药生物整体指数报收8583.87点，下跌2.48% [2] - 表现居前的公司有贵州百灵、万邦德、达仁堂、维康药业、以岭药业 [2] 行业估值 - 上周中药板块PE（ttm）为27.9X，环比上升0.1X，近一年PE最大值为30.26X，最小值为24.72X [3] - 上周中药板块PB（lf）为2.36X，环比持平，近一年PB最大值为2.59X，最小值为2.17X [3] - PE处于2013年以来30.45%分位数，PB处于2013年以来6.85%分位数 [3] 上游中药材价格 - 受国庆假期闭市影响，上周中药材总价格指数为232.77点，较前一周持平 [4] - 监测范围内的十二个中药材大类同比全部持平 [4] - 节后随着人流量增加，中药材价格有望小幅上行 [4] 投资主线与建议 - 主线一：价格治理，关注集采价格降幅、院端市场份额及研发创新能力，具备竞争优势的品种及企业有望实现以价换量 [6][11] - 主线二：消费复苏，看好宏观经济回暖及内需刺激带来的消费类中药销量恢复，品牌中药龙头企业及产业链延伸的消费中药受益 [11] - 主线三：国企改革，中药行业国资控股企业占比高，国企改革深化带来提质增效的业绩增量机会 [12] - 重点推荐佐力药业，关注片仔癀、寿仙谷 [12]

行业复苏驱动因素 - 内地与香港奢侈品及珠宝销售出现复苏迹象，主要受股市带来的财富效应以及金价上升推动 [1] - 香港奢侈品零售受惠于香港股市表现强劲 [1] 内地零售行业与公司观点 - 华润万象生活旗下商场的新兴品牌比例较高，如老铺黄金、泡泡玛特等 [1] - 华润万象生活能够掌握消费习惯快速变化，因此比起香港发展商更有竞争优势 [1] - 公司看好内地零售行业的华润置地、华润万象生活、太古地产及恒隆地产 [1] - 华润万象生活评级由"中性"升至"买入"，华润置地、太古地产及恒隆地产获"买入"评级 [1] - 老铺黄金评级被上调至"买入"，考虑估值受压及末季潜在产品提价，或支持短期销售及毛利率 [1] 香港零售行业与公司观点 - 九龙仓置业或受惠于短期奢侈品零售复苏 [1] - 领展可能受到电商渗透率提升影响 [1] - 九龙仓置业获"中性"评级，领展获"买入"评级 [1]