全球资产配置新范式 - 中长期投资者需关注世界秩序重塑方向及资产性价比，当前两大关键变量（Deepseek+对等关税）强化新投资范式三大底层逻辑：逆全球化加剧、AI产业趋势、债务周期错位 [3][12] - 新投资范式2.0特征为美债利率higher for longer+中债利率lower for longer+全球风险溢价中枢抬升，将颠覆传统资产配置框架 [15][24] - 全球风险资产已修复至2025年4月2日"对等关税"前水平，但市场对美国衰退风险定价不足，"衰退交易"被视为赢多输少的非对称策略 [3][24] 美国衰退交易规律 - 衰退交易启动通常领先NBER宣布衰退1-6个月，历史案例包括1990年9月、2001年3月、2007年12月（2020年3月因疫情冲击同步）[47][54][58] - 衰退期间资产波动率普遍放大，风险资产（纳斯达克、恒生指数）波动率放大系数>避险资产（黄金、美债、A股红利）[4][63] - 典型资产表现：美股&工业金属下跌、10Y美债利率下行、信用利差走阔、防御股跑赢周期股 [47] 全天候策略修正模型 - 修正因子排序：纳斯达克(3.00)>印度SENSEX30(2.82)>恒生科技(1.94)>美债(1.88)>黄金(1.83)>中债(1.33)>比特币(1.67)>国证转债(1.33)>A股红利(1.12) [41][70][71] - 修正后配置调整：中国可转债&A股红利权重上调，纳斯达克&印度SENSEX30&恒生科技权重下调，美债&黄金&中债&比特币权重基本不变 [5][70][72] - 战术层面采用"全球杠铃策略"结合风险平价原理，根据修正波动率配平风险贡献 [70][73] 宏观结构性变化 - 中国居民部门偿债总额/GDP从4%降至1%，非金融企业部门从12%降至2%，显示主动去杠杆趋势 [17][18][23] - 美国经济政策不确定性指数与标普500风险溢价显著背离，硬数据与软数据对美股EPS预测存在分化 [32][33][37][38] - 逆全球化程度加深导致贸易全球化指数从10降至-4，G2在贸易/生产/债务失衡加剧 [22][24]

全球资产配置策略 - 中长期投资者需关注世界秩序重塑方向和资产性价比，当前两大关键变量（Deepseek+对等关税）强化了新投资范式的底层逻辑：逆全球化加剧、AI产业趋势、债务周期错位 [3][13] - 新投资范式2.0下，全球风险溢价中枢抬升，可能放大非对称定价风险带来的波动，当前全球风险资产已修复至2025年4月2日"对等关税"前的水平，但市场对美国衰退风险定价不足 [3][20] - 战略层面维持反脆弱的"全球杠铃策略"，战术层面调整以应对"Deepseek"和"世界秩序重塑"的新叙事 [14][46] 美国衰退交易特征 - 衰退交易启动通常领先美国国家经济研究局（NBER）宣布的实质性衰退时间点，平均领先1-6个月，典型特征包括美股&工业金属下跌、10Y美债利率下行、信用利差走阔、防御股跑赢周期股 [47][51] - 历史衰退交易阶段（1990[9]、2001[3]、2007[12]、2020[3]）显示，各类资产波动率均放大，风险资产波动率放大系数>避险资产，权益类（纳斯达克、恒生指数）波动率增幅显著高于黄金、美债等 [4][65] - 2020[3]因新冠疫情冲击，衰退交易启动与NBER衰退时间基本同步，属于特例 [59][62] 全天候策略模型修正方法 - 修正因子排序：纳斯达克（3[00]）>印度SENSEX30（2[82]）>恒生科技（1[94]）>美债（1[88]）>黄金（1[83]）>中债（1[33]）>比特币（1[85]）>国证转债（1[75]）>A股红利（1[12]） [46][76] - 修正后配置调整：中国可转债&A股红利权重上调（因修正因子靠后），纳斯达克&印度SENSEX30&恒生科技权重下调（因修正因子靠前），美债&黄金&中债&比特币权重基本不变 [77][78] - 低风险偏好组合中，中国国债配置权重从40[92%]降至39[44%]，纳斯达克从4[46%]降至2[51%]，反映对高波动资产的规避 [77][78] 宏观交易范式与市场偏离 - 美股风险溢价当前定价显著偏离美国硬数据（Hard CAI）和软数据（Soft CAI）隐含水平，周期/防御股PE比价亦与基本面数据背离 [23][25][32] - 标普500每股收益（EPS）一致预测变动与硬数据一致，但下调幅度偏离软数据预期，显示市场对衰退风险反应不足 [34][39] - 全球周期/防御资产定价与美国硬/软数据隐含风险水平存在系统性偏离，信用利差定价同样未充分反映衰退预期 [37][41][43]

世界秩序重塑与投资范式 - 中长期投资者需深刻解读世界秩序重塑方向和权衡各类资产性价比 两大关键变量（Deepseek+对等关税）强化新投资范式底层逻辑（逆全球化加剧、AI产业趋势、债务周期）[1] - 当前全球风险资产已修复至4.2 "对等关税"前水平 但大类资产对美国衰退风险定价不足 美国"衰退交易"被视为赢多输少的非对称交易策略[1] 美国衰退交易特征 - 衰退交易启动通常领先NBER宣布衰退时间点 平均领先1-6个月 典型特征包括美股&工业金属下跌、10Y美债利率下行、信用利差走阔、防御股跑赢周期股 历史案例包括1990年9月、2001年3月、2007年12月、2020年3月[1] - 衰退交易阶段各类资产波动率均放大 风险资产波动率放大系数>避险资产 权益类（纳斯达克、恒生指数）波动率增幅显著高于黄金、美债、中债、A股红利等避险资产[2] 全天候策略模型修正方法 - 修正逻辑基于关税强化的三大底层逻辑（逆全球化、债务周期错位、AI趋势） 战略层面采用反脆弱的"全球杠铃策略"[3] - 修正步骤分三步：1）以历史衰退区间波动率放大系数为修正因子（纳斯达克>印度SENSEX30>恒生科技>美债>黄金>中债>比特币>国证转债>A股红利） 2）计算实际波动率*放大倍数 3）按风险平价原理配平配置比例[3] - 修正后模型调整方向：中国可转债&A股红利权重上调 纳斯达克&印度SENSEX30&恒生科技权重下调 美债&黄金&中债&比特币权重保持稳定[3]

全球资产配置策略 - 中长期投资者需关注世界秩序重塑方向及资产性价比，当前两大关键变量（Deepseek+对等关税）强化新投资范式底层逻辑：逆全球化加剧、AI产业趋势、债务周期错位 [3][13] - 新投资范式2.0特征为美债利率higher for longer、中债利率lower for longer、全球风险溢价中枢抬升，放大非对称定价风险波动 [16][20] - 战略层面维持反脆弱的"全球杠铃策略"，战术层面调整以应对Deepseek和世界秩序重塑叙事 [14][46] 美国衰退交易特征 - 衰退交易启动平均领先NBER宣布衰退1-6个月，典型资产表现：美股&工业金属下跌、10Y美债利率下行、信用利差走阔、防御股跑赢周期股 [3][47] - 历史衰退交易阶段（1990.9、2001.3、2007.12、2020.3）显示风险资产波动率放大系数>避险资产，纳斯达克波动率放大系数最高达3.0倍 [65][76] - 当前全球风险资产已修复至2025年4月2日"对等关税"前水平，但市场对美国衰退风险定价不足，形成非对称交易机会 [20][46] 全天候策略模型修正 - 修正方法分三步：统计历史衰退期波动率放大系数作为修正因子、计算修正波动率、基于风险平价原理配平配置比例 [46][73] - 修正后配置权重变化：中国可转债&A股红利（波动率放大系数1.12-1.75倍）上调，纳斯达克&印度SENSEX30&恒生科技（3.0-4.88倍）下调，美债&黄金&中债权重保持稳定 [73][77] - 修正因子排序：纳斯达克(3.0)>印度SENSEX30(2.82)>恒生科技(1.94)>美债(1.88)>黄金(1.83)>中债(1.33)>比特币(1.67)>国证转债(1.85)>红利指数(1.12) [46][76] 资产波动率数据 - 风险资产波动率放大显著：纳斯达克在2020.3衰退期波动率放大4.76倍，恒生科技在2007.12-2009.6期间达2.76倍 [65][76] - 避险资产波动率相对稳定：黄金历史平均放大系数1.83倍，中债1.33倍，美国国债1.88倍 [76][77] - 修正后低风险组合配置比例：中国国债39.4%、可转债20.1%、红利指数14.5%，纳斯达克仅2.5% [77]

全球资产配置核心因素 - 全球资产配置应围绕逆全球化、债务周期及AI产业趋势三大核心因素 [1] - 当前全球经济不确定性抬升，投资战略应采取反脆弱的"全球杠铃策略"，一端配置确定性稳健资产（黄金、短久期美债、中国利率债），另一端配置高收益高波动资产（中国红利资产+AI科技产业） [1] 新投资范式底层逻辑 - 新投资范式三大底层逻辑为逆全球化、债务周期错位和AI产业趋势 [2] - 美国贸易政策难以逆转三大逻辑，反而加剧全球政治经济不确定性，强化"全球杠铃策略"必要性 [2] - 全球资产定价显著低估美国经济衰退风险，"衰退交易"可能成为赢多输少的策略 [2] 应对美国经济衰退风险 - 需警惕美股大幅回撤风险或布局防御板块 [3] - 黄金因超国家主权信用价值成为逆全球化背景下必需配置的稳健资产 [3] 中国债务周期与资产配置 - 中国处于债务收缩期从"被动加杠杆"向"主动去杠杆"过渡阶段，债市胜率高于股市，利率债具备长期配置价值 [4] - 中国资产配置同样适用"杠铃策略"：稳健端为利率债，权益端为红利资产与AI科技组合 [4] 行业配置建议 - 红利资产重点关注基本面韧性强行业如公用事业、通信、银行 [4] - AI产业链从基础设施建设向中下游应用扩散，恒生科技指数中的中国科技龙头值得关注 [4] - 中国科技类企业在AI产业趋势下后劲优于美股"科技七姐妹"，需关注其投资机会 [4]

全球资产配置策略 - 全球资产配置应围绕三大核心因素：逆全球化、债务周期以及AI产业趋势 [1] - 当前全球经济不确定性抬升 投资战略应采取反脆弱的"全球杠铃策略" [1] - "全球杠铃策略"一端配置确定性稳健资产 另一端配置高收益高波动资产 [1] 重点资产类别 - 持续看好黄金、短久期美债、中国利率债的投资价值 [1] - 中国的红利资产与AI科技产业具备显著投资机会 [1]

世界秩序重塑与新投资范式 - 特朗普政府通过非常规手段试图解决全球供需失衡，世界秩序重塑的底层逻辑不可逆 [9] - 新投资范式的三大宏观交易背景：美债利率长期高位+中债利率长期低位+全球风险溢价中枢抬升 [3][12] - 逆全球化、债务周期错位和AI产业趋势构成新范式的核心矛盾 [12][51] 战略层面：美国衰退风险被低估 - 美债利率倒挂信号显示市场显著低估美国经济衰退风险：10Y-3M倒挂26个月（22.10-24.12），历史显示倒挂结束后平均3个月进入衰退 [18][19] - 当前非对称定价风险集中于美股内部周期/防御板块、股债比价及信用利差，均反映衰退定价不足 [22][26][39][41] - 美国"衰退交易"被视为高性价比策略，建议在"全球杠铃策略"中下调美股权重 [51][52][63] 战术层面：美股短期情绪透支 - 近一月美股反弹透支修复情绪，VIX期货升水（Contango）和BNP全球风险溢价指数触及历史低位显示风险累积 [53][56] - 短期建议逆向思维布局防御板块，关注欧元区、中国、日本等博弈难度高的国家进展 [53][64] 全球资产配置调整方向 - 2025年美股或面临系统性风险，科技与非科技股分化收敛，波动率加大 [4][51] - 铜金比和银金比走低反映避险情绪及全球需求疲弱，商品市场定价更贴近现实 [46][49] - 维持"全球杠铃策略"，中长期关注非对称定价机会，尤其是美国衰退风险带来的交易窗口 [51][63]

世界秩序重塑与新投资范式 - 特朗普政府通过非常规手段化解全球供需失衡，世界秩序重塑的底层逻辑不可逆，部分投资者对"新投资范式"认识不足 [9] - 新投资范式的三大宏观交易背景：美债利率higher for longer、中债利率lower for longer、全球风险溢价中枢抬升 [3][12] - 全球化进程中G2贸易/生产/债务失衡加剧，美国依赖债务扩张导致制造业空心化，中国依靠生产出口积累外汇储备，逆全球化成为长期主题 [10] 战略层面：美国衰退风险被低估 - 美债利率倒挂信号显示市场显著低估美国衰退风险，10Y-3M倒挂26个月（22.10-24.12），历史经验显示倒挂结束3个月后进入实质衰退 [18][19] - 全球大类资产非对称定价风险集中于美股内部、股债比价及信用利差，反映市场对美国衰退风险定价不足 [22][26][39][41] - 建议采用"全球杠铃策略"，下调美股权重，因2025年美股或面临系统性风险，科技与非科技股分化收敛将加剧波动 [4][51][63] 战术层面：美股短期情绪透支 - 近一月美股反弹透支修复情绪，VIX期货升水（Contango）反映短期乐观但风险累积，BNP全球风险溢价指数达历史底部 [5][53][56] - 对等关税背景下建议逆向思维配置美股，短期关注防御板块，谈判进展需重点关注欧元区、中国、日本等博弈难度高的国家 [5][64] 资产配置与宏观信号 - 商品市场比价关系（铜金比、银金比）显示避险情绪与全球需求疲弱，较美股定价更客观 [46] - 权益市场侧重预期定价，当前美股周期/防御板块估值偏离美国硬数据（Hard CAI）和软数据（Soft CAI）隐含风险水平 [22][39] - 美国高收益信用利差处于历史低位，与宏观风险水平不匹配，显示市场对衰退风险定价不足 [41]

港股科技股继续走强，医药股集体爆发，科技、互联网跟涨。$港股科技50ETF(SZ159750)$ ，成份股三生制药涨超36%，晶泰控股、信达生物、药 明生物、百济神州等跟涨；零跑汽车、小米集团涨超3%。 财报季：景气度向上+估值低位 Deepseek技术突破引发的中国科技核心资产价值重估仍在进行中，港股科技龙头业绩回暖持续验证。截至目前，腾讯控股、阿里巴巴、京东集团等7 家头部科技公司公布一季报，营收和净流入均实现正增长，其中，阿里巴巴、吉利汽车净利润同比增速超260%，比亚迪股份、中芯国际等净利润同 比增幅超100%。 | 公司简称 | 营收(亿元) | 营收同比(%) | 净利润(亿元) | 净利润同比(%) | | --- | --- | --- | --- | --- | | 腾讯控股 | 1800. 22 | 12. 87 | 478. 21 | 14. 16 | | 阿里巴巴 | 2364. 50 | 7.00 | 298.5 | 273. 22 | | 京东集团 | 3010. 82 | 15. 78 | 108.9 | 52. 73 | | 网易 | 288. 29 | 7. 36 | 103 ...

报告核心观点 - M2持续回升是社融回升的基础，后续需巩固地产稳态政策支持，投资主线可关注科技AI+、消费股估值修复与消费分层复苏、低估红利崛起，重视恒生互联网 [1][4] 市场思考：如何理解近期M2与社融的强势表现 - M2与社融一体两面，M2可作货币政策观测指标，近期二者增速回升向好，M2从2024年6月的6.2%升至2025年4月的8%，社融存量从2024年10 - 11月的7.8%升至2025年4月的8.7% [1][9] - 社融处于低位筑底，新增主要由政府债券贡献，人民币贷款新增弱于去年，居民中长贷新增仍为负但有改善，2025年4月M2上升有低基数影响 [10] - 2015年以来社融与M2节奏整体一致但表征不同，15 - 21年M2顶部常领先社融，2022年M2回升强于社融，地产周期作用关键 [14] - M2持续回升是社融回升基础，未来基数压力不大，宽货币基调强化，后续有望出台巩固地产稳态政策，目前地产数据有改善但需进一步支持 [16][17] 国内：4月国内社融脉冲持续回升 社融脉冲持续回升，新增人民币贷款同比回落 - 4月社融规模增量1.16万亿元，同比多12249亿元，存量同比8.7%，脉冲指数从3月的25.41%升至4月的26.16%，新增政府债同比大幅回升，新增人民币贷款同比减少 [20] - 信贷结构上，新增企业中长贷同比降幅走阔，居民中长贷同比增幅小幅收窄，社融 - M2剪刀差回落至0.7%，M1 - M2剪刀差为 - 6.5% [21] 交运高频指标跟踪 - 截至2025/5/16，一线城市地铁客运量（MA7）报3727万人次，较上周五回升 [27] 普林格同步高频指标跟踪 - 截至2025/5/18，工业生产腾落指数为108，较5/11的110回落，唐山高炉、轮胎回升，纯碱、甲醇、山东地炼、涤纶长丝回落 [29] 国内政策跟踪 - 习近平出席中拉论坛第四届部长级会议开幕式并发表主旨讲话；李强强调做强国内大循环；中共中央办公厅、国务院办公厅发布持续推进城市更新行动的意见 [31] 国际：4月美国CPI同比增速低于预期 国际大事跟踪 俄乌冲突跟踪 - 乌方称伊斯坦布尔谈判无成果，普京批准俄方谈判代表团人员组成，泽连斯基不参加伊斯坦布尔乌俄谈判 [33][34][35] 中东冲突跟踪 - 以军空袭致加沙地带一日内至少143人死亡，胡塞武装打击以色列本 - 古里安机场，中方呼吁为加沙人道惨剧画上句号 [37][38] 美国4月通胀继续降温 - 4月美国通胀低于预期、核心通胀符合预期，CPI同比增长2.3%，核心CPI同比2.8%，据CME“美联储观察”，2025年6月降息25基点概率为8.2%，维持现有利率概率为91.8% [3][40] 行业配置建议 - 5月应对“特朗普”不确定，关注“逆特朗普交易”缓和迹象，投资主线为科技AI+、消费股估值修复与消费分层复苏、低估红利崛起，重视恒生互联网 [4][45]