战略转型背景 - 公司与关联方共同增资宜昌东数一号投资有限责任公司75亿元 其中公司出资35亿元 关联方出资40亿元 [2] - 东数一号拟以280亿元收购秦淮数据中国区业务主体100%股权 创中国数据中心行业并购纪录 [2] - 公司主营业务涵盖电子元器件 高端铝箔 化工新材料 能源材料 液冷科技 具身智能六大板块 [5] - 2024年营收121.99亿元 同比增长12.40% 2025年上半年营收同比增长18.48% 净利润增幅达170.57% [7] - 公司是国内氟化工与制冷剂 铝箔与电子材料 电容器等领域龙头企业 并掌握多种电池材料量产技术 [5] 液冷技术协同优势 - 收购核心逻辑围绕液冷技术与材料展开战略布局 构建从材料到算力的"全栈液冷生态" [4] - 公司在浸没式冷却液领域涵盖氢氟醚 全氟聚醚 氢氟烯烃等材料体系 具备研发与规模化生产能力 [7] - 氟化冷却液具有高绝缘性 不燃性与优良热稳定性 是液冷数据中心关键环节 [7] - 全球氟化冷却液主要份额由3M 索尔维 旭硝子和科慕等国际巨头掌握 3M因环保法规退出生产 [8] - 国内新宙邦 巨化股份 永和股份 永太科技等企业已有氟化液产能布局 [8] 算力需求与业务协同 - 公司具身智能机器人业务对高密度算力有强需求 湖北工厂具备年产300台机器人能力 [8] - 智能机器人业务为数据中心提供稳定"锚定客户" 收购可满足内部算力需求并支撑技术迭代 [8][14] - 公司在韶关 乌兰察布和宜昌等地拥有清洁能源资产 可直接支撑数据中心低碳运行 [8] - 液冷技术可将数据中心PUE值降低至1.2以下 优于风冷模式 符合国家PUE不高于1.3要求 [13] 液冷市场前景 - 2024年上半年中国液冷服务器市场规模达12.6亿美元 同比增长98.3% [14] - 预计至2029年复合增速达46.8% 市场规模超过160亿美元 [14] - 冷板液冷占据超过95%市场份额 浸没式液冷和喷淋液冷正在探索突破 [14] - 英伟达GB200超级芯片机架热设计功耗达130至140kW 传统风冷已难以支撑 [9] - 液冷板组件主要由AVC 双鸿 Cooler Master Boyd等主导 大陆厂商参与代工 [10] 产业链整合价值 - 公司氟化冷却液 冷板组件材料工艺与秦淮数据运营结合 提供完整液冷解决方案 [9] - 从材料到系统纵向整合形成"液冷材料—部件—系统—应用"闭环生态 [9][14] - 此次并购树立液冷赛道新范式 揭示材料企业向数字经济转型路径 [14]

投资评级 - 维持"买入"评级 继续重点推荐 [9][12] 核心观点 - 2025Q2业绩环比逐步改善 财报表现与当前交付节奏匹配 [2][12] - IDC交付规模创新高 上架速度加快 能耗指标在能评审批收紧背景下仍增长约30% [2][12] - AIDC收入结构优化 业务盈利能力与稳定性显著提升 技术行业领先 [2][12] - 液冷交付经验丰富 战略布局领先 率先完成单机柜百千瓦级超节点国产液冷智算集群部署 [2][12] 财务表现 - 2025H1实现营业收入24.96亿元 同比增长15.3% [6][12] - 2025H1归母净利润8.82亿元 同比下滑8.7% [6][12] - 单25Q2实现收入12.98亿元 同比+10.2% 环比+8.4% [12] - 单25Q2归母净利润4.52亿元 同比-8.2% 环比+5.1% [12] - 2025H1 EBITDA 15.15亿元 同比增长7.8% [12] - 预计2025-2027年归母净利润为25.9、30.5、35.4亿元 同比增长45%、18%、16% [12] - 对应PE为32x、28x、24x [12] IDC业务 - 2025H1实现IDC收入16.1亿元 同比增长6.15% [12] - IDC毛利率46.9% 同比下降4.4个百分点 [12] - 新增交付约220MW算力中心 交付规模达历史较高水平 [12] - 廊坊(40MW)、平湖(100MW)、佛山(40MW)、惠州(40MW)园区各新增交付1栋算力中心 [12] - 预计年底可实现较好上架率 [12] AIDC业务 - 2025H1实现AIDC收入8.8亿元 同比增长36.95% [12] - AIDC毛利率53.9% 同比下降16.7个百分点 [12] - 收入结构从早期一次性"引流"业务为主升级为"稳盈利、长合作、强粘性"智算服务为主 [12] - 业务重心从"客户拓展"升级为"高质量运营" [12] 技术优势 - 率先协助客户完成单机柜百千瓦级超节点国产液冷智算集群部署 [2][12] - 2021年初即与终端客户合作布局液冷业务 [12] - 2023年已规模化交付行业内首例整栋液冷智算中心 [12] - 廊坊B区单体200MW智算中心项目已按液冷标准规划设计 [12]

公司业务动态 - 安洁科技精密结构件可应用于液冷设备 [1] - 公司正在进行液冷板技术开发 [1] - 公司同步推进液冷板业务开发 [1]

公司业务发展 - 公司精密结构件可应用于液冷设备 [2] - 公司正在进行液冷板技术开发 [2] - 公司正在进行液冷板业务开发 [2] 行业技术动态 - 液冷设备领域存在精密结构件技术需求 [2]

行业政策与趋势 - 国务院发布人工智能+顶层文件 全国一体化算力网监测调度平台正式上线 标志算力产业从规模扩张转向质量提升阶段[1] - 海外算力需求超预期 博通上调TPU预期 预计2026年ASIC增速超越英伟达 OpenAI与博通合作明年量产自研AI芯片[1] - 特朗普计划未来几个月投资17万亿美元于人工智能领域 Meta宣布到2028年投资至少6000亿美元 海外AI算力投入持续加码[1] 技术发展与需求 - 液冷技术成为破解高功率密度设备散热难题的核心方案 有效降低PUE 产业链价值随海内外AI算力投入持续凸显[1] - 2025年国内智能算力需求达300EFLOPS 但供给端存在分布不均和调度难题 叠加双碳目标下能耗监管趋严 高效散热技术成关键约束[2] - 液冷系统进入从单机液冷向集群液冷升级阶段 对零部件精度和耐热性要求大幅提升 全球需求加速释放对上游企业响应能力提出更高要求[4] 产业链关键环节 - 冷水机组作为液冷系统关键组成部分 为CDU提供持续低温冷却液 直接影响系统散热效率 案例包括英维克服务秦淮数据腾讯 申菱环境服务万国数据[2] - 压缩机 换热器等核心部件是传统冷冻水机组 液冷设备和间接蒸发冷却系统稳定运行的基础 联德股份主营压缩机核心部件[3] - 联德股份压缩机零部件业务占比超50% 深度配套海外知名温控龙头企业 这些客户是液冷设备制造领域核心参与者 产品已应用于多个AI数据中心液冷项目[3] 公司表现与战略 - 联德股份2025年上半年营业收入5.87亿元同比增长1.53% 归母净利润1.09亿元同比增长11.66% 在制造业承压背景下保持稳健增长[3] - 公司正推进墨西哥工厂建设 布局贴近北美液冷设备制造商客户 匹配海外算力基础设施建设需求 为业务拓展奠定基础[3] - 联德股份需加强与液冷设备厂商在耐高温材料 结构优化等方面的联合研发 提升产品在高密散热场景下的适配能力 把握全球算力基础设施升级机遇[4]

行业与公司 * 光通信行业 特别是光模块子行业 以及液冷散热行业[1][3][27] * 涉及公司包括光模块供应商 如 VeriSilicon Manta 以及芯片与系统厂商 如英伟达 甲骨文 博通 易中天[1][4][9] 核心观点与论据 **光模块需求激增与行业景气度** * 光模块需求激增 互联密度提升 5-10 倍 驱动行业景气度上行[1][5] * 预计 2026 年 800G 光模块需求量将超过 4,000 万只 1 6T 等更高规格产品需求增加带来巨大供给压力[3] * 英伟达 Ruby 架构推动网络侧性能提升 单个计算训练包含 4 个 GPU 对应 8 张网卡 相较之前 4 张网卡配置显著提升 网卡量级翻倍意味着光模块数量也翻倍[6][7] * 网卡迭代速度快 带宽从 400G 到 800G 再到 1 6T 和 3 2T 单价基本上都是翻倍甚至更多[8] * 市场对于高性能计算和通信设备需求非常强劲 海外头部公司如康宁和博通提到 SkyUp 网络相比 SkyOut 网络有 5 至 10 倍增长空间[17][18] **竞争格局与交付能力** * 头部厂商如 Manta 甲骨文和英伟达需求增长迅猛 并实现全球大客户覆盖[1][4] * 2026 年竞争聚焦交付能力和供应链整合 交付能力成为关键因素[1][3][4] * 厂商需要通过海外设厂 供应链管理以及芯片和器件的把控来提升交付能力[3] * 易中天成为行业内炙手可热的大甲方 定价权和竞争格局非常明显 许多上游公司希望进入其供应链[9] **技术创新与供给解决方案** * 硅光技术在 800G 及 1 6T 时代已成为必修课 各大厂商积极布局 硅光产品毛利率较高[3] * VeriSilicon 在硅光 薄膜铌酸锂和 LPO 等新技术方案领先 有效解决供给问题[1][13] * 最新 VeriSilicon Ruby 设计配备 144 张 1 6TB 的 Cx9 网卡 单带网络容量达到 1 6T 相比之前 GB300 代产品单带 400G 出口速率提升 4 倍[15] * 英伟达新方案使单个 Ruby 单带可达 3 2T 容量 相比 Blackwell 代产品 400G 翻 8 倍[16] **市场价格与供应链安全** * 市场价格景气 需求爆炸但海外供给受限 扩产周期长（包括工艺周期和认证周期）2026 年整体交付环境乐观 对各厂商价格及利润率有积极影响[1][11] * 中美博弈环境下 各大公司考虑全球产能储备 如东南亚等地[11] * 厂商需要确保全球化产能布局以应对大订单和确保供应链安全[12] **液冷技术成为高密度算力终极方向** * 高密度 AI 算力环境下 风冷无法满足需求 液冷是终极方向[2][27] * 新一代 GPU 产品功耗显著增加至千瓦级别 对散热系统提出更高要求[24][26] * 液冷公司的核心竞争力在于整个设计系统的能力 包括整机 整柜子的流体力学和热量管理能力 大公司在此具有明显优势[27] * 未来发展方向包括两相冷却和静默式冷却[2][28] * GB200 到 GB300 系列产品功耗提高 10~20 千瓦 对液冷设计造成极大难度[30] * Rubin 系列芯片单芯片功耗接近 1 7~1 8 千瓦 若超出液冷散热上限则需要采用更先进的散热方法[31] 其他重要内容 * 2025 年光博会显示产业链从芯片 器件 模块到设备以及最终 AI 需求的一轮长周期资本开支上行过程[9] * 机柜内互联未来可能采用光通信技术 为光模块厂商提供巨大机会 市场空间可能达 5 到 10 倍增长[20][22][23] * 缺货情况（如 EML 芯片缺货）会逼迫企业创新 为头部上市公司带来订单增量[10]

行业与公司 * 行业聚焦于液冷散热技术 特别是数据中心和AI算力集群的温控解决方案[2][3] * 公司为英维克 深耕温控领域 业务覆盖数据中心温控 储能温控 新能源轨交空调 电子散热等多个方向[2][6] 核心观点与论据 **液冷技术市场前景** * 液冷技术市场预计在2025或2026年迎来价值释放 主要驱动因素包括高算力需求下芯片功耗攀升 液冷渗透率提高以及AI集群对算力密度的需求[2][3] * 随着芯片功耗提升 液冷成为散热必选方案 对于功耗大于800~1000瓦的GPU 液冷是不可或缺的解决方案[4][18] * 国内三大运营商发布液冷白皮书 推动生态成熟并促进行业标准统一 如快捷头标准UQD和NVQD 以及各种标准化的冷却液 冷板等[20] * 液冷热市场规模预期 国内市场预计2025年配套市场价值达几十亿至几百亿甚至千亿规模 加上全球市场 2026年整体市场规模预计接近千亿[23] **公司业务布局与发展** * 英维克成立于2005年 从4G/5G基站散热起家 逐步拓展至数据中心 储能 新能源轨交等领域 并通过收购科泰增强新能源客车和轨交温控业务[2][4][5] * 公司主营业务聚焦设备散热和环境温控两大方向 产品覆盖数据中心 电子散热 机柜空调 储能 冷链运输 新能源轨交空调及室内空气环境控制等八个业务[6] * 旗下重要子公司包括英维克信息与英维克软件提供智能解决方案 深圳科泰负责新能源客车空调业务 上海科泰专注轨交温控业务等[6] * 公司具备全链条液冷热管理能力 自研自产快接头 多功能连接器以及服务器用静默式Tank 累计交付1.2GW液冷产品[4][8][22] * 在冷却液领域进行了全面布局 包括自研的冷却工质 如CDO 风叶式 液液式 机架式和机柜式冷却方案[24] * 能够提供风冷加液冷融合的解决方案 有助于国内从风冷向液冷的平滑过渡[25] **财务表现与业务增长** * 过去十年营收和归母净利润持续双增长 2019年至2024年 总营收从13.38亿元提升到45.89亿元 复合增速达29.96% 归母净利润从1.6亿元提升到4.53亿元 复合增速超过30%[2][9] * 机房温控业务从2019年的6.25亿增长到2024年的24.41亿 复合增速达到31% 2024年占比提升至53%[2][10] * 机柜温控节能产品（主要由储能业务及部分工业应用组成）从2019年的3.37亿增长到2024年的17.15亿 年复合增速达到35.61% 其中储能相关营收在2024年实现了15亿元 同比增长22%[11] * 其他业务从2019年的0.41亿元增长到2024年的2.47亿元 电子散热业务被纳入其他收入[12] * 2025年上半年液冷收入超过2亿元[2][10] **海外市场拓展** * 海外市场拓展加速 液冷UQD连接器产品进入英伟达MGX生态 加大海外推广力度 2024年海外营收达6.66亿元 五年复合增速55% 营收占比14.38%[4][14] **研发与费用控制** * 公司重视研发投入和技术创新 2025年上半年研发费用率显著增长 从2024年底开始大量招聘硕士生 博士生 以提前布局行业领先技术[15] * 剔除股权激励影响后 销售费用率稳中有降 管理费用率保持稳定 公司整体费用控制能力优秀[15] **毛利率表现** * 综合毛利率维持持平 但2025年上半年有所下滑 主要因国内低毛利产品发货量占比较大 未来随着海外收入增长及液冷放量 有望改善毛利率[13] * 细分来看 机房温控业务毛利率在2019年至2021年逐年下降 但2020年后回升 户外机柜温控业务除2020年外维持31%以上毛利率 2024年底达31.48% 储能业务市场竞争趋缓[13] * 轨交业务维持26%毛利率 新能源客车业务2024年底达36%水平 其他业务（电子散热）导致近五年持续下滑 未来可能降至10~20%[16] **行业趋势与影响** * 芯片功耗不断提升 例如早期GPU V100功耗300瓦提升至现在GB300单片1200瓦功耗 对公司的技术创新提出更高要求 也为公司提供了更多市场机会[17] * 机柜侧散热需求变化 随着单机柜内增加更多GPU及配套设备如交换机 网卡 光模块等 使得整体散热需求达到较高水平 液冷已成为必选项[19] * 液冷热管理市场存在商业认证壁垒 而非产品壁垒 一旦公司在早期积累了样板工程或交付经验 就容易形成先发优势[26] **其他业务领域** * 储能领域基本上都开始采用液冷热管理解决方案 公司2022年发布了BattleCOOL储能全链条液冷热管理解决方案2.0 2023年底发布了工商业储能应用 主要客户包括国家电网 南网 宁德时代等[27] * 工业自动化领域 公司发布了配套的液冷热管理解决方案 涉及半导体 食品饮料以及充电桩和换电站[28] 其他重要内容 * 公司核心管理层多数来自华为与艾默生等企业 有深厚电器行业背景 核心团队持股比例高 通过股权激励提升团队凝聚力[7] * 液冷生态系统发展 国内三大运营商发布了液冷白皮书 推动生态成熟并促进行业标准统一[20] * 液冷热系统产业链分为上游 中游和下游 上游主要包括一次侧和二次侧零部件提供商 中游主要是IT设备及CD设备厂商 下游则涵盖CSP BBA BBAT 电信运营商及第三方ITC厂商[21] * 公司作为国内全链条液冷热管理龙头 在下一代芯片放量及海外NV和ASIC市场渗透力不断提升的背景下 有望持续受益并取得良好成长空间[29]

财务表现 - 2025年上半年营业收入35541.26万元 同比增长9.37% [2] - 归属于上市公司股东的净利润2273.19万元 同比下降52.41% [2] - 利润下滑主要源于市场环境阶段性波动和核心产品盈利水平下行 [2] - 战略布局推进阶段固定成本摊销占比相对较高 市场拓展投入增加 [2] 业务构成 - 消费电子产品功能性器件营收26085.82万元 [4] - 自动化设备及相关产品营收3158.67万元 [4] - 散热产品营收4534.61万元 [4] - 主要为苹果产品提供功能性结构件 折叠屏手机推出后订单有望增加 [4] 战略规划 - 强化技术与市场协同 加大液冷技术研发投入 [3] - 加快泰国、越南等新市场开拓与项目落地 [3] - 优化生产运营效率 提升产能利用率 [3] - 深化精细化管理 加强全流程费用管控 [3] 客户与合作 - 取得A客户一级代码资质 [4] - 液冷产品与中兴通讯及服务器领域头部厂商合作 [4] - 获北美大客户送样资格并开展导入工作 [4] - 与华为数字能源在微电网及相关设备达成战略合作 [4] - 现有客户包括鹏鼎控股、村田集团等 [4] 产能布局 - 国内在深圳、东莞、梅州、淮安设有生产基地 [4] - 海外在美国、越南、泰国布局生产基地 [4] - 各基地有不同定位 依据客户需求和订单调整布局 [4] 公司治理 - 2025年8月开始实施股份回购用于员工持股或股权激励 [4] - 跟踪行业动态 发掘符合战略布局的投资标的 [4] - 重视人工智能对发展的赋能 核心产品聚焦散热解决方案 [4]

公司与华为合作 - 自2013年起成为华为合格供应商 合作持续超过10年 [2] - 作为华为Mate系列手机测试设备核心供应商 在智能终端检测领域份额超10% [2] - 合作从移动智能终端延伸至5G基站 新能源汽车 数字能源等战略业务 [2] - 成为华为液冷超充设备核心代工商 独家供应测试机柜与充电模块并参与整机组装 [2] - 承担华为全自动充电机器人关键制造任务 [2] - 切入华为光储产业链 为光伏逆变器 储能系统配套精密结构件 [2] 半导体业务布局 - 携手半导体设备企业新凯来切入高毛利精密零部件赛道 成为其核心供应商 [3] - 新凯来在手订单充裕 客户覆盖深圳鹏芯微 中芯国际等国内头部晶圆厂 [3] - 计划通过募投项目加大研发投入与产线建设 未来有望借助产业链并购强化配套能力 [4] 液冷技术发展 - 完成液冷服务器自动维修测试系统研发 成功进入华为昇腾服务器供应链 [5] - 液冷老化测试平台有效解决高功率散热难题 成为服务器稳定运行的重要保障 [5] - 全球液冷市场规模预计2026年突破1000亿元 达2025年的四倍 [5] - 华为昇腾服务器作为国产AI算力关键载体 预计2025年第三季度起加速上量 [5] 人形机器人布局 - 开发高精度传动检测设备 满足机器人关节电机等高精度测试需求 [6] - 参与华为极目机器人的关节驱动研发 [6] - 通过合作伙伴间接切入特斯拉人形机器人供应链 为运动控制模块提供支持 [6] 业务协同与增长前景 - 公司凭借华为核心供应商 半导体零部件国产化 液冷技术卡位 人形机器人布局四重逻辑共振 [7] - 在芯片自主可控 AI算力 液冷技术 人形机器人等高成长赛道迎来新一轮业绩增长动能 [1] - 若获取新凯来主要零部件份额 预计将带来新增收入推升业绩弹性 [4]

交易结构 - 公司与关联方深圳东阳光实业共同增资东数一号 增资金额分别为35亿元和40亿元 [1] - 东数一号通过全资孙公司东数三号拟收购秦淮数据中国区业务经营主体100%股权 [1] - 交易完成后公司成为东数一号参股股东 间接持有标的公司参股股权 [1] 战略价值 - 助力公司快速切入数据中心高景气赛道 优化资产和资源配置结构 [1] - 通过产业协同推动液冷技术 电子元器件 智能机器人等核心业务领域技术突破与市场拓展 [1] - 强化公司在数字经济基础设施产业链中的核心竞争力 构建长期产业护城河 [1]