01 京东的N次线下尝试 京东作为中国领先的电商平台，多年来在线上线下融合方面进行了诸多尝试。早在2014年，刘强东就提 出"未来零售一定是无界的"，并开始布局线下业务。 文 | 万联万象，作者｜时楠，编辑｜小峰 某一天，当你打开门，刘强东正站在门外，微笑着给你送来胖东来啤酒，并祝你生活愉快。 这样的场景并非梦境，最快下个月就会实现！ 根据官方消息，京东物流与胖东来商贸集团将正式联手，打造首个河南供应链产业基地——京东物流 （许昌）供应链产业基地。该项目预计于2025年6月全面投入运营，投产后可实现年产值约25亿元，利 税5000万元。 京东作为中国电商巨头，拥有强大的物流和数字化能力；胖东来则是近年来线下零售的"顶流网红"，以 极致的服务体验和消费者口碑著称。这场"王者级合作"，充满想象。 2017年，京东启动"百万便利店计划"，计划在五年内覆盖全国所有乡镇。该项目采用加盟模式，旨在通 过京东供应链赋能传统便利店。然而在实际推进过程中，暴露出供应链效率不足、加盟商管理困难等问 题。部分加盟店甚至出现商品价格高于当地批发市场的情况，影响了整体运营效果。这一案例表明，单 纯的品牌输出和供应链对接，难以真正解决下 ...

行业整体表现 - 2024年连锁药房行业增速显著放缓，六大民营连锁药房营收同比涨幅均未超过10%，最高仅为8.01%，远低于2022-2023年普遍超10%甚至20%的水平 [2] - 归母净利润表现更为严峻，仅益丰药房实现8.26%增长至15亿元，其余五家均出现下滑，其中大参林下降超20%，老百姓利润近乎腰斩，漱玉平民亏损近2亿元，健之佳利润暴跌约七成 [5] - 全国药店闭店数量激增，2024Q3单季关闭9545家，前三季度累计达25114家，新开门店数从Q1的1.6万家递减至Q3的1.2万家 [5] 企业分化格局 - 益丰药房成为唯一"既长个子又长肉"的企业，通过优化门店布局、调整商品结构和降本增效，在240.62亿元营收基础上守住净利润增长 [5] - 大参林以264.97亿元营收成为规模冠军，但净利润缩水两成多，反映规模扩张与盈利能力的失衡 [5] - 区域型药房普遍承压，一心堂利润缩水至不足1.5亿元，显示中小连锁在规模与服务差异化上的困境 [5] 门店扩张态势 - 六大连锁药房门店总数仍保持增长，大参林净增2479家至16553家领跑，老百姓净增1703家至15277家，益丰净增1434家至14684家 [7] - 扩张速度较前几年明显放缓，行业焦点从"开店速度"转向"关店控制"，管理能力与运营成本成为新考验 [6][7] 核心挑战因素 - 政策压力：医保控费收紧、药品集采常态化压缩利润空间，全国药店比价系统和追溯码推行增加合规成本 [8][10] - 线上冲击：新兴线上药店分流客源，消费者比价行为加剧（感冒药比价3-5个平台），保健品/医疗器械销售额跳水两成 [8][10] - 成本攀升：房租人力成本上涨，供应链不稳定导致缺货断货，数字化投入增加费用 [8][9] 转型应对策略 - 数智化转型成为共识，重点提升门店管理精细化、供应链效率和顾客服务体验 [12] - 业务结构优化：增加高毛利非药品类（健康食品/美妆），降低药品采购成本 [12] - 线上线下融合：构建全渠道销售服务体系，但需投入大量人力物力进行改造 [12] - 商誉风险暴露：前期疯狂并购积累的商誉减值压力开始显现 [11]

"00后化妆师不上班，在家接单创业搞钱" "给1000个人化妆之第11个妆" 这些创作者通过镜头记录素人从平凡到惊艳的蜕变过程，同时借助直播实时互动，不仅在线下收获可观的客单收入，更在线上打造出高人气账号，实现了 线上线下的双向引流，成为当下 "变美经济" 的典型样本。 图片源自小红书 为什么他们的内容能火起来？这一内容创作以及商业模式又有哪些值得借鉴的？ 素人改造掀热潮，居家化妆师如何出圈社交平台？ 克劳锐观察发现，此类账号核心内容围绕化妆师居家为素人提供化妆改造服务展开，通过妆前妆后的强烈对比吸引用户关注。 以创作者@化妆师木木 为例，本来是一位化妆师的她，没有选择在专业机构工作，而是自己创业接单，并以客人化妆过程作为内容素材，"素人改造""00 后创业"等作为吸引受众的关键词，同步进行账号的打造和输出。 …… 最近，在抖音、小红书等社交媒体平台上，新出现了一批化妆师居家创业的账号，"素人改造""上门化妆" 相关话题的热度持续攀升，小红书关于"素人改 造"的关键词，更有高达84万条笔记。 例如，@琪琪琪琪 这一账号同样主打素人客户的妆容改造过程，在记录化妆前后对比的基础上，她还会总结标注出每位素人的五官风 ...

公司财务与分红 - 2024年度拟向全体股东每10股派发现金股利1.80元（含税），总股本4,802,770,296股，合计派发现金红利864,498,653.28元（含税）[4] - 2024年半年度已派发现金红利1,104,637,168.08元（含税），全年现金分红总额达1,969,135,821.36元（含税），占归属于上市公司股东净利润的91.22%[4] - 天衡会计师事务所出具标准无保留意见审计报告[3] 行业概况 - 2024年1-12月我国限额以上单位服装类商品零售额10,716.2亿元，同比仅增长0.1%，增速比2023年同期放缓15.3个百分点[5] - 穿类商品网上零售额同比增长1.5%，增速比2023年同期放缓9.3个百分点[5] - 消费者更关注产品功能性、可持续性和情感价值，多场景、多功能、环保材料、文化IP联名产品热度攀升[6] 细分行业表现 - 男装市场竞争加剧，消费场景多元化推动品类细分，头部品牌马太效应凸显[7][8] - 女装行业竞争升级为"技术+文化+圈层"立体竞争，国际与本土品牌竞争加剧[8] - 运动鞋服受健康意识提升驱动持续增长，但面临利润承压、库存积压等挑战[8] - 婴童行业受益生育政策但面临消费降级、库存高企问题[8] - 职业装需求总量下降，价格敏感度提升[9] - 折扣零售市场规模扩大，奥特莱斯新项目增多[9] 渠道变革 - 线上渠道分化：传统货架电商适合精准选购，兴趣电商通过场景化内容激发潜在需求[10] - 线下渠道向体验中枢转型，线上线下融合成趋势，门店兼具仓储和直播功能[10] - 部分品牌拓展海外市场，但面临国际贸易政策不确定性[11] 公司业务与品牌 - 旗下拥有海澜之家（HLA）、OVV女装、黑鲸（HLA JEANS）、英氏（YeeHoO）等自主品牌[13][15][16][17] - 独家代理奥地利HEAD品牌中国区业务和阿迪达斯FCC系列中国大陆零售业务[18][20] - 开展职业装定制业务"海澜团购定制"和与京东合作的"京东奥莱"业务[21][22] - 2024年入选"品牌强国工程·领跑品牌"等多项行业荣誉[12] 经营模式 - 采用"平台+品牌"连锁经营模式，统一提供仓储、数据、品牌宣传等综合管理服务[24] - 采购模式包括可退货和不可退货两种，海澜之家品牌以可退货为主[29] - 销售渠道覆盖线下直营、加盟、联营和线上电商平台[30] - 团购定制业务通过招投标获取订单，按需生产[31][32] - 阿迪达斯FCC业务采用买断式采购，线上线下同步销售[33][34] - 京东奥莱采用经销及代销模式组织货品[35][36]

公司业绩表现 - 2024年公司营收209.57亿元同比下降2.65%，归母净利润21.59亿元同比下降26.88%，扣非净利润20.15亿元同比下降25.65% [1] - 2025年第一季度营收61.87亿元同比增长0.16%，归母净利润9.35亿元同比增长5.46% [1] - 主品牌海澜之家2024年营收152.70亿元同比下降7.22%，占总营收72.5% [2][3] 行业对比 - 雅戈尔2024年营收141.88亿元同比增长3.19%，但归母净利润27.67亿元同比下降19.41% [1] - 比音勒芬2024年营收40.04亿元同比增长13.24%，归母净利润7.81亿元同比下降14.28% [1] 品牌战略布局 - 获得奥地利HEAD品牌中国区独家授权，并出资2.48亿元控股斯搏兹51%股权，后者代理阿迪达斯FCC系列产品 [2][5][6] - 截至2024年末阿迪达斯授权门店达433家，主打低线城市性价比产品线 [6][7] - 其他品牌2024年营收26.68亿元同比大增32.38%，包含新并表的斯搏兹业务 [3][5] 渠道拓展 - 线上渠道2024年营收44.19亿元同比增长35.63%，占比提升至21.92% [10] - 线下渠道2024年营收157.43亿元同比下降10.02%，占比78.08%，主品牌直营店占比提升至26% [10][11][12] - 与京东合作推出"京东奥莱"新业态，已开设12家线下门店并同步上线电商平台 [8][9] 国际化进展 - 海外市场2024年营收3.55亿元同比增长30.75%，门店总数达101家覆盖东南亚、中东等地区 [13] - 2024年新进入马尔代夫和肯尼亚市场 [13] 财务数据 - 主品牌毛利率46.54%同比提升1.33个百分点，团购定制业务毛利率40.32%同比下降6.5个百分点 [4] - 其他品牌毛利率48.2%同比下降1.99个百分点，营业成本增速(37.66%)高于营收增速(32.38%) [4]

文章核心观点 - 5月1日京东MALL南京大明路店开业，是京东全渠道战略里程碑，折射中国零售业线上线下融合逻辑及南京商业竞争格局裂变重构，其开业有望推动南京商圈繁荣和消费结构升级，南京商业正迎来变革 [1][4][9] 京东MALL南京大明路店概况 - 5月1日在秦淮区南部新城核心商圈开业，营业面积近3万平方米，定位“潮购科技”，集家电家居零售、场景体验、互动娱乐于一体，是超大型沉浸式消费地标 [1] - 涵盖200多家一线品牌和20多万种商品，汇聚潮流家电、家居家装、全屋定制、数码电脑、手机通讯等业态，提供家电、家居、3C数码一站购综合消费场景 [1] 首店经济特色 - 南京积极构建“首店+”体系，京东MALL南京大明路店同步汇聚10大首店品牌集群式落地，消费者可体验新品 [3] - 南京首家鹅店・小天鹅城市超级体验空间可提供免费专业级衣物护理服务；“音范智家”全国首店集成20 +国际音频品牌，打造12个沉浸式声场场景，提供智能音频定制解决方案；“全屋风与水”首店构建5大居家场景体验馆，实现前置电器与家装设计深度融合 [3] 场景体验优势 - 通过多元化主题样板间展示生活空间，将家电家居商品和家生活场景融为一体，实现所见即所得购物体验，满足“一站式置家”需求 [3] 全渠道战略发展 - 家电消费线下体验重要，京东2017年战略投资五星电器，2020年全资收购，五星电器成为京东线下零售重要支点，其区域网络与京东线上供应链互补 [4] - 京东MALL通过“数字赋能+场景重构”实现全渠道融合“效率革命”，以南京MALL为例，商品绑定电子价签，实现线上线下“同款同价同服务”，配送时效有“小时达”与“次日达”，服务标准化输出 [5] - 双方合作门店中40%为京东线上爆款，60%为线下定制款，通过“线上引流+线下体验”形成闭环 [5] 全国布局情况 - 从2019年京东全球首家超级体验店创立到现在，全国已有19家京东MALL开业，北京、厦门等更多城市项目今年将陆续开出 [7] 南京商业格局及京东MALL挑战机遇 - 南京商业长期“一超多强”，德基广场销售额高，2026年前后新鸿基IFC、香港置地金陵中环开业，德基三期推进，高端商业或“三足鼎立” [8] - 京东南京MALL以“家场景”为核心，切入一站式消费赛道，规避与奢场正面竞争，填补南部新城商业空白，辐射三区超300万常住人口，成为区域消费升级引擎 [8] - 面临苏宁易购、国美电器等传统对手及盒马、山姆等新零售玩家竞争，需持续迭代场景体验和深化首店经济保持差异化优势 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 63 元 [1][7] 报告的核心观点 - 老凤祥 2024 年收入和归母净利润同比下降，2025 年一季度业绩受高金价影响下滑但降幅环比改善，公司拟派发现金红利并计划中期分红 [1] - 高金价抑制黄金珠宝消费需求，公司收入整体承压，但毛利率因金价上涨有所提升 [2] - 公司主动进行渠道优化调整，提升整体渠道质量与运营效率，推进线上线下融合转型发展 [3] - 考虑金价上涨对销售及补货意愿的抑制，下调 2025 - 2026 年归母净利润预测，引入 2027 年预测，给予 2025 年 20 倍 PE 对应目标价 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年收入 567.9 亿元（同比 -20.5%），归母净利润 19.5 亿元（同比 -11.9%）；1Q25 收入 175.2 亿元（同比 -31.6%），归母净利润 6.13 亿元（同比 -23.6%） [1] - 2024 年毛利率 8.9%（同比 +0.6pct），珠宝首饰类产品收入同比 -19.3%至 469.1 亿元，毛利率同比 +0.3pct 至 10.2%；黄金交易类产品收入同比 -26.4%至 93.8 亿元，毛利率同比 +0.9pct 至 0.9% [2] - 按销售模式，2024 年批发收入同比 -18.3%至 443.6 亿元，毛利率同比 +0.5pct 至 9.4%；零售收入同比 -31.3%至 28.3 亿元，毛利率同比 +0.7pct 至 23.6% [2] 渠道情况 - 截至 2025 年 3 月末，“老凤祥”品牌有连锁营销网点 5,541 家，2024 年净减少 156 家，1Q25 净减少 297 家 [3] - 着重布局“藏宝金”、“凤祥喜事”主题店发展，升级传统店，推进线上线下融合转型，组建电商部 [3] 盈利预测与估值 - 下调 2025 - 2026 年归母净利润 27%/28%至 16.5/18.5 亿元，引入 2027 年归母净利润 20.6 亿元，同比增速分别为 -15.5%/+12.6%/+11.3% [4] - 参考可比公司 2025 年 iFind 一致预期 PE 均值 15 倍，给予老凤祥 2025 年 20 倍 PE，对应目标价 63 元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|71,436|56,793|50,100|54,975|60,528| |+/-%|13.37|(20.50)|(11.78)|9.73|10.10| |归属母公司净利润 (人民币百万)|2,214|1,950|1,647|1,854|2,063| |+/-%|30.23|(11.95)|(15.53)|12.58|11.25| |EPS (人民币，最新摊薄)|4.23|3.73|3.15|3.54|3.94| |ROE (%)|21.66|17.25|13.43|13.70|13.81| |PE (倍)|11.50|13.06|15.46|13.73|12.35| |PB (倍)|2.20|2.04|1.92|1.78|1.64| |EV EBITDA (倍)|6.16|6.63|6.29|5.44|4.46| [6] 可比公司估值表（2025 年 4 月 29 日） |公司代码|公司名称|市值（上市地货币；百万元）|收盘价（上市地货币；元）|PE (x) 2024A|PE (x) 2025E|PE (x) 2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |002867 CH|周大生|14,214|12.97|13.0|11.4|10.2| |600916 CH|中国黄金|14,280|8.50|14.3|12.5|11.2| |1929 HK|周大福|95,583|9.57|17.1|14.4|13.1| |002345 CH|潮宏基|9,276|10.44|25.6|21.4|18.5| |平均值| - | - | - |17.5|14.9|13.3| [12]

在与佛山代表性外贸企业的合作方式上，佛山创意产业园将探索"低租金强服务"的模式，降低外贸企业 的入驻门槛，提高外贸企业的经营能力，联合专业电商直播机构为外贸企业提供店铺直播、达人直播服 务，帮助外贸企业培育直播电商能力。 "线下已是红海，线上也渐成红海，唯有线上线下贯通才是蓝海。佛山创意产业园要打造的外贸优品 O2O快乐内销平台，是一个线上线下贯通、精神物质消费融合的佛山外贸优品快乐内销服务平台。"邱 代伦说。 面对国际贸易壁垒高筑、外贸增长持续承压的挑战，佛山以"内需破局"为支点，于4月29日下午在佛山 创意产业园启幕2025"悦购佛山"系列促消费暨佛山夜间消费节活动。活动上，佛山创意产业园与抖音、 拼多多、京东等一同被佛山市商务局授予"外贸优品中华行"（佛山站）合作单位牌匾。 悦购佛山"系列促消费暨外贸优品中华行（佛山站）活动启动。 具体来讲，线上方面，佛山引导京东、天猫、拼多多等头部电商平台开设"外贸优品中华行（佛山 站）"线上专区，策划专场直播带货活动，助力外贸企业开拓国内电商销售渠道；线下方面，佛山将举 办外贸优品选品大会、采购对接会、产业带专场对接会等，实施"百店展示专区"计划，引导顺客隆、好 好 ...

文章核心观点 - 海澜之家2024年度报告展现发展韧性，公司凭借多元化品牌布局、完善运营服务和线上线下融合，未来将围绕产品力、渠道力、品牌力发力成“超级国民品牌” [1][3][17] 财务数据 - 2024年公司实现营业收入209.57亿元，归母净利润21.59亿元，主品牌海澜之家营收152.70亿元，海澜团购营收22.24亿元，其他品牌营收26.68亿元 [1] - 2024年营业收入较2023年减少2.65%，归母净利润减少26.88%，扣非净利润减少25.65%，经营现金流净额减少55.70%，归属上市公司股东净资产增加5.99%，总资产减少0.84% [2] - 2024年基本每股收益0.46元/股，较2023年减少32.35%，稀释每股收益0.46元/股，减少28.13%，扣非后基本每股收益0.43元/股，减少31.75%，加权平均净资产收益率12.47%，减少7.00个百分点，扣非后加权平均净资产收益率11.64%，减少6.23个百分点 [3] 品牌发展 - 2024年公司完善品牌矩阵，涵盖男装、女装等多品类及团购定制业务，提出“做世界一流、中国领先的品牌服饰零售集团”目标，主品牌海澜之家市占率5%，连续11年居中国男装行业榜首，A股服装企业营收连续六年居首 [4] - 公司打造特色品牌，推出国潮产品，成行业首个连续三年入选「品牌强国工程·领跑品牌」的服装品牌，孵化多个细分领域品牌，如OVV、黑鲸、英氏YeeHoO等 [6] - 公司加强与全球优质品牌合作，与HEAD、阿迪达斯建立战略伙伴关系，斯搏兹2024年开店近400家，拓展运动装市场 [7] 品牌营销 - 2024年公司冠名引力一号（遥一）海澜之家号运载火箭发射成功，独家冠名无锡马拉松，传递品牌理念，提升品牌形象 [9] - 6月5日公司独家冠名央视《国风超有戏》首播，与清华大学成立研究中心，增强消费者对品牌认同感和忠诚度 [11] 渠道建设 - 2024年公司推进线下门店优化升级，以“精布局、高品质、强体验”为指引，加速直营门店建设，调整货品结构，通过智慧门店实现线上线下联动，线下营收157.43亿元，门店7178家，直营店净增289家至1972家，占比27.47% [12] - 线上采取“全渠道、多平台，优势互补”策略，发力直播运营等领域，巩固传统电商平台，布局新兴社交电商平台，2024年线上营收44.19亿元，同比增长35.63%，占总营收21.92% [13] - 公司布局海外市场，覆盖多个国家，入驻TikTok开展直播带货，2024年海外营收3.55亿元，同比增长30.75%，期末海外门店101家 [15] 未来展望 - 公司将围绕产品力、渠道力、品牌力发力成“超级国民品牌”，在品牌运营、供应链管理、渠道运营能力上为合作品牌增值，成全球优质品牌在中国首选合作伙伴 [17]

财务数据与经营表现 - 第一季度未经审计，主要财务数据显示净利润较上年同期增加，主要因管理费用减少（同比减员增效措施影响人工成本下降）、财务费用减少（留债利息减少及汇兑收益增加）以及信用减值损失收益增加[6][11][12] - 经营活动现金流净额同比增长，得益于销售商品及提供劳务收到的现金增加[12] - 投资活动现金流净额同比下降，因购建固定资产等长期资产支付现金增加[13] - 非经常性损益项目中，政府补助增加带动其他收益增长，存单收益提升推动投资收益上升[6][7] 股东结构与控制权 - 控股股东中合农信及其一致行动人合计持股23.51%（4.25亿股），表决权通过2024年协议委托集中[14][15] - 海航商控及其一致行动人持股8.90%（1.61亿股），部分股份放弃表决权[16][17] - 2024年通过重整引入产业投资人及财务投资人，累计完成53.18亿股转增股票认购，总募资45.63亿元[29] 业务发展动态 - 商业运营业务优化空置率，民生百货空置率同比下降8.7个百分点，芜湖悦家下降18个百分点[24] - 商贸物流业务中顺客隆批发分销收入同比增长19.9%，重庆保利大厦出租率上升6个百分点[25] - 商品贸易线上零售收入同比大增105.47%，与美团、抖音等平台深化供应链合作[27] - 2025年计划通过轻资产运营拓展商业管理面积，推动存量资产盘活与城乡流通网络建设[36][37] 关联交易与资本运作 - 2025年预计日常关联交易总额4.03亿元，其中与控股股东关联方交易占91.4%（3.69亿元）[39][40] - 未弥补亏损达实收股本三分之一（-111.91亿元），拟通过资产调改、租售联动等措施改善[34][35] - 拟为董监高购买责任保险，年保费不超50万元，责任限额不超5000万元[31][32]