行业投资与发展 - 国家发改委将推动民企促进法落实，今年在多领域推出约3万亿元优质项目[1] - 一季度我国软件和信息技术服务业收入31479亿元，同比增长10.6%，云计算、大数据服务收入3540亿元，同比增长11.1%[1] 行业上下游情况 - 上游能源、有色、建材、农业部分产品受关税影响价格回落或震荡[2] - 中游化工PTA开工率回升、PX开工率回落，基建沥青开工率持续回升[3] - 下游地产一、二线城市商品房销售与去年同期持平，处近三年低位，服务国际航班班次增加、国内减少[3] 市场定价与风险 - 医药生物、化工行业信用利差近期小幅回落[4] - 面临经济政策超预期和全球地缘政治冲突风险[4] 行业数据指标 - 各行业信用利差有不同程度变化，如农牧渔林本周为77.76，分位数9.80等[48] - 重点行业价格指标有涨有跌，如玉米现货价同比涨1.46%，鸡蛋同比跌4.44%等[49]

重型机械股表现 - 森松国际(02155)涨2 3%报6 22港元 [1] - 中联重科(01157)涨0 17%报5 74港元 [1] - 三一国际(00631)涨0 17%报5 77港元 [1] - 中国重汽(03339)涨1 38%报19 1港元 [1] - 一拖股份(00038)涨2 23%报6 42港元 [1] 工程机械行业数据 - 2025年一季度挖掘机销量61372台同比增长22 8% [1] - 国内挖掘机销量36562台同比增长38 3% [1] - 挖掘机出口24810台同比增长5 49% [1] - 全国工程机械平均开工率44 67%同比增幅1 62% [1] - 12个省份平均开工率超过50% [1] 行业展望 - 基建投资 新城镇化 矿山 水利工程需求复苏推动市场回暖 [1] - 超长期特别国债等政策落地加速行业复苏 [1] - 二季度基建投资有望继续支撑经济增长 [2] - 国际贸易摩擦背景下政策发力提振内需 [2] - 工程机械板块将受益于内需提振政策 [2]

报告行业投资评级 - 维持行业“看好”评级 [3][5][63] 报告的核心观点 - 2024、2025Q1建筑企业经营压力突显，收入、利润下滑，ROE、现金流恶化，受地方政府债务压力和地产行业下行等因素影响，但24Q4行业投资和回款阶段性回暖 [3][4][63] - 市场认为建筑公司增长不具持续性且未充分认知存量时代基建、房地产投资机会，而报告认为建筑公司竞争优势增强、行业集中度提升、企业寻求第二增长曲线，存量时代基建和房地产仍有投资潜力 [6] - 预计2025年全年有望看到企业经营数据复苏，基建投资复苏，顺周期高弹性赛道投资价值凸显，低估值破净企业估值修复 [3][5][63] 根据相关目录分别进行总结 建筑行业上市公司整体财务情况回顾 - 2024年建筑行业主要上市公司营收8.18万亿，同比-3.70%，归母净利润1684亿，同比-14.6%；2025Q1营收1.84万亿，同比-6.13%，归母净利润445亿，同比-8.78%，受地方政府债务和房地产行业下行及企业主动调整影响 [3][4][11] - 2024行业毛利率10.9%持平，净利率2.06%，较去年同期-0.26pct；2025Q1毛利率9.1%，较去年同期-0.1pct，净利率2.42%，较去年同期-0.07pct，毛利率平稳因成本管控，净利率下降受费用、减值影响 [3][12] - 2024年行业经营性现金流净额1068亿，同比少流入620亿；2025Q1净额-4211亿，同比多流出109亿，24年四季度受益化债方案单季回暖，但全年和25Q1现金流压力大 [3][18] ROE：分析影响因子，发现未来趋势 - 行业ROE下降，2024年为4.93%，同比-1.16pct，25Q1为1.29%，同比-0.19pct，基建民企ROE改善，基建央企、基建国企、国际工程走弱，行业投资减弱、企业回款压力致费用及减值增多影响ROE [22] - 2024/25Q1建筑企业毛利率相对稳定，2024年行业毛利率同比-0.02pct，25Q1同比-0.07pct，建筑企业业务多采用成本加成法使毛利率稳定可控 [26] - 2024/25Q1行业扣非净利率有所下降，2024年同比-0.28pct，25Q1同比-0.08pct，受行业投资下行、业主回款减弱、企业成本和减值压力增大影响 [30] - 项目推进节奏放缓，行业总资产周转率有所下降，2024年同比-0.09，25Q1同比-0.02，除生态园林外各板块均有下降，预计25年全年行业资产周转率有望回升 [34] - 2024/25Q1行业权益乘数同比上升，2024年上升0.21，25Q1上升0.31，主要因业主付款节奏放缓，企业扩充债务规模，且国资委考核优化升级 [36] 成长性分析：行业规模有所放缓 - 收入增速：24Q4/25Q1行业收入下降，24Q1/Q2/Q3/Q4单季收入同比增速分别为+2.0%/-6.9%/-8.4%/-1.5%，25Q1收入同比-6.1%，受宏观环境和企业内控管理影响 [39] - 扣非净利润增速：24Q4/25Q1利润承压，单季扣非净利润增速-21.0%/-9.1%，基建央企、基建国企、设计咨询扣非增速持续下降，行业下行使项目推进放缓、费用及减值压力提升 [41] - 预收款：基建央企板块预收款改善，2024预收款增速+8.0%，25Q1同比+11.4%，生态园林行业预收款持续恶化，国际工程业务预收款24年恶化、25Q1改善 [43] 现金流：2024年行业现金流减弱 - 行业经营性现金流减弱，2024年建筑行业上市公司经营性现金流净额同比少流入620亿，除部分板块外均有不同程度减弱，基建央企现金流承压明显 [47] - 2024年行业整体收现比下降，25Q1有所提升，2024年同比-0.40pct至96.2%，25Q1同比+0.88pct至102.5%，细分行业表现有差异 [51] - 2024年行业整体付现比下降，25Q1有所提升，2024年同比-0.60pct，25Q1同比+1.07pct，细分行业表现有差异，受地方政府债务压力影响 [55] 央企新签订单市占率加速提升 - 建筑行业迈入存量时代后大型建筑央企优势体现，2024年建筑央企新签订单占建筑行业新签订单比重49%，同比23年+2pct [57] 总结及投资分析意见 - 总结：2024年基建投资承压，24Q4行业阶段性回暖，2024、2025Q1建筑企业经营压力大，预计2025年企业经营数据有望复苏 [63] - 投资分析意见：维持行业“看好”评级，推荐顺周期高弹性赛道相关企业，同时关注低估值破净企业估值修复 [3][5][63]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 四川路桥2025年一季度营收和净利润稳健增长，在手订单充裕，虽毛利率下降但费用率压降，盈利能力基本持平，现金流季节性流出，公司拟回购股份彰显信心，高股息红利属性凸显，预计2025 - 2027年业绩增长，维持“买入”评级 [1][7][11] 根据相关目录分别进行总结 公司经营情况 - 2025年一季度实现营业收入229.86亿元，同比增长3.98%；归属净利润17.74亿元，同比增长0.99%；扣非后归属净利润17.76亿元，同比增长2.05% [1][7] - Q1订单增长18.87%，基建类业务订单高速增长27.95%，自2024年三季度以来参股中标8条高速公路项目，总投资超2600亿元 [11] 盈利能力分析 - 2025年Q1综合毛利率14.51%，同比下降1.29pct；期间费用率4.57%，同比下降1.85pct，销售、管理、研发和财务费用率分别同比变动 - 0.03、 - 0.37、 - 0.69、 - 0.77pct至0.02%、1.49%、0.58%和2.48% [11] - 2025Q1投资收益为 - 0.36亿元，去年同期为0.08亿元；资产减值为 - 0.05亿元，去年同期为冲回0.71亿元；2025年Q1归属净利率7.72%，同比小幅下降0.23pct，扣非后归属净利率7.73%，同比小幅下降0.15pct [11] 现金流与资产负债情况 - Q1经营活动现金流净流出30.53亿元，同比多流出0.75亿元，收现比140.14%，同比下降2.15pct；资产负债率同比下降0.20pct至77.62%，应收账款周转天数同比增加9.87至94.08天 [11] 股份回购情况 - 2025年4月29日公司拟用1 - 2亿元回购股份，回购金额上限为12.54元，预计回购股份数量约占公司目前总股本的0.09% - 0.18%，用于股权激励或转换公司发行的可转债 [11] 分红与业绩预测 - 2025年分红比例从50%提升至60%，且2025 - 2027年均保持在最低60%水平，若按2025年业绩实现80亿估算，对应当前股息率为6 + % [11] - 预计公司2025 - 2027年实现业绩82.9、92.5、104.0亿元，对应当前市值估值为9.4、8.4、7.5倍 [11] 财务报表预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多指标给出2024A、2025E、2026E、2027E数据预测，如2025 - 2027E营业总收入分别为1140.62亿、1236.26亿、1352.62亿元等 [15]

宏观政策与财政发力 - 4月份以来国内宏观政策加快落地，地方政府新增专项债已发行10665亿元，完成全年目标额度的24.2%，同比提升3.3个百分点 [1] - 2025年政府工作报告提出地方政府新增专项债发行规模4.4万亿元（同比增5000亿元），超长期特别国债发行1.3万亿元（同比增3000亿元），财政赤字率提升至4%（赤字规模同比增1.6万亿元） [1] - 1-3月全国固定资产投资103174亿元，同比增长4.2%（增速环比加快0.1个百分点），民间固定资产投资同比增长0.4%（增速环比加快0.4个百分点） [1] 螺纹钢需求与供应动态 - 螺纹钢周度表观需求恢复至273.8万吨，环比回升且同比降幅显著收窄，基建投资增强及地产投资降幅收窄支撑需求回暖预期 [2] - 短流程电炉钢厂产能利用率回升至56.3%，环比增长且同比提升7.3个百分点，长流程和短流程钢厂均维持高生产负荷 [2] - 螺纹钢周产量上升至229.2万吨（同比增11.3万吨），处于年内高位，5-6月传统生产旺季或延续供应压力 [2] 库存与价格展望 - 螺纹钢总库存降至733万吨（较3月底减少86万吨，同比减少215万吨），去库速度预计加快且库存处于历史同期低位 [3] - 低库存环境下价格缓冲作用减弱，粗钢减产预期升温叠加当前钢材估值偏低，螺纹钢价格或经历回落后迎来阶段性反弹 [3]

央企重大项目建设进展 - 国家能源集团大渡河双江口水电站日均填筑量达5万方 正冲刺年底首批机组投产发电[1] - 国家能源集团一季度完成投资3595亿元 风电投资占比同比提升53个百分点[1] - 三峡集团浙江天台抽水蓄能电站1号机组完成转子吊装 进入总装阶段[2] 地方基建投资动态 - 广东省2025年安排省重点项目1500个 年度计划投资1万亿元[2] - 河南省2024年基础设施投资目标5000亿元 计划6月底前投用西气东输三线河南段等项目[2] - 安徽省2024年已开工重大项目1300多个 总投资超8000亿元 其中新兴产业项目占比超50%[3] 基建投资趋势分析 - 重大项目投资集中于新基建与绿色转型领域 同时推动城中村改造等工程[3] - 基建投资促进区域协同发展 如粤港澳大湾区建设注入强劲动能[2][3] - 一季度基础设施投资同比增长58% 拉动全部投资增长13个百分点[3] 资金支持情况 - 2024年拟发行超长期特别国债13万亿元 其中8000亿元用于支持"两重"项目建设[3] - 超长期特别国债和专项债发行加快 推动"两重"项目开工建设提速[3] - 需加快支出进度以提高资金效益 避免"资金等项目"等问题[4]

财务表现 - 2025Q1公司实现营业收入1427.36亿元，同比+1.6%，归母净利润26.36亿元，同比-12.0%，扣非归母净利润25.98亿元，同比-14.0% [1] - 综合毛利率10.8%，同比下滑1.0pct，期间费用率基本稳定，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.2%/3.1%/2.3%/1.6% [1] - 归母净利率1.85%，同比-0.32pct，资产减值转回确认收益0.13亿元，同比+4.33亿元，信用减值损失-6.80亿元，同比少计提8.20亿元 [1] 现金流与负债 - 2025Q1经营活动净现金流-405.19亿元，同比多流出15.16亿元，收现比/付现比分别为97.6%/121.8% [2] - 购建固定无形长期资产支付的现金流108.56亿元，同比-58.48亿元 [2] - 带息债务余额5383亿元，同比增加599亿元，资产负债率79.6%，同比+1.4pct [2] 业务表现 - 2025Q1新签合同额2993亿元，同比-9.6%，能源电力/水资源及环境/城市建设与基础设施/其他业务分别新签1802/379/750/62亿元 [3] - 水电、风电新签合同金额348/555亿元，同比分别+20.2%/+67.3% [3] - 境内外新签合同金额2350/643亿元，同比-15.4%/+20.9% [3] 行业展望 - 工程业务有望受益于国内水利水电重大基础设施投资加码 [3] - 新能源投资运营业务持续扩张下形成新的增长极 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 外部冲击下宏观经济下行压力仍在，但增量财政政策支持和融资端改善对投资端和实物量的效果将逐渐显现，扩内需预期增强，基建投资和重点区域建设有望政策加码 [7] - 基于传统基建业务承压，预计公司2025 - 2026年归母净利润为280/285亿元（预测前值为396/431亿元），新增2027年归母净利润预测为291亿元 [7] - 化债、稳内需政策有望持续发力，公司作为基建龙头央企估值仍处历史低位，有望得到修复 [7] 各部分总结 财务数据 - 2025Q1公司实现营业收入2492.83亿元，同比 - 6.2%，归母净利润60.25亿元，同比 - 19.5%，扣非归母净利润55.53亿元，同比 - 22.5% [7] - 2025Q1基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务分别实现营收2168/47/62/67/149亿元，同比分别 - 8.0/-2.2/-5.8/+59.5/+3.2% [7] - 2025Q1综合毛利率8.5%，同比下滑0.1pct，基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务毛利率分别为7.1%/22.5%/19.3%/13.1%/19.3%，同比分别 - 0.5/-1.1/-2.0/-4.6/+5.7pct [7] - 2025Q1公司期间费用率为4.9%，同比 + 0.2pct，主要是财务费用率同比 + 0.3pct至0.7% [7] - 2025Q1公司资产/信用减值损失分别为 - 2.17/-5.08亿元，同比分别多计提1.34亿元/少计提0.74亿元，2025Q1实现归母净利率2.4%，同比 - 0.4pct [7] - 2025Q1公司经营活动净现金流为 - 774亿元，同比多流出93亿元，收现比/付现比分别为91.0%/113.3%，同比分别 - 7.5/-8.2pct [7] - 2025年一季报公司资产负债率为77.3%，同比 + 2.7pct [7] 新签合同情况 - 2025Q1公司实现新签合同额5601亿元，同比 - 9.9%，其中工程建造/装备制造/资产经营/新兴业务分别新签4214/118/270/721亿元，同比分别 - 10.4%/-18.7%/+123.7%/-16.7% [7] - 分地区来看，境内/外分别实现新签合同额4944/657亿元，同比分别 - 13.6%/+33.4% [7] - 截至一季度末公司在手订单余额为72341亿元，同比 + 16.0% [7] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1,263,475|1,160,311|1,135,926|1,145,449|1,165,387| |同比（%）|9.45|(8.17)|(2.10)|0.84|1.74| |归母净利润（百万元）|33,483|27,887|27,987|28,497|29,124| |同比（%）|7.07|(16.71)|0.36|1.82|2.20| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.35|1.13|1.13|1.15|1.18| |P/E（现价&最新摊薄）|4.09|4.91|4.89|4.80|4.70| [1] 三大财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标等多方面预测数据，如2025E流动资产1,232,166百万元、营业总收入1,135,926百万元等 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 外部冲击影响下宏观经济下行压力仍在，但增量财政政策支持和融资端改善对投资端和实物量的效果将逐渐显现，扩内需预期增强，基建投资和重点区域建设有望政策加码 [7] - 基于传统基建业务承压，预计公司2025 - 2026年归母净利润为280/285亿元（预测前值为396/431亿元），新增2027年归母净利润预测为291亿元 [7] - 化债、稳内需政策有望持续发力，公司作为基建龙头央企估值仍处历史低位，有望得到修复 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025Q1公司实现营业收入2492.83亿元，同比 - 6.2%，归母净利润60.25亿元，同比 - 19.5%，扣非归母净利润55.53亿元，同比 - 22.5% [7] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为11359.26亿、11454.49亿、11653.87亿元，同比分别 - 2.10%、0.84%、1.74%；归母净利润分别为279.87亿、284.97亿、291.24亿元，同比分别0.36%、1.82%、2.20% [1] 业务情况 - Q1基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务分别实现营收2168/47/62/67/149亿元，同比分别 - 8.0/-2.2/-5.8/+59.5/+3.2% [7] - Q1公司实现新签合同额5601亿元，同比 - 9.9%，其中工程建造/装备制造/资产经营/新兴业务分别新签4214/118/270/721亿元，同比分别 - 10.4%/-18.7%/+123.7%/-16.7%；境内/外分别实现新签合同额4944/657亿元，同比分别 - 13.6%/+33.4% [7] 盈利指标 - 综合毛利率8.5%，同比下滑0.1pct，基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务毛利率分别为7.1%/22.5%/19.3%/13.1%/19.3%，同比分别 - 0.5/-1.1/-2.0/-4.6/+5.7pct [7] - Q1公司期间费用率为4.9%，同比 + 0.2pct，主要是财务费用率同比 + 0.3pct至0.7%所致 [7] - 公司Q1资产/信用减值损失分别为 - 2.17/-5.08亿元，同比分别多计提1.34亿元/少计提0.74亿元，2025Q1实现归母净利率2.4%，同比 - 0.4pct [7] 现金流与资产负债率 - Q1公司经营活动净现金流为 - 774亿元，同比多流出93亿元，收现比/付现比分别为91.0%/113.3%，同比分别 - 7.5/-8.2pct [7] - 2025年一季报公司资产负债率为77.3%，同比 + 2.7pct [7] 在手订单 - 截至一季度末公司在手订单余额为72341亿元，同比 + 16.0% [7]

报告公司投资评级 - 给予中国铁建“买入 - A”评级，6 个月目标价 9.08 元，对应 2025 年 PE 为 5.5 倍 [5][9] 报告的核心观点 - 2025Q1 中国铁建营收和归母业绩同比承压，主要因下游传统业务需求疲软和毛利率下降；但在手订单充足，为未来营收业绩增长提供基础 [2] - 公司盈利能力略有下降，期间费用率基本稳定，现金流同比改善 [3] - 境外新签合同额同比高增，绿色环保、铁路工程、矿山开采工程新签订单增速亮眼 [4] - 考虑行业需求变化和公司经营目标计划，下调公司盈利预测，预计 2025 - 2027 年营业收入和归母净利润有一定增长 [9] 各部分总结 营收与业绩 - 2025Q1 实现营业收入 2567.62 亿元，同比下降 6.61%；归母净利润 51.51 亿元，同比下降 14.51%，归母净利润降幅高于营收降幅因毛利率同比下降 0.28pct [1][2] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 1.08 万亿元、1.10 万亿元和 1.11 万亿元，分别同比增长 1.50%、1.30%和 1.30%；归母净利润分别为 224.7 亿元、227.3 亿元和 229.9 亿元，分别同比 1.15%、1.14%和 1.15% [9] 盈利能力与费用 - 2025Q1 期间费用率 4.15%，同比下降 0.08pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别同比 - 0.06pct、 - 0.15pct、 + 0.02pct、 + 0.12pct [3] - 2025Q1 销售净利率 2.38%，同比下降 0.20pct [3] 现金流 - 2025Q1 经营性现金流净流出 389.47 亿元，同比少流出 76.47 亿元，现金流同比改善 [3] 新签合同 - 2025Q1 新签合同额 4928.45 亿元，同比下降 10.50%，其中境内新签 4486.82 亿元，同比下降 13.17%，境外新签 441.64 亿元，同比增长 30.10%，境外新签合同额占比约 8.96% [4] - 分产业看，2025Q1 工程承包、绿色环保、工业制造、房地产开发、物资物流、新兴产业新签合同额分别为 3710.14 亿元、490.06 亿元、78.21 亿元、185.61 亿元、368.76 亿元、25.76 亿元，分别同比 - 18.72%、 + 77.05%、 + 13.47%、 + 35.33%、 + 8.33%、 - 32.84% [4] - 工程承包业务中，铁路工程新签合同额同比高增 66.25%，矿山开采工程新签合同额同比高增 139.26% [4] 在手订单 - 截至 2025 年 3 月末，未完合同额合计 7.86 万亿元，约为 2024 年公司营收的 7.4 倍，在手订单充足 [2] 财务指标预测 - 给出 2023A - 2027E 年主营收入、净利润、每股收益、市盈率、市净率、净利润率、净资产收益率等财务指标预测 [10] - 给出 2023A - 2027E 年利润表、资产负债表、现金流量表相关项目预测，以及成长性、利润率、运营效率、投资回报率、费用率、偿债能力、分红指标、业绩和估值指标等预测 [11]