报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 站在6月底展望7月，投资者对下阶段债市行情的一致预期或已转为做多长债及超长债，看多情绪比例上升或指向债市走强可能性增大；资金面仍是投资者关注核心要点，投资者对中低级城投债、高等级城投债偏好程度边际减弱 [1] 根据相关目录分别进行总结 一致预期或已转向 - 2025年6月24日发布债市调查问卷，截至6月25日17时收到245份有效问卷，涵盖各类投资者 [8] - 投资者对7月债市有四点主流预期：长期国债收益率“上有顶下有底”；债市做多情绪升温；外部因素对宏观经济扰动有限，投资者对二季度经济预期好转，短期内货币政策宽松可能性有限，货币政策及资金面是核心问题；6月抢跑行情下，投资者一致预期转为做多长债及超长债 [1][9] Q2：7月，您认为10年国债收益率上、下限在什么点位 - 下限：47%投资者认为落在1.55%-1.60%（含）区间，27%认为向下突破1.55%，20%认为超过1.6% - 上限：68%投资者认为不突破1.70%，25%认为落在1.70%-1.75%（含）区间，3%认为超过1.80% - 投资者预期10年国债利率向下突破1.6%概率提升，7月宏观基本面延续偏弱修复，资金面平稳，货币政策宽松基调预期不变，若央行6月重启买卖国债，跨季后利率或流畅下行 [10] Q3：7月，您认为30年国债收益率上、下限在什么点位 - 下限：超64%投资者认为落在1.80%-1.90%（含）区间，12%认为向下突破1.80%，3%认为下限在2.00%以上 - 上限：45%投资者认为落在1.75%-1.80%（含）区间，29%认为在1.70%-1.75%（含）区间，18%认为突破1.80% - 6月以来30年国债收益率在1.80%-1.90%区间窄幅震荡，投资者对其持续震荡预期强化 [12] Q4：您认为二季度的经济走势如何 - 12%投资者认为“同比回升、环比超过季节性”，23%认为“同比回升、环比持平季节性”，35%认为“同比回升、环比弱于季节性”，30%认为“同环比均走弱” - 6月中美伦敦会议结果乐观，中东地缘局势扭转，二季度外部因素对宏观经济扰动有限，投资者对二季度经济整体预期好转，悲观预期占比下降 [13][16] Q5：您认为今年下次降准、降息时点会在什么时候 - 降准：20%投资者认为年内不再降准，50%认为在三季度，25%认为在四季度 - 降息：17%投资者认为年内不降息，近50%认为在三季度，33%认为在四季度 - 6月中美伦敦会议和中东局势使市场预期刺激政策节奏及力度放缓，近半数投资者预期三季度降准降息，但预计年内不再降准降息投资者比重接近20%，货币政策博弈持续 [17] Q6：您认为以伊冲突是否会传导至国内债市 - 67%投资者认为对国内债券影响有限，认为有影响的投资者中，多数认为引发全球避险情绪升温，推高资金流向黄金及国债市场，压低债券收益率，也有认为会推高原油价格，制约国内货币政策宽松空间 - 近期中东地缘局势扰动全球风险偏好，投资者认为对国内债市是情绪上短期冲击，影响不大 [18][21] Q7：您认为7月债券市场行情会如何演绎 - 70%投资者认为7月债市整体走强，33%预期收益率曲线牛陡，37%预期收益率曲线牛平；5%认为债市走势偏弱；8%认为债市行情长短端分化，看好短端强、长端弱；6%认为短端弱、长端强 - 6月抢跑行情下，投资者一致预期转为做多长债及超长债，7月债市走强比例高于5月，跨季后做多确定性提升，投资者从“布局”转为“抢跑”，机构投资者抱团或助推行情走强 [23] Q8：您认为当前债市应如何操作 - 55%投资者认为保持仓位基本稳定，14%认为持币观望，待回调加仓，11%认为开始加仓，16%认为适当止盈减仓，4%认为降久期控制风险 - 6月多数投资者实操较中性，保持仓位稳定是主流观点，持币观望投资者占比减少，反映债市潜在购买力量充裕，可对冲调整风险 [24][26] Q9：7月，您最看好哪些债券品种 - 超长利率债和长利率债最受青睐，投资者对中低等级城投债偏好回落，同业存单等品种被看好程度降低 - 6月抢跑行情下，投资者一致预期转为做多长债及超长债，看多超长利率债和长利率债投资者大幅提升，看多中低级城投债、高等级城投债投资者占比大幅减少 [26] Q10：7月，您认为债市定价的主线逻辑最可能是什么 - 货币政策及资金面是投资者最关注核心问题，对财政政策及政府债发行关注度持平，对机构行为博弈关注度提高 - 央行货币政策态度和资金面走势是投资者最关注变化因素，6月大行对中短期国债净买入量或同比提升，对长期限及超长期限国债净卖出量或同比减少，投资者对机构行为博弈关注提高，对权益市场表现关注边际减少 [26][29]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 短期国际形势多变，各品种受不同因素影响呈现不同走势，投资者需根据各品种特点采取相应投资策略 [2] 各板块总结 股指 - 大金融续创高潮，A股放量上涨，推荐尝试在中证1000品种上逢回调买入贴水较深的09合约，并卖出上方6300附近09看涨期权，形成备兑组合 [2] 国债 - 临近月末，债市可能抢跑交易央行重启购债、6月PMI和7月初资金面宽松，期债面临短期波动但总体偏强格局或不改，单边策略上可适当逢调整配置多单，期现策略上可适当关注TS2509合约正套策略，适当关注做陡曲线 [2] 贵金属 - 地缘冲突影响消退，欧美财政和货币宽松预期对提振贵金属，继续尝试黄金虚值期权双卖策略，银价短期多头再次受到宽松预期驱动 [2] 集运指数（欧线） - EC盘面震荡下行，谨慎观望，预计08合约在1650 - 1850徘徊 [2] 钢材 - 工业材需求和库存走差，关注表需回落幅度，单边操作暂观望为主，套利关注多材空原料套利操作 [2] 铁矿 - 铁水维持高位，终端需求韧性维持，反弹试空，上方压力位参考720左右 [2] 焦煤 - 市场竞拍流拍率下降，煤矿开工高位回落，现货弱稳运行，成交有所回暖，煤矿出货好转，单边逢低做多焦煤或多焦煤空焦炭 [2] 焦炭 - 主流钢厂6月23日第四轮提降落地，焦化利润下行，价格接近阶段性底部，多焦煤空焦炭 [2] 能源化工 - 原油盘面逐渐回归基本面驱动，多空僵持下震荡为主，短期建议观望为主，WTI下方支撑给到[62,63]；PX供需偏紧但油价支撑有限，短期震荡调整；PTA供需预期转弱且油价支撑有限，短期震荡调整；PF工厂减产预期下，加工费逐步修复；瓶片需求旺季，存减产预期，加工费筑底，跟随成本波动；MEG短期供增需弱，且油价回落，预计回调；苯乙烯原油重挫，回归基本面逻辑或延续走弱；烧碱氧化铝采买价连续回调，盘面寻底为主；PVC BIS再延期但宏观转弱，盘面低位运行；合成橡胶伊以停火，油价大幅下挫，带动下跌；LLDPE估值中性偏低，成交一般；PP供需双弱，成本端支撑走弱；甲醇地缘冲突缓解，基差偏强 [2][3] 农产品 - 连粕跟随美豆回落，关注后续天气炒作；生猪年初仔猪腹泻或影响后续供应，市场情绪偏强；玉米余粮紧缩，期现走势分化；油脂马棕震荡，国内油脂止跌整理；白糖海外供应前景偏宽松；棉花下游市场保持弱势；鸡蛋现货保持偏弱格局；苹果行情趋稳，成交随行就市；红枣市场价格趋稳运行；花生市场价格偏强震荡；纯碱过剩逻辑持续，保持反弹高空思路 [2] 特殊商品 - 玻璃现货市场走货转好，短期盘面存支撑，09合约950 - 1050区间波动；橡胶基本面走弱预期，空单继续持有；工业硅期货增仓上行；多晶硅期货价格继续回落；碳酸锂盘面维持偏强震荡，基本面仍有压力 [2]

宏观经济 - 5月规模以上工业增加值同比实际增长5.8%，环比增长0.61%，工业生产总体保持韧性[4][9] - 5月社会消费品零售总额41326亿元，同比增长6.4%，促消费政策支持下消费增速保持高位[4][11] - 1 - 5月全国固定资产投资（不含农户）同比增长3.7%，5月环比增0.05%，房地产开发投资同比下降10.7%[4][13] 资金与债券市场 - 本周央行公开市场净回笼799亿元，下周跨季叠加政府债融资额上行，关注央行流动性投放[6][17][20] - 利率债市场有望走强，10年和30年国债分别下行0.5bps和1.25bps至1.64%和1.84%，利率可能出现新一波下行行情[21][23] - 本周同业存单净融资规模为802.20亿元，信用债融资额环比回落，信用债收益率整体下行[24][25] 权益市场 - 本周市场整体下跌，上证指数、深证成指等均表现较弱，金融风格上涨1.37%，消费风格下跌3.61%[6][31] - 近期市场或将持续“高低切”，关注红利板块配置和低位科技板块轮动机会[7][32][34] 风险提示 - 货币政策超预期收紧、经济超预期复苏、地方财政状况恶化、美联储紧缩周期延长等风险[7][35]

1、央妈出手呵护资金面，如何最大程度抓机会? 今天国内市场再接再厉，创业板指竟然大涨3%。其实涨幅只是一个方面，更重要的观测指标是沪深两 市的成交量达到了1.6万亿。昨天我们就跟大家聊到过，最近这段时间成交量的数据非常重要，它反映 的市场情绪是一个决定性的因素。我们之前跟大家聊到，只要它能够达到1.4万亿或者1.5万亿，就是一 个比较好的回血状态。但今天一举向上突破了1.6万亿。我们来看看这个背后的因素以及它的持续性到 底怎么样。 本篇评级为★★★，主要围绕以下内容展开： 1、央妈出手呵护资金面，如何最大程度抓机会? 2、海外资产动向，好牌都已上桌，留意路上的阻力 3、聚焦科技，抓大放小 如有疑问请以音频内容为准，添加妙妙子微信huxiuvip302，入群有机会与董小姐进一步交流。 新闻解读评级说明：五星重磅，四星重要，三星级以下大家选择听。 一方面，市场情绪的恢复是由于外部扰动突然消失了。之前中美之间的矛盾短暂地进入了蛰伏期。另 外，中东的冲突也迅速结束了，这是一方面的原因。另一方面，临近月底的时候，本来大家预期市场上 的资金面是比较紧张的。最直接的表现就是大家观测一些一天期的国债逆回购等短期利率，这些利率 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 股指期货地缘冲击可控，市场处于震荡寻求方向阶段，建议观望 [7] - 股指期权可布局情绪修复延续性，操作上可采用领口、牛市价差、轻仓双买策略 [8] - 国债期货止盈情绪或有所升温，趋势策略震荡，关注基差低位空头套保、基差走阔、中期做陡曲线 [10] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - 股指期货：昨日A股市场震荡回暖，计算机、军工、煤炭领涨，两市量能1.15万亿，地缘风险未引发恐慌，市场计价霍尔木兹海峡封锁概率不高；当前A股核心矛盾是弱现实需政策托底及关税影响不明，资金未交易政策加码和弱现实，资金流向决定短期方向；港元贬值致流动性收缩压制医药、新消费情绪，盘面调整幅度可控 [7] - 股指期权：昨日标的市场低开高走，小盘情绪修复，期权市场成交额40.82亿元，较前一日上升5.08%，流动性中高水平；各品种下行情绪暂缓，持仓量PCR显示50ETF反弹力度相对较高，偏度下行，防御情绪减弱，波动率下探至本年最低，空波性价比低 [2][8][9] - 国债期货：昨日多数下跌，T主力合约早盘走低午后反弹仍小幅收跌，周末以伊冲突升级带动避险情绪升温，但幅度有限，国债期货开盘后回落；股市与债市呈现跷跷板效应，资金面整体平稳，临近跨季和地方债发行加速，市场对资金面偏谨慎，10Y国债利率临近关键点位，止盈情绪或升温 [3][8][10] 经济日历 - 2025年6月23日，欧元区6月SPGI制制造业PMI初值公布值为49.4，与前值相同，预测值为49.8；美国6月SPGI制造业PMI初值公布值为52，与前值相同，预测值为51.2 [11] - 2025年6月24日，德国6月IFO商业景气指数前值87.5，预测值88.3，未公布公布值；美国6月谘商会消费者信心指数前值98，预测值99.8，未公布公布值 [11] - 后续还将公布美国截至6月21日当周初请失业金人数、截至6月14日当周续请失业金人数、欧元区6月消费者信心指数终值、经济景气指数、美国5月PCE物价指数年率、核心PCE物价指数年率、6月密歇根大学消费者信心指数终值等数据 [11] 重要信息资讯跟踪 - 美国宏观：美联储理事鲍曼表示若通胀受抑，可能支持7月降息，通胀下降或就业市场走弱，FOMC可降息 [12] - 地产：杭州住房公积金管理中心推出住房公积金直付购房首付款业务，新建商品房可线上办理，二手房线上办理功能近期推出 [12] - 稳定币：香港《稳定币条例》8月1日生效，香港金管局总裁称标准严格，入场门槛高，预计初期发数张牌照，获牌稳定币有特定用途 [12] 衍生品市场监测 - 股指期货数据：未提及具体内容 [13] - 股指期权数据：未提及具体内容 [17] - 国债期货数据：未提及具体内容 [29]

市场表现 - 国债期货收盘多数下跌，30年期主力合约跌0.04%报121.290元，10年期主力合约跌0.01%报109.155元，5年期主力合约持平于106.275元，2年期主力合约跌0.01%报102.530元 [1] - 银行间主要利率债收益率多上行，30年期国债"25超长特别国债02"收益率上行0.1bp报1.8380%，10年期国开债"25国开10"收益率上行0.15bp报1.7070%，10年期国债"25附息国债11"收益率上行0.1bp报1.6390%，2年期国债"25附息国债06"收益率上行0.15bp报1.3725% [1] 资金面 - 央行开展2205亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，投标量和中标量均为2205亿元，当日2420亿元逆回购和1000亿元国库现金定存到期 [2] - 资金面整体偏宽，存款类机构隔夜质押式回购利率微幅下行至1.37%附近，七天质押式回购利率上行超1个bp，预期半年末资金面可控 [2] - 长期资金方面，全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.63%附近，较上日变化不大 [2] 消息面 - 多地专项债拟投向领域进一步拓宽，首次投向政府投资基金，新增专项债务限额重点用于土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等安排 [3] - 预计下半年新增地方政府专项债券发行进度加快，包括支持用于化债的特殊新增专项债 [3] 操作建议 - 6月高频数据显示出口分项走弱，央行释放呵护信号、资金利率中枢下移利好债市，上周国债期货走强 [4] - 本周面临跨季压力，资金利率可能边际抬升，但央行预计会进行资金投放对冲，资金面大局维持稳定 [4] - 债市可能继续抢跑交易央行重启购债、7月初资金面宽松和博弈基本面预期，总体债券利率可能维持震荡下行，10年国债利率下行阻力位置为1.6% [4] - 关注月末央行公布国债买卖情况，若重启买债可能带动利率下行突破1.6%，反之债市可能有阶段性回调压力 [4] - 国债期货策略：单边策略建议逢调整配置多单，期现策略关注TS2509合约正套，曲线策略可适当关注做陡 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周资金面整体均衡偏松，资金利率小幅上行，存单和 IRS 收益率分化，回购成交量和大行融出规模上行，票据利率和美元兑人民币汇率上行，本周需关注 5 月工业企业利润、美国 5 月 PCE 等数据及资金面扰动情况 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 资金面与利率情况 - 上周公开市场到期 10402 亿元，投放 9603 亿元，净回笼 799 亿元，逆回购未到期余额较前一周上行 [1] - 上周资金面均衡偏松，DR007 均值 1.52%，较前一周上行 0.5BP，R007 均值 1.58%，较前一周上行 1BP，交易所回购利率 GC007 均值 1.61%，较前一周上行 4BP [1] 存单与 IRS 情况 - 上周存单到期 10216.4 亿元，发行 11023.2 亿元，净融资 806.8 亿元，1 年期 AAA 存单到期收益率较前一周下行，本周存单到期压力增大 [2] - 上周 1 年期 FR007 利率互换均值 1.53%，较前一周上行，市场对资金面预期平稳，存单受季节性供求压力扰动 [2] 回购情况 - 上周质押式回购成交量在 7.7 - 8.8 万亿元之间，R001 回购成交量均值 74622 亿元，较前一周上行 3614 亿元，未到期回购余额 12.7 万亿元，较前一周上行 [3] - 分机构看，大行融出规模上行，货基融出规模下行，券商、基金、理财融入规模上行 [3] 票据与汇率情况 - 上周五 6M 国股票据转贴报价 1.05%，较前一周最后一个交易日上行，临近季末需关注信贷冲量情况 [4] - 上周五美元兑人民币汇率报 7.18，较前一周小幅上行，中美利差收窄，短期美债利率或维持高位 [4] 本周关注情况 - 本周公开市场资金到期 10603 亿元，周五将公布我国 5 月工业企业利润、欧元区 6 月经济景气指数、美国 5 月 PCE [5] - 本周 7 天回购开始跨季，政府债供给规模不小，需关注资金面扰动，提防资金利率结构性波动 [5]

公开市场操作 - 6月20日央行开展1612亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 全额中标 当日净回笼413亿元 当周全口径净回笼799亿元 [1] - 6月23日-27日当周将有9603亿元逆回购到期 [2] 资金面 - 存款类机构隔夜质押式回购利率微幅上行至1.37%附近 七天利率下行5bp [4] - 美国隔夜融资担保利率为4.31% [5] 同业存单 - 全国及主要股份制银行一年期同业存单成交利率稳定在1.64% [8] 国债期货 - 30年期主力合约涨0.21% 10年/5年/2年期主力合约均涨0.02% [14] 财政数据 - 1-5月全国一般公共预算收入96623亿元同比下降0.3% 支出112953亿元同比增长4.2% [15] - 证券交易印花税收入668亿元同比大增52.4% [15] - 1-5月实际使用外资3581.9亿元人民币同比下降13.2% [16] 地方债发行 - 浙江省三季度计划发行2082.2848亿元地方债 河北省1813.84亿元 江苏省1357.25亿元 [17] - 新疆拟发行1292.09亿元地方债 其中新增专项债1050亿元 [21] - 贵州省计划发行1191.85亿元地方债 [21] 美债动态 - 4月外国持有美债规模9.01万亿美元 较3月减少360亿美元 部分国家仍增持 [19] 债券市场事件 - 国开行6月23日将增发不超过90亿元金融债 [21] - 云南新增专项债近千亿 70%用于化债及偿还企业账款 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周央行逆回购净投放，资金面整体宽松但跨季临近分层现象略有升温，质押式回购成交量和规模创新高，机构跨季进度偏缓，5月超储率虽升但仍处低位；下周政府债净缴款规模上升，逆回购到期规模增加，若央行维持呵护态度，资金面大幅收紧概率有限；存单市场利率下行、转为净融资；票据利率先降后升；债券利率震荡回落，不同机构对债券的买卖意愿有变化 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 货币市场 本周资金面回顾 - 央行逆回购净投放1021亿元，周二1820亿MLF到期，周一开展4000亿买断式逆回购，税期资金面未受明显扰动，DR001降至1.4%下方，资金分层现象略有升温但整体宽松 [3][7] - 质押式回购成交量周四创8.7万亿历史新高，全周日均成交升至8.32万亿，整体规模周四升至12.56万亿年内新高；银行和非银机构融出、融入情况有变化，新口径资金缺口指数低于上周五 [3][17] - 各类机构跨季进度处于近5年最低水平，且相较往年均值持续放缓 [3][19] - 5月超储率升至1.0%，但仍处2019年以来同期最低水平，央行对其他存款性公司债权下降，广义财政赤字低于预期，政府存款变动有差异，现金回流进度偏缓 [3][27] - 银行刚性融入资金规模大幅抬升，下半周资金边际收紧，是否引起跨季流动性较大波动需观察央行对冲措施 [3][38] 下周资金展望 - 本周政府债实际净缴款1444亿元，预计下周国债缴款3310亿元，16个地区地方债发行规模5856亿元，政府债净缴款规模升至7898亿元，为4月下旬以来最高水平 [3][40] - 上调6月政府债发行规模预测至约2.7万亿，净融资约1.33万亿；预计7 - 9月政府债发行规模约2.59万亿、2.44万亿和2.33万亿，净融资约1.43万亿、1.40万亿和1.12万亿 [3][4] - 下周逆回购到期规模上升，跨季与政府债集中缴款等因素或叠加影响，但商业银行可能已提前管理头寸，若央行维持呵护态度，资金面大幅收紧概率有限，非银机构可根据央行态度决策 [4][52] 同业存单 - 本周1Y期Shibor利率下行1.3BP至1.67%，1年期股份行存单发行利率下行4.2BP至1.63%，AAA级1年期同业存单二级利率下行3.1BP至1.64% [53] - 同业存单发行规模上升、到期规模下降，转为净融资470亿元，1Y期存单发行占比降至24%，3M期占比最高为27%，下周存单到期规模约11092亿元 [55][56] - 农商行存单发行成功率小幅下降，其余银行上升，各类银行仍在近年均值上方，城商行 - 股份行1Y存单发行利差走阔 [57] - 理财对存单增持意愿上升，货基和其他产品需求减弱，基金倾向减持，股份行增持意愿小幅上升，存单供需相对强弱指数降至41.0%，3M期限品种供需指数上升 [69] 票据市场 本周票据利率先降后升，国股3M、6M期票据利率全周分别上行2BP、1BP至1.01%、1.05% [74] 债券交易情绪跟踪 - 本周债券利率震荡回落，短端表现偏强，信用和二永利差大致平稳 [76] - 大行对债券减持意愿下降，交易型机构增持意愿维持高位但部分机构有变化，配置型机构转而倾向减持债券，不同机构对不同类型债券的买卖意愿有差异 [76]

债市整体表现 - A股震荡背景下债市情绪改善 长债和超长债收益率较前期高点下行 中短债表现更突出 中债—新综合财富（1-3年）指数创历史新高[1] - 2024年债市整体走牛 中债净价综合指数上涨4.55%创历史新高 2025年波动加大 超长债30年期国债期货经历五轮上涨行情[7][8] 国债收益率及期货表现 - 10年期国债收益率从5月27日1.73%下行至6月18日1.64% 16个交易日内下行9个bp[2] - 30年期国债期货自5月29日低点118.64元上涨至6月18日120.93元 涨幅超2元 打破4月7日以来窄幅震荡格局[3] 中短债市场动态 - 中债—新综合财富（1-3年）指数6月18日达228.49点 创2002年推出以来新高[5] 资金面分析 - 资金面均衡偏宽松 DR007中位数处于1.53%低位 央行6月开展1.4万亿逆回购操作缓解跨季扰动[9][10] - 人民币汇率稳定在7.2以下 汇率压力可控 央行跨季流动性投放空间打开[11] 基本面与政策面 - 基本面抢出口效应及社零形成支撑 对债市难言利空[12] - 货币宽松空间较前期打开 稳增长政策蓄力 若恢复国债买卖或形成做多窗口[13] 投资者参与门槛 - 普通投资者直接购债面临专业及渠道门槛 银行间债券交易以机构投资者为主[14]