报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 建议均衡偏成长风格配置，重视科技主线，兼顾顺周期和大金融；中长期重视科技主题基金，关注主投顺周期与金融板块的产品；建议关注久期调整相对灵活的利率债基金或重配高流动性信用债的产品；可适当配置黄金 ETF [3][4][17] 各部分总结 上周市场回顾 - A 股震荡并呈结构性分化，上证指数走出 11 连阳，石油石化、国防军工、传媒等板块涨幅居前；债市走熊，长短端利率均上行；海外市场中，美股下跌，国际油价上涨，金银价格回调 [4][6][8] 上周基金市场回顾 - 股票型基金下跌 0.45%，主动混合开放型基金下跌 0.48%，重仓人形机器人、商业航天等板块的基金表现较优；债券型基金下跌 0.06%，权益部分配置有色、TMT 或军工板块的偏债债基和可转债债基表现较优；QDII 股混型基金下跌 0.68%，重配亚太科技板块的基金和原油主题基金表现较优；QDII 债券型基金上涨 0.04%；货币基金年化收益率为 1.25%；黄金 ETF 及其联接基金下跌 3.18%；商品型基金下跌 2.76% [4][9][12] 未来投资策略 - 宏观政策更加积极有为，节奏靠前发力；股票市场新兴科技是主线，周期和消费看转型，继续看好大金融，推荐港股互联网/传媒/计算机/算力、具备全球竞争优势的制造业出海、券商/保险、低股价/低库存/景气改善的消费股、有色/化工等；债券市场一季度债市压力相对有限，节奏可能是“前弱后强”，建议关注久期调整相对灵活的利率债基金或重配高流动性信用债的产品；货币基金无趋势性投资机会；可适当配置黄金 ETF [13][14][17] 基金市场最新动态 - 基金费率新规落地，对债基和指基的赎回费率给予部分豁免，短债基金利好不足，债券 ETF 或扩规模但缩久期；公募基金总规模首破 37 万亿元，11 月份权益市场震荡调整，权益类基金规模有所缩水，但投资者申购依然活跃；上周共新成立 33 只基金，总募集份额为 119.16 亿份；下周有 30 只基金份额将进行权益登记，中金山高集团高速公路 REIT 每 10 份派发红利 1.24 元 [18][20][23]

核心观点 - 报告认为A股在2026年1月延续上行趋势、继续演绎春季攻势的概率较高，指数有望突破前期平台创下新高[2][4][12][16] - 核心驱动逻辑在于基本面边际好转、年报业绩同比增速有望明显回升、以及资金面较为充裕[2][4][12][22] - 市场将围绕业绩披露展开博弈，业绩超预期或披露后“靴子落地”的方向值得重点关注[2][4][12] - 总体配置方向关注投资驱动的顺周期涨价、服务业消费以及以国产算力为代表的自主可控领域[2][22] 大势研判与核心逻辑 - **基本面边际好转**：开年后地方政府专项债发行有望提速，中央预算内投资加“两重”项目有望提速，政府开支和投资数据有望回暖[4][12][13][22] - **业绩窗口期**：1月是上市公司年报业绩预告披露窗口，由于2024年四季度同期基数较低，年报业绩预报披露的同比增速有望明显回升[4][12][14][22] - **资金面充裕**：国内资金因赚钱效应加仓概率提升，叠加人民币升值明显，外资回流A股概率也明显提升[2][4][12][15][22] - **历史规律支撑**：2026年是“十五五”规划开局之年，历史经验显示逢六逢一的年份上半年新开工和投资增速容易出现脉冲式回升[23][24][26][27][29] 流动性及资金供需 - **宏观流动性**：央行操作覆盖元旦假期资金需求，跨年后1月资金价格有望重回宽松[3] - **外部流动性**：2026年美联储仍处降息通道，叠加主席换届带来的政策宽松预期，有利于上半年市场风险偏好[3] - **资金供需**：12月股票市场资金转为净流入，ETF及融资是主力增量资金[3] - **1月展望**：增量资金有望整体保持平稳净流入，外资及险资有望成为主力增量资金，若以外资、保险和公募为主导，将更有利于大盘权重指数表现[3][15][21] 风格与行业配置思路 - **风格选择**：1月更推荐大盘成长风格，推荐指数组合包括沪深300、科创50、300质量、300信息、港股通科技等[4][16] - **行业配置主线**：建议围绕春季躁动和年报前瞻线索布局，重点推荐顺周期+科技领域[4][5][17] - **典型推荐行业**：电力设备、机械设备、非银金融、电子、有色金属、基础化工等[4][5][17] - **港股策略**：短期在内外因素共振下，估值处于绝对低位的港股有望开启反弹，可关注超跌的互联网科技、有色金属及红利板块[18][84] 中观景气与业绩展望 - **盈利整体承压**：1-11月工业企业盈利增幅收窄至**0.1%**，单11月同比降幅扩大至**-13.1%**，新旧动能分化加剧[5][54] - **结构分化显著**：采矿业亏损明显，消费领域盈利相对乏力，而高技术制造业、装备制造业利润增长稳健，电子设备、新能源相关行业表现突出[5][54] - **年报业绩高增或改善领域**：主要集中在四类方向[5][59][60] 1. **部分涨价商品**：如工业金属、贵金属、部分化工品（己内酰胺、溴素、TDI）、造纸、电池、多晶硅等 2. **新能源和高端制造业**：如军工电子、航空装备、自动化设备、风电设备、电池、电网设备等 3. **出口韧性板块**：如工程机械、集成电路、汽车、稀土、医疗器械等 4. **景气持续的TMT板块**：如通信设备、半导体、传媒等 - **业绩披露期效应**：业绩缺乏支撑的标的调整风险大，需警惕业绩较差企业的退市风险，而年报业绩增速较高的行业在春季躁动中取得前五涨幅的概率更高（**22.1%**）[51][56][57] 赛道及产业趋势投资 - **1月五大重点关注赛道**：AI硬件、机器人、AI应用、有色金属、国产算力[4][16][76][82] - **AI硬件**：国际大厂订单与技术频频落地，全球AI基础设施建设加速[78][82] - **机器人**：全球产能加速扩张，国际消费电子展（CES）将于1月初举办，政策层面成立标准化技术委员会[79][82] - **AI应用**：商业化落地加速，技术突破频现，“十五五”规划明确“人工智能+”国家战略[79][82] - **有色金属**：美联储降息预期利好大宗商品，供应端扰动致供需缺口，价格持续上涨，政策提出行业稳增长目标[80][82][83] - **国产算力**：国家算力互联网服务平台上线，国产GPU龙头上市潮开启，政策支持构建全国一体化算力网[80][82][83] - **商业航天**：朱雀三号、长征十二号首飞成功，上交所发布新规明确商业火箭企业可适用科创板第五套上市标准申报IPO[5] 全球大宗商品与“超级商品之年” - **价格共振向上**：国内定价大宗商品触底反弹，全球定价大宗商品大涨形成情绪催化[30][31] - **五重因素驱动价值重估**：[35][47] 1. **需求端中美政策共振**：中国“十五五”开局之年内需驱动，美国中期选举年“宽财政”预期[36][37] 2. **科技革命新需求**：AI、新能源和电力革命带来爆发性新增需求，对冲传统需求疲软[38][40] 3. **美元价值重估**：美元信用面临挑战，工业金属定价逻辑附加更强金融属性[39][44] 4. **地缘政治与资源民族主义**：主要资源生产国政策加剧供应不确定性，大国战略博弈引发“抢矿”潮[42][43][45] 5. **供给刚性约束**：长期资本开支不足导致新增产能有限，国内电解铝有产能天花板[46][52] - **“黄金标尺”下的上涨空间**：以黄金计价，工业金属价格若回归2008年以来均值，铜、铝、锌、锡、镍、铅、布油的理论上涨空间分别为**70.6%**、**109.4%**、**126.3%**、**59.9%**、**198.4%**、**214.6%**、**287.4%**[42]

宏观经济与市场格局 - 2025年12月PMI、生产、新订单和新出口订单环比差值均显著好于季节性，强化了春季没有下行风险的格局[1][5] - 2026年春节较晚导致出口订单前置，在春节前窗口构成支撑经济数据验证的因素[1][5] - 排除经济下行风险后，一个没有重大下行风险且有利因素可期的窗口随之展开[1][5] 春季行情时间窗口与催化因素 - 2月春节前反弹是A股胜率最高的日历特征之一，同时也是科技领域可能兑现重磅催化的窗口[1][5] - 3月两会可能审议十五五规划正式稿，政策催化可能更加丰富[1][5] - 4月特朗普可能访华，中美经贸关系缓和确认期，是稳定资本市场预期的关键窗口[1][5] 市场资金面分析 - 经济和产业是慢变量，资金供需是快变量，这一特征在春季行情中可能更加突出[1][5] - 2025年底中证A500ETF冲量已进入稳定期，年初增量资金可能来自保险开门红与年初人民币汇率升值共振外资活跃度恢复[1][5] - 岁末年初不缺增量资金，A股开门红可期，赚钱效应可能普遍扩散，板块轮动和主题活跃特征可能延续[1][5] 2026年全面牛市展望 - 2026年全面牛市条件会逐步完备，是一个动态发展过程[2][6] - 短期人民币汇率超额升值强化了中国制造业竞争力的认知，可能触发外资加速回流[2][6] - 2026年是中游制造供给出清、供需格局易改善的年份，也是股市赚钱效应累积质变、居民资产配置可能向权益迁移的年份，同时是中国制造业竞争优势易确认、认知易扩散的年份[2][6] 牛市阶段论 - “牛市两段论”判断不变：2025年牛市1.0（科技结构牛）已暂时处于高位区域，当前处于季度级别的高位震荡阶段[2][6] - 2026年下半年还有牛市2.0，这是基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置向权益迁移、中国影响力提升显性化等多种积极因素共振的全面牛[2][6] 春季行情结构配置 - 春季主题行情弹性更高，AI算力链和顺周期主要是Alpha逻辑的机会[3][7] - 春季主题轮动包括：产业主题（商业航天、机器人、核聚变）、资金主题（从A500到保险开门红和外资回流，对应高股息修复和核心资产修复）、政策主题（服务消费、海南），中期牛市预期本身也是一个主题线索（保险、券商）[3][7] - 风格投资主战场（AI算力链和顺周期）在春季行情中的权重可能相对低，需重点关注其中Alpha逻辑的机会[3][7] 细分领域表现与节奏 - 光连接Alpha逻辑演绎，股价上台阶后还是高位震荡，其他AI产业链方向暂时尚无法突破原有高位震荡区间[3][7] - 顺周期只推荐有Alpha逻辑的基础化工和工业金属，顺周期Beta在春季可能只有超跌反弹[3][7] - 2026年第二季度为磨底阶段，科技和先进制造有基本面Alpha逻辑的方向可能先于牛市启动[3][7] - 2026年下半年全面牛市中，顺周期可能只是启动牛市的资产，最终牛市还是科技和先进制造占优[3][7]

核心观点 - 报告认为，2025年12月PMI数据超季节性改善，强化了春季没有下行风险的格局，一个没有重大下行风险且有利因素可期的窗口已经展开，上证综指连续阳线后，春季行情仍有纵深 [4][6] - 报告指出，经济和产业是慢变量，而资金供需是快变量，这一特征在春季行情中可能更加突出，岁末年初不缺增量资金，A股开门红可期，赚钱效应可能普遍扩散 [4][8] - 报告维持“牛市两段论”判断，认为2025年的牛市1.0（科技结构牛）已处于季度级别的高位震荡阶段，而2026年下半年将迎来由多种积极因素共振的全面牛（牛市2.0） [4][13] - 报告对春季结构判断不变，认为主题行情弹性更高，AI算力链和顺周期主要是Alpha逻辑的机会，并详细阐述了春季主题轮动的方向 [4][13] 宏观经济与市场环境 - 2025年12月PMI、生产、新订单和新出口订单环比差值均显著好于季节性，这强化了春季没有下行风险的格局 [4][6] - 经济数据的超季节性改善与2026年春节较晚导致的出口订单前置直接相关，这在春节前的窗口构成支撑经济数据验证的因素 [4][6] - 排除经济下行风险后，一个没有重大下行风险且有利因素可期的窗口随之展开 [4][8] - 春季支撑风险偏好的时间窗口连续：2月春节前反弹是A股胜率最高的日历特征之一，同时也是科技领域可能兑现重磅催化的窗口；3月两会可能审议“十五五”规划正式稿，政策催化可能更加丰富；4月特朗普可能访华，中美经贸关系缓和确认期，也是稳定资本市场预期的关键窗口 [4][8] 资金面分析 - 经济和产业是慢变量，资金供需是快变量，这个特征在春季行情中可能更加突出 [4][8] - 2025年底驱动上证综指连阳行情的主要边际资金——中证A500ETF冲量已进入稳定期，其规模已进入新的稳定期 [4][8][10] - 年初增量资金可能来自两个方面：一是保险开门红，若年初保费高增，保险可能直接增配A股；二是年初人民币汇率升值共振外资活跃度恢复 [4][12] - 若ETF、保险和外资先后兑现增量，可能推动总体风险偏好提升，存量加仓、交易性资金活跃度提升也是重要的做多力量，岁末年初不缺增量资金 [4][12] - 在这样的边际资金特征下，A股开门红可期，赚钱效应可能普遍扩散，板块轮动、主题活跃的特征可能延续 [4][8][12] 2026年市场展望与牛市逻辑 - 2026年全面牛的条件会逐步完备，这是一个动态发展的过程，部分牛市条件市场不愿提前发酵乐观预期，但事实会自然验证 [4][12] - 短期，人民币汇率超额升值，强化了中国制造业竞争力的认知，这可能触发外资加速回流 [4][12] - 2026年被描述为：中游制造供给出清，供需格局容易改善的年份；股市赚钱效应累积已质变，居民资产配置可能向权益迁移的年份；中国制造业竞争优势容易确认，认知容易在内外资不断扩散的年份 [4][12] - 报告维持“牛市两段论”判断：2025年牛市1.0（科技结构牛）已暂时处于高位区域，当前处于季度级别的高位震荡阶段，后续还需关注触发“怀疑牛市级别”调整的可能性 [4][13] - 2026年下半年还有牛市2.0，这是由基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置向权益迁移、中国影响力提升显性化等多种积极因素共振的全面牛 [4][13] 春季行情结构与风格节奏 - 春季结构判断不变：主题行情弹性更高，AI算力链和顺周期主要是Alpha逻辑的机会 [4][13] - 春季主题轮动包括：产业主题（商业航天、机器人、核聚变）、资金主题（从A500到保险开门红和外资回流，对应高股息修复和核心资产修复）、政策主题（服务消费、海南），中期牛市预期本身也是一个主题线索（保险、券商） [4][13] - 风格投资主战场（AI算力链和顺周期）也有机会，但这些方向机构关注度高，在春季行情中的权重可能相对低，应重点关注其中Alpha逻辑的机会 [4][13] - 具体来看，光连接Alpha逻辑演绎，股价上台阶后还是高位震荡；其他AI产业链方向暂时尚无法突破原有高位震荡区间；顺周期只推荐有Alpha逻辑的基础化工和工业金属，顺周期Beta在春季可能只有超跌反弹 [4][13] - 春季后风格节奏判断不变：2026年第二季度为磨底阶段，科技和先进制造中有基本面Alpha逻辑的方向可能先于牛市启动；2026年下半年全面牛中，顺周期可能只是启动牛市的资产，最终牛市还是科技和先进制造占优 [4][14] 市场情绪与行业表现跟踪（基于图表数据） - 根据赚钱效应扩散指标（截至2025年12月31日），国防军工（按个数79%）、有色金属（按市值83%）、机械设备（按成交额89%）等行业在特定维度上扩散比例较高 [16] - 部分行业呈现全面收缩状态，如通信、轻工制造、电力设备、食品饮料等 [16] - 重点ETF跟踪数据显示，在统计期内（2025/12/25-2025/12/31），南方中证申万有色金属ETF（512400.OF）份额达106.88亿份，近5个交易日份额增长7.0%，年初以来份额增长138.0% [17] - 国泰中证钢铁ETF（515210.OF）份额为27.44亿份，近5个交易日份额大幅增长14.9%，年初以来份额增长271.7% [17] - 易方达中证人工智能ETF（159819.OF）份额为141.85亿份，年初以来份额增长51.3% [17]

核心观点 - 报告认为2025年12月PMI数据超季节性改善强化了春季没有下行风险的格局为后续行情展开奠定了基础[5][8] - 报告提出“牛市两段论”判断2025年是科技结构牛（牛市1.0）当前处于季度级别高位震荡而2026年下半年将迎来由基本面改善、科技产业趋势、居民资产配置迁移等多因素共振的全面牛（牛市2.0）[5][16] - 报告看好春季行情认为在排除经济下行风险后有利窗口连续上证综指连续阳线后春季行情仍有纵深[5][8][11] - 报告强调春季行情中资金供需是快变量岁末年初不缺增量资金A股开门红可期赚钱效应可能普遍扩散板块轮动和主题活跃特征可能延续[5][11][15] 宏观经济与市场环境 - 2025年12月PMI、生产、新订单和新出口订单环比差值均显著好于季节性这主要与2026年春节较晚导致出口订单前置有关在春节前窗口构成经济数据的支撑因素[5][8] - 排除经济下行风险后一个没有重大下行风险且有利因素可期的窗口随之展开[5][11] - 春季支撑风险偏好的时间窗口连续：2月春节前反弹是A股胜率最高的日历特征之一同时是科技领域可能兑现重磅催化的窗口；3月两会可能审议十五五规划正式稿政策催化可能更丰富；4月特朗普可能访华是中美经贸关系缓和确认期也是稳定资本市场预期的关键窗口[5][11] 资金面分析 - 经济和产业是慢变量资金供需是快变量这个特征在春季行情中可能更加突出[5][11] - 2025年底驱动上证综指连阳行情的主要边际资金——中证A500ETF冲量已进入稳定期中证A500ETF规模已进入新的稳定期[5][11][13] - 年初增量资金可能来自保险开门红（若保费高增保险可能直接增配A股）以及年初人民币汇率升值共振外资活跃度恢复（港股已验证开门红）[5][11][15] - 若ETF、保险和外资先后兑现增量可能推动总体风险偏好提升存量加仓、交易性资金活跃度提升也是重要的做多力量[15] 2026年全面牛市展望 - 2026年全面牛条件会逐步完备这是一个动态发展的过程部分牛市条件市场不愿提前发酵乐观预期但事实会自然验证[5][15] - 例如短期人民币汇率超额升值强化了中国制造业竞争力的认知这可能触发外资加速回流而触发外资回流的未必是总量经济改善和地产问题根本解决[5][15] - 2026年被认为是中游制造供给出清供需格局容易改善的年份；是股市赚钱效应累积已质变居民资产配置可能向权益迁移的年份；也是中国制造业竞争优势容易确认认知容易在内外资不断扩散的年份[5][15] - “牛市两段论”判断不变：2025年牛市1.0（科技结构牛）已暂时处于高位区域当前处于季度级别的高位震荡阶段后续还需关注触发“怀疑牛市级别”调整的可能性[5][16] - 2026年下半年还有牛市2.0这是基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置向权益迁移、中国影响力提升显性化等多种积极因素共振的全面牛[5][16] 春季行业配置与结构判断 - 春季结构判断不变：主题行情弹性更高AI算力链和顺周期主要是Alpha逻辑的机会[5][16] - 春季主题轮动线索包括：产业主题（商业航天、机器人、核聚变）、资金主题（从A500到保险开门红和外资回流对应高股息修复和核心资产修复）、政策主题（服务消费、海南）中期牛市预期本身也是一个主题线索（保险、券商）[5][16] - 风格投资主战场（AI算力链和顺周期）也有机会但这些方向机构关注度高在春季行情中的权重可能相对低需重点关注其中Alpha逻辑的机会[5][16] - 具体来看光连接Alpha逻辑演绎股价上台阶后还是高位震荡其他AI产业链方向暂时尚无法突破原有高位震荡区间[16] - 顺周期只推荐有Alpha逻辑的基础化工和工业金属顺周期Beta在春季可能只有超跌反弹[16] 春季后市场风格节奏展望 - 春季后风格节奏判断不变：2026年第二季度为磨底阶段科技和先进制造中有基本面Alpha逻辑的方向可能先于牛市启动[5][17] - 2026年下半年全面牛市中顺周期可能只是启动牛市的资产最终牛市还是科技和先进制造占优[5][17] 市场情绪与行业表现数据 - 报告通过量化情绪指标跟踪市场情绪[19] - 报告列出了截至2025年12月31日的行业赚钱效应扩散指标数据显示国防军工、机械设备、汽车、基础化工、科创板、美容护理、石油石化、计算机、银行、传媒、房地产等行业呈现“继续扩散”状态而有色金属、通信、轻工制造、电力设备、商贸零售、钢铁、建筑材料、社会服务、沪深300、全部A股、主板、家用电器、建筑装饰、农林牧渔、交通运输、环保、食品饮料、煤炭、医药生物、公用事业等行业呈现“全面收缩”状态[21] - 报告跟踪了重点ETF表现例如南方中证申万有色金属ETF最新份额106.88亿份近5个交易日份额变化7.0%今年以来份额变化138.0%；国泰中证钢铁ETF最新份额27.44亿份近5个交易日份额变化14.9%今年以来份额变化271.7%[23]

A股市场观点 - 随着跨年行情逐步展开，市场有望从“震荡蓄势”转向“春季躁动”行情 [1][2] - A股优质资产在全球具备较高性价比 [1][2] - 建议关注三大方向：科技成长资产的长期产业趋势机会、供需失衡驱动下具备较强涨价弹性的顺周期板块、契合长期配置型资金偏好的蓝筹资产 [2] 港股市场观点 - 南下资金持续加速流入港股市场，为港股行情提供坚实资金支撑 [1][2] - 美联储12月降息并重启扩表带来全球流动性宽松，港股有望充分受益于外资回流与风险偏好修复 [1][2] - 建议关注以恒生科技为代表的高景气新兴产业补涨机会 [1][2] - 港股对全球流动性改善、美元走弱及风险偏好修复具备较好响应 [2] 美股市场观点 - 尽管美股2025年盈利端仍较为稳健，但估值和市场集中度再次回到历史高位，意味着当前水位下美股波动提升 [2] - 2026年美股盈利有望延续高增，主要受益于AI景气度不减、关税风险进一步消退、货币和财政政策双宽 [2] - 美股投资或围绕两条主线展开：一是科技股叙事尚未结束，AI高景气有望延续；二是顺周期板块困境反转，主要机会在于中游制造业，必选消费、房地产等下游需求以及医药板块 [2] 国内债券市场观点 - 未来将步入“经济弱复苏、政策稳中趋松、央行防过度”的复杂博弈阶段 [3] - 央行“稳利率”的明确态度将限制长端利率的下行空间，预计其将转入区间震荡格局，难破前低但也缺乏大幅上行基础 [3] - 短端利率在“保持流动性充裕”的护航下，稳定性较高，有利于杠杆策略 [3] - 对于投资者而言，应降低对资本利得的预期，将策略重心转向票息收益和流动性管理 [3] 美债市场观点 - 美国11月通胀数据低于预期但数据质量有待观察，数据公布后美债利率的下行幅度有限 [3] - 在就业市场尚未明显走强前，美联储大概率偏呵护 [3] - 长端美债延续下行趋势但幅度或有限，后续关注美国财政的边际变化及12月的就业和通胀数据 [3] 大宗商品市场观点 - 反内卷政策持续推进，关注后续产能去化政策的实际落地 [4] - 原油方面：地缘政治冲突边际缓和，OPEC+战略转向供应端持续扩张，油价短期承压 [4] - 工业金属方面：全球经济增长预期上调带动需求回暖，供需格局深度重构供应端扰动频发，流动性宽松环境下估值中枢有望上移 [4] - 贵金属方面：全球目前仍然处于政府加杠杆阶段，尤其对于美国而言，中长期赤字率易上难下，对应黄金的货币属性或持续凸显，持续构成利好 [4]

市场表现与资金流向 - 截至12月31日午盘，A500ETF南方（159352）微跌0.32%，成交额达61.57亿元 [1] - 该基金近期资金持续净流入，近五日净流入44亿元，近十日净申购152亿元，近20日净申购247亿元 [1] - A500ETF南方（159352）规模从2024年12月31日的226.42亿元增长至最新（报道时）的467.73亿元，一年内规模增长241亿元，增幅达106.58% [1] 机构市场观点 - 浙商证券认为年初市场关注点在于来年政策预期和产业趋势，偏中小盘成长风格的主题投资或将活跃，2026年1月成长价值继续均衡，中小市值风格或相对占优，并建议在科技成长共识基础上，边际增加对顺周期（消费+周期）和金融风格的关注 [1] - 西部证券指出短期大量待结汇资金和跨境资本有望随人民币升值加速结汇或回流，强化升值趋势，中长期中国强大的工业实力带来的出口竞争力是人民币升值的根本动力，跨境资本回流叠加化债政策空间打开，实体现金流量表和资产负债表有望依次修复，2026年中国有望迎来繁荣起点，大类资产继续坚定看好AH股、国债等人民币资产 [1] - 德邦证券指出慢牛行情未变，当前上证指数再度逼近4000点，市场成交额维持在2万亿左右提供充足流动性，近期市场融资余额稳步增长突破2.5万亿，叠加美元兑人民币汇率破7后中国资产吸引力增加可能促使外资持续流入，市场流动性环境维持宽松，未来或仍将延续震荡慢牛走势 [1] 产品与指数特征 - A500ETF南方（159352）紧密跟踪中证A500指数，该指数作为A股宽基指数“新势力”，行业覆盖更广 [1] - 相比沪深300等传统宽基，中证A500行业分布更均衡，同时纳入了更多电力设备、医药生物、电子等新兴行业龙头，实现“核心资产”与“新质生产力”双轮驱动 [1] - 投资者可通过A500ETF南方（159352）及其联接基金（A类022434；C类022435）进行投资布局 [1]

核心观点 - 短期A股市场呈现流动性驱动的特征，上证综指8连阳后，因头部中证A500ETF年底集中冲量带来的增量资金流入最快，但后续可能放缓并导致市场反复 [2] - 春季行情的有利条件不变，主要基于股市流动性宽松和支撑风险偏好的连续时间窗口 [2][5] - 春季行情将呈现“非主战场”特征，AI产业链和顺周期作为主战场向上赔率有限，机会主要在于Alpha逻辑；而非主战场的主题投资将活跃，赚钱效应正在扩散 [2][6] - 中期维持“牛市两段论”判断：2025年为科技结构牛（牛市1.0），当前处于季度级别高位震荡；2026年下半年将迎来由基本面、产业趋势、资产配置等多因素共振的全面牛（牛市2.0） [7] - 2026年风格节奏预判：春季小盘成长占优，主题活跃；二季度科技和先进制造有Alpha逻辑的方向可能先于市场见底；下半年全面牛市中，科技和先进制造将最终占优 [9] 市场短期特征与流动性分析 - 短期A股上涨由流动性驱动，头部中证A500ETF年底集中冲量是主要增量资金来源，直接推动了电子和电力设备板块的反弹 [2] - 年底集中冲量后，后续资金流入已有放缓迹象，年初市场可能因此有所反复 [2] - 股市流动性保持宽松，依据包括：私募基金在10月市场回调时有集中申购，11月规模维持；保险“开门红”若带来保费高增，可能直接增配A股；人民币相对美元超额升值，利好中国资产和A股流动性 [5] 春季行情有利条件 - **流动性宽松**：私募逢低申购、保险开门红潜在资金、人民币升值共同构成利好 [2][5] - **连续的时间窗口**：2月春节前反弹是A股高胜率日历特征；3月两会可能审议“十五五”规划正式稿，带来政策催化；4月特朗普可能访华，中美经贸关系缓和有助于稳定资本市场预期 [2][5] 春季行情结构：“非主战场”特征 - **主战场（AI与顺周期）机会有限**：AI产业链总体处于结构牛阶段性高位区域，海外资本开支Beta有回落担忧，仅有新增Alpha逻辑能推动股价上台阶，之后回归震荡；顺周期板块的国内经济与政策亮点已充分定价，只有外需周期叠加供给侧有Alpha逻辑的周期品（如基础化工、工业金属）才可能有超预期机会，顺周期Beta在春季可能只有超跌反弹 [6] - **非主战场主题活跃**：春季不缺资金和时间窗口，赚钱效应可能普遍扩散，主题板块轮动还有很大空间 [6] - **春季主题轮动方向**：包括产业主题（如商业航天、核聚变）、资金主题（从A500到保险开门红，高股息可能成为低估值板块轮动修复线索）、政策主题（如海南、服务消费），以及中期牛市预期本身带来的主题线索（如保险、券商） [6] 行业赚钱效应扩散情况 - 根据截至2025年12月26日的数据，多个行业赚钱效应处于“继续扩散”状态，包括国防军工（按个数计强势股占比75%，较前周增10个百分点）、有色金属（69%，增18个百分点）、通信、机械设备、建筑材料、电力设备（50%，增16个百分点）、钢铁、汽车、电子（44%，增15个百分点）、基础化工等 [14] - 国证2000、中证500、创业板、科创板等主要宽基指数的赚钱效应也处于“继续扩散”状态 [14] - 部分行业赚钱效应收缩或聚焦龙头，如商贸零售、食品饮料、医药生物、传媒呈现“全面收缩”，社会服务、美容护理、纺织服饰呈现“聚焦龙头” [14] ETF资金流向与表现 - 近期（5个交易日）涨幅居前的ETF主要集中在电气设备、有色金属、科技等主题，例如：富国中证电池主题ETF涨7.8%，华夏中证新能源汽车ETF涨7.1%，南方中证新能源ETF涨6.7%，南方中证申万有色金属ETF涨6.3% [15] - 份额变化显示资金动向分化：南方中证新能源ETF近5个交易日份额增长22.4%，而富国中证A50ETF份额大幅减少12.3% [15] - 部分ETF今年以来份额增长显著，如南方中证申万有色金属ETF份额增长125.8%，国泰中证煤炭ETF份额增长235.4% [15] 中期市场展望与风格节奏 - **牛市两段论**：2025年牛市1.0（科技结构牛）已暂时处于高位区域，当前处于季度级别的高位震荡阶段，后续需关注触发“怀疑牛市级别”调整的可能性；2026年下半年将迎来牛市2.0（全面牛），由基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置向权益迁移、中国影响力提升显性化等多因素共振驱动 [7] - **2026年风格节奏**：春季行情中，科技和顺周期只有Alpha机会，主题活跃，对应小盘成长风格占优；二季度市场磨底阶段，有基本面Alpha逻辑的科技和先进制造方向可能先于牛市启动；2026年下半年全面牛市中，顺周期可能只是启动牛市的资产，最终牛市还是科技和先进制造占优 [9]

A股市场资金结构剧变：ETF成为最大机构投资者 - 过去四个月，资金以每月2500亿元的速度涌入A股ETF，推动其总规模在12月26日突破6万亿元[1] - ETF市场规模从2020年突破1万亿元，到突破2万亿元用了三年，但从5万亿元到6万亿元仅用四个月，膨胀速度前所未有[3] - ETF总规模已超越由明星基金经理掌舵的主动型基金，成为A股块头最大的机构投资者，标志着市场游戏规则改变[1] ETF资金流向与市场影响 - 超过六成（约3.84万亿元）的ETF资金流向了权益类ETF，即主要投资股票的指数基金[3] - 宽基指数ETF（如沪深300、中证500、中证A500）是绝对主力，资金每日机械而稳定地买入指数成分股[3] - ETF的持续买入行为为市场提供了托底力量，如在12月中旬市场调整期间逆势买入，稳定市场并促使后续上涨，使大盘深跌变得困难[5] - 资金结构加剧市场“贫富分化”，资金向主要指数成分股（核心资产）汇聚，而大量未被纳入主要指数的小盘股、题材股则缺乏资金眷顾，导致其流动性枯竭，未来对选股能力要求提高[5] 全球贵金属市场史诗级上涨 - 12月26日，现货黄金价格一度触及每盎司4549.96美元，全年涨幅高达72%，为自1979年以来未有的年涨幅[5] - 现货白银价格单日暴涨超过10%，突破每盎司79美元，今年累计涨幅达到174%[6] - 铂金价格也上涨超过10%，黄金、白银、铂金等主要贵金属在同一时间全部创下历史新高，场面极其罕见[6] 贵金属暴涨的驱动因素 - 市场对美联储开启降息周期的预期，可能导致美元走弱，使得以美元计价的黄金白银更值钱[8] - 全球地缘政治紧张局势加剧，提升了黄金作为终极避险资产的吸引力[8] - 白银存在供需极端不平衡，新能源产业爆发式增长带来对白银的刚性需求井喷，而全球白银库存处于多年低位，在投资资金助推下引发价格“挤兑”风暴[8] 贵金属行情对A股市场的影响 - 贵金属（尤其是黄金和白银）被视为A股“顺周期”板块（如有色金属、煤炭、钢铁、化工等）的风向标，其价格上涨能立竿见影地影响大盘指数[10] - 国际金银价格创新高会带动A股黄金股、白银股跟涨，并可能顺着产业链带动基本金属（如铜、铝）及光伏、电子材料等相关板块，点燃整个资源周期板块热情，为大盘注入动能[10] - 当前机构资金对顺周期板块的加仓力度尚谈不上“全面进攻”，板块爆发力强但持续性有待观察，需要更多后续资金支持[10] 政策推动中长期资金入市 - 央行发布的《中国金融稳定报告（2025）》明确下一步要着力健全有利于“长钱长投”的制度环境，推动中长期资金入市[12] - “长钱长投”旨在让保险资金、养老基金、企业年金等着眼长远的资金成为市场主力，以治理A股大起大落、牛短熊长的痼疾，使市场更稳定健康[13] - 2025年初，央行、证监会等六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，包含具体数字指标[13] - 方案要求公募基金持有A股的流通市值在未来三年里每年至少增长10%[13] - 方案要求保险公司每年新增保费的30%必须用于投资A股，这将为A股提供巨量且必须买入的增量资金来源[13] - 保险资金（具深厚国有背景）的持续入场传递超越经济层面的决心和信心，而公募基金被要求市值增长则锁定了其长期“多头”身份，推动市场重心上移[15] 市场环境与近期表现 - 外部全球贵金属牛市、内部ETF稳定买入、政策推动长线资金入市，三者形成合力，营造有利市场环境[15] - 当顺周期板块被贵金属价格点燃吸引短线资金时，宽基ETF提供基础流动性和稳定性，而中长期资金则在后方按计划集结，使多头底气十足[15] - 过去一周A股大盘沿5日均线单边上涨，无像样回调，指数站稳所有短期均线之上并与中期均线拉开距离，技术层面显示中期下跌趋势扭转，市场进入新的震荡上行阶段[17] - 本周上涨中，北向资金（外资）、国内公募机构、游资等主要机构资金步调一致净买入，公募基金中的主动管理基金单周买入力度据称逼近历史峰值[17]

核心观点 - 一轮“跨年+春季”行情有望持续演绎，市场正逐渐积累上行动能 [1][2][6] - 行情主线很可能聚焦以沪深300、上证50为代表的蓝筹指数 [1][2][7] - 行业层面应重点关注顺周期相关品种，赛道层面建议关注算力、商业航天和可控核聚变 [1][2][7] 近期增量资金变化 - 重要机构投资者持续增持A500ETF等宽基品种，为市场带来稳定增量资金，12月以来规模指数ETF累计净流入1046亿元 [2][8][10] - A500ETF在12月出现明显净申购，估算全月累计净申购810亿元，对应净流入953亿元，反映重要机构投资者通过该产品进入市场 [10] - 在A500ETF放量申购后，融资资金也出现加速净流入态势，12月以来累计净流入720亿元，融资余额回升至2.5万亿元以上，创历史新高 [2][6][17] - 随着离岸人民币汇率持续升值，圣诞后外资有望逐渐回流，布局中国市场 [1][2][19] - 从外资季节性特征看，11月至次年1月流入规模通常大于其他月份，圣诞节后外资成交或有望重回活跃 [19] 市场表现与驱动因素 - 本周A股市场整体高开高走，主要因离岸人民币破7.0关口创15个月新高、美联储降息预期升温、央行明确继续实施适度宽松货币政策、以及三大指数突破60日均线形成多头排列 [3][28] - 本周日均成交额19651亿元，周度上涨12% [27] - 本周申万一级行业涨多跌少，有色金属、国防军工、电力设备等表现较好，涨幅分别为6.43%、6.00%、5.36% [29] 近期涨价品类梳理 - 近一周涨价商品主要集中在有色、原油、化工、新能源产业链、存储器和部分农产品 [6][22] - 有色方面，铂、银、镍、钨、铜等涨幅居前，周环比涨幅分别为32.92%、14.38%、9.25%、7.01%、5.84% [22] - 原油价格上涨，中国南海原油价格、布伦特现货价周环比分别上行4.29%、4.02% [22] - 多数化工品价格回暖，PTA、涤纶长丝等涨幅居前 [22] - 新能源产业链价格普遍上涨，氢氧化锂、碳酸锂周环比涨幅分别为18.26%、14.60% [22] - 存储器价格持续上涨，DDR4（16GB）周环比上涨12.45% [22] - 从期货数据看，锡、热轧卷板、PVC、苯乙烯的持仓量处于2010年以来高分位数水平；铅、铝、棕榈油的持仓量与库存比值处于历史较高水平 [6][24] 中观景气度 - 工业金属价格多数上行，铜、铝、钴、镍、铅价格周环比分别上行5.84%、1.01%、5.45%、9.25%、2.06% [40] - 贵金属价格上行，伦敦黄金现货、COMEX白银期货周环比分别上行3.19%、18.22% [40] - 电影票价明显修复，全国电影票价十日均值周环比上行8.29% [38] - 11月电信主营业务收入三个月滚动同比增幅扩大至1.42% [33] - 11月日本半导体制造设备出货额同比增幅收窄至3.67% [35] 资金流向 - 本周融资资金前四个交易日合计净流入413.4亿元，主要净买入电子、通信、电力设备等行业 [42][44][51] - 本周新成立偏股类公募基金100.4亿份，较前期上升31.9亿份 [42][49] - 本周ETF净申购，对应净流入330.5亿元，其中A500ETF申购较多，军工ETF赎回较多 [42][48] - 本周重要股东净减持119.7亿元，净减持规模缩小，其中电子、电力设备、机械设备净减持规模较高 [44][53] 主题风向：OpenAI千亿级融资 - OpenAI正推进新一轮融资，拟募集资金规模最高或达1000亿美元，投后估值或将高达8300亿美元 [4][55][56] - 融资资金将主要投向算力相关的基础设施建设，包括超大规模数据中心、电力与网络等配套投入 [4][55] - OpenAI预计2025年年化收入将超过200亿美元，企业版席位突破700万个 [59] - OpenAI正在推进芯片自主化战略，与博通和台积电协作，计划自2026年下半年起在其AI基础设施中部署自研推理加速器 [65][66][70] 政策与产业动态 - 央行四季度例会明确继续实施适度宽松的货币政策，并强调“保持流动性充裕” [28][72] - 工信部会议强调2026年要推动信息通信业高质量发展，系统推进6G技术研发，加强算力网络体系建设 [75][76] - 工信部提出2026年要打造集成电路、新型显示、航空航天、低空经济、生物医药等新兴支柱产业，推进“人工智能+制造”专项行动 [77][78] - 北京、重庆接连发放国内首批L3级自动驾驶车辆专用号牌，标志着自动驾驶进入L3级量产时代 [82] - 离岸人民币兑美元升破7.0大关，为2024年9月以来首次，今年以来累计升值4.6% [94] 估值数据 - 本周整体A股估值水平较上周上行，万得全A指数PE（TTM）为17.51，处于历史估值水平70.0%分位数 [4][98] - 沪深300指数PE（TTM）为13.45，处于76.8%分位数；中证500指数PE（TTM）为26.76，处于51.5%分位数 [98] - 行业估值方面，国防军工、电子和有色估值涨幅居前，国防军工指数估值处于82.1%历史分位，电子指数估值处于94.5%历史分位 [100]