【#LV高管加入泡泡玛特#，委任LVMH大中华区集团总裁吴越为非执行董事】 据证券时报报道，12月10日晚间，泡泡玛特发布公告称，何愚因其他工作安排已辞任公司非执行董事职 位，自2025年12月10日起生效。泡泡玛特对何愚任期内对公司的贡献表示感谢。 此外，泡泡玛特还宣布，吴越已获委任为公司非执行董事，自2025年12月10日起生效。据介绍，吴越现 年69岁，于1984年5月获得加拿大约克大学国际关系与人文科学学士学位，并于1989年11月获得加拿大 约克大学舒立克商学院国际商务与市场营销硕士学位。 1993年至2000年2月，吴越担任LVMH集团旗下Parfums Christian Dior品牌总经理及董事总经理，负责其 在中国的业务；2000年2月至2005年10月，担任索尼国际音乐娱乐集团亚洲区副总裁，负责其在中国的 业务；自2005年11月起，担任LVMH大中华区集团总裁，负责监督LVMH多品牌组合在中国市场的业 务。 公开资料显示，LVMH路威酩轩集团（简称"LVMH集团"）是法国奢侈品集团，总部位于巴黎，业务涵 盖葡萄酒与烈酒、时装与皮具、香水与化妆品、钟表与珠宝、精品零售等领域，旗下拥有75家 ...

公司治理变动 - 何愚因其他工作安排辞任公司非执行董事，自2025年12月10日起生效 [1] - 吴越获委任为公司非执行董事，自2025年12月10日起生效 [1] - 新任非执行董事吴越拥有丰富的奢侈品及消费品牌管理经验，曾长期担任LVMH大中华区集团总裁，负责监督LVMH多品牌组合在中国市场的业务 [1] 近期股价表现与市场情绪 - 近几个交易日公司股价回调明显 [2] - 回调原因与海外机构预计公司本季度在美国市场的销售增速将放缓有关，影响了投资者对海外业务高增长的预期 [2] 全球化扩张进展 - 近一个月公司在海外多地密集开设新店，加速渗透北美、欧洲、中东等核心市场 [4] - 11月，中东地区首家门店落地卡塔尔多哈哈马德国际机场，成为该机场首个中国品牌，也是全球首家24小时营业门店 [4] - 12月6日，在英国布里斯托开设新店 [4] - 同月，加拿大首店在温哥华列治文中心开业 [4] - 目前在美国市场的线下门店已超过60家 [4] - 计划于2026年初在加拿大温哥华增设新店，并首次进驻多伦多，完成东西两岸核心城市布局 [4] 机构观点与增长动力 - 花旗研报指出，公司核心IP Labubu的价值尚未完全释放，其4.0版本确认将于2026年推出，且索尼影业已获得该IP的电影改编权 [4] - 花旗认为，SKULLPANDA等多元IP矩阵及海外扩张进展共同构成公司增长动力 [4] - 信达证券消费团队分析，二级市场资金主要分为三类：以短期销售趋势为核心的景气投资资金；看好行业长期趋势的深度价值资金；关注边际催化因素的资金 [5][6] - 信达证券预计公司今年净利润将达130亿元至140亿元，市盈率对应为17倍至19倍 [6] - 信达证券认为，基于成长风格，公司依然是商业模式、成长、估值三个维度平衡度较好的公司之一 [6]

公司股权变动与财务状况 - 2025年11月，公司实际控制人刘金成、骆锦红夫妇通过询价转让方式，以72.20元/股的价格转让4077.68万股股份，一次性套现29.44亿元，转让后其合计持股比例从39.85%降至37.85% [2] - 本次股权转让原因为“偿还借款、企业发展需求”，减持时点正值公司股价自2025年8月以来接近翻倍、市值一度突破1400亿元的阶段性高点 [3] - 2025年前三季度，公司实现营收450.02亿元，同比增长32.17%，但归母净利润为28.16亿元，同比下降11.70%，呈现“增收不增利” [3] - 公司2025年前三季度毛利率为15.95%，低于国轩高科的16.82% [3] - 公司表示，若剔除股权激励费用、单项坏账计提影响，则前三季度归母净利润为36.75亿元，同比增长18.40% [3] 季度业绩表现与调整 - 2025年第三季度，公司实现营收168.32亿元，创单季历史新高，同比增长35.85% [3] - 2025年第三季度，公司实现归母净利润12.11亿元，同比增长15.13%，环比大幅增长140.16% [3] - 第三季度公司一次性计提了约5.3亿元返利，同时通过出售部分思摩尔股权获得了3.4亿元投资收益 [4] - 剔除一次性返利因素后，公司第三季度经营性利润为14.6亿元，同比增长51%，环比增长30% [4] 业务结构与发展战略 - 2025年前三季度，公司动力电池出货34.59GWh，同比增长66.98%；储能电池出货48.41GWh，同比增长35.51%，储能电池出货量绝对值已超过动力电池 [5] - 2025年2月，公司子公司与海博思创锁定了2025-2027年度总量为50GWh的电芯采购协议，相当于公司去年储能总出货量的99% [5] - 公司储能毛利率在第三季度环比提升2个百分点至12%，预计第四季度储能涨价全面落地后毛利率将达到15% [5] - 公司正筹划赴港上市，计划募资300亿港元，资金将重点投向匈牙利30GWh动力电池工厂及马来西亚38GWh储能项目，以加速全球化产能布局 [5] 行业竞争环境 - 2025年全球动力电池需求约1500GWh，而中国动力电池规划产能已突破3000GWh，是需求的2倍，产能严重过剩 [4] - 产能过剩迫使部分企业以“仅覆盖现金成本”的价格接单，陷入“越生产越亏损”的怪圈 [4] - 在行业整体复苏背景下，公司“增收不增利”现象突出，作为对比，国轩高科前三季度净利润激增514.35%，欣旺达净利润也实现15.94%的增长 [3]

IPO申请与公司概况 - Soulgate Inc于2025年11月27日向港交所主板递交IPO申请，中信证券为独家保荐人，腾讯作为战略投资者持股49.9%但不参与日常管理[2] - 米连科技已于2025年9月29日率先递交港股主板上市申请，华泰国际为其独家保荐人[8] 业务模式与平台特点 - Soul是国内首个所有用户均以Avatar进行互动的AI+沉浸式社交网络平台，基于用户兴趣和个性创建社交生态，愿景为"让天下没有孤独的人"[3] - 平台收入核心来自情绪价值服务，包括虚拟物品及会员，该部分收入占总收入90.8%[4] - 米连科技采用社交产品矩阵策略，通过多个垂直类产品开拓市场，收入几乎全部来自增值服务，包括虚拟物品、互动功能及会员订阅[8][10] - 米连科技主打产品"伊对"创新"主持人用户引导的第三方视频互动模式"，截至2025年6月30日已累计超过18万名主持人用户[11][12] 用户与财务数据 - 截至2025年8月31日，Soul日均活跃用户1100万，其中78.7%为Z世代用户[4] - Soul总收入从2022年16.67亿元增长至2024年22.11亿元，2025年前8个月收入16.83亿元，同比增长17.86%[4] - Soul经调整净利润2023年及2024年分别为3.61亿元和3.37亿元，2025年前8个月经调整净利润2.86亿元，同比增长72.29%[4] - 米连科技收入从2022年10.52亿元增长至2024年23.73亿元，2025年上半年收入19.17亿元，同比增长85.94%[8] - 米连科技2025年上半年经调整净利润2.97亿元，同比增长284.57%，税后期内利润2.62亿元[8][9] - 2025年上半年米连科技平均月活用户990万，平均日活用户210万，平均月付费用户120万[11] 技术驱动与AI应用 - Soul通过"兴趣图谱+AI算法"和AI驱动的推荐系统实现用户匹配，基于Soul X打造AI Boosters协助用户发起对话和内容创作[5] - 米连科技采用关系连接驱动型算法，其产品Seeta通过AI进行真实性检测，并鼓励用户真实展示自我[14] 全球化战略与海外拓展 - Soul将市场渗透至北美、日本、东南亚等地，IPO募集资金将用于全球化部署[3][7] - 米连科技通过海外产品矩阵拓展市场，包括针对东南亚和中东的HiFami、面向菲律宾裔的Chatta和面向拉丁裔的Seeta[11][14] - Chatta上线至今下载量近300万，总收入约132万美元，近期跻身阿联酋社交免费榜Top20[12] - Seeta上线不到一年下载量已接近90万，专注于拉美市场[14] 行业趋势与资本市场 - 中国社交赛道进入"精耕细作"阶段，企业致力于通过出海和技术驱动开辟第二增长曲线[17] - 资本市场关注焦点包括差异化定位、可持续盈利能力以及国际化扩张能力[17]

上市进程与融资背景 - 公司已启动赴美上市进程，于2025年7月18日秘密递表，并于2025年11月10日首次向SEC递交IPO申请（F-1文件），计划以代码“KLK”在纽交所挂牌，主承销商为高盛、摩根大通及摩根士丹利 [1] - 公司累计完成9轮融资，累计融资金额超过10亿美元，其中2025年2月完成由维恩资本领投的1亿美元融资 [1] - IPO前主要机构股东持股比例为：红杉资本约15.5%，经纬创投约12.3%，软银约11.1% [1] 财务业绩表现 - 收入从2022年的1.29亿美元增长至2024年的4.17亿美元，年复合增长率高达79.72% [1] - 2025年前9个月收入同比增长43.5%，达到4.07亿美元 [1] - 毛利率从2022年的35.53%大幅提升至2024年的61.8% [5] - 调整后EBITDA持续改善，从2022年亏损8640.9万美元收窄至2024年亏损2293.2万美元，并于2025年前三季度实现扭亏为盈，录得盈利628万美元 [1][6][7] 商业模式与运营特点 - 公司是专注于目的地体验的旅游平台，业务核心是满足自由行游客到达目的地后的即时性、个性化需求，与标准化OTA模式有明显区别 [3] - 通过本地化运营整合非标准化、信息化程度低的目的地服务资源，并采用“旅行体验师”机制保证服务质量和独特性 [3] - 截至2025年9月30日，公司在约4200个目的地与商家合作，提供约31万种体验项目 [3] - 收入来源高度集中于体验产品销售，2024年该部分收入占比高达98.4%，广告收入仅占1.6% [4][5] 运营指标与效率提升 - 毛利润占GTV（总交易额）的比例持续提升，从2022年的6.9%增长至2025年前三季度的11.1% [5][6] - 2024年公司平台上超过70%的流量来自自然来源，反映了强大的品牌影响力和用户粘性 [4] - 公司组建了超过3万名创作者的社群创作内容，平台拥有约1300万条经过验证的用户评价 [4] 行业前景与市场地位 - 全球目的地旅游体验市场2024年规模为3181亿美元，预计到2029年将达到5128亿美元，年复合增长率为10%，是增长最快的旅行垂直领域 [8] - 该市场的在线渗透率仅为34.2%（2024年），远低于住宿（66.2%）和航班（80.9%），成长空间巨大 [8] - 亚太地区是核心增长引擎，2024年市场规模为1025亿美元（占全球32.2%），预计到2029年将达1979亿美元，年复合增长率为14.1% [9] - 按2024年GTV计算，公司在亚太地区市场份额排名第一，总GTV中87%来自亚太地区用户 [9] 增长战略与全球化 - 公司增长逻辑清晰：深耕亚太地区，同时加速全球化扩张，待用户规模扩大后探寻多元化变现渠道 [10] - 全球化扩张已见成效，非亚太地区用户贡献的GTV从2022年的2970万美元增长至2024年的3.372亿美元（11.3倍），并在2025年前三季度进一步增至4亿美元 [9][10] 面临的经营挑战 - 全球化扩张需要强大的本地化能力和大额资本开支，可能需要在抢占市场份额和当期利润表现之间做出权衡 [10] - 主要在线旅游平台（OTA）已开始将目的地旅游体验作为明确的战略核心，公司未来需直面来自OTA的竞争 [10] - 供应链管理、品控及客户服务与用户体验至关重要，处理不当可能影响品牌建设和业务经营 [11]

文章核心观点 - 中国新能源产业出海浪潮正以前所未有的速度和广度重塑全球市场格局，出海已成为企业发展的必选项[1] - 中环新能源(01735)宣布与美国海明威家族基金会旗下盈智海明威增长收益基金达成全球战略合作，标志着公司全球化扩张进入加速阶段[1][3] - 此次合作是涵盖市场、金融、技术、品牌等多维度的长期战略布局，旨在推动中环新能源成为全球零碳产业领导者[3][4][5] 战略合作细节 - 盈智海明威增长收益基金或其关联方将认购并长期持有中环新能源不超过20%的股权[3] - 该基金是在香港设立的开放式基金公司，管理规模达10亿美元，由美国海明威家族基金会执行总裁Jake Hemingway核心管理[4] - 美国海明威家族在亚洲、欧洲、非洲及中东地区具有长期深厚影响力[4] 合作目标与维度 - **促进全球化扩张**：海明威家族将推动中环新能源获取非洲、中东、东欧地区的市场订单及产业落地，优先实施东欧地区如罗马尼亚、保加利亚、塞尔维亚和波兰等国家[4] - **金融层面协同**：利用基金与家族办公室、主权基金和机构投资者的关系，金融支持中环新能源技术迭代和投资计划[4] - **技术产业与资本协同**：中环新能源将以其在光伏制造、零碳园区、光储充设备、氢氨醇、氢能及AI算力等领域的技术优势，协助海明威家族拓展相关投资[5] - **加强声誉和品牌建设**：双方利用各自在相关国家地区的影响力，协助对方建立并扩大商业影响力[5] 公司业务与财务表现 - 公司已构建“立足中国 链接全球”的绿色能源生态网络，以阿联酋、沙特等“一带一路”国家为基础，辐射中东、欧洲、非洲及美洲[3] - 已与Sama科技、霍尼韦尔UOP、冰岛CRI-麦芬隆、ONYX集团、阿曼ENGLTD、沙特FCC等海外企业达成合作[3] - 2024年营收同比增长49.8%，达60.32亿港元；2025年上半年营收40.49亿港元，同比增长59.92%[6] - 2023年成功扭亏为盈，录得净利润7643.7万港元[6] 合作影响与展望 - 合作被视为公司全球化拓展的里程碑事件，将推动其向“全球零碳产业引领者”战略目标加速迈进[3][8] - 有望在美国海明威资本全方位支持下加速海外市场扩张，构建国内+海外双循环发展体系[8] - 业绩的持续高增长将推动公司内在价值持续裂变，为投资者创造长期可持续回报[6][8]

股价表现与市场交易 - 近期七个交易日累计成交金额高达12.58亿港元，区间换手率突破10% [1][2] - 股价强势上行，阶段涨幅逾20%，最高触及48.50港元 [1][2] - 七个交易日内出现6根阳线，仅1根阴线，显示强劲上涨动能 [2] 线下渠道战略优化 - 公司以“联营”模式为核心进行渠道结构性改革，构建品牌与加盟商更紧密的利益共享机制 [4] - 截至2025年上半年，公司共有3857家门店，其中加盟店3760家，自营店97家 [4] - 加盟店净减少数量在近期显著缓和超过八成，新增门店数量稳健环比增长，闭店数量连续数个季度回落 [5] 自营业务效率提升 - 对自营店实施“一店一策”精细化运营，全面提升运营效率 [5] - 加大高毛利、高附加值产品推广，2025年上半年公司净利率为13%，同比增长一个百分点 [5] - 2025年前三季度自营店同店业绩增长突破30%，显示业务进入内生性增长驱动的新阶段 [7] 全球化扩张战略 - 首选香港、澳门作为国际化战略桥头堡，计划于2025年前设立10家标杆门店 [9] - 未来三年战略重心指向东南亚市场，目标实现200家以上门店的拓展 [9] - 将国内“加盟+联营”轻资产模式进行本地化优化后系统复制至海外市场 [9] 数字化与线上业务 - 线上业务占比从2020年的26%跃升至2025年上半年的53%，成为重要收入引擎 [10] - 2025年上半年线上渠道营收16.32亿元，同比增长34% [10] - 线上渠道毛利率从2021年的26.1%稳步提升至2024年的30.4%，规模效应显现 [12] 全渠道生态与财务展望 - 致力于构建以电商平台为起点的O2O闭环生态，线上渠道承担品牌宣传和流量汇聚职能 [13] - 盈利改善动能来自线下自营店毛利修复、高毛利电商业务占比提升及联营模式规模效应释放 [16] - 公司正从规模扩张转向“规模与利润并重”的高质量发展阶段，整体毛利率步入上行通道 [16]

投资评级 - 报告对山推股份的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度归母净利润同比增长33.44%，增速显著高于营收1.04%的增速 [5] - 挖掘机业务通过收购山重建机成为新的增长引擎，与推土机业务形成协同，共享销售渠道和集团核心资源 [5] - 矿卡业务表现强劲，2024年收入达2.75亿元，同比增长79.35%，销量272台，同比增长47.83% [5] - 公司背靠山东重工集团，在研发创新、产业规模、品牌效应和运营成本方面具有显著优势 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为13.43亿元、16.14亿元、19.23亿元，对应市盈率分别为12.92倍、10.75倍、9.02倍 [2][5] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营收104.88亿元，同比增长2.36%；归母净利润8.38亿元，同比增长15.67% [5] - 2025年前三季度毛利率和净利率分别为20.53%和8.01%，较去年同期增加3.83和1.12个百分点 [5] - 预计2025年营业总收入156.25亿元，同比增长9.89%；预计2027年营业总收入达197.55亿元 [2] - 预计归母净利润增长率2025E-2027E分别为21.87%、20.18%、19.14% [2] - 销售净利率预计从2024A的7.8%提升至2027E的9.8% [6] 业务发展 - 工程机械行业复苏，2025年1-9月挖掘机行业销量17.40万台，同比增长18.1% [5] - 公司全球化扩张导致销售费用同比增加1.05个百分点，研发投入提升导致研发费用同比增加0.31个百分点 [5] - 矿卡产品谱系完善，覆盖70-220吨全区间，包括燃油、混动与纯电多种动力形式 [5] - 公司通过集团协同掌控发动机、变速箱及车桥等关键总成技术 [5] 估值与市场表现 - 截至2025年10月31日，公司收盘价11.57元，市盈率（TTM）15.75倍，市净率2.83倍 [2][3] - 净资产收益率（加权）为14.94% [3] - 预计每股收益（EPS）将从2024A的0.73元增长至2027E的1.28元 [2]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][7] - 目标价为230.25元人民币 [5][7] 核心观点 - 全球化扩张及品类拓展驱动营收高速增长，但短期利润承压 [1] - 随着全球领先优势扩大，净利率有望开启修复 [1] - 公司经营短期或继续承压，但明年有望迎来边际改善，利润增长有弹性 [5] 财务业绩总结 - 2025年第三季度实现营收41.63亿元，同比增长60.71%，环比下降6.96% [1] - 2025年第三季度归母净利润为3.60亿元，同比增长2.51%，环比下降12.14% [1] - 2025年前三季度累计营收120.66亿元，同比增长72.22% [1] - 2025年前三季度累计归母净利润10.38亿元，同比下降29.51% [1] - 2025年第三季度扣非后归母净利润率为8.04%，同比下降4.50个百分点，环比上升2.27个百分点 [3] 营收增长驱动因素 - 国内扫地机行业增长推动国内收入增加 [2] - 海外市场通过品牌建设、完善价格段布局和拓展新市场，使产品销量显著提高 [2] - 25Q3公司扫地机业务国内线上GMV同比增长70% [2] - 25Q3公司洗地机业务国内线上GMV同比增长1228%，对国内营收的边际贡献持续提升 [2] - 公司在德国IFA展会期间推出首款割草机器人，依靠品牌和渠道协同，有望成为明年营收新增长点 [2] 盈利能力分析 - 25Q3毛利率为42.15%，同比下降11.80个百分点，环比下降1.71个百分点，主要因国内价格补贴力度加大 [3] - 25Q3销售费用率为24.39%，同比下降1.79个百分点，环比下降2.72个百分点，因洗地机业务从投入期进入收获期 [3] - 25Q3研发费用率为8.23%，维持在较高水平 [3] 运营与风险应对 - 截至三季度末，存货规模达到37.16亿元，同比增加近20亿元，环比增加近6亿元 [4] - 存货增加主要因加大美国本地备货以应对关税风险，以及欧洲自营渠道高增长带来的备货增加 [4] - 公司越南工厂产能快速爬坡，美国业务的关税风险有望继续回落 [4] 盈利预测与估值 - 调整2025-2027年归母净利润预测为16.82亿元、23.85亿元、28.01亿元，较前值分别下调15.19%、0.94%、1.85% [5] - 对应2025-2027年EPS为6.49元、9.21元、10.81元 [5] - 基于Wind可比公司2026年一致预期PE为20倍，给予公司2026年25倍目标PE [5] - 关键盈利预测调整原因：国补政策退出后国内价格促销力度加大导致毛利率下调；子公司享受北京市税收优惠政策影响所得税费用 [13]

报告行业投资评级 - 轻工制造行业评级为“超配”，且为“维持”评级 [1] 报告核心观点 - 报告聚焦东莞市潮玩产业，认为其作为“中国潮玩之都”在产业升级过程中挑战与机遇并存 [1][3] - 我国潮玩市场蓬勃发展，市场规模从2020年的229亿元增长至2024年的763亿元，年均复合增速达35.11% [3][19] - 东莞潮玩产业正从代加工（OEM）向自主原创IP制造（OBM）升级，产业结构持续优化，未来有望借助国潮崛起、技术赋能和出海趋势实现向高附加值环节的突破 [3][28][32][52][56] 按报告目录结构总结 潮玩行业稳步增长 - 潮流玩具区别于传统玩具，更强调艺术与个性化表达，具有收藏价值 [11][13] - 2024年盲盒在潮玩市场中份额最大，占比为36.6%，组装玩具&积木套装占比为19.6% [12] - 全球潮玩行业市场规模从2020年的203亿美元增长至2024年的418亿美元，年均复合增速近20% [18] - 国家层面出台多项政策支持国潮品牌和原创IP开发，为行业发展提供政策保障 [23][24] 东莞市潮玩产业发展现状 - 东莞市聚集超过4000家玩具生产企业和近1500家上下游配套企业，国内近85%的潮玩产自东莞，全球动漫衍生品25%由东莞制造 [3][28] - 2024年东莞市涉及潮玩生产的规上限上企业实现营收近238亿元，同比增长近19% [29] - 产业带以石排、清溪等镇为重点，其中石排镇潮玩产值占全市30%，2024年玩具产值突破120亿元 [30] - 产业结构优化，石排镇潮玩集群的原创IP数量从2021年的30多个增至2024年的100多个，代工、授权二创、自主品牌占比从2021年的7:2:1优化至2024年的5:3:2 [32][33] - 已形成丰富品牌矩阵，如ToyCity旗下原创IP“Laura”估值达2亿元，在国内原创潮玩产品销量中位居前三 [35] 东莞市潮玩产业SWOT分析 - **优势**：获得多层次政策支持，如东莞市计划拿出1.2亿元产业扶持资金；产业链条完整，建立了“设计-打样-生产-销售”全链条体系；与电子、五金模具等本土产业协同效应明显 [39][40][41][43][44][45] - **劣势**：产业附加值相对较低，代工模式毛利率在10%-20%，净利率在5%-10%或更低；自主品牌比例较低，品牌知名度与全国性品牌存在差距 [46][47][48] - **机遇**：国潮崛起与文化自信提升有助于本土文化IP开发；潮玩出海趋势显著，例如泡泡玛特2024年在东南亚市场营收同比增长619.1%，达24.04亿元；AI等技术赋能产业智能化、高端化发展 [51][52][56][57] - **挑战**：东南亚地区劳动力成本较低，具有代工成本比较优势；国内市场竞争加剧；盲盒经营规范指引的出台要求行业合规经营，对部分中小企业构成挑战 [58][60][61][62] 市场集中度与本土厂商 - 我国是全球玩具第一大生产国和出口国，但IP玩具行业市场集中度较低，2024年龙头泡泡玛特市场份额为11.5% [63][66] - 东莞本土厂商凭借自身优势脱颖而出，例如ToyCity实现IP孵化到营销的全链条覆盖，月产能达300万只；摩动核聚焦“国风机甲”原创IP战略；微石文化在3D金属拼图全球市场占有率达95% [71][72][74][75] 产业发展趋势 - **IP多元化**：通过构建多元化IP矩阵以降低对单一IP的依赖，并通过内容驱动和跨界联名等方式提升IP价值 [78] - **全球化扩张**：中国潮玩品牌持续通过线上线下渠道出海，2025年前三季度我国出口相关玩具超过500亿元 [79]