石头科技 (688169 CH) 证券研究报告 全球化扩张及品类拓展驱动营收高增 2025 年 10 月 31 日│中国内地 小家电 石头科技发布三季报：Q3 实现营收 41.63 亿元（yoy+60.71%，qoq-6.96%）， 归母净利 3.60 亿元（yoy+2.51%，qoq-12.14%）。2025 年 Q1-Q3 实现营 收 120.66 亿元（yoy+72.22%），归母净利 10.38 亿元（yoy-29.51%）， 扣非净利 8.35 亿元（yoy-29.63%）。公司加快全球化扩张步伐，持续推进 海外品牌建设，完善价格带布局，营收保持高增长但短期利润承压。展望后 续，随着公司全球领先优势的扩大，净利率有望开启修复。维持"买入"评 级。 全球化扩张+拓品类，营收保持高增长 25Q3 公司营收同比+60.71%，延续上半年的高增长趋势（25H1：+78.96%）， 主要因国内扫地机行业增长推动国内收入增加，海外持续推进品牌建设、完 善价格段布局、拓展新市场，使产品销量显著提高。根据奥维云网的监测， 25Q3公司扫地机业务国内线上GMV同比+70%，洗地机业务国内线上GMV 同比+1228%， ...

报告行业投资评级 - 轻工制造行业评级为“超配”，且为“维持”评级 [1] 报告核心观点 - 报告聚焦东莞市潮玩产业，认为其作为“中国潮玩之都”在产业升级过程中挑战与机遇并存 [1][3] - 我国潮玩市场蓬勃发展，市场规模从2020年的229亿元增长至2024年的763亿元，年均复合增速达35.11% [3][19] - 东莞潮玩产业正从代加工（OEM）向自主原创IP制造（OBM）升级，产业结构持续优化，未来有望借助国潮崛起、技术赋能和出海趋势实现向高附加值环节的突破 [3][28][32][52][56] 按报告目录结构总结 潮玩行业稳步增长 - 潮流玩具区别于传统玩具，更强调艺术与个性化表达，具有收藏价值 [11][13] - 2024年盲盒在潮玩市场中份额最大，占比为36.6%，组装玩具&积木套装占比为19.6% [12] - 全球潮玩行业市场规模从2020年的203亿美元增长至2024年的418亿美元，年均复合增速近20% [18] - 国家层面出台多项政策支持国潮品牌和原创IP开发，为行业发展提供政策保障 [23][24] 东莞市潮玩产业发展现状 - 东莞市聚集超过4000家玩具生产企业和近1500家上下游配套企业，国内近85%的潮玩产自东莞，全球动漫衍生品25%由东莞制造 [3][28] - 2024年东莞市涉及潮玩生产的规上限上企业实现营收近238亿元，同比增长近19% [29] - 产业带以石排、清溪等镇为重点，其中石排镇潮玩产值占全市30%，2024年玩具产值突破120亿元 [30] - 产业结构优化，石排镇潮玩集群的原创IP数量从2021年的30多个增至2024年的100多个，代工、授权二创、自主品牌占比从2021年的7:2:1优化至2024年的5:3:2 [32][33] - 已形成丰富品牌矩阵，如ToyCity旗下原创IP“Laura”估值达2亿元，在国内原创潮玩产品销量中位居前三 [35] 东莞市潮玩产业SWOT分析 - **优势**：获得多层次政策支持，如东莞市计划拿出1.2亿元产业扶持资金；产业链条完整，建立了“设计-打样-生产-销售”全链条体系；与电子、五金模具等本土产业协同效应明显 [39][40][41][43][44][45] - **劣势**：产业附加值相对较低，代工模式毛利率在10%-20%，净利率在5%-10%或更低；自主品牌比例较低，品牌知名度与全国性品牌存在差距 [46][47][48] - **机遇**：国潮崛起与文化自信提升有助于本土文化IP开发；潮玩出海趋势显著，例如泡泡玛特2024年在东南亚市场营收同比增长619.1%，达24.04亿元；AI等技术赋能产业智能化、高端化发展 [51][52][56][57] - **挑战**：东南亚地区劳动力成本较低，具有代工成本比较优势；国内市场竞争加剧；盲盒经营规范指引的出台要求行业合规经营，对部分中小企业构成挑战 [58][60][61][62] 市场集中度与本土厂商 - 我国是全球玩具第一大生产国和出口国，但IP玩具行业市场集中度较低，2024年龙头泡泡玛特市场份额为11.5% [63][66] - 东莞本土厂商凭借自身优势脱颖而出，例如ToyCity实现IP孵化到营销的全链条覆盖，月产能达300万只；摩动核聚焦“国风机甲”原创IP战略；微石文化在3D金属拼图全球市场占有率达95% [71][72][74][75] 产业发展趋势 - **IP多元化**：通过构建多元化IP矩阵以降低对单一IP的依赖，并通过内容驱动和跨界联名等方式提升IP价值 [78] - **全球化扩张**：中国潮玩品牌持续通过线上线下渠道出海，2025年前三季度我国出口相关玩具超过500亿元 [79]

本文由 AI 算法生成，仅作参考，不涉投资建议，使用风险自担 【美好医疗发布2025年三季报及利润分配预案，盈利能力增强】10月21日，美好医疗(301363)披露2025 年三季报。今年前三季度，公司营收达11.94亿元，同比增3.28%；净利润2.08亿元。第三季度，营收 4.62亿元，同比增2.56%；净利润9390.02万元，同比增5.89%，盈利能力显著提升。 同日，美好医疗公 布2025年前三季度利润分配预案。公司拟以5.69亿股总股本为基数，向全体股东每10股派现金红利0.80 元，合计派现4541.91万元（含税）。 美好医疗称，本次利润分配综合考量公司发展阶段、盈利能力等 因素，与经营及未来发展匹配，符合相关承诺，能让股东共享经营成果。 美好医疗主要从事医疗器械 精密组件及产品的设计、制造和销售，提供全流程一站式服务，目标是成为全球卓越医疗科技服务商。 业绩驱动方面，受行业趋势影响，医疗器械及CDMO行业发展为业务增长创造外部条件。战略上，多元 化业务布局是长期增长动力。公司依托优势，在多个新赛道拓展业务，构筑新增长曲线。 全球化层 面，公司将拓展欧美医疗器械龙头企业全球及中国本地化业务作为 ...

峰会概况 - 全球领先投资平台AIM投资峰会组委会宣布启动2025年AIM投资峰会中国分会，这是该峰会首次在阿联酋境外举办国际分会 [1] - 本届峰会将于2025年11月7日至8日在上海国家会展中心举办，并与中国国际进口博览会同期举行 [1] - 峰会的主题为“解码全球化交织动力：从‘走出去’到‘走上去’” [1] 战略意义与目标 - AIM投资峰会中国分会的成立标志着其在全球化扩张进程中迈出了里程碑式的步伐，旨在推动合作与发展 [1] - 该论坛将汇聚政府、企业及金融领域的领袖，共同探讨各经济体如何从外向扩张转向创新升级与价值创造 [1] - 峰会旨在强化阿联酋与中国的合作伙伴关系，助力开拓贸易新机遇，开启战略投资之门，推动私营部门合作与知识共享 [1] 重点聚焦领域 - 峰会将重点聚焦先进制造、数字金融、人工智能和清洁能源等引领全球投资的黄金机遇领域 [3] - 峰会秉承阿联酋与中国在贸易、科技与发展领域深化合作的共同愿景 [5] 双边经贸背景 - 阿联酋与中国在2024年的贸易额达到1018亿美元，中国是阿联酋最大的贸易伙伴，占阿联酋进口总额的18% [5]

核心观点 - 全球医美头部上市公司中，拥有成熟品牌力、积极推动全球化渠道扩张和产品推新的企业增速更优 [1] - 维持医美行业"强于大市"评级 [1] 区域市场表现 - 美国中产需求或延续承压 [1] - 韩国市场竞争加剧 [1] - 中国、欧洲及全球新兴市场稳健增长，为医美企业贡献增长 [1] 产品品类表现 - 肉毒素头部企业增速更稳健，格局或向头部集中 [1] - 填充产品品类分化，玻尿酸延续承压，再生材料/PDRN保持高增长 [1] - 设备类中射频/超声类强品牌产品势能延续 [1] 未来展望与企业策略 - 积极全球化扩张、布局新材料/新品类的高增长企业势能强，并上修业绩指引 [1] - 聚焦成熟市场的区域型企业或受制竞争加剧、经营承压 [1] - 看好拥有成熟品牌积淀的头部医美企业，依托区域和品类拓新实现更优增速 [1]

财务业绩预测 - 天风证券上调时代天使2025-2027年营业收入预测至3.42亿美元、4.06亿美元、4.78亿美元，此前预测值分别为3.22亿美元、3.83亿美元、4.53亿美元 [1] - 天风证券上调时代天使2025-2027年归母净利润预测至0.12亿美元、0.23亿美元、0.40亿美元，此前预测值分别为0.12亿美元、0.21亿美元、0.38亿美元 [1] 2025年中期业绩 - 2025年上半年公司实现收入1.61亿美元，同比增长33.1% [1] - 2025年上半年公司归母净利润为1464.30万美元，同比增长364.25% [1] - 2025年上半年公司经营性现金流为1753.50万美元，同比增长196.72% [1] 业务发展与评级 - 业绩预测上调原因系公司全球化扩张提速 [1] - 天风证券维持对公司"买入"评级 [1]

上市概况 - 奇瑞汽车于9月25日在港交所挂牌上市 发行价30.75港元/股 募资规模达91.4亿港元 成为年内港股最大车企IPO [1] - 公开发售获得238倍超额认购 创今年港股新股认购纪录 吸引多家基石投资者参与 [1] - 公司从2004年启动上市计划 历经金融危机、借壳失败、混改重组等挑战 最终完成上市 [1][2] 历史发展 - 上世纪90年代安徽省启动"951工程" 董事长尹同跃从一汽回到安徽 在芜湖荒滩上以小草房为办公室开启创业 [2] - 早期面临缺钱、缺人、缺经验、缺设备的困境 房顶漏雨四壁透风 [2] - 2004年首次推动股份制改造 因股权结构复杂和资本市场运作经验不足导致上市进程多次搁浅 [2] 资本运作进程 - 2025年2月重启港交所上市申请 8月通过证监会"全流通"备案 9月7日通过聆讯 9月17日启动招股 [3] - 募集资金分配计划：35%用于未来1-3年乘用车车型研发 25%用于下一代汽车及先进技术研发 20%用于1-4年海外市场拓展 10%用于芜湖生产设施提升 10%用于营运资金 [3] 财务表现 - 2024年营收2698.97亿元 净利润143.34亿元 营收与利润增速大幅跑赢全球行业平均水平 [4] - 2022-2024年营收从926.18亿元增至2698.97亿元 复合年增长率70.7% 净利润从58.06亿元增至143.34亿元 复合年增长率57.1% [4] - 2024年全球销量229.5万辆 创历史新高 居中国自主品牌乘用车销量第二 全球乘用车销量第十一位 [4] 市场地位 - 2024年全球前二十乘用车公司中唯一实现新能源汽车、燃油车、国内销量、海外销量四项指标同比增幅均超25%的企业 [4] - 自2001年出口首辆汽车以来 累计全球销量超1300万辆 覆盖100多个国家和地区 [5] - 自2003年起连续22年保持中国自主品牌乘用车出口第一 截至2025年3月31日在海外拥有近3000个经销商网点 [5] 技术体系 - 构建覆盖动力、平台、智能座舱、辅助驾驶的全栈技术体系 [5] - 鲲鹏动力涵盖发动机、变速箱、电驱动、电池安全四大核心技术 八款燃油发动机及混动发动机获行业认可 [5] - 火星架构通过模块化硬件与跨平台软件设计降低研发成本 加快新产品推出速度 [6] - 雄狮智舱采用自研操作系统 支持个性化定制与跨车型快速适配 辅助驾驶系统符合中欧安全法规 [6] 战略意义 - 上市被视为战略转型与全球化扩张的关键跳板 提供资金支持加速新能源转型和全球化布局 [6] - 提升品牌形象和治理水平 为参与下一阶段汽车产业竞争提供更广阔舞台和资源 [6]

公司核心动态 - 长安汽车宣布副总裁王辉出任阿维塔科技董事长，全面统筹公司战略规划、经营管理与全球业务 [3] - 王辉拥有战略规划、新业务统筹、海外事业和工艺研发等经验，曾牵头推进长安与华为、宁德时代的战略合作落地 [3] - 此次高管变动被视为阿维塔在销量困境下的一场背水一战，未来公司可能加大国际化和品牌重塑的尝试 [3] 公司经营与市场表现 - 阿维塔月交付量徘徊在1万辆上下，距离真正的规模化仍有差距 [2][3] - 当前的销量体量不足以覆盖高端智能电动车的持续研发投入，难以在激烈的价格战中守住阵地 [3] - 华为和宁德时代的背书并未带来销量爆发，品牌依然徘徊在边缘位置 [3] 行业竞争格局与挑战 - 国内新势力已经完成从“黑马”到主流的转变，占领了部分细分市场并初步建立起品牌认知 [4] - 智能电动车行业进入深水区，仅有技术与合作伙伴已不足以确保成功 [4] - 行业核心挑战在于品牌如何在成本压力、价格竞争和全球化扩张之间找到生存空间 [4] 公司未来战略与挑战 - 阿维塔若不能在两三年内跑出清晰的商业闭环，其市场地位可能会被进一步削弱 [4] - 未来公司组织架构和渠道运营存在收紧的可能，以提升效率 [4] - 王辉履新后的首要挑战是如何在央企身份与市场逻辑之间找到平衡 [4]

评级与目标价调整 - 摩根大通将泡泡玛特评级从"增持"下调至"中性" 目标价从400港元降至300港元 [1][6][7] - 评级调整主因股价年内飙升209% 一年内上涨466% 估值已达"完美预期"水平 [1][5][7] - 基于2026年12月的目标价调整中 PEG倍数从1.5倍下调至1.1倍 反映风险考量权重增加 [7][8] 股价表现与估值风险 - 泡泡玛特股价较纪录高位回调超过25% 9月15日最低跌至252港元/股 [3] - 股价涨幅远超恒生指数同期表现（恒指年内涨32% 一年涨52%） [5][7] - 估值处于高位后 市场对基本面缺失或负面报道的容忍度大幅降低 短期风险收益比恶化 [5][7] 催化剂分析 - 已兑现四大催化剂包括2025年上半年靓丽业绩 优衣库联名 纳入重要指数 珠宝店开业 [9] - 剩余催化剂可见度低 包括Labubu动画片（已推迟） Labubu 4.0推出 交互式玩具发布 [10] - 建议等待2025年Q4至2026年Q1的催化剂窗口后再评估投资时机 [1][10] 核心IP热度与二手市场 - Labubu二手价格下跌主因产能扩张 制造产能达2025年Q1的近10倍 [11] - Labubu 3.0中国市场二手价从峰值2284元跌至687元（跌幅70%） 但仍较零售价有15%溢价 [12] - Mini Labubu中国市场二手价从峰值2088元跌至1622元（跌幅22%） 仍保持46%高溢价 [13] - 搜索热度下滑不代表IP衰退 参考宝可梦搜索热度仅为2016年15%但销售额达3倍 [13] 长期投资逻辑 - 三大长期支柱包括成熟IP发掘变现能力 多元化IP组合（Labubu销售贡献预计降至35%） 全球化扩张（海外盈利预计超60%） [14][15] - 管理质量与执行能力对标安踏 百胜中国等顶尖消费品企业 [15] - 艺术家与LVMH旗下品牌合作符合授权协议 长期利于提升全球品牌价值 [15]

合作概况 - 联康生物科技集团全资子公司北京博康健基因科技与科兴制药签订战略合作协议 授予科兴制药在沙特阿拉伯 埃及 摩洛哥 哥伦比亚 阿根廷及墨西哥六个国家独家商业化博固泰的权利 [1] - 合作区域有超1000万名骨质疏松患者 市场规模近15亿美元 [1] - 合作是集团全球化扩张战略的关键里程碑 将巩固其在骨质疏松治疗市场的地位并为股东带来长期价值 [2] 产品优势 - 博固泰是新一代骨质疏松治疗药物 可促进骨形成并提高骨密度 [1] - 作为中国首款获批的预充笔式特立帕肽注射液 采用极细注射针头和精准给药系统 可减轻患者不适感 提高用药依从性 [1] - 适用于有骨折高发风险的绝经后妇女 极大填补了该领域未满足的医疗需求 [1] 市场表现 - 博固泰自2024年3月在中国上市以来取得显著成功 2025年上半年收入同比增长高达248.9% [1] - 本次合作将延续强劲发展势头 最快将于2026年底实现收益 [1] - 具有竞争力的定价策略将使博固泰获得更高利润率 [1] 合作方背景 - 科兴制药是一家领先的创新型跨国生物制药企业 设立并运营6家海外子公司和办事处 [2] - 已通过欧盟 巴西 菲律宾 印度尼西亚等全球几十个国家和地区的市场准入并实现销售 [2]