股债齐涨：流动性宽松下的市场共振现象 今日盘中出现的股债齐涨现象，在金融市场中并不常见。通常情况下，股票和债券作为两类核心资产，往往呈现"跷跷板"效应——经济向好时股市上涨、 债市承压，经济疲软时债市走强、股市回调。这种罕见的同步上涨，实则是市场资金面与政策预期共同作用的结果，背后反映的是当前特殊宏观环境下的 流动性宽松信号。 值得注意的是，股债齐涨往往是特定阶段的市场现象，背后是资金对政策环境的集体解读。当美联储释放降息信号，全球资本流动格局重塑，新兴市场资 产迎来阶段性重估机遇。在这种背景下，股票和债券不再是简单的替代关系，而成为资金配置的不同选择——就像人在呼吸顺畅时，心率、情绪等各项指 标都会趋向平稳，当市场流动性"呼吸顺畅"时，各类资产也会呈现健康表现。 总体而言，今日股债齐涨是市场对全球流动性宽松预期的直接反应，是外部政策信号与内部资金配置需求共同作用的结果。这种现象告诉我们，在宏观政 策转向的关键节点，流动性往往成为驱动资产价格的核心因素，就像呼吸顺畅度决定着身心状态的好坏，市场资金的"呼吸顺畅"程度也决定着各类资产的 表现。对于投资者而言，理解这种流动性驱动的市场特征，比纠结于个别指标更重要。 ...

固定收益 | 动态跟踪 补跌后骑乘空间增大，继续挖掘中短端城 投 信用债市场周观察 研究结论 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预 期；数据统计可能存在遗误 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 ⚫ 上周短信用负面情绪集中释放，补跌后市场态度纠结，担忧之余也在考虑收益率逢 高增配。上周信用债估值全面调整且有明显补跌，尤其是周一短端信用跌幅较大， 看空情绪出现集中释放，后半周相对稳定，但信用利差走阔的幅度未得到修复。前 期基金赎回压力并未向上传导至银行理财，主因短信用估值相对偏稳、对理财产品 业绩影响有限，但在周一信用明显补跌后市场担忧情绪开始提升。但另一方面，市 场也在考虑在短端负面情绪集中释放后可以开始增配，理由有三：一是短信用依然 是确定性最强的品种，毕竟当前市场对待久期依然非常谨慎，关注度也主要在权益 类资产；二是配置需求仍在，如业绩较好的固收+基金规模有所扩大，纯债部分也多 配置短端信用品种；三是资金面宽松，税期扰动结束后资金整体平稳。 ⚫ 策略上，我 ...

固定收益 | 固定收益定期 把握调整后的信用票息 证券研究报告 信用策略周报 20250824 一、信用调整了多少？ 本周（8/18-8/24），信用债收益率跟随利率债调整，且调整幅度多高 于利率，信用利差有所走阔： 超长信用本周跌幅较为明显，部分中高等级 7-10 年期普信品种跌幅逾 10bp，7-10 年期二级资本债跌幅弱于普信； 3-5 年信用品种跌幅亦不低，且城投债>二永债>中短票； 2 年期及以内的短端品种当周跌幅相对不深，部分信用利差小幅收窄。 二、信用，谁在买？谁在卖？ 近期，从主要买盘行为看，整体呈现如下特征： 基金为代表的交易盘整体净卖出，尤其是对二永等类利率品种； 理财、保险等配置盘继续逢调整买入，但整体集中在 3 年期以内的中 短端债项。 三、调整后的信用"扛跌性"如何？ 计算按当前收益率持有各品种三个月的静态"扛跌性"： 1 年内的短端品种票息保护较为充足，多在 50+bp； 4-5 年期信用品种目前"扛跌性"约在 10-20bp，虽然对应品种期间 跌幅较深，但由于当前该期限段收益率曲线整体相对平缓，故相较于 7 月 18 日的"扛跌性"变动不大； 5 年期以上的超长信用债整体"扛跌性 ...

市场定价框架变化 - 传统利率定价框架全面失效 资金面 基本面和政策面理论上均支持利率下行但市场进入由风险偏好单变量决断的状态[1][13] - 看股做债走向极致 因股市风险收益率比非常态 上证指数和万得全A滚动3M卡玛比率自7月后长期维持在4.0以上水平[1][14] 股市发展逻辑对债市影响 - 快涨逻辑下股市或受资金托举维持只涨不跌趋势 散户资金可能集中进场加快上涨速度 债市或仍面临压力[2][17] - 震荡逻辑下部分投资者或提前止盈退场 股市吸引力下降进入震荡区间 债市情绪压力相应减轻[2][17] - 逻辑一成立则债市长端利率或逼近3月中旬高点 逻辑二成立则债市或走出加速下行的修复行情[2][17] 机构行为与资金因素 - 债市各品种收益率或已具备初步性价比 配置力量进场 基金净卖出规模从7月21-25日的3587亿元降至8月18-22日的2028亿元[3][18] - 理财及通道成为二永债主要承接盘 股份行成为长久期利率债关键买盘 部分券商自营加仓10年以上国债[3][18] - 央行通过逆回购和MLF净投放呵护资金面 8月资金大概率平稳跨月 9月初资金利率或重回低位[4][23] 债市策略与久期管理 - 利率债基久期从8月初高点下降0.28年至4.47年 接近4月均值4.39年 机构已调降久期但不至过低水平[5][26] - 建议考虑3.0-3.5年久期位置 保留现金以便及时追加久期 或逐步重新建立久期仓位[5][26] - 品种布局上可考虑哑铃型结构 关注长端10年国开和30年国债等短期超调概率较大品种[5][26] 利率与曲线变化 - 10年国债活跃券上行至1.79%上升4bp 30年国债活跃券上行至2.04%上升4.4bp 短端1年国债上行至1.38%上升1.7bp[5] - 利率曲线小幅走陡 中长久期信用债显著调整 隐含AA+城投债3年和5年期收益率分别上行8bp和9bp至2.0%之上[9] - 超长端期限利差存在性价比机会 国债超长-10Y利差为30bp处于滚动1年分位数98%[29] 理财市场动态 - 理财规模环比下降995亿元至31.07万亿元 净值回撤升至10bp超过2月赎回潮水平[31] - 理财破净率较上周上升0.86个百分点至1.7% 业绩不达标率环比上升2.7个百分点至21.0%[35] - 理财未出现大规模赎回迹象 本周净买入债券540亿元 对存单净买入179亿元[36] 杠杆率与银行负债 - 银行间平均杠杆率从107.67%降至107.09% 受税期影响银行体系平均融出规模从4.28万亿元骤降至2.90万亿元[42][45] - 交易所杠杆率从122.13%提升至122.65% 非银机构杠杆率从112.47%降至111.66%[45] 政府债供给 - 下周政府债净缴款从2948亿元降至2114亿元 其中国债净缴款从1156亿元降至-1亿元 地方债净缴款增加323亿元至2115亿元[56] - 新增专项债已发行32641亿元 同比多6927亿元 占4.4万亿额度的74%[57][59] - 国债累计净发行46710亿元 同比多16649亿元 占6.66万亿额度的70%[62]

最后一根稻草，来了？美债突破5%,万亿美债崩盘在即,美元危机将近 真可谓是善玩刀剑者必然死于刀剑之下。原本想通过关税战来拯救美国的债务危机，结果没想到，关税战不仅没有拯救美国的债务危机，反而成为了美国 债务危机的催命符。 而就在贝森特不断喊话全球各国要逐渐和美国达成协议的时候，没想到，这边美国的债务危机却逐渐加重，30年期的美债收益率更是突破5%，而最为揪 心的竟然是作为最大债主的日本又开始动手了。日本私人投资者更是直接抛售200亿美元左右的美债，日本要成为美国最后一根稻草吗？ 最后一根稻草，来了？ 只有想不到，没有做不到，对于美国来说，曾经的日本是美国最大的债主，为美国的经济发展贡献了巨大力量，而当下日本反而却成为了美国最大的威胁 之一。 根据相关的媒体报道，就在美国期望和日本等国家达成协议的时候，没想到，日本却反向操作，甚至在短短时间内，日本投资者直接大举抛售了200亿美 元左右的美债，这对于美国来说无异于雪上加霜。 而且2025年4月份，美债收益率更是直接飙升至5%，30年期国债收益率创下历史新高，这就意味着，美债不仅没人买了，现在卖的人更多了。 这一波收益率的飞涨直接冲击了美国的融资成本，白宫在面临财 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市本周跟随股市波动未能独立，波动中枢提升，后续或延续区间波动 [1][4] - 预计1.80%或成10年期国债利率阶段性顶部，当前正筑顶 [2][22] - 债市配置力量偏弱，对超长期限品种定价6%增值税消化幅度有限 [3][38] - 波动行情可关注10年期国开品种，待债市情绪和流动性企稳其价值将凸显 [40] 各部分总结 债市复盘 - 债市跟随股市，呈现“股市涨债市跌”单边趋势，股债“跷跷板”效应明显，债市对基本面“脱敏”，市场情绪敏感致债基集中赎回，利率中枢上移且单日波动加大，10年国债活跃券收益率突破1.75%后运行于1.75%-1.79%区间 [1][6][7] - 资金面超预期收敛后缓和，资金利率波动加大，原因是税期和股债市场联动改变资金流向共振冲击，央行加大流动性投放力度且前置节奏稳定预期 [14] 本周聚焦 利率筑顶 - 预计1.80%或成10年期国债利率阶段性顶部，当前正筑顶，因央行呵护显效、配置盘持续买入、交易盘从抛售到小幅净买入约束利率上行空间 [2][22] - 央行适时呵护债市，利率上行或交易盘卖出力量加大时，1 - 4日公开市场投放加码 [23] - 配置盘在10年国债1.8%位置形成支撑，但今年以来配置盘力量相对“缺位”，债市内生修复动能减弱 [26][27] - 交易盘上半周抛售，后半周买入力量回归，理财小幅净买入部分品种，赎回压力整体可控 [28][31] 含税国债首发定价 - 30年国债基本完全定价6%增值税，10年国债定价约3%增值税，表明债市配置力量偏弱，需观察新券二级市场运行情况 [3][38] 债市展望 - 债市或延续区间波动，配置盘和央行投放压制利率上行空间，配置力量“缺位”约束利率下行空间 [39] - 波动行情可关注10年期国开品种，其配置性价比凸显，增值税政策调整或推动国开 - 国债利差收窄 [40]

信用债周策略 20250824 当前怎么看待信用债 ETF 2025 年 08 月 24 日 ➢ 当前怎么看待信用债 ETF 科创债 ETF 上市以来大部分交易日的日度资金呈现净流入状态，而基准做市信 用债 ETF 的日度资金则大多为净流出状态。8 只基准做市信用债 ETF 于年初上 市，截至 7 月 23 日前整体申购情况较为稳定，每日基本都有资金净流入，自 7 月 23 日开始债市行情走弱，基准做市信用债 ETF 的资金连续出现三天大额净流 出，合计规模超 50 亿元，其中 7 月 24 日的单日净流出规模最大，为 25 亿元。 科创债 ETF 方面，上市当日市场资金大额流入，10 只科创债 ETF 的单日资金净 流入额在 474 亿元左右，上市两日资金净流入超 660 亿元，随后日度资金流入 势头明显放缓，申购情况趋于稳定。7 月 17 日以来至今，8 只基准做市信用债 ETF 的资金净流出规模为 77 亿元，而科创债 ETF 的资金净流入规模为 918 亿 元，可能存在基准做市信用债 ETF 的申购资金被分流到科创债 ETF 的情况。 2025 年以来的三轮调整中，大部分信用债 ETF 的赎回压力可控 ...

陈曦（分析师） 刘瑞（分析师） 固收专题 2025 年 08 月 24 日 债市博弈：美联储降息预期与国内财政工具 固定收益研究团队 ——固收专题 chenxi2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 liurui2@kysec.cn 证书编号：S0790525010001 政策动态 美联储或九月降息 8 月 22 日晚，美联储主席在杰克逊霍尔会议发表演讲，内容包括两部分：一是 当前经济状况和展望；二是货币政策框架的审查和调整。鲍威尔暗示美联储或在 9 月会议降息，但他仍强调货币政策没有预设的路径。 新型政策性金融工具将发行 5000 亿"准财政"工具有待发行，重点支持新兴产业、基础设施等。 资金面较为宽松，发行量增加，债市收益率继续上行，期限利差走阔 一级供给：8 月 18 日-8 月 22 日（以下简称"本周"），利率债累计发行量 9258 亿元，环比增加 3701 亿元，日均发行量处于中位水平以上。国债、地方债、金 融债发行规模分别为 3927 亿元、3692 亿元和 1640 亿元，分别环比增加 824 亿 元、2777 亿元和 100 亿元。 资金面：较为宽松。本周 DR007 ...

杨琳琳 (8621)23297818× yangll@swsresearch.com 2025 年 08 月 24 日 债市风险释放到了什么程度？ 相关研究 证券分析师 黄伟平 A0230524110002 huangwp@swsresearch.com 研究支持 杨琳琳 A0230124120001 yangll@swsresearch.com 联系人 ⚫ 债市压力情况如何跟踪？ 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 债 券 研 究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 债 券 策 略 证 券 研 究 报 告 - ⚫ 本周债市压力继续释放。主要在于：（1）情绪继续受到股市压制，（2）债市交易结构 仍显拥挤，（3）"反内卷"改变宏观叙事。综合来看，债市的压力主要在于资金分流进 权益市场和债市交易结构拥挤，而"反内卷"在一定程度上强化了宏观叙事。 ⚫ 股市产生的资金分流压力可如何观察？债券类资产比价处于弱势，市场筹码阶段性更多 流向股市。股市情绪及对资金的虹吸效应可重点通过两融余额、个人投资者开户情况、 非银存款变动、基金申赎情况等指标进行及时跟踪。目前看，股市产生的资金分流效果 初显，但还并未 ...

国内商品市场 - 商品端明显疲软 多晶硅和碳酸锂上攻乏力 多数前期受益品种回落或震荡 [1] - 化工行业反内卷政策引发关注 板块受提振但市场反应较前期更趋冷静 商品端政策预期明显弱化 [1] - 金九银十旺季来临 商品端需求面临现实考验 [1] 国外货币政策 - 杰克逊霍尔年会上鲍威尔为9月降息打开大门 指出就业走弱需更注重下行风险 [1] - 鲍威尔称关税对通胀影响清晰可见 合理基准情形是物价水平一次性变动 [1] - 若不出意外 9月将降息25bp [1] 房地产市场 - 30大中城市新房销售面积继续季节性回升 但持续低于2024年同期水平 [1] - 一线城市新房销售面积低于2024年同期 二线城市基本持平去年 三线城市回落至2024年水平以下 [1] - 截至8月11日二手房挂盘价指数整体继续下跌 一三线城市延续下行 二线城市略有反弹 [1] - 新房销售面积处于近年历史低位 二手房市场恶化 地产整体趋势不容乐观 [1] 债券市场 - 债市再次调整 受看股做债影响 股市情绪走高时债市承压 [1] - 30年期国债利率调整至2.03%最高达2.05% 10年期国债利率调整至1.79%附近 [1] - 10年期1.8%是关键节点 配置盘需求或提升 限制债市调整空间 [1] - 预期短期内债市调整空间相对有限 [1]