市场上涨：流动性驱动与结构过热 - 市场流动性改善是驱动2025年12月下旬以来A股上涨的直接因素，期间两融余额增加超1250亿元，融资买入活跃度提升，带动全A成交额增长超过35%，宽基指数期权隐含波动率从15%回升至18%附近 [2][8] - 近期市场特征在春季行情中并不鲜见，过去十年中，全A在16个交易日内涨幅接近10%、成交额放大幅度超30%的情况出现过6次，其中4次出现在年初，历史经验表明此类放量上涨后，未来10、20及250个交易日内全A走强的概率较大 [2][9] - 整体高胜率下存在结构过热，以商业航天指数为例，其换手率从6%上升至12%以上，成交额占全A比重从2.4%上升至6%左右，其成交占比上升斜率超过了2020年以来的几次重点主题行情，市场交易集中度过快上升 [2][12] 海外基本面：AI压制就业与商品受益 - AI对美国就业市场的抑制作用正在显现，2025年以来美国大企业就业人数同比增速降幅最为明显，受AI影响较严重的信息业、金融业、商业及专业服务业在过去3年中累计减少就业34.4万人 [3][15] - AI对就业的压制缓解了市场对“降息→AI投资增加→二次通胀”的担忧，核心服务类CPI增速下降幅度高于核心商品，这意味着美联储降息周期可能持续更长时间，当前市场对2026年的一致预期仍是降息2次 [3][23] - 在降息周期中，存在供需缺口的商品价格弹性将更突出，以铜为例，预计到2035年全球年需求量达约5000万吨，基于当前产量测算供需缺口将超过800万吨，同时地缘政治紧张改变了库存行为，2025年以来COMEX和LME合计铜库存量增加80% [3][24][27] 国内基本面：反内卷政策与企业盈利修复 - 国内物价企稳回升，12月PPI同比增速上行至-1.9%，环比继续上行，价格对企业收入的影响正从拖累转向拉动，同时价格向居民端传导顺畅，12月CPI同比增速上升至0.8%，核心CPI同比增速维持在1.2%的近五年最高水平 [4][35] - 反内卷政策持续推进，市场监管总局在1月9日专题发布会上汇报了2025年反内卷的十大制度建设成果，明确在创新发展的同时识别防范垄断风险，近期对光伏行业的合规指导是针对多晶硅期货与现货价差大幅走阔的特定情况 [4][40] - 在政策合理引导下，反内卷将更多体现在企业盈利基本面的改善上，而非市场炒作 [4][40] 投资建议：乐观基调下的再平衡 - 继续看好AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品，包括铜、铝、锡、锂、原油及油运 [5][43] - 看好具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链，包括电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车，以及国内制造业底部反转品种，如印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉、晶圆制造等 [5][43] - 抓住入境修复与居民增收叠加的消费回升通道，包括航空、免税、酒店、食品饮料 [5][43] - 受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银板块，包括保险和券商 [5][43]

报告行业投资评级 - 报告持续看好全年非银板块价值重估 [2] 报告核心观点 - 券商板块处于基本面与估值错配阶段，考虑前期资金面压制边际消退，建议关注其贝塔属性，后续催化包括1月业绩快报等 [4] - 保险板块在负债端“开门红”与股市“开门红”双向催化下表现亮眼，预计2026年有望成为板块价值重估之年 [4] 市场回顾总结 - **市场表现**：本周（2026/1/5-2026/1/9）沪深300指数涨跌幅+2.79%，非银指数涨跌幅+2.60% [7] - **细分行业表现**：券商、保险、多元金融区间涨跌幅分别为+1.90%、+3.58%和+4.44% [7] - **保险个股表现**：A股涨幅前五为新华保险（15.32%）、中国太保（10.95%）、中国人保（9.94%）、中国人寿（7.27%）、中国平安（0.88%）[9] - **券商个股表现**：涨幅前五为华林证券（16.11%）、华安证券（7.08%）、华鑫股份（6.96%）、长江证券（6.01%）、哈投股份（4.98%）[9] 非银行业重要数据总结 - **保险行业数据**： - 截至2026年1月9日，10年期国债到期收益率为1.8782%，其税前模拟收益率为2.50% [4] - 沪深300指数和恒生中国企业指数本周涨跌幅分别为+2.79%和+1.51% [16] - **券商行业数据**： - 本周沪深北日均股票成交额为28,519.51亿元，环比+34.00%，同比上年+65.07% [19] - 截至2026年1月8日，两融余额为26,206.09亿元，较2025年底+3.1% [4][19] - 2026年至今两融日均余额为25,914.75亿元，较2025年全年日均余额+24.6% [19] - 开年首周日均股票成交额2.85万亿元，较2025年全年+65% [4] - 截至1月10日，公募基金净值规模37.3万亿元，较2025年末+0.5%，其中股混基金规模10.2万亿元，较2025年末+2% [4] - 新年第一周IPO上市2家企业，募资额14.8亿元；再融资1单，募资635亿元 [4] 非银行业资讯及个股重点公告总结 - **行业资讯**： - 证监会、财政部公布《证券期货违法行为“吹哨人”奖励工作规定》，最高可奖励100万元 [20] - 平安人寿于12月31日增持招商银行H股1401.25万股，涉及资金7.38亿港元，持股比例升至20.07% [21] - 平安人寿于12月30日增持农业银行H股9558.2万股，涉及资金5.53亿港元，持股比例升至20.10% [25] - 年金基金长周期考核指导意见正式出台，规定以合同期限为考核周期，增加三年以上中长期指标 [26] - 财政部公布2026年第一季度国债发行安排，将首发及续发超长期一般国债 [27] - **个股公告**： - 广发证券港股再融资落地，拟通过H股配售募资净额约39.59亿港元，并拟发行零息可转债21.5亿港元，募资用于加码国际业务布局 [4] - 国盛证券持股5%以上股东减持公司股份280万股（占总股本0.14%）[28] - 中国人寿法定代表人变更为总裁利明光 [29] - 财达证券聘任胡恒松为总经理 [30] - 西部证券获得非金融企业债务融资工具一般主承销业务资格 [32] 投资分析意见总结 - **券商板块推荐三条投资主线**： 1. 受益于行业竞争格局优化、综合实力强的头部机构：国泰海通A+H、广发证券A+H、中信证券A+H [4] 2. 业绩弹性较大的券商：华泰证券A+H、东方证券A+H和兴业证券 [4] 3. 国际业务竞争力强的标的：中国银河 [4] - **保险板块推荐标的**：中国人寿（H）、中国太保、新华保险、中国平安、中国人保（A+H）、中国财险、阳光保险 [4] - **港股金融/多元金融推荐**：香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信 [4]

核心观点 - 报告核心观点认为，保险板块行情受“开门红”业绩高增催化，具备负债端与资产端共振的坚实逻辑，行情持续性较强[1]；券商板块存在盈利与估值错配，看好后续修复空间，推荐综合实力强的中大型券商及有并购预期的券商[2]；银行板块短期调整，但2026年息差修复有望驱动估值中枢上移，建议关注优质城商行、港股大行及估值折价较多的股份行[2] 周度市场表现与板块观点 - 本周（统计区间为2026年1月5日至1月9日）沪深300指数上涨2.79%[9] - 非银金融（申万）指数上涨2.60%，跑输沪深300指数0.19个百分点[1][9] - 证券Ⅱ（申万）指数上涨1.90%，跑输沪深300指数0.89个百分点[1][9] - 保险Ⅱ（申万）指数上涨3.58%，跑赢沪深300指数0.79个百分点[1][9] - 多元金融指数上涨4.44%，跑赢沪深300指数1.65个百分点[9] - 银行（申万）指数下跌1.90%，跑输沪深300指数4.69个百分点[1][9] - 子板块中，国有行、股份行、城商行、农商行本周分别下跌2.94%、1.92%、0.89%、0.66%[1][9] 保险板块观点 - 板块上涨核心催化是上市险企“开门红”业绩高增，2026年首个交易日（1月5日）保险Ⅱ（申万）大涨6.17%[13] - 负债端逻辑坚实：分红险演示利率普遍可达3.5%及以上，相较于银行理财、定期存款具备收益优势，契合居民“挪储”需求[14]；行业集中度提升，头部险企凭借稳健投资业绩、良好分红记录及强大的个险与银保渠道构成核心壁垒[14] - 资产端环境有利：A股市场中枢上行趋势明确，监管对险企投资持续松绑；10年期国债收益率自2025年以来底部企稳（截至1月9日为1.88%），准备金计提压力预计缓解[14][15]；预定利率下调及“报行合一”推进，使得险企刚兑成本下移，利差改善确定性强[15] - 近期险资动态：平安人寿于2025年12月底增持农业银行H股9558.2万股和招商银行H股1401.25万股，深化银保协同[16]；2025年全年23家保险公司发行资本补充债券、永续债合计1042亿元，发债主体以中小险企为主[16] - 行情展望：本轮行情由资产规模（AUM）扩容与利差率修复双轮驱动，叠加机构低配格局下的补仓动能，持续性较强[17] 券商板块观点 - 本周板块上涨但跑输大盘，当前板块PB估值为1.41倍，处于2012年以来38.2%的分位数，存在盈利与估值错配[18][19] - 个股事件：广发证券拟通过配售H股及发行H股可转债融资，所募资金全部用于向境外子公司增资以拓展国际业务；此次增资完成后预计广发香港净资产提升至158亿元，位列中资券商第5[2][18] - 市场数据积极：上交所数据显示，2025年12月新开户259.67万户，同比增幅30.55%；2025年全年上交所A股合计新开户数达2743.69万户，较2024年增长近一成[18] - 投资建议：推荐两条主线，一是综合实力较强、估值仍较低的中大型券商；二是正在推进并购或有并购重组预期的券商[2][19] - 多元金融推荐：受益于美联储降息及港股成交发行回暖的香港交易所、受益于权益市场活跃的九方智投控股等[19][20] 银行板块观点 - 本周板块下跌，当前板块PB估值为0.53倍[21] - 政策背景：2026年人民银行工作会议召开，货币政策定调延续适度宽松基调，并指出要“推动重点立法修法项目”；预计对行业监管具备框架性指导意义的《金融法》草案有望在2026年上半年落地[21] - 基本面展望：判断2026年银行贷款重定价压力收窄、定期存款成本持续释放，息差有望企稳甚至阶段性回升，驱动板块估值中枢修复[22] - 投资建议：在该逻辑下建议关注优质城商行、港股大行；此外，建议预先关注先前估值折价较多、具备业绩困境反转潜在基础的股份行，这类银行有望依赖行业beta迎来补涨[2][22] - 时间节点：息差修复的预期兑现至少要等到2026年“430”一季报期及之后[22] 保险周度数据跟踪 - 个股表现：本周A股上市险企涨幅居前的为新华保险（+15.32%）、中国太保（+10.95%）、中国人保（+9.94%）和中国人寿（+7.27%）[23] - AH溢价率：截至1月9日，中国人寿A/H溢价率最高，为72.33%；中国平安最低，为9.56%[23] - 债券收益率：截至1月9日，10年期国债到期收益率为1.88%，环比提高3.55个基点[29] - 理财产品收益率：余额宝、微信理财通7日年化收益率分别为1.03%、1.11%，环比分别下降1.40和1.10个基点[30] 券商周度数据跟踪 - 个股表现：本周涨幅居前的券商为华林证券（+16.11%）、华安证券（+7.08%）、长江证券（+6.01%）[39]；跌幅居前的为兴业证券（-2.43%）、中信建投（-2.32%）[39] - 板块估值：PB估值靠前的券商为华林证券（6.68倍）、首创证券（3.91倍）；估值靠后的为国金证券、华西证券、国元证券（均为1.01倍）[41] - AH溢价率：在13家A+H上市券商中，中信证券溢价率最低（8.6%），中信建投最高（128.3%）[43] - 市场交投：本周两市日均成交额28520.07亿元，较上周环比上升34%；日均换手率为2.24%，较上周上升0.29个百分点[45] - 两融与质押：截至1月9日，全市场两融余额26122.22亿元，环比上升3.14%；股票质押市值30718.15亿元，环比上升4.41%[47] - 发行与基金：本周IPO募集资金14.84亿元；新增再融资募集资金6.95亿元，环比下降99.3%[51]；全市场新发基金规模71.49亿元，环比下降41%[54]；非货币型ETF净赎回620.91亿元，股票型ETF净赎回163.80亿元[58] 银行周度数据跟踪 - 个股表现：本周A股银行涨幅居前的为渝农商行（+1.70%）、杭州银行（+1.05%）；H股银行涨幅居前的为青岛银行（+0.52%）[60] - 板块估值：A股银行PB估值靠前的为农业银行（0.93倍）、招商银行（0.91倍）；H股银行PB估值靠前的为招商银行（0.99倍）、农业银行（0.63倍）[60] - AH溢价率：在15家A+H上市银行中，招商银行溢价率最低，为-8.5%；郑州银行最高，为87.5%[61] - 央行操作：本周央行流动性净回笼1.28万亿元，环比上周多回笼2.45万亿元[63] - 货币市场利率：截至1月9日，SHIBOR隔夜利率为1.27%，环比下降5.5个基点；质押式回购隔夜加权平均利率为1.35%，环比下降10.9个基点[68] - 同业存单：本周同业存单发行1764亿元，净融资-1520亿元；发行期限以1年期为主，新发行780亿元，占比44.5%[76][81] - 信用债发行：本周公司债发行规模659亿元，环比大幅上升443.1%，加权平均票面利率2.38%，环比下降40.4个基点[85]

报告投资评级 - 行业评级为“看好” [3] 报告核心观点 - 持续看好2026年全年非银板块的价值重估逻辑 [2] - 券商板块处于基本面与估值错配阶段，当前估值存在明显修复空间，建议关注其贝塔属性及后续催化 [4] - 保险板块在负债端“开门红”与资产端股市“开门红”双向催化下表现亮眼，2026年有望成为板块价值重估之年 [4] 市场回顾 - **整体表现**：本周（2026/1/5-2026/1/9）沪深300指数上涨2.79%，非银指数上涨2.60% [7] - **细分板块**：券商、保险、多元金融指数区间涨跌幅分别为+1.90%、+3.58%和+4.44% [7] - **个股表现**： - 保险A股：新华保险（+15.32%）、中国太保（+10.95%）、中国人保（+9.94%）涨幅居前 [9] - 保险H股：中国人寿（+14.97%）、新华保险（+12.88%）、中国太平（+12.36%）涨幅居前 [9] - 券商：华林证券（+16.11%）、华安证券（+7.08%）涨幅居前；兴业证券（-2.43%）、国联民生（-2.26%）跌幅居前 [9] 券商行业要点 - **市场环境稳中向好**：开年首周日均股票成交额2.85万亿元，较2025年全年增长65% [4] - **两融余额维持高位**：截至1月8日，两融余额26,206.09亿元，较2025年末增长3%，占A股流通市值2.57% [4] - **投行业务温和复苏**：新年第一周IPO上市2家，募资14.8亿元；再融资1单，募资635亿元 [4] - **公募基金规模增长**：截至1月10日，公募基金净值规模37.3万亿元，较2025年末增长0.5%；其中股混基金规模10.2万亿元，增长2% [4] - **板块估值有修复空间**：当前券商板块PB为1.41倍，处于近十年38%分位数 [4] - **广发证券再融资案例**：通过H股配售及发行可转债募资，拟募资总额约61.25亿港元，主要用于加码国际业务布局；预计摊薄BPS从9M25的16.69元至16.00元，摊薄比例4.1% [4] - **投资主线**：报告推荐三条投资主线：1）综合实力强的头部机构；2）业绩弹性较大的券商；3）国际业务竞争力强的标的 [4] 保险行业要点 - **负债端表现超预期**：人身险“开门红”预收预录于1月1日生效，预计整体新单表现超预期，夯实全年增长预期 [4] - **资产端股市表现亮眼**：开年以来沪深300指数前三个交易日上涨2.96%，推动保险板块“高弹性”属性显现 [4] - **价值重估驱动因素**：负债成本下行、权益配置比例提升、长端利率阶段性企稳，有望缓解P/EV估值中对利差损的折价担忧 [4] - **利率环境分析**：截至1月9日，10年期国债到期收益率为1.8782%，测算其税前模拟收益率为2.50%，已能有效覆盖头部险企存量负债成本 [4] - **投资建议**：看好险资入市趋势下板块表现，推荐多家上市险企 [4] 行业重要数据 - **券商相关数据**： - 本周沪深北日均股票成交额28,519.51亿元，环比增长34.00%，同比上年增长65.07% [20] - 2026年至今两融日均余额25,914.75亿元，较2025年全年日均余额增长24.6% [20] - 截至1月9日，市场质押股数2,929.98亿股，占总股本3.57% [20] - **保险相关数据**： - 截至1月9日，10年期国债和国开债到期收益率分别为1.88%、2.03%，本周分别变化+1.98bps、+2.60bps [17] - 同期，沪深300指数和恒生中国企业指数本周分别上涨2.79%、1.51% [17] 行业资讯与公司公告摘要 - **行业重要政策/事件**： - 证监会、财政部公布《证券期货违法行为“吹哨人”奖励工作规定》，最高可奖励100万元 [21] - 平安人寿于2025年12月底举牌招商银行H股，持股比例升至20.07%，涉及资金7.38亿港元 [22] - 平安人寿同期增持农业银行H股，持股比例由19.00%上升至20.10%，涉及资金5.53亿港元 [26] - 年金基金长周期考核指导意见正式出台，增加三年以上中长期考核指标 [27] - 国家金融监管总局将负责指导开展低温雨雪冰冻灾害相关保险工作 [25] - **公司重点公告**： - 国盛证券：持股5%以上股东减持股份比例触及1% [30] - 中国人寿：法定代表人变更为总裁利明光 [31] - 财达证券：聘任胡恒松先生为总经理 [32] - 西部证券：获得非金融企业债务融资工具一般主承销业务资格 [34]

市场上涨：流动性驱动与结构性过热 - 市场流动性改善是驱动2025年12月下旬以来A股上涨的直接因素，期间两融余额增加超1250亿元，融资买入活跃度提升，带动全A成交额增长超过35%，宽基指数期权隐含波动率从年内低点15%回升至18%附近 [2][11] - 过去16个交易日，万得全A指数上涨9.8%，成交额放量超35%，类似情况在过去十年中出现过6次，其中4次出现在年初，历史经验表明此后10个、20个及250个交易日内全A走强的概率较高 [2][14][18] - 结构上存在过热迹象，近期涨幅明显的商业航天指数换手率从6%上升至12%以上，成交额占全A比重从2.4%上升至6%左右，其成交额占比上升斜率超过了2020年以来的几次重点主题行情 [2][18] 海外基本面：AI压制就业与商品受益 - AI对美国就业市场的抑制作用显现，2025年以来美国大企业就业人数同比增速降幅最为明显，受AI影响较严重的信息业、金融业、商业及专业服务业在过去3年中累计减少就业34.4万人 [3][20] - AI对新增就业的抑制缓解了市场对“降息→AI投资增加→二次通胀”的担忧，核心服务CPI同比增速下降幅度高于核心商品，美联储降息周期或将持续更长时间，当前市场对2026年的一致预期是降息2次 [3][26] - 在货币宽松周期中，存在供需缺口的商品价格弹性将更突出，以铜为例，预计到2035年全球铜年需求量约5000万吨，供需缺口将超过800万吨，AI、新能源等新产业是需求增长主要来源 [3][33] - 地缘政治紧张改变了库存行为，2025年以来美国COMEX和伦敦商品交易所合计铜库存量增加80%，白银库存量也显著上升，同时商品间存在可替代性，供需不匹配带来的价格上涨可能扩散至多个品种 [3][35] 国内基本面：反内卷政策与企业盈利修复 - 国内物价企稳回升，12月PPI同比增速上行至-1.9%，环比继续上行，价格对企业收入的影响正从拖累转向拉动，12月CPI同比增速上升至0.8%，核心CPI同比增速维持在1.2%的近五年最高水平 [4][43] - 反内卷政策持续推进，市场监管总局在1月9日专题发布会上汇报了2025年反内卷的十大制度建设成果，明确在创新发展的同时要识别防范垄断风险 [4][49] - 近期对光伏行业的合规指导背景是多晶硅产能整合收储平台成立后，期货与现货价差大幅走阔，在政策合理引导下，反内卷将更多体现在企业盈利基本面的改善上 [4][49] 投资建议：乐观基调下的再平衡 - 继续看好AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品，包括铜、铝、锡、锂、原油及油运 [5][52] - 看好具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链，包括电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车，以及国内制造业底部反转品种，如印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉、晶圆制造等 [5][52] - 抓住入境修复与居民增收叠加的消费回升通道，包括航空、免税、酒店、食品饮料 [5][52] - 受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银板块，包括保险和券商 [5][52]

年初市场行情性质与驱动因素 - 年初市场躁动源于跨年踏空资金的集中密集入场，“人心思涨”是大背景，前期谨慎资金的追涨加速了行情演绎 [1][2] - 此轮躁动与流动性宏大叙事关系不大，主要因去年底部分机构资金相对谨慎，样本活跃私募基金年末仓位在78.0%至80.0%之间，加仓不明显，甚至在沪指连阳下最后一周出现小幅降仓 [2][11] - 躁动行情主要发生在主题板块以及受量化影响较大的中小市值股票，而非配置型资金的布仓方向 [1][3] 市场风格与板块表现 - 开年首周中小盘成长风格显著跑赢大盘价值风格，中证500上涨7.9%，国证2000上涨7.2%，而沪深300仅上涨2.8% [3][13] - 双创板块表现分化，科创50上涨9.8%，明显优于受北美算力链拖累、上涨3.9%的创业板指 [3][13] - 机构重仓股表现较弱，万得金仓100指数上涨2.3%，中证红利指数上涨1.6% [3][13] - 交易型资金驱动的主题热度高，商业航天、脑机接口、AI应用指数分别上涨21.1%、19.0%、9.6% [3][13] - 1月9日商业航天板块成交额达7291亿元，占全A成交额23.1%，超越2024年以来锂电池和低空经济的最高占比（16.2%和16.5%），接近机器人板块历史最高占比23.8% [3][13] - 资金流向呈现迁移特征，去年12月以来各类军工ETF累计净赎回175亿元，而更聚焦核心个股的卫星ETF获得净流入130亿元 [3][13] 市场情绪与热度指标 - 1月9日投资者情绪指数读数达98.1，创2025年以来新高，进入80-100的亢奋区，10日移动平均接近亢奋区边界 [4][14] - 龙虎榜游资交易异常活跃，其席位净买入额10日移动平均处于2023年以来98.9%分位数，成交额占比10日移动平均处于2023年以来87.4%分位数 [5][14] - 期权市场隐含波动率显示情绪尚未极致，截至1月9日，沪深300与中证1000期权隐含波动率分别处于2024年以来57.4%和27.6%的分位数水平 [5][14] - 小盘股相对热度处于历史极高水平，1月9日国证2000与沪深300换手率差距达4.5%，处于2024年以来99.3%的极高分位水平 [5][14] 市场格局展望与驱动切换 - 预计主题与小票轮动的震荡上行格局可能延续至两会前后，市场需等待内需预期上修才能回到基本面驱动状态 [1][5] - 当前市场环境是配置型和量化资金富裕，存量交易型资金活跃，个股定价型资金匮乏，走出基本面驱动的单边行情有待超预期的内需变化 [5][15] - 对配置型资金而言，当下市场躁动并非调仓追热点时机，今年3月下旬至4月才是关键的结构调整决策窗口 [5][16] - 历史数据显示，当年1月涨幅前三的行业与全年涨幅前三行业重合的概率仅为29% [5][16] 全年配置思路与资金诉求 - 站在全年维度，具备持续入场体量的配置型资金对降低权益组合波动的诉求更高，需关注可持续的“大钱”流向 [1][6] - 因长久期利率债持续下跌，转债和信用债估值处历史高位，偏债稳健型配置资金增配权益时对降低波动的需求加大 [6][17] - 低波动且适合增配的权益资产或策略主要有三类：ROE有抬升空间以抑制波动的板块（如化工、电新、有色）；低机构持仓、低拥挤度的反共识品种（如消费、地产链）；以及量化交易 [6][17] - 由于红利资产的类债属性，部分配置型资金可能需要考虑减持红利资产，这加大了权益配置的压力 [6][17] 具体行业配置建议 - 建议以资源和传统制造定价权提升逻辑作为配置基础，增配非银金融，并兼顾反共识品种以降低组合波动 [1][7][18] - 看好年度策略中资源和传统制造定价权提升逻辑下的行业，如化工、有色、电力设备和新能源、工程机械 [8][18] - 看好人民币升值背景下，供给格局好转且存在出海和全球化潜力的保险和券商 [8][18] - 认为消费、地产链等反共识品种（如免税、优质地产开发商、Reits、大众消费品）对偏债类配置型资金能起到降低组合波动的作用 [8][18] - 企业增利被视作一个可持续的、基于产业链整体的过程，价格向海外传导比向国内下游传导更容易 [8][18]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：DTW相似性择时模型**[7][20] * **模型构建思路**：基于技术分析中的相似性原理，通过比较当前市场行情与历史行情的相似度来预测未来走势[20]。采用动态时间规整（DTW）距离而非欧氏距离作为相似性度量标准，以解决时间序列错配问题，并引入改进的DTW算法来避免“病态匹配”[22][24]。 * **模型具体构建过程**： 1. **数据准备**：获取目标指数（如沪深300）的历史价格序列。 2. **片段截取**：将当前最新的行情片段（例如最近N个交易日）作为待匹配序列。 3. **相似性计算**：在历史数据中滑动截取相同长度的片段，使用改进的DTW算法计算当前片段与每一个历史片段之间的距离。改进算法通过增加边界限制条件（如Sakoe-Chiba或Itakura Parallelogram）来约束规整路径，防止过度弯曲[24][26][28]。 4. **片段筛选**：选取DTW距离最小的K个历史片段作为相似片段。 5. **信号生成**：计算这K个相似片段在未来特定时期（如未来5日或1日）的收益率。对这些未来收益率进行加权平均，权重为对应历史片段DTW距离的倒数[20]。同时计算这些未来收益率的加权标准差。 6. **决策规则**：根据计算出的加权平均预测涨跌幅和其方差（不确定性），结合预设的阈值（如预测涨跌幅必须大于某个值，且方差低于某个值）来生成最终的交易信号（如“多”、“空”或“无信号”）[8][20]。例如，若预测涨跌幅为正且超过阈值，同时方差低于阈值，则发出看多信号。 2. **模型名称：外资择时模型**[7][30] * **模型构建思路**：利用境外上市的、与A股相关联的金融资产（富时中国A50股指期货和南方A50ETF）的价格信息，构建择时指标，挖掘外资动向对A股的预示作用[30]。 * **模型具体构建过程**： 1. **数据源选择**：选取富时中国A50股指期货（新加坡交易所）和南方A50ETF（香港交易所）作为信息源[30]。 2. **指标构建（富时中国A50股指期货）**： * **升贴水指标**：基于期货价格与现货指数之间的升贴水关系构建。 * **价格背离指标**：基于期货价格与A股现货指数之间的走势背离关系构建。 * 将上述两个指标复合，形成**富时中国A50股指期货择时信号**[30]。 3. **指标构建（南方A50ETF）**： * **价格背离指标**：基于ETF价格与A股现货指数之间的走势背离关系构建，形成**南方A50ETF择时信号**[30]。 4. **信号复合**：将来自富时中国A50股指期货和南方A50ETF的两个择时信号进行复合，最终生成统一的**外资择时信号**[30]。 模型的回测效果 1. **DTW相似性择时模型**，样本外跟踪期间（2022年11月以来）绝对收益率35.52%[2][9]，相对沪深300指数超额收益率8.60%[9]，最大回撤率21.32%[2][9]。 2. **外资择时模型（多头策略）**，样本外跟踪期间（2024年以来）绝对收益率31.33%[2][17]，最大回撤率8.23%[2][17]。 3. **外资择时模型（全样本：2014年12月30日至2024年12月31日）**，多空策略年化收益率18.96%[13]，最大回撤率25.69%[13]；多头策略年化收益率14.19%[13]，最大回撤率17.27%[13]，日胜率近55%[13]，盈亏比超过2.5[13]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：大小盘轮动因子（DTW）**[3][8] * **因子构建思路**：利用DTW相似性模型，直接对大小盘风格进行择时判断[3]。 * **因子具体构建过程**：该因子是DTW相似性择时模型的一个直接应用输出。模型通过比较当前市场整体或风格指数的行情与历史行情的相似度，直接输出对于“大盘”或“小盘”风格的判断信号[3][8]。 2. **因子名称：大小盘轮动因子（估值比）**[3][8] * **因子构建思路**：基于大小盘指数之间的估值比率（如市盈率PE之比、市净率PB之比）进行风格轮动判断。 * **因子具体构建过程**：计算代表大盘的指数（如沪深300）与代表小盘的指数（如中证1000）的估值指标比率。当该比率处于历史高位时，可能预示小盘股相对估值偏高，风格可能切换至大盘；反之亦然。根据比率在历史分位数上的位置生成信号[3][8]。 3. **因子名称：成长价值轮动因子（估值比）**[3][8] * **因子构建思路**：基于成长与价值风格指数之间的估值比率进行风格轮动判断。 * **因子具体构建过程**：计算代表成长风格的指数与代表价值风格的指数的估值指标比率。通过分析该比率的历史分位数或变化趋势，来判断市场风格是偏向成长还是价值[3][8]。 4. **因子名称：AH轮动因子**[3][8] * **因子构建思路**：针对同时在A股和港股上市的公司或板块，通过模型判断投资A股还是港股更具优势。 * **因子具体构建过程**：该因子是DTW相似性择时模型在跨市场比较上的应用。模型分别对A股和港股对应板块或指数的未来走势进行预测，并比较其预测涨跌幅及确定性，从而给出“A股”、“港股”或“均衡”的信号[8]。例如，对于“科技”板块，模型给出A股权重83%、港股权重17%的判断，最终信号为“A股”[8]。 5. **因子名称：富时中国A50股指期货升贴水指标**[30] * **因子构建思路**：期货价格与现货指数价格的差异（升水或贴水）反映了市场情绪和资金预期。 * **因子具体构建过程**：计算富时中国A50股指期货价格与其标的现货指数价格之间的比率或差值。持续升水可能代表外资看好后市，贴水则可能代表看空或套保需求旺盛。该指标作为外资择时模型的子指标之一[30]。 6. **因子名称：价格背离指标**[30] * **因子构建思路**：境外资产（A50期货或ETF）价格走势与境内A股现货指数走势出现背离时，可能蕴含先行信息。 * **因子具体构建过程**：分别计算富时中国A50股指期货、南方A50ETF的价格序列与A股核心现货指数（如沪深300）价格序列之间的相关性、相对强弱或走势差异。当出现显著背离时，将其作为择时信号的一个来源。该指标应用于外资择时模型中的两个资产[30]。 因子的回测效果 （报告中未提供单个因子的独立回测业绩指标，仅展示了整合这些因子的模型的整体表现。）

市场整体表现与情绪 - 2026年开年第一周A股赚钱效应较好，上证指数创出十年新高，市场成交额大幅增长，表明资金在大量入市[1][6] - 多数板块有所表现，市场参与者认为大盘步入主升浪，看好后市[1][3][6] 热点板块与投资主线 - **军工板块**：地缘局势（美国考虑对伊朗军事打击）可能刺激无人机、军工金属等板块，军工金属包括中重稀土、锑、钼、钨、高温合金，有机构称中国高温合金供需缺口达30%[5] - **贵金属（白银）板块**：因美国2025年12月非农就业数据不及预期且前值下修，黄金白银持续拉升，参赛高手继续看好白银机会，全球白银市场已连续五年处于结构性赤字，2025年全球白银需求量预计为12.4亿盎司，供应量仅为10.1亿盎司，自2020年以来纽约商品交易所白银库存下降约70%，伦敦金库库存下降约40%，部分地区可用库存仅能维持30至45天[5] - **低位补涨板块**：部分参与者关注安全边际高的低位补涨机会，如钒矿、券商、显示面板板块[1][6] - **商业航天与GEO概念**：商业航天板块继续上涨，新概念GEO受到市场追捧，相关个股如博瑞传播、浙文互联、易点天下在2026年1月9日后大涨[1][8] 产品历史表现与市场关注点 - 每日经济新闻App的“火线快评”产品曾提及多个板块并有个股出现显著上涨，例如英伟达产业链、电子布、稀土、钨矿、白银等板块，其中工业富联、宏和科技、兴业银锡等走出了涨两倍的行情，中钨高新、盛和资源、北方稀土等多家公司走出了翻倍行情[7]

私募行业规模与格局 - 2025年私募行业总规模突破22万亿元，百亿私募机构数量增至113家 [1] - 量化私募在百亿私募中占据主导，数量达55家，首次超过主观策略阵营 [1] - 头部量化私募管理规模巨大，“四大天王”管理规模均超过700亿元 [1] - 部分头部量化私募规模增长迅猛，世纪前沿资产一年规模净增超300亿元，顽岩资产四季度规模激增超100亿元 [1] - 20多家私募机构在100亿至200亿元规模区间竞争白热化 [1] 私募产品备案与策略趋势 - 2025年私募证券产品备案数量激增，全年达12645只，较2024年增幅高达99.54% [2] - 量化策略产品备案数量达5617只，增幅为114.31%，占备案产品总量的44.42% [2] - 备案产品策略结构多元化，股票策略仍居主导，但多资产、期货及衍生品策略快速崛起 [2] - 百亿级机构在备案市场中占据主导地位，加速重塑行业格局 [2] 私募机构与基金经理人气 - 2025年人气前20的私募公司中，量化私募占14家 [3] - 人气前5的私募公司依次为宁波幻方量化、日斗投资、明汯投资、龙旗科技、量派投资 [3] - 宁波幻方量化人气大幅领跑，旗下3只产品平均收益达58.52% [3] - 人气前20的基金经理中，主观策略基金经理占14位 [3] - 人气前5的基金经理依次为但斌、梁文锋、林园、李蓓、吴悦风 [3] - 但斌近三年平均收益为150.26%，排名第10的李剑飞旗下产品平均收益为51.61% [3] 私募产品托管市场格局 - 2025年新备案的12183只私募产品中，券商托管占比高达98.52%，银行仅占1.48% [4] - 国泰海通以3067只新增托管量和25.17%的市场占比位居新增托管榜首 [4] - 存续托管方面，国泰海通以16181只产品首次登顶行业第一 [4] - 行业集中度加强，前三名券商合计新增托管7000只产品，占全市场近六成，前五家券商市场占比高达71.73% [4] - 在百亿私募托管领域，国泰海通、招商证券、中信证券三强格局稳固 [4] 知名投资者动向与观点 - 段永平展示其苹果公司投资战绩，一个小账户自2011年11月投入180万美元，至2025年底盈利近3400万美元，回报超18倍 [5] - 段永平核心账户的苹果持仓市值高达八九十亿美元，并计划在新一年学习AI，其管理的H&H基金2025年提升了AI相关持仓 [5] - 进化论资产王一平提出“做有逻辑的量化”，强调需结合基本面、事件等多维度信息，并降低模型过拟合 [7][10] - 桥水基金达利欧指出2025年美元兑黄金下跌39%，做多黄金回报率达65%，而标普500以黄金计价则下跌28% [11] - 达利欧认为资金正加速流向非美市场，新兴市场整体回报率达34% [11] 2026年投资展望与主线 - 国源信达资本史江辉预计2026年A股将延续上涨，若居民储蓄加速入市，或迎超历史“水牛”行情 [12] - 史江辉认为黄金仍处于“完美牛市”，同时看好储能与电池链方向，预计2026年缺电局面将至 [12] - 相聚资本梁辉预计2026年A股收益约10%，结构性行情为主，看好AI、大宗商品、出口三大投资主线 [13] - 梁辉指出在组合管理上注重风格均衡与个股精选，通过多资产、多策略配置平滑波动 [13] 头部私募调研与产业布局 - 高毅资产2025年全年A股调研515次，覆盖305家上市公司，其12月调研的23家公司截至2026年1月6日股价平均上涨12.67% [6] - 高毅资产调研的翔宇医疗股价涨幅达86.39%，其脑机接口产品已进入超500家三甲医院，2026年计划扩展至千家以上 [6] - 淡水泉2025年全年A股调研430次，其12月调研的27家公司股价平均上涨13.90%，广联航空涨幅达105.10% [6] - 景林资产2025年全年A股调研222次，其12月调研的14家公司股价平均上涨11.83%，普利特涨幅达52.96% [6] 证券公司人事变动 - 中信建投证券高管调整，武超则出任机构业务委员会主任，并兼任中信建投国际董事长，全面负责机构与国际业务 [14] - 华福证券总裁变更，蒋松荣接替黄德良担任新总裁，蒋松荣此前分管的多领域业务成绩斐然，如推动研究所卖方业务进步 [15]

核心观点 - 报告认为春季行情处于增量博弈阶段，有利于做多的时间窗口连续不断，风险偏好显著提升，市场没有重大下行风险，只有短期行情演绎充分后的休整 [1][4] - 当前总体赚钱效应可能持续扩散至高位，但短期行情演绎尚不充分，全部A股赚钱效应指标仅略高于历史中位数，成长相对价值的赚钱效应扩散也不充分 [1][4] - 春季行情由风险偏好驱动，核心逻辑是“春季不缺钱”和“有利于做多的时间窗口连续不断” [4] - 短期市场涨速较快，1月内赚钱效应扩散可能趋于充分，后续市场特征可能变化；2月关注科技重磅催化，3月后进入政策、技术进步和经济数据验证期，A股可能确认新的震荡区间 [1][5] - 春季主题占优判断不变，产业主题是赚钱效应最强方向；春季后风格节奏判断不变，26Q2为震荡格局，2026下半年有望迎来全面牛市，最终科技和先进制造占优 [1][12] 春季行情逻辑与资金面分析 - **春季不缺钱**：资金基础来自ETF冲量、保险开门红和外资回流预期；边际增量资金主要来自中小投资者流入加速、交易性资金活跃度提升和存量加仓 [1][4] - **有利时间窗口连续**：1月排除经济下行风险；2月春节前反弹是A股高胜率日历特征，且是科技领域可能兑现重磅催化的窗口；3月两会可能审议“十五五”规划正式稿，政策催化丰富；4月特朗普可能访华，是中美经贸关系缓和确认及稳定资本市场预期的关键窗口 [1][4] - **边际交易资金决定风格**：中证A500ETF净流入已告一段落，开年可预期增量是保险开门红和外资流入 [1][8] - 实际增量资金流入更快的方向是中小投资者资金流入、交易性资金活跃度提升和存量加仓，集中体现为融资余额快速上行，这些构成了边际交易资金 [8] - 在当前的短期增量资金结构下，市场风格对应为春季小盘成长占优，主题行情可能持续活跃 [1][8] 市场赚钱效应与情绪指标 - 截至2026年1月9日，全部A股赚钱效应指标（强势股占比）按个数、流通市值、成交额计算分别为52%、62%、82%，均较2025年12月31日上升13、13、11个百分点，显示赚钱效应继续扩散 [17] - 成长相对价值的赚钱效应扩散也不充分 [1][4] - 融资余额快速上行，是短期资金流入最快的方向，这与中小投资者资金流入、交易性资金活跃度同步 [12][15] - 量化情绪指标（如上行动量扩散指标）与市场指数（万得全A）同步上行 [13] 行业与主题配置观点 - **产业主题占优**：商业航天、机器人、核聚变等产业主题仍是赚钱效应最强方向 [1][12] - **创投主题**：A股正在定价一级市场创投融资拐点，创投/参股未上市科技龙头标的普遍具有高弹性 [12] - **金融板块**：受益于中期牛市预期本身的保险和券商已经在兑现弹性 [12] - **潜在轮动线索**：后续政策主题（服务消费、海南）和资金主题（保险开门红对应高股息修复，外资回流对应核心资产修复）也可能成为板块轮动线索 [12] - **TMT板块**：AI产业链beta偏弱判断得到验证；传媒板块在定价AI应用进步；其他TMT的短期机会也主要来自主题线索 [12] - **顺周期板块**：顺周期投资继续只做Alpha逻辑；有色金属板块已经在定价大国对战略资源安全掌控和实物资产重估，春季是行情冲刺期，可能演绎到一个中大波段低性价比位置；基础化工因高开工率，是潜在涨价逻辑顺畅的方向 [12] 重点ETF资金流向 - 报告跟踪了重点ETF在2026年1月5日至9日期间的表现 [19][20] - 份额增长显著的ETF包括：富国中证智能汽车主题ETF（份额增长24.5%）、南方中证申万有色金属ETF（份额增长17.1%）、富国中证大数据产业ETF（份额增长6.9%） [19] - 期间涨幅居前的ETF包括：富国中证大数据产业ETF（涨10.4%）、富国中证沪港深创新药产业ETF（涨10.3%）、华夏国证半导体芯片ETF（涨10.0%） [19] 全年市场节奏展望 - **26Q2（春季后）**：市场仍是震荡格局，科技和先进制造中有基本面Alpha逻辑的方向可能先于牛市启动 [12] - **2026下半年**：市场有望迎来全面牛市，顺周期可能只是启动牛市的资产，但最终牛市还是科技和先进制造占优 [12]