美债市场现状 - 中国持续减持美债，当前持有7500亿美元，较巅峰期减少近一半 [1] - 2023年4月美国以外的投资者单月净抛售美债超500亿美元 [1] - 美债总规模达36.2万亿美元，其中可流通债券28.6万亿美元，非流通债券7.6万亿美元 [6] - 美债收益率从2020年0.5%升至当前4.4% [6] 美债面临的核心问题 - 付息成本激增：利率每上升1%需多付3000亿美元利息，2020-2024年利息支出达1.1万亿美元 [8] - 供需失衡：2023年5月720亿美元美债拍卖流拍，美联储当月被迫购入400亿美元 [11][12] - 信用评级下调：标普(2011)、惠誉(2023)、穆迪(2025)先后下调美国主权信用评级 [10] 日本债务危机 - 政府债务达1323万亿日元(9.2万亿美元)，占GDP比重219% [24][25] - 日本央行通过YCC政策干预债市，但该政策已于2023年3月终止 [27][29] - 日债收益率仅2%，面临人口老龄化(65岁以上占28%)、劳动力短缺等结构性挑战 [34] 中国债务状况 - 政府债务88.1万亿元(12.3万亿美元)，占GDP比重65% [35] - 包含60万亿元隐性债务后总负债率达110% [40] - 积极化解债务：2023年专项安排10万亿元化债资金，利率从4%降至1.6%降低付息压力 [37][41] 各国应对策略 - 美国可能选择降息+扩大负债的组合策略，但将加速美元贬值 [21] - 日本或恢复YCC政策短期维稳，但难解决根本问题 [30] - 中国通过降息+经济增长(GDP增速超5%)+专项化债组合应对 [41][43] 长期发展趋势 - 全球去美元化趋势加速，中国有望重塑全球经济秩序 [44] - 债务可持续性取决于经济增长，日本风险最高，美国次之，中国相对稳健 [44]

核心观点 - 债券市场在窄幅震荡中交易热度快速上升，呈现“拥挤”交易现象，但交易热度上升与估值“失衡”无必然联系，从定价类指标看尚未出现明显失衡，当前交易特征不足以构成大幅调整的风险前兆 [3][5][27] 策略思考：“拥挤”的震荡市：风险还是机会？ - 市场窄幅震荡，长端利率低位波动，10年国债过去20交易日中债收益率估值振幅仅2bp左右，但交易热度快速上升，近20日债市微观交易情绪指数读数从36%升至58% [8] - 交易结构呈现“拥挤性”，表现为一致性拉久期，交易盘拉久期，基金久期上升至高位，持仓久期分歧度降低；一致性卷利差，资金转向非活跃券，带动其成交放大 [4][14] - 交易热度上升与估值“失衡”无必然逻辑关系，利率定价合理性基于宏观基本面等判断，当前利率未破前低，价格或未大幅透支；从债市微观交易指标看，不同维度拥挤度指标读数差异大，比价指标读数仅26%，利率定价大幅“透支”风险可控 [5] - 流动性边际改善为利率压缩提供基础，自6月以来DR001从1.4%下行至1.3%，资金成本回落；构建的基于PMI数据的资金价格方向判断模型显示，2024年以来策略效果显著增强，整体胜率达90.9%，下行判断成功率达100%，印证资金价格对基本面边际信息更敏感 [6][19][21] - 从交易类指标看市场热度快速攀升，从定价类指标看未观察到明显失衡，2022年类似特征出现后市场未触发系统性回调，当前交易特征尚不足以构成大幅调整的风险前兆 [6][27] 交易复盘：延续窄幅波动 - 季初央行大规模净回笼资金，周内合计净回笼13753亿，为2024年1月初以来周度新高 [30] - 资金利率下行，DR007由1.92%高位逐步下行至1.42%，DR001基本运行在政策利率下方，周五下行至1.31%低位 [30] - 短端小幅下行，1年期国债收益率下行1bp至1.34%，10年期国债收益率小幅下行0.3bp至1.64%，10 - 1期限利差由30bp小幅走阔至31bp [31] - 债市延续窄幅波动，各期限国债收益率变动不大，10Y国债收益率基本持平前期 [31] - 久期小幅回落，分歧度继续下降，6月30日至7月4日，公募基金久期中位值小幅下降0.01至2.88年，久期分歧度指数继续下降0.01至0.48 [37] - 本周利率十大同步指标“利好”与“利空”各占5/10，较上周变化为建材综合指数发出“利空”信号 [39]

报告核心观点 - 7月债市行情或由保险、理财和银行增量资金推动走出结构性行情 ，但实际短久期利率债行情未启动 ，市场进入票息行情 ，债市提前进入 “资产荒”状态 ，后续维持看多观点 ，短期不争先、不落后或是更优选择 [1][2][6] 各部分总结 利率信用，冰火两重天 - 6月30日 - 7月4日 ，跨季后资金极松 ，利率债延续低波震荡格局 ，曲线略微陡峭化 ，长端和短端部分国债活跃券收益率下行 [12] - 本周主要影响事件及因素包括央行货政例会通稿变化、PMI数据、资金面情况、美国相关信号及经济数据等 [14][15] - 利率债与信用债表现冰火两重天 ，利率债收益率曲线较6月末几乎无变化 ，信用债各期限收益率显著下行 ，同业存单发行利率全线降至1.60%之内 ，曲线重回陡峭化 [16] - 下周债市关注点包括6月通胀和金融数据、2年和3年期附息国债单期发行规模、跨季资金回笼后资金利率能否维持低位 [20] 又迎“资产荒”，不争先不落后 - 7月行情或由三类机构增量资金推动债市走出结构性行情 ，但实际短久期利率债行情未启动 ，市场进入票息行情 [21] - 市场定价显示债市已提前进入 “资产荒”状态 ，如国债期限利差、新老券利差、信用利差均走向低位 [22] - 短期行情决定变量一是资金利率能否在低位延续 ，目前有三个积极信号 ，7月流动性挑战不大 ，隔夜利率大概率维持在1.3 - 1.4% ；二是7月9日美方与其他国家对等关税谈判结果 ，关税博弈或使市场风险偏好有波澜 ，利于国内债市行情发展 [3][4] - 后续债市维持看多观点 ，利率久期行情启动可能有两种情景 ，但目前两种信号需继续观察和等待 ，短期不争先、不落后是更优选择 [6] 跨季之后，理财规模季节性回升 周度规模：环比增919亿元 - 6月23 - 29日理财回表压力达阶段性高点 ，存续规模显著承压 ，本周随着跨季结束 ，理财规模季节性回升 ，环比增919亿元至31.36万亿元 ，当前数值仅反映部分理财产品情况 [36][37] 理财风险：净值稳步抬升，负收益率下降 - 理财产品净值稳步抬升 ，带动区间负收益率持续下降 ，近1周和近3月理财产品负收益率均降低 [43] - 理财破净水平整体下降 ，全部产品破净率降至0.5% ，产品业绩未达标占比也在持续缩减 ，全部理财业绩不达标率降至16.1% [50] 杠杆率：银行间和非银机构继续加杠杆 - 6月30日 - 7月4日 ，跨季结束 ，资金面转松 ，银行间质押式回购平均成交规模回落 ，平均隔夜占比提升 [58] - 季初银行负债端压力缓释 ，银行间平均杠杆水平继续增加 ，交易所杠杆率重回下降态势 ，非银机构持续加杠杆 [62] 基金久期持续冲高 - 6月30日 - 7月4日 ，利率持续震荡 ，中长债基金久期再度拉伸 ，利率型和信用型中长债基久期均创新高 [67] - 短债及中短债基金久期中枢持续攀升 ，中短债基金和短债基金久期中枢均拉长 [69] 政府债供给节奏放缓 - 7月7 - 11日政府债计划发行规模环比下行 ，主要因国债暂无发行计划 ，地方债发行量有所提升 [75] - 地方债方面 ，置换隐性债务专项债发行计划披露 ，新增地方专项债发行情况有变化 ，不同时间段地方债发行和净发行规模有差异 [76][78] - 国债方面 ，不同时间段发行和净发行规模不同 ，1月1日 - 7月4日累计净发行同比增多 ，剩余额度30799亿元 [80] - 政金债方面 ，不同时间段发行和净发行规模不同 ，1月1日 - 7月7日累计净发行同比增多 [81]

报告核心观点 - 跨季以来长债横盘，资金利率、短端利率及信用下行明显，资金转松是本周行情主线，关键变量是大行净融出回升至 5.3 万亿元 [2][12] - 大行 5.3 万亿元融出水平为历史高位，与央行呵护流动性有关，宽松趋势可线性外推，打破需额外变量 [2][3][12] - 若 7 月资金面持续宽松，长端利率下行空间将打开，部分信用债正 Carry 回升，套息空间增加 [3][13] - 债市若有利空，更多来自权益市场，二季度经济数据揭晓短期或扰动市场，但基本面难空债市 [6][14] 本周机构行为点评 收益曲线 - 国债收益率普遍下行，1Y、3Y、5Y、10Y 收益率分别下行 1bp、1bp、约 2bp、约 1bp，分位点方面 3Y 和 5Y 降至 3%分位点 [17] - 国开债收益率普遍下行，1Y、3Y、5Y、7Y 收益率分别下行 3bp、2bp、1bp、约 3bp，10Y 收益率上行约 1bp，1Y 降至 4%分位点 [17] 期限利差 - 国债息差上升，期限利差整体走阔，1Y - DR001 息差上升 3bp，5Y - 3Y 利差走阔 1bp [21] - 国开债息差上升，期限利差短端走阔，中长端走势分化，1Y - DR001 息差上升 2bp，3Y - 1Y 利差走阔 1bp [22] 债市杠杆与资金面 杠杆率 - 2025 年 6 月 30 日 - 7 月 4 日杠杆率周内震荡上升，截至 7 月 4 日升至 107.85%，较上周五上升 0.05pct [23] 质押式回购 - 6 月 30 日至 7 月 4 日日质押式回购成交额均值约为 7.6 万亿元，较上周下降 0.18 万亿元 [27] - 6 月 30 日 - 7 月 4 日隔夜质押式回购成交额均值为 6.8 万亿元，环比上升 0.31 万亿元，隔夜成交占比均值为 89.71%，环比上升 6.38pct [31] 资金面 - 6 月 30 日至 7 月 4 日银行系资金融出先升后降，7 月 4 日大行与政策行资金净融出为 5.3 万亿元，银行系净融出为 4.92 万亿元 [32] - 主要资金融入方为基金，7 月 4 日基金净融入为 2.25 万亿元，货基净融出为 1.17 万亿元 [32] - 6 月 30 日至 7 月 4 日银行单日出钱量持续上升，7 月 4 日大行与政策行单日出钱量为 4.85 万亿元 [32] - DR007 和 R007 持续下降，截至 7 月 4 日，R007 为 1.49%，较上周五下降 0.43pct，DR007 为 1.42%，较上周五下降 0.27pct [33][37] - 1YFR007 和 5YFR007 持续下降，截至 7 月 4 日，1YFR007 为 1.50%，较上周五下降 0.03pct，5YFR007 为 1.46%，较上周五下降 0.02pct [37] 中长期债券型基金久期 久期中位数 - 本周中长期债券型基金久期中位数测算值为 2.87 年（去杠杆）、3.17 年（含杠杆），7 月 4 日久期中位数（去杠杆）为 2.87 年，与上周五持平 [49] 分债基种类久期 - 利率债基久期中位数（含杠杆）升至 3.91 年，较上周五上升 0.09 年，利率债基久期中位数（去杠杆）为 3.45 年，较上周五上升 0.01 年 [52][54] - 信用债基久期中位数（含杠杆）升至 2.97 年，较上周五上升 0.01 年，信用债基久期中位数（去杠杆）为 2.75 年，较上周五上升 0.01 年 [54] 类属策略比价 中美利差 - 从中美国债利差情况来看整体收窄，1Y、2Y、3Y 分别收窄 11bp、16bp、13bp，1Y 降至 31%分位点 [57] 隐含税率 - 截至 7 月 4 日，国开 - 国债利差 1Y 收窄 2bp，5Y 走阔 1bp，1Y 降至 30%分位点 [61] 债券借贷余额变化 - 7 月 4 日，10Y 国债活跃券借贷集中度走势上升，10Y 国债次活跃券、10Y 国开债活跃券、10Y 国开债次活跃券、30Y 国债活跃券集中度走势下降，除券商外其他机构均下降 [62]

债市现状与上半年表现 - 2025年上半年债市波动显著加大，十年期国债收益率在1.6%~1.9%区间宽幅震荡，中长期债基上半年平均单位净值增长率为0.73%，创近十年半年度业绩新低 [2] - 债券利率呈现先上后下态势，一季度受资金面偏紧和机构行为主导，二季度受贸易战和货币政策"双降"影响，信用利差震荡压缩 [4] - 低利率环境下票息收入对债市波动的缓冲作用减弱，纯债基金获取超额收益难度显著增加 [5] - 市场交易盘拥挤，机构对事件冲击提前"抢跑"且预期一致，收益获取难度增加 [5] 中长期债市展望 - 中长期债市仍相对看好，但由于2024年利率下行幅度较大，短期内对降息预期有一定透支，未来利率下行趋势可能放缓 [8] - 债券市场收益率有望呈现稳中有下格局，货币政策将保持对实体经济支持力度，社会融资成本仍有下行空间 [8] - 经济转型需要宽松货币政策支持，中长期债市向好逻辑较为顺畅 [9] - 下半年或呈现"低利率、中波动"震荡格局，下方有支撑上方有约束，整体波动幅度预计相对有限 [9] 重点投资机会 - 重点关注科创债、地方债等券种，科创债符合高质量发展转型方向，地方债相比国债具有更高收益水平和稳定估值走势 [12] - 信用债配置性价比有所增加，长久期普通信用债兼具票息和利差优势，部分利差较高的政金债老券也值得关注 [12] - 可转债品种存在投资机会，银行二永债等高等级债券具有投资价值 [13][14] - 科创债、ESG主题债券等资产类别值得关注 [14] 投资策略调整 - 以票息策略为主波段操作为辅，中短端挖掘个券机会，中长端参与高等级利差压缩机会 [16] - "哑铃型"配置更契合市场环境，提升资产流动性同时调整底仓久期 [16] - 需更注重精细化操作与资产结构稳健性，以底仓票息策略为基础适度增加交易性仓位 [17] - 保持中性偏高久期，关注偏长久期信用债和利差较高的政金债老券 [17] 投资者建议 - 建议投资者保持理性不必过度关注短期涨跌，注重债券长期配置价值 [23] - 注重资产分散配置，合理搭配不同期限债券基金以降低单一资产波动影响 [23] - 投资要顺应市场趋势也要有自己的判断逻辑，及时修正投资策略框架 [24] - 树立长期投资、理性投资观念，避免过度追涨杀跌 [24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市持续走强，资金宽松有望在7月形成由短及长行情，建议保持中等以上久期，采用哑铃型策略，预计本轮10年国债利率降至1.4%-1.5% [6][23] 根据相关目录分别进行总结 本周债市表现 - 本周债市继续走强，短端和信用利差压缩明显，跨季后资金如期宽松，R001和R007分别降至1.36%和1.49%，DR001降至1.31% [1][9] - 宽松资金推动短端利率下行，1年AAA存单本周累计下行4.0bps至1.61%，3年和5年AAA - 二级资本债分别下行8.6bps和6.4bps，长端利率关键期限变化有限，10年和30年国债本周累计变化-0.3bps和0.2bps [1][9] 利差压缩情况 - 关键期限利率降至关键位置附近，市场更多压缩利差，包括利率债关键与非关键期限利差、非活跃券和活跃券利差、不同品种间利差 [2][10] - 50年与30年国债利差从6月16日15.6bps降至8.4bps，20年和10年国债利差同期收缩2.5bps；30年国债次活跃券与活跃券利差本周收缩2.1bps至3.6bps；30年地方债和国债利差6月11日以来累计压缩7.3bps至16.8bps，10年AAA中票与国开债利差本周降4.4bps至35.9bps [2][10] 利差压缩的局限性 - 利差压缩有限，打开利率空间需突破关键利率，当前非活跃券与活跃券利差、50与30年国债利差、地方债与国债利差均处较低水平，继续压缩会使非活跃品种风险上升，推动资金回流活跃品种 [3][15] 资金宽松状况 - 宽松资金状况有望持续，保护整体债市，7月政府债券发行节奏慢，前两周净融资额2249亿元，实体利率上升抑制信贷需求，信贷增速或放缓 [4][17] - 后续央行回笼空间下降，本周净回笼1.38万亿，下周逆回购到期6522亿元，7月买断式回购和MLF合计到期1.5万亿，预计大部分续作，前期财政存款投放将使资金保持宽松 [4][17] 利率下降空间 - 以当前资金价格，存单等短端利率有进一步下降空间，短端利率下行后长端空间将打开，若资金价格维持当前水平，1年AAA存单有望降至1.5%左右，10年国债有望降至1.59%左右 [5][18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周10年期国债活跃券收益率下行，资金面宽松是债券收益率下行重要原因，央行未恢复公开买卖国债是对资金面积极管理信号，预计央行将择机重新启用买入国债工具，10年期国债收益率维持在1.6%-1.7%区间震荡，在区间偏上沿位置可积极布局 [1][2] - 上周海外避险情绪回落，美债跌美股涨，美债收益率整体仍在寻找趋势，长端或在4－4.5%偏震荡，短端易降难升，建议适当缩短组合久期，美国6月失业率下降、时薪增速放缓、新增非农就业人数回升但部分行业走弱、制造业PMI超预期回升，美联储7月降息可能性较小，降息时点需关注通胀轨迹 [3][20] 根据相关目录分别进行总结 一周观点 - 本周（2025.6.30 - 2025.7.4）10年期国债活跃券收益率从上周五的1.646%下行0.5bp至1.641%，周一至周五受货币政策定调、PMI数据、国债发行规模、股市表现、央行公告、美方政策、基金买长债受限等因素影响，收益率有不同表现 [1][14] - 本周顺利跨季资金面重回宽松，央行买卖国债公告时间点变动，6月未恢复操作是对资金面积极管理信号，预计央行将择机重新启用买入国债工具，10年期国债收益率维持在1.6%-1.7%区间震荡，在区间偏上沿位置可积极布局 [2] - 上周（0630－0704）海外避险情绪回落，美债跌美股涨，美债收益率转而上行，仍有较强配置吸引力，期限上长端或在4－4.5%偏震荡，短端易降难升，建议适当缩短组合久期 [3][20] - 美国6月失业率下降，U3失业率降至4.1%，U6失业率降至7.7%，时薪增速放缓至0.2%，薪资增速放缓有助于缓解通胀压力 [23] - 6月美国新增非农就业人数增加14.7万人，高于预期，但休闲酒店、专业和商业服务等行业就业表现走弱，制造业PMI回升至49但仍处收缩区间，非制造业PMI录得50.8略低于预期但较前值回升 [6][27] - 美联储7月降息可能性较小，降息时点需关注通胀轨迹，截至7月4日，7月降息25bp概率降至4.7%，9月降至69.4%，10月在7月已降息25bp前提下再降25bp概率达45.6% [7][34] 国内外数据汇总 流动性跟踪 - 2025/06/30 - 2025/07/04公开市场操作净投放-13753亿元 [39] - 货币市场利率本周较上周有不同程度变化，利率债两周发行量对比有差异 [40][42] - 展示了央行利率走廊、国债、国开债、进出口和农发债中标利率和二级市场利率、两周国债与国开债收益率变动、本周国债期限利差变动、国开债与国债利差等数据 [44][46][49] 国内外宏观数据跟踪 - 商品房总成交面积总体上行，钢材价格总体上行，LME有色金属期货官方价涨跌互现 [56][60] - 展示了焦煤、动力煤价格、同业存单利率、余额宝收益率、蔬菜价格指数、RJ/CRB商品及南华工业品价格指数、布伦特原油和WTI原油价格等数据 [61][70][73] 地方债一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场地方债发行23只，发行金额721.39亿元，其中再融资债券147.07亿元，新增专项508.32亿元，新增一般债66.00亿元，偿还量812.88亿元，净融资额216.49亿元，主要投向综合 [74] - 本周4个省市发行地方债，发行总额排名前三为浙江、湖南和宁夏，本周无省市发行用于置换存量隐债的地方特殊再融资专项债，自2025年1月1日至本周，全国共计发行17,959.38亿元 [75][78] - 本周城投债提前兑付总规模为7.33亿元，按兑付规模排名依次是江苏、福建、江西和山东，自2024年11月15日至本周，全国城投债提前兑付规模共计514.17亿元，兑付规模最高的省市为湖南 [82][86] 二级市场概况 - 本周地方债存量51.75万亿元，成交量5,398.92亿元，换手率为1.04%，前三大交易活跃地方债省份分别为四川、广东和江苏，前三大交易活跃地方债期限分别为10Y、30Y和20Y [88] - 本周地方债到期收益率全面下行 [93] 本月地方债发行计划 - 展示了2025年7月7日 - 7月11日部分省市地方债发行计划 [95] 信用债市场一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场信用债共发222只，总发行量2,142.67亿元，总偿还量1,361.28亿元，净融资额781.39亿元，净融资额较上周增加801.22亿元 [96] - 本周城投债发行358.09亿元，偿还564.27亿元，净融资额 - 206.18亿元；产业债发行1,784.58亿元，偿还797.01亿元，净融资额987.57亿元 [97] - 按债券类型细分，短融净融资额316.52亿元，中票净融资额402.76亿元，企业债净融资额 - 83.49亿元，公司债净融资额206.94亿元，定向工具净融资额 - 61.34亿元 [102] 发行利率 - 本周短融发行利率1.6612%，变化3.77BP；中票发行利率2.0926%，变化4.70BP；企业债发行利率2.6000%，变化0.33BP；公司债发行利率2.0556%，变化 - 3.32BP [109] 二级市场成交概况 - 本周信用债成交额合计6602.66亿元，其中短融1844.68亿元、中票3480.28亿元、企业债117.73亿元、公司债490.06亿元、PPN669.91亿元 [111] 到期收益率 - 本周国开债到期收益率总体下行，短融、中票、企业债、城投债收益率全面下行 [113][114][116] 信用利差 - 本周短融中票信用利差呈分化趋势，企业债、城投债信用利差总体收窄 [119][120][125] 等级利差 - 本周短融中票等级利差涨跌互现，企业债、城投债等级利差总体收窄或全面收窄 [130][133][136] 交易活跃度 - 本周各券种前五大交易活跃度债券展示，工业行业债券周交易量最大，其次分别为公用事业、金融、材料和可选消费 [139] 主体评级变动情况 - 北新建材集团有限公司、厦门象屿集团有限公司等公司主体评级或展望调高 [140]

热点聚焦 - 厦门首创“ESG报告鉴证费用补偿保险”，自贸片区有632项创新举措，153个全国首创[2] - 欧盟拟修订《欧洲气候法》，2040年温室气体净排放量较1990年减90%[3][17] - 英国地方政府计划投资67亿英镑用于气候项目，96%制定正式气候行动计划[18] ESG金融产品跟踪 - 我国已发行ESG债券3605只，存量规模5.52万亿元，绿色债券余额占比61.53%[4][22] - 市场存续ESG公募基金902只，净值规模10550.66亿元，ESG策略产品规模占比52.98%[4][34] - 市场存续ESG银行理财产品965只，纯ESG产品规模占比55.85%[4][40] 指数跟踪 - 截至2025年7月4日，本周除万得全A可持续ESG外，其余ESG指数跑赢大盘，万得全A涨幅最小为1.15%，300ESG领先(长江)涨幅最大为1.87%[5][41] - 近一年主要ESG指数均上涨，华证ESG领先涨幅最大为17.59%，深证ESG 300涨幅最小为13.3%[5][41] 专家观点 - 开发“钢企低碳转型金融工具箱”，推动金融支持钢企低碳转型[42] - 保险业应发挥专业能力，减少气候和自然风险，结合保险和投资业务[8][42] 风险提示 - ESG发展、双碳战略推进、政策推进可能不及预期[8][43]

财政赤字与国债供应 - 特朗普政府减税与支出法案落地将导致2025至2034财年间增加3.4万亿美元国家赤字 [3] - 为弥补赤字，美国财政部可能大幅增加短期国债供应，市场已对此做出反应，1个月期短期国债收益率本周明显上涨 [1] - 短期国债占未偿还债务比例可能从建议的20%攀升至25%，远超官方建议水平 [5] 短期国债的吸引力与风险 - 短期国债收益率攀升至4%以上，但仍显著低于十年期国债4.35%的发行利率，对政府更具成本效益 [4] - 本届政府明确偏好发行短期票据，财政部长贝森特表示当前增加长期债券发行"没有意义" [4] - 依赖短期融资可能面临未来融资成本波动或更高的风险，例如通胀突然上升或经济衰退导致需求下降 [4] 市场承接能力与流动性 - 市场关注点从30年期长债抛售担忧转向短期国债供应过剩风险 [5] - 货币市场基金积压高达7万亿美元流动性，对前端债务存在"持续不断的需求" [5] - 部分机构认为短期国债利率可能面临压力，但市场仍有大量现金流动，实际收益率诱人 [6] 政府与市场策略 - 美国财政部借款顾问委员会（TBAC）建议短期国债占比上限为20%，但实际可能攀升至25% [5] - 市场对短期国债供应洪流抱有信心，认为美联储会为供需失衡提供支持 [6]

中资美元债市场概况 - 上半年中资美元债发行454只债券，总金额达681.94亿美元，同比分别增长14.94%和17.31% [1] - 债券期限主要集中在3年以内 [1] - 净流出263.98亿美元，与去年同期251.62亿美元相比保持稳定 [1] - 城投境外债发行规模161.23亿美元，净融资额8.41亿美元 [1] 发行节奏变化 - 一季度发行同比增长68% [1] - 二季度受关税冲击和汇率波动影响发行量减少 [1] - 市场对中资美元债需求保持强劲 [1] 二级市场表现 - Markit iBoxx亚洲中资美元债券指数6月30日达244.57点，上半年涨幅3.92% [2] - 纳入指数债券576只，总市值3215.12亿美元，平均期限3.07年，到期收益率5.22% [2] 收益率走势分析 - 收益率与美债利率密切相关 [2] - 三季度美债10年期收益率可能挑战5%水平 [2] - 短期内美联储主席候选人预期偏向鸽派可能阶段性压低收益率 [2] - 长期看美债收益率上行空间大于下行空间 [2] 城投债到期结构 - 2025年到期的城投美元债占比30% [3] - 浙江省和山东省城投债数量较多 [3] 市场前景展望 - 中美利差倒挂维持高位凸显中资美元债高票息优势 [3] - 美联储降息预期下仍存在资本利得空间 [3] - 高锁汇成本使机构保持短久期谨慎配置 [3]