核心观点 - 报告核心观点聚焦于航空运输业供需关系改善及银行业社融增速放缓两大主题 [6][13] - 航空运输行业在10月呈现供需关系整体向好态势，国内及国际航线客座率均实现同比提升，反内卷政策初现成效 [6][7][8][11] - 银行业10月社融增速继续下降，信贷需求偏弱，但市场风格再平衡及高股息特性使板块具备估值修复潜力 [13][14][18] 航空机场行业数据点评 - 10月国内航线运力投放同比提升约3.6%，环比9月提升约5.6% [7] - 10月上市公司整体客座率较去年同期提升约1.8个百分点，环比9月同样提升1.8个百分点，南航、东航与海航客座率均超过89%，春秋与吉祥客座率超过90% [7] - 10月国际航线运力投放同比提升约14.3%，环比9月提升约6.7%，客座率同比提升4.0个百分点，环比基本持平 [8] - 外交部发布的赴日提醒预计对日本航线占比较高的航司需求形成冲击 [9][10] - 反内卷大环境的形成有望加速行业再平衡，大型航司盈利弹性受益将更明显 [11] 银行业社融与金融数据分析 - 10月末社融同比增长8.5%，增速环比下降0.2个百分点；社融（剔除政府债）同比增长5.9%，增速环比持平 [14] - 10月单月社融新增8142亿元，同比少增5978亿元，其中政府债券净融资4893亿元，同比少增5602亿元，人民币贷款减少201亿元，同比少增3166亿元 [14] - 10月末人民币贷款同比增长6.5%，增速环比下降0.1个百分点；10月人民币贷款新增2200亿元，同比少增2800亿元 [15] - 10月企业贷款新增3500亿元，同比多增2200亿元，主要由票据融资支撑（新增5006亿元，同比多增3312亿元），企业中长贷新增300亿元，同比少增1400亿元 [15][16] - 10月居民贷款减少3604亿元，同比少增1100亿元，其中居民中长贷减少700亿元，同比少增1800亿元 [16] - 10月M1同比增长6.2%，增速环比回落1个百分点；M2同比增长8.2%，增速环比下降0.2个百分点 [17] - 10月人民币存款新增6100亿元，同比多增100亿元，非银存款新增1.85万亿元，同比多增7700亿元，居民存款和企业存款分别减少1.34万亿元和1.08万亿元 [17] 经济要闻与市场动态 - 10月社会消费品零售总额4.63万亿元，同比增长2.9%；1-10月社会消费品零售总额41.2万亿元，增长4.3% [2] - 截至2025年10月底，中国电动汽车充电基础设施总数达到1864.5万个，同比增长54.0%，其中公共充电设施453.3万个，同比增长39.5% [2] - Flash Wafer（闪存晶圆）价格全面上涨，最高涨幅达38.46%，其中512Gb TLC价格涨至9.00美元 [5] - 快手-W第三季度总收入355.54亿元，同比增长14.2% [5] 公司资讯与推荐标的 - 中金公司拟换股吸收合并东兴证券、信达证券 [5] - 东软集团预计供应42亿元智能座舱域控制器 [5] - 东方电气拟以9.1亿元作价出资持股49%成立合资公司 [5] - 东兴证券研究所推荐金股包括北京利尔、美格智能、金银河、圆通速递、伊利股份、中国神华、邮储银行、浙江仙通、派克新材、金山办公、沪硅产业、精智达 [4]

日本航空（JAL）的危机破局 - 公司曾负债2.32万亿日元，为日本非金融领域最大破产案主角 [4] - 在稻盛和夫带领下通过航线与裁员、全员经营意识改革及服务质量提升三项核心措施实现扭亏为盈 [4] - 维修区将5S管理融入日常，通过工具与零件全标注分类的可视化整顿显著提升检修效率 [7] - 在维护保养机库的检修全过程中体现出公司把安全刻进骨髓的极致严谨管理体系 [10] - 企业重生证明在危机中需敢于刮骨疗毒优化结构，并坚守用户价值与组织韧性 [10] 7-11伊藤研修中心的长青之道 - 公司的经营哲学诠释了如何在常态中保持领先，全球拥有4.5万家门店 [16] - 经营理念从创始人伊藤雅俊的诚实与信赖，发展到社长铃木敏文的适应变化与贯彻基本 [16] - 扎根本质的贯彻基本体现为铃木敏文提出的四大基本原则，要求一线员工极致落实 [17] - 创业初30年积累信誉，1966年后50年从百货转型小卖店，战略调整均坚守用户需求 [17] - 动态迭代的适应变化通过收集天气预报、活动信息、客户需求建立假设并验证修正，SKU每小时更新 [18] - 单品管理模式让公司始终贴近市场脉搏，业务已扩展至16个国家和地区 [18] - 企业长青需守住诚信、用户价值的根本，并具备快速响应、持续迭代的柔性能力 [18] 核心观点对比 - 日本航空的案例教会绝境中如何坚守与变革 [20] - 7-11的案例示范了顺境中如何沉淀与迭代 [20] - 两场参访形成奇妙呼应，共同探讨企业穿越周期的底层逻辑 [1][20]

政府停摆的规模与直接影响 - 美国政府停摆已持续四周，导致联邦政府基本服务几乎停滞 [1] - 超过75万名非必要岗位政府雇员被迫无薪休假，其中超过4000人收到裁员通知 [1] - 停摆导致40万家庭面临断粮困境，影响范围远超政府雇员，波及大量需要政府援助的民众 [1] 联邦雇员及家庭的经济压力 - 许多联邦雇员在停摆期间无法领取工资，部分必要岗位员工如财政部职员虽坚持工作但无收入 [3] - 雇员面临巨大经济压力，需申请短期贷款以应付房贷、子女学费等生活开支 [3] - 政府关门对雇员家庭造成持续经济负担，其影响远超以往 [3] 低收入家庭食品援助危机 - 依赖政府食品援助的低收入家庭面临巨大压力，食品券发放出现延迟 [5] - 美国农业部警告，从11月1日起SNAP项目可能无法继续为全国约4000万人提供食品援助 [5] - 食物银行排队人数比往常多出一倍，凸显援助需求激增 [5] 工会立场转变与政治博弈 - 美国政府雇员联合会要求国会通过一项不附带政治条件的'纯净'临时拨款法案以恢复政府运作 [7] - 该立场与共和党提案一致，而民主党则坚持加入延长《平价医疗法案》补贴等条款 [7] - 工会联合其他组织在加州提起诉讼，指控联邦政府在停摆期间非法裁员超过4000名雇员 [9] - 加州一位联邦法官已下令暂时停止裁员，称此行为非法且残酷 [9] 公共服务系统崩溃 - 空中交通管制员人手紧张导致多个机场出现航班延误，感恩节假期临近可能使局面恶化 [11] - 卫生与公共服务部门超过3.2万名员工被迫休假，影响公共卫生信息发布、疾病监测和医学研究 [11] - 联邦疾控中心的许多研究项目被迫暂停，基本疫苗接种数据无法更新 [11] 国家公园与基础设施影响 - 包括黄石和优胜美地在内的多个国家公园已被关闭 [13] - 纽约市的给排水系统建设因缺乏联邦资金面临停工，整个基建项目进展停滞 [13] - 项目断链导致工人无工资、服务无保障，州和市一级政府面临巨大财政压力 [13] 经济决策与外交政策中断 - 劳工统计局暂停运作导致就业、通胀等关键经济数据无法发布，影响美联储政策决策 [15] - 特朗普政府对国家安全委员会进行大规模裁员，解雇负责中国事务的整个班子 [15] - 此举导致美国对华政策的专业性和连贯性中断，白宫需临时寻找替代人选 [15] - 政府停摆同时面临驻外使馆资金削减问题，影响美国应对外部挑战的能力 [15]

市场开盘表现 - A股三大指数11月20日集体高开，沪指涨0.35%，深成指涨1.03%，创业板指涨1.79% [1] - CPO、水产、证券等板块指数涨幅居前 [1] 华泰证券行业观点 - 航空行业10月票价延续改善趋势，供给低增速、行业反内卷及低基数推动行业收益水平回暖 [2] - 油运板块受OPEC+/美洲增产、跨区域油价差套利、低油价补库及地缘事件扰动多重利好共振，高景气有望延续 [2] - 公路板块因保险资金年末配置"开门红"、市场风险偏好震荡及AH股息率有吸引力，板块仍有上行空间 [2] 中信建投行业观点 - 中药行业短期基数压力缓解，渠道库存加速出清，看好年底需求回暖及后续基本面和估值改善机会 [3] - 中药行业创新领域有助构建第二增长曲线，消费品公司品牌延展空间广阔 [3] - 血制品行业关注"十五五"浆站建设规划及行业并购整合，需求端看好静丙、因子类产品需求提升及新品研发 [3] - 疫苗行业关注重磅产品销售改善及创新管线研发，政策出台及疫苗出海有望推动企业发展 [3] - 医药零售行业转型变革稳步推进，关注后续多元催化 [3] - 医药流通行业收入端稳健向好，关注回款及"十五五"规划 [3]

市场整体表现 - 市场窄幅震荡，沪指上涨0.18%，创业板指上涨0.25% [1] - 沪深两市成交额1.73万亿元，较上一交易日缩量2002亿元 [1] - 贵金属、军工、养殖业板块涨幅居前，海南、燃气、影视院线等板块跌幅居前 [1] 航空行业观点 - 行业收益水平回暖有望延续，受益于供给低增速、行业反内卷及低基数 [2] - 10月航空票价延续改善趋势 [2] 油运行业观点 - 油运板块高景气有望延续，受多重利好共振 [2] - 利好因素包括OPEC+/美洲增产、跨区域油价差套利、低油价带动补库及地缘事件扰动 [2] 公路行业观点 - 公路板块仍有上行空间，因保险资金年末开启配置"开门红"及市场风险偏好震荡 [2] - AH公路股息率具有吸引力 [2] 中药行业观点 - 看好年底需求回暖及后续基本面和估值改善机会，因短期基数压力缓解、渠道库存加速出清 [3] - 创新领域有助构建第二增长曲线，中药消费品公司品牌延展空间广阔 [3] 血制品行业观点 - 关注"十五五"浆站建设规划及行业并购整合进展 [3] - 需求端看好静丙、因子类产品需求提升及新品研发 [3] 疫苗行业观点 - 关注重磅产品销售改善情况及创新管线研发进展 [3] - 政策出台及疫苗出海有望推动企业发展 [3] 医药零售与流通行业观点 - 医药零售行业转型变革稳步推进，关注后续多元催化 [3] - 医药流通行业收入端稳健向好，关注回款及"十五五"规划 [3] 白酒行业观点 - 双十一期间行业呈现"量增价跌"分化，传统电商平台名酒价格击穿底线，如飞天茅台补贴价跌破1700元 [4] - 价格压力主因经销商库存压力下的抛货行为与平台补贴引流 [4] - 即时零售、抖音等新兴渠道逆势增长，反映消费场景向"即买即饮"转变 [4] - 酒企通过公布授权"白名单"与非授权"黑名单"启动打假行动以维稳价盘 [4] - 中长期行业需从价格战转向价值重塑，聚焦高质价比产品与渠道精细化运营 [4] - 当前龙头酒企股息回报已较为可观，大众消费有望逐步恢复，建议关注板块修复机会 [4] - 看好三大主线：强β标的、大众酒价位带修复概念标的、强α标的 [4]

宏观经济环境 - 近期外部不确定性落地 [1] - 工业生产及出口景气度回升 [1] - 消费数据温和回暖 [1] 航空行业 - 10月票价延续改善趋势 [1] - 行业收益水平回暖有望延续 因供给低增速 行业反内卷 低基数 [1] 油运行业 - 油运板块高景气有望延续 [1] - 多重利好共振 包括OPEC+及美洲增产 跨区域油价差套利 低油价带动补库 地缘事件扰动 [1] 公路行业 - 板块仍有上行空间 [1] - 保险资金年末开启配置开门红 市场风险偏好有所震荡 AH公路股息率均有吸引力 [1] 个股推荐 - 持续推荐具备自身Alpha的部分个股 [1]

港股市场整体展望 - 展望2026年，港股将受益于内部“十五五”政策催化及外部主要经济体（如美国和日本）的财政与货币双宽松政策，预计将迎来第二轮估值修复和业绩复苏行情 [1] - 2024年初至10月底，港股涨幅在全球主要市场中仅次于韩国，恒生指数已进入“业绩+估值”双击行情，恒生科技指数估值大幅修复，显示全球投资者信心回暖 [1] - 当前港股仍是全球主要估值洼地，恒生指数ERP高达5.7%，Bloomberg一致预期恒生指数和恒生科技2026年净利润同比分别增长8.5%和29.9% [1] 投资方向建议 - 建议把握五大中长期方向：科技行业（AI、消费电子）、大医疗板块（生物科技）、受益于海外通胀及去美元化的资源品（有色、稀土）、低估值必选消费板块、受益于人民币升值的造纸和航空板块 [1] - “十五五”规划建议强调建设现代化产业体系与科技自立自强，预计新能源、新材料、航空航天等战略性新兴产业以及量子科技等未来产业将获政策支持 [2] - 新兴产业如固态电池（2024-2030年全球产值预计达1.2万亿元）、脑机接口、生物制造（万亿级市场规模）、量子通信、可控核聚变（2026-2030年年均市场空间约440亿元）有望催生万亿级市场 [3] 港股业绩基本面 - 港股业绩增速预计在2025年见底，恒生综指2025年营收与盈利增速预期分别为3.6%和3.5%，2026年预计提升至5.5%和9.2%，2027年高位企稳，形成营收与盈利共振上行趋势 [4] - 行业间盈利增速预期标准差显著收敛，盈利版图更趋平稳，成长板块保持较快增长，周期行业业绩具备弹性，共同带动港股业绩重拾升势 [5] - 7月25日以来恒生综指2025年盈利预测已小幅抬升，2026年预期走出清晰上行曲线，显示港股整体盈利情绪转暖 [4] 南向资金流向 - 年初至10月底，南向资金累计流入港股规模达1.26万亿港元，成为支撑港股的核心动力，公募基金显著增配港股，被动管理基金在沪深港通基金中持股比例较2024年初上升27.2个百分点 [6] - 散户资金通过ETF流入港股趋势明显，今年6月以来港股ETF流入规模超2700亿港元，8月ETF占南向流入比例高达88%，个人投资者持仓占比有较大抬升空间 [6] - 居民“存款搬家”现象或持续，因理财及货币基金收益率下滑而股市赚钱效应显著，南向资金预计将持续增配港股 [6]

股东持股变动 - 国泰航空股东于11月19日将市值42.12亿港元的股票存入香港上海汇丰银行 [1] - 存入股票占公司已发行股份总数的5.27% [1] 公司股份回购 - 国泰航空将与卡塔尔航空签署协议回购其持有的全部股份 [1] - 卡塔尔航空持有国泰航空约9.57%的已发行股份 [1] - 回购作价为69.69亿元 [1] - 卡塔尔航空于2017年底入股国泰航空 [1]

航空行业 - 外部不确定性落地 工业生产及出口景气度回升 消费数据温和回暖 [1] - 10月票价延续改善趋势 供给低增速叠加行业反内卷及低基数 行业收益水平回暖有望延续 [1] 油运行业 - OPEC+及美洲增产 跨区域油价差套利 低油价带动补库 地缘事件扰动等多重利好共振 [1] - 油运板块高景气有望延续 [1] 公路行业 - 保险资金年末开启配置开门红 市场风险偏好有所震荡 [1] - AH公路股息率均有吸引力 板块仍有上行空间 [1] 白酒行业 - 2025年双十一期间行业呈现量增价跌分化态势 传统电商平台名酒价格击穿底线 如飞天茅台补贴价跌破1700元 [2] - 价格下跌主因经销商库存压力下的抛货行为与平台补贴引流 [2] - 即时零售及抖音等新兴渠道逆势增长 反映消费场景向即买即饮转变 [2] - 酒企密集启动打假行动 通过公布授权白名单与非授权黑名单维稳价盘 旨在平衡线上流量与线下渠道利益 [2] - 中长期行业需从价格战转向价值重塑 聚焦高质价比产品与渠道精细化运营 [2] - 当前龙头酒企股息回报已较为可观 大众消费有望逐步恢复 [2] - 看好三大主线 强β标的 大众酒价位带修复概念标的 强α标的 [2] 中药行业 - 短期基数压力有望缓解 渠道库存加速出清 [3] - 看好年底需求回暖 及后续基本面和估值改善机会 [3] - 创新领域有助构建第二增长曲线 中药消费品公司品牌延展空间广阔 [3] 血制品行业 - 关注十五五浆站建设规划及行业并购整合进展 [3] - 需求端看好静丙及因子类产品需求端提升及新品研发 [3] 疫苗行业 - 关注重磅产品销售改善情况及创新管线研发进展 [3] - 政策出台及疫苗出海有望推动企业进一步发展 [3] 医药零售行业 - 行业转型变革稳步推进 关注后续多元催化 [3] 医药流通行业 - 行业收入端稳健向好 关注回款及十五五规划 [3]

航空行业 - 外部不确定性落地，工业生产及出口景气度回升，消费数据温和回暖 [1] - 10月票价延续改善趋势，行业收益水平回暖有望延续，因供给低增速、行业反内卷及低基数 [1] 油运行业 - 多重利好共振下油运板块高景气有望延续，包括OPEC+及美洲增产、跨区域油价差套利、低油价带动补库和地缘事件扰动 [1] 公路行业 - 保险资金年末开启配置"开门红"，市场风险偏好有所震荡，AH公路股息率均有吸引力，板块仍有上行空间 [1] 白酒行业 - 2025年双十一期间行业呈现"量增价跌"分化态势，传统电商平台名酒价格击穿底线，如飞天茅台补贴价跌破1700元，主因经销商库存压力下的抛货行为与平台补贴引流 [2] - 即时零售、抖音等新兴渠道逆势增长，反映消费场景向"即买即饮"转变 [2] - 酒企密集启动打假行动，通过公布授权"白名单"与非授权"黑名单"维稳价盘，旨在平衡线上流量与线下渠道利益 [2] - 中长期行业需从价格战转向价值重塑，聚焦高质价比产品与渠道精细化运营，龙头酒企股息回报已较为可观 [2] 中药行业 - 短期基数压力有望缓解，渠道库存加速出清，看好年底需求回暖及后续基本面和估值改善机会 [3] - 创新领域有助构建第二增长曲线，中药消费品公司品牌延展空间广阔 [3] 血制品行业 - 关注"十五五"浆站建设规划及行业并购整合进展 [3] - 需求端看好静丙、因子类产品需求端提升及新品研发 [3] 疫苗行业 - 关注重磅产品销售改善情况及创新管线研发进展 [3] - 政策出台及疫苗出海有望推动企业进一步发展 [3] 医药零售行业 - 行业转型变革稳步推进，关注后续多元催化 [3] 医药流通行业 - 收入端稳健向好，关注回款及"十五五"规划 [3]