市场风格切换迹象 - 11月A股出现显著风格切换，银行板块上涨2.03%领涨市场，而有色金属板块大跌3.04% [3] - 历史复盘显示，牛市估值高位时年底有80%概率（2005年以来5次中有4次）发生风格切换，通常切换至金融或消费等稳定类板块 [4] - 风格切换的核心驱动因素包括政策和产业趋势、基金调仓等 [4][5] 机构行为与持仓分析 - 主动偏股型基金三季报显示，电子行业持仓占比达25%，TMT板块仓位超40%，均创历史新高，资金拥挤度偏高 [5] - 四季度机构存在主线板块收益兑现压力，前期重仓TMT的机构积累丰厚浮盈，其核心诉求从追求超额收益转向锁定利润 [5][6] - 过去几年三季度持仓偏离度较高的主线板块，如新能源、医药生物、食品饮料等，在11月表现往往偏弱 [5] 配置策略建议 - 短期建议偏均衡配置以应对风格切换期的市场波动，中长期仍看好科技成长主线的持续布局价值 [7] - 美国开启降息周期将打开市场降息预期与流动性宽松空间，中期继续看好成长股的配置价值 [7] - 部分行业如非银金融、钢铁、基础化工、机械等资本回报出现明显改善但未被投资者青睐，为市场再均衡提供基础 [7] - 推荐关注上游资源品（铜、铝、油、锂）、中国优势产业资本品（工程机械、重卡、锂电、风电设备）以及内需回升板块（煤炭、食品饮料、航空） [8]

市场风格切换迹象 - 11月A股出现显著风格切换 银行板块上涨2.03%领涨市场 而此前热门的有色板块大跌3.04% [1] - 公用事业 社会服务等板块逆势上涨 新能源 创新药等热门行业同样出现大跌 [1] - 多家券商研报提示风格再平衡可能性 建议11月均衡配置科技 周期和部分核心资产等行业 [1] 年底风格切换的历史规律 - 历史复盘显示 牛市中估值处于高位时年底易发生风格切换 2005年以来5次中有4次出现切换 且大多转向金融或消费等稳定类板块 [2] - 政策和产业趋势 基金调仓是年底风格切换的核心驱动因素 [2][3] - 岁末年初是风格切换关键窗口 11月往往是关键时点 为参与春季行情 11月成为重要调仓时间 [3] 机构行为与持仓分析 - 四季度存在主线板块收益兑现压力 主动偏股型基金三季报显示电子行业持仓占比达25% TMT板块仓位超40% 均创历史新高 [4] - 重仓TMT的机构在前三季度积累丰厚浮盈 四季度机构诉求从追求超额收益转向锁定利润 强化阶段性调仓动力 [4] - 历史规律显示 过去几年三季度持仓偏离度较高的主线类板块 如新能源 医药生物 食品饮料等在11月表现往往偏弱 [3] 机构配置策略观点 - 短期建议偏均衡配置以应对风格切换期的市场波动 中长期科技成长主线行情尚未终结 仍具备持续布局价值 [5] - 宏观要素前瞻性高于估值要素 美国降息周期将打开流动性宽松空间 中期继续看好成长股配置价值 [5] - 结合三季报和基金增减配情况 非银金融 钢铁 基础化工 机械等行业资本回报出现明显改善 但未受投资者青睐 为市场再均衡提供基础 [5] 行业配置推荐 - 推荐海外降息后制造业活动修复与投资加速的上游资源 如铜 铝 油 锂等 [6] - 中国作为全球产业链优势产业在海外变现的资本品 如工程机械 重卡 锂电 风电设备等 [6] - 推荐国内价格企稳 内需回升下的板块 如煤炭 食品饮料 航空等 [6]

深市整体业绩表现 - 截至2025年10月底，2879家深市公司披露三季报，合计实现营业收入15.72万亿元，同比增长4.31%，实现净利润9030.18亿元，同比增长9.69% [1] - 2169家公司实现盈利，占比75.34%，其中207家公司业绩增速超过100%，1545家公司实现业绩增长（含减亏），占比53.66% [1] - 主板公司前三季度实现营业收入12.47万亿元，净利润6583.57亿元，同比增长6.68% [1] - 创业板公司前三季度实现营业收入3.25万亿元，净利润2446.61亿元，营收和净利润增速均实现双位数增长 [1] 头部公司表现 - 深市57家市值超千亿元公司前三季度合计实现营业收入4.38万亿元，同比增长10.70%，实现净利润4613.68亿元，同比增长13.84% [1] - 比亚迪、美的集团、宁德时代等公司收入规模超千亿元，净利润规模超百亿元 [1] - 头部企业如宁德时代、阳光电源凭借技术优势和规模效应占据主导地位，前三季度净利润分别增长36.20%和56.34% [3] 电子行业业绩 - 电子行业前三季度实现营业收入1.59万亿元，同比增长15.03%，实现净利润791.22亿元，同比增长32.12% [2] - 第三季度电子行业实现净利润336.11亿元，环比增长33.76%，自一季度以来连续三个季度实现增长 [2] - 消费电子龙头立讯精密前三季度实现净利润115.18亿元，同比增长27%，半导体设备龙头北方华创实现净利润51.3亿元，同比增长15% [2] 电力设备行业业绩 - 电力设备行业前三季度实现营业收入1.32万亿元，同比增长10%，实现净利润946.09亿元，同比增长29.53% [2] - 在“双碳”目标和国家政策支持下，行业获得广阔发展空间 [2] 通信行业业绩 - 通信行业前三季度实现营业收入2928.32亿元，同比增长14.29%，实现净利润307.94亿元，同比增长36.71% [3] - 受益于AI拉动和新基建加速落地，第二季度和第三季度净利润分别环比增长26.22%和18.70% [3] 非银金融行业业绩 - 非银金融行业前三季度实现营业收入2135.83亿元，同比增长10.67%，实现净利润608.54亿元，同比增长49.03% [3] - 第三季度实现营业收入766.78亿元，环比增长15.32%，实现净利润255.76亿元，环比增长48.05% [3] - 券商板块前三季度实现营业收入1174.83亿元，同比增长30.05%，实现净利润509.14亿元，同比增长77.15% [4] - 东方财富前三季度营业收入115.89亿元，同比增长58.67%，净利润90.97亿元，同比增长50.57%，第三季度营收和净利润同比增幅分别达100.65%和77.74% [4] 分红与回购情况 - 2025年1-10月，深市507家公司实施或宣告中期现金分红方案，金额达1291.12亿元，较上年同期翻番 [4] - 截至2025年三季度末，深市公司披露回购计划257单，回购金额上限合计745.7亿元，披露增持计划106单，增持金额上限260.76亿元 [4]

文章核心观点 - 近期美元短期流动性紧张，主要由于美国财政部在政府关门期间持续发债融资但暂停支出，以及美联储持续的量化紧缩政策，导致市场美元供应减少 [1][5] - 流动性紧张已对资产价格产生影响，特别是比特币和基本面薄弱、估值饱满的科技成长小票等流动性敏感资产 [1] - 解决流动性困局的关键在于美国政府何时结束关门状态，以及美联储是否会介入提供流动性，一旦政府重启，积累的财政现金释放可能再次推高市场流动性 [11][13] 流动性紧张的原因 - 财政部在政府关门期间持续发债融资，但无法进行财政支出，导致其在美联储的TGA账户现金堆积，从低位不足3000亿美元重建至接近1万亿美元，吸食市场约7000亿美元流动性，10月以来进一步积攒1600亿美元 [1][2] - 美联储的量化紧缩政策仍在推进，尽管计划在12月1日后调整操作，但对当前流动性产生额外压力 [5] 流动性紧张的指标表现 - 衡量美元市场实际交易利率的SOFR升至4.22%，明显高于美联储3.75%-4%的政策目标利率上限，表明市场流动性紧张 [8] - 官方利率（EFFR）与市场利率（SOFR）的利差扩大，但当前EFFR仍在由IORB和ON RRP构成的利率走廊范围内，利差未超过30个基点，与2019年美联储出手干预时近300个基点的利差条件不同 [8][13] 流动性问题的潜在解决方案与展望 - 流动性问题的解决取决于美国政府关门结束的时间，以及美联储是否会通过回购操作等方式临时释放流动性 [11][12] - 市场普遍预期政府可能在本月中旬重启，一旦关门结束，财政部堆积的约1万亿美元账面现金投入实体经济，将显著改善市场流动性，利好对流动性敏感的小盘股等资产 [13]

总体增减持概况 - 2025年10月，沪深两市上市公司董监高及其关联人减持金额合计约60.92亿元，涉及266家公司 [1] - 同期增持金额合计约1.48亿元，涉及48家公司，净减持金额为59.44亿元 [1] - 减持金额同比大幅上升303.98%，但环比下降54.23% [1] - 增持金额同比下降44.83%，环比下降82.32% [1] 重点减持个股 - 新泉股份减持金额最高，董事唐志华减持968.34万股，金额约7.09亿元 [4][5] - 淳中科技减持金额排名第二，多位董事及高管合计减持195.34万股，金额约3.25亿元 [4][5] - 科思科技减持金额排名第三，核心技术人员梁宏建减持403.62万股，金额约2.26亿元 [4][5] - 康辰药业1位董监高减持金额为1.66亿元 [5][8] - 长盛轴承5位董监高通过竞价交易减持金额为1.40亿元 [5][8] 重点减持行业 - 计算机行业减持金额居各行业之首，约为9.91亿元，涉及30家公司 [12] - 汽车行业减持金额排名第二，约为9.42亿元 [12] - 电子行业减持金额排名靠前，约为6.93亿元 [12] 重点增持个股 - 海南华铁增持金额最多，董事、高级管理人员胡丹锋增持金额为0.50亿元 [13][14][17] - 紫燕食品增持金额排名第二，2位董监高增持2次，金额约为0.46亿元 [13][14][17] - 隆基绿能增持金额排名第三，董事钟宝申增持金额为0.14亿元 [13][14][17] 重点增持行业 - 非银金融行业增持金额最多，约为0.55亿元 [13][20] - 食品饮料行业增持金额排在第二，约为0.47亿元 [20] - 机械设备行业增持金额约为0.16亿元 [20]

年末行情驱动逻辑 - 年末行情本质是市场基于来年景气预期对行业进行重新定价的过程，核心在于“股价-景气预期匹配度”而非单纯的股价高低[1][5] - 行情由投资者在数据空窗期将视角切换至来年，进行估值调整所驱动，当期景气对股价影响减弱，下一年业绩增速预期成为关键[2] - 复盘2016年以来年末行情，各行业11-12月表现排名与其下一年业绩增速呈较强正相关，而与当期业绩增速相关性较弱甚至为负[2] 主线风格延续情景 - 若市场预期主线风格的景气优势在明年持续或加速，则年末行情中主线将保持定力，并向主线内部低位方向扩散[1][5] - 2006年经济加速上行，市场定价从制造向周期扩散，顺周期风格延续[6] - 2016-2017年ROE回升驱动估值体系切换，低估值价值及白马蓝筹主线延续，传统顺周期行业格局未明显切换[6] - 2019年末TMT景气主线延续，新能源产业趋势崛起成为阶段性主线[6] - 2020年跨年行情延续“高端制造+消费”景气主线，上游资源品轮动上涨[6] 行情反转情景 - 若有因素导致主线景气预期证伪或推动低位方向景气预期向好，市场会系统性转向低位方向，引发年末“反转”行情[1][5][7] - 2007年四季度紧缩政策压制经济预期，市场结构由“制造+周期”转向低位的“TMT+消费”[7] - 2014年11月央行意外降息点燃顺周期情绪，市场结构由“制造+TMT”全面切换至“金融地产+周期”[7] 历史行情结构复盘 - 2006年前10月涨幅前10行业如国防军工（排名30）、非银金融（排名1）在11-12月表现排名分化，银行、房地产等行业进入涨幅前列[8] - 2007年行情切换，前10月强势的有色金属（排名28）、煤炭等行业在11-12月表现排名落后，农林牧渔、计算机等行业排名靠前[8] - 2014年行情反转，前10月涨幅居前的国防军工（排名17）、计算机（排名18）在11-12月表现排名下降，非银金融、银行等行业排名显著提升[8] - 2016-2017年主线延续，食品饮料、家用电器等行业在前后期均保持排名前列[8] - 2019年部分切换，前10月涨幅前10的食品饮料（排名24）在11-12月排名下降，建筑材料、有色金属等行业新进排名前列[8] - 2020年部分切换，电力设备（排名3）、社会服务（排名2）等主线行业保持强势，同时有色金属、社会服务等行业排名提升[8]

整体业绩表现 - 深市2879家公司2025年前三季度合计实现营业收入15.72万亿元，同比增长4.31%，实现归属于母公司股东的净利润9030.18亿元，同比增长9.69% [2] - 深市公司盈利格局良好，共有2169家公司实现盈利，占比达75.34%，其中207家公司业绩增速超过100% [2] - 超半数公司业绩呈向好趋势，1545家公司实现业绩增长（含减亏），占比53.66% [2] 分板块业绩 - 主板公司展现较强韧性，前三季度实现营业收入12.47万亿元，净利润6583.57亿元，净利润同比上升6.68% [2] - 创业板公司延续高成长特色，前三季度实现营业收入3.2万亿元，净利润2446.61亿元，营收与净利润增速均达到双位数 [2] 龙头企业表现 - 深市57家市值超千亿元的公司前三季度合计实现营业收入4.38万亿元，同比增长10.70%，实现净利润4613.68亿元，同比增长13.84%，增速远超深市整体水平 [3] - 比亚迪、美的集团、宁德时代等龙头企业收入规模超千亿元、净利润规模超百亿元，为深市业绩增长提供有力支撑 [3] 电子行业 - 电子行业前三季度实现营业收入1.59万亿元，同比增长15.03%，实现净利润791.22亿元，同比增长32.12% [4] - 行业第三季度实现净利润336.11亿元，环比增长33.76%，自一季度起连续三个季度保持增长 [4] - 消费电子龙头立讯精密前三季度净利润115.18亿元，同比增长27%，半导体设备龙头北方华创实现净利润51.3亿元，同比增长15% [4] 电力设备行业 - 电力设备行业前三季度实现营业收入1.32万亿元，同比增长10%，实现净利润946.09亿元，同比增长29.53% [5] - 龙头企业宁德时代前三季度利润增长36.20%，阳光电源利润增长56.34% [5] 通信行业 - 通信行业前三季度实现营业收入2928.32亿元，同比增长14.29%，实现净利润307.94亿元，同比增长36.71% [5] - 行业第二季度、第三季度净利润分别环比增长26.22%、18.70%，连续两个季度环比增长 [5] 非银金融行业 - 非银金融行业前三季度实现营业收入2135.83亿元，同比上升10.67%，实现净利润608.54亿元，同比增长49.03% [6] - 行业第三季度实现营业收入766.78亿元，环比增长15.32%，实现净利润255.76亿元，环比增长48.05% [6] - 券商板块前三季度实现营业收入1174.83亿元，同比增长30.05%，实现净利润509.14亿元，同比增长77.15% [6] - 东方财富前三季度营业收入115.89亿元，同比增长58.67%，净利润90.97亿元，同比增长50.57%，其第三季度营收、净利润同比增幅更分别高达100.65%、77.74% [6] 研发投入与投资者回报 - 深市公司2025年前三季度研发费用合计达5180.11亿元，同比增长6.20%，研发强度为3.29% [7] - 63家公司研发费用超10亿元，比亚迪、中兴通讯、宁德时代等11家企业研发支出突破50亿元 [7] - 2025年1—10月，507家深市公司实施或宣告中期现金分红方案，分红金额达1291.12亿元，较上年同期实现翻番 [7] - 截至三季度末，深市公司披露回购计划257单，回购金额上限合计745.7亿元，披露增持计划106单，增持金额上限260.76亿元 [7]

整体业绩概览 - 截至2025年10月末，2879家深市公司披露三季报，实现营业收入合计15.72万亿元，同比增长4.31% [1] - 实现归属于母公司股东的净利润9030.18亿元，同比增长9.69% [1] - 2169家公司实现盈利，占比75.34%，其中207家公司业绩增速超过100%，1545家公司实现业绩增长（含减亏），占比53.66% [2] 分板块业绩表现 - 深市主板实现营业收入12.47万亿元，净利润6583.57亿元，净利润同比上升6.68% [2] - 创业板实现营业收入3.25万亿元，营收和净利润增速均实现双位数增长 [2] - 深市57家市值超千亿元公司合计实现营业收入4.38万亿元，同比增长10.70%，实现净利润4613.68亿元，同比增长13.84% [2] 电子行业表现 - 电子行业实现营业收入1.59万亿元，同比增长15.03%，实现净利润791.22亿元，同比增长32.12% [3] - 第三季度电子行业实现净利润336.11亿元，环比增长33.76%，连续三个季度增长 [3] - 立讯精密前三季度实现净利润115.18亿元，同比增长27%，北方华创实现净利润51.3亿元，同比增长15% [3] 电力设备行业表现 - 电力设备行业实现营业收入1.32万亿元，同比增长10%，实现净利润946.09亿元，同比增长29.53% [4] - 宁德时代利润增长36.20%，阳光电源利润增长56.34% [4] 通信行业表现 - 通信行业实现营业收入2928.32亿元，同比增长14.29%，实现净利润307.94亿元，同比增长36.71% [4] - 第二季度、第三季度净利润分别环比增长26.22%和18.70% [4] 非银金融行业表现 - 非银金融行业实现营业收入2135.83亿元，同比上升10.67%，实现净利润608.54亿元，同比增长49.03% [5] - 第三季度实现营业收入766.78亿元，环比增长15.32%，实现净利润255.76亿元，环比增长48.05% [5] - 券商板块实现营业收入1174.83亿元，同比增长30.05%，实现净利润509.14亿元，同比增长77.15% [6] - 第三季度东方财富营收和净利润同比增幅分别高达100.65%和77.74% [6] 研发投入与股东回报 - 深市公司研发费用合计5180.11亿元，同比增长6.20%，研发强度为3.29% [7] - 63家公司研发费用超过10亿元，11家公司研发支出超过50亿元 [7] - 前10个月，507家上市公司实施或宣告中期现金分红1291.12亿元，金额较上年同期翻番 [7] - 披露回购计划257单，回购金额上限合计745.7亿元，披露增持计划106单，增持金额上限260.76亿元 [7]

整体业绩表现 - 深市2879家上市公司2025年前三季度合计实现营业收入15.72万亿元，同比增长4.31%，归属于母公司股东的净利润为9030.18亿元，同比增长9.69% [1] - 2169家公司实现盈利，占比达75.34%，其中207家盈利公司业绩增速超过100%，1545家公司实现净利润同比增长（含减亏），占比为53.66% [1] - 业绩呈现同比与环比双增长，超七成公司盈利，龙头企业牵引力凸显 [1] 分板块业绩 - 主板公司展现强韧性，实现营业收入12.47万亿元，净利润6583.57亿元，净利润同比上升6.68% [1] - 创业板公司延续高成长特色，营业收入3.25万亿元，净利润2446.61亿元，营收与净利润均实现双位数增长 [1] 头部公司表现 - 57家市值超千亿元的公司作为压舱石，前三季度合计营收4.38万亿元，同比增长10.70%，合计净利润4613.68亿元，同比增长13.84% [2] - 比亚迪、美的集团、宁德时代等企业收入突破千亿元，净利润超百亿元，成为带动行业增长的核心力量 [2] 电子行业表现 - 电子行业受益于AI算力需求释放、半导体封测国产替代加速及消费电子回暖，前三季度营收1.59万亿元，同比增长15.03%，净利润791.22亿元，同比增长32.12% [2] - 第三季度净利润环比增长33.76%，实现连续三个季度增长 [2] 电力设备与通信行业表现 - 电力设备行业在双碳政策支撑下，前三季度营收1.32万亿元，同比增长10%，净利润946.09亿元，同比增长29.53% [3] - 通信行业受AI与新基建拉动，前三季度营收2928.32亿元，同比增长14.29%，净利润307.94亿元，同比增长36.71% [3] - 通信行业第二、三季度净利润环比分别增长26.22%和18.70% [3] 非银金融业表现 - 非银金融业在市场行情带动下业绩大幅回暖，前三季度行业合计营收2135.83亿元，同比增长10.67%，净利润608.54亿元，同比增长49.03% [3] - 第三季度净利润环比增长48.05%，其中券商板块表现亮眼，前三季度营收1174.83亿元，同比增长30.05%，净利润509.14亿元，同比增长77.15% [3] 研发投入与股东回报 - 2025年前三季度深市公司研发费用合计为5180.11亿元，同比增长6.20%，研发强度为3.29% [4] - 63家公司研发费用超过10亿元，11家公司研发费用超过50亿元 [4] - 在回报投资者方面，今年1月至10月，507家公司实施或宣告中期现金分红，金额1291.12亿元，同比翻番 [4] - 截至三季度末，深市上市公司披露257单回购计划、106单增持计划，金额上限分别达745.7亿元和260.76亿元 [4]

整体业绩表现 - 深市2879家上市公司2025年前三季度合计实现营业收入15.72万亿元，同比增长4.31%，实现归属于母公司股东的净利润9030.18亿元，同比增长9.69% [2] - 共有2169家公司实现盈利，占比75.34%，其中207家盈利公司业绩增速超过100%，1545家公司实现业绩增长（含减亏），占比53.66% [2] - 主板公司前三季度实现营业收入12.47万亿元，净利润6583.57亿元，净利润同比上升6.68% [2] - 创业板公司前三季度实现营业收入3.2万亿元，净利润2446.61亿元，营收与净利润增速均达到双位数 [2] 龙头企业表现 - 深市57家市值超千亿元的公司前三季度合计实现营业收入4.38万亿元，同比增长10.70%，实现净利润4613.68亿元，同比增长13.84% [3] - 比亚迪、美的集团、宁德时代等龙头企业收入规模超千亿元、净利润规模超百亿元 [3] 新质生产力相关行业 - 电子行业前三季度实现营业收入1.59万亿元，同比增长15.03%，实现净利润791.22亿元，同比增长32.12% [4] - 电子行业第三季度实现净利润336.11亿元，环比增长33.76%，连续三个季度保持增长 [4] - 电力设备行业前三季度实现营业收入1.32万亿元，同比增长10%，实现净利润946.09亿元，同比增长29.53% [5] - 通信行业前三季度实现营业收入2928.32亿元，同比增长14.29%，实现净利润307.94亿元，同比增长36.71% [5] - 通信行业第二季度、第三季度净利润分别环比增长26.22%、18.70% [6] 重点公司案例 - 消费电子龙头立讯精密前三季度净利润115.18亿元，同比增长27% [4] - 半导体设备龙头北方华创实现净利润51.3亿元，同比增长15% [4] - 宁德时代前三季度利润增长36.20%，阳光电源利润增长56.34% [5] - 东方财富前三季度营业收入115.89亿元，同比增长58.67%，净利润90.97亿元，同比增长50.57% [7] - 东方财富第三季度营收、净利润同比增幅分别高达100.65%、77.74% [7] 非银金融行业 - 非银金融行业前三季度实现营业收入2135.83亿元，同比上升10.67%，实现净利润608.54亿元，同比增长49.03% [7] - 非银金融行业第三季度实现营业收入766.78亿元，环比增长15.32%，实现净利润255.76亿元，环比增长48.05% [7] - 券商板块前三季度实现营业收入1174.83亿元，同比增长30.05%，实现净利润509.14亿元，同比增长77.15% [7] 研发投入与投资者回报 - 深市公司2025年前三季度研发费用合计达5180.11亿元，同比增长6.20%，研发强度为3.29% [8] - 63家公司研发费用超10亿元，比亚迪、中兴通讯、宁德时代等11家企业研发支出突破50亿元 [8] - 2025年1—10月，507家深市公司实施或宣告中期现金分红，分红金额达1291.12亿元，较上年同期翻番 [8] - 截至三季度末，深市公司披露回购计划257单，回购金额上限合计745.7亿元，披露增持计划106单，增持金额上限260.76亿元 [8]