市场整体展望 - 对A股市场保持乐观，2024年9月24日被视为分水岭，市场大概率以震荡上行的态势运行 [1] - 中国经济运行保持在长期增长的轨道中是A股市场最大的基本面和走强的底气所在 [1] - 低利率市场环境预计将持续，有助于提升股权风险溢价和权益类资产的配置价值，社会财富增加权益类资产配置是必然趋势 [1] - 监管出台的一系列支持政策对A股市场起到了正本清源的长期利好作用 [1] - 在经济新旧动能切换、步入高质量发展背景下，A股市场呈现结构性行情是常态 [1] 消费领域投资机会 - 消费投资已迎来较好配置时机，消费对A股投资的贡献度将显著提升 [2] - 传统消费股中可挖掘价值线索，包括行业竞争格局改善、供给出清、拥有良好自由现金流的个股 [2] - 具备高股息红利属性的家电、汽车、白酒等龙头品种值得关注 [2] - 可关注具备第二生长曲线、产品创新、渠道力扩张、渗透率提升或品牌集中度提高等因素的股票 [2] - 新消费和服务消费中可挖掘景气、成长、创新及精神价值因素，需与估值匹配并跟踪报表落地情况 [2] - 出海因素需重点关注，消费市场转向全球，包括品牌价值被全球认同的潮玩龙头，核心竞争力突出的家电、新能源车等 [2]

新消费龙头股价表现 - 泡泡玛特股价从8月底接近340港元/股跌至11月20日收盘价201.4港元/股，跌幅约40% [2] - 蜜雪集团股价从6月初突破610港元/股跌至11月20日收盘价407.2港元/股 [2] - 老铺黄金股价从7月份接近1100港元/股跌至11月20日收盘价642港元/股，11月初一度跌破600港元/股 [2] 公募基金持仓变动 - 海富通中国海外混合（QDII）在二季度末重仓老铺黄金和蜜雪集团，但至三季度末两者均已退出其前十大重仓股之列 [2] - 大成港股精选混合（QDII）在一季度末将泡泡玛特列为前十大重仓股之首，二季度减仓10万股，三季度末重仓股名单中已无泡泡玛特 [2] - 华安香港精选股票（QDII）在一季报中泡泡玛特为其前十大重仓股，二季报显示泡泡玛特已退出前十大重仓股名单 [3] 新消费板块走弱原因 - 港股消费板块涨幅较大，市盈率远超传统消费，例如泡泡玛特动态市盈率曾高达128倍，而同期迪士尼仅为23.7倍，老铺黄金动态市盈率曾高达150倍，而同期LVMH仅为17.9倍 [4] - 持仓资金获利丰厚，出于锁定收益考虑集中卖出，推动板块进入调整阶段 [4] - 市场对新消费巨头商业模式可持续性存在担忧，行业竞争激烈使得业绩兑现存在挑战 [4] 新消费产业长期前景 - 新消费龙头公司在成长周期结束后可能成为具有平台价值的公司，并出现第二曲线机会，市场大幅调整后平台价值或存在修复价值 [5] - 多元、无界、创新的服务消费正高速成长，未来有望与商品零售并驾齐驱 [5] - 科技作为第一生产力，对下游消费市场的影响兼具长效性与深远性，其在零售空间的深度渗透将持续推动消费模式创新与体验升级 [6]

核心观点 - 报告核心观点认为，2026年上半年权益市场的核心配置主线是“出海”，企业盈利提升将成为驱动行情的关键，而流动性宽松主要驱动了前期的估值扩张[24][27][35][42][54] - 2025年第三季度有望成为A股市场的盈利拐点，但内需不足，因此“出海”战略是寻找新增长引擎的必经之路[24][27][38][42] 今年以来市场回顾 - 基础市场表现亮眼，海外美元流动性宽松推动全球资金再平衡，除原油外的大类资产均上涨，COMEX黄金大涨46.58%，港股恒生指数上涨约30%，北证50指数领跑国内权益市场[7] - 基金市场整体表现较好，各类型基金总指数均录得正收益，权益类基金领先，股票型基金总指数和混合型基金总指数分别上涨28.49%和24.65%[8] - 主动投资策略基金跑赢被动投资策略基金约3%，为过去三年来首次取得超额收益[3][8] - 货币市场基金收益率承压，7日年化收益率均值从2024年的1.72%缩窄至1.32%，下降40个基点[8] - 公募基金被动化进程显著加快，被动股票型指数基金资产净值达4.51万亿元，超越主动权益基金的4.17万亿元[13] - ETF市场迎来跨越式发展，新发规模近2500亿元，新发数量320只，均突破历史纪录，超越2021年的1914.12亿元和281只[14][17] - 主要宽基指数估值处于历史高位，上证指数、科创50等一系列指数市盈率TTM分位数已达近5年95%分位以上水平[19] 权益市场配置主线 - 市场逻辑从流动性驱动的估值扩张转向盈利驱动，盈利提升决定行情持续性，2025年第三季度A股营收和盈利能力出现双升，全A累计归母净利润同比增速达5.47%，有望迎来盈利拐点[24][27] - 行业盈利恢复不同步，科技板块表现强劲，中信科技产业2025年第三季度累计营业收入同比增长10.78%，归母净利润累计同比增长21.39%；制造业受益于供给出清，累计归母净利润同比增长11.26%；消费和医药板块仍处下行区间[29][33] - 国际背景方面，中美贸易摩擦出现阶段性缓和，但长期规则博弈和科技主导权争夺未消解，应抓住喘息期加速构建全球产业价值链[35] - 国内经济分析指出，在新旧动能转换时期，内需不足，“出海”成为寻找新收入和利润来源的必经之路[38] - “出海”战略不同于传统出口，旨在构建更深层次、更稳定的全球产业链，向利润率更高的上下游延伸，海外市场毛利率更高，例如信息技术领域毛利率超国内31.61个百分点[42][44] - 出海战略已显成效，截至2025年11月11日，出海贸易指数上涨40.75%，显著跑赢沪深300指数的18.23%；主动权益基金前25%的重仓股中超配出海概念个股，其境外业务收入占比达18.38%，高于全部A股的14.00%[48][51][52] - 个股表现上，境外收入占比越高的公司涨幅越可观，占比10%以下、10%-60%及60%以上的个股今年以来平均涨幅分别为39.54%、45.07%和45.16%[52] 权益基金风格判断 - 大盘股估值折价水平已处于历史低位，大盘风格具备博弈性修复窗口，大小盘估值比值0.58接近2015年低点[56] - 成长风格在产业趋势、盈利增速和宽松流动性支持下更易吸引资金，价值风格的上行需等待价格因素明显改善，当前核心CPI回升至1.2%主要受低基数和财政补贴影响，并非有效需求提升[57][58] - 盈利预测显示成长风格股票的营业收入和归母净利润表现均优于价值风格，当前风格进入均衡期而非彻底切换[64] 权益基金投资思路 - 配置思路强调“自下而上”选股，重点关注具有自主品牌海外影响力、技术型产品获海外市场认可及消费型产品建立跨文化认同的全球化竞争力企业[66][68] - 主动权益基金方面，应重点关注基金经理的选股能力，规避大幅偏离业绩比较基准及长期收益不及基准的产品[69] - 量化基金因其持仓分散、收益来源多样、超额收益稳健，在震荡轮动市场中更易产生超额，被持续看好[70] - ETF基金配置可参考有出海优势的行业，包括有色、锂电、通信、新消费和创新药等，目前暂无直接的主题ETF[71][72][73] - 建议构建全球化多资产组合以规避单一市场风险，一个示例组合自2015年运作以来年化收益达6.71%，累计收益102.59%，最大回撤10.12%[74]

港股消费板块市场表现 - 11月20日港股消费板块震荡走低，港股消费ETF早盘高开后现跌近0.5% [1] - 持仓股中创科实业、新秀丽、李宁、美的集团涨幅居前 [1] - 小鹏汽车-W、名创优品、小米集团-W、哔哩哔哩-W跌幅居前 [1] 消费政策与宏观环境 - 2025年9月1日《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》正式实施，以财政资金降低居民消费信贷成本 [1] - 政策体现普惠性，满足多元化、多层次消费需求，推动消费提质升级 [1] - 10月消费数据整体平稳，剔除汽车拖累项后社会消费实际增速显著回升至4.0% [1] - 消费升级趋势不改，金银珠宝类商品需求旺盛 [1] - 中秋国庆长假拉动餐饮等服务消费快速回暖，场景消费活力迸发 [1] 港股消费ETF产品特征 - 港股消费ETF跟踪中证港股通消费主题指数，打包互联网电商龙头与新消费 [2] - 成分股囊括港股消费各领域，包括泡泡玛特、老铺黄金、名创优品等新消费龙头 [2] - 包含腾讯、快手、阿里巴巴、小米等互联网电商龙头，科技与消费属性突出 [2]

泡泡玛特需求放缓与股价回调 - 伯恩斯坦报告显示10月份泡泡玛特在中国及海外市场需求普遍放缓，第四季度业绩或不及预期 [1] - 11月12日股价盘中一度下跌超3%，自8月25日历史高点339.8港元持续回调至11月7日的203.6港元，回调幅度高达40%，市值蒸发1829亿港元 [1] 港股“新消费三姐妹”整体股价表现 - “新消费三姐妹”（泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪集团）股价回调幅度均在40%左右，市值合计蒸发3675.38亿港元 [3] - 老铺黄金股价自7月8日历史新高1108港元回调至11月5日的592港元，跌幅达46.57%，市值蒸发908.16亿港元 [3] - 蜜雪集团股价自6月5日历史新高618.5港元回调至10月8日的371.6港元，跌幅达39.91%，市值蒸发938.22亿港元 [3] - 自上市以来，蜜雪集团股价最高上涨1.16倍，老铺黄金上涨26倍，泡泡玛特自去年8月15日行情启动后上涨超过6倍 [3] 基金对泡泡玛特的持仓变动 - 持有泡泡玛特的公募基金数量从二季度的311只降至三季度的197只，减少114只 [5] - 基金持仓数量从7232.84万股降至5169.94万股，单季度被抛售2062.9万股，持仓比例下降28.52% [5][6] - 景顺长城品质长青A（基金经理农冰立）在三季度大举加仓223.04万股，成为持仓最多的基金 [7] - 富国消费精选30A（基金经理周文波）减持61.83万股，为单只基金减持最多 [8] - 东证资管李竞管理的两只基金合计减持106.16万股，但泡泡玛特仍为其在管基金第一大重仓股 [8] 基金对老铺黄金的持仓变动 - 基金重仓持有老铺黄金的股数从二季度末的398.94万股降至三季度末的361.98万股，下降36.96万股，降幅9.26% [9] - 持有基金数量从82只大幅下降至38只，老铺黄金消失在44只基金的重仓股中 [9] - 景顺长城品质长青A（农冰立）持有131.91万股，景顺长城成长同行（农冰立）持有11.46万股，均为三季度新进前十大重仓股 [10][11] - 易方达消费精选（萧楠）新进重仓31.86万股，富国全球消费精选A（彭陈晨）和华夏臻选回报A（刘心任）分别加仓约10万股 [11] - 富国消费精选30A（周文波）减持7.73万股，银华品质消费A（张萍、王璐）减持4.67万股，减持幅度相对克制 [11] 基金对蜜雪集团的持仓变动 - 蜜雪集团因上市时间较短（今年3月3日上市），公募基金持股数较少，一至三季度重仓基金数量分别为5只、7只、3只 [12] - 二季度重仓持有的7只基金在三季度全部卖出蜜雪集团 [13] - 三季度有3只基金新进重仓，其中交银施罗德韩威俊管理的两只基金（交银内需增长一年持有、交银品质增长一年持有A）合计买入42万股 [13] - 韩威俊认为部分港股消费品公司报表可能提前见底，因此适度增加持仓，并寻找盈利趋势能维持至2026年上半年的新消费概念股 [14]

公司成就 - 公司成功入围《经济观察报》2025美好生活年度企业榜单 [1] 公司优势领域 - 公司在优质运营、创新突破、服务升级、品牌影响力构建以及企业社会责任履行等多领域表现出色 [1] 评选背景与行业趋势 - 评选深度聚焦高质量发展与消费升级的时代大势 [1] - 评选旨在挖掘在新消费浪潮中积极践行高质量发展理念、推动消费升级创新的企业 [1] - 评选为行业树立标杆典范，推动新消费行业持续、健康、高质量发展 [1]

公司成就 - 无限极（中国）有限公司成功入围《经济观察报》2025美好生活年度企业榜单 [1] - 公司在优质运营、创新突破、服务升级、品牌影响力构建以及企业社会责任履行等多领域表现出色 [1] 评选背景与目的 - 评选深度聚焦高质量发展与消费升级的时代大势 [1] - 旨在挖掘在新消费浪潮中积极践行高质量发展理念、推动消费升级创新的企业 [1] - 为行业树立标杆典范，推动新消费行业持续、健康、高质量发展 [1]

公司成就与荣誉 - 三生（中国）健康产业有限公司成功入围《经济观察报》2025美好生活年度企业榜单 [1] 公司表现亮点 - 公司在优质运营、创新突破、服务升级、品牌影响力构建以及企业社会责任履行等多领域表现出色 [1] 评选背景与行业意义 - 评选深度聚焦高质量发展与消费升级的时代大势 [1] - 旨在挖掘在新消费浪潮中积极践行高质量发展理念、推动消费升级创新的企业 [1] - 为行业树立标杆典范，推动新消费行业持续、健康、高质量发展 [1]

公司成就与荣誉 - 公司成功入围《经济观察报》2025美好生活年度企业榜单 [1] - 入围基于公司在优质运营、创新突破、服务升级、品牌影响力构建及企业社会责任履行等多领域的出色表现 [1] 评选背景与行业意义 - 评选深度聚焦高质量发展与消费升级的时代大势 [1] - 旨在挖掘在新消费浪潮中积极践行高质量发展理念、推动消费升级创新的企业 [1] - 为行业树立标杆典范，推动新消费行业持续、健康、高质量发展 [1]

公司成就与表现 - 北京布朗兄弟科技成功入围《经济观察报》2025美好生活年度企业榜单 [1] - 公司在优质运营、创新突破、服务升级、品牌影响力构建以及企业社会责任履行等多领域表现出色 [1] 评选背景与标准 - 评选深度聚焦高质量发展与消费升级的时代大势 [1] - 旨在挖掘在新消费浪潮中积极践行高质量发展理念、推动消费升级创新的企业 [1] 行业影响与目标 - 评选旨在为行业树立标杆典范 [1] - 进而推动新消费行业持续、健康、高质量发展 [1]