市场要闻 - 第四次中德高级别财金对话将于11月17日在北京举行 [3] - 财政部将于11月10日至19日发行不超过477.1亿元电子式储蓄国债，其中3年期票面年利率1.63%，5年期票面年利率1.7% [3] - 美联储将于11月20日公布货币政策会议纪要，英伟达将于同日披露财报 [3] - 11月20日将公布1年期和5年期以上LPR，此前10月值分别为3%和3.5% [3] - 华为将于11月21日发布AI技术，可将算力资源利用率从行业平均30%-40%提升至70% [3] - 2025迪拜航空展将于11月17日至21日举行，2架C919飞机和1架C909公务机将亮相 [4] - 中国提醒公民避免前往日本，2024年日本接待中国游客约698万人次，同比激增187.9% [4] - 美国第三季度GDP修正值及10月PCE指数将于11月27日公布 [4] - 俄罗斯计划首次发行以人民币计价的主权债券，技术性配选定于12月8日 [4] 板块事项 - 2025年广州车展将于11月21日至30日举行，聚焦新能源汽车、智能网联和自动驾驶技术 [6] - 江苏汽车焕新促消费活动提高补贴标准，新车发票含税价40万元及以上补贴提高至10000元 [6] - 2025中国5G+工业互联网大会将于11月21日至23日在武汉举办 [7] - 中国国际半导体博览会将于11月23日至25日召开，聚焦芯片设计、制造、设备及材料等全产业链环节 [8] 个股大事 - 阿里巴巴夸克AI眼镜2025年新品发布会定于11月27日举行 [10] - 中伟新材预计11月17日在港交所挂牌上市，发售价每股34.00港元，募资约35.44亿港元 [10] - 小鹏汽车拟11月17日举行董事会会议，批准第三季度业绩 [10] - 东风与华为联手打造的全新品牌（DH项目）将于11月20日华为乾崑生态大会发布 [10] - 宇树科技已发布IPO辅导工作完成报告，拟申请在境内公开发行股票并上市 [10] - 广汽集团与华为联合打造的全新品牌“启境”将于11月20日华为乾崑生态大会发布 [10] 限售股解禁 - 本周（11月17日-21日）共有39家公司限售股解禁，合计解禁47.22亿股，按11月14日收盘价计算解禁总市值951.94亿元 [12] - 11月20日为解禁高峰期，2家公司解禁市值合计510.75亿元，占本周解禁规模的53.66% [13] - 解禁市值居前三位的是：锐捷网络（480.34亿元）、创新新材（105.42亿元）、新诺威（53.4亿元） [13] - 解禁股数居前三位的是：创新新材（22.87亿股）、锐捷网络（7亿股）、新天地（2.91亿股） [13] 新股日历 - 本周（11月17日-21日）将有1只新股发行，深市主板中国铀业于11月21日发行，合计发行约2.48亿股，预计募资41.85亿元 [16] - 本周另有1只新股北矿检测上市 [17] 机构看后市 - 国信证券认为A股市场正处于向“科技-创新”新范式转型的关键拐点，迈向长期价值驱动的牛市轨道已不可逆转 [19] - 太平洋证券指出股市整体估值已相对合理，创业板支撑在3070点附近，上证指数在3920点附近，看好有色、电池、化工等板块 [20] - 国联民生认为市场往往更愿意定价景气度的边际变化，周期和制造业寻找高景气+高边际的行业，消费和TMT行业寻找高边际变化的行业 [21] 大事前瞻 - 11月17日重要数据包括日本第三季度实际GDP年化季率初值（前值-2.5%）和中国10月全社会用电量年率（前值4.5%） [24] - 11月18日关注中国10月液化天然气进口量（前值575）和柴油出口量（前值51）等能源数据 [26] - 11月19日关注英国10月CPI年率（前值3.8%）和欧元区10月调和CPI年率（前值2.1%） [27][28] - 11月20日公布中国11月一年期LPR（前值3%）和五年期LPR（前值3.5%） [29][30] - 11月21日公布日本10月全国核心CPI年率（前值2.9%）和美国11月SPGI制造业PMI初值（前值52.5%） [30][31]

财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收536.63亿元，同比增长16.08%，归母净利润28.43亿元，同比增长19.91%，扣非净利润27.03亿元，同比增长28.72% [1] - 2025年第三季度单季营收207.02亿元，同比增长19.25%，归母净利润17.00亿元，同比增长12.62% [1] - 2025年第三季度毛利率为19.09%，同比下滑2.34个百分点，归母净利率为8.21%，同比下滑0.49个百分点 [1] - 预计公司2025至2027年可实现归母净利润50.70亿元、69.56亿元、81.82亿元 [5] 智能手机与电脑业务 - iPhone 17销量大幅提升，公司中框业务贡献核心增量，作为苹果供应链玻璃盖板核心龙头，竞争格局稳固 [2] - 公司金属中框充分受益于iPhone 17 Pro系列外观形态创新 [2] - 2026年iPhone首款折叠机有望问世，公司在UTG玻璃、铰链材料、玻璃盖板等领域拥有较多专利，技术与规模化生产能力领先 [2] 智能汽车业务 - 智能座舱产品矩阵日益丰富，新增无线充电模组、车载通讯模组以及域控制器 [3] - 公司将消费电子级玻璃加工技术引入汽车车窗玻璃，超薄夹胶车窗玻璃已成功导入国内头部车企新车型量产体系并启动产能建设 [3] - 当前毛利率仍受墨西哥工厂影响，公司已逐步推进该工厂搬迁，未来有望迎来营收与毛利率双增长 [3] 其他创新业务 - 公司依托从结构件到整机组装的全链条垂直整合能力，覆盖智能头显、AI眼镜、具身智能、智能零售等新兴智能终端市场 [4] - 在AI眼镜领域拥有全栈式解决方案能力，25年上半年与灵伴科技合作开发的Rokid Glasses已实现规模化量产，第三季度销量快速提升 [4] - 在具身智能领域，与北美和国内头部企业合作取得实质进展，实现关节模组、灵巧手等核心部件的批量交付，规模效应逐步显现 [4]

投资评级 - 报告对蓝思科技的投资评级为“买入”，并予以维持 [10] 核心观点 - 公司业绩符合预期，2025年前三季度及第三季度营收与利润均实现同比增长，展现出稳健增长态势 [2][7] - 公司在智能手机与电脑、智能汽车及其他创新业务等多元新兴领域进行全面布局，各业务线均呈现增长潜力，未来有望深度拥抱AI端侧发展浪潮 [14] 财务业绩总结 - **2025年前三季度业绩**：实现营业收入536.63亿元，同比增长16.08%；实现归属于母公司所有者的净利润28.43亿元，同比增长19.91%；扣除非经常性损益的净利润27.03亿元，同比增长28.72% [2][7] - **2025年第三季度单季业绩**：实现营业收入207.02亿元，同比增长19.25%；实现归属于母公司所有者的净利润17.00亿元，同比增长12.62%；第三季度毛利率为19.09%，同比下滑2.34个百分点；归母净利率为8.21%，同比下滑0.49个百分点 [2][7] - **盈利预测**：预计公司2025年至2027年可实现归属于母公司所有者的净利润分别为50.70亿元、69.56亿元、81.82亿元 [14] 分业务领域总结 - **智能手机与电脑业务**：iPhone 17销量大幅提升，公司作为苹果供应链玻璃盖板核心龙头，竞争格局稳固，其中框业务贡献核心业绩增量；公司在外观件加工能力上具备优势，积极布局未来iPhone折叠机相关的UTG玻璃、铰链材料等领域 [14] - **智能汽车业务**：公司凭借消费电子领域的精密加工及规模交付能力，顺利拓展至智能汽车领域，产品矩阵新增无线充电模组、车载通讯模组及域控制器；超薄夹胶车窗玻璃已成功导入国内头部车企新车型量产体系 [14] - **其他创新业务**：公司作为智能终端全产业链平台型龙头，依托“结构件-功能模组-整机组装”垂直整合能力，覆盖智能头显、AI眼镜、具身智能等新兴领域；在AI眼镜领域已实现与灵伴科技合作产品的规模化量产，在具身智能领域与头部企业合作取得进展并实现核心部件批量交付 [14] 公司基础数据 - 当前股价为27.90元（2025年11月14日收盘价），总股本为528,433万股，每股净资产为10.19元 [11]

市场整体表现与展望 - A股市场低开高走，全天几乎单边上行，收盘点位创近期新高 [1] - 市场热点主题重新活跃，但成交量未明显放大，观望情绪仍存 [1] - 10月下旬以来A股突破3900点阻力，向4000点上方试探性上攻 [1] - 4000点整数关口反复震荡或为市场向上一台阶做准备 [1] - 预计市场做多情绪将重新回归，维持震荡上行格局 [1] 11月市场关注重点 - 关注十五五发展规划定调对产业的刺激作用 [1] - 关注科技行业的事件驱动 [1] - 关注反内卷带动的物价回升 [1] 科技板块投资机会 - 11月科技板块内部预计维持有序轮动格局，滞涨的机器人、军工、智能汽车等板块有望补涨 [2] - 领涨板块如算力硬件、国产半导体、新能源等若出现明显调整，将形成逢低布局机会 [2] - 机器人国产化和走进老百姓生活是2025年确定趋势，产品将从人形机器人向四足机器人、功能型机器人扩展 [2] - 特斯拉人形机器人版本可能更新，或成为机器人板块新催化剂 [2] - 半导体国产化是大势所趋，关注半导体设备、晶圆制造、半导体材料、IC设计等 [2] 其他板块投资机会 - 反内卷出现阶段性成果的光伏、水泥建材、煤炭、快递等板块已出现产品价格上涨迹象，预计迎来补涨机会 [2] - 军工板块2025年存在订单回升预期，大部分子板块中报业绩降幅继续收窄，基本面出现触底迹象 [2] - 创新药经历近4年调整后逐步迎来收获期，自2024年三季度以来连续三个季度净利润增速为正，预计2025年迎来基本面拐点 [2] - 银行经历一季度存量贷款利率重新定价冲击后，中报业绩增速开始回升，股息率具备吸引力，易受中长期大型机构投资者关注 [2]

文章核心观点 - 一种被称为“智驾神器”的方向盘配重块在网络上走红，其通过模拟手部压力或发送红外信号欺骗车辆辅助驾驶系统，使系统误以为驾驶员仍在操控方向盘，从而规避安全警报，这种行为存在巨大的安全隐患 [1] - 目前国内在售车辆的智能驾驶系统仍属辅助驾驶范畴，远未达到真正意义上的自动驾驶，在复杂路况和恶劣天气下应对能力有限，需要驾驶员随时接管 [1] - 此类产品的使用反映了部分驾驶者对智能技术的盲目信任和安全意识的严重缺失，任何试图绕过安全机制的行为都极不负责任，必须予以杜绝 [1] 伪科技产品市场现象 - 市场上存在多种伪科技产品，例如号称能“净化水质”的“量子杯”和宣称可保健的“能量石” [2] 行业与平台责任 - 汽车企业应持续优化辅助驾驶系统的监测逻辑与交互提醒，提升系统的精准性与抗干扰能力 [2] - 电商平台需加强对此类伪科技产品的审核力度，内容平台应及时清理相关推广视频以阻断传播 [2] - 监管部门需加大对销售使用“智驾神器”等行为的执法力度，同时推动完善相关技术标准，督促行业建立更可靠的身份验证与行为监测机制 [2] 技术发展根本目的 - 驾驶技术创新的根本目的是让出行更安全、更便捷，而非制造新的风险 [2] - 在迈向高阶自动驾驶的道路上，必须时刻坚守安全底线，智能驾驶技术才能真正行稳致远 [2]

文章核心观点 - 文章围绕理想汽车2025年销售不及预期的原因、公司应对思路及长期竞争力展开分析 [1][2] - 核心矛盾在于“理想缺二把手派”与“次要矛盾派”的视角分歧 前者认为公司需加强运营以改善当前销售 后者认为主要矛盾在于构建适应未来AI发展的新型组织形态 [1] - 公司长期竞争力根植于其在L4级自动驾驶、AI Agent智能座舱及重新定义智能车方面的清晰路线与顶尖产品定义能力 [10][12] 理想汽车2025年销售表现分析 - 分析框架基于价值创造、价值传递、价值交付三个维度 [3] - **L系列车型**：价值创造方面 硬件迭代小 自动驾驶芯片差异难以体现 车机AI理念领先但实用性不足 价值传递方面 销售团队难以专注 负面舆情影响 价值交付方面 25焕新版曾出现下摆臂问题 通过延长质保和免费更换解决 [4] - **i8车型**：价值创造存在严重非共识 产品力评价两极分化 价值传递方面 发布会SKU设置未达预期 爆发卡车舆情 价值交付方面 低配版选配率仅约2% 导致砍掉欣旺达版本 宁德时代产能受限 早期试驾车不足 [5][6] - **i6车型**：价值创造基于价格争议小 是很好的产品 价值传递无显著槽点 价值交付因主动砍掉欣旺达版本导致产能严重不足 [7][8] 预期理想汽车的解决思路 - **价值创造**：明确未来每年产品力提升幅度将显著高于2025款L系列的提升幅度 [9] - **价值传递**：将更重视负面舆情 但自2024年3月以来负责部门未形成有效合力 优势点传递效果待观察 [9] - **价值交付**：预期谋求工信部理想牌电池 新车产能问题存在不确定性 因备货过多有明确坏处 [9] 理想汽车的长期竞争力 - 公司前进路线清晰：实现L4级自动驾驶、基于真正AI Agent的软硬件结合智能座舱、并据此定义新的智能车 [10][12] - 未来可能推出其他物理AI终端（如眼镜）但短期内可能难以商业闭环 人形机器人是未来规划而非当前重点 [10][11] - 该技术路线将导致行业高集中度 理想是有力竞争者 因其具备顶尖的底层完备低熵产品定义能力 明显领先国内对手 [12] - 基于AI的软硬件结合是全新产业形态 与软件1.0时代差异巨大 公司自研MindGPT等是未来基础设施 [13] - 公司预计2030年收入可能扩大5到10倍 但员工总数可能不超过5万人 体现其对高效AI组织形态的预期 [14]

公司战略与生态定位 - 华为乾崑推出乾崑智驾生态开放平台，旨在构建未来自动驾驶出行生态的“操作系统”，让服务像应用一样在统一平台上生长 [2] - 公司明确自身定位为“生态解决方案提供者”，而非生态主导者，致力于为合作伙伴提供生长空间 [4] - 生态平台由四大平台组成：自动驾驶运营平台、交易平台、智驾功能平台和运维平台，统一接入标准、管理数据资源、调度生态能力 [13] 智能驾驶市场增长与用户接受度 - 华为乾崑智驾系统搭载量从去年10月的30万辆增长至今年8月的100万辆 [2] - 乾崑智驾活跃用户比例达到95.2% [2] - 2025年上半年中国智能化渗透率已超60%，而达到这一水平仅用5年，远快于电动化接近50%渗透率所需的10年 [5] - 华为乾崑用户中，高速辅助驾驶使用率超过60%，辅助泊车使用率达到42%，城区智驾使用率从15%提升至接近20% [5] 行业痛点与平台解决方案 - 城市核心区30%的交通流量来自寻找车位的绕行车辆，部分区域甚至达到70%，北京国贸商圈晚高峰找车位平均需要15分钟 [8] - 2025年上半年全国公共充电桩平均时间利用率仅为12.7%，损坏率与占位率合计超过35% [8] - 平台通过标准化“生态套件”解决充电、停车等高频场景问题，例如在充电场景实现机械臂自动插拔或人工插拔，解决“最后一米”难题 [16] - 在停车场景，平台尝试盘活闲置车位资源，实现跨场域调度，如车辆自主找到周边小区空闲车位 [16] 技术优势与市场竞争地位 - 乾崑智驾ADS 4通过“云端训练+车端决策”协同机制，将端到端时延降低50%，通行效率提升20%，重刹率下降70% [17] - 华为乾崑智驾合作车型达33款，2025年前三季度搭载其系统的新车销量达45.2万辆，城区领航辅助市场份额达27.8%，部分月份市占率甚至达三分之一 [17] 行业发展趋势与生态价值 - 业界预判2026年实现高速L3规模化商用，同步启动城区L4试点；2027年推动城区L4规模化；2028年无人干线物流进入正式商用阶段 [12] - 服务生态已成为汽车产业第三大竞争力，生态平台的价值在于连接不同领域服务商，基于统一标准共同解决用户全流程出行难点 [2][12] - 智能化让车辆通过软件更新持续进化能力，拓宽了“交付后服务”市场，为洗车、充电、停车等高频场景创造新的商业价值 [9]

文章核心观点 - 小鹏汽车将其人形机器人项目“IRON”确立为继智能汽车、飞行汽车之后的第三条增长曲线，展现出公司在该领域的坚定战略投入 [99] - 小鹏机器人业务由一支背景显赫的核心团队领导，技术路线强调仿生设计与生成式AI，并获得了公司雄厚的资金支持 [4][9][46] - 公司的发展路径与特斯拉高度相似，从纯视觉自动驾驶到全力押注人形机器人，被视为“中国版特斯拉” [101][105][110] 核心团队构成 - 米良川作为机器人业务一号位，现任小鹏汽车机器人副总裁、AI技术委员会负责人，全面统筹技术路线与产品落地 [6][7][19] - 陈杰于2025年7月加盟，负责强化学习，是业内公认的具身智能大牛，此前曾任字节跳动Seed团队强化学习负责人 [44][48] - 葛艺潇担任新成立的智能拟态部主任及首席研究员，谷歌学术引用次数已超过1万次，学术影响力显著 [51][55][56] - 小鹏汽车自动驾驶负责人刘先明率团队支援机器人研发，其团队正致力于开发第二代视觉语言模型以提升推理效率 [60][62][64] IRON机器人技术亮点 - 机器人采用独特的“脊柱”仿生设计，灵感来源于人类的脊柱、肌肉群乃至皮肤，而非简单的腰部设计 [9][10] - 前脚掌增加了自由度，并结合自研的生成式控制器，其拟人化行走能力在数据和算力积累到一定程度后实现了“阶跃”式突破 [12][14] - 团队正尝试革新视觉语言模型，去除语言中间层以实现视觉与语义的直接对齐，目标是使自监督训练成为可能并易于扩展 [62][64] 小鹏机器人业务发展历程 - 业务起点可追溯至2020年秋季对机器狗初创公司“多够机器人”的收购，并由此共同创立“鹏行智能” [72][78] - 业务发展曾经历波折，因内部对技术路线的分歧，团队规模一度从300人锐减至70余人 [85][95] - 在米良川接手后，团队恢复秩序并重启扩招，目前研发团队已回升至200余人 [96][97][98] 公司战略与行业定位 - 小鹏汽车目前账上现金储备接近500亿元人民币，为机器人等新业务研发提供了充足的资金保障 [46] - 公司被市场广泛视为“中国版特斯拉”，两者在发展路径上高度相似，均布局智能汽车并全力押注人形机器人 [101][109] - 截至11月7日，小鹏汽车美股市值约为213亿美元，而特斯拉市值高达14300亿美元，是前者的67倍 [111][112]

产品上市与指数构成 - 港股科技ETF天弘(159128)上市，提供一键配置AI、智能汽车、创新药的港股科技龙头的投资工具 [1] - 该ETF跟踪国证港股通科技指数，聚焦港股前30大科技核心资产，前十大成份股合计占比超75% [1] - 指数相较于恒生科技指数超配创新药，相较于港股互联网指数超配智能车、生物医药 [1] 指数业绩表现 - 截至11月11日，国证港股通科技指数年内上涨44.83%，优于港股通互联网指数(上涨39.34%)和恒生科技指数(上涨32.59%) [1] - 2020年以来指数年化收益为11.7%，同样优于恒生科技和港股通互联网指数 [1] 基本面与资金面 - 港股科技巨头的业绩韧性和复苏动能或逐步显现，AI渗透率提升叠加国内经济持续回暖，成份股业绩有望逐季向上 [1] - 南向资金持续流入，今年净流入规模超5万亿港元，创历史新高 [1] - 疲软的ADP数据提升美联储12月降息概率 [1] 估值与产品特点 - 截至11月11日，国证港股通科技指数PE估值处于近五年36%分位点，安全边际较高 [2] - 港股科技ETF天弘(159128)成份股均属于沪深港通标的，不受QDII额度限制，可T+0交易 [2] - 该ETF设有场外基金联接A(024885)和联接C(024886) [2]

公司战略与技术路线演变 - 公司创始人早在2019年就提出，电动化基础上的智能化是电动车与传统汽车的核心区别，并将智能驾驶视为“汽车下半场核心战场”[2] - 公司十年间坚持“All in 智驾”战略，技术从XPILOT 1.0迭代至VLA大模型时代，使智能化成为其最鲜明标签[2] - 面对技术瓶颈，公司内部同时推进两条技术路线，在第二代VLA模型出现“涌现”特性后，决定暂停传统路线研发，全面聚焦以大模型为核心的VLA体系[4] - 为打造第二代VLA，公司投入20亿元进行研发，在经历长期摸索后最终淬炼出新的自动驾驶系统[4] - 新的VLA范式将同步应用于公司的Robotaxi、人形机器人IRON以及飞行汽车上，旨在打造“物理AI”帝国[6] 行业竞争格局与挑战 - 公司在智能驾驶领域的领先地位正遭遇挑战，理想汽车在ICCV顶会上展示了“世界模型+训练闭环”的最新智驾方案，其开源数据集3DRealCar被AI顶会认可[3] - 华为公开挑战公司及理想等车企的VLA路线，宣布其ADS 4.0已推出，乾崑智驾系统搭载量已突破100万辆，覆盖11家车企、28款车型[3] - 行业内对VLA大模型的主要挑战集中在两点：一是对多模态数据量、算力等需求庞大，数据采集标注难度大；二是语言转化环节可能导致信息丢失和延迟[16] - 华为智能汽车解决方案BU CEO靳玉志质疑VLA路线，比喻为“让语言学家去学开车”；宇树科技创始人王兴兴则称VLA模型是“相对傻瓜式的架构”[17] 第二代VLA技术架构与突破 - 公司意识到传统解决corner case的方式难以实现L4级自动驾驶，因此决定创新智驾系统架构，兵分两路探索标准VLA和创新VLA[17][18] - 第二代VLA的核心突破在于“拆掉语言的拐杖”，即去除语言（L）这个中间转译环节，让模型直接从视觉（V）学习驾驶动作（A），以减少信息损耗并实现更大规模数据训练[21][22][25] - 第二代VLA的训练分为三个阶段：多模态输入层（看、听和感知）、核心编码层（车怎么“想”）、闭环执行层（车怎么“做”）[23][24][26] - 在核心编码层，公司参考大语言模型的“猜词游戏”自监督训练方式，让模型从海量“路景→驾驶动作”数据中自行领悟物理世界规律，无需人工标注[24][25] - 在闭环执行层，模型通过潜在表征tokens进行世界模拟和强化学习，最终通过轨迹表征tokens精准执行驾驶动作[26] 数据、算力与基础设施 - 公司实现技术“涌现”的关键在于大规模数据训练，其使用的视频数据量从4月的2000万Clips，增长到6月的5000万Clips，再到11月科技日宣布的近1亿Clips，相当于驾驶35000年遇到的极限场景总和[19][20] - 公司强调其训练数据均为各种Corner case和长尾数据，并认为其数据收集能力领先得益于出色的人工智能基础设施（Infra）[20] - 公司的云端算力集群规模迅速扩张，从4月的万卡规模，发展到6月正向两万卡水平前进，再到11月科技日宣布使用阿里云上3万张卡的算力集群，并计划明年扩张至5万甚至10万张卡[28] - 公司针对自研图灵AI芯片重新开发了编译器和软件栈，并对算子进行优化，最终实现了12倍的推理效率提升[30] 技术“涌现”的具体表现与未来展望 - 通过大规模数据训练，公司的自动驾驶系统展现出“涌现”特性，包括能识别“路人招手自动停车”、观察前车轮胎角度判断变道意图、以及推出“小路NGP”功能等[20] - 公司认为“涌现”是量变引发质变的结果，当模型规模突破临界阈值后，会展现出在较小模型中完全不存在的复杂能力，其理念师承大语言模型ChatGPT[19] - 公司下一代VLA的目标是实现完全端到端的自动驾驶，其核心创新在于去除了语言中间层，从而能够处理更大规模参数量和数据训练量[21]