公司A (涉及CPO、商业航天、6G、芯片、算力、数据中心) - 公司参与低轨星座星载天线相关工作 [1] - 公司拥有光模块产品 [1] 公司B (涉及海南自贸区、数据中心、阿里巴巴、机器人、核电) - 公司拟发行16亿元可转债用于数据中心系列项目 [1] 公司C (涉及无人驾驶、CPO、算力) - 公司投资10亿元建设高性能HDI印制板项目 [1]

公司战略与可持续发展 - 公司坚持走绿色可持续发展道路 将生态环保理念融入企业发展战略和公司运营全生命周期 [1] - 公司在设计、建造和运营数据中心过程中 采用高效硬件设备、新型制冷技术和智能监测系统来降低能源消耗 [1] - 公司利用可回收材料、节能灯具、节约用水、减少噪声污染等措施 以减轻对环境的影响 [1] 可再生能源利用与绿色电力 - 公司最大限度使用可再生能源 积极推广分布式光伏项目 [1] - 公司响应政府号召参与绿色电力市场化交易 以提升数据中心绿色电能使用水平 [1]

行业投资评级 - 强于大市 [3] 报告核心观点 - AI与数据中心行业景气延续，是电力设备行业的核心增量应用场景，直接驱动电力设备需求增长与技术迭代 [1][3][6] - 为精准把握数据中心供配电设备的需求拐点与强度，需构建一个结合需求端、供应链端和应用端的多维度AI行业跟踪指标体系 [3][6][7] - 需求端：海外云厂商资本开支延续高增态势，国内厂商受供应链影响短期放缓但长期投资框架未变 [3][8][13] - 供应链端：英伟达、台积电等关键供应商营收保持强劲增长，核心组件价格大幅上涨，印证服务器需求旺盛 [3][18][27] - 应用端：大模型持续迭代，API调用量稳步增长，模型推理价格快速下降，应用生态繁荣为算力长期需求提供支撑 [3][29][34][45] - 投资建议：AIDC（人工智能数据中心）建设推动SST（固态变压器）需求增长，报告推荐阳光电源，并建议关注科华数据、科士达等多家公司 [3] 需求端分析 - **海外云厂商资本开支高增**：2025年第三季度，亚马逊、谷歌、META、微软、甲骨文五家海外大厂资本开支总和达996.17亿美元，同比增长80.39%，环比增长9.54% [3][8] - **海外厂商未来指引积极**：主要云厂商均给出积极的未来资本开支指引，例如亚马逊2025年全年指引约1250亿美元，2026年将继续提升；谷歌将2025年全年指引上调至910-930亿美元，并明确2026年将显著增加 [12] - **国内云厂商开支短期放缓**：2025年第三季度，阿里巴巴资本开支为315.01亿元，同比增长80.10%但环比下降18.55%；腾讯资本开支为129.83亿元，同比下降24.05%，环比下降32.05% [3][13] - **国内厂商长期战略未变**：阿里巴巴重申三年3800亿元的投资框架，并提示仍存上调空间；腾讯表示资本开支短期下滑主要受供应链影响，AI战略未发生变化 [13][14] - **海外数据中心建设投资高位**：2025年8月，美国私人部门数据中心建设支出达41.4亿美元，同比增长25.72%，增速较2024年同期有所回落但仍保持高位 [15] 供应链端分析 - **英伟达营收创历史峰值**：2025年第三季度，英伟达营业收入达3625.71亿元，环比增长24.63%，同比增长62.49%，其中数据中心产品营收占比超过85% [3][18] - **台积电营收同比增长**：2025年11月，台积电营收达3436.14亿新台币，同比增长24.5%，创历年同期新高 [3][24] - **核心组件价格大幅上涨**：DRAM现货价从2025年10月13日的12.85美元上涨至12月19日的43.50美元，两个月内涨幅超过200%，强劲印证服务器需求旺盛 [3][27] AI应用端分析 - **大模型持续快速迭代**：近期，字节跳动、小米等厂商均发布了重要模型更新，例如小米开源的MiMo-V2-Flash模型，专为高速推理设计 [31] - **API调用量稳步增长**：根据OpenRouter平台统计，2025年12月9日至15日，Token调用量为5.85T，环比增长1.21% [3][34] - **模型厂商竞争格局**：在OpenRouter平台周度市占率中，Google以22.8%居首，xAi、Anthropic、OpenAI紧随其后；国产模型DeepSeek和Xiaomi分别以9.4%和8.3%的份额位列第五、六位 [34][35] - **AI应用用户规模庞大**：2025年11月，ChatGPT以60.4亿的月活网站访问量位居全球AI应用榜首 [43] - **大模型推理价格快速下降**：2025年第三季度，随着多款新模型发布，在Artificial Analysis智能指数上得分超过40分的模型，其Tokens价格下降超过50% [3][45] 行业背景与投资逻辑 - **数据中心是电力设备核心增量市场**：2024年全球数据中心新增装机量约14GW，且单机柜功率密度大幅提升，对电力供给的稳定性和能效性提出更高要求，推动电力设备需求扩张与技术迭代 [3][6] - **投资逻辑**：数据中心供配电设备需求与数据中心建设规模、功率密度及建设节奏高度相关，通过跟踪AI行业的需求、供应链和应用指标，可以前瞻性判断设备需求的拐点与强度 [3][6]

文章核心观点 - 2026年有望成为液冷产业化放量的元年 全球AI芯片功率提升及出货量激增将驱动数据中心液冷市场规模快速增长 同时国内政策推动及AI超节点整机采用率提升将为国内液冷市场带来高增机遇 [1][3][4][5] 英伟达GPU驱动液冷市场 - 英伟达GPU单芯片功率持续提升 从B200约1000W提升到B300的1400W 2026年量产的R200芯片功率预计提升至2300W 2027年量产的R300功率预计将达到400W+ [1] - 截至2026年的未来5个季度 Blackwell和Rubin的订单约为1400万颗GPU 估算2026年英伟达机柜液冷市场规模保守/乐观约69/97亿美元 [1] ASIC芯片液冷市场兴起 - 谷歌TPUv7机柜液冷系统价值量7-8万美元 单芯片对应液冷系统价值量为1094-1250美元 [2] - 2026年谷歌TPUv7及以上等级芯片出货约220-230万颗 测算2026年谷歌机柜液冷市场规模为24-29亿美元 [2] - Meta目标2025年底到2026年实现100万-150万件ASIC芯片MTIAT-V1出货量 其后续升级版本将带来高功率机架设计 [2] 国内液冷服务器市场高速增长 - 国家政策要求到2026年新建大型、超大型数据中心PUE必须低于1.15 液冷是唯一能稳定达到此标准的技术 [3] - 2024年中国液冷服务器市场规模达到23.7亿美元 同比增长67.0% [3] - 当前液冷渗透率仅为5% IDC预测2023-2028年中国液冷服务器市场年复合增长率将达到47.6% 2028年市场规模将达到102亿美元 [3] 国内AI超节点发展打开市场空间 - 华为CloudMatrix384超节点已销售300余套 并计划于2026年四季度推出算力规模达8192卡的Atlas950SuperPoD超节点 [4] - 目前国内已有9家厂商加入超节点竞争 包括中科曙光、阿里、百度、沐曦、浪潮等 [4] - 2026年国产芯片出货有望保持高增 叠加AI超节点整机出货形式采用率的快速提升 将给国内液冷市场带来高增机遇 [1][4] 投资建议 - 建议关注具有技术壁垒并能进入国内外大厂供应链的龙头公司 以及可以凭借液冷行业起量提升业绩弹性的二线公司 [5] - 相关标的包括英维克、思泉新材、奕东电子、鸿富瀚、硕贝德、捷邦科技、祥鑫科技、申菱环境等 [5]

文章核心观点 - AI大厂与全球互联网大厂巨额资本开支推动算力集群持续扩容 数据中心资本支出高增长 交换机从配套件变为关键产能 共同驱动AI服务器和高速交换机需求快速增长 并带动其中使用的PCB（印刷电路板）技术升级与单机价值量大幅提升 [1][4] AI服务器PCB价值量提升驱动因素 - **架构革新推动PCB替代铜缆**：英伟达Rubin架构采用正交背板技术 在Switchtray、Midplane与CX9/CPX中 由多层PCB板代替铜缆直接连接 NVL144在Compute tray中也使用Midplane代替了铜缆 [1][2] - **材料与设计升级显著提升价值**：Rubin平台Switch Tray采用M8U等级材料和24层HDI板设计 Midplane与CX9/CPX导入M9材料 层数最高达104层 这使得单台服务器的PCB价值比上一代提升超两倍 [2] - **技术路径成为产业标准**：Rubin的设计逻辑已成为产业共同语言 Google TPU V7、AWS Trainium3等ASIC AI服务器同样导入高层HDI、低Dk材料与极低粗糙度铜箔 [2] 高速交换机PCB价值量提升驱动因素 - **端口速率迭代推动技术升级**：400G交换机是2024年主流 出货量占比38% 800G交换机2025年放量 预计1.6T交换机2026年开始量产 [3] - **PCB层数与材料同步升级**：随着交换机端口速率迭代 其使用的PCB层数不断增加 材料等级从M6升级到M9 推动单机PCB价值量持续大幅提升 [3] AI服务器与高速交换机需求增长前景 - **资本开支驱动算力扩张**：AI龙头厂商激进扩建数据中心 例如OpenAI计划到2033年建设250GW 谷歌计划在5年内将算力提升1000倍 北美互联网大厂资本开支维持高景气 Dell'Oro报告预计到2029年全球数据中心资本支出的复合增长率将达到21% [1][4] - **AI服务器出货量高增长**：TrendForce预测AI服务器出货量2026年将增长20%以上 [4] - **高速交换机需求放量**：算力扩容放大网络瓶颈 使交换机成为关键产能 推动高速交换机需求快速增长 Dell'Oro预测未来5年将部署接近9000万个800G与1.6T交换机端口 后端网络出货量将超过前端网络的3倍以上 [1][4]

IPO计划与最新进展 - 普洛斯中国已基本确定在香港上市 并选定花旗集团 德意志银行 杰富瑞金融集团及摩根士丹利四家国际顶级投行作为IPO承销商 预计IPO时间为2026年上半年 [3][4] - 此次公开发行有望募资30-50亿美元 对应估值区间约250-300亿美元 折合人民币中间值约为2000亿元上下 [6] - 若按估值上限超2100亿元人民币完成 其将跻身近5年港股前五大盘新股 并可能成为2026年度亚洲规模最大的不动产与物流基础设施IPO之一 [3][7] 公司业务与财务概况 - 截至2025年9月 公司在中国70个区域市场持有约450处物流园及产业园 运营面积逾5,500万平方米 出租率维持在83%-90% 平均租金约33元/平方米/月 [8] - 2024年前三季度 公司实现营业收入81.7亿美元 EBITDA约12.2亿美元 经营性现金流3.9亿美元 流动比率与速动比率均为1.23 [8] - 除传统高标仓外 公司业务新增长点包括已建及在建数据中心IT负载合计约1,400兆瓦 以及配套光伏装机2吉瓦 年发电量22亿度 减碳180万吨 [8] 发展战略与估值逻辑 - 公司管理层提出三条业务曲线叠加的估值故事 即物流地产提供稳定现金流 数据中心提升估值弹性 新能源业务迎合ESG资金 [9] - 公司曾考虑过新加坡二次上市和研究上海科创板 但最终选择锁定香港作为上市地点 [3][10] 历史沿革与资本运作 - 普洛斯中国业务前身可追溯至美国ProLogis的中国业务 其于2010年将中国 日本资产打包在新加坡交易所首次IPO 发行价1.35新元/股 集资约30亿美元 创下当时全球最大不动产IPO纪录 [12][13] - 2011至2016年间 普洛斯中国运营面积由1,200万平方米增至4,400万平方米 年复合增速30% 资产管理规模从80亿美元增长至460亿美元 [13] - 2017年7月 由厚朴投资牵头的财团提出全面收购要约 总对价约116亿美元 创下亚洲史上最大规模私有化交易 公司于2018年4月从新加坡退市 [13] - 私有化后股权结构为厚朴21.3% 万科21.3% 高瓴21.2% 管理层21.2% 中银15% [14] - 退市后公司开启"轻重并举"模式 于2021年将成熟园区注入"中金普洛斯REIT"在上交所挂牌 募资52亿元人民币 [14] - 2024年公司将非中国业务以52亿美元出售 并于2025年8月获得阿布扎比投资局15亿美元注资 [14] - 若此次IPO成功 意味着公司估值较2017年私有化时的116亿美元已实现翻倍 [14]

AI驱动的基础设施建设热潮 - 一场由人工智能驱动的基础设施"淘金热"正在重塑全球数据中心市场，其主角不再仅仅是科技巨头，而是数以千计背景各异的新进入者，这股浪潮正吸引着数万亿美元的投资 [1] - 仅在2025年，美国的数据中心信贷交易额就达到至少1785亿美元，科技巨头已帮助将今年的全球债券发行总额推高至超过6.57万亿美元 [1] - 摩根大通预计，为给这场全球性的建设提供资金，发行人几乎将动用所有主要的债务市场 [1] 市场参与者结构发生根本转变 - 未来规划的数据中心容量中，大部分将由大型科技公司以外的"新玩家"和其它行业参与者建设 [1] - 参与者背景极为多元化，包括从能源商到比特币矿工等 [3] - 大型科技公司正越来越多地选择租赁而非自建数据中心，从而将巨额的债务负担和建设风险转移给开发商 [2] 新进入者案例与雄心 - 在意大利，此前从事可再生能源项目的Lorenzo Avello正计划打造一个"地中海AI枢纽"，项目包括一个耗电量高达1.5吉瓦的巨型园区，目标是成为欧洲最大的计算业务中心之一 [3] - 电视真人秀主持人Kevin O'Leary计划在加拿大阿尔伯塔省开发"全球最大的AI数据中心工业园"，利用当地丰富的天然气和地热能资源 [3] - 比特币矿企Bitdeer Technologies Group计划投资"数亿甚至数十亿美元"扩展其AI云业务，并计划于2027年下半年在俄亥俄州启动一个拥有570兆瓦容量的AI数据中心园区 [3] - 前加密货币矿企CoreWeave Inc已成为向微软等公司出租英伟达芯片的领导者 [3] 巨额资本涌入与潜在泡沫 - OpenAI、甲骨文和软银集团宣布的Stargate基础设施项目，承诺在美国乡村地区投入高达5000亿美元 [4] - 意大利的项目预计成本也将超过500亿欧元（约590亿美元） [4] - 华尔街资深人士Michael Burry已对AI泡沫发出警告，近期AI领域交易的循环性质引发了市场对AI产品真实需求的质疑 [4] - 前微软经理Charles Fitzgerald认为，许多正在开发的项目将永远无法落地，因为"根本没有那么多客户" [4] - 橡树资本管理公司联席创始人Howard Marks警告称，过度建设的风险正日益逼近，精明的科技公司在其算力租赁合同中加入了灵活性条款，如果它们退出合同，将使数据中心所有者陷入困境 [4] 科技巨头的风险转移策略 - 以Meta为例，该公司在10月获得了约600亿美元用于建设数据中心，但其中一半（300亿美元）将不会出现在其资产负债表上，这笔交易将融资置于一个特殊目的载体中 [5] - 微软已承诺投入超过600亿美元用于与"新云"公司签订租赁协议，这些公司负责建设数据中心并配备先进的AI芯片 [5] - 这种策略让科技巨头在享受算力扩张红利的同时，避免了直接承担建设和运营的重资产风险，而将压力留给了开发商 [5] 新玩家面临的执行风险与挑战 - 前加密货币矿企CoreWeave最近下调了其年度收入预测，理由是"与一家进度落后的第三方数据中心开发商相关的暂时性延误" [6] - Bitdeer在俄亥俄州建设的比特币挖矿设施上个月发生火灾 [6] - 数据中心电力开发商Fermi Inc在披露一个投资级租户终止了一项价值1.5亿美元的协议后，其股价在当天暴跌了46% [6] - 这些事件暴露了新进入者在项目管理、建设安全和合同稳定性方面面临的严峻考验 [6] - 尽管Bitdeer声称其合同条款"坚如磐石"，但系统性风险依然存在，公司承认存在"一切都受到影响的情景" [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（2025 年 12 月 15 - 19 日）中证 REITs 全收益指数下跌，市场情绪弱，REITs 全线下跌成交活跃度弱，华夏中核清洁能源 REIT 认购倍数创新高，部分受“本息拆分”影响的超跌项目后续或反弹，各板块表现有差异可关注部分优质项目 [1][2][6] 根据相关目录分别进行总结 二级市场 - 中证 REITs 全收益指数收于 999 点周度下跌 2.85%，华夏安博仓储上市首日破发，市场情绪弱 [1] - REITs 全线下跌，交通设施跌幅最大为 -4.48%，仓储物流跌幅最小为 -1.53%，仅 2 只个券收涨 [1][21] - 交通设施板块受“本息拆分”话题扰动，年末投资考核或影响价格，超跌项目后续或反弹，可关注部分路产 [2][24] - 市政环保板块收跌 2.43%，受部分项目拖累且或受“本息拆分”影响，济南能源供热 REIT 可关注 [3][28] - 数据中心板块下跌 1.90%，两项目分派率有差异，可根据 AI 算力板块行情操作 [3][31] - 租赁住房板块收跌 2.5%，流通性好易受债市影响，目前分派率 3.26%性价比提升，华润有巢有参与价值 [3][33] - 产业园区板块收跌 1.8%，去化压力仍在，高分派率个券需谨慎，部分项目可关注，12 月有解禁个券 [5][37] - 成交活跃度边际提升但仍弱，日均成交额 4.43 亿元、日均成交量 1.01 亿份、日均换手率 0.37% [43] 一级市场 - 华夏中核清洁能源 REIT 完成询价，认购价格 5.015 元/份，预计募集资金 15.045 亿元，网下投资者认购倍数 340.47 倍创新高，2025 年 12 月 22 日发售 [6][48] - 截至 2025 年 12 月 19 日，已申报至交易所项目进度有已询价进入发售、已反馈、已受理、已申报等不同情况 [7][53][54]

纪要涉及的行业与公司 * **光伏行业**：涉及多晶硅、硅片、电池组件等产业链环节，提及通威、协鑫、东方希望、大全、新特等主要多晶硅企业[2] * **数据中心行业**：关注800伏供电架构，提及英伟达新一代架构落地[4] * **人形机器人行业**：提及宇树科技发布应用商店，华为与纽泰格达成战略合作协议[5] * **固态电池行业**：提及上汽全新MG4搭载固态电池交付，以及全球固态锂金属技术核心厂商QS与全球前十大汽车制造商签署协议[6] * **风电与电网行业**：提及风电主机端价格恢复，三峡江苏大丰800兆瓦深远海风电项目并网，以及特高压接上湖北工程投运[2][7] 核心观点与论据 **光伏行业** * **核心观点**：反内卷治理正引领行业创新，多晶硅收储平台有望稳定价格，带动全产业链盈利修复[1][2] * **论据**：多晶硅收储平台由主要企业持股（10%以上，最多超30%），旨在通过协同控产稳定价格[2]；多晶硅期货价格上涨，现货价格维持在5万元以上[1][2]；预计平台落地后价格将明确修复，增强市场信心[1][2] * **需求展望**：海外市场因缺电逻辑需求强劲，预计2026年需求良好；国内市场明年装机量或下滑，但可能成为筑底之年[1][3] **数据中心行业** * **核心观点**：800伏架构落地是最大变量，旨在满足AIGC供电需求，提高功率密度并减少铜用量[1][4] * **论据**：随着英伟达新一代架构落地，800伏供电系统逐步应用[4] * **投资关注环节**：固态变压器、固态断路器、高功率PSU[1][4] **人形机器人行业** * **核心观点**：应用端迈出重要步伐，供应链应关注新能源端精密加工企业及固态电池方向[1][5] * **论据**：宇树科技发布首个人形机器人应用商店，引入用户分享动作模型[5]；华为与纽泰格达成协议，未来三年采购不少于1,000台产品[5] **固态电池行业** * **核心观点**：产业链稳步推进，应关注新增设备、新增材料及干法电极等技术环节[1][6] * **论据**：上汽全新MG4搭载固态电池完成首批交付[6]；QS与全球前十大汽车制造商签署联合开发协议[6] **风电与电网行业** * **核心观点**：风电竞争力提升，深远海及出海方向明年可能取得积极进展；特高压建设持续推进[2][7] * **论据**：风电下游主机端价格稳步恢复[2][7]；三峡江苏大丰800兆瓦深远海项目并网，是国内离岸最远的海上风电项目，可满足140万户居民用电[7]；特高压接上湖北工程投运[2][7] 其他重要内容 * **光伏行业对比**：当前的反内卷治理与过去钢铁水泥等行业的供给侧改革有显著差异[2] * **光伏价格修复范围**：预计价格修复将包括硅片、电池组件等环节[3] * **风电项目细节**：三峡江苏大丰项目为800兆瓦，是国内离岸最远的海上风电项目[7]

公司产品研发动态 - 公司现阶段正在研发应用于液冷服务器的数据中心液冷系统的CDU产品 [1] - 公司非常重视数据中心液冷赛道的发展机遇 [1] - 公司将持续关注数据中心液冷技术发展趋势并积极推动产品创新适配 [1] - 公司力争为数据中心领域提供高可靠性解决方案 [1] 行业发展趋势 - 数据中心液冷系统是液冷服务器应用的关键领域 [1]