核心数据表现 - 2026年3月CPI同比为1.0%，低于前值1.3%和预期1.3%，环比为-0.7%[1] - 2026年3月PPI同比为0.5%，较前值-0.9%回升1.4个百分点，环比为1.0%[1] PPI回升驱动因素 - 国际油价飙升（环比21.9%）带动国内油气开采PPI环比上涨15.8%[8] - 油价冲击导致石化链中下游供给收缩，放大价格涨幅，石油加工、化学原料PPI环比分别上涨5.8%、3.6%[2] - 原油及其中下游供给收缩共同拉动PPI环比约0.7个百分点，为最大贡献项[2][8] - 尽管铜价环比下跌3.1%，但稀土（11.8%）、铝冶炼（0.7%）等价格上涨，带动有色采选（5.4%）、有色压延（1.0%）PPI环比上行，测算拉动PPI环比0.1%[2][12][13] - 国内煤炭采选、黑色压延PPI环比仅分别上涨0.1%、0.3%，对PPI环比贡献度为0%[2][13] CPI走弱原因 - 3月CPI环比-0.7%，弱于往年春节次月平均水平（-0.4%）[3] - 食品CPI环比-2.7%，明显弱于往年同期，其中鲜菜、鲜果、猪肉价格环比分别下降10.1%、3.3%、7.3%[3][15] - 服务CPI环比-1.1%，弱于往年同期，飞机票、交通工具租赁和旅行社收费价格分别下降29.5%、18.9%、14.2%[3][20] - 核心商品CPI同比维持1.6%高位，但剔除环比下降3.9%的黄金饰品后，其余核心商品CPI同比为-1.4%[3][22] 未来展望 - 若原油现货价在5月前持续高于110美元/桶，PPI同比可能在4-5月上升至2.0%左右[4][26] - 预计二季度CPI同比将重新上升，中枢可能位于1.3%左右[4][26]

3月通胀数据总体特征 - 3月物价整体呈现“PPI强势上涨、CPI走弱”的特征 [2] - CPI同比上涨1.0%，涨幅较上月收窄0.3个百分点，环比下降0.7% [2][6] - PPI同比由降转涨，上涨0.5%，环比上涨1.0%，创48个月以来最大涨幅 [2][12][13] 消费者价格指数(CPI)分析 - CPI同比涨幅回落主要受春节长假后消费需求季节性回落影响，食品和服务价格回调 [2][6] - 核心CPI同比上涨1.1%，显示内需保持韧性，物价底座稳固 [2][11] - 食品价格同比上涨0.3%，涨幅较上月收窄1.4个百分点，鲜菜、牛肉、羊肉和鲜果价格同比涨幅在4.0%—7.8%之间，但涨幅回落 [8] - 工业消费品价格同比上涨2.2%，是支撑CPI同比正增长的核心因素，其中黄金饰品价格同比大幅上涨65.8%，汽油价格同比上涨3.8% [8] - 服务价格同比上涨0.8%，涨幅比上月回落0.8个百分点，节后出行和人工服务类价格涨幅回落 [8] - CPI环比下降0.7%，食品价格环比由上月上涨1.9%转为下降2.7%，鲜菜和鲜果价格环比分别下降10.1%和3.3% [10] - 服务价格环比由上月上涨1.1%转为下降1.1%，飞机票、交通工具租赁和旅行社收费价格分别下降29.5%、18.9%和14.2% [10] - 工业消费品价格环比上涨1.0%，涨幅扩大，但黄金饰品价格在连续上涨8个月后首次环比下降3.9%，数据存储设备价格环比上涨5.5% [10] 生产者价格指数(PPI)分析 - PPI同比由降转涨，标志着企稳信号增强，结构改善与政策托底效应显现 [3] - 国际大宗商品价格快速上行带来输入性影响，与国内复工复产带动的需求回升形成合力，驱动PPI连续6个月上涨 [3][12] - PPI环比上涨1.0%，主要由生产资料价格上涨驱动，生产资料价格环比上涨1.3% [13] - 分行业看，有色采选价格同比上涨36.4%，有色加工价格同比上涨22.4% [12] - 油气开采价格同比由上月下降12.9%转为上涨5.2% [12] - 光伏设备、锂电池制造价格同比分别上涨5.2%和2.5%，光纤制造价格上涨76.1%，外存储设备上涨21.1% [12] - 受国际大宗商品价格影响，石油与有色金属产业链价格强劲，国际原油价格走高拉动国内油气开采价格环比上涨15.8%，石油煤炭燃料加工业价格环比上涨5.8% [16] - 国内复工复产带动用能用钢需求回升，电力热力生产和供应业价格由上月下降3.9%转为上涨1.4%，煤炭采选价格由环比下降0.5%转为上涨0.1% [16] - 在算力基建与设备更新需求带动下，计算机电子设备价格环比上涨0.7% [16] 关键驱动因素与未来展望 - 能源和原料价格呈现显著上涨态势，布伦特原油月均价格在3月突破每桶100美元，主焦煤市场价突破每吨1500元关口 [5] - 大规模设备更新政策加速落地，配合重点行业产能治理，有效支撑了上中游制造价格 [3][17] - 上游资源品价格的抬升正逐步向中下游制造环节传导，产业链整体盈利空间有望迎来实质性修复 [17] - 未来几个月通胀走势预计将保持平稳运行，随着消费品以旧换新等政策发力，CPI将稳步运行于温和正增长区间 [2]

核心观点与数据表现 - 2026年3月CPI同比为1.0%，低于前值1.3%和预期1.3%，环比为-0.7%[1] - 2026年3月PPI同比为0.5%，较前值-0.9%大幅回升1.4个百分点，环比为1.0%[1] - PPI回升主因是国际油价飙升（环比21.9%）带动国内油气开采PPI环比上涨15.8%[8] - 油价上涨冲击石化链中下游供给，放大价格涨幅，石油加工、化学原料PPI环比分别上涨5.8%、3.6%[2] - 原油及其中下游供给收缩共同拉动PPI环比约0.7个百分点，为最大贡献项[2][8] - 除铜外其他有色金属涨价（如稀土环比11.8%，铝冶炼环比0.7%）额外拉动PPI环比约0.1个百分点[2][13] - 国内煤炭、钢铁价格涨幅有限，煤炭采选、黑色压延PPI环比仅0.1%、0.3%，对PPI环比贡献度为0%[2][13] CPI结构分析 - 3月CPI环比-0.7%，弱于往年春节次月平均水平（-0.4%），主因食品和服务价格回落幅度大于往年[3] - 食品CPI环比-2.7%，明显弱于往年同期，其中鲜菜、鲜果、猪肉价格环比分别下降10.1%、3.3%、7.3%[3][15] - 服务CPI环比-1.1%，弱于往年，飞机票、交通工具租赁和旅行社收费价格分别下降29.5%、18.9%、14.2%[3][20] - 核心商品CPI同比维持1.6%高位，剔除黄金饰品后的其余核心商品CPI同比为-1.4%，小幅回升0.3个百分点[3][22] 未来展望与风险 - 若原油现货价在5月前持续高于110美元/桶，PPI同比可能在4-5月上升至2.0%左右[4][26] - 油价通过成品油和核心商品CPI路径传导，预计二季度CPI同比中枢将重新上升至1.3%左右[4][26] - 报告提示食品供给或能源供给超预期偏紧的风险[5][44]

核心观点 - 2026年3月PPI环比上涨1%，同比上行1.4个百分点至0.5%，其回升幅度被放大，原因不仅在于原油价格上涨，还受到中下游供给收缩以及除铜外的其他有色金属涨价的推动[2][3][46] - 国际油价飙升（环比21.9%）带动国内油气开采行业PPI环比上涨15.8%，同时油价短期大幅上涨冲击石化链中下游生产，导致供给收缩并放大价格涨幅，例如石油加工（环比5.8%）、化学原料（环比3.6%）等行业价格涨幅超出历史传导经验，测算原油与中下游供给收缩共同拉动PPI环比0.7%[3][7][46] - 尽管高频铜价环比下跌3.1%，但有色金属采选和压延行业PPI分别环比上涨5.4%和1%，主要受稀土价格（环比上涨11.8%）和铝冶炼价格（环比上涨0.7%）上涨推动，而煤炭采选和黑色金属压延PPI环比仅分别上涨0.1%和0.3%，测算其对PPI的环比贡献度为0%[3][14][47] - 2026年3月CPI环比下降0.7%，表现弱于往年春节次月的-0.4%，主要原因是食品和服务价格回落幅度大于往年同期[3][4][47] - 食品CPI环比下降2.7%，明显不及往年同期，其中鲜菜价格环比下降10.1%，鲜果价格环比下降3.3%，猪肉供给增加拖累猪肉价格环比下降7.3%[4][18][47] - 春节后服务需求回落幅度较大，导致服务CPI明显走弱，服务CPI环比下降1.1%，其中飞机票、交通工具租赁和旅行社收费价格分别下降29.5%、18.9%和14.2%，三项合计影响CPI环比下降约0.34个百分点[4][24][47] - 3月核心商品CPI同比维持在1.6%的高位，剔除环比下降3.9%的黄金饰品后，其余核心商品CPI同比小幅回升0.3个百分点至-1.4%，这反映了PPI上涨的传导以及国内部分产品需求回升的影响，其中国内成品油价格调控后汽油价格上涨11.1%，影响CPI环比上涨约0.31个百分点[4][28][48] - 展望未来，原油期货价格回落至100-110美元/桶附近，但现货价格仍高企于130美元/桶附近，若现货价至5月持续保持在110美元/桶以上，PPI同比可能在4-5月上升至2.0%左右[5][31][48] - 油价飙升将通过“油价-成品油CPI”和“PPI-核心商品CPI”两条路径影响CPI，预计二季度CPI同比将重新上升，中枢可能位于1.3%附近[5][31][48] 常规跟踪：3月PPI与CPI数据 - 3月PPI同比回升至0.5%，较前月上行1.4个百分点，其中生产资料同比上行1.7个百分点至1%，生活资料同比上行0.3个百分点至-1.3%[33] - 3月CPI同比回落0.3个百分点至1%，其中食品CPI同比为0.3%，较前月回落1.4个百分点，结构上鲜菜、猪肉、鲜果CPI同比分别大幅回落6.0、2.9和1.9个百分点至4.9%、-11.5%和4.0%[6][36][49] - 非食品消费品中，交通工具CPI同比边际上升0.1个百分点至-1.1%，通信工具CPI同比边际上升0.7个百分点至2.6%，交通工具用燃料CPI同比大幅上行12.4个百分点至3.4%[6][39][49] - 3月整体服务CPI同比回落0.8个百分点至0.8%，其中家庭服务CPI同比大幅回落2.7个百分点至1.1%，医疗服务CPI同比回升0.2个百分点至3.0%[6][42][49]

核心观点 - 2026年1-2月工业企业利润累计同比大幅回升10.1个百分点至15.2%，主要受低基数效应和营业收入改善的共同推动 [2][9] - 营收对利润增速的拉动较前月上行9.3个百分点至5.8%，整体表现好于季节性 [2][9] - 利润率对利润增速的拉动回升主要得益于低基数，成本率（1.2%）和费用率（-2%）环比变化均符合季节性规律 [2][9] 营收表现 - 1-2月工业企业营业收入累计同比回升8.5个百分点至5.3% [1][5] - 内需和外需均表现强劲：消费、投资、出口增速分别较前月上行1.9、16.9、15.3个百分点至2.8%、1.8%、21.8%，对营收形成有力支撑 [2][15] - 分产业链看，石化链、冶金链、消费链营收均有改善，名义营收累计同比分别较前月上行7、8.8、8个百分点至-0.7%、7.5%、6%；剔除价格因素后的实际营收累计同比分别上行6.8、7.9、7.9个百分点至4.1%、7.3%、8% [2][15] - 皮革制鞋、木材、文教工体娱等行业营收增速增幅较大 [5][56] 行业利润贡献 - 有色金属相关行业对整体利润贡献显著：有色采选、有色压延分别拉动整体利润回升1.1、0.9个百分点至1.8%、6.1% [3][21] - 上述行业营业收入改善幅度突出：有色采选、有色压延营收同比分别较2025年12月回升28.2、11.9个百分点至40.9%、27.8% [3][21] - 化学原料、油气开采行业对整体利润的贡献也较大，分别拉动整体利润回升4.5、0.9个百分点至1.4%、-1.2% [3][21] - 非金属采选、化学原料行业利润增速回升幅度最大，同比分别较前月上行154.5、47.2个百分点至88.6%、35.9% [53] 成本与利润率 - 1-2月工业企业整体成本率回落至84.8%，环比基本持平往年同期 [3][24] - 石化链和冶金链成本率分别为85.7%和87.1%，分别低于去年同期0.6和0.3个百分点，主要因营收上行带来“被动改善” [3][24] - 油气开采、有色采选等行业成本率有较大回落，环比分别下降22.8%和8% [3][24] - 下游行业成本率仍相对偏高（81.3%），纺织服装、皮革制鞋等行业成本率有所回升 [3][24] - 营业利润率同比较上月回升4.3个百分点至8.5% [5][44] 所有制结构 - 国有企业利润回升幅度较大，累计同比较前月上行45.6个百分点至5.3%；私营企业和股份制企业利润分别上行36.7和20个百分点 [60] - 国有企业营收累计同比上行3.6个百分点至1.8%；私营企业和股份制企业营收累计同比分别较上月上行37.3和12.1个百分点至7.5%和6.4% [60] 库存情况 - 2月末，工业企业产成品存货名义同比回升2.7个百分点至6.6% [1][7] - 剔除价格因素后，实际库存同比回升0.6个百分点至7.3% [7][65] - 结构上，中游和下游库存回落幅度较大，分别较前月下行1.3个百分点至6%、0.9个百分点至5.4%；上游库存回落幅度较小，下行0.6个百分点至7.6% [65] 应收账款与回款 - 2026年1-2月工业企业应收账款同比较前月上行2.4个百分点至7.1%，或反映存量债务化解成效逐步显现 [37] - 应收账款周转率同比整体呈回升态势，反映企业回款周期边际改善 [37] 未来展望 - 近期国际油价飙升可能带动国内石化链涨价，但利润率与需求量的降幅可能更大，从而拖累企业盈利 [4][41] - 由于企业成本核算采用先进先出法，国际油价领先国内石化链PPI约三个月，因此油价飙升对工业企业盈利的影响可能在5月左右有明显体现 [4][42] - 据测算，若2026年原油价格中枢上行10美元/桶，石化产业链利润增速或回落8%，对整体利润增速的拖累或在1.1个百分点左右 [42]

总体表现与核心驱动 - 2026年1-2月工业企业利润累计同比大幅回升10.1个百分点至15.2%，营收累计同比回升8.5个百分点至5.3%[1][5] - 利润回升主因低基数效应和营收改善，营收对利润增速的拉动较前月上行9.3个百分点至5.8%[2][8] - 1-2月营业利润率同比回升4.3个百分点至8.5%[5][31] 需求与营收结构 - 内需外需均好于季节性，消费、投资、出口增速分别较前月上行1.9、16.9、15.3个百分点至2.8%、1.8%、21.8%[2][13] - 石化链、冶金链、消费链三大产业链名义营收累计同比分别较前月上行7、8.8、8个百分点至-0.7%、7.5%、6%[2][14] - 私营企业和股份制企业营收改善显著，累计同比分别较上月回升37.3和12.1个百分点[38] 行业贡献与成本 - 有色金属相关行业对利润拉动显著，有色采选和有色压延分别拉动整体利润回升1.1和0.9个百分点[3][16] - 化学原料和油气开采行业对整体利润贡献也较大，分别拉动回升4.5和0.9个百分点[3][16] - 整体成本率回落至84.8%，符合季节性，但下游成本率仍偏高（81.3%）[3][23] 库存与账款 - 2月末产成品存货名义同比回升2.7个百分点至6.6%，实际库存同比回升0.6个百分点至7.3%[1][40] - 工业企业应收账款同比增速较前月上行2.4个百分点至7.1%，反映回款周期边际改善[26] 风险与展望 - 近期国际油价飙升，预计通过成本传导（约3个月时滞）在5月左右对工业企业盈利造成压力[4][29] - 测算显示，若2026年原油价格中枢上行10美元/桶，可能拖累整体利润增速约1.1个百分点[29] - 报告提示需关注外部环境变化、房地产形势及稳增长政策不及预期等风险[5][46]

核心观点 - 2026年1-2月工业企业利润同比大幅回升至15.2%，较前值（0.6%）提升10.1个百分点，主要受低基数效应和营业收入改善共同推动 [2][9] - 营收对利润增速的拉动作用显著提升9.3个百分点至5.8%，整体表现好于季节性 [2][9] - 利润率对利润增速的拉动回升主要得益于低基数，成本率（1.2%）和费用率（-2%）环比变化均符合季节性规律 [2][9] 总体效益表现 - 1-2月工业企业营业收入累计同比大幅回升8.5个百分点至5.3% [1][5] - 营业利润率同比回升4.3个百分点至8.5% [5][44] - 从量价拆分看，实际营收拉动利润增速上行7.5个百分点至6%，而价格因素拉动作用为-0.2% [9] 营收与需求分析 - 内需和外需均表现强劲，对营收形成支撑：消费、投资、出口增速分别较前月上行1.9、16.9、15.3个百分点至2.8%、1.8%、21.8% [2][15] - 分产业链看，石化链、冶金链、消费链营收均有改善，名义累计同比分别较前月上行7、8.8、8个百分点至-0.7%、7.5%、6% [2][15] - 剔除价格因素后，三大产业链实际营收累计同比分别较前月上行6.8、7.9、7.9个百分点至4.1%、7.3%、8% [2][15] - 分行业看，皮革制鞋、木材、文教工体娱等行业营收增速增幅较大 [5][56] 行业利润贡献 - 有色金属相关行业对整体利润贡献突出：有色采选、有色压延行业分别拉动整体利润回升1.1、0.9个百分点至1.8%、6.1% [3][21] - 上述行业营收改善显著：有色采选、有色压延营收同比分别较前月回升28.2、11.9个百分点至40.9%、27.8% [3][21] - 化学原料、油气开采行业对整体利润的贡献也较大，分别拉动整体利润回升4.5、0.9个百分点至1.4%、-1.2% [3][21] - 非金属采选、化学原料行业利润增速回升幅度最大，同比分别较前月上行154.5、47.2个百分点至88.6%、35.9% [53] 成本与费用结构 - 1-2月工业企业整体成本率回落至84.8%，环比基本持平往年同期 [3][24] - 石化链、冶金链成本率分别为85.7%、87.1%，低于去年同期0.6、0.3个百分点，主因营收上行带来的“被动改善” [3][24] - 油气开采、有色采选等行业成本率有较大回落，环比分别下降22.8%、8% [3][24] - 相比之下，下游行业成本率仍相对偏高（81.3%），纺织服装、皮革制鞋等行业成本率有所回升 [3][24] 所有制结构表现 - 国有企业利润回升幅度较大，累计同比较前月上行45.6个百分点至5.3% [60] - 私营企业和股份制企业利润分别上行36.7和20个百分点 [60] - 营收层面，国有企业营收累计同比上行3.6个百分点至1.8%，私营企业和股份制企业营收累计同比分别较上月上行37.3和12.1个百分点至7.5%、6.4% [60] 库存状况 - 2月末，工业企业产成品存货名义同比回升2.7个百分点至6.6% [1][7] - 剔除价格因素后，实际库存同比回升0.6个百分点至7.3% [7][65] - 结构上，中游和下游库存回落幅度较大，分别较前月下行1.3和0.9个百分点至6%和5.4%，上游库存回落幅度较小（下行0.6个百分点至7.6%） [65] 应收账款与回款 - 1-2月工业企业应收账款同比较前月上行2.4个百分点至7.1%，或反映存量债务化解成效逐步显现 [37] - 应收账款周转率同比整体呈回升态势，反映企业回款周期边际改善 [37] 后续展望与潜在压力 - 近期国际油价飙升可能带动国内石化链涨价，但利润率与需求量的降幅可能更大 [4][41] - 近两年产能利用率偏低导致石化链中下游面临更大的刚性成本压力，可能加剧企业盈利压力 [4][41] - 由于企业成本核算采用先进先出法，国际油价领先国内石化链PPI约三个月，因此油价飙升对工业企业盈利的影响可能在5月左右有明显体现 [4][41] - 据测算，若2026年原油价格中枢上行10美元/桶，石化产业链利润增速或回落8%，对整体利润增速的拖累或在1.1个百分点左右 [42]

核心数据表现 - 2026年1-2月工业企业利润累计同比大幅回升10.1个百分点至15.2%[1][8] - 同期营业收入累计同比较前月回升8.5个百分点至5.3%[1][37] - 2月末产成品存货名义同比为6.6%，较前值上升2.7个百分点[1][43] 利润增长驱动因素 - 利润增长主要受低基数效应和营收改善共同推动，营收对利润增速的拉动较前月上行9.3个百分点至5.8%[2][8] - 内需与外需均好于季节性：消费、投资、出口增速分别升至2.8%、1.8%、21.8%[2][13] - 三大产业链营收改善：石化链、冶金链、消费链名义营收累计同比分别升至-0.7%、7.5%、6%[2][14] 行业贡献与结构 - 有色相关行业对利润拉动显著：有色采选、有色压延分别拉动整体利润回升1.1和0.9个百分点[3][16] - 上述有色行业营收改善幅度大：同比分别较2025年12月回升28.2和11.9个百分点至40.9%和27.8%[3][16] - 化学原料和油气开采行业对整体利润贡献也较大，分别拉动回升4.5和0.9个百分点[3][16] 成本与利润率 - 1-2月工业企业整体成本率回落至84.8%，环比基本持平季节性[3][23] - 石化链和冶金链成本率因营收上行而“被动改善”，分别为85.7%和87.1%，低于去年同期[3][23] - 营业利润率同比较上月回升4.3个百分点至8.5%[32] 未来风险与展望 - 近期油价飙升可能通过成本传导拖累企业盈利，预计影响在5月左右明显体现，传导时滞约3个月[4][30] - 测算显示，若2026年原油价格中枢上行10美元/桶，可能拖累整体工业利润增速约1.1个百分点[30]

通胀数据表现 - 2月CPI同比+1.3%，高于市场预期+0.88%，较前值提高1.1个百分点[3] - 2月PPI同比-0.9%，高于市场预期-1.16%，较前值提高0.5个百分点[3] - 2月CPI环比上涨1%，PPI环比上涨0.4%[3] 核心CPI与服务消费 - 2月核心CPI同比+1.8%，较前值提高1个百分点[3] - 服务CPI受春节影响表现强劲，旅游CPI环比大幅上涨14.1%[3] - 旅游相关四项价格合计影响CPI环比上涨约0.32个百分点，占总涨幅超三成[3] 食品、能源与黄金价格 - 食品烟酒CPI环比+1.4%，其中水产品价格环比增长6.9%[3] - 受金价上行影响，国内黄金饰品价格上涨6.2%，汽油价格上涨3.1%[3] - 黄金与汽油两项合计影响CPI环比上涨0.12个百分点[3] PPI结构分化与驱动因素 - 有色采选（环比+7.1%）、石化开采（环比+5.1%）等行业受国际大宗商品价格拉动[3] - 计算机通信设备价格环比上涨0.6%，受算力增长需求带动[3] - “人工智能+”发展带动电子元件及材料制造价格同比上涨4.9%[3] 未来风险与市场影响 - 中东局势推高油价，ICE布油价格上涨54.2%至105美元附近，可能继续推升PPI[3] - 输入性通胀可能引发市场对经济“滞胀”的担忧[3] - 风险提示：原油供给持续收缩、内需扩大不及预期[3]

核心数据表现 - 2026年2月中国CPI同比上涨1.3%，高于前值0.2%及市场预期的0.9%[1] - 2026年2月PPI同比下降0.9%，高于前值-1.4%及市场预期的-1.1%[1] - 2月核心CPI同比上涨1.8%，环比上涨0.7%，1-2月核心CPI环比均值0.5%为2015年以来同期最高[2][4] - 2月PPI环比连续第五个月正增长，涨幅为0.4%[2][8] 主要驱动因素 - 春节错位效应显著推高2月CPI，食品价格同比由1月的-0.7%转正至1.7%，贡献CPI同比0.3个百分点[4][7] - 服务价格同比大幅上升至1.6%，交通通信、教育文娱等分项环比涨幅显著，四项合计影响CPI环比上涨约0.32个百分点[7] - PPI上行受国际有色及原油价格上涨、AI相关需求走强拉动，有色采选/加工同比涨幅达30.2%/22.1%[2][9] - “反内卷”政策推进下，部分行业如光伏设备价格涨幅走阔至3.2%，锂电池制造价格同比转正至+0.2%[9] 未来展望与风险 - 若中东局势推动油价超预期上行，PPI转正时点可能较预期的5月进一步提前[3] - 节后开工复工进度快于往年，内需边际修复，叠加政策约束有望延长PPI景气周期[3] - 全球制造业PMI连续六个月位于荣枯线上方，韩国1-2月出口同比高增约34%/29%，显示外需韧性[3] - 主要风险包括反内卷政策推进不及预期及内需超预期走弱[8]