公司及行业关键要点总结 一、 公司概况与核心业务 * 公司为**共创草坪**，主营人造草坪业务，包括休闲草和运动草，并培育仿真植物新业务[1] * 公司是行业龙头，拥有**国际足联优选供应商**资质[6] * 公司经营目标包括努力实现**股权激励目标**[4] 二、 需求与订单情况 * 2026年**订单能见度约为1-2个月**[2][5] * 2026年1-2月，**欧洲、美洲及亚太地区订单均保持增长**[5] * 需求增长的核心驱动是**休闲草**[2][5] * 运动草需求受到**2026年部分体育赛事**（欧洲、南美）拉动，表现较好[2][5] * 仿真植物作为新业务单元，**增速快于草坪业务**，但当前基数不高[2][5][6] * 过去10年需求持续增长，预计未来3-5年仍有望保持需求增长[4] 三、 产能布局与成本 * 越南工厂总产能达**1亿平方米**（一期二期合计6,000万平已满产，三期新增4,000万平）[2][8][10] * 越南三期产能用于承接2026-2027年新增订单，预计**2年内达产**，若2026年销量增长约20%，可消化其中1,000-2,000万平新增量[2][10] * 印尼工厂规模较小，产能为**几百万平方米**，主要满足当地约**300万平方米**的年需求量，对公司总产能影响可忽略[8][14] * **2024年起，越南工厂制造成本已低于国内工厂**[11] * 越南工厂**人效约为国内工厂的80%-90%**，人工薪酬约**2,000元**[2][11] * 越南工厂表观利润率显著高于国内，主要因费用归集方式不同（国内承担期间费用）[11] * 越南工厂大宗原材料主要从东南亚采购（美元结算），约**20%的材料需从国内采购**[15] 四、 国内市场 * 国内业务收入占总营收比例约**10%**，以运动草为主[2][6][13] * 国内运动草毛利率**高于公司平均毛利率**，也高于休闲草[2][13] * 国内需求受**“十五五”体育政策**（如“每万人达到一片运动场地”）推动，长期增速乐观[2][6] * 公司主要通过**对接工程商获取招标信息**，并依托行业龙头及FIFA资质获取订单[2][6] 五、 成本与价格传导 * 主要原材料**塑料粒子**自1月起受中东局势影响价格上涨[2][11] * 公司通过**按单谈判**向客户传导成本压力，但**难以实现100%转移**[2][11] * 报价到交货周期一般为**1-2个月**，定价按客户、按订单逐笔协商[11] * 2026年第一季度，**销量增长快于价格增长**，均价同比降幅明显（因2025年下半年价格下调3次）[2][13] * **人民币汇率**相较2025年11月升值约**3-4%**，对公司构成挑战，应对方式类似原材料涨价，通过订单谈判向下游传导压力[4][15] 六、 竞争格局与市场份额 * 主要竞争对手**清河**在全球市场份额约**12%**[9] * 清河在2025年5月后，**价格策略趋于收敛**（如低于成本的销售订单可能减少），行业竞争强度有所放缓[3][9] * 竞争格局变化有利于公司**长期份额提升**，但短期不会出现“翻天覆地”的改变[3][9] 七、 外部环境与风险 * **对美出口关税**由**26.5%**（20%加征+6.5%基础）下调至**16.5%**，但下调的10个百分点有效期约150天，后续可能调整[6] * 关税成本基本由**客户承担**，公司FOB报价不受直接影响；税率下调可能通过终端降价拉动需求，若税率回升预计仍可向渠道商转嫁[2][6][7] * **中东局势**导致**欧美航线运价上涨约15%**，由于公司主要采用FOB报价，直接成本影响较小，但需关注航线及运输时效影响[3][10] * 中东局势对原材料（石油下游）价格带来上涨压力[4][11] * **欧洲提升塑料排放相关准则标准**目前对公司和行业没有影响[13] 八、 新业务与未来展望 * **仿真植物业务**市场空间小于草坪，是更小的细分领域[14] * 若发展顺利，未来3-5年仿真植物收入占公司整体收入比重有望达到约**10%**[14] * 新客户（包括草坪和仿真植物）对收入的贡献占比整体约**10%**，其盈利水平接近公司平均水平[14] * 公司后续经营重点是**把握行业快速发展窗口期，持续扩大市场份额**，通过份额提升叠加行业增长推动业绩改善[16] * 印尼工厂因当地成本高，**不具备向印尼以外市场供货的经济性**，短期内不会显著扩产[14]

中炬高新（厨邦品牌）电话会议纪要关键要点分析 一、 公司及行业概述 * 涉及公司：中炬高新，核心调味品业务为美味鲜（厨邦品牌）[1] * 涉及行业：基础调味品与复合调味品行业[12] 二、 2025年回顾与问题修复 * 2025年核心问题：渠道库存高企与终端动销不畅叠加，导致价格倒挂现象严重[3] * 问题根源： * 2024年底存在压货情况，对2025年宏观经济与终端市场预判偏乐观[3] * 疫情期间遗留的临期与周转压力未有效治理，2023年后为追求增长更依赖传统压货方式，进一步加剧问题[6] * 关键调整动作： * 启动主动去库存：实施“限量销售、限量促销”，对部分区域和产品锁单不发货，加大渠道库存清理费用投入[3] * 内部治理与体系建设：建立精细化数据管理体系（“两套表”），成立市场联盟管理委员会，推动厂商向“产品与服务提供者”转型[3] * 组织架构调整：推动历史问题出清，新设产品中心与效能中心[4] * 修复成效： * 2025年8月起趋势转好，主流大单品价格倒挂大面积收敛[3] * 至2025年末，价格倒挂仅剩浙江地区1-2只大单品[3] * **2026年1月，整体价盘基本恢复正常，仅剩1只大单品仍有倒挂**，窜货频次回归常态[3] * 渠道库存显著下降：**2026年1月底样本客户（覆盖当月总发货额76%）库存水平较2025年12月底略低**；**2026年2月底重点客户（占整体销量42%）库存倍数已降至2个月以内**[5] 三、 2026年经营目标与策略 * **整体目标**：整体收入不低于2024年水平，且要求动销质量与利润率优于往年[2] * **存量业务目标**：力争将收入规模恢复至2023年水平，但要求渠道库存与终端动销状态优于2023年[2][7] * **增量业务布局**：启动“五角星计划”，布局5个新业务方向，其中之一为餐饮模式打造[2][7] * **净利润目标**：在增量业务预算未完全明确的情况下，存量业务的净利润与净利润率目标超过2024年水平[15] * **中长期净利率展望**：美味鲜业务将对标行业标杆，通过供应链降本增效和扩大规模效应来提升净利率[16] 四、 增量业务战略规划 * **餐饮渠道（餐饮种子计划）**： * 背景：餐饮是调味品最大消费场所，但公司过往以民用为主，餐饮渠道薄弱[7] * 模式：通过“种子厨师+种子菜品+种子终端”闭环营销，聚焦各区域“家常系列”菜品提供解决方案[7][8] * 策略：以现有大商为基础共建，非主销区（如西安、成都、贵阳等）样本城市先行，主销区多品类全渠道拓展[13][14] * 组织能力：需构建具备“厨艺工程师”属性的服务能力及适配餐饮终端的组织与配送协同体系[13] * **复合调味品**： * 并购四川味之美，预计2026年3月并表，作为中式复调业务平台[2][8] * 计划在4月底前完成复调战略与2026年商业计划制定[8] * **渠道数字化**： * 与外部企业合作搭建S2B2b平台，定制“专供货盘”[2][8] * **计划3月底召开招商大会，4月订货，5月出货**[8] * **内容电商**： * 利用味之美柔性供应链，适配“小批快反”（新品测试频率可达单月4-5个）节奏，与内容电商业务结合[2][8] * **学生团餐**： * 2025年11月发布“厨邦零添加”学生团餐品牌，与“零添加技术”公司合作[9] * 2026年春节后已有部分学校上线，预计贡献“几千万”收入[9] 五、 产品与渠道策略 * **产品端动作**： * 成立产品中心，对存量核心品类向健康化、功能化方向增加细分[11] * 补充区域性大单品：通过并购（如味之美补齐川渝风味）、代工（如北方酱类）与自研方式丰富产品组合[11] * **渠道治理与转型**： * 成立市场联盟管理委员会，授权经销商主导本地价格、库存管理与新品建议，厂家向“平台搭建者与服务支持者”转型[2][3][17] * **计划3月底、春糖会前召开第一次全国市场联盟管理委员会会议**[17] * **商超渠道应对**： * 积极配合NKA/KA调改，推进定制化合作（如沃尔玛定制蚝油与料酒，但毛利率较低）[14] * 加大三四线及下沉市场的区域小超市覆盖，依靠经销商体系推进[14] * 通过精细化数据分析，在主销区识别终端覆盖空白、恢复异常终端动销、补充品类，以“增加品类+提升终端网点覆盖”推动增长[14] 六、 供应链、成本与激励机制 * **供应链与降本增效**： * 新设效能中心，横向推动供应链降本[2][4] * 系统性优化材料采购、生产工艺、包装物与原材料采购标准[13] * **预计2026年黄豆、味精等主要原材料价格温和上涨，但力争通过管理改进维持毛利率稳定**[13] * **激励机制优化**： * **拟于2026年重启股权激励，利用400多万股库存股**[2][19] * 推进前提是政府国资股东侧完成过会[19] * 同步优化覆盖中基层员工的激励机制，建立多元化激励体系，并设置专项激励与超额利润分享机制[19] 七、 行业竞争格局与市场观察 * **竞争格局**：基础调味品领域中小企业可能承压退出，但广深区域本就是头部品牌（海天、厨邦、李锦记等）强势市场，份额变化主要在头部品牌间分配[12] * **市场变化**：部分地方性小品牌因核心客群老化、年轻消费者倾向选择大品牌，市场容量萎缩，经营压力突出（如浙江、四川等地）[12] * **消费趋势**：清洁标签、减盐、健康化等趋势在一二线城市NKA大卖场显著，但在三四五线城市尚不明显，仍存在增长机会[14] 八、 其他关键信息 * **渠道库存健康水平**：公司认为调味品销售周期约为3个月，因此**2倍、2倍多的库存属于较理想且相对正常的状态**[5] * **经销商盈利水平**：当前经销商端整体平均利润大致在**7个点到8个点区间**，处于可盈利、相对正常状态[7] * **并购详情**：收购四川味之美的估值约为**10倍至12倍PE区间**[18] * **商超渠道表现**：永辉系统2025年关店率“好像”约40%，公司在该系统销量下滑幅度与永辉整体下滑基本一致[14]

恒逸石化 20260304 电话会议纪要关键要点 一、公司概况与核心项目 * 公司为恒逸石化，主营业务涵盖炼化、PTA、涤纶长丝、己内酰胺/锦纶等[1] * 三大核心在建项目为文莱二期、新疆煤制乙二醇、湖北荆州废旧纺织品回收项目[2][11] * 文莱二期总投资约50亿美元，产能1200万吨，产品以成品油与芳烃各占一半，预计2026年二、三季度开工，2028年底建成[11] * 新疆项目投资约200亿元人民币，产能240万吨乙二醇，预计2026年二、三季度开工，2028年底建成[11] * 湖北荆州项目总投资约10亿元人民币，产能30万吨BHET，已拥有中试装置[11] * 2026-2028年资本开支节奏预计按3:3:4比例投放[2][28] * 维持性资本开支预计每年10亿元人民币以下[11] 二、炼化板块（海外） * 海外炼化板块受益于美伊冲突，成品油价差显著扩张[2] * 汽油价差由此前约7–8美元/桶提升至目前约15美元/桶[4] * 柴油价差由此前约21美元/桶跳涨至约43美元/桶[4] * 冲突前价差已呈修复态势，汽油价差约10美元/桶、柴油价差约20–25美元/桶[4] * 公司炼厂位于海外，成品油价格不受国内定价机制约束，可充分兑现成本-价差走阔收益[2][4] * 装置开工率维持高位，约107%–108%[7] * 原油库存约1个月，联合采购体系不受影响，暂无降负荷计划[7] * 原油采购中，中东原油占比在10%以下，主要来源为北非和文莱当地[4][12] * 原油采购成本相较部分同行可能高约2～3美元/桶[12] * 二期投产后，产品结构将显著压缩汽油产量（初步测算为几十万吨），增加柴油产量（约350～400万吨），主要驱动是柴油经济性更优（价差约25美元 vs 汽油15美元）[3][20][21] * 当前成品油结构中，汽油约100万吨，柴油约360万吨，航煤占比很小[20] * PX（记录中口径为“PS”）以外销为主，主要基于物流经济性考虑[13] * 二期PX产能规模为150万吨，完全成本约150美元/吨，当前价差约420美元/吨[14] * 苯产能为50万吨，冲突后价差大致在120美元左右[15] 三、PTA板块 * 2026年PTA行业无新增产能，且有约100多万吨现有产能可能退出[2][5][20] * 行业维持自律减产，仓控股产能2150万吨，目前减产约750万吨[5] * 2025年PTA单吨亏损约100多元[2][5] * 2026年锚定单吨盈利修复至0-200元[2][5] * 现有关停装置暂无明确重启规划，核心取决于价差水平，若价差修复至约700–800元/吨才可能考虑复产[8] * PTA参股产能为2150万吨，权益产能为1049万吨[26] * 当前开工率约70%（合计7套装置停3套）[26] * PTA基本全部自用，主要用于涤丝生产[27] 四、涤纶长丝与短纤板块 * 涤纶长丝板块供需格局乐观[2] * 2026年单吨价差预期达300-400元[2][5][6] * 当前POY单吨价差约350元，DTY单吨价差约150元[5] * 下游在旺季首次实施大规模减产，三家工厂减产20%，计划维持至3月31日[5] * 成品库存处于低位：涤纶长丝POY与FDY成品库存约10天；短纤库存约1周[2][5] * 当前整体开工率约80%[19] * 外需预计将有较好表现，中国及东南亚各国关税水平较此前下降约5%（从约20%降至约15%）[5] * 2026年长丝预计新增投放约100多万吨左右[20] * 2026年新增产能增量预计不大，主要来自杭州基地既有产能搬迁后的释放（约30–40万吨）[10] * 涤纶端合计（长丝+短纤）产能为825万吨，其中POY为312万吨，FDY为239万吨，DTY为55万吨，切片为71万吨，短纤为148万吨[16] * 短纤未采用“一口价”模式，执行随行就市定价[17] * 2025年短纤单吨盈利约100多元；恢复至正常水平后，单吨盈利大致可回到约100元左右[17] 五、己内酰胺与锦纶产业链 * 己内酰胺与锦纶产业链“反内卷”成效显著[2] * 己内酰胺板块目前维持约30%的价差幅度，当前价差约为单吨300–400元[6] * 2026年锦纶无新增产能[2][6] * 2025年锦纶单吨亏损约100-200元[2][6] * 2026年若需求改善，锦纶单吨盈利有望转正至100-200元[2][6] * 2026年主要增量来自广西基地，预计三季度新增30万吨己内酰胺及30万吨 PA6[18] 六、其他业务板块 * 瓶片当前减产幅度约30%，是最早启动减产的环节之一（2025年7月）[9] * 瓶片行业格局偏弱、供给过剩较明显，2026年上半年需消化过去三年投放的产能[9] * 新疆煤制乙二醇项目完全成本约3,000元/吨，对比当前5,000-6,000元市价，单吨盈利空间达1,000-2000元[3][25] * 对浙商银行的投资收益相对稳定，年度大致约5亿元[24] * 日常会进行商品套保，外汇套保金额相对较少[25] 七、宏观与行业环境 * 美伊冲突及霍尔木兹海峡封锁预期对公司整体经营影响不大，甚至存在一定正向贡献[4] * 油价上行从70美元/桶到80美元/桶区间仍处于可接受范围，成本向下游价格传导基本顺畅[4] * 冲突带来一定库存收益，主要变化在于价格与运费同步上行[4] * 国内已下发第一批成品油出口配额约2000万吨；通常全年总量约6000万吨，预计总体变化不大，但长期看可能逐年收缩[7] * 2025年纺织服装内需增速约2–3个百分点[5] * 2026年外需预计将有较好表现，因特朗普上台预期导致2025年外需表现不够正常[5] * 聚酯链条在2026年供需格局预计相对更好；炼化板块格局亦尚可[22] * 2026年各业务板块预计将呈现环比改善、整体向上的趋势[29]

电话会议纪要分析：舍得酒业 一、 纪要涉及的公司与行业 * 公司：舍得酒业 [1] * 行业：白酒行业 [2] 二、 核心观点与论据 1. 经营目标与短期表现 * 2026年全年经营目标定为正增长 [2][10] * 2026年一季度目标为“尽量持平、同比持平或微增” [9] * 截至2026年2月22日，一季度回款进度优于去年同期 [2][3][9] * 2025年腊月初一至2026年正月约40天，产品动销及开瓶整体实现增长，供销端实现双位数增长 [3] 2. 市场需求与产品结构 * 需求结构呈现“两头强、中间弱”特征 [2] * 中间价位带（偏商务）需求相对偏弱 [4] * 两端产品（高端与大众价位）需求相对较好 [4] * 春节消费场景以“情感型聚饮”为主，商务场景仍承压 [4] * 结构性增量主要来自300元以下产品，如舍之道、T68，以及陶醉、头牌教练等 [2][5] * 次高端及以上产品（品味系列）整体仍有压力 [3] * 品味与品味庆典合并口径下，腊月至正月初七整体基本持平 [3] * 品味本体有小幅承压 [3] * 藏品十年价格在1000-1100元区间，起量较小但公司管控严格 [5] * 线上渠道产品结构强于线下，以舍得系列及文创产品为主，价格相对更贵 [19] 3. 库存管理与价盘策略 * 公司层面库存目标维持在3-4个月的相对安全区间 [2][4] * 与2025年同期相比，库存整体（无论金额还是周转）呈下降趋势 [2][4] * 库存管理采取差异化策略：经销商能力强的库存可能高于目标，能力弱的控制在约2个月左右 [4][5] * 品味系列作为管控重点，近两年调整幅度大、库存管控严，2025年批价在同价位段中表现较为稳定 [5] * 淡季更强调巩固产品价盘与形象，可接受短期增长放缓，不希望将品味价盘压到300元以内 [5] 4. 产品升级与规划 * 品味系列预计在2026年春糖期间升级至第六代 [2][8] * 升级核心是提升品质与口感，增加老酒成分比例 [8] * 短期（未来一两年）升级产品价格预计不会出现较大波动，采取高性价比策略 [2][8] 5. 财务与盈利展望 * 2026年毛利率预计与2025年持平，约60%左右 [2][10][15] * 产品结构仍处承压状态，未来一两年毛利率不会出现明显回升 [10] * 2026年整体费用投放预计与2025年基本持平 [14] * 管理费用将持续压缩，但空间有限（2025年各季度约1.2亿元） [14] * 销售费用投入导向将更多向C端（消费者）倾斜 [2][12] * 线上渠道利润率略低于线下，因引流、宣传等费用较高 [2][20] * 在不考虑非经常性因素下，若毛利率、费用率稳定，净利润率也将基本稳定 [15] * 分红政策导向是逐年提升分红率，但受利润总额承压限制 [23] 6. 渠道与区域策略 * 线上渠道目标营收占比15%以上（2025年约13%） [2][18] * 线上业务通过直播基地、O2O（如与美团合作“外卖送酒”）、UGC内容创作等方式推进 [18] * 区域策略强调夯实存量市场，在健康可持续前提下争取更好经营结果，而非单纯快速扩张 [10] * 山东市场氛围相对较好，流速表现更好 [6] * 品味系列核心消费场景更多出现在地级市及以上市场 [3] 7. 投资与现金流管理 * 因现金流压力，自2025年12月起公司已放缓增产扩能投资进度 [2][24] * 强调产销匹配，控制为储存基酒而进行的支出 [24] * 酒旅项目仍处于规划阶段，尚未有明显资金投入 [24] 三、 其他重要内容 1. 组织与人事 * 副总经理王永因个人发展需要辞职，预计不会对公司经营与组织造成实质影响 [17] * 公司组织架构近几年整体较为稳定，高管流动属常态 [17] 2. 经销商与费用政策 * 经销商盈利面政策费用以延续为主，增量不大 [12] * 公司持续与经销商沟通，强调共同发展，避免为短期刺激销售而采取影响价盘的短期行为 [13] 3. 股东与资源 * 大股东持续在资源层面提供赋能与支持，但近两年新增业务与合作伙伴的挖掘相对较少 [21] 4. 新品与特定产品表现 * “舍得·自在”（29度产品）上市时间不长，以线上销售为主，复购率不像主流流通品明显 [12] * 藏品十年开瓶情况仍在增长 [11]

电话会议纪要关键要点总结 涉及的行业与公司 * 涉及的行业：银行业，特别是城市商业银行 * 涉及的公司：青岛银行 [1] --- 业务规划与财务目标 * 公司2026年全年贷款增量预算为500亿–600亿元，不低于2025年水平 [2][4] * 2026年贷款投放以对公贷款为主，零售端保持稳定投放节奏与规模 [4] * 公司计划三年内资产规模突破“万亿”水平 [9] * 2026年分红率预计维持在23%左右，与此前水平相近 [2][10] * 公司预计通过内生增长支撑年均约10%的资产增速，核心一级资本充足率偏紧但通过精细化管理等措施应对 [2][9] --- 信贷投放与定价 * 截至2月底，2026年贷款投放进度约占全年目标的1/4，符合预期 [3] * 贷款投向聚焦“5篇大文章”中的普惠、绿色、养老、科技，以及山东省的公用事业、涉农、先进制造业与蓝色贷款 [3] * 对公端新发放贷款利率在2025年四季度约为3.7%–3.8%，环比仍有下降趋势，2026年一季度大体可比 [2][3] * 零售端按揭贷款利率相对稳定，约3.05%；线下经营贷款新发放利率接近3%；消费贷款约3.5%；线上互联网贷款消费端约5%–6%，经营端约3%–4% [3] --- 负债与净息差 * 存款“脱媒”现象不明显，长期定期存款到期后留存率约70% [2][5] * 存款到期后资金未见明显流向非银，更偏向在银行体系内转向同业或银行理财 [5] * 2026年利息支出预计将较2025年更少，因2023年存入的定期存款平均利率约在“2左右、2出头”，低于2022年“3%以上”的高位 [5] * 2026年净息差仍有下行压力，但下行幅度预计较2025年收窄，当前估计约5–6个BP [2][6] * 公司计划置换2026年到期的约60亿元二级资本债，以更贴近当前利率水平的工具（如永续债）进行，以释放成本空间 [2][6] --- 资产质量与风险 * 截至2025年底，公司不良率首次降至0.97%以下，为0.97% [2][7] * 截至2025年底，拨备覆盖率持续提升至292% [2][8] * 公司类贷款不良率约0.6%–0.7%，呈持续下降趋势 [7] * 房地产公司类贷款敞口约260亿元，占整体贷款比例约6%多；截至2025年底不良率约1.6%，较2025年下降接近0.4个百分点 [7] * 政府融资平台相关表内贷款约300亿元，目前未出现不良 [7] * 制造业贷款不良率在1%以下，资产质量稳定 [7] * 2025年不良资产核销处置规模较2024年增长约20%，2026年预计延续与2025年相对稳定的处置力度 [11] --- 财富管理与中间业务 * 2026年前2个月，代销保险规模同比增长接近70%–80%，对应中收同比增长50%以上 [2][6] * 2025年保险代销在青岛地区银行业同业机构中排名第一，市场占有率接近20%、约17% [6] * 截至2025年底，理财子规模约2000亿元，对2026年增长维持稳健预期 [2][6] --- 零售业务与细分风险 * 零售贷款总规模700多亿元，其中个人按揭贷款约450多亿元，信用卡约70多亿元，个人经营及消费贷款合计约100亿元 [10] * 信用卡不良率近年呈抬头态势，但自2025年下半年起月均不良生成金额已出现下滑，进入收敛区间 [2][10] * 个人按揭贷款不良有抬头趋势，但整体资产质量相对稳定 [10] * 互联网贷款及线下经营贷款不良率在1%左右 [10] --- 其他重要内容 * 公司授信审批权限全部上收至总行，分支行无公司信贷审批授权 [7] * 在总行授信审批条线设立十几个行业审查小组，开展行业研究并聚焦具体赛道 [8] * 2025年净利润实现20%以上增长 [10]

**涉及的公司与行业** * 公司：久立特材 [1] * 行业：石化及天然气、核电（裂变与聚变）、航空航天 [2][3][11] **核心观点与论据** **1. 传统主业（石化及天然气）存在“错杀”可能，短期有修复空间** * 公司2024年收入63%来自石化及天然气行业，是该板块核心标的 [3] * 近期国际形势变化推动国际天然气与原油价格大幅上行，A股油气板块出现涨停潮 [3] * 若国内油气资本开支随之上行，公司作为重要供应商将受益于需求增量 [3] * 参考2022年俄乌冲突后能源保供经验，若“三桶油”资本开支扩张，公司订单将同步受益 [3] **2. 可控核聚变业务是战略性新兴布局的核心，已获实质性订单** * 公司提供应用于托卡马克装置磁体系统的不锈钢“铠甲”管材，该环节价值量占比达44% [2][4] * 公司2011年即开始布局，已进入国际ITER项目采购链，具备长期技术迭代形成的壁垒 [5] * 2025年5月，公司已进入国内合肥链体系并获得约6,000万元订单 [2][7] * 国内核聚变投资规模约1,500亿元，且节奏加快 [2][7] * 若合肥“BEST”实验堆转入工程示范堆，单堆投资额将从150亿元跃升至约1,000亿元，市场空间成倍扩张 [2][8] * 核聚变被列入“十五规划”未来产业方向，政策定调有望进一步抬升行业资本开支天花板 [7] **3. 传统核电（裂变）业务需求稳定，受益于国产替代** * 国内核电审批已从零审批恢复并稳定在每年约10台左右 [9] * 2030年核电在运装机目标120GW，推算每年需新增约10台机组，提供稳定远期需求指引 [9] * 公司核心产品为U型管，是国产替代的关键供应商，将受益于审批稳定带来的需求放量 [10] **4. 四代核电及小堆技术已前瞻布局，具备海外催化潜力** * 公司在高温气冷堆、钠冷快堆等四代堆技术路线上已有前瞻布局 [11] * 海外（尤其北美）在缺电压力下，对四代堆及小堆的投资布局可能更积极，为公司提供潜在催化机会 [11] **5. 航空航天管材业务存在需求爆发的预期差** * 公司规划了约1,000吨航空航天高端管材产能 [13] * 测算全球航空用管年需求约4,800吨（基于年交付1,500架飞机，单架重40吨，管材占比8%以内估算） [12] * 波音与空客在手订单合计超1.5万架，中国航空市场有望成为全球最大单一市场，为国产替代提供巨大空间 [11] * 若下游需求爆发且国产替代增强，该板块景气度与公司受益程度可能存在市场预期差 [13] **6. 盈利预测与估值：当前估值对标钢铁行业，但存在上行空间** * 预计公司2026-2027年归母净利润分别为13.5亿元、15.6亿元 [16] * 公司当前估值大体处于钢铁行业约20倍PE的水平 [16] * 对比核聚变行业公司动辄40-50倍的PE估值，公司估值存在上行至25-30倍的空间 [2][16] * 评级维持“强推” [16] **其他重要内容** **7. 传统主业当前承压，未来改善依赖油气资本开支周期** * 传统无缝管主业受原油价格及油气资本开支偏弱影响而承压 [14] * 未来改善的关键变量在于国际形势是否推动油气资本开支重回上行周期 [14] **8. 短期业绩可能面临压力** * 公司此前“可遇不可得”的大单已陆续交付，短期业绩可能仍面临一定压力 [15] **9. 前瞻布局业务的催化条件** * 可控核聚变、三代堆、四代小堆及航空航天任一方向的需求出现明显抬升，都可能对公司形成显著正向催化 [13]

东方雨虹电话会议纪要关键要点 **一、 公司概况与核心战略** * 公司为东方雨虹，主营业务涉及防水材料、民用建材、砂粉等[1] * 海外业务被定位为未来10年的核心增长引擎，中长期目标为10年内实现海外收入占比50%、利润占比70%[2] * 公司正积极推动业务结构转型，公建业务“去地产化”成效显现，民建业务通过渠道下沉与多品类扩张对冲市场压力[2] **二、 海外业务发展** **整体规划与目标** * 2024年海外收入约8亿多元，2025年接近翻倍至约16亿元，但处于亏损状态[3] * 2026年海外收入预算目标为44亿-45亿元，预计实现盈利约1亿多元[2][3] * 2025-2027年为投入期，对短期利润率要求不高，中长期（约10年）目标是海外收入占比50%、利润占比70%[2][8] **区域布局与贡献** * 海外业务按美洲、亚太、中东非、北美四个大区管理[4] * 2026年预算收入中，美洲贡献超过一半，其次为亚太区域（印尼、马来西亚、新加坡、越南、泰国等）[4] * 现阶段利润贡献主要聚焦美洲（含美国）与亚太地区[9] **具体项目与收购** * **智利收购标的**：商业模式类似家得宝，在智利排名第三，拥有32家连锁大卖场[5] * 该标的2026年预计贡献收入20亿元以上[2][5] * 将通过导入东方雨虹产品及整合中国供应链赋能，计划2026年解决约20%-30%的供应链问题，预计提升其净利率1-2个百分点以上[5] * **美国休斯顿工厂**：一期规划TPO产能为1,500万平方米，预计2026年8月左右投产[6] * TPO等产品在美国市场的毛利率、净利率水平相对更高，但需待产能释放[7][8] **三、 国内业务表现与策略** **公建业务** * 2025年公建集团收入同比下降约8%，较2022-2024年双位数降幅（约15%-20%）明显收窄[2][10] * 转型核心是“去地产化、去施工化”，从地产大B转向非房业务为主的渠道型模式[10] * 2025年7月起降幅缩小至个位数，11月单月收入已出现止衰迹象[10] **民建业务** * 2025年民建收入约为91亿–92亿元，出现一定下滑[13] * 2026年收入目标是不低于2025年水平，并争取提升[13] * **渠道下沉**：全国网点约30万个，县级市场基本覆盖（渗透率约30%），但乡镇与村级覆盖率预计不足10%[11] * **对冲策略**：通过渠道下沉（重点拓展县乡镇村自建房市场）与品类扩张（卷材、特种砂浆、墙面辅材、胶类、管业、五金件等）双轮驱动，以对冲C端需求下行压力[12] * **民建卷材**：2025年销售产值约20亿元，同比增长超过30%，销量已达“亿平米单位”级别，是重要的增量来源之一[16] **卷材业务** * 2025年行业需求规模约20亿平米，公司卷材销量约8亿平米，市场份额约40%[15] * 2025年卷材销量同比增长约10%，突破8亿平米[15] * 2026年董事会提出冲刺销量突破10亿平米的目标，若达成则份额将过半（超过50%）[2][15] * 提升绝对市占率旨在强化行业定价权并提升利润率[2][15] * 2026年1-2月累计销量与2025年同期整体相近，在高基数下维持正增长[23] **砂粉业务** * 2025年砂粉销量约1,200万吨，较2024年（约800万吨）同比增长约50%[17] * 2026年销量目标冲刺2,000万吨，2030年远期目标为1亿吨[2][17][25] * **产品结构变化**：从早期特种砂浆（如瓷砖胶）拓展至普通砂浆、腻子粉，并跨界进入工业品领域（如钙基粉体、铸造砂）[17] * 2025年1,200万吨销量中，工业品贡献约500万吨；2026年目标2,000万吨中，工业品预计贡献接近一半[17] * 2025年砂粉净利润率通常接近10%（未达到10%）[18] * 2026年1-2月累计销量增速在60%以上，快于2025年全年增速[23] **矿产资源** * 吉安矿、南宁矿预计在2026年下半年陆续投产，对利润率的改善预计在2027年更清晰[19] * 矿产资源布局的资本开支更接近分期支付安排（如吉安矿成本可在10年内分期支付），而非一次性大额支出[20] **四、 行业竞争与价格策略** * **提价核心驱动**：原材料成本推动，中东局势推升原油价格，国内沥青价格从2025年末低于3,000元/吨回升至3,400–3,500元/吨区间，公司进行顺价/复价[13][14] * **竞争格局变化**：2025年下半年行业价格战出现拐点，供给端出清加速（尾部与中腰部企业被淘汰），头部企业提价节奏趋同[2][14] * **定价权逻辑**：公司提出卷材销量突破10亿平米（份额过半）的目标，旨在通过绝对市占率增强议价能力和价格掌控主动权[2][15] **五、 财务与风险状况** **资产减值** * 2025年应收减值规模约“十几个亿”，创历史新高，减值高峰集中在2023-2025年[2][24] * 减值核心原因与历史地产大客户业务相关的应收及账龄有关，问题资产多形成于2022年之前[24] * 减值中也包含对工抵房价值的重新评估与计提，2025年计提相对充分[24] * 预计2026年减值压力缓解，减值高峰已过[2][24] **工抵房处置** * 处置节奏偏慢，但多数处置折扣在七折、八折区间，2025年平均处置水平在六折以上[25] * 截至2025年底，工抵房已计提40%以上的减值准备，对未来报表冲击预计不大[25] * 公司不倾向于强行低折扣出清，也会以优于六折（如七折或八折）的折扣抵给上游供应商[25] **成本与库存** * 2025年公司进行“立新风储”，采购价格大致在2,900–3,000元/吨区间，冬储量通常可用3-4个月（至3月底4月初）[21] * 存货减值压力不大，库存以原材料为主[24] **六、 其他产品与市场数据** * **防水涂料**：业务偏竣工端，2026年1-2月累计销量面临压力，表现为小幅下降[23] * **市占率讨论**：砂粉行业总量庞大（口径有7-8亿吨或10亿吨），公司2025年1,200万吨销量已是行业第一，但讨论具体市占率为时尚早[25] * 卷材、防水涂料等其他品类的具体市占率及同比提升幅度未披露[26]

电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及的行业与公司 * 行业：商贸零售、跨境支付、数字贸易、商业地产 * 公司：小商品城[1] 二、 核心业务板块与盈利特征 * 市场经营板块：核心利润来源 商铺业务毛利率约84%[3] 1~5区存量商铺租金进入涨租周期[3] 2024年中报披露未来三年租金年化增长约5% 预计2025年全年租金增幅约7%[2][3] * 商品销售板块：定位引流工具 毛利率约0.7%~0.9%[3] 以源头直采或OEM模式开展进口内销与国货出口[3] 自有品牌为“爱喜猫”[3] * 贸易服务板块：核心包括ChinaGoods线上平台与“义支付”[3] ChinaGoods平台2024年营收超3亿元 净利润约1.7亿元 预计2025年同比翻倍增长[2][3][6] 义支付2024年跨境支付总额约40亿美元 2025年约60亿美元 2026年目标100亿美元 手续费约2‰[3][4][7] * 配套服务板块：包括酒店、会展、物流等 2020年收入约5亿元[3] 三、 六区“全球数贸中心”项目 * 开业时间：2025年10月[2][4] * 招商模式：“选位费+租金”模式[4] * 选位费规模：首批选位费回款超100亿元 估算约104.6亿元[2][4] 整体选位费预计最终约120亿~130亿元[2][4] * 选位费定价：首批（珠宝、潮玩、护肤及医美板块）开标选位费约11万~14万元/平方米[4] 第二批（应用同、家庭用品、无人机、旅行好物等）选位费约8万~9万元/平方米[4] * 业绩支撑：选位费将在未来三年按季度逐步摊销 奠定未来三年业绩高增基础[2][4] * 配套资产变现： * 写字楼：T3~T7共5栋已于2024年底售罄 计划2026年Q1交付 预计2026年兑现出售利润[5] * 商业街区：1楼出售 2~3楼出租[5] * 公寓：纯出租模式 预计每年租金收入约2,500万元[5] * 整体增量：六区开业后每年租金带来约3亿元增量[5] 选位费叠加写字楼及商业街区销售 预计合计约150亿元销售收入[5] 四、 ChinaGoods平台 * 上线时间：2020年10月[3][6] * 收费结构： * 基础服务费：约3,000元/商户/年 线上店铺约6.57万家 对应每年约2亿元营收[3][6] * 深度服务费：来自AI应用、SaaS订阅及定制化服务等 目前约1万付费用户[3][6] * 经营数据：2024年营收超3亿元 净利润约1.7亿元 预计2025年同比翻倍增长[2][3][6] * 六区绑定机制：六区商户强制绑定线上服务 收费8,000元/户/年[2][3] 预计将推动平台深度应用与产品创新[3][6] * AI应用商业化：目前处于“半卖半送”的推广阶段 后续随客户推广成熟预计启动收费[10] 数字化贸易服务属于高毛利板块[10] 五、 义支付业务 * 收购时间：2022年[3][7] * 业务逻辑：提供更适配的跨境支付通道 对比银行通道结算更快（银行延迟3天到1周）且手续费比例更优[3][7] * 规模与目标：跨境支付总额由2024年约40亿美元提升至2025年约60亿美元 2026年目标为100亿美元[3][4][7] * 手续费率：约2‰[2][7] * 新增牌照：2026年一季度取得2个香港金融牌照 具备开展理财及信托服务的能力[7] * “1,039”结算试点影响：政策放开后 义支付可覆盖的贸易金额范围由原先约20%（一般贸易）扩展至100%（全贸易场景） 潜在市场规模扩大约4倍[2][9][10] 义乌进出口贸易结构中，一般贸易约占20%，市场采购贸易约占80%[10] 六、 增长承接与未来规划 * 七区规划：2025年11月在五区南侧竞得地块 规划为未来七区 预计2028年建成[5] 建成时间与六区选位费摊销结束时点相衔接[5] * 进口贸易改革： * 政策背景：国家推动进口贸易便利化以平衡进出口[9] * 时间节点：义乌作为进口贸易创新发展试点于2024年12月获批[9] 2025年10月出台相关实施方案[9] * 重点举措：降低进口门槛、简化流程、优化备案 以化妆品为例 备案周期由原先约1年缩短至3个月[2][9] * 试点进展：已放开儿童玩具、日用杂货、平行进口家电三类商品试点[9] 2025年底化妆品、保健品试点的首单已落地 预计2026年将逐步放开[9] * 2030年目标：义乌市目标进口贸易额突破3,000亿元 小商品城目标突破2,000亿元[2][9] 七、 公司核心看点与业绩展望 * 短期看点：六区开业后选位费与租金放量 1~5区老市场租金每年约5%的提价[8] * 中期看点：数字化贸易与跨境支付带来估值重构 公司由线下商业地产属性向数字化贸易综合服务商转型[8] * 长期看点：进口贸易改革与国际贸易综合改革的制度红利 以及“1,039”结算试点带来的支付业务扩容[8][9] * 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为44.6亿、58.6亿、74.9亿元 整体增速约30%[2][11] * 估值水平：对应2026年PE约14倍左右（不到15倍） 2027年PE约10倍左右[2][11] 八、 市场关注与风险提示 * 股价回调原因：国际地缘政治冲突带来的外贸扰动预期 以及市场关于进口贸易试点落地“低于预期”的传言[11] * 地缘冲突影响：可能对商户产生一定影响 但对公司自身影响相对较小 商户贸易对象较为分散 边际影响有限[11] * 进口试点推进：当前总体仍处于正常推进状态[11]

公司：重庆百货 行业：零售业（百货、超市、电器、汽车贸易） 一、 整体经营表现 * **1-2月整体表现**：主业百超店整体略有下降，降幅为小个位数[3] * **春节假期（9天）表现**：受居民出行旅游影响，本地消费承压，百货同比下降10个百分点，超市微降，电器下降接近20%，汽贸下滑[3] * **客单价**：春节期间客单价同比下滑，但较2026年1月环比实现双位数增长[3] 二、 分业态经营情况 **1. 百货业态** * **1-2月表现**：同比下降约2%，为近几年最小降幅[3] * **品类表现**： * **黄金珠宝**：受金价高位影响（同比每克上涨约700–800元），春节期间承压[3] * **男装**：1-2月同比增长3个百分点，其中5个战略男装品牌（雅戈尔、比音勒芬、九牧王等）同比增长20%[3] * **女装**：1-2月基本持平[3] * **高化**：1-2月同比增长15%，其中毛戈平增长接近30%，欧莱雅集团增长6%[3]；重庆市占率接近72%，世纪新都一号店品牌数量接近1，415家[3] * **运动休闲**：1-2月同比增长40%[3]，通过引入西南首店（如斐乐西南旗舰店、李宁户外西南首店）带动增长[3][4] * **调改策略与成效**： * **核心模式**：城市奥莱与社区百货流量店是百货结构性调改的两类基础模式[4] * **城市奥莱**：1-2月客流、销售、毛利均同比增长，其中巴南店增长接近60%–70%[4]；巴南店在铺率从不足48%提升至约99%[11] * **社区流量店**：2025年2月中旬至年底调改周期内，客流同比双位数增长、销售个位数增长[4] * **核心标杆店**：采取“一店一策”，如世纪新都1号店打通轻轨接驳口，将10楼以上办公区出租给亚朵酒店（新增租金收益每年约几百万元）[11]；解放碑重百大楼打造“烟火市集”、“时光塔”等网红打卡点[12] * **调改效果**：重点调改的7家场店已基本实现客流与销售的正增长[12] **2. 超市业态** * **1-2月表现**：同比增长接近5个百分点[4] * **市占率**：2026年1月在重庆市占率为28.6%，较友商高约16个百分点[4]；市占率提升主要源于自身调改驱动[6] * **品类表现**： * **杂百**：坚持供应链去中心化，直供1–2月突破5亿元[4] * **生鲜**：同比增长超过10个百分点，通过“崇百村”等订单农业缩短链路[4] * **3R**：1-2月整体增长10个百分点[4]；新质零售旗舰店的3R区域带动该店3R实现4倍增长[4][5] * **调改策略与成效**： * **新质零售旗舰店**：2026年1月23日开业，日销稳定至约90万元[4]；供应链结构约70%对标全国头部优质供应链，约30%保留本土优质供应链[5] * **调改规划**：2026年计划按新质零售店型调改保守4家、冲刺6–7家[5]；计划调改约26家民生经济店[7]；生鲜加折扣业态已完成调改10家，2026年将围绕供应链、人效与坪效对标盒马NB进行提升[7] * **自由品牌**： * **2026年目标**：同比增长至少60%，占比提升至至少10%以上[4] * **毛利率水平**：“崇百优选”类约20%–25%，民生基础商品类约15%，烘焙类接近30%[6] **3. 电器业态** * **1-2月表现**：销售同比增长3个百分点[5] * **市占率**：重庆市占率提升4个百分点，已超过50%[5] * **经营环境**：国补效应逐渐减弱，春节期间重庆整体市场下滑，公司电器同比下降接近20%[5] * **2026年策略**：基准判断为“保持稳定、力争增长”，重点在于提升市占率，抓手包括强化团购业务、推进下沉市场（“四季通”约300多家店）、走进社区服务等[18] **4. 汽贸业态** * **1-2月表现**：营收下降，但盈利性明显好转[5] * **风险出清**：2025年Q4已集中完成风险出清与问题处理，大范围出清已结束[16] * **销售结构**：新能源车占比达60%，燃油车与新能源车销售占比约为四六开[5][16] * **后市场业务**：1–2月同比增长15%，毛利增幅接近23%[5] * **毛利率**：新能源车毛利率相对燃油车大幅提升；公司汽贸业态整体毛利率接近10%[17] * **2026年目标**：目标扭亏为盈，实现小幅盈利（约几百万利润）[2][19] 三、 线上业务与新零售布局 * **线上销售**：2026年1–2月同比增长20个百分点，主要由即时零售驱动[5] * **前置仓/店仓模式**： * **现状**：已开约8家，日均单量稳定在1，000–1，500单；大坪新质零售店日均可达2000单以上[5][9] * **成效**：倒逼生鲜供应链改革，前置仓内生鲜90%的品类已实现标品化[10]；线上订单的净利润（净毛利口径）约8个点至9个点[10] * **2026年规划**：计划建设约100个仓，分为标准仓（前期投入约40万至50万元）、过渡仓及临时仓等类型[2][10] * **生鲜标品化**：线上生鲜标品化覆盖率超过90%，线上标品生鲜同比增长50%[5] 四、 其他业务与战略 * **便利店业务**： * **定位**：社区流量入口与品牌露出，当前门店规模接近30家[8] * **模型**：以加盟形式输出，毛利水平约18%至20%[8] * **规划**：2026年末目标约70家至80家，2026年内预计拓展约50家至60家；更现实的中期目标为200家（两年规划）[8] * **黄金珠宝自有品牌“宝源通”**：2026年计划新开2~3家，金价高位虽影响消费，但能带动整体毛利率提升[15] * **“马销”业务**：受国家监管政策调整影响，正在积极转型，短期有压力，但预期适应速度更快，中长期市场份额有望提升[18] 五、 2026年整体经营指引与展望 * **收入与利润指引（剔除汽贸）**：百货、超市、电器收入及利润均目标增长约3%[2][19] * **汽贸目标**：扭亏为盈，实现小幅盈利（约几百万利润）[19] * **主要压力**：宏观消费能力与消费意愿[19] * **节奏判断**：预期下半年情况相对更好，下半年业绩端更有起色[19]

中国瑞林电话会议纪要关键要点 一、 公司与行业概况 * 公司为有色金属采选冶及加工全产业链技术服务商，前身为原冶金部部属设计院，于2007年完成混改，2025年4月8日在上交所主板上市[3] * 主营业务聚焦有色金属产业链，同时覆盖民用、市政、环保等领域，近年受房地产与大基建形势影响，民用市政业务下滑但整体影响可控[3] * 2025年在国内形势偏弱及行业竞争加剧背景下，公司整体经营保持平稳，矿山、冶炼及化工等板块实现增长，境外合同额占比持续提升[3] 二、 市场与竞争格局 * **国内市场**：国内铜冶炼行业产能相对资源存在过剩，竞争激烈，公司判断国内新上铜冶炼产能“几乎不可能”，主要受资源禀赋有限、政策收紧等因素限制[6] * **海外市场**：2025年新签合同海外占比预计超70%，未来3-5年海外将成为核心增量市场，矿山与冶炼业务境外占比约80%[2][5] * **竞争地位**：公司在国内铜冶炼设计/装备市占率超75%，全球占比超40%[2][7] * **主要竞争对手**：国内主要对手为恩菲（原北京院），海外主要对手为奥特泰，公司判断在铜冶炼领域对手不具备明显竞争优势[7] * **项目中标情况**：以近四年海外新建的4个较大铜冶炼厂为例，公司中标其中3个（印尼阿曼、刚果（金）卡莫阿、印度阿达尼），唯一未中标的是印尼自由港项目[8] 三、 业务结构与盈利能力 * **业务毛利率**：海外设计咨询毛利率约40%，装备约30%，远高于国内EPC业务5%-7%的水平，业务结构优化带动整体盈利能力提升[2][8] * **毛利率差异原因**：核心差异来自项目区域（境内外）及业主类型，国际大型矿企（如力拓、必和必拓）项目执行毛利率相对更高，国内项目因竞争激烈毛利率波动较大[11][12] * **营收下滑原因**：2023—2025年公司总体营收有所下滑的主要原因之一是低毛利的EPC业务萎缩，公司对毛利率过低的项目存在选择性承接策略[8] * **关联交易**：当前与股东的关联交易占比不高，约在5点几，对2026年关联交易额度的预计上限为不超过8点1亿元[4] 四、 客户与项目情况 * **海外客户结构**：分为中资企业境外投资带来的项目（紫金、洛钼、中矿资源等）和纯境外业主项目（印尼阿曼、力拓、必和必拓等）[9][10] * **国际客户突破**：公司已进入力拓、必和必拓供应商体系，其中必和必拓准入标准严格，进入其供应商体系对全球业务拓展具有重要意义[10] * **项目储备与区域**：未来3—5年海外项目落地将相对较多，区域主要包括非洲、中亚、东南亚及澳洲等，项目类型以矿山与冶炼为主，矿种包括铜、钨、铅锌、镍钴等[10] * **区域分布**：业务主要集中在非洲、南美、中亚等资源集中地区，现有项目结构中中亚相对更多（如哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦），非洲项目相对“淡一些”[20] 五、 发展战略与未来增长点 * **上游延伸**：计划未来3—5年通过参股国内外优质矿产资源实现产业链上游延伸，主要方式为跟随矿主/项目业主关注优质矿山项目，尝试参与股权投资[2][13] * **下游运维服务**：战略拓展冶炼厂运维服务，已成立专门部门并有项目落地，重点推进铜冶炼厂“开车运营”服务[13] * **运维收费模式**：当前按人工时计价（如1,000美元/天、1,500美元/天），后续拟探索与业主签署类似利润分成机制的合同安排[16] * **数字化与工业AI**：将“NDI”打造为有色行业全产业链数字化解决方案产品，已有项目落地，境外已有2个项目落地，合同额“还不算小”，公司专门成立数字化事业部推进该业务[18][19] * **增长机会**：境外新建铜冶炼厂增多，业主技术力量相对薄弱，公司在冶炼相关的设计咨询、投产运营技术支持等环节具备新增商业机会[14] 六、 财务与运营细节 * **收入确认差异**：设计咨询业务采用里程碑法确认收入，装备集成业务需取得竣工验收或性能考核报告后方可确认收入，导致该板块收入确认周期更长、波动更大[16][17] * **海外项目质量**：海外项目整体毛利率与回款质量优于国内，毛利率水平“15%~30%”为确定可实现区间，回款方面海外业主相较国内更好[18] * **在手订单**：尚未完成全面统计，数据拟在2026年年报中披露，公司正在对存量订单进行清理核对[16]