行业趋势：春节假期旅游与免税购物热潮 - 随着春节假期临近，“南下避寒”与离岛免税购物热潮持续升温，机票预订进入高峰期 [1] - 多个在线旅游平台数据显示，海口、三亚跻身国内热门目的地 [1] 公司运营：海南机场集团春运旅客吞吐量预测 - 2026年春运自2月2日开始至3月13日结束，为期40天 [1] - 海南控股旗下海南机场集团岛内三大机场旅客吞吐量预计将突破817.5万人次，有望创历史新高 [1] - 具体预测：海口美兰机场旅客量预计达438.5万人次，三亚凤凰机场预计达349.3万人次，琼海博鳌机场预计达29.7万人次 [1] 客流特征：春运客流时序分布 - 春运客流时序特征鲜明，除夕前客流量呈稳步增长态势，2月13日前后达到入岛高峰 [1] - 预计将在2月21日（初五）至23日（初七）以及3月3日元宵节前后出现两轮返岗返学小高峰 [1]

白银价格表现 - 现货白银价格首次突破每盎司100美元大关，日内涨幅超7.0%，报103.32美元/盎司，创历史新高，本周累计上涨14.65% [1] - COMEX白银期货涨6.93%，报103.055美元/盎司，同样创历史新高，本周累涨16.48% [3] 市场驱动因素 - 价格上涨由避险资产需求激增以及散户市场狂热买盘推动 [1] - 本周上涨源于美国与欧洲盟友关系出现裂痕，以及结束乌克兰冲突的谈判未能取得突破 [5] - 对美联储独立性受到挑战的担忧，进一步推升了避险需求 [5] - 全球白银市场已连续五年处于供应短缺状态 [4] 行业需求与影响 - 光伏行业因白银优异的导电性能一直是其主要需求方 [5] - 价格走高已促使部分企业削减用量 [5] - 随着替代材料的使用以及全球光伏装机增速预期放缓，今年光伏行业对白银的消费量预计将下降约17% [6] 政策与贸易环境 - 美国在今年1月决定暂缓对关键矿产加征进口关税，但白银价格仍持续走高 [5] - 特朗普并未排除未来对关键矿产征收进口关税的可能性 [5]

核心观点 - 公司以差异化山茶花成分切入市场，开创“以油养肤”理念，通过大单品策略和发力电商渠道，成功抓住高端抗皱紧致精华油赛道机遇，2022-2024年营收复合年增长率为32.3%，2025年上半年增长提速，营收达10.52亿元同比增长98%，净利润1.87亿元同比增长110% [1] - 公司后续增长驱动在于精华油赛道扩容下大单品于抖音渠道继续放量，同时通过品类延展和提升线下店效带动主品牌规模增长，中长期可能通过内生孵化与外延并购新品牌贡献增量 [1][4] 过往成功复盘 - 产品端：公司深耕中国特色植物高山红山茶花，定位高端抗皱紧致精华油细分赛道，2014年推出核心大单品山茶花精华油并每2年迭代升级，夯实高端品牌心智，该系列营收占比持续提升，2025年上半年达到45%，延展的面霜、化妆水等品类保持高增长 [2] - 用户端：早期线下渠道聚焦成熟客群，2020年线上化拓展帮助公司进一步收获25-40岁的新一线及二三线城市宝妈、都市中产、白领和小镇青年等线上年轻客群 [3] - 渠道端：2025年上半年线下、线上渠道营收分别为3.64亿元同比增长51.5%、6.88亿元同比增长137%，营收占比分别为34.6%、65.4%，抖音渠道发力带动线上高增长，截至2025年6月30日，线下门店共554家，同店营收为79.2万元同比增长19.6% [3] 未来增长驱动 - 大单品精华油：公司定位国货高端，价格带介于普通国货植物精华油与中高端国际品牌之间，2025年1-12月线上电商商品交易总额约10亿元，较竞品娇韵诗双萃精华2024年线上商品交易总额15亿元以上仍有提升空间，面部精华油赛道处于较快增长阶段，未来有望对标规模约400-500亿元的精华液赛道 [4] - 品类延展：公司围绕红山茶花核心原料，推行“1+4+N”产品战略，延展面霜、化妆水、防晒、面膜等品类，已构建矩阵式组织线和独立的产品开发与营销体系，新品如黑金面霜2.0（2025年上半年营收5000万元）、小金伞防晒（2025年上半年营收4210万元）和小金珠水（2025年推出，双11位列抖音化妆水类目榜单第一）已初具规模，成为潜在大单品 [4] - 渠道端：线下拓店策略为“直营为主、联营为辅”，通过线上线下导流、护理服务和推新等方式提升现有门店店效，线上已建立跨平台直播矩阵，后续将继续发力抖音渠道推新品和爆品，并采用“一店一品一人群”模式，天猫渠道则以高质量运营提升品牌曝光度 [5][6] 财务表现与预测 - 2025年上半年公司毛利率为82.3%，经调整净利率达到17.8%，利润增速高于收入主要系高毛利率产品占比提升及规模效应 [1] - 预计公司2025-2027年营收分别为22.1亿元、31.1亿元、42.0亿元，同比增长82.4%、41.0%、35.0%，归母净利润分别为3.51亿元、5.70亿元、7.71亿元，同比增长88.1%、62.3%、35.3% [6]

股东减持计划完成 - 公司持股5%以上股东广州统一企业有限公司已完成其减持计划 [1] - 减持通过集中竞价交易方式进行 累计减持股份数量为334.18万股 [1] - 累计减持股份数量约占公司总股本的1.00% [1] - 减持计划实施期间截至2026年1月23日 [1]

美股市场整体表现 - 美股三大指数收盘涨跌不一，道指跌0.58%，纳指涨0.28%，标普500指数涨0.03% [1] - 周线方面，三大指数均为连续第二周下跌，道指本周累跌0.53%，纳指累跌0.06%，标普500指数累跌0.35% [1] 行业板块表现 - 贵金属板块领涨，泛美白银涨超4% [1] 科技股表现 - 科技股涨跌不一，微软、奈飞涨超3%，AMD、亚马逊涨超2% [1] - 英特尔跌超17%，创2024年8月以来最大单日跌幅 [1] 中概股表现 - 纳斯达克金龙中国指数收跌0.26% [1] - 热门中概股里，小鹏收跌3.3%，蔚来、文远知行、阿里跌超2% [1] - 理想、拼多多、腾讯至多涨0.5%，美团、小麦、新东方至多涨2% [1]

机构：中金公司 研究员：陈文博/林思婕/王雪骄/赖晟炜 公司测算25 年由外卖补贴带来的纯增量低于10%，26 年补贴退坡对同店影响有限。26 年公司将提早营 业时间至早上7:30，咖啡+烘焙聚焦堂食占比提升，考虑咖啡自25 年10 月后才有显著贡献以及灵活有效 的新品推出，我们预计26 年同店收入有望实现0-5%增长。26 年公司将积极推动6 代店形象升级，聚焦 品牌升级，赋予古茗更清晰的品牌认知，提升品牌价值感。经历24年舆论影响、25 年外卖补贴影响， 公司团队及加盟商强执行力使得业绩展现出较强韧性，我们认为公司长期空间广阔，预计26年公司将延 续25 年较快开店节奏，进一步巩固领先优势。 盈利预测与估值 考虑到公司开店节奏超预期，上调25/26 年经调整净利润9%/19%至25/32 亿元，引入27 年盈利预测39 亿 元。公司当前交易在20/16 倍26/27 年P/E；上调目标价29%至36 港币，对应24/19 倍26/27 年P/E和22%上 行空间，维持跑赢行业评级。 风险 预测25 年核心盈利同比增长64% 我们预计公司25 年收入+46%，经调核心净利润（剔除公允价值及预扣税影响）+64 ...

业绩预测 - 预计公司2025年下半年收入同比增长32%至37亿元 [1] - 预计2025年下半年社交业务收入同比增长30%至33亿元，创新业务同比增长52%至4亿元 [1] - 预期公司2025年下半年Non-IFRS归母净利润为5亿元 [1] - 维持2025年和2026年收入及Non-IFRS净利润预测，新引入2027年收入预测98亿元，Non-IFRS净利润预测14亿元 [2] 社交业务表现 - 预计2025财年社交收入中值为61亿元，同比增长33% [1] - 测算2025年第四季度社交收入同比增长28% [1] - 2025年第四季度社交业务MAU达3，528万，环比增长4%，同比增长11% [1] - 2025年第四季度社交应用累计下载量达9.7亿次，环比增长6% [1] - 据Sensor Tower，2025年第四季度SUGO、TopTop月活、流水持续高增，且SUGO于12月有所加速 [1] - 老产品MICO月活和流水环比企稳 [1] - 展望2026年，公司预计主力产品在中东核心市场持续深耕，并积极拓展日本、南美等新区域 [1] - 预计2026年泛人群社交收入有望维持30%的同比增速，或有望对冲蓝城收入的波动 [1] 创新业务发展 - 预计2025财年创新业务收入中值为7.5亿元，相比2024年增速加快 [2] - 短剧收入快速成长，根据Sensor Tower，公司短剧App用户、流水同比延续翻倍增长 [2] - 展望2026年，公司预计创新业务收入有望同比增长超30%，新游戏或贡献弹性 [2] - 公司预计2026年短剧、AI投入量级会有所加大 [2] - 此前推出的AI创意内容社区Aippy移动端已上线 [2] 盈利能力与效率 - 公司预计新业务投入或对2026年利润产生一定负面影响 [2] - SUGO、TopTop等主力产品经营利润率持续提升 [2] - AI工具（如内部Agent“思语”）全面赋能产品开发、内容生成，营销投放ROI与整体经营效率持续优化 [2] - 维持2026年Non-IFRS归母净利润12.6亿元的预测 [2] 估值与评级 - 维持跑赢行业评级，维持港股目标价14.5港元 [2] - 目标价对应14倍的2026年Non-IFRS市盈率，较当前有7%的上行空间 [2] - 公司当前交易于13倍/11倍2026/2027年Non-IFRS市盈率 [2]

公司2025年运营数据与财务预期 - 2025年总收入预期为人民币67.6-70.0亿元，较2024年同期增长约32.8%-37.5% [1] - 社交业务收入预期约60.3-62.3亿元人民币，较2024年同期增长约30.4%-34.8% [1] - 创新业务收入预期约7.3-7.7亿元人民币，同比增长约55.7%-64.2% [1] 社交业务发展态势 - 社交业务维持强劲增长，直播社交平台MICO、语音社交平台YoHo稳健发展，持续贡献利润与现金流 [2] - 陪伴社交平台SUGO、游戏社交平台TopTop保持爆发式增长，成为拉动社交业务高速增长的重要引擎 [2] - 在中东北非市场建立起显著竞争优势与生态壁垒，25Q4 SUGO在Sensor Tower中东地区社交网络类别收入排行榜中位列第6名，排名持续上升 [2] - 游戏社交平台TopTop通过深度本地化运营与UGC生态，在沙特等高价值市场已成长为国民级应用 [2] - 公司在点点数据发布的中国非游戏厂商出海收入榜（25年12月）中位列第4名，较前期攀升1位 [2] 创新业务发展状况 - 创新业务维持高速健康增长，得益于流量变现、社交电商、精品游戏业务的稳健发展及短剧业务的收入贡献 [3] - 精品游戏业务自24Q4起开启回收周期，旗舰游戏进入长线运营阶段，年内ARPU值显著提高，多款储备游戏进展良好 [3] - 短剧业务方面，自研及收购项目进展良好，2026年将提升短剧内容产能，短剧收入有望实现加速增长 [3] AI技术应用与产品布局 - AI技术已深入业务各关键环节，自研多模态算法模型Boomiix在社交推荐、智能运营、广告投放、安全风控、素材设计等核心场景深化应用 [3] - 公司推出思语AI智能数据中台，可通过自然语言交互高效完成数据查询与分析、报告生成等任务 [3] - 公司上线AI创意内容社区Aippy，整合AIGC技术降低互动内容制作门槛，用户可通过自然语言轻松生产小游戏等创意互动内容 [3] 机构财务预测与战略展望 - 机构预计2025-2027年公司实现营收68.7/85.1/101.3亿元，归母净利润9.67/11.67/14.41亿元，对应PE分别为15.4/12.8/10.4倍 [4] - 公司将坚定推进“灌木丛”战略，增强AI赋能，持续用多元化产品覆盖全球社交娱乐市场更多细分赛道 [4]

核心观点 - 招银国际维持中国平安为行业首选股之一 并将目标价从75港元上调至90港元 维持“买入”评级 新的目标价对应0.9倍2026年预测内含价值倍数和1.24倍2026年预测市净率 [1][3] 财务预测与估值 - 基于分类加总估值法将目标价上调至90港元 估值包括：平安寿险1.32倍内含价值倍数、平安产险0.94倍市净率、平安银行0.6倍市净率、资产管理及其他业务1.0倍市净率、基于市净率-净资产收益率的线上业务每股0.8港元 并应用15%的综合企业折价 [3] - 将估值基准滚动至2026年预测 并微调了2025-2027年的净利润和新业务价值增长预测 [1] - 预计2025年集团营运利润同比增长12%至1360亿元人民币 这意味着第四季度同比增长约46% 而第三季度同比增长15.2% [1] - 预计2025年集团净利润同比增长5.1%至1330亿元人民币 [1] - 第四季度营运利润加速增长可能得益于：寿险及健康险业务营运利润强劲增长、资产管理业务减值损失因资本市场复苏而同比减少、以及产险业务稳健的承保利润 [1] - 第四季度非营运项目可能下降 原因包括：股市表现疲软、年底债券收益率升至1.85%可能减少债券公允价值收益、以及H股可转换债券重估损失 [1] 新业务价值与渠道展望 - 预计在较高基数上 2026年新业务价值将实现两位数增长 其中银保渠道增速将超过代理人渠道 [1] - 预计2025年/2026年新业务价值同比增长42%/18% 由强劲的首年保费增长和稳定的利润率推动 [2] - 银保渠道新业务价值增长迅速 公司历史上通过平安银行推进专属银保渠道 并在2025年第三季度扩展至约1.9万个非平安银行网点 [2] - 鉴于家庭存款的低风险偏好和对更高再投资收益的需求 银保渠道可能成为受益于存款迁移的主要渠道 中国总计约有20万个银行网点 公司可通过提升网点渗透率和销售生产率来充分利用该渠道 [2] - 假设20%-30%的网点拥有高净值客户 公司仍有充足的网点扩展空间 [2] - 根据渠道调研 2026年银保渠道开门红销售表现强劲 加之较低的同比基数 为2026年第一季度新业务价值增长奠定了坚实基础 [2] 投资与偿付能力 - 公司于2025年第三季度增加了对成长股的投资 以捕捉A股市场上涨势头 截至2025年上半年 平安的交易类金融资产/其他综合收益类股票配置比例为35%/65% 预计随着向分红险产品转变 交易类金融资产占比在年底将进一步上升 [3] - 截至2025年上半年 平安的总权益投资占总投资资产的18.3% 鉴于在支持性政策下更积极的股票配置 该比例在2025年下半年可能进一步增长 [3] - 2025年第四季度 中证A500/恒生科技指数涨幅为+2.7%/-14.7% 而第三季度涨幅为+47%/+22% 表明第四季度对净利润的投资贡献较弱 [3] - 预计公司偿付能力保持稳健 [3] 业务与战略 - 公司作为寿险改革的行业先锋 其寿险及健康险合同服务边际余额正走向正轨 [3] - 第四季度营运利润增长动力包括：改善的营运差异和投资服务业绩支撑了寿险及健康险营运利润的强劲增长 [1]

行业与公司股价表现 - 1月22日三大中资电信股走势分化，中国电信上涨0.78%至5.17港元，中国联通小幅回升0.40%至7.62港元，中国移动微跌0.25%至79.00港元 [1] - 三家公司股价均面临中短期均线压制，收市价均低于10日及30日移动平均线，反映短期市场情绪偏谨慎，整体处于弱势格局 [1] 技术指标信号 - 三家公司的RSI指标均处于或接近超卖区间，中国电信RSI为23，中国移动RSI为26，中国联通RSI为29 [1] - 技术指标总结信号均给出“买入”或“强力买入”指示，暗示当前价位具备一定防守属性，短期存在反弹潜能 [1] - 中国联通股价已触及保利加通道下轨，RSI从超卖区回升至29，技术信号总结呈现“强力买入”，从短线反弹角度具备一定技术条件 [1] 中国联通具体技术点位分析 - 阻力位先看7.9港元，突破后或测试8.25港元 [3] - 支撑位首要关注7.42港元，若跌破则可能进一步下探7.21港元 [3] - 公司股价目前仍处长期下跌趋势中 [3] 相关衍生品参考 - 提供一只认购证产品供参考：中联信证六七购A.C (24226)，杠杆比例8倍，行使价8.88港元 [3] - 该产品核心特点为引伸波幅最低，在股价出现短期反弹时，引伸波幅波动对产品价格的负面影响相对较小 [3]