2025年第三季度财务表现 - 营收273.6亿元，同比下滑36.2%，环比增长9.5% [2] - 车辆销售收入258.7亿元，同比下滑37.4%，环比下滑10.4% [2] - 归母净利润-6.2亿元，Non-GAAP净利润-3.6亿元，同比和环比均由盈转亏 [2] - 总体毛利率16.3%，同比下降5.2个百分点，环比下降3.7个百分点 [3] - 汽车销售毛利率15.5%，同比下降5.4个百分点，环比下降3.9个百分点 [3] 盈利能力与运营分析 - 剔除MEGA召回预估成本影响，2025年第三季度车辆毛利率为19.8% [3] - 研发费用29.7亿元，同比增长15.0%，环比增长5.8% [3] - 销售、一般及管理费用27.7亿元，同比增长17.6%，环比增长1.9% [3] - 批发销量9.3万辆，单车收入27.8万元，单车毛利4.3万元 [3] 战略与组织调整 - 公司将从2025年第四季度起回归创业公司管理模式 [5] - 新模式聚焦深度对话、用户价值、效率提升和识别关键问题 [5] - 自研M100芯片为具身智能定制设计，正进行大规模系统测试，预计2026年商用 [5] - M100芯片目标性能功耗比至少为当前高端芯片的3倍，将适配下一代VLA自动驾驶系统 [5] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年营业收入预期至1134/1381/1912亿元 [6] - 下调2025-2027年归母净利润预期至9/16/64亿元 [6] - 预计2025-2027年每股收益为0.4/0.7/3.0元，对应市盈率为164/88/22倍 [6] - 维持公司“买入”评级，主要考虑AI转型前景 [6]

行业总量表现 - 2025年10月重卡产量10.4万辆，同比+78.4%，环比+2.6% [3][14] - 2025年10月重卡批发销量10.6万辆，同比+60.0%，环比+0.6% [3][13][14] - 2025年10月重卡终端销量7.0万辆，同比+56.6%，环比-15.9% [3][13][14] - 2025年10月重卡出口销量3.3万辆，同比+43.8%，环比+4.8% [3][13][14] - 2025年10月行业整体库存增加0.09万辆，其中企业库存减少0.23万辆，渠道库存增加0.32万辆，行业总库存系数为1.8，处于合理水平 [3][14][29] 行业结构分析 - 2025年10月工程车终端销量0.74万辆，同比+63.0%，环比-14.9%；物流车销量6.26万辆，同比+55.9%，环比-16.0% [3][14][36] - 2025年10月工程车/物流车销量占比分别为10.5%/89.5%，工程车占比同比+0.4个百分点，环比+0.1个百分点 [3][14][36] - 2025年10月天然气重卡销量2.1万辆，同比+137.6%，环比-10.0%，渗透率达30.1%，同比+10.3个百分点，环比+2.0个百分点 [3][14][37] - 2025年10月牵引车中天然气重卡渗透率达48.4%，同比+12.18个百分点，环比+3.20个百分点 [3][14][37] 市场竞争格局 - 2025年10月国内整车终端销量市占率：一汽解放21.5%、东风汽车17.9%、中国重汽17.9%、陕重汽11.0%、福田汽车13.8% [4][14][50] - 与2024年全年相比，福田汽车终端市占率提升3.4个百分点，一汽解放、东风汽车分别下降2.2、2.8个百分点 [4][14][50] - 2025年10月国内整车出口市占率：中国重汽45.8%、一汽解放18.8%、陕重汽18.0%、东风汽车9.3%、福田汽车5.4% [4][14][54] - 与2024年全年相比，中国重汽、福田汽车出口市占率分别提升4.9、1.5个百分点，陕重汽下降3.7个百分点 [4][14][54] - 2025年10月潍柴发动机终端配套量1.4万台，同比+64.7%，环比-11.0%，市占率20.5%，环比提升1.1个百分点 [5][15][61] - 2025年10月潍柴在陕重汽、中国重汽、一汽解放的配套率分别为58.1%、46.9%、23.0%，环比分别+3.7、-0.4、+1.8个百分点 [5][15][69] 投资建议 - 看好国四政策刺激下全年板块行情，推荐中国重汽A/H、潍柴动力，重视一汽解放、福田汽车的业绩改善弹性 [7][15][75]

文章核心观点 - 汽车行业正处于新旧逻辑切换的十字路口，电动化红利进入尾声，智能化和机器人产业迎来投资机会 [9][15] - 第四季度应重视AI智能车投资机会，并建议关注AI智能车、AI机器人和红利好格局三类主线 [7][9][15] - 本周汽车板块整体表现一般，但商用载货车子行业相对抗跌，部分覆盖标的涨幅领先 [4][13][28] 本周细分板块表现 - 本周SW商用载货车跌幅最小，为-2.1%，表现最佳 [4][13][28] - SW汽车和SW汽车零部件跌幅均为-4.9% [4][13] - SW商用载客车和SW乘用车跌幅分别为-5.0%和-5.9% [4][13] - 本周已覆盖标的中，春风动力、江淮汽车、苏轴股份、明阳科技、银轮股份涨幅居前 [4][13][35] 本周团队研究成果 - 研究团队外发了吉利汽车、零跑汽车、小鹏汽车的三季报点评 [5][13] 本周行业核心变化 - 小鹏X9超级增程正式上市，Max版售价30.98万起，Ultra版售价32.98万起 [6][13][14] - 吉利汽车2025年第三季度营收891.9亿元，同比增长26.5%，环比增长14.7%；归母净利润38.2亿元，同比增长59.3%，环比增长5.6% [6][8][13][14] - 零跑汽车2025年第三季度收入194.5亿元，同比增长97.3%，环比增长36.7%；单季度权益持有人应占净利1.5亿元 [6][8][13][14] - 地平线HSD量产阵营扩大，新合作车型亮相广州车展；小马智行自动驾驶卡车将于明年量产；文远知行Robotaxi获得瑞士纯无人牌照 [6][13] 当前时点汽车板块配置建议 - AI智能车主线：下游应用维度关注Robotaxi（如特斯拉、小鹏汽车、地平线机器人等）、Robovan（如德赛西威）和C端卖车（如小鹏汽车、理想汽车等）[9][15] - AI智能车主线：上游供应链维度关注B端整车代工（如北汽蓝谷、广汽集团等）和核心供应商，涉及芯片、域控制器、传感器等多个环节 [9][15] - AI机器人主线：建议关注零部件优选标的，如拓普集团、均胜电子、新泉股份等 [9][15] - 红利好格局主线：建议关注客车（如宇通客车）、重卡（如中国重汽）和两轮车（如春风动力）等领域 [10][15] 板块景气度跟踪 - 预计2025年国内乘用车零售销量2362万辆，同比增长3.8%；新能源乘用车销量1308万辆，同比增长21.5%，渗透率达55.4% [59][60] - 预计2025年L3级智能驾驶在新能源汽车中的渗透率达20%，L2+级智能驾驶渗透率达34% [62][63][64] - 预计2025年重卡批发销量105.4万辆，同比增长16.9%；内需上险量75.2万辆，同比增长24.9% [67][68] - 预计2025年大中客批发销量13.68万辆，同比增长18%；出口市场有望进一步打开，预计出口销量增长20% [71][72]

客车行业大周期驱动因素 - 客车行业代表中国汽车制造业将成为技术输出的世界龙头，海外市场业绩贡献在3-5年内将至少再造一个中国市场 [4][12] - 天时因素：符合国家中特估大方向，是一带一路有力践行者，已有10余年出海经验，将紧跟国家战略让优势制造业走出去 [4][12] - 地利因素：技术与产品达世界一流水平，新能源客车领先海外对手，传统客车技术不亚于海外且具更好性价比及服务 [4][12] - 人和因素：国内市场价格战结束，2022下半年宇通已率先提价，需求受益于旅游复苏和公交车更新需求，有望重回2019年水平 [4][12] 行业盈利前景 - 行业盈利创新高并非遥不可及，支撑因素包括国内无价格战、寡头龙头格局、海外净利率远好于国内、碳酸锂成本持续下行 [5][13] 行业市值空间 - 市值小目标是重新挑战2015-2017年上一轮行业红利的峰值，大目标是打开新天花板见证真正意义的世界客车龙头 [6][14] 投资建议与公司展望 - 宇通客车是三好学生典范，具备高成长和高分红属性，预计2025-2027年归母净利润为46.3/55.2/66.8亿元，同比增速分别为12%/19%/21% [7][15] - 金龙汽车或是进步最快学生，困境反转利润弹性较大，预计2025-2027年归母净利润为4.4/6.4/8.3亿元，同比增速分别为182%/45%/28% [8][15] 行业总量数据 - 2025年10月客车行业月度产量为5.0万辆，同比上升13.2%，环比下降8.8% [19][20] - 2025年10月客车行业月度批发量为5.0万辆，同比上升14.96%，环比上升3% [19] - 2025年10月客车终端销量为4.7万辆，同比上升8.73%，环比下降17.84% [19][22] 行业结构分析 - 10月大中轻型客车批发销量分别为5366/5298/38040辆，同比分别变化+11.37%/-3.81%/+18.81%，环比分别变化-27.45%/+18.60%/-11.85% [19][20] - 10月大中轻客终端销量为2040/3504/40997辆，同比分别变化+14.35%/+38.99%/+6.49%，环比分别变化-18.27%/-0.71%/-19.02% [19][22] - 10月大中客车出口3845辆，同比下降10%，环比下降31% [19] 细分市场表现 - 10月大中公交客车上险量3511辆，同比上升57.51%，环比上升13.55% [25] - 10月大中座位客车上险量1844辆，同比上升2.73%，环比下降29.29% [25] - 10月大中座位客车出口2123辆，同比上升7%，环比上升9% [38] - 10月大中公交车出口1722辆，同比下降24%，环比下降47% [38] 区域市场分析 - 10月东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南地区大中型公交车销量同比分别变化+108%/+403%/+79%/+299%/+84%/-47%/+152%，环比分别变化-11%/+64%/+4%/+15%/-52%/-38%/-45% [31] - 10月东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南地区座位客车销量同比分别变化-45%/-11%/-28%/+54%/-74%/-47%/-51%，环比分别变化-13%/+1%/-34%/-15%/-59%/-51%/-36% [34] 市场竞争格局 - 10月宇通国内公交车销量404辆，市占率11.5%，环比下降10.8个百分点；金龙销量1111辆，市占率31.6%，环比上升12.7个百分点 [19][37] - 10月宇通国内座位客车销量917辆，市占率50%，环比上升1.8个百分点；金龙销量355辆，市占率19%，环比下降2.0个百分点 [19][37] - 公交车出口格局波动较大，10月宇通出口467辆（市占率27%），金龙出口417辆（市占率24.2%），比亚迪出口312辆（市占率18%），CR3为70% [46] - 座位客车出口格局稳固，10月宇通出口483辆（市占率23%），金龙出口556辆（市占率26%），中通出口258辆（市占率12%），CR3为61% [46] 重点公司表现 - 宇通客车2025年10月销量3040辆，同比下降5.62%，环比下降57.1%；大中客出口950辆，同比持平，环比下降55% [51] - 金龙汽车2025年10月销量4121辆，同比下降14.71%，环比下降15.5%；大中客出口973辆，同比下降37.1%，环比下降38.3% [55]

文章核心观点 - 小鹏汽车2025年第三季度业绩表现强劲，营收实现203.8亿元，同比增长101.8%，环比增长11.5% [2] - 公司盈利能力持续改善，综合毛利率达20.1%，净亏损收窄至3.8亿元 [2][3] - 公司在智能驾驶、Robotaxi、机器人和飞行汽车四大前沿技术领域均有明确布局和进展 [4] - 尽管基于新车节奏和AI研发投入调整了未来盈利预测，但分析师仍维持“买入”评级，看好公司AI底层竞争力 [5] 2025年第三季度财务业绩 - 营收表现强劲，Q3总营收203.8亿元，其中汽车销售收入180.5亿元，同比增长105.3%，服务及其他收入23.3亿元，同比增长78.1% [2] - 盈利能力显著提升，综合毛利率达20.1%，同比提升4.9个百分点，环比提升2.8个百分点 [3] - 净亏损持续收窄，单季度净亏损3.8亿元，非GAAP净亏损1.5亿元 [2] - 费用控制得当，研发费用率为11.9%，销售、行政及一般费用率为12.2% [3] - 销量增长迅猛，Q3批发销量11.6万辆，同比增长149.3%，单车平均售价为15.6万元 [3] 技术与业务进展 - 智能驾驶技术取得突破，探索出第二代VLA大模型，通过省略语言中间层转译提升推理效率和反应速度 [4] - Robotaxi业务落地在即，与高德达成全球生态合作，计划2026年推出3款Robotaxi车型并开启试运营，同时发售面向消费者的L4级别自动驾驶汽车 [4] - 机器人业务明确应用场景，新一代IRON机器人具备高阶大小脑能力组合，计划2026年在导览、导购、导巡场景落地 [4] - 飞行汽车业务规划清晰，汇天打造两大飞行体系，计划2026年开放试乘试飞，并于下半年向全球交付 [4] 未来盈利预测与估值 - 营收预测调整，预计2025-2027年营收分别为785亿元、1402亿元、2010亿元，同比增长92%、79%、43% [5] - 净利润预测调整，预计2025-2027年归母净利润分别为-14亿元、54亿元、95亿元，2026年实现扭亏为盈 [5] - 每股收益预测对应2025-2027年分别为-0.71元、2.81元、4.99元 [5] - 估值水平，2026/2027年对应市盈率分别为26倍和15倍 [5] - 关键财务比率改善，预计销售净利率将从2025年的-1.73%提升至2027年的4.74%，ROE将从2025年的-4.55%提升至2027年的21.25% [7]

文章核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，营收与利润增长显著，整体符合预期 [2] - 公司上调2025年归母净利润预期至181亿元，但下修2026/2027年预期，主要考虑政策退坡影响，并维持“买入”评级 [4] 2025年第三季度业绩表现 - 2025Q3单季度营收达891.9亿元，同比增长26.5%，环比增长14.7% [2] - 2025Q3归母净利润为38.2亿元，同比增长59.3%，环比增长5.6% [2] - 第三季度总销量为76.1万台，同比增长42.5%，环比增长7.9% [3] - 单车平均售价为11.7万元，同比下降11.2%，环比上升6.3%，ASP同比下滑受价格竞争及低价主品牌销量占比提升影响 [3] - 第三季度毛利率为16.6%，同比改善1.5个百分点，环比下滑0.5个百分点，同比改善得益于规模效应及产品结构优化 [3] - 销售费用率同比增加1.2个百分点至6.0%，主要因Q3新上市4款新车导致营销费用增加 [3] - 第三季度其他收益为9.5亿元，环比下降18.9%，其中汇兑收益亏损2.5亿元 [3] - 剔除特定收益及汇兑影响后，公司第三季度单车盈利为0.53万元，同比增长19.1%，环比增长19.0% [3] - 极氪科技集团第三季度净亏损为4.6亿元，单车亏损0.3万元，亏损环比缩窄 [3] - 极氪品牌第三季度销量达14万辆，同比增长12.5%，环比增长7.1%，新车型极氪9x终端反馈出色 [3] 财务预测与估值 - 上调公司2025年归母净利润预期至181亿元 [4] - 下修公司2026年归母净利润预期至195亿元，下修2027年预期至272亿元，主要考虑新能源车购置税减半及以旧换新补贴政策可能退坡的影响 [4] - 对应2025/2026/2027年预测市盈率分别为9倍、8倍、6倍 [4] - 预测2025年营业总收入为3444.31亿元，2026年为4447.50亿元，2027年为5118.79亿元 [6] - 预测2025年归属母公司净利润为180.90亿元，2026年为195.05亿元，2027年为272.48亿元 [6] - 预测每股收益2025年为1.79元，2026年为1.93元，2027年为2.69元 [6] - 预测毛利率2025年为16.20%，2026年为16.50%，2027年为16.80% [6]

文章核心观点 - 汽车行业正处于新旧逻辑切换的关键十字路口，电动化红利进入尾声，智能化与机器人创新成为新的投资主线 [8] - 第四季度应重视AI智能车的投资机会，并建议在配置上关注三类主线：AI智能车、AI机器人、以及红利与好格局板块 [7][8][9] - 本周汽车板块整体表现一般，但商用载货车子板块表现最佳，同时行业在高级别自动驾驶商业化、关键车企销量等方面出现积极变化 [4][6][17][24] 本周细分板块表现 - 本周细分板块涨跌幅排序为：SW商用载货车(+1.1%) > SW乘用车(0.0%) > SW商用载客车(-1.9%) > SW汽车(-2.1%) > SW汽车零部件(-3.2%) [4][12] - 本周已覆盖标的中，涨幅前五的为小鹏汽车-W、金龙汽车、松原安全、瑞玛精密、福田汽车 [4][12] - 在A股和港股的行业排名中，汽车板块本周分别排名第26和第15名 [17] 本周行业核心变化 - 星途汽车旗下新车星途ET5开启预售，全球首次搭载地平线HSD城区辅助驾驶系统与征程®6P计算方案 [6][7][12] - 文远知行获得阿联酋联邦政府批准，将在阿布扎比开展纯无人Robotaxi商业化运营 [6][7][12] - 中国重汽10月批发销量达2.8万辆，同比大幅增长70.5%，环比增长0.5%；出口1.51万辆，同比增长77.7%，环比增长0.7%，出口单月销量再创新高 [6][7][12] 汽车板块配置策略 - 行业配置建议围绕三条主线展开：AI智能车主线（Robotaxi/van先行，C端紧跟）、AI机器人主线（优选零部件）、红利及好格局主线（客车/重卡/两轮车） [8][9] - AI智能车主线下，下游应用维度关注Robotaxi（如特斯拉、小鹏汽车、地平线机器人等）、Robovan（如德赛西威等）和C端整车（如小鹏、理想、华为系、小米等）；上游供应链维度关注代工、检测、芯片、域控制器、传感器等环节 [8] - AI机器人主线建议关注拓普集团、均胜电子、新泉股份等零部件供应商 [8] - 红利及好格局主线建议关注宇通客车、中国重汽、潍柴动力、春风动力等 [9] 板块估值与行情 - 本周SW汽车板块PE（TTM）与PB（LF）分别处于历史81%和84%分位 [44][48] - 本周SW商用载货车PE（TTM）上升，SW乘用车PE（TTM）不变，SW汽车/商用载客车/汽车零部件PE（TTM）下降 [48] - A股整车最新PS（TTM）为1.1倍，美股特斯拉为14.1倍，苹果（对标案例）为9.7倍 [51][53][54] 2025年行业景气度展望 - 乘用车市场：预计2025年国内零售销量2370万辆，同比增长4.1%；新能源乘用车销量预计1341万辆，渗透率达56.6% [56] - 智能化进程：预计2025年L3（城市NOA）在新能源车中的渗透率达20%，销量约264万辆，同比增长123%；L2+（高速NOA）渗透率达33%，销量约444万辆，同比增长439% [58][59] - 重卡市场：预测2025年批发销量105.4万辆，同比增长16.9%；上险量75.2万辆，同比增长24.9%；出口量29.5万辆，同比增长1.6% [61][62] - 大中客市场：预计2025年国内销量增长15%，出口增长20% [64][65] 年度金股组合调整 - 2025年下半年对年度金股组合进行调整，增加高股息红利风格权重，并新增【3年战略品种】与【确定性品种】的标的维度 [77] - 相比上半年，下半年核心调入理想汽车、星宇股份、春风动力，调出德赛西威、伯特利、新泉股份 [77] - 2025年上半年金股组合平均涨跌幅为10.5%，跑赢SW汽车指数 [80][81]

公司2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度收入为194.5亿元，同比增长97.3%，环比增长36.7% [2] - 单季度权益持有人应占净利润为1.5亿元，相比2024年第三季度的-6.9亿元实现扭亏为盈，环比2025年第二季度的1.6亿元略有下降 [2] - 第三季度销量达17.4万辆，同比增长107.3%，环比增长29.6% [3] - 整体平均销售单价为11.2万元，同比下降4.8%，环比上升5.4% [3] - 第三季度碳积分交易带来约2.5亿元收入 [3] 盈利能力与费用控制 - 第三季度单季度毛利率为14.5%，同比提升6.4个百分点，环比提升0.9个百分点 [3] - 毛利率同比显著改善主要得益于规模效应、成本管控、T03车型销量占比下滑带来的产品结构改善以及碳积分贡献 [3] - 销售费用率为4.9%，同比下降0.7个百分点，环比下降0.7个百分点 [3] - 管理费用率为3.2%，同比下降0.2个百分点，环比上升0.4个百分点 [3] - 研发费用率为6.2%，同比下降1.7个百分点，环比下降1.5个百分点 [3] 销售网络与渠道拓展 - 截至2025年9月底，销售服务网络覆盖292个城市，较去年同期新增88城 [3] - 共布局866家销售门店，较第二季度末新增60家 [3] - 2025年第三季度出口1.7万辆，环比增长36% [3] - 截至9月底，零跑国际在海外建立超过700家兼具销售与售后功能的网点，较第二季度末新增100家 [3] - 海外网点中欧洲超过650家，亚太市场超50家，南美市场超30家 [3] 未来规划与产品管线 - 公司积极推动本地化产能建设，计划于2026年上半年完成马来西亚本地化项目并导入首款车型C10 [3] - 计划在2026年底前在欧洲落地本地化项目 [3] - 预计2026年第二季度Lafa5将在海外上市 [3] - Lafa5于9月亮相，将在11月27日国内正式上市 [5] - D19已于10月首次亮相，A10将在11月21日首次亮相 [5] 财务预测与估值 - 下修2025-2027年归母净利润预期至7亿元、33亿元、68亿元 [5] - 原预期为8.8亿元、44.0亿元、76.7亿元 [5] - 对应市盈率分别为103倍、21倍、11倍 [5] - 维持“买入”评级 [5]

本周市场表现复盘 - 本周A股汽车板块在SW一级行业中排名第28位，港股汽车与零部件板块在香港二级行业中排名第18位 [19] - 细分板块涨跌幅排序为：SW商用载客车(+0.8%) > SW汽车零部件(-0.2%) > SW汽车(-1.2%) > SW商用载货车(-3.2%) > SW乘用车(-3.4%) [4][13] - 本周已覆盖标的中涨幅前五为潍柴动力、中国重汽H、耐世特、蔚来-SW、继峰股份 [4][13] 行业核心动态 - 特斯拉1万亿美元薪酬方案获批，业绩目标包括累计交付2000万辆汽车、FSD活跃用户达1000万、Robotaxi商业化运营100万辆、Optimus机器人交付100万台，以及年度调整后EBITDA达到4000亿美元 [6][7][13] - 小鹏科技日发布VLA 2.0、首款全栈自研Robotaxi、全新一代人形机器人IRON、汇天两套飞行体系 [6][8][13] - 赛力斯、小马智行、文远知行在港股正式上市 [6][8][13] 2025年行业景气度预测 - 预计2025年国内乘用车零售销量2370万辆，同比增长4.1%，其中新能源乘用车销量1341万辆，渗透率达56.6% [53][54] - L3级城市NOA智能化在新能源车中的渗透率预计达20%，L2+高速NOA渗透率预计达33% [55][56] - 重卡市场2025年批发销量预计105万辆，同比增长16.9%，其中内销75万辆（+24.9%），出口29.5万辆（+1.6%） [58][59] - 大中客市场2025年批发销量预计13.68万辆，同比增长18%，其中国内销量增长15%，出口增长20% [60][61] 板块配置策略 - 汽车行业处于电动化红利尾声、智能化黎明前夜、机器人产业0-1阶段的新旧逻辑切换期 [9][15] - AI智能车主线建议关注Robotaxi/Robovan先行及C端跟进，下游标的包括特斯拉、小鹏、地平线、德赛西威等，上游供应链关注代工厂、芯片、域控制器、传感器等环节 [9][15] - AI机器人主线建议关注拓普集团、均胜电子、新泉股份等零部件企业 [9][15] - 红利与好格局主线建议关注宇通客车、中国重汽、潍柴动力、春风动力等标的 [10][15] 年度金股组合调整 - 2025年下半年金股组合调入理想汽车、星宇股份、春风动力，调出德赛西威、伯特利、新泉股份 [71][72] - 组合风格权重向高股息红利风格倾斜，并新增"3年战略品种"与"确定性品种"维度 [73][74] - 2025年上半年金股组合中，小鹏汽车、地平线机器人、拓普集团、伯特利表现超预期，上汽集团、德赛西威、宇通客车表现低于预期 [76][78]

核心观点 - 市场预计在第四季度将重新关注智能化的投资机会，主要驱动力是AI技术在物理世界应用（如Robotaxi）的加速落地 [2] - 2026年被预测为Robotaxi大规模商业化元年，核心玩家将加速入局L4级别自动驾驶 [2] - 当前投资布局倾向于港股优于A股，软件优于硬件，B端机会优于C端 [4] Q4智能化投资机会分析 - 自2023年AI行情以来，每一轮AI行情后期市场都会扩散至智能化，智能化被视为未来3-5年超预期的应用领域 [2] - AI智能车已具备L4级能力（以Robotaxi/van为例） [2] - Q4智能化催化剂密集：特斯拉V14版本发布、小鹏11月科技日公布2026年Robotaxi量产细节、小马智行Q4计划新增投放第七代无人车约500台且有望毛利转正、文远知行加速出海、地平线HSD于11月上市等 [2] 与去年Q4的异同点 - 相同点在于均由AI技术扩散驱动 [3] - 不同点在于：去年Q4更强调汽车逻辑与AI逻辑的共振，今年Q4更强调AI逻辑的独立演绎，反映出产业兑现能力增强 [3] - 去年投资重点在硬件机会和C端销量带动，今年可能更关注软件机会和B端市场的突破 [3] 投资标的布局建议 - 港股市场优于A股，软件领域优于硬件，B端市场优于C端 [4] - A-H股首选投资组合为小鹏汽车-W、地平线机器人-W、曹操出行 [4] - 下游应用维度核心标的包括：Robotaxi视角的一体化模式（特斯拉/小鹏汽车-W/千里科技）、技术提供商+运营分成模式（地平线机器人-W/百度集团/小马智行/文远知行）、网约车/出租车转型（滴滴出行/曹操出行/如祺出行/大众交通/锦江在线） [4] - Robovan视角核心标的包括德赛西威、中邮科技、开勒股份等 [4] - C端卖车视角核心标的包括小鹏汽车-W、理想汽车-W、华为系、小米集团-W等 [4] 智能化月度回顾与展望 - 9月回顾：相比2025年第一季度，2025年第三季度各家车企智驾能力均有提升，绝对差距呈现缩小趋势，新势力自研方阵（小鹏/华为/理想）稳居第一梯队，蔚来/小米快速跟进 [11] - 8月城市NOA级智能化渗透率达23.0%，环比下降0.3个百分点 [11] - 小鹏智能化渗透率达76.1%，环比提升2.9个百分点；问界总体城市NOA智驾渗透率为95.0%，环比下降1.5个百分点；理想总体城市NOA智驾渗透率为63.2%，环比提升3.9个百分点 [11] - 10月总结：特斯拉FSD V14发布，参数量相比V13提升10倍达到百亿级别；小鹏智驾一号位换帅；北京智驾集中体验显示第二梯队主机厂/供应商路测接管次数明显减少并向第一梯队趋近 [11] - 9月城市NOA级智能化渗透率达22.4%，环比下降0.6个百分点 [11] - 11月展望：小鹏发布第二代VLA模型，底层架构切换为VLA 2.0，依托阿里云3万卡智算集群与720亿参数基座模型，实现每5天全链路迭代一次；小马智行、文远知行于港股上市 [11] 消费者买单意愿与渗透率预测 - 2025-2027年展望：汽车智能化核心任务是推动国内新能源（电动化）渗透率实现50%-80%+的突破，商业模式仍以帮助车企卖车的硬件为主，软件收费模式在国内难以实质性突破 [21] - 2028-2030年展望：Robotaxi有望走向大规模商业化落地，汽车出行革命实现质的突破 [21] - 预测显示，国内新能源乘用车城市NOA智驾销量将从2024年的118万辆增长至2027年的1024万辆，年复合增长率显著 [22] - 2025年1-9月数据显示，国内新能源乘用车城市NOA级别智驾渗透率在22.4%左右波动 [23] 车企智驾能力比较 - 特斯拉与小鹏最为相似，坚持纯视觉方案；华为相比国内车企全栈自研能力最为领先；国内各大车企紧密追赶 [47] - 主要比较维度包括智驾战略、技术方案、应用策略、定价策略、大算力芯片等13个方面 [48] - 特斯拉中国推出FSD免费体验活动；理想汽车自动驾驶技术研发负责人分享MindVLA最新进展；极氪发布H7和H9智驾方案；广汽集团旗下高端品牌昊铂将全系产品标配高阶智驾；奇瑞计划全球市场同步推进猎鹰智驾 [51] 产业链与供应链梳理 - 汽车智能化产业链标的覆盖感知（摄像头、激光雷达）、决策（芯片、域控制器）、执行（制动、转向）以及其他关键环节（连接器线束等） [15] - 核心公司包括舜宇光学科技、韦尔股份、英伟达、德赛西威、伯特利等 [15] - 算法、中间件、云服务提供商包括文远知行、小马智行、Momenta、中科创达、金山云等 [15]