汽车共享出行市场核心研判 - Robotaxi并非简单替代司机，而是通过底层技术创新重塑汽车共享出行体验，进而改变商业模式、竞争格局和产业链利润分配[2][8] - 网约车利用移动互联网技术缓解了巡游出租车时代"打车难、打车贵"痛点，但未改变本质，最终供给过剩导致行业陷入盈利困境[3][8] - 汽车共享出行市场演变历程为：定点车（计划经济核心）→巡游车（地域核心）→网约车（流量核心）→无人车（AI核心）[13] Robotaxi破局之道 - Robotaxi是AI时代物理世界重要智能体，基本任务是将乘客安全送达，未来重点发挥"第三移动空间"优势，提供标准化驾驶水平和私密空间体验[4][8] - 技术-政策-成本三重驱动商业化加速：L4级自动驾驶技术成熟使Waymo事故率较人类降低超80%，2024年20城入选"车路云一体化"试点，百度第六代车BOM成本降至20.46万元[4][8] - 预计2030年中国Robotaxi市场规模达831亿元（对应50万辆保有量），2035年突破7096亿元（对应250万辆保有量），长期具备数万亿元替代空间[4][8] - 各方玩家积极卡位：网约车巨头依托运营数据推进，专营公司聚焦算法迭代，国际龙头加剧全球竞争[4] 产业估值方法创新 - AI智能车时代前期可采用【智能体创收市值法】：智能体创收能力=智能体保有量×智能体能力等级，最大变量是非线性变化的智能体能力等级[5][9] - Robotaxi作为AI智能车前期重要落地载体，单台创收能力越高（替代人类范畴越大）则对应估值系数越高[5][9] - 每一轮科技革命在产业前期会诞生新估值方式，后期回归常态化PE估值，互联网时代前期核心是用户数市值法[5][9] 产业链投资机会 - Robotaxi产业链是未来5年AI智能车板块最佳投资主线，按产业利润分配重要性分为五类玩家[6][9] - 第一类一体化模式：特斯拉、小鹏汽车-W、千里科技等[6][9] - 第二类技术提供商+运营分成模式：地平线机器人-W、百度集团-SW、小马智行、文远知行等[6][9] - 第三类传统网约车转型：滴滴出行、曹操出行、如祺出行等[6][9] - 第四类车辆生产商：北汽蓝谷、广汽集团、上汽集团等[6][9] - 第五类核心硬件供应商：覆盖检测、芯片、域控制器、传感器、线控底盘等环节[6][9] 巡游出租车时代特征 - 巡游出租车本质赚取牌照垄断收益，通过供给控制导致"打车难、打车贵"，2015年市场规模见顶至7651.2亿元[17][31][34] - 经营模式采用承包制，司机向公司缴纳份子钱，地方政府发放地域性牌照，车辆生产找车企定制[16][31] - 传统巡游车企业长期以市级为经营边界，受政策壁垒、经营模式制约未能形成全国性规模化企业[79][80] 网约车时代变革 - 网约车将"黑车正规化"，增加供给降低打车费用，提高打车效率，适度优化生产关系但未改变本质[19][37] - 2024年滴滴出行市场份额超70%，形成"一超多强"格局，曹操出行、T3出行等二线平台占据剩余市场[97][98] - 聚合平台模式崛起，2022年以来占据25%-30%订单份额，高德、美团等通过流量聚合改变行业生态[115][117] Robotaxi商业模式演进 - Robotaxi时代产业链重构为车辆生产、车辆管理、智驾技术、用户运营四大环节，实现"人车价值共创"[22][23] - 每公里价值量相较网约车时代提升，通过消除司机分化、提供标准化体验、丰富用车场景增加价值量[24][25] - 收入分配向技术端倾斜，算法供应商收入占比可达30%-50%，显著高于网约车时代的运营平台分成[44][45]

核心观点 - 汽车行业在2025年9月第二周呈现复苏态势，交强险数据环比显著增长，市场表现以AI智能车、AI机器人和红利好格局三类主线投资机会为主导 [5][6][7] - 智能化与新能源是核心驱动力，车企在L3/L2+级别自动驾驶领域的竞争进入白热化阶段，相关产业链预期高增长 [54] - 投资策略上，下半年建议增加高股息红利风格标的权重，并对年度金股组合进行了调整 [71] 本周行情复盘 - **市场表现**：九月第二周乘用车交强险上险量为45.0万辆，环比上周增长24.9%，环比上月周度增长4.9% [2][10]；新能源汽车上险26.9万辆，渗透率达59.7% [50] - **板块涨跌**：SW汽车零部件板块表现最佳，周涨幅为4.3%，其次为SW汽车（+3.0%）和SW乘用车（+1.9%），而SW商用载客车（-0.5%）和SW商用载货车（-1.2%）出现下跌 [2][10] - **个股表现**：已覆盖标的中，均胜电子、恒帅股份、蔚来-SW、耐世特、双环传动涨幅居前 [2][10]；A股和港股汽车板块涨幅均位居行业前列，其中汽车板块在A股SW一级行业中排名第3，在港股二级行业中排名第2 [16] 行业核心变化 - **新车上市与订单**：理想i6定档9月26日上市；享界S9T正式上市，72小时大定1万辆；吉利银河M9正式上市，大定突破2.3万辆 [4][10] - **自动驾驶进展**：小马智行进入新加坡市场，与康福德高合作部署自动驾驶车辆；其自动驾驶小巴Robobus获得比利时首个联邦级L4自动驾驶测试牌照 [4][10] - **技术发布**：均胜电子发布机器人AI头部总成 [5] 投资主线与机会 - **AI智能车主线**：分为Robotaxi、Robovan和智能车C端消费三类 [6] - *Robotaxi产业链*：涵盖一体化模式（如特斯拉、小鹏）、技术提供商（如地平线、百度）、网约车转型（如滴滴）、车辆生产商（如北汽蓝谷、上汽集团）及核心供应商（如德赛西威、伯特利、福耀玻璃） [6] - *Robovan产业链*：核心标的包括德赛西威、经纬恒润等 [6] - *C端受益车企*：包括小鹏、理想、蔚来、华为系（赛力斯、长安汽车等）、比亚迪、吉利等 [6] - **AI机器人主线**：重点推荐拓普集团、均胜电子、精锻科技、福达股份、旭升集团、爱柯迪等零部件标的 [6] - **红利&好格局主线**：关注客车（宇通客车）、重卡（中国重汽、潍柴动力）、两轮车（春风动力、隆鑫通用）及零部件（福耀玻璃、星宇股份、新泉股份、继峰股份） [7] 行业景气度展望 - **乘用车市场**：在报废/更新政策支持下，预计2025年国内零售销量达2370万辆，同比增长4.1%；新能源乘用车销量预计达1341万辆，渗透率56.6% [51][52] - **智能化进程**：预计2025年L3（城市NOA）在新能源车中的渗透率达20%，L2+（高速NOA）渗透率达33%；城市NOA销量预计达264万辆，同比增长123% [53][54] - **重卡市场**：预计2025年重卡上险量75万辆，同比增长24.9%；批发销量105万辆，同比增长16.9% [56] - **大中客市场**：预计2025年国内销量增长15%，出口销量增长20% [60] 核心个股跟踪与金股调整 - **年度金股调整**：2025年下半年金股组合调入理想汽车、星宇股份、春风动力，调出德赛西威、伯特利、新泉股份；策略上增加高股息红利风格权重 [68][71] - **个股动态**：理想汽车（i6新车预热）、吉利汽车（银河M9上市）、北汽蓝谷（享界S9T上市）、春风动力（实控人减持计划）、均胜电子（发布AI头部总成）等有重要变化 [65][66]

AI时代范式转变：从流量为王到产品为王 - AI时代核心竞争要素从移动互联网时代的"流量为王"转向"产品为王"[4] - 移动互联网时代企业盈利取决于用户规模、获客成本和变现渠道[4]，本质是连接[4] - AI时代智能体价值取决于完成任务复杂度[4]，创收能力差异源于算法能力、算力调用和数据闭环能力[4] - 互联网时代终端价值与用户时间成正比[4]，AI时代智能体价值与任务复杂度成正比[4] - 交互方式从触控转向语音[4]，估值核心从用户数转向单个智能体创收价值[4] 智能车作为AI时代革命性终端 - 智能车被忽视源于互联网流量思维主导[5]、AI与汽车领域认知割裂[5]及短期被电动车逻辑拖累[5] - 智能车革命性体现在符合去中心化、科技平权特征[5]，解放生产力并改变生产关系[5] - 智能车用户数量级虽小但价值维度不同于传统流量逻辑[5] - 与PC、智能手机类似，智能车具备打破资源垄断的共性特征[5] AI智能车投资机会规模 - AI智能车产业趋势投资机会大于互联网时代[6] - 中国在智能车时代实现底层创新[6]，预计在芯片、算法、应用领域诞生全球竞争力企业[6] - PC时代中国为模仿创新[6]，智能手机时代为应用创新[6] - 对比历史：PC时代诞生联想、新浪等[6]，手机时代诞生华为、腾讯等[6] AI智能车估值方法论 - 产业前期采用新估值方式，后期回归PE估值[7] - 提出"智能体创收市值法"：智能体创收能力=保有量×能力等级[7] - 最大估值变量为智能体能力等级[7]，其差异呈非线性变化[7] - 参照互联网时代用户数市值法[7]，AI时代需建立新估值体系[7] Robotaxi产业链投资主线 - Robotaxi是未来5年AI智能车最佳投资主线[8] - 产业链按利润分配重要性分为五类：一体化模式、技术提供商+运营分成、传统网约车转型、车辆生产商、核心硬件供应商[8] - 代表企业包括特斯拉、地平线、滴滴、北汽蓝谷、德赛西威等[8] - 硬件覆盖检测、芯片、域控制器、传感器、线控底盘等环节[8] Robovan产业链投资机会 - Robovan技术壁垒低于Robotaxi但商业化更快[9]，对社会物流影响重大[9] - 产业链分为技术提供商+运营分成、技术提供商+硬件生产商+运营分成、运营分成、核心硬件供应商四类[9] - 代表企业包括九识智驾、德赛西威、中邮科技、黑芝麻智能等[9] L4级智能车C端消费产业链 - C端L4智能车消费潮稍晚于B端但爆发潜力大[10] - 车企分为技术自研路线、拥抱华为伙伴、第三方+自研并行策略三类[10] - 技术供应商包括华为引望、地平线等[10]，硬件供应商与Robotaxi环节高度重叠[10] - 代表车企包括特斯拉、赛力斯、比亚迪等[10] 科技革命历史对比分析 - PC互联网时代（1990-2005年）中国为模仿创新[6][23]，移动互联网时代（2007-2020年）为应用创新[6][23] - 终端演进路径：办公室计算机→口袋计算机→轮子上的计算机[23] - 互联网时代估值泡沫经验显示，能走出泡沫企业均依靠新时代红利且护城河深厚[34] - Wintel联盟错过移动互联网源于路径依赖[119]，技术架构与商业模式未能适应移动端需求[119]

团队荣誉与理念 - 团队连续四届获得新财富最佳分析师汽车和汽车零部件板块前三名，包括第二十二届第一、第二十一届第二、第二十届第二、第十九届第三 [3] - 团队获得第十五届卖方分析师水晶球汽车及零部件板块第二名 [3] - 研究理念强调"见证汽车全球崛起"为新十年奋斗目标，"求同存异，百花齐放"为行动纲领，"独立思考、客观、前瞻"为团队核心理念 [4] - 2025年汽车行业关键词为"破旧立新"，强调新旧逻辑切换期的投资机会，团队坚持5条投资主线并行 [4] AI智能车及产业链投资主线 - 智能车被视为被忽视的AI时代物理世界革命性终端应用，B端（Robotaxi/van等）先行，C端消费紧跟 [7] - 团队持续跟踪L2国标、地平线业绩、小鹏汽车智能辅助驾驶、德赛西威、华阳集团等智能化核心标的 [10] - 深度研究进口关税对汽车芯片影响，看好汽车AI芯片国产替代主线，优选地平线+黑芝麻等标的 [10] - 关注DeepSeek对智能驾驶行业影响，进行多期技术向解读 [10] - 跟踪特斯拉FSD进展，包括美国FSD深度实测和FSD V13直播 [10] 机器人及产业链投资主线 - 机器人产业处于0-1阶段高速增长期，技术突破与产业应用深度融合，市场空间广阔 [15] - 聚焦特斯拉及国内头部机器人产业链，研究核心技术创新与场景落地能力 [15] - 关注精密减速器国产替代、灵巧手迭代、丝杠国产化、镁合金轻量化、"以塑代钢"等核心技术 [17] - 跟踪优必选、开普勒等机器人公司，以及华达科技、精锻科技、飞龙股份等产业链标的 [17] - 研究人形机器人2025年进入量产元年，业务进入爆发期 [17] 电动化/全球化整车投资主线 - 整车板块投资需兼具"慢功夫"与"快反应"，全球化维度注重长周期深耕，电动化维度注重高频跟踪捕捉景气机遇 [21] - 深度剖析华为、小米、理想、小鹏等车企核心竞争力，持续跟踪智驾方案和智能化进展 [23] - 关注特斯拉FSD入华、大众集团合作升级等重大事件对行业影响 [23] - 每月进行乘用车终端需求跟踪，解读欧洲区景气度，复盘价格战并跟踪2025年趋势 [23] - 推荐上汽集团、广汽集团、零跑汽车等整车标的，关注改革进展和出海机会 [23] 三好零部件赛道投资主线 - 优质零部件企业成长公式为"好赛道+好格局+好客户"，看好电动化率提升和自主崛起浪潮下的自主汽零企业 [26] - 细分龙头开启海外扩张，从国产替代兑现至全球化发展 [26] - 深度研究车灯行业（星宇股份）、汽车玻璃（福耀玻璃）、座椅（继峰股份）等细分领域 [27] - 跟踪福耀玻璃在智能化浪潮下的新机遇，以及北美、欧洲市场发展展望 [27] - 关注贸易战升级对汽车影响，推荐新泉股份、松原安全等标的 [27] 商用/摩托车投资主线 - 客车领域处于周期低位复苏底部，海外拓展带动销量与利润同步提升 [29] - 重卡行业经历3年磨底，2025年拐点确立，开启3-5年内销+出口共振大周期 [29] - 摩托车全球万亿市场，自主品牌出海1-10趋势明确，中国车企从百亿走向千亿 [29] - 持续跟踪宇通客车、金龙汽车等客车企业，进行月度景气度解读和以旧换新政策跟踪 [32] - 重卡领域跟踪潍柴动力、中国重汽等标的，进行月度数据解读和终端调研 [35] - 摩托车领域关注春风动力、隆鑫通用等企业，研究内销与出口共振趋势 [37][38]

本周复盘总结 - 九月第一周交强险数据为36.0万辆，环比上周下降30.0%，环比上月周度下降3.9% [2][11] - 细分板块涨跌幅排序为：SW商用载货车(+4.2%) > SW汽车零部件(+3.4%) > SW摩托车及其他(+0.8%) > SW乘用车(-1.8%) > SW商用载客车(-2.1%) [2][11] - 本周已覆盖标的涨幅前五为立讯精密、均胜电子、新泉股份、恒帅股份、春风动力 [2][11] 团队研究成果 - 外发蔚来半年报点评 [3][11] 行业核心变化 - 小鹏G7增程版、长城欧拉猫、零跑lafa5登录工信部公告 [4][11] - 地平线机器人与哈啰达成战略合作，加速Robotaxi商业化落地 [4][11] - 保隆科技汽车传感器获得国内头部合资品牌车企项目定点 [4][11] - 文远知行旗下自动驾驶小巴Robobus落地比利时鲁汶市，标志着正式打开全球第十一国市场 [4][11] 板块配置观点 - 2025年下半年建议加大汽车红利风格配置权重 [5][7][12] - 汽车行业进入新十字路口阶段：电动化红利进入尾声，智能化处于"黎明前黑暗"，机器人创新在产业0-1阶段 [7][12] - 参考2011年/2018年汽车产业新旧切换阶段，仍可布局结构性行情 [7][12] 配置主线推荐 - 红利&好格局主线：客车（宇通客车）/重卡（中国重汽A-H/潍柴动力）/两轮（春风动力/隆鑫通用）/零部件（福耀玻璃+星宇股份+新泉股份+继峰股份） [7][12] - AI智能化主线：乘用车优选港股（小鹏汽车-W/理想汽车-W/小米集团-W）>A股（赛力斯/上汽集团/比亚迪）；零部件优选（地平线机器人-W/中国汽研/德赛西威/伯特利/黑芝麻智能等） [7][12] - AI机器人主线：零部件优选（拓普集团+精锻科技+福达股份+旭升集团+爱柯迪等） [7][12] 市场表现分析 - 本周汽车A-H股表现一般，子板块中商用载货车表现最佳，机器人主线表现最佳 [6][12] - 八部委联合印发《汽车行业稳增长工作方案2025-2026年》，强调2026年目标是稳中向好态势，规模和质量并重 [6][12] - 马斯克称Optimus Gen 3关键突破在于"手"，大规模量产成本在2万美元；智平方将在未来三年部署超过1000台具身智能机器人 [6][12] 板块行情数据 - A股汽车板块在SW一级行业中本周涨跌幅排名第15，港股汽车与零部件板块排名第21 [16][18] - 三个月板块内表现最好是SW摩托车及其他，年初至今表现最好的也是SW摩托车及其他 [23][25] - 本周SW商用载货车表现最佳(+4.2%)，SW汽车零部件(+3.4%)次之 [21][27] 景气度跟踪 - 2025年9月第1周乘用车销量36.0万辆，新能源车21.8万辆，渗透率达60.5% [50][51] - 八部门联合印发《汽车行业稳增长工作方案》，提出2025年汽车销量3230万辆目标，同比增长约3%，其中新能源汽车销量1550万辆，同比增长约20% [53] - 预计2025年国内零售销量2370万辆，同比增长4.1%；新能源车销量1341万辆，同比增长24.56% [54][55] 智能化预期 - 预计2025年L3智能化渗透率（分母为新能源汽车）达20%，L2+渗透率达到33% [56][57] - 车企智驾竞赛进入白热化阶段，特斯拉/华为/小鹏等车企高端车型加速普及城市NOA [56][57] 重卡景气度 - 预测2025年重卡上险量75万辆，同比+24.9%；出口量29.5万辆，同比+1.6% [59][60] - 批发销量预计105万辆，同比+16.9% [59][60] 大中客市场 - 2025年国内销量预计增长15%，出口销量预计增长20%，新能源出口增速更快 [62][63] 机器人领域 - 人形机器人指数本周+4.15%，近一月+11.95%，年初至今+61.99% [65][66] - 2025年为人形机器人量产元年，下半年板块处于持续催化阶段 [66] 金股组合调整 - 2025年下半年调入理想汽车/星宇股份/春风动力，调出德赛西威/伯特利/新泉股份 [71][74] - AI成长风格和高股息红利风格权重对调，下半年给予更多权重给高股息红利风格 [74] - 增加"3年战略品种"和"确定性品种"标的维度 [74]

公司核心业务与战略 - 公司是全球第三、国内第一的汽车燃油系统供应商，业务遍及51个国家，在全球11个国家布局25个生产基地及7个工程中心，配套大众、通用等跨国车企海外工厂 [1][23] - 2024年燃油系统营收占比93%，但新能源业务加速布局，其他业务（如热管理系统、电池包壳体等）2023/2024年收入同比增长3.14%/17.40%，正从单一燃油供应商转型至新能源综合解决方案商 [33] - 公司通过收购赢双科技切入机器人赛道，赢双科技是国内磁阻式旋转变压器龙头，市占率国内第一，产品精度对齐全球头部企业，2022年毛利率高于可比公司17.35pct [5][117][119] 全球化与海外业务 - 公司海外营收占比约为37.53%，国内营收占比62.47%，海外布局优势明显，业务主要集中在北美、欧洲及亚洲部分市场 [36] - 近年来海外市场营收增速相对国内更显著，但受全球汽车市场波动影响，2024年海外营收同比略有下降 [36] - 公司获得北美某主机厂超200万套高压燃油箱系统项目定点，全球化布局持续优化盈利结构 [1][59] 传统燃油业务 - 公司传统业务聚焦汽车燃油储存与供给系统总成，产品涵盖燃油箱、加油管、供油模块等，广泛应用于燃油车及插电混动（PHEV）、增程式混动车型 [47] - 混动车型渗透率逐年提升，2022/2023/2024插混及增程市场份额占比分别为24.40%/32.10%/41.47%，高压燃油箱业务依托混动车型成为核心增长点 [2][59] - 高压产品单车价值量较传统燃油系统高10%-30%，公司已获得比亚迪、赛力斯等多家客户的高压油箱项目定点，生命周期内预计供应700万只 [59] 新能源业务布局 - 热管理：投资4.2亿元建设生产线，规划60万套热管理集成模块、3.2万套储能液冷机组产能，计划于2026年建设完成 [3][81] - 电池包壳体：聚焦热固复材上盖、吹塑上盖及底护板，热固复材上盖已批量供货东风时代、奇瑞等，吹塑上盖在宁德客户处小批量验证 [4][89] - 储氢系统：自主研发IV型70MPa储氢瓶，70MPa瓶阀为国内首个通过新国标认证的产品，正对接国内外商用车企 [4][93] 收购赢双科技与机器人赛道 - 赢双科技是磁阻式旋转变压器国内出货龙头，2022年国内新能源汽车领域旋变市占率约50%，全球市占率约30% [5][113] - 赢双科技深度绑定比亚迪，2022年向比亚迪销售金额1.99亿，占总营收的56.38%，并切入汇川技术、中国中车等工业客户供应链 [118] - 公司有望通过收购赢双科技增厚利润，短期可降低原材料与制造成本，长期可协同切入机器人赛道，拓展高精度旋转变压器等产品 [5][124] 财务表现与预测 - 公司2024年营业收入为80.76亿元，同比-5.9%；归母净利润为5.0亿元，同比+7.3%，对应归母净利率为6.2%，同比+0.76pct [27] - 2025H1营收为43.45亿元，同比+12.8%，归母净利润为2.87亿元，同比+11.8%，对应归母净利率为6.6% [27] - 预计2025-2027年营收为91.23/99.89/109.61亿元，归母净利润为5.75/6.47/7.56亿元，EPS分别为1.12/1.26/1.47元/股 [6][132] 行业与市场趋势 - 燃油车增速放缓，2022-2024年我国传统燃油汽车销量分别为1997.74万辆、2059.88万辆、1857.10万辆，但出口方面燃油车优势明显，2024年新车出口达457.4万辆，同比增长23.5% [39] - 新能源汽车电池盒箱体行业市场规模2020年为27.34亿元，2024年增长至265.86亿元，年复合增长率76.59%，预计2029年达到583.14亿元 [84] - 全球旋转变压器市场2024年销售额达6.35亿美元，预计2031年将达到16.93亿美元，2025-2031年复合增长率15.3% [110]

核心观点 - 公司2025年第二季度业绩符合预期 降本增效措施成效显著 营收和交付量实现强劲增长 同时亏损幅度环比收窄[2][3] - 新产品乐道L90上市后表现突出 成为公司历史上销量破万最快的车型 全新ES8也开启预售 预计将进一步推动销量增长[4][19] - 尽管行业竞争加剧导致盈利预测下修 但基于公司核心技术布局和营销优势 仍维持买入评级[5][21] 财务表现 - 2025Q2营收190.1亿元 同比增长9.0% 环比增长57.9% 其中车辆销售收入161.4亿元 同比增长2.9% 环比增长62.3%[3] - 当季交付7.2万辆 同比增长25.6% 环比增长71.5% 但平均单车收入降至22.39万元 同比下降18.1% 环比下降5.4%[3][9] - 整体毛利率10.0% 同比提升0.3个百分点 环比提升2.4个百分点 整车销售毛利率10.3% 同比下降1.9个百分点 环比提升0.1个百分点[3] - 经营亏损49.1亿元 经调整净亏损41.3亿元 环比大幅减亏 单车亏损缩窄至5.7万元[3][17] 运营效率 - 研发费用30.1亿元 同比下降13.8% 环比下降9.9% 研发费用率15.8% 同比下降2.6个百分点 环比下降10.6个百分点[3][12] - SG&A费用39.65亿元 同比上升2.4% 环比下降12.6% SG&A费用率20.9% 同比下降0.7个百分点 环比下降15.7个百分点[3][13] - 截至2025年6月30日 现金及等价物、受限现金、短期投资和长期定期存款为272亿元[3] 产品与交付 - 售价最低的萤火虫车型销量占比11% 同比和环比均提升[3][9] - 预计2025Q3交付8.7-9.1万辆 同比增长40.7%~47.1% 创历史新高 其中9月预计交付3.5-3.9万辆[3][9] - 乐道L90于7月31日上市 整车购买价26.58万元起 电池租用方案17.98万元起 首月交付10,575台[4][19] - 全新ES8于8月21日开启预售 定位全场景科技旗舰SUV 整车预售价41.68万元起 电池租用方案预售价30.88万元起 预计9月下旬上市[4][19] 盈利预测 - 下修2025年归母净利润预测至-179亿元（原为-88.1亿元） 2026年预测为-128亿元（原为-19.9亿元） 新增2027年预测为-56亿元[5][21] - 预计2025年营业总收入892.075亿元 2026年1,351.028亿元 2027年1,540.202亿元[26] - 预计2025年毛利率9.52% 2026年14.11% 2027年16.14%[26]

本周行业表现与数据 - 八月第四周交强险数据为51.5万辆，环比上周增长9.7%，环比上月周度增长11.5% [2][10] - 细分板块涨跌幅排序为：SW商用载客车(+5.1%) > SW摩托车及其他(-0.8%) > SW汽车零部件(-1.0%) > SW乘用车(-2.3%) > SW商用载货车(-2.3%) [2][10] - 覆盖标的涨幅前五包括新泉股份、均胜电子、华域汽车、宇通客车、赛力斯 [2][10] - A股汽车板块在SW一级行业中本周排名第18，港股汽车与零部件板块在香港二级行业中本周排名第23 [15][16] 团队研究成果 - 外发Q2业绩总述及曹操出行深度报告 [3][10] - 发布多家公司半年报点评，包括潍柴动力、伯特利、保隆科技、广汽集团、经纬恒润、金龙汽车、华域汽车、星宇股份、新泉股份、岱美股份、地平线机器人 [3][10] 行业核心动态 - 特斯拉新一代Optimus亮相社交媒体 [4][6][10] - 问界M7开启预售，1小时小订突破10万台 [4][6][10] - 德赛西威发布车规级低速无人车品牌 [4][6][10] - 黑芝麻智能推出全新一代端到端全栈辅助驾驶系统 [4][10] - 文远知行自动驾驶出行服务车辆GXR在广州开启24小时示范运营 [4][10] - 优必选获2.5亿元采购订单，智元机器人中标超3000万元采购订单，宇树科技宣布上市关键节点 [6][68] 行业趋势与配置建议 - 汽车行业处于电动化红利尾声、智能化黎明前阶段，机器人创新处于0-1产业阶段 [7][11] - 参考2011年/2018年产业新旧切换阶段，仍可布局结构性行情 [7][11] - 2025年下半年建议加大汽车红利风格配置权重 [5][7][11] - 红利&好格局主线推荐：客车（宇通客车）、重卡（中国重汽A-H/潍柴动力）、两轮（春风动力/隆鑫通用）、零部件（福耀玻璃+星宇股份+新泉股份+继峰股份） [7][11] - AI智能化主线推荐：乘用车优选港股（小鹏汽车-W/理想汽车-W/小米集团-W）>A股（赛力斯/上汽集团/比亚迪）；零部件优选（地平线机器人-W/中国汽研/德赛西威/伯特利/黑芝麻智能等） [7][11] - AI机器人主线推荐：零部件优选（拓普集团+精锻科技+福达股份+旭升集团+爱柯迪等） [7][11] 板块行情与估值 - SW商用载客车PE(TTM)上升，其他子板块PE(TTM)下降 [36] - SW汽车PE(TTM)为万得全A的1.35倍，PB(LF)在历史67%/68%分位 [36][40] - A股整车最新PS(TTM)为1.2倍，美股特斯拉PS(TTM)为12.2倍，苹果PS(TTM)为8.7倍 [47][50][51] 行业景气度预测 - 2025年乘用车零售销量预期2370万辆，同比增长4.1%；新能源乘用车销量预期1341万辆，同比增长24.56%，渗透率56.6% [55][56] - L3智能化渗透率（分母为新能源汽车）预计达20%，L2+渗透率预计达33% [57][58] - 重卡2025年上险量预期75万辆，同比增长24.9%；出口量预期29.5万辆，同比增长1.6% [60][61] - 大中客2025年国内销量预期增长15%，出口销量预期增长20% [63][64] 年度金股调整 - 2025年下半年调入理想汽车、星宇股份、春风动力，调出德赛西威、伯特利、新泉股份 [74] - AI成长风格与高股息红利风格权重对调，下半年增加高股息红利风格权重 [77] - 2025H1金股组合平均涨幅10.5%，跑赢SW汽车指数 [80][81]

网约车市场趋势 - 中国网约车市场正从资本补贴转向自动驾驶规模化与人车关系制度重构 转型 预计2030年市场规模达近万亿元 [2] - 聚合平台模式崛起 占据约25%-30%订单份额 抽佣比例逐步政策化 为二线平台带来结构性机会 [2][53] - Robotaxi成为破局关键 L4级自动驾驶技术突破使事故率较人类驾驶员降低超80% 硬件BOM成本从百万级降至30万元区间 [2][74][78] 曹操出行业务表现 - 2025H1月活司机达54.4万人 同比+53.5% 月活用户达0.38亿人 同比+57.4% 订单量达3.8亿单 同比+49.0% [3][95] - 定制车车队规模达3.7万辆居行业首位 定制车GTV占比从2022年5.3%提升至2024年25.1% [3][108] - 2024年营业收入146.6亿元 同比+37.4% 2022-2024年CAGR达38.6% 毛利率从2022年-4.4%提升至2025H1的8.4% [24][29] 技术研发与集团协同 - 吉利与Waymo联合推出极氪RT 2025年启动量产交付 公司上线"曹操智行"基于SEA浩瀚架构的领克Z10在苏杭试点Robotaxi服务 [4][116] - 吉利集团整合极氪 吉利研究院 迈驰智行及smart智驾团队成立千里智驾 团队规模近3000人 覆盖智能驾驶全链条研发 [4][116][117] - 公司依托吉利集团全产业链赋能 向"整车制造+运营服务+技术研发"一体化Robotaxi平台进化 [4][116] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为206.7/262.4/323.7亿元 同比增速41.0%/26.9%/23.4% [121][122] - 可比公司2025-2027年平均PS分别为22.4/15.0/7.1倍 公司当前市值对应PS分别为1.9/1.5/1.2倍 [124][125] - 基于网约车业务稳步发展和Robotaxi业务空间广阔 首次覆盖给予"买入"评级 [5][124]

2025年上半年业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入67.57亿元，同比增长18.20% [3] - 2025年上半年实现归母净利润7.06亿元，同比增长18.88% [3] - 2025Q2单季度公司实现营业收入36.63亿元，同比增长10.85%，环比增长18.36% [3] - 2025Q2单季度实现归母净利润3.84亿元，同比增长9.35%，环比增长19.31% [3] 2025Q2业绩分析 - 2025Q2单季度毛利率19.64%，环比提升0.81个百分点 [4] - 2025Q2单季度期间费用率为8.62%，环比下降0.11个百分点 [4] - 2025Q2单季度归母净利率10.49%，环比提升0.08个百分点 [4] - 主要下游客户2025Q2批发量环比表现：一汽大众36.57万辆（-3.97%）、一汽红旗11.57万辆（+5.28%）、一汽丰田21.58万辆（+36.58%）、东风日产13.18万辆（+8.93%）、奇瑞汽车61.38万辆（+2.28%）、蔚来汽车7.21万辆（+71.67%）、理想汽车11.11万辆（+19.59%）、赛力斯11.07万辆（+122.74%） [4] 产品与客户发展 - LED前照灯向ADB/DLP/HD升级提升单车配套价值量 [6] - ADB前照灯已实现客户配套和量产，DLP大灯已获项目 [6] - 在巩固一汽大众、一汽丰田和奇瑞汽车等客户基础上，开拓豪华品牌及造车新势力等新能源客户 [6] - 塞尔维亚工厂产能逐步释放，注册成立墨西哥星宇和美国星宇，推进全球化布局 [6] 盈利预测与估值 - 2025-2027年归母净利润预测调整为16.86亿元、21.26亿元、26.32亿元 [7] - 2025-2027年EPS分别为5.90元、7.44元、9.21元 [7] - 2025-2027年市盈率分别为20.52倍、16.27倍、13.14倍 [7] - 维持"买入"评级 [7] 财务数据预测 - 2025-2027年营业总收入预测为158.96亿元、193.87亿元、235.54亿元 [9] - 2025-2027年毛利率预测为19.80%、20.29%、20.56% [9] - 2025-2027年归母净利率预测为10.60%、10.97%、11.17% [9] - 2025-2027年归母净利润增长率预测为19.74%、26.14%、23.78% [9]