美联储官员政策立场 - 美联储理事沃勒支持在9月货币政策会议上降息25个基点 [1][3] - 沃勒预计未来三到六个月内将进一步降息 降息步伐取决于后续经济数据 [3][4] - 沃勒认为当前无需大幅降息 但若8月非农就业报告显示经济显著疲软且通胀受控 立场可能转变 [1][3] 劳动力市场状况 - 7月非农就业人口仅增加7.3万人 远低于经济学家预期的11万人 [5] - 前两个月新增就业人口合计下修25.8万人 引发就业市场担忧 [5] - 沃勒指出劳动力市场风险持续累积 强调就业下行风险增加 [3][5] 通胀与政策考量 - 美国潜在通胀率已接近美联储2%的长期目标 基于市场的长期通胀预期指标稳固 [3] - 沃勒主张忽略关税对通胀的影响 认为关税影响将是暂时的 [5] - 美联储此前维持利率不变 主要担忧特朗普政府关税加剧通胀压力 [5] 货币政策分歧 - 7月FOMC会议上沃勒与美联储金融监管副主席鲍曼均投反对票 主张当时降息25个基点 [6] - 这是1993年以来首次出现多名美联储理事对利率决议持异议 [6] - 反对意见凸显美联储决策者在关税对经济和通胀影响问题上共识破裂 [6]

新一代产品平台进展 - 下一代平台Rubin预计2026年中期实现量产 全部六款芯片已进入试产阶段 [1][4] - Rubin平台相比Blackwell将在工作负载性能、效率和成本效益方面实现巨大提升 [4] - Rubin将在2026年成为GPU出货量的重要组成部分 开启新一轮产品驱动增长周期 [5] 客户结构多元化趋势 - 大型云服务商目前合计占数据中心收入的50% 其他客户群体持续崛起 [6] - 主权客户收入预计2025年超过200亿美元 较2024年实现翻倍以上增长 [6] - 客户基础持续拓宽 摆脱对少数超大规模云服务提供商的过度依赖 [6] 2026年增长驱动因素 - 超大规模云服务商支出增加和非传统客户需求形成双轮驱动格局 [8] - 全球各国建设自主AI基础设施需求开辟全新增量市场 [6] - 传统优势与新兴机遇共同推动2026年爆发式增长 [1][8] 财务业绩与市场预期 - 第二季度财报及第三季度业绩指引基本符合市场预期 [2] - 高盛将2026年每股收益预估值设定在高于华尔街共识约10%的水平 [3] - 维持买入评级 基于预见到2026年巨大的上行机会 [3][8] 中国市场动态 - Blackwell产品出口许可证仍在与美国政府沟通中 H20产品禁令已解除 [9] - 预计第三季度H20产品在中国市场出货量可达20亿至50亿美元 [9] - 中国市场潜在复苏将为2026年增长带来额外动力 [9] 短期市场表现 - 股价短期内可能面临适度下行压力 源于此前普遍高涨的市场预期 [2] - 地缘政治挑战和生产爬坡压力存在 但长期增长逻辑依然强劲 [10]

分析师预计阿里Q2总营收将同比增长5%，云业务料实现超20%增长，而受淘宝闪购500亿补贴计划影响，阿里整体利润将显著承压。云业务与AI的增长 势头、外卖价格战对利润的冲击、新业务整合效果、AIDC能否如期扭亏为盈，将是关注重点。 据FactSet调查的分析师预测，阿里二季度营收将同比增长5%至2552亿元人民币（约355亿美元），调整后每股收益（EPS）预计同比下降6%至2.16 美元。 截至本周三收盘，阿里美股已较3月的高点回落约17%，经历阿里股价回调后，投资者正密切关注其云计算与人工智能（AI）业务的进展能否成为新的 催化剂。阿里云业务与AI增长势头、闪购外卖价格战对利润的冲击，以及新业务整合效果将是几大看点。 尽管阿里二季度整体的增长料将温和，但云业务可能实现20%以上的同比增长，将成为最大亮点。国际数字商业集团（AIDC）能否如期扭亏为盈，以 及公司在AI基础设施上承诺的530亿美元投资进展，也是观察重点。 宏观经济和本地生活服务领域的价格战，是当前阿里的主要压力源。为应对激烈竞争而投入的巨额补贴正在短期内侵蚀阿里的利润。多家券商预测显 示，受淘宝闪购500亿补贴计划影响，阿里整体利润将显著承压。 ...

财务表现 - 第二季度营收20.1亿美元创纪录 同比增长58%但仅符合预期 [1][3] - 调整后每股收益0.67美元与分析师预期持平 [1][3] - 第三季度营收指引中值20.6亿美元 略低于分析师预期的21.1亿美元 [1][3] - 盘后股价大跌11.28% 年内累计下跌超30% [1][3] 业务战略 - 完成汽车以太网业务剥离 使公司更灵活进行股票回购并加大技术平台投入 [4] - 战略重点转向数据中心领域以把握AI机遇 数据中心部门贡献总收入的四分之三 [4] - 非数据中心终端市场从第三季度起合并为一个终端市场报告 [4] - 定制芯片业务增长呈非线性特征 预计第三季度表现平平但第四季度大幅走强 [1][5] 产品与技术 - 定制AI设计活动处于历史最高水平 [3] - 拥有18个多代XPU和出口附加插槽设计成果 [5] - 新增超过50个潜在机会 生命周期潜在收入估计达750亿美元 [5] - XPU attach指与定制芯片配合使用的协处理器和互连等非处理器组件 [6] 市场观点 - AI概念股因过高期望导致估值被拉升 容错空间收窄 [7][8] - 公司仍是参与AI热潮的有吸引力标的 因ASIC芯片和网络云基础设施机遇 [8] - 光学解决方案业务比ASIC业务更持久且利润率更高 [9] - 预计ASIC业务收入将稳步增长 可通过XPU attach项目与客户共同成长 [9]

周三，根据英伟达向美国证券交易委员会提交的财务文件中， "客户A"占总营收的23%，"客户B"占16%，两者合计占比达39%。这一比例较去年同期 的25%（分别为14%和11%）显著上升。 这一披露重新点燃了关于英伟达爆炸性增长是否过度依赖少数几家大型云服务提供商（如微软、亚马逊、谷歌和甲骨文）的辩论。汇丰银行分析师 Frank Lee在周四的一份报告中写道： 除非我们对2026年云服务商资本支出的上行预期有更清晰的认识，否则我们认为短期内盈利进一步上调或股价出现催化剂的空间有限。 英伟达自身也在文件中承认了这一趋势。公司写道： 我们经历过收入主要来自有限数量客户的时期，并且这种趋势可能会持续。 神秘客户身份成谜 "客户A"占英伟达总营收的23%，"客户B"占16%，两者合计占比达39%。这一比例较去年同期的25%（分别为14%和11%）显著上升。汇丰银行分析师 表示："除非我们对2026年云服务商资本支出的上行预期有更清晰的认识，否则我们认为短期内盈利进一步上调或股价出现催化剂的空间有限。" 英伟达披露的第二财季营收高度依赖两大神秘客户，占总营收近四成，这一客户集中度的大幅提升正引发投资者担忧。 尽管客户集 ...

核心观点 - 公司第二季度财务表现呈现收入同比下降但环比增长 盈利能力保持韧性 经营利润同比大幅增长76.7% [3][4][8] - 第三季度业绩指引显著低于市场预期 车辆交付量和收入预计同比下滑37.8%-41.1%和38.8%-42.1% [1][3][6] - 现金流状况恶化 自由现金流为负38亿元 同比亏损扩大超过一倍 [7] - 公司正通过新产品推出和品牌升级应对市场挑战 包括理想i8交付和理想i9即将上市 [9] - 财报公布后股价下跌超过4% 反映市场对短期业绩压力的担忧 [1][10] 第二季度财务表现 - 总收入302亿元 同比下降4.5% 但环比增长16.7% [3][4] - 净利润11亿元 同比基本持平 环比大幅增长69.6% [3][4] - 车辆交付量111,074辆 同比微增2.3% [4] - 整体毛利率20.1% 较去年同期19.5%提升0.6个百分点 车辆毛利率19.4% 高于去年同期18.7% [5][8] - 经营利润8.27亿元 同比大增76.7% 环比激增204.4% [5][8] - 经营利润率2.7% 较去年同期1.5%提升1.2个百分点 [5] 第三季度业绩指引 - 预计车辆交付量90,000-95,000辆 同比降幅37.8%-41.1% 远低于去年同期152,800辆 [1][3][6] - 预计收入总额248-262亿元 同比锐减38.8%-42.1% [1][3][6] - 指引上限262亿元较市场普遍预期411.5亿元低超过36% [6] 现金流与财务状况 - 经营活动所用现金净额30亿元 去年同期为4.3亿元 [7] - 自由现金流为负38亿元 较去年同期负19亿元亏损扩大超过一倍 较上季度负25亿元进一步恶化 [7] - 现金及等价物等总额1,069亿元（约149亿美元） 提供财务缓冲 [7] 运营与战略举措 - 7月发布高压纯电平台家庭六座SUV理想i8 售价33.98万元 8月已开启交付 [9] - 进行品牌升级 旨在为更多不同消费者提供高品质产品 [9] - 计划9月上市理想i6 以扩大产品矩阵和提升高端纯电市场地位 [9] 市场反应 - 财报公布后股价跌超4% [1][10] - 盘前交易显示股价下跌4.03%至21.69美元 [11] - 总市值229亿美元 市盈率TTM 21.16 [11]

核心观点 - 英伟达在AI基础设施建设中地位稳固 长期增长前景明确 投资者应聚焦公司核心增长逻辑而非短期不确定性[1][3] - 第二季度财报超预期 第三季度指引乐观 增长完全排除中国市场贡献 凸显全球其他市场需求强劲[3][6] - Blackwell产品线满负荷生产 每周生产约1000个机架 年化收入能力约390亿美元[3][7] - 下一代Rubin产品按计划2026年中期推出 为未来增长提供强劲动力[4][8] - 网络业务Spectrum-X产品线年化营收达100亿美元 较此前80亿美元显著增长[4][7] - 公司维持80%以上AI基础设施市场份额 拥有45%以上自由现金流利润率[4] - 估值仅为盈利增长率的1倍左右 远低于科技同行的2倍以上水平[4][12] 财务表现 - 第二季度营收467亿美元 环比增长6% 同比增长56% 超出市场预期462亿美元[6] - 数据中心业务营收411亿美元 环比增长5% 同比增长56%[6] - 游戏业务营收43亿美元 环比增长14% 同比增长49% 超出预期39亿美元11%[6] - 每股收益1.05美元 环比增长30% 同比增长54% 超出预期1.01美元4%[6] - 毛利率72.7%超出预期 调整后毛利率72.3%与预期一致[6] - 第三季度营收指引540亿美元 环比增长16% 同比增长54% 超出市场预期535亿美元[6] - 毛利率指引73.5% 超出美银预期73.0%[6] 产品进展 - Blackwell Ultra平台满产运行 每周生产约1000台机架 按每台300万美元售价计算 13周内可实现约390亿美元销售额[7] - 第二季度Blackwell收入环比增长17% 需求异常强劲[7] - 约28亿美元的Blackwell销售意味着约90万台设备 较上季度70万台有所增长[7] - Blackwell预计2025年占GPU出货量61%份额 2026年提升至87%[7] - 网络业务收入达到73亿美元 环比增长46% 同比增长98%[7] - Rubin产品按计划2026年中期推出 构成平台的六款芯片已开始试产[8] - Rubin相比Blackwell在工作负载性能、效率和成本效益方面有提升[8] 市场与客户 - 中国在数据中心营收中占比降至个位数百分比 第二季度没有向中国出货任何H20产品[10] - H20产品第三季度可能实现20-50亿美元营收 可提升毛利率200-300个基点[11] - 非中国地区2026财年预期销售额约2000亿美元增长将抵消不确定性阻力[11] - 主权客户预计2025年贡献超过200亿美元收入 同比增长超过一倍[8] - 新加坡占比22% 但99%以上数据中心计算营收实际来自美国客户[11] 估值与预期 - 市盈率增长比仅为0.9倍 非英伟达科技七巨头平均值为3.9倍[12] - 当前股价181.60美元下 估值仅为26.5倍2027财年非GAAP每股收益[12] - 预期到本十年末AI基础设施支出将达到3-4万亿美元[13] - 基于40%以上AI加速器总可寻址市场前景 英伟达加速器市场份额约为60%[13] - 美银证券将目标价从220美元上调至235美元[14] - 摩根士丹利将目标价从206美元上调至210美元[14] - 花旗银行将目标价从190美元上调至210美元[14] - 高盛维持买入评级 目标价200美元不变[14]

财务表现 - 2025年上半年营收44.56亿美元，同比增长22.0% [1][3][4][6] - 毛利率21.4%，同比提升7.6个百分点；净利率10.5%，同比提升4.0个百分点 [1][4][5][6] - 归属母公司净利润3.2亿美元，同比增长35.6%；扣非净利润2.65亿美元，同比增长46.4% [4][5][6] - 经营现金流9.09亿美元，同比增长85.8%；EBITDA 24.21亿美元，同比增长24.6% [5][7] 业务构成 - 晶圆代工业务收入42.29亿美元，同比增长24.6%，占总收入比重最大 [1][3][6] - 12英寸晶圆收入占比77.1%，同比提升2.6个百分点；8英寸占比22.9% [9] - 消费电子占比40.8%，智能手机24.6%，电脑与平板16.2%，工业与汽车应用占比10.1%（同比提升2.4个百分点） [9] - 中国区收入占比84.2%，美国区12.7%，欧亚区3.1% [10] 产能与运营 - 新增近2万片12英寸标准逻辑月产能，总体产能利用率保持业界领先 [9] - 产能供不应求，四季度传统淡季放缓量不会对产能利用率产生明显影响 [1][3][11] - 技术平台推进包括28纳米超低漏电平台、40纳米嵌入式闪存、65纳米射频绝缘体上硅等 [9] 业绩驱动因素 - 业绩改善主要得益于销售晶圆数量增加、平均售价上升及产品组合变动 [8] - 渠道备货及补库存情况预计持续到三季度 [1][3][11] 行业地位与展望 - 全球第二大纯晶圆代工企业，中国大陆企业排名第一 [12] - 全年目标超过可比同业平均水平，聚焦新应用场景开发及重要项目建设 [11][12] - 人工智能、智能驾驶等新兴应用推动半导体需求增长，公司有望持续受益 [12]

全球AI资本支出预期 - 到2030年全球AI基础设施支出预计达3-4万亿美元 [5][12][45] - 前四大云服务提供商资本支出两年内翻倍至6000亿美元 [5][16][43] - 投资驱动因素包括推理代理AI、主权AI建设、企业AI采用及物理AI技术发展 [6][16] 英伟达财务表现与增长 - 2026财年Q2总收入467亿美元 数据中心收入同比增长56% [12] - Q3收入预期540亿美元（±2%） 环比增长超70亿美元 [27] - 非GAAP毛利率预计年底达70%中段水平 [8][28] - 主权AI收入今年预计达200亿美元 较去年增长一倍以上 [9][19] Blackwell架构技术优势 - Blackwell架构收入环比增长17% 需求非常旺盛 [3][12] - 每token能效相比Hopper提升50倍 投资回报达10倍（300万美元基础设施产生3000万美元token收入） [7][17] - 训练速度比H100快7倍 采用NVFP4 4位精度技术 [18] - 机架级NVLink72系统实现数量级性能提升 适用于大规模AI工厂 [32][67] 中国市场机遇与挑战 - 中国市场今年存在500亿美元商机 年增速预计50% [4][48] - H20芯片若获许可 Q3对华销售额可达20-50亿美元 [3][15] - 全球约50%AI研究人员在中国 开源模型生态活跃（如DeepSeek、Qwen、Kimi） [48] - 公司正推动Blackwell架构对华销售许可 [4][15][48] 产品与技术进展 - Rubin平台芯片已流片 计划2026年量产 含六类新型芯片 [14][68] - 网络业务收入73亿美元（环比增46% Spectrum-X年化收入超100亿美元） [20][21] - Thor机器人计算平台上市 AI性能比AGX Orin高一个数量级 [22] - GeForce游戏收入43亿美元（环比增14%） RTX 5060 GPU实现双倍性能 [24] 行业应用与生态扩展 - 欧盟计划投资200亿欧元建设20个AI工厂 包括5个超级工厂 [9][19] - 超过200万开发者及1000家合作伙伴采用机器人全栈平台 [22] - OpenAI、Meta、Mistral等公司部署GB200 NVL72用于训练与推理 [13] - 工业数字孪生平台Omniverse与西门子合作扩展AI自动化工厂 [23]

外卖补贴策略 - 外卖平台高额补贴在2025年上半年有效提振销量和门店利润但被公司判断为中期不可持续[1][3] - 7月份外卖销售增长速度较6月份放缓印证补贴效应逐步常态化[3][5] - 产品与服务本身被视为成功核心公司对依赖补贴驱动增长模式持谨慎态度[1][4][5] 中国业务扩张 - 中国市场扩张路径坚实计划巩固领导地位并深化门店网络广度与深度[5] - 旅游景点工业园区高速公路服务区及下沉市场存在大量未开发机会[5] - 幸运咖作为第二增长曲线快速发展充分利用集团直接采购优势和海南2万吨咖啡豆储备[7] 幸运咖品牌发展 - 幸运咖使用半自动咖啡机提供现磨咖啡与蜜雪冰城茶饮菜单咖啡粉产品形成互补[8] - 公司推出减免加盟费培训费及一线城市策略性提价1元等加盟商扶持措施[8] - 下半年专注于提升产品力并加速全国门店布局[8] 海外市场运营 - 上半年海外门店总数下滑主要源于越南和印尼市场运营调整旨在提升单店质量与盈利能力[3][9] - 越南和印尼门店经过优化运营和位置迁移后部分门店销售额实现超过50%增长[10] - 泰国马来西亚扩张顺利上半年进入哈萨克斯坦并筹备在美洲多国开设门店[11] 成本与毛利率管理 - 通过多元化原料采购策略对冲咖啡豆和柠檬等部分原材料价格上涨压力[12] - 维持约30%长期毛利率目标预计规模扩大和效率提升将带来更多成本削减效益[1][13] - 海外供应链效率低于中国计划1-2年内通过本地化采购和评估建厂可能性解决[13] 财务与运营展望 - 2025年下半年运营支出比率预计保持稳定经营杠杆效应抵消业务投资影响[14] - 高盛维持买入评级基于2026年预期市盈率30倍目标价从599港元调整至570港元[3]