行业投资评级 - 报告对电力设备行业维持“推荐”评级 [1][9] 核心观点 - 报告认为电力设备各子行业均有基本面层面的积极变化和潜在催化，维持板块整体“推荐”评级 [9] - 在政策持续加码的背景下，光伏行业已形成供给侧改革合力，景气度有望持续改善 [5] - 随着我国新能源渗透率持续提升、电力市场化程度不断深入，AI赋能电力运营的价值有望不断凸显 [8] - 清洁能源仍是“十五五”能源行业发展的重点，电力基建有望保持增长，特高压外送通道与区域主网架建设有望持续推进 [9] 光伏行业 - 硅料收储平台公司落地：12月9日，北京光和谦成科技有限责任公司成立，注册资本30亿元，股东包括9家硅料头部企业及光伏行业协会子公司 [5] - 隆基绿能发布2025年员工持股计划，公司层面业绩考核目标为2026年归母净利润为正数，2027、2028年分别达到30、60亿元 [5] - 需求侧短期偏弱：根据索比咨询，组件企业计划在12月大幅减产，整体排产预计将较11月下调约15% [5] - 建议关注标的：硅料环节的协鑫科技、通威股份；高效电池技术环节的隆基绿能、博迁新材、爱旭股份、帝尔激光、迈为股份；辅材及出口链的阿特斯、聚和材料、福莱特、福斯特、中信博 [5] 风电行业 - 陆风招标旺盛、价格回升：12月截至10日，国内陆风风机招标量达5.06GW [5] - 国家电投启动2025年第4批集采，共16个标段合计3.11GW [5] - 中国电建启动2026年框架采购，陆风31GW+海风4GW，较2025年的23GW+2GW大幅增加 [5] - 新增陆风开标2.60GW，其中5-7MW均价1857元/kW（剔除塔筒），8-9MW均价1480元/kW，各功率段价格环比回升 [5] - 预计2026年国内装机量有望维持同比增长 [5] - 海风招标增长：2025年国内海风风机招标量达10.3GW，较2024年全年增长9% [6] - 欧洲订单有望密集落地：英国AR7等拍卖有望在2026年初产生结果 [6] - 新兴市场海风启动：越南放权地方政府批准海上风电项目；菲律宾发布首次海上风电专属绿色能源拍卖招标通知，3.3GW项目有望落地 [6] - 建议关注标的：金风科技、运达股份、明阳智能、三一重能、新强联、德力佳、金雷股份、东方电缆、大金重工、海力风电、中天科技、天顺风能、亨通光电 [5][6] 储能行业 - 国内用户侧储能需求高增：2025年1-10月，我国用户侧储能项目新增并网项目超1600个，装机规模5.6GW/12.4GWh，项目数量和装机规模同比分别增长26%和86% [6] - 2025年用户侧储能单月平均新增并网规模已超过1GWh [6] - 用户侧储能市场呈现中部地区快速崛起态势，河南、安徽、四川、湖南、河北等地装机规模快速增长 [6] - 独立储能项目投运：12月6日，阿荣旗100万千瓦/400万千瓦时构网型储能电站项目正式投运，储能形式为磷酸铁锂 [6] - 持续看好以欧洲/澳大利亚/新兴市场为代表的海外储能需求增长，以及国内独立储能的发展 [6] - 建议关注标的：头部集成商及电芯厂商阳光电源、海博思创、艾罗能源、德业股份、固德威、盛弘股份、宁德时代、亿纬锂能、欣旺达 [6] 锂电行业 - 产业链公司持续推进固态电池布局：北京卫蓝新能源提交IPO辅导备案；利元亨与瑞典Quintus达成战略合作，围绕固态电池等静压装备展开联合开发 [6] - 建议关注具备产业链生态卡位和客户合作积累的材料龙头，以及在前道混料及辊压设备、硫化物电解质、粘结剂、锂金属负极等瓶颈环节提供新解决方案的入局新锐：厦钨新能、容百科技、当升科技、恩捷股份、上海洗霸、天赐材料、华盛锂电、纳科诺尔、宏工科技、先惠技术、璞泰来、英联股份、天铁科技、博苑股份等 [6] - 锂电产业链价格传导持续捋顺：苏州德加能源宣布自12月16日起电池系列产品售价统一上调15% [6] - 软包电池企业孚能科技表示已建立价格联动机制，部分产品已实现涨价 [6] - 随着行业供需格局持续改善、价格传导持续捋顺，继续看好锂电材料价格修复及电池盈利能力 [7] - 建议关注标的：电池及材料环节龙头宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、天赐材料、多氟多、湖南裕能、万润新能、尚太科技、璞泰来、恩捷股份、嘉元科技等 [7] AI赋能电力运营 - 建议重点关注国能日新、朗新集团 [8] AIDC（人工智能数据中心） - 特朗普政府宣布允许H200芯片向中国供应，但对每颗芯片收取25%的费用 [9] - H200芯片性能为H20的数倍 [9] - 英伟达将举办数据中心电力短缺问题峰会 [9] - 国内算力卡供应恢复有望驱动AIDC建设需求增长 [9] - AIDC建设引发缺电等问题，对供配电系统节能提出更高要求，有望驱动电源设备技术升级迭代 [9] - 海外英伟达GB300系列以及后续Rubin系列出货有望逐步起量，带动液冷设备用量提升、电源设备技术升级迭代 [9] - 近期建议重点关注：液冷设备英维克、冰轮环境、申菱环境、同飞股份、高澜股份、磁谷科技；柴油发电机泰豪科技、科泰电源；机柜外电源科华数据、禾望电气、中恒电气、科士达；服务器电源麦格米特、欧陆通；变配电设备金盘科技、伊戈尔、明阳电气、京泉华 [9] 电网与特高压 - 浙江特高压交流环网工程正式获批，总投资293亿元，是迄今为止国内投资最高、单体工程量最大的特高压交流工程，计划2029年建成投运 [9] - 12月特高压迎来密集核准 [9] - 建议重点关注平高电气、许继电气、国电南瑞，关注思源电气、海兴电力 [9] 行业表现 - 最近1个月电力设备行业指数表现-3.8%，沪深300指数-1.4% [4] - 最近3个月电力设备行业指数表现10.9%，沪深300指数1.3% [4] - 最近12个月电力设备行业指数表现32.8%，沪深300指数13.7% [4]

报告行业投资评级 - 维持医药生物行业“中性”评级 [1][38] 报告核心观点 - 2025年医保药品目录和首个商保药品目录公布是本周行业核心事件 [3] - 医药板块本周出现调整，但报告认为阶段的震荡调整是较为良性的，创新药械逻辑并未发生变化 [38] 本周市场行情与表现 - **整体表现**：本周（2025年12月8日至12日）沪深300指数下跌0.08%，医药生物板块下跌1.04%，在31个一级子行业中排名第17位 [6][11] - **子板块表现**：医药子板块中，医疗服务板块本周上涨1.67%，表现较好；化学制药、生物制品、医疗器械、医药商业、中药板块分别下跌0.75%、1.85%、1.79%、4.26%、2.03% [6][11][22] - **近期相对表现**：近1个月医药生物板块下跌4.7%，近3个月下跌9.6%，近12个月上涨5.1%，同期沪深300指数表现分别为-1.4%、1.3%、13.7% [5] - **年内收益率**：2025年初至今（至12月12日），医药板块收益率为14.65%，同期沪深300收益率为16.43%，医药板块跑输1.77个百分点 [6][21] 行业政策动态（医保与商保目录） - **2025年医保目录调整结果**：新增114种药品纳入国家基本医保目录，谈判/竞价成功率为88%，高于2024年的76% [6][12] - **目录总量**：调整后医保目录内药品总数增至3253种，其中西药1857种，中成药1396种；新增药品中包含50种1类创新药 [12] - **首个商保目录公布**：国家医保局牵头制定了首个商业健康保险创新药品目录，共19种药品纳入，有效期从2026年1月1日至2027年12月31日 [6][12] - **商保目录特点**：目录内药品包括5款CAR-T产品，其挂网、配备工作原则上参照医保谈判药品执行，且不计入医疗机构基本医保自费率指标和集采中选可替代品种监测范围 [12][14][15] 板块估值分析 - **基于2026年预测的估值**：目前医药板块市盈率（PE）为33.0倍，全部A股（扣除金融板块）市盈率为23.5倍，医药板块相对溢价率为41% [6][23] - **基于TTM的估值**：目前医药板块市盈率（PE TTM）为29.0倍，低于35.0倍的历史平均水平（2010年1月4日至2025年12月12日），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为16.3% [6][23] 细分板块与个股表现 - **细分板块估值表现**：根据PE TTM数据，各细分板块年初至今估值分位数差异较大，例如体外诊断板块为92.1%，医药流通板块为95.2%，而线下药店板块为27.5% [13] - **个股涨幅榜**：本周涨幅居前的个股包括昭衍新药（上涨23.38%）、热景生物（上涨16.83%）、益诺思（上涨15.03%）、美迪西（上涨12.49%）等，以CRO（合同研究组织）行业公司为主 [27][28] - **个股跌幅榜**：本周跌幅居前的个股包括海王生物（下跌22.68%）、粤万年青（下跌19.17%）、瑞康医药（下跌17.61%）等 [28] 资本市场动态（IPO申报） - **科创板申报**：截至2025年12月12日，医药生物行业科创板申报企业共7家（不含终止），其中1家注册生效，2家提交注册，3家已问询，1家中止（财报更新） [16][19] - **港股申报**：截至同期，港股申报企业共69家（不含失效与撤回），其中4家已聆讯通过（华芢生物-B、明基医院、翰思艾泰、同仁堂医养），其余65家处理中 [17][18][20] 其他跟踪信息 - **维生素价格**：本周维生素A价格略有下降，维生素E、维生素D3、维生素C、泛酸钙、维生素B1、维生素B2价格保持稳定 [33] - **重点公司股东大会提示**：报告列出了12月15日至19日期间将举行股东大会的多家医药行业上市公司名单 [29][31][32]

证券研究报告 2025年12月14日 向阳花开，乘势而上 ——2026年A股年度策略 赵阳(证券分析师) S0350525100003 zhaoy05@ghzq.com.cn 最近一年走势 相关报告 -11% -4% 3% 9% 16% 23% 2024/12/13 2025/02/13 2025/04/13 2025/06/13 2025/08/13 2025/10/13 沪深300 相对沪深300表现 | 表现 | 1M | 3M | 12M | | --- | --- | --- | --- | | 沪深300 | -1.4% | 1.3% | 13.7% | 《流动性周报12月第2期：资金供给端改善，解禁减持规模高增*赵阳》—— 2025-12-09 《如果春季躁动提前，哪些方向值得关注？*赵阳》——2025-12-06 《流动性周报12月第1期：ETF资金净流出，宏观流动性边际收敛*赵阳》—— 2025-12-01 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明 2 核心提要 ①②④ 工业金属 ④ 反内卷 ①②④缺电： 电网设备、储能、 电池材料 ⑤ 券商 ①②③ AI内部扩散： 算力、应用端侧 ①②产业 ...

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐”并维持该评级 [1][10] 报告核心观点 - 电动化与智能化浪潮下，国内外人形机器人产品问世并不断迭代，有望开辟比汽车更广阔的市场空间，人形机器人产业链将迎来“从0至1”的重要投资机遇 [10] - 人形机器人产业或迎来“ChatGPT时刻” [10] - 本周动态方面，人形机器人公司融资加速，浙江荣泰泰国基地扩产机器人部件 [1][10] - 机器人从本体到零部件商持续开展产品迭代，同时快速推进业务合作和场景应用，积极探索人形机器人规模化量产和商业落地 [10] 产业动态：融资与资本运作 - 众擎机器人宣布完成A1+轮与A2轮融资，投资方涵盖国家级基金、地方国资、产业资本及市场化头部机构 [1] - 杭州具身智能公司云深处科技宣布完成超5亿元人民币C轮融资，本轮融资由招银国际和华夏基金联合领投，中国电信、中国联通旗下基金参与战略投资，融资将用于加大四足及人形机器人研发投入，推动商业化和规模化落地 [2] - 鹿明机器人宣布完成Pre-A1和Pre-A2两轮融资，金额数亿元人民币，融资将用于具身智能数据和硬件领域的持续投入 [2] - 星源智机器人宣布完成超亿元人民币天使+轮融资，融资将用于具身大脑专业版RoboBrain Pro的研发、垂直行业解决方案拓展及人才引进 [6] - 浙江荣泰发布公告，其全资子公司在泰国投资生产项目，项目内容为年产1.4万吨云母纸、4,500吨云母制品及700万套机器人部件，预计累计总投资额约7,700万美元 [10] 产业动态：技术与产品进展 - 北京人形机器人创新中心展示了国内首个全自主无人化人形机器人导览解决方案，核心为今年3月发布的一站式通用具身智能开发平台“慧思开物” [7] - 星尘智能发布端到端全身VLA模型Lumo-1，该模型在多步骤长时序、精细灵巧操作、可泛化抓取放置等核心操作任务中超越了π0、π0.5等先进模型，在分布外（OOD）情况及抽象指令中优势明显 [8] - 元化智能科技（深圳）有限公司全资子公司凭借“智能骨肿瘤手术辅助导航定位系统”成功入围2025年国家人工智能医疗器械“揭榜挂帅”入围单位名单 [3] 产业动态：政策与标准 - 国家市场监管总局批准发布《民用无人驾驶航空器实名登记和激活要求》与《民用无人驾驶航空器系统运行识别规范》两项强制性国家标准，将于2026年5月1日起实施，旨在解决无人机“谁能飞”和“谁在飞”问题 [9] 行业表现 - 截至2025年12月12日，电力设备行业指数近1个月表现-3.8%，近3个月表现10.9%，近12个月表现32.8% [4] - 同期沪深300指数近1个月表现-1.4%，近3个月表现1.3%，近12个月表现13.7% [4] 重点关注公司 - 报告列举了多家在人形机器人核心部件领域有积淀或积极入局的企业，涉及执行器总成、丝杠、减速器、空心杯电机、无框力矩电机、传感器、驱控芯片、结构件等环节 [10]

2025 年 12 月 12 日 资产配置报告 研究所： 证券分析师： 林加力 S0350524100005 linjl01@ghzq.com.cn 证券分析师： 许潇琦 S0350525080004 xuxq01@ghzq.com.cn [Table_Title] 实施城乡居民增收计划，推动投资止跌回稳 ——2025 年中央经济工作会议解读 事件： 12 月 10 日至 11 日，中央经济工作会议在北京举行。中共中央总书记、 国家主席、中央军委主席习近平出席会议并发表重要讲话。 投资要点： 最近一年走势 相关报告 《公募 REITs 月报：一级市场项目进展顺利，产业 园区板块承压*林加力，许潇琦》——2025-12-04 《公募 REITs 月报：二级市场整体承压，新基建板 块迎结构性行情*林加力，许潇琦》——2025-11-05 《党的二十届四中全会解读与比较：承前启后的关 键布局*林加力，许潇琦》——2025-10-25 宜均衡配置*林加力，许潇琦，袁雨琦》—— 2025-10-17 《公募 REITs 月报：一级市场项目进展顺利，二级 市场收益承压*林加力，许潇琦》——2025-10-10 国海证券研 ...

核心观点 - 报告认为基础化工行业已进入“击球区”，即具备显著投资价值的阶段，核心驱动力来自需求、价值和供给三方面，具体看好由全球人工智能（AI）需求爆发带来的新成长周期，以及国内“反内卷”政策加码和欧洲产能退出引发的全球供给格局优化大周期 [1][5][7] 行业周期与景气判断 - 化工行业新一轮景气周期有望开启，跟踪的国海化工景气指数在2024年9月跌破100后，基础化工指数开始见底回升 [18][20] - 2025年10月，中国PPI环比转正0.10%，为年内首次转正，宏观预期向好，工业品价格有望底部回升 [21] - 2025年第三季度，基础化工行业ROE为1.80%，净利率为6.22%，资产负债率为47.89%，资产周转率为15.08% [25][26] - 中国基础化工和石油化工行业上市公司资本扩张持续放缓，自由现金流状况改善，石油化工行业自由现金流已转正，基础化工行业自由现金流有望转正 [27][30][39][42] - 行业估值处于历史较低水平，且部分上市公司经营活动现金流充沛，理论股息率具备提升潜力，例如梅花生物、中国石化、卫星化学2025年理论股息率预测分别达11.8%、16.9%、13.7% [38][45] 需求驱动：AI引领的新成长大周期 - **AI基础设施投资**：预计到2030年，全球AI基础设施年投资规模将达到3至4万亿美元，约占全球GDP的3%，AI竞赛推动资本开支激增 [74][76] - **数据中心与电力需求**：AI数据中心能耗快速增长，预计2022-2027年CAGR达44.8%，带动对燃气轮机、固体氧化物燃料电池（SOFC）等高效发电设备的需求 [77][79][82][109] - 燃气轮机：预计2024-2026年全球年均燃气轮机订单量将达60GW，较2021-2023年均40GW增长50%，数据中心是核心推动力 [79] - SOFC：预计未来五年美国将有55GW数据中心容量上线，到2030年约30%的数据中心将使用现场电力（如SOFC）作为主要能源 [82] - **人形机器人**：量产加速，特斯拉、Figure等厂商规划大规模产能，预计全球出货量将快速增长 [83][85] - **液冷技术**：芯片功耗持续提升（如GB200达2700W），推动数据中心散热方式从风冷向液冷升级，液冷需求扩大 [87][91][140][143] - **半导体材料**：AI推动先进工艺投资，带动晶圆及上游材料需求增长，2025年第三季度全球硅晶圆出货量达3313百万平方英寸，同比增长3.1% [91][95][97] - **PCB材料**：AI服务器需要更多层PCB和更低介质损耗的覆铜板，全球算力建设加速，AI服务器出货量保持快速增长 [99][101][104] - **储能**：AI数据中心带来新的储能需求增长极，预计2027年全球数据中心储能需求达69GWh，2030年达300GWh [105][109] - **航空航天**：全球航空业复苏，旅客周转量已超疫情前水平，客座率创新高，发动机供应紧张，GE航空LEAP发动机在手订单达10000台 [110][113][115][117][120] 供给驱动：反内卷与全球格局优化 - **国内“反内卷”政策加码**：2025年以来，国家层面多次出台政策，综合整治“内卷式”竞争，引导落后产能退出，多个化工子行业（如PET、己内酰胺、有机硅、PTA）出现企业联合减产 [49] - **欧洲产能退出压力**：欧洲化工品产能利用率处于历史底部，2025年第三季度仅为74.6%，远低于81.3%的历史平均水平，高昂的能源成本（2024年天然气价格较2014-2019年均价高出100%）是主要制约 [50][53] - **全球供给格局影响**：欧洲在多个重要化工品产能中占比较高，例如MDI/TDI（27%）、维生素A（53%）、草甘膦（海外产能占比32%）、己二酸（19%）等，其产能退出或收缩将为国内龙头企业带来市场机遇 [61] 重点子行业与公司梳理 报告围绕三大驱动方向，列出了详细的核心标的及盈利预测，关键领域包括： - **需求驱动相关**：燃气轮机及高温合金产业链（振华股份、应流股份、隆达股份、万泽股份）、氟化液及冷却液（巨化股份、新宙邦）、储能产业链（川恒股份、兴发集团）、半导体材料（鼎龙股份、安集科技、雅克科技）、PCB材料（圣泉集团）、机器人材料（金发科技）、合成生物学（华恒生物）等 [5][8][9] - **价值驱动相关**：潜在分红率提升的板块，包括煤化工（华鲁恒升、宝丰能源）、石油炼化（恒力石化、卫星化学）、聚氨酯（万华化学）、磷肥与农药（云天化、扬农化工）、钾肥（盐湖股份）等 [6][10] - **供给驱动相关**：受益于供给格局优化的行业，包括涤纶长丝（桐昆股份、新凤鸣）、草甘膦及有机硅（兴发集团、新安股份）、轮胎（赛轮轮胎、玲珑轮胎）、钛白粉（龙佰集团）、碳纤维（中复神鹰）等 [7][11] 典型案例分析：铬盐产业链 - **供需趋紧**：预计全球铬盐（折重铬酸钠）需求2024-2028年复合年增长率达10.9%，而供给增长缓慢，2025年起将出现供给缺口，并逐年扩大至2028年的34.09万吨 [129] - **核心驱动力**：需求增长主要来自金属铬，尤其是燃气轮机、航空发动机及SOFC的爆发，预计金属铬需求2024-2028年复合年增长率达23.0% [130] - **重点公司**：振华股份作为铬盐行业主要企业，预计2025-2027年归母净利润分别为6.04亿元、9.02亿元、12.23亿元 [8][131]

财政政策 - 财政政策基调为“更加积极”，为2008年以来连续18年扩张[4] - 截至2024年末，中国政府全口径债务总额为92.6万亿元，负债率为68.7%，显著低于G20国家118.2%的平均水平[4] - 2025年财政赤字率安排为4%左右，而美国1980-2024年45年均值为3.8%，日本同期均值为4.2%[6] - “十四五”期间，全国一般公共预算安排教育支出20.5万亿元，社保就业支出19.6万亿元，卫生健康支出10.6万亿元，住房保障支出4万亿元[7] 货币政策 - 货币政策保持“适度宽松”，降准降息仍有空间[8] - 美联储2025年累计降息3次共75个基点，为国内政策打开空间[8] - 2025年11月CPI同比上涨0.7%，PPI同比下降2.2%，物价回升动能待加强[8] - 2025年三季度末，支持金融“五篇大文章”的结构性货币政策工具余额为3.9万亿元[9] 内需与消费 - 2013-2024年，内需对中国经济增长的平均贡献率达93.1%，其中最终消费支出平均贡献率为55%[10] - 2025年前三季度，最终消费支出对经济增长贡献率为53.5%，拉动GDP增长2.8个百分点[11] - 2024年中国居民消费占GDP比重为39.9%，显著低于全球56%的平均水平及高收入国家59%的水平[11] - 2025年前三季度，资本形成对经济增长累计贡献率为17.5%，拉动GDP增长0.9个百分点[12] 投资与市场 - 会议提出明年将“适当增加中央预算内投资规模”，高于2025年的7350亿元[12] - 2025年1-11月，全国省际贸易销售额占全国销售收入比重达41.1%，同比提高0.8个百分点[13] - 2025年1-10月，生物基化学纤维制造行业利润同比增长61.2%，石墨及碳素制品制造行业利润同比增长77.7%[14] 房地产 - 截至2025年10月，全国房地产库存总量约为56亿平方米[18] - 截至2025年10月11日，全国商品房项目“白名单”累计审批贷款规模已超7万亿元[18] - 2025年1-10月，全国现售商品房占比已提升至35%，较2024年同期增长5个百分点[19]

2025 年 12 月 12 日 晨会纪要 研究所： 证券分析师： 余春生 S0350513090001 yucs@ghzq.com.cn [Table_Title] 晨会纪要 ——2025 年第 211 期 观点精粹: 最新报告摘要 布局中欧铁路枢纽，国际化持续推进--中创新航/电池(03931/216307) 点评报告（港股美股） 证券研究报告 1、最新报告摘要 1.1、布局中欧铁路枢纽，国际化持续推进--中创新航/电池(03931/216307) 点评报告（港股美股） 分析师：李航 S0350521120006 事件: 中创新航布局中欧铁路枢纽：12 月 4 日，中创新航动力锂电池集装箱专列从成都国际铁路港华铁专用线开往 上海。为确保运输模式落地，中创新航在试运阶段与铁路部门建立深度协同机制，围绕运营数据、安全标准、 包装规范和箱内固定方案等关键环节，提供了系统的技术与管理支持。此次运输实践将为铁路部门完善锂电池 运输标准提供重要验证，助力解决新能源货物铁路运输中的安全管控与标准化难题，推动行业建立更安全、规 范、高效的运输体系。 投资要点: 动储业务高增，业绩显著提升。据 SNE，2025 年 1-1 ...

核心观点 - 宏观资金面宽松，央行本周实现资金净投放1520亿元，股市资金供给端整体改善，权益基金发行回暖，但资金需求端分流压力显著回升，IPO、解禁及减持规模高增对市场形成流动性压力 [3][4] - 工业富联母公司鸿海2025年11月营收同比强劲增长25.53%，AI服务器机柜产能目标明确且订单紧凑，行业出货模式变化可能提升集中度，公司市占率有望进一步提升，2027年订单能见度提高，业绩有望持续高增长 [5][6][7][8][9] 策略周报摘要：资金面与市场流动性 - **宏观资金操作**：本周（2025/12/01-2025/12/05）央行通过公开市场操作开展7天逆回购净回笼8480亿元，同时开展10000亿元3个月买断式逆回购操作，总计实现资金净投放1520亿元 [3] - **利率变化**：资金价格方面，短端利率下行，中端与长端利率上行，期限利差走阔 [3] - **资金供给改善**：股市资金供给端整体改善，权益基金发行回暖，融资余额小幅回升，融资净流入较多的行业为有色金属、电子 [3] - **ETF资金流向**：股票ETF净流入30.2亿元，宽基ETF资金主要流入中证A500、中证1000等指数，行业主题ETF中科创芯片、科创AI等板块净流入较多，策略风格方面标普A股红利ETF资金大幅净流入 [3] - **资金需求压力**：股市资金需求端资金分流压力显著回升，本周IPO发行节奏加快，股权融资回升，限售股解禁规模持续放量至超780亿元，产业资本净减持继续放大 [4] 工业富联/消费电子公司点评：业绩驱动与行业趋势 - **母公司营收表现**：2025年11月，工业富联母公司鸿海营收8442.76亿元新台币，同比增长25.53%，前11月累计营收7.24万亿元新台币，同比增长16.63%，其中云端网络产品同比强劲增长 [5] - **季度展望**：鸿海表示2025年第四季度AI机柜出货持续放量，ICT产品进入下半年旺季，公司对于第四季度的能见度优于前月 [5] - **AI服务器产能目标**：鸿海目前AI服务器机柜周产能超1000柜，目标是在2026年底每周组装产能逾2000柜 [6] - **关键订单获取**：鸿海已拿下谷歌TPU运算托盘大单，AI服务器机柜供应已拓展至ASIC芯片解决方案，公司预计2026年GPU与ASIC平台出货比例将趋近8:2 [6] - **产能扩张计划**：工业富联对2026年AI服务器机柜需求保持持续乐观展望，订单排产节奏紧凑，鸿海积极推进在美国德州、威斯康辛州、俄亥俄州、加州以及墨西哥等地扩增产能，2026-2027年在美国的产能扩张规模将超越2025年已投资的规模（2025年全年资本支出预计约为1636亿元新台币） [7] - **行业结构变化**：英伟达下一代Vera Rubin架构服务器机柜代工将由纬创、广达及鸿海三家负责组装到L10，再由英伟达出货给客户，此做法将提高英伟达对制造环节的掌控力度，让AI服务器生产向少数厂商集中 [8] - **市占率与订单能见度**：鸿海预计2026年AI服务器市占率目标会比现在的至少4成水准还要更高，行业头部ODM厂商鸿海、纬创和广达的订单能见度或扩增产能需求已达2027年 [9] - **精密机构件业务**：受AI智能终端新品推出带动，客户换机需求上升，2025年第三季度延续上半年优于预期的表现，继续保持较好成长 [10] - **交换机业务高增长**：因AI需求持续放量，交换机业务成长显著，2025年第三季度营收同比增长100%，其中800G交换机三季度单季营收同比增长超27倍，公司预计2026年800G产品仍是出货主力，公司已与多家客户在CPO与1.6T交换机上进行联合开发并取得在手订单 [10] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年营收分别为9230.91亿元、20145.94亿元、26278.36亿元，预计2025-2027年归母净利润分别为340.32亿元、729.77亿元、907.41亿元，对应PE分别为39.67倍、18.50倍、14.88倍 [11]

投资评级 - 报告对工业富联（601138）维持“买入”评级 [1][13] 核心观点 - 报告核心观点为：工业富联2027年订单能见度提高，业绩有望持续高增 [3] - 公司核心业务订单规模与价值量同步跃升，GB系列产品实现量产爬坡，出货量逐季攀升 [13] - 基于产能扩张表现、公司市占率持续提升的乐观预期，叠加行业整体订单能见度普遍延伸至2027年的高景气背景，公司2027年业绩增长确定性进一步增强 [10][13] 市场表现与数据 - 截至2025年12月9日，工业富联当前股价为67.99元，52周价格区间为14.58-83.88元 [5] - 公司总市值为1,350,157.92百万元，流通市值相同 [5] - 近1个月股价表现跑输沪深300指数（工业富联-6.5% vs 沪深300 -1.7%），但近3个月和12个月大幅跑赢（3个月：39.4% vs 3.7%；12个月：213.3% vs 15.9%）[5] 母公司运营与行业景气度 - 2025年11月，工业富联母公司鸿海营收为8442.76亿元新台币，同比增长25.53% [6] - 2025年前11月鸿海累计营收7.24万亿元新台币，同比增长16.63%，其中云端网络产品同比强劲增长 [6] - 鸿海表示，2025年第四季度AI机柜出货持续放量，ICT产品进入下半年旺季，公司对于第四季度的能见度优于前月 [6] - 行业头部ODM厂商（鸿海、纬创、广达）均已陆续表示，订单能见度或扩增产能需求已达2027年 [10] 产能扩张与订单情况 - 鸿海目前AI服务器机柜周产能超1000柜，目标是2026年底每周组装产能逾2000柜 [7] - 鸿海已拿下谷歌TPU运算托盘大单，AI服务器机柜供应已拓展至ASIC芯片解决方案 [7] - 鸿海在第三季度法说会预计，公司2026年GPU与ASIC平台出货比例将趋近8:2 [7] - 工业富联对2026年AI服务器机柜需求保持持续乐观展望，不断有新客户导入，整体订单排产节奏十分紧凑 [8] - 鸿海积极推进产能扩张，持续在美国德州、威斯康辛州、俄亥俄州与加州以及墨西哥等地扩增产能 [8] - 至少在未来三年内，北美仍将是鸿海最大的AI服务器制造中心，公司2026-2027年在美国的产能扩张规模将超越2025年已投资的规模（公司预计2025年全年资本支出约为1636亿元新台币）[8] 行业趋势与竞争格局 - 英伟达下一代Vera Rubin架构服务器机柜代工将由纬创、广达及鸿海三家负责组装到L10，再由英伟达出货给客户 [9] - 此出货模式变化将提高英伟达对制造环节的掌控力度，也让AI服务器生产向少数厂商集中 [9] - 行业集中度的进一步提高将助具备系统整合与财务实力的鸿海获得更大份额 [9] - 鸿海预计2026年AI服务器市占率目标“会比现在的至少4成的水准还要更高” [10] 各业务板块表现与展望 - **精密机构件业务**：受AI智能终端新品推出带动，客户换机需求上升，2025年第三季度延续上半年优于预期的表现，继续保持较好成长 [11] - **交换机业务**：因AI需求持续放量，2025年第三季度营收同比增长100% [11] - 其中，800G交换机第三季度单季营收同比增长超27倍，公司预计2026年800G产品仍是出货主力 [11] - 公司已与多家客户在CPO与1.6T交换机上进行联合开发，并取得在手订单；Vera Rubin NVL144平台交换机开发已完成 [11] 财务预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为9230.91亿元、20145.94亿元、26278.36亿元，同比增长率分别为52%、118%、30% [12][13] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为340.32亿元、729.77亿元、907.41亿元，同比增长率分别为47%、114%、24% [12][13] - 预计公司2025-2027年摊薄每股收益（EPS）分别为1.71元、3.67元、4.57元 [12][13] - 对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为39.67倍、18.50倍、14.88倍 [12][13]