报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告探讨近期债市行情并展望后续市场行情，包括分析 30 年国债净借入量创新高现象及走势，关注 10 年国债止盈力度和 30 年国债下行幅度等因素 [4][6]。 根据相关目录分别总结 本周债市点评 - 2026 年 2 月 5 日 2500006 借贷集中度达 38.85%，高于历史高峰，说明空头较拥挤 [6][12] - 截至 2026 年 2 月 5 日，去年 12 月以来前 3 大活跃券净借入量增 464 亿元，整体净卖出 1259 亿元，今年以来分别为 355 亿元与 605 亿元，券商“用库存”净卖出，但 30 年国债到期收益率未明显上行 [6][13] - 截至 2026 年 2 月 5 日，今年以来 25T6 + 25T2 净借入增量 360 亿元，现券累计净卖出 374 亿元，空头“子弹”可能所剩不多 [6][13] - 活跃券与次活跃券买盘力量占优，大型银行和中小行买入 30 年国债，基金净买入波动小，券商净卖出力量被银行吸收 [13] - 关注去年四季度以来股份行对 10 年国债 1.8%以下成本持仓的止盈力度，10 年国债下行空间有限；若有债市利好，30 年下行幅度可能更大，空头平仓会带动 30Y - 10Y 期限利差收窄，也可能空头加大做空力度，当前处于“多空对决”关键期 [6][14] 债券收益率曲线跟踪 关键期限利率及利差变化 - 截至 2 月 6 日，与 2 月 2 日相比，1Y 国债到期收益率升 1.31bp 至 1.32%，10Y 降 0.98bp 至 1.81%，30Y 降 3.00bp 至 2.25% [20] - 30Y 国债 - 10Y 国债利差降 2.02bp 至 44.08bp，10Y 国开 - 10Y 国债利差降 0.82bp 至 15.43bp [23] 国债期限利差变化 - 截至 2 月 6 日，与 2 月 2 日相比，3Y - 1Y 国债利差降 3.18bp 至 6.02bp，5Y - 3Y 降 0.29bp 至 17.43bp，7Y - 5Y 升 0.23bp 至 11.13bp，10Y - 7Y 升 0.95bp 至 14.37bp，20Y - 10Y 降 1.12bp 至 42.91bp，30Y - 20Y 降 0.90bp 至 1.17bp [26] 债市杠杆与资金面 银行间质押式回购余额 - 截至 2026 年 2 月 6 日，与 2 月 2 日相比，银行间质押式回购余额升 0.33 万亿元至 13.00 万亿元 [30] 银行间债市杠杆率变化 - 截至 2026 年 2 月 6 日，与 2 月 2 日相比，银行间债市杠杆率升 0.16pct 至 107.71% [31] 质押式回购成交额 - 2 月 2 日至 2 月 6 日，质押式回购成交额均值 8.75 万亿元，隔夜成交均值约 7.95 万亿元，隔夜成交占比均值 90.82% [35][36] 银行间资金面运行情况 - 2 月 2 日至 2 月 6 日，银行资金融出上升，截至 2 月 6 日，大型银行资金净融出 5.86 万亿元，中小银行净融入 0.49 万亿元，银行系净融出 5.36 万亿元 [38] - 截至 2 月 6 日，DR001 为 1.2750%，DR007 为 1.4613%，R001 为 1.3605%，R007 为 1.5288% [38] 中长期债券型基金久期 债基久期中位数 - 截至 2 月 6 日，中长期债券型基金久期中位数测算值（去杠杆）为 2.74 年，较 2 月 2 日升 0.05 年；久期中位数（含杠杆）为 2.91 年，较 2 月 2 日升 0.06 年 [49] 利率债基久期中位数 - 截至 2 月 6 日，利率债基久期中位数（含杠杆）为 3.67 年，较 2 月 2 日升 0.05 年，信用债基为 2.69 年，升 0.09 年；利率债基久期中位数（去杠杆）为 3.34 年，较 2 月 2 日升 0.02 年，信用债基为 2.52 年，升 0.03 年 [53] 债券借贷余额变化 - 截至 2 月 5 日，与 2 月 2 日相比，10Y 国开债债券借入量上升 [56]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，并维持该评级 [1][7] 报告核心观点 - 报告认为电力设备各行业均有基本面层面的积极变化和潜在催化，维持板块整体“推荐”评级 [7] - 核心观点围绕“国内储能景气持续”与“太空光伏需求进一步强化”两大主线展开 [2] 分行业总结 光伏 - **太空光伏需求强化**：SpaceX收购xAI并整合人工智能、火箭等业务，同时美国联邦通信委员会受理其百万颗算力卫星申请，马斯克的太空算力战略快速推进，有望带动太空能源尤其是太阳翼需求快速增长 [4] - **建议关注标的**：太空光伏供应链建议关注电科蓝天、钧达股份、东方日升、明阳智能、上海港湾、海优新材、泽润新能；光伏主链建议关注迈为股份、捷佳伟创、奥特维、高测股份、双良节能、宇晶股份、晶盛机电、连城数控、博迁新材、隆基绿能、爱旭股份、阿特斯、聚和材料、福莱特、福斯特、中信博 [4] - **行业现状**：在光伏淡季及银价上涨影响下，本周硅料无成交，1月多晶硅产量10.2万吨，环比减少8.3%，2月预计进一步减少至8.5万吨以内 [4] 风电 - **欧洲海风政策加速**：北海9国签署《汉堡宣言》，承诺通过联合项目共同开发100GW海上风电，占其2050年总目标300GW的三分之一；同时签署《北海投资协定》，承诺在2031-2040年间每年新增15GW海上风电装机容量，此举有望创造9.1万个新增就业岗位并带来1万亿欧元经济效益，欧洲海风政策拐点明确，订单有望大规模落地国内厂商 [5] - **国内装机维持高位**：2025年全国风电并网量达119.33GW，同比增长22.9%；2026年1月国内陆风招标量达6.49GW，维持高位；基于多省“136号文”电价竞价工作安排，预计2026年国内装机量有望维持同比增长 [5][6] - **建议关注标的**：建议关注大金重工、东方电缆、海力风电、天顺风能、中天科技、亨通光电、金风科技、运达股份、明阳智能、三一重能、新强联、德力佳、金雷股份 [5][6] 储能 - **国内采招量高增**：2026年1月国内储能市场共计完成36.3GWh订单，其中储能系统和含设备的EPC总承包规模合计12.3GW/36GWh，另有0.3GWh直流侧和储能电芯采购订单；宁夏、河北、新疆（含兵团）三地采招规模位列全国前三，均超过5GWh [6] - **价格变化**：2小时储能系统价格环比下降1.8%；4小时系统均价为0.592元/Wh，相比2025年7月最低点的0.417元/Wh，半年上涨42% [6] - **零碳园区进展**：湖北省首批5个覆盖多元产业的零碳园区完成评价并公布，持续看好海外储能需求增长及国内独立储能发展 [6] - **建议关注标的**：建议关注阳光电源、海博思创、亿纬锂能、艾罗能源、德业股份、固德威、盛弘股份 [6] 锂电 - **干法电极设备产业化加速**：先导智能发布全新一代量产型正/负极一体化干法涂布解决方案，其连续纤维化设备纤维化效率提升50%以上，支持单线5–8GWh产能；清研纳科干法电极设备已发往日本头部汽车企业 [6] - **钠离子电池落地**：宁德时代与长安汽车合作引入钠离子电池，计划2026年快速落地多款钠电车型；宁德时代钠电电芯能量密度最高达175Wh/kg，纯电车型续航可超400公里 [6] - **建议关注标的**：干法电极设备建议关注纳科诺尔、宏工科技、先导智能、利元亨；钠电产业链建议关注容百科技、振华新材、中科电气、鼎胜新材、中一科技、元力股份、宁德时代、亿纬锂能、鹏辉能源 [6] AIDC（人工智能数据中心） - **海外大厂资本开支大增**：谷歌预计2026年Capex在1750亿美元至1850亿美元之间，同比2025年增长133%至147%；亚马逊预计2026年Capex为2000亿美元，同比2025年增长100%，将驱动AIDC建设需求增长 [6][7] - **产业链机会**：AIDC建设可能引发缺电，对供配电系统节能提出更高要求，驱动电源设备技术升级；英伟达GB300及后续Rubin系列出货有望带动液冷设备用量提升 [7] - **建议关注标的**：液冷设备建议关注英维克、冰轮环境、申菱环境、同飞股份、高澜股份；柴油发电机建议关注泰豪科技、科泰电源；机柜外电源建议关注科华数据、禾望电气、中恒电气、科士达；服务器电源建议关注麦格米特、欧陆通；变配电设备建议关注金盘科技、伊戈尔、明阳电气、京泉华 [7] 电网 - **投资与建设规划**：国家电网公司2026年1月固定资产投资累计完成308亿元，同比增长35.1%；内蒙古自治区“十五五”期间计划开工建设“六交六直”共12项特高压输电线路工程 [7] - **建议关注标的**：建议重点关注国电南瑞、思源电气、海兴电力，关注威胜控股、平高电气、四方股份 [7] 行业表现 - **相对表现**：截至2026年02月06日，电力设备行业近1月上涨3.0%，近12月上涨54.2%，同期沪深300指数近1月下跌3.1%，近12月上涨20.8% [3]

报告行业投资评级 - 维持煤炭开采行业“推荐”评级 [1][7] 报告核心观点 - 本周煤价继续上涨，印尼煤炭减产信息对市场形成扰动 [2] - 煤炭行业供应端约束逻辑未变，需求端阶段性波动，价格呈震荡向上趋势，头部企业具备“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”特征 [7] - 建议把握低位煤炭板块的价值属性，并关注央国企增持与资产注入计划带来的利好 [7] 动力煤市场总结 - **价格表现**：截至2月6日，北方港口动力煤价格为695元/吨，周环比上涨3元/吨 [4][14] - **供给端**：临近春节部分民营煤矿放假，三西地区样本煤矿产能利用率周环比下降1.23个百分点至87.55%，周度产量下降16.5万吨至1182.4万吨 [4][14][22] - **进口扰动**：印尼政府正研究将2026年煤炭产量目标下调至约6亿吨（2025年核准目标12亿吨，实际产量约8亿吨），部分矿商已暂停现货出口；印尼动力煤出口占全球比例50%以上，2025年中国从印尼进口动力煤约2.1亿吨，占中国进口总量的58.5%，占印尼出口总量的40.2%；此举可能抬升全球煤价及中国进口成本 [4][14] - **需求与库存**：六大电厂日耗周环比下降3.8万吨至80.9万吨，但仍维持高位；电厂库存周环比增加14.4万吨至1332.9万吨，但同比减少120.7万吨；非电需求方面，甲醇开工率周环比上升0.95个百分点，铁水产量周环比增加0.72万吨至228.64万吨，水泥开工率周环比微降0.18个百分点 [4][14][23][25] - **港口库存**：北方港口库存周环比下降61.10万吨至2434.1万吨 [4][14][28] - **市场展望**：春节临近供需两端放假，预计动力煤价格窄幅波动，节后随着库存消化和海外供应扰动，价格预期抬升；中期需关注保供产能政策变化 [4][14] 炼焦煤市场总结 - **价格表现**：截至2月6日，港口主焦煤价格为1660元/吨，周环比大幅下降140元/吨 [5][38][39] - **供给端**：国内样本煤矿产能利用率周环比上升1.14个百分点至87.0%；蒙煤进口方面，甘其毛都口岸平均通关量（七日平均）为1215.7车，周环比下降156车 [5][37][44] - **需求与库存**：铁水产量周环比增加0.72万吨至228.64万吨；焦煤生产企业库存周环比增加14.93万吨至184.2万吨；炼焦煤北方港口库存周环比下降10.6万吨至267.21万吨 [5][37][38][47] - **市场展望**：节前供给有下降预期，需求在钢厂逐步复产下具备支撑，后续关注铁水产量、进口表现及保供产能政策 [5][38] 焦炭市场总结 - **价格与盈利**：日照港一级冶金焦平仓价1530元/吨，周环比持平；全国平均吨焦盈利约为-10元/吨，周环比上升45元/吨 [51][53] - **供给端**：焦企产能利用率周环比微升0.04个百分点至74.11% [6][49] - **需求与库存**：铁水产量周环比增加0.72万吨至228.64万吨；独立焦化厂焦炭库存周环比下降2.6万吨至50.34万吨；焦炭港口库存周环比上升1.0万吨至202.61万吨 [6][49][51][65][69] - **市场展望**：基本面供需矛盾不大，后续关注钢厂复产情况及上游煤价 [6][51] 无烟煤市场总结 - **价格表现**：截至2月6日，无烟煤（阳泉产，小块）出矿价为900元/吨，周环比持平；尿素（山东产，小颗粒）价格为1760元/吨，周环比下降10元/吨 [71] - **市场状况**：临近春节供给端小幅收缩，下游化工企业有节前备货需求 [71] 投资建议与重点关注公司 - **稳健型标的**：中国神华、陕西煤业、中煤能源、电投能源、新集能源 [7] - **动力煤弹性较大标的**：兖矿能源、晋控煤业、广汇能源、力量发展 [7] - **焦煤弹性较大标的**：神火股份、淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤 [7] - **其他关注逻辑**：报告列举了共15家重点公司的盈利预测与投资评级，包括中国神华（买入，2026E PE 15.1x）、陕西煤业（买入，2026E PE 11.7x）、兖矿能源（买入，2026E PE 12.4x）等 [8][77]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5] 核心观点 - 齐鲁银行2025年营收同比增长5.12%，归母净利润同比增长14.58%，营收加速增长，净息差同比提升，不良率与拨备覆盖率均较2025年第三季度末改善 [5] - 强劲的利息净收入带动营收加速增长，资本补充后ROE仍保持相对稳定水平，2025年第四季度单季度公司营收同比增长6.7%，归母净利润同比增长13.3% [5] - 2025年公司利息净收入105.19亿元，同比增长16.48% [5] - 2025年公司实现了可转债转股，股本增加31%，但公司ROE仅同比下降0.35个百分点至12.17% [5] - 净息差同比提升，规模同比增速较2024年更高，2025年公司净息差1.53%，较前三季度基本平稳，同比提升2个基点 [5] - 2025年公司资产同比增长16.65%，较2024年提升2.64个百分点；贷款同比增长13.55%，较2024年提升1.24个百分点；存款同比增长11.37%，较2024年提升0.95个百分点 [5] - 主要资产质量指标连续七年保持优化，2025年末公司不良率为1.05%，较2025年第三季度末下降4个基点；拨备覆盖率为355.91%，较2025年第三季度末提升4.48个百分点 [5] 市场与估值数据 - 截至2026年2月5日，当前股价为5.92元，52周价格区间为5.30-6.80元 [4] - 总市值为36,430.75百万，流通市值为36,430.75百万 [4] - 总股本与流通股本均为615,384.25万股 [4] - 预测2025-2027年营收同比增速为5.12%、11.26%、10.99% [5] - 预测2025-2027年归母净利润同比增速为14.58%、17.44%、10.74% [5] - 预测2025-2027年EPS为1.11、1.32、1.47元 [5] - 预测2025-2027年P/E为5.32倍、4.49倍、4.03倍 [5] - 预测2025-2027年P/B为0.65倍、0.59倍、0.53倍 [5] 财务预测与业务指标 - 预测2025年营业收入为131.35亿元，2026年为146.14亿元，2027年为162.20亿元 [6] - 预测2025年归母净利润为57.13亿元，2026年为67.09亿元，2027年为74.30亿元 [6] - 预测2025年ROE为12.84%，2026年为13.78%，2027年为13.81% [6] - 预测2025年净利息收入为105.20亿元，2026年为118.27亿元，2027年为132.38亿元 [7] - 预测2025年贷款总额为3,828.25亿元，2026年为4,364.20亿元，2027年为4,931.55亿元 [7] - 预测2025年存款总额为5,000.89亿元，2026年为5,500.98亿元，2027年为6,051.08亿元 [7] - 预测2025年生息资产增长16.47%，贷款增长13.55%，存款增长11.37% [7] - 预测2025年净息差为1.43%，风险成本为1.00%，成本收入比为27.00% [7] - 预测2025年不良率为1.05%，拨备覆盖率为354.13% [7] - 预测2025年资本充足率为12.49%，核心资本充足率为10.81% [7]

核心观点 - 2026年港股互联网与科技板块将呈现“结构分化”的特征，市场表现预计为指数强、结构分化、龙头集中度提升，投资回报将更多依赖于盈利和科技业务的兑现，而非流动性溢价 [4][5][21] - 整体看好恒生科技板块，主要基于估值仍处低位、流动性环境改善以及人工智能带来的估值重塑三大逻辑 [4][9][66] - 生成式人工智能是新一轮科技竞争与行业增长的核心驱动力，龙头互联网公司凭借在算力、算法、应用和资本开支上的综合优势，是推动AI估值重塑的中坚力量 [4][6][33] 估值角度 - 2025年初以来，恒生科技板块估值持续回升，主要受以AI大模型为核心的新一轮科技竞争驱动，特别是DeepSeek开源及模型普惠化改善了商业化投资回报率，推动国产AI估值重塑 [4][9] - 截至2025年12月31日，恒生科技指数市盈率（PE-TTM）为20.05倍，处于2022年以来历史均值以下0.77倍标准差；市销率（PS-TTM）为1.99倍，处于历史均值以上0.2倍标准差，显示估值具备性价比 [4][9] - 当前恒生AH股溢价指数为123.46，位于历史均值（193.92）以下2.02倍标准差，A/H溢价处于低位 [9][10] 资金角度 - 2025年以来南向资金持续加速流入港股，在消费、科技、医药等板块的配置占比同比明显提升 [5][13][14] - 主要互联网公司港股通持股比例在2025年均显著提升：腾讯控股从年初的10.1%提升至11%；快手从11.61%提升至16.64%；美团从10.4%上升至20.76%；金蝶国际从24.22%上升至28.22% [5][15][18] - 2026年海外流动性可能呈现“上半年更宽松、下半年不确定性上升”的节奏，美联储保险式降息主要集中在上半年，流动性更可能支撑核心资产估值下限，市场资金将更关注盈利兑现 [5][19][21] 互联网行业趋势与AI战略 - 中国互联网整体用户流量已趋于稳定，但生成式AI应用（APP及PC/网站端）的用户体量已形成规模，流量增长强劲，成为新的流量红利 [6][22][28] - 人工智能已成为互联网龙头公司的战略性方向，大厂在模型、芯片、推荐算法到落地能力上全面布局，并全面加码资本开支：预计阿里巴巴（FY2026）、字节跳动（CY2025）、腾讯（CY2025）的资本开支将分别达到1252亿、1600亿和863亿元人民币 [6][33][35] - 国内龙头公司在AI大模型竞赛中表现突出：阿里的文本基座模型Qwen3 max位列国内榜单第一；腾讯的混元3D模型处于全球第一梯队；快手的可灵o1多模态模型在国内视频模型榜单排名第一 [6][33][46] AI应用落地与变现前景 - AI+广告是AI商业化落地的重要渠道，能显著提升广告投放效率与效果，海外龙头如谷歌、Meta已验证其赋能价值，国内腾讯、阿里、快手等厂商也正全面渗透 [6][41][42] - AI智能体（Agent）在2026年有望加速落地，带来流量入口价值重塑：腾讯计划构建以小程序为核心的“微信原生Agent”；阿里计划以千问为智能中枢打造“一站式生活服务Agent”；字节跳动通过Coze平台和豆包助手推动端侧AI Agent落地 [6][43][44] - 多模态AI是未来重要潜力方向，应用场景广阔，涵盖影视短片、商业广告、电商营销、教育、游戏娱乐等，国内厂商如字节跳动、腾讯、快手等在相关模型排行榜上表现强势 [46][47] - 海外龙头谷歌展示了资本开支投入与AI产出的正向循环：其2025年资本开支预计达910-930亿美元，模型能力全球领先，云端业务增长强劲，并与Anthropic达成价值超500亿美元的百万片TPU订单 [6][37][38] 智能驾驶与机器人出租车 - 看好具身智能方向，智能驾驶从算法到芯片均在加速落地：小鹏汽车计划在2026年第一季度发布VLA2.0系统，可实现从视觉到动作的直接输出；国产高阶智驾芯片（如地平线J6P）的落地有望推动供应商实现“量价齐升” [6][50][53] - 机器人出租车（Robotaxi）赛道的头部玩家单位经济模型（UE）已转正，商业化路径逐步被验证：小马智行第七代Robotaxi实现了以城市为单位的单车盈利，计划2026年将规模扩至3000台以上；文远知行在阿布扎比获得商业化牌照；小鹏汽车也计划在2026年推出Robotaxi车型 [54][57] 消费电子行业 - 2026年消费电子市场面临需求疲软与存储芯片涨价的挑战：IDC预计2026年中国智能手机出货量同比下降2.2%，Omdia预计中国PC出货量同比下降2%，存储涨价可能侵蚀供应链利润并加速行业洗牌 [58] - 投资应聚焦高利润赛道与新兴应用：高端市场（如苹果供应链）盈利稳健；折叠机、AI手机、AI眼镜等新兴需求成长空间广阔，IDC预计2026年全球折叠屏出货量同比增长超30%，中国新一代AI手机出货量将达1.47亿台（同比增长31.6%），全球智能眼镜出货量将突破2368.7万台 [59][60][62][63] 重点公司盈利预测与估值 - 报告列出了覆盖公司的详细盈利预测与估值倍数（基于2026年预期），例如：腾讯控股预计2026年营收8472.21亿元（同比增长12%），经调整净利润2990.30亿元（同比增长15%），对应市盈率17.0倍；阿里巴巴预计2026年营收11677.16亿元（同比增长12%），经调整净利润1699.56亿元（同比增长61%），对应市盈率15.2倍 [66]

核心观点 - 报告核心观点认为人形机器人行业目前处于技术突破与商业化落地初期 后续有望迎来量产空间 维持行业“推荐”评级 [2][3] - 报告通过编制板块及环节指数复盘发现 机器人板块交易呈现交易情绪驱动、交易低位、轮动速度快且每次行情持续约2-3个月的特征 [2] - 展望2026年 机器人板块机会将从宏观主题传导、中观业绩兑现及微观事件催化三个维度展开 [2][3] 2025年板块复盘总结 - **整体板块特征**：2025年至2026年初 人形机器人板块涨跌主要围绕交易情绪、交易低位以及轮动速度快展开 每次行情持续约2-3个月 [2] - **本体各环节表现**：2025年丝杠环节表现超越电机环节 后续由于特斯拉对降本的进阶诉求 减速器等环节有望在新一轮国产链替代催化下启动 [2] - **灵巧手各环节表现**：基本复现了本体标的的演绎 特斯拉核心供应商和核心环节领涨 后续机会可能在目前仍未定型的腱绳和电子皮肤环节及相关标的 [3] 2026年投资机会展望 - **宏观主题传导**：各热门科技主题呈现强传导性、快速轮动和切换特征 机器人板块增长由上游AI向下传导趋势明显 目前机器人处于新一轮启动初期 后续交易空间较大 [3] - **中观业绩兑现**：报告按机器人本体厂产能产量、出货订单及上游产业链扩产情况进行了分别梳理 [3] - **微观事件催化**：报告梳理了特斯拉核心链、确定性较强的催化事件和国产链的预期性事件 [3] 相关投资标的建议 - 建议关注具身智能本体公司 如优必选、极智嘉等 [3] - 建议关注减速器及减速器材料相关公司 如绿的谐波、科达利、翔楼新材等 [3] - 建议关注电机及微型电机相关公司 如伟创电气、鸣志电器 [3] - 建议关注灵巧手电子皮肤相关公司如汉威科技 以及腱绳相关公司如南山智尚、高测股份等 [3]

报告行业投资评级 - 对机器人行业维持“推荐”评级 [1][6][28] 报告核心观点 - 报告通过编制机器人板块及各环节指数，复盘2025年至2026年初行情，认为板块交易呈现三大特征：围绕交易情绪、交易低位、轮动速度快且每次行情持续约2-3个月 [6][12] - 展望2026年，报告从宏观主题传导、中观业绩兑现、微观事件催化三个维度分析机器人板块的潜在机会 [6][8] 指数复盘与板块特征 - **交易情绪驱动**：2025年板块上涨和回落主要由全球大厂及国内本体厂的“现象级事件”指引，例如特斯拉业绩说明会、释放Optimus新版本及量产预期、宇树机器人首次登台春晚等事件推动情绪高潮和较大增幅 [12] - **交易低位特征**：在编制的指数中，当板块交易金额贴近**400亿元**的位置区间时，基本是机器人的底部行情，叠加催化后有望迎来较大幅度抬升 [10][12] - **行情轮动快速**：2025年板块经历了数次行情，例如1月初至2月底近2个月行情，7月初至9月底近3个月行情，每次行情持续时间约2-3个月 [10][12] - **对宏观事件敏感**：板块情绪会敏感反应宏观板块行情，例如2025年2月26日英伟达发布财报业绩指引带动全球科技股抛售，A股科技板块较大幅度回调，机器人板块交易额随之收窄 [10][12] 机器人本体各环节复盘 - **丝杠环节表现突出**：2025年，丝杠环节指数表现超越了电机环节，这与国内丝杠厂商合作海内外头部客户有较明确的相关性 [14][15] - **核心供应商影响**：丝杠环节核心标的包括恒立液压、浙江荣泰、五洲新春等，电机环节核心标的主要为伟创电气，供应商数量影响板块表现 [15] - **减速器环节展望**：由于特斯拉对降本的进阶诉求，减速器环节有望在后续新一轮国产链替代催化下启动 [8][15] 灵巧手各环节复盘 - **跟随本体演绎**：2024-2025年灵巧手各环节指数变化复现了本体标的的类似演绎，特斯拉的核心供应商和核心环节（如微型丝杠/丝杆和微型电机）领涨 [17][18] - **存在预期差的环节**：根据马斯克对灵巧手方案可能变化的更新，第三代Tesla灵巧手可能采用结合手腕电机+掌内电机的混合布置式，采用腱绳驱动并装载电子皮肤，因此腱绳和电子皮肤环节目前仍未定型，存在预期差和机会 [8][18] 2026年机会展望：宏观主题传导 - **科技主题强传导性**：2024-2025年底，各热门科技主题（如商业航天、AI、脑机接口、机器人）呈现强传导性、快速轮动和切换的特征 [20] - **机器人板块增长趋势**：机器人板块的增长由上游AI向下传导的趋势明显，根据目前AI板块的表现，机器人板块处于新一轮启动的初期，后续交易空间较大 [8][20] 2026年机会展望：中观业绩兑现 - **量产元年预期**：人形机器人2026年预计迎来真正放量的量产元年 [22] - **本体厂产能规划**： - 特斯拉假设产能规划在**5万-10万台** [22] - 优必选规划产能**10000台** [22] - 智元机器人规划产能**上万台** [22] - Figure已具备年产**12000台**产能 [22] - 1X计划在2026-2030年间向EQC旗下公司提供最多**10000台** [22] - **2025年订单与出货统计**：部分本体厂2025年订单/出货合计约**25000台**，其中宇树科技出货**5500+**台、下线**6500+**台，智元机器人全系列出货**5100+**台 [22] - **上游零部件扩产情况**： - **减速器**：绿的谐波新项目预计将新增谐波减速器**100万台**、机电一体化产品**20万台**的年产能 [23] - **丝杠**：恒立液压线性驱动项目拟总投资**15.27亿元**；五洲新春相关项目拟总投资**10.55亿元**，达产后可实现年产**98万套**行星滚柱丝杠、**210万套**微型滚珠丝杠等；浙江荣泰泰国项目拟年产**700万套**机器人部件 [23] - **电子皮肤**：汉威科技子公司能斯达一期产线已完成建设并投入使用 [23] - **总成/结构件**：拓普集团拟投资**50亿元人民币**建设机器人核心部件生产基地；蓝思科技永安园区规划年产**50万台**机器人 [23] - **PEEK材料**：宁波华翔合资项目一期**4000吨**产能预计2026年下半年投产 [23] 2026年机会展望：微观事件催化 - **特斯拉链事件**：关注特斯拉核心链的明确定点、量产落地预期，以及2025年Q4财报电话会、Optimus Gen3发布（预计2026年4月19日）等事件 [26] - **国产链事件**：关注国产头部本体厂（如宇树的上市预期、乐聚完成IPO辅导登记）、国产车厂（如广汽预计2026年实现小批量生产）的动态，以及应用场景拓展（如智能物流） [26] - **行业会议与赛事**：关注2026年1月28日英伟达GTC大会、2月中旬春晚机器人预期、7月-8月WAIC（世界人工智能大会）& WRC（世界机器人大会）、北京亦庄人形机器人半程马拉松等时间性事件 [26] 相关标的建议 - **具身智能本体公司**：建议关注优必选、极智嘉等 [28][29] - **减速器及材料**：建议关注绿的谐波、科达利、翔楼新材等 [28][29] - **电机/微型电机**：建议关注伟创电气、鸣志电器 [28][29] - **灵巧手相关**：建议关注电子皮肤标的汉威科技，腱绳标的南山智尚、高测股份等 [28][29] - **部分标的市值与盈利预测（截至2026年2月3日）**： - 优必选总市值**674.05亿**港元 [29] - 绿的谐波总市值**412.47亿**元，Wind一致预期2026年净利润**1.74亿**元 [29] - 伟创电气总市值**194.12亿**元，Wind一致预期2026年净利润**3.38亿**元 [29] - 鸣志电器总市值**294.85亿**元，Wind一致预期2026年净利润**1.46亿**元 [29]

阿里巴巴-W (09988) 核心财务预测与业务分析 - 预计阿里巴巴FY2026Q3（对应自然年2025Q4）总营收为2,910亿元，同比增长4%，环比增长17% [3] - 预计FY2026Q3经调整EBITA同比下降47%至291亿元，经调整EBITA利润率为10%，主要因传统电商利润下滑、即时零售投入及AI算力投入 [3] - 预计FY2026-2028财年营收分别为10,364亿元、11,327亿元、12,352亿元，归母净利润分别为1,087亿元、1,166亿元、1,493亿元 [6][7] - 根据SOTP估值法，给予2027财年目标市值31,776亿元，对应目标价166元人民币/187港元，维持“买入”评级 [7] 阿里巴巴-W (09988) 中国电商集团业务 - 预计FY2026Q3中国电商集团营收1,660亿元，同比增长10% [3] - 客户管理（CMR）收入预计同比增长2.5%，增长放缓主因电商大盘走弱（2025年10/11/12月社零同比增速分别为2.9%、1.3%、0.9%）、税务合规成本致商家出清及低基数利好减弱 [4] - 预计FY2026Q3中国电商集团经调整EBITA同比下降40%至362亿元，利润率22%，主因传统电商利润同比或负增长（预计核心电商经调整EBITA同比变化-3%）及即时零售投入拖累（预计单均亏损3.4元） [4] - 公司目标为淘宝闪购在2026年拿下即时零售市场绝对第一份额 [4] 阿里巴巴-W (09988) 云智能集团业务 - 预计FY2026Q3云智能集团营收432亿元，同比增长36%，环比增长9%，经调整EBITA为39亿元，利润率9% [3][5] - 公司考虑将未来三年云相关资本支出从3,800亿元提升至4,800亿元，2026年目标获取中国AI云市场增量的80% [5] - 长期利润率有望随AI云需求释放、海外云布局及自研芯片（如平头哥“真武810E”芯片）替代而提升 [5] 阿里巴巴-W (09988) 国际数字商业与其他业务 - 预计FY2026Q3国际数字商业集团营收416亿元，同比增长10%，环比增长19%，经调整EBITA为-13亿元，利润率-3.1% [3] - 预计FY2026Q3所有其他业务经调整EBITA为-80亿元，环比亏损明显扩大，主因大模型训练、AI原生应用算力投入及高德/盒马在即时零售方向的投入 [6] AIDC（智算数据中心）行业趋势与市场空间 - 全球AIDC向大规模、高功率密度、高能耗趋势发展，预计2023-2028年全球AIDC新增装机量年复合增长率高达40.4% [9] - 2025年前三季度美国四大云厂商资本支出达2,841亿美元，国内阿里巴巴、腾讯控股支出超1,500亿元，2026年资本开支有望维持高位 [9] - 2026年有望成为全球AIDC规模化放量元年，维持行业“推荐”评级 [14] AIDC 电源系统发展趋势 - 受北美电力供需紧张影响，新型发电方式如固体氧化物燃料电池（SOFC）渗透率有望快速提升，龙头Bloom Energy已斩获吉瓦级订单 [10] - 预计2028年海外/国内高压直流（HVDC）电源渗透率有望分别提升至60%/30%，2023-2028年市场空间年复合增长率分别达128%/100% [10] - 800V HVDC方案有望适配英伟达Rubin架构在2026年开启规模化应用 [10] - 2026年英伟达Rubin架构起量，有望驱动服务器电源向8-12千瓦迭代，并采用碳化硅、氮化镓技术升级 [10] - 受益于英伟达GB300放量，备用电池单元（BBU）及超级电容作为标配有望贡献新增量 [10] AIDC 液冷系统发展趋势 - 散热冷却为数据中心主要能耗之一，液冷方案渗透率有望持续提升 [11] - 2026年全球AIDC液冷市场空间有望突破1,000亿元 [11] - 英伟达Rubin芯片液冷方案可能采用双相冷板、微通道冷板或单相浸没式方案 [11] - 云厂商自研ASIC芯片提振液冷需求，预计2026年谷歌对液冷系统需求为24亿至30亿美元 [11] AIDC 储能系统发展趋势 - 数据中心配储已从“可选配置”转为“刚性需求” [12] - 预计美国用电侧数据中心储能需求在2026年有望达22吉瓦时，至2030年有望达116吉瓦时，2025-2030年年复合增长率为62% [13] 中国全社会用电量结构变化趋势 - 2019-2025年第一产业用电量年复合增长率为11.46%，2025年达1,494亿千瓦时，同比增长9.9%，占比1.44% [16] - 2016-2025年第二产业用电量年复合增长率为5.19%，2025年达6.64万亿千瓦时，同比增长3.7%，占比64.01%，仍是用电主力 [17] - 第二产业内部结构优化，计算机通信电子、电气机械、汽车制造三个领域2018-2025年用电量年复合增长率均超10%，受人工智能、新能源汽车与新能源发电发展拉动 [17] - 2016-2025年第三产业用电量年复合增长率为10.73%，2025年达1.99万亿千瓦时，同比增长8.2%，占比19.23%，增量贡献度升至30.89% [18] - 第三产业中，批发零售业受新能源汽车充换电需求驱动，2018-2025年用电量年复合增长率达12%；信息传输、软件和信息技术服务业受数据中心用电拉动，2025年增速高达17% [18] - 2016-2025年城乡居民生活用电量年复合增长率为7.81%，2025年达1.59万亿千瓦时，同比增长6.3%，占比15.32% [18] - 2010-2025年，第一、二、三产业及居民生活用电占比分别变化-0.88、-10.87、+8.57、+3.19个百分点 [19] - 预计2026年第一、二、三产业及居民生活用电量同比分别增长10.0%、3.6%、8.4%、6.5%，全社会用电量同比增长5.1% [19] 煤炭开采行业投资观点 - 基于用电量分析，电力需求增长仍具韧性，短期煤电调峰作用不可忽视，电力用煤需求具备刚性 [20] - 头部煤炭企业呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”特征，优质煤炭资产仍具配置价值 [20] - 维持煤炭开采行业“推荐”评级，建议关注中国神华、陕西煤业、中煤能源、兖矿能源等标的 [20]

投资评级 - 维持“买入”评级 根据SOTP估值法 给予2027财年目标市值31,776亿元人民币 对应目标价166元人民币/187港元 [7] 核心观点 - 传统电商增长略显疲软 但云智能集团在“云+AI+芯片”全栈战略下增长潜力明确 是未来核心关注点 [1][4][5] - 预计FY2026Q3总营收2,910亿元人民币 同比增长4% 环比增长17% 经调整EBITA同比下降47%至291亿元人民币 利润率承压主要因传统电商利润下滑、即时零售投入及AI算力投入 [4] - 盈利预测下修 预计FY2026-FY2028财年营收分别为10,364/11,327/12,352亿元人民币 归母净利润分别为1,087/1,166/1,493亿元人民币 [6][7] 财务指标与预测 - **整体预测**：预计FY2026-FY2028财年营收增长率分别为4%/9%/9% 归母净利润增长率分别为-16%/7%/28% 摊薄每股收益分别为5.6/6.0/7.7元人民币 [6] - **估值水平**：基于预测 对应FY2026-FY2028财年P/E为25.8x/24.1x/18.8x P/S为2.7x/2.5x/2.2x [6] 分业务板块表现与展望 - **中国电商集团**： - 预计FY2026Q3营收1,660亿元人民币 同比增长10% [4] - 客户管理收入预计仅同比增长2.5% 增长放缓因电商大盘走弱 2025年10-12月社会消费品零售总额同比增速分别为2.9%/1.3%/0.9% 以及税务合规成本抬升导致部分商家出清 [4] - 预计经调整EBITA同比下降40%至362亿元人民币 利润率承压因传统电商利润可能负增长 叠加即时零售投入 预计该季度单均亏损3.4元人民币 [4] - 长期关注电商需求恢复、即时零售UE改善及与淘宝的协同 公司目标在即时零售市场取得绝对第一份额 [4] - **云智能集团**： - 预计FY2026Q3营收432亿元人民币 同比增长36% 环比增长9% [4][5] - 预计经调整EBITA为39亿元人民币 利润率9% [4][5] - 增长动力明确 公司考虑将未来三年云相关资本开支从3,800亿元人民币提升至4,800亿元人民币 目标获取中国AI云市场增量的80% [5] - 长期利润率有望通过AI云需求、海外布局及自研芯片替代提升 平头哥于2026年1月披露自研高端AI芯片“真武 810E” [5] - **国际数字商业集团**： - 预计FY2026Q3营收416亿元人民币 同比增长10% 环比增长19% [4] - 预计经调整EBITA为-13亿元人民币 利润率-3.1% 长期盈利路径清晰 [4][7] - **所有其他业务**： - 预计FY2026Q3经调整EBITA为-80亿元人民币 亏损环比明显扩大 主要因大模型训练、AI原生应用算力投入及高德/盒马在即时零售方向的投入 [7] 市场数据 - 当前股价163.30港元 总市值约3,118,909.59百万港元 [2] - 最近一年股价表现强劲 上涨88.0% 显著跑赢恒生指数32.4%的涨幅 [2]

核心观点 晨会纪要汇总了研究所对多个行业及公司的核心研究成果，核心观点聚焦于：AI驱动的算力需求正重塑全球云计算定价，头部云厂商涨价有望传导至产业链公司；汽车行业总量承压但结构性机会显著，智能化与自主高端化是主线；半导体设备龙头因订单超预期进入新一轮增长周期；服务消费政策持续加码，相关行业景气度有望提升；部分公司凭借业务协同、规模效应或创新产品兑现强劲盈利，增长趋势明确 [2][4][12][14][18][24][28]。 公司研究要点 网宿科技 (300017) - **核心主业受益云涨价**：公司是CDN服务商龙头，业务覆盖全球90多个国家和地区，拥有超过2800个边缘节点 [5]。针对谷歌云上调CDN服务价格（北美、欧洲、亚洲分别从0.04、0.05、0.06美元/GB上调至0.08、0.08、0.085美元/GB），公司表示将密切关注并评估，有望据此调整定价策略，释放主业盈利弹性 [4][5]。 - **网安业务成为重要盈利来源**：2025年前三季度，网安业务实现收入10.31亿元，占总营收29.52%，毛利率高达78.90% [6]。该业务与CDN客户群高度协同，采用订阅制收费，收入稳定 [6]。 - **积极推动安全业务出海**：公司推出整合SD-WAN、零信任访问等能力的SASE一体化办公安全方案，助力企业全球化安全办公 [7]。 - **盈利预测**：预计2025-2027年营业收入分别为52.76亿元、61.39亿元、71.09亿元，归母净利润分别为8.31亿元、10.24亿元、13.41亿元 [7]。 阿斯麦 (ASML) - **季度业绩与订单超预期**：2025年第四季度实现收入97.18亿欧元（环比增长29.3%，同比增长4.9%），净利润28.40亿欧元（环比增长33.7%，同比增长5.4%），均优于指引及预期 [24][25]。新增订单价值131.58亿欧元，远超市场预期的67.95亿欧元，其中EUV订单占74亿欧元 [25]。 - **各区域与业务收入分化**：Q4逻辑收入53.09亿欧元（环比增长47.1%），存储收入22.75亿欧元（环比增长17.0%）；中国大陆收入27.30亿欧元（同比增长42.1%），贡献占比36% [25]。 - **乐观业绩指引与订单确认周期**：公司指引2026年收入340-390亿欧元，Q1收入82-89亿欧元 [26]。受益于逻辑和DRAM的强劲需求，EUV收入2026年将显著增长，但Q4超预期订单大部分收入将在2027年确认 [26]。 - **盈利预测与评级**：预计2026-2028年营收分别为383.23亿欧元、454.54亿欧元、514.00亿欧元，净利润分别为115.27亿欧元、143.96亿欧元、172.68亿欧元，首次覆盖给予“买入”评级 [27]。 万辰集团 (300972) - **业绩预告高增长**：2025年预计实现营业收入500-528亿元，同比增长54.7%-63.3%；归母净利润12.3-14.0亿元，同比增长319.0%-377.0% [28]。 - **零食量贩业务拓店加速，单店收入降幅收窄**：零食量贩业务2025年预计营收500-520亿元，同比增长57.3%-63.6% [29]。预计截至2025年底门店数量约1.8万家，拓店速度加快 [30]。2025年第四季度平均单店收入为中高个位数下滑，但环比降幅收窄 [30]。 - **盈利能力持续改善**：量贩零食业务2025年预计加回股份支付后的净利润22-26亿元，净利率4.4%-5.1%（2024年为2.7%） [31]。盈利能力提升主要得益于规模效应释放及供应链、商品力等关键环节的精细化运营 [31]。 - **未来增长看点**：包括持续的拓店空间、货盘升级迭代（拓展烘焙、冻品、自有品牌）、会员运营（会员数达1.5亿人）以及供应链能力强化 [32]。 三生制药 (01530) - **核心产品授权收入丰厚，临床推进加速**：因授权产品707给辉瑞，2025年预计可确认授权收入96.3亿元，极大丰富现金储备 [37][38]。辉瑞已就707针对mCRC完成全球III期临床试验首例患者入组，并计划在2026年内开展针对四类肿瘤的五项全球III期临床试验 [38]。 - **产品管线进入密集兑现期**：2026年有望实现3个新分子实体（长效rhEPO、IL17A、IL1β）上市获批，并提交2项以上新药上市申请 [39]。 - **盈利预测**：预计2025-2027年收入分别为192.16亿元、110.85亿元、129.06亿元；归母净利润分别为109.67亿元、24.43亿元、34.11亿元 [39]。 Meta Platforms (META) - **AI驱动广告业务强劲增长**：2025年第四季度家族APP广告收入同比增长25%至589.38亿美元，超过一致预期 [41][42]。AI推荐系统迭代推动广告质量提升12%，新Runtime模型使转化率提升3% [42]。 - **AI需求扩张，资本开支大幅增加**：2025年第四季度资本开支221亿美元，全年722亿美元；2026年资本开支指引为1150-1350亿美元，主要用于支持AI研发 [43]。 - **RealityLabs战略性收缩**：2025年第四季度RealityLabs收入9.55亿美元（同比下降12%），公司已进行大规模裁员并关停多个VR游戏工作室，以聚焦核心主业与AI [43]。 - **长期增长动能充足**：公司认为当前AI社交广告尚处早期，计划持续迭代AI推荐系统，并提升算法理解用户需求的能力 [44]。 行业研究要点 云计算与CDN行业 - **AI驱动全球云厂商涨价，市场或迎定价重整**：谷歌、AWS等头部云厂商因AI训推需求激增导致算力供需趋紧而宣布涨价 [4]。谷歌将CDN服务价格在北美、欧洲、亚洲分别上调至0.08、0.08、0.085美元/GB；AWS将其部分机器学习实例单价上调约15%至39.80美元/小时 [4]。预计微软Azure、阿里云等也可能评估调价策略 [4]。 汽车行业 - **行业周度表现**：2026年1月26日至30日，汽车板块指数下跌5.1%，跑输上证指数（下跌0.4%） [11]。 - **头部车企动态与战略**：特斯拉2025年总营收948.27亿美元，同比下降3%；归母净利润37.94亿美元，同比下降46% [12]。战略聚焦自动驾驶、机器人与AI，计划2026年4月推出自动驾驶车型Cybercab，并改造工厂生产Optimus机器人，目标年产能100万台 [12]。比亚迪发布天神之眼5.0辅助驾驶系统，采用“强化学习+闭环训练”技术体系，截至2025年底辅助驾驶车型保有量超256万辆 [13]。 - **政策与行业趋势**：我国发布汽车驾驶辅助系统领域首个强制性国家标准，要求轻型汽车标配自动紧急制动系统，2028年实施 [13]。2026年汽车总量难有惊喜，但结构性机会存在于自主品牌高端化、智能化加速渗透及人型机器人供应链 [14]。 债券市场 - **近期市场行情与机构行为**：近期10年期国债收益率处于1.80%-1.90%区间下沿，大型银行出现“买长卖短”行为，最近两周净卖出1年期国债113亿元和30亿元，同时加大对10年期国债配置 [9]。原因包括短债缺乏赔率，以及信贷开门红成色偏弱导致银行配置需求增加 [9]。 - **市场情绪谨慎**：春节前债市卖方与买方情绪指数均回落，机构对后市展望普遍谨慎 [34]。卖方观点中91%持中性态度，买方观点中52%持中性态度，38%持偏空态度 [34][35]。 策略与资金流向 - **股市资金面**：2026年1月26日至30日，央行净投放资金12805亿元，短端利率上行、长端利率下行，期限利差走窄 [16]。股票ETF整体净流出3167.54亿元，其中宽基ETF中沪深300本周净流出2446.02亿元 [16]。权益基金发行有所提升，杠杆资金参与回暖 [16]。 服务消费行业 - **政策持续加码**：国务院办公厅印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》，系统推进文旅出行、汽车后市场、家政服务、演出体育等领域的服务消费提质扩容 [18]。政策明确推进铁路旅游化改造、支持邮轮游艇升级、优化入境消费便利化等措施 [18]。 - **人力资源服务行业表现亮眼**：科锐国际预计2025年归母净利润2.67亿元-3.34亿元，同比增长30%-62.5% [20]。 - **景区行业业绩分化**：三峡旅游预计2025年归母净利润0.56–0.72亿元，同比下降38.77%–52.38%，主要受补缴税款及资产减值影响 [21]。 - **投资建议**：报告建议关注人力资源服务、免税、景区、医美、餐饮、茶饮、酒店等多个细分领域，并维持社会服务行业“推荐”评级 [22]。