投资评级 - 优于大市（维持）[6] 核心观点 - 公司2025H1营收213.23亿元（同比+6%），归母净利润7.33亿元（同比-15%），毛利率12.10%（同比-0.67pct），净利率3.30%（同比-2.46pct）[1] - 2025Q2营收105.35亿元（同比-2%、环比-2%），归母净利润4.25亿元（同比-12%、环比+38%），毛利率12.27%（同比+0.15pct、环比+0.33pct）[1] - 四氧化三钴营收14.52亿元（同比+30%），产量1.60万吨（同比+34%），毛利率25.88%（同比+16.21pct）[2] - 三元前驱体营收74.91亿元（同比-15%），毛利率18.05%（同比-0.26pct），产量9.17万吨（同比-20%）[2] - 磷酸铁营收6.70亿元（同比+172%），产量7.18万吨（同比+388%），毛利率-7.34%[3] - 新能源金属产品营收92.73亿元（同比+44%），毛利率7.44%（同比-3.06pct），产量10.47万金吨[3] - 印尼镍原矿粗炼总产能近20万金吨，采用OESBF+RKEF双技术路线[3] - 下调2025-2027年归母净利润预测至17.23/21.33/25.86亿元（原预测19.37/25.03/31.13亿元），同比增速+17%/+24%/+21%[4] - 2025-2027年预计EPS为1.84/2.27/2.76元，动态PE为24.5/19.8/16.3倍[4] 财务数据与预测 - 2025E营收488.89亿元（同比+21.5%），2026E营收555.18亿元（同比+13.6%），2027E营收604.70亿元（同比+8.9%）[5] - 2025E归母净利润17.23亿元（同比+17.4%），2026E归母净利润21.33亿元（同比+23.8%），2027E归母净利润25.86亿元（同比+21.2%）[5] - 2025E毛利率12%，2026E毛利率12%，2027E毛利率12%[5] - 2025E ROE 6.0%，2026E ROE 7.5%，2027E ROE 8.7%[5] - 当前总市值422.58亿元，收盘价45.05元[6] 业务进展与战略 - 消费电子市场回暖推动四氧化三钴需求增长[2] - 海外新能源车及核心客户需求回暖，三元前驱体出货有望环比改善[2] - 深耕固态电池领域，开发适配固态电池的定制化前驱体[2] - 推进富锂锰基材料、硫化物电解质等前沿技术预研[2] - 推动3代、4代磷酸铁快速量产，材料压实密度达行业先进水平[3] - 加速磷酸铁锂量产进程，深化磷系资源开发效率[3] - 镍价疲软影响新能源金属盈利能力，但公司可通过自供或外售电解镍实现价值最大化[3]

投资评级 - 黑芝麻智能投资评级为优于大市 [6] 核心观点 - 2025H1公司实现营业收入2.53亿元，同比增长40.4% [1][7] - 净利润为-7.62亿元，主要受金融工具公允价值变动收益波动影响 [1][7] - 经调整亏损净额为-5.49亿元，较2024H1的-6.02亿元有所收窄 [1][7] - 自动驾驶产品及解决方案收入2.37亿元，同比增长41.5% [1][10] - 智能影像解决方案收入0.16亿元，同比增长24.8% [1][10] - 公司毛利率24.79%，同比下降25.21个百分点 [2][15] - 三费率332.07%，同比下降179.2个百分点 [2][17] - 公司A1000芯片已在多款车型量产，新增海外市场定点车型 [2][22] - C1200芯片即将在多家新能源客户项目中量产部署 [2][28] - A2000系列芯片支持城市NOA，可扩展至L3和L4场景 [2][33] - 公司在机器人、无人物流小车等领域积极进行商业化拓展 [3][36] - 预计2025-2027年营收为8.1/12.7/20.0亿元，归母净利润为-9.8/-6.8/0.7亿元 [3][49] 财务表现 - 2025H1营业收入2.53亿元，同比增长40.4% [1][7] - 2025H1净利润-7.62亿元，2024H1为11.05亿元 [1][7] - 2025H1经调整亏损净额-5.49亿元，2024H1为-6.02亿元 [1][7] - 自动驾驶产品及解决方案毛利率20.9%，同比下降26.3个百分点 [2][15] - 智能影像解决方案毛利率82.4%，同比下降4.2个百分点 [2][15] - 销售费用率20.37%，同比下降8.0个百分点 [17] - 管理费用率67.27%，同比下降34.1个百分点 [17] - 研发费用率244.43%，同比下降137.1个百分点 [17] - 预计2025年营收8.06亿元，同比增长70.0% [4] - 预计2026年营收12.68亿元，同比增长57.3% [4] - 预计2027年营收20.04亿元，同比增长58.0% [4] 业务发展 - 自动驾驶产品及解决方案收入2.37亿元，同比增长41.5% [1][10] - 智能影像解决方案收入0.16亿元，同比增长24.8% [1][10] - A1000芯片在吉利银河E8、星耀8、东风奕派007等多款车型量产 [2][24] - 新增面向海外市场的多家客户多款定点车型 [2][22] - C1200芯片即将在多家新能源客户项目中量产部署 [2][28] - A2000系列芯片原生支持Transformer架构，能够高效部署大模型 [30][33] - 公司与头部足式机器人领军企业达成战略合作 [3][36] - 无人物流小车L4智驾系统已在港口、园区等封闭场景持续出货 [3][36] - 智能影像解决方案在AI智能眼镜等产品实现商业落地 [3][36] - 公司积极推进对高性价比、低功耗AI芯片企业收购 [3][48] 技术研发 - 公司优化BEV模型及E2E算法性能，提升环境感知精度和效率 [41] - 针对"九韶"神经网络处理器架构进行工具优化 [41] - 开发更灵活、高效的NPU架构，提升计算吞吐量和处理效率 [42] - 提供全栈解决方案，支持开放生态及解耦 [41][42] - 聚焦优化Transformer、BEV等算法在城市极端场景下的表现 [47] - 通过大规模数据训练与强化学习提升端到端模型性能 [47] 市场前景 - 智能驾驶行业渗透率加速提升，芯片需求加大 [49] - 公司为国产智能驾驶芯片优质企业，行业稀缺标的 [49] - 预计基于公司芯片的辅助驾驶方案量产车型2025年下半年起海外销售 [46] - 公司在商用车、无人物流车等领域商业化持续量产 [46] - 与大部分头部商用车客户、方案商进行深度化合作开发及量产 [46] - 覆盖轻卡、重卡、特定路线无人车等多场景应用 [46]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为优于大市 [1][5] 核心观点 - ANGPTL3靶点因非LDLR依赖性机制在HoFH等患者中显著降低LDL-C水平 疗效远高于PCSK9抑制剂 [3][30] - ANGPTL3可同时降低TG和LDL-C 降低他汀或PCSK9抑制剂治疗后残存风险 [3][30] - MNC药企积极布局脂代谢靶点 包括Novartis、Lilly、Amgen、AstraZeneca等 未来可能形成多靶点+多药物形态组合 [3][16][30] - 建议关注国内相关靶点及潜在出海机会 [3][30] 行业表现与估值 - 本周医药生物板块上涨1.40% 表现强于整体市场（全部A股下跌1.17% 沪深300下跌0.81%） [1][32] - 子板块中化学制药上涨3.92% 生物制品上涨1.93% 医疗服务上涨1.69% 医疗器械下跌1.26% 医药商业下跌0.77% 中药下跌1.39% [1][32] - 医药生物市盈率（TTM）40.75x 处于近5年历史估值的73.60%分位数 [1][37] - 全部A股市盈率19.80x 化学制药52.08x 生物制品50.19x 医疗服务38.09x 医疗器械41.45x 医药商业20.10x 中药28.52x [37] ANGPTL3靶点合作与机制 - 舶望生物与Novartis达成合作 共同开发心血管疾病RNA药物 [2][11] - 舶望获得1.6亿美元首付款 总计达52亿美元的里程碑付款及特许权使用费 [2][11] - Novartis获得两种下一代分子中国境外许可选择权及BW-00112优先谈判权 [2][11] - ANGPTL3通过抑制LPL及EL活性降低血浆LDL-C 具有LDLR非依赖性特性 [12] - 在LDLR缺失模型中 ANGPTL3治疗仍能显著降低LDL-C和甘油三酯 [12] ANGPTL3药物开发进展 - 抗体类药物Evinacumab已获批用于HoFH治疗 第24周LDL-C水平较基线-47% TG水平-55% [17] - siRNA药物Zodasiran（Arrowhead/Amgen）Ph2研究显示第24周TG水平较基线-51%至-63% LDL-C水平-14%至-20% [20] - siRNA药物Solbinsiran（Lilly/Dicerna）Ph2研究显示第180天TG水平较基线-36%至-53% LDL-C水平-1%至-17% [20] - 基因编辑疗法CTX310（CRISPR）Ph1初步数据显示0.8mg/kg剂量组TG水平-82% LDL-C水平-65% [22][25] 适应症患者规模 - HoFH美国患者约1500人 LDL-C水平超400mg/dL [30][31] - HeFH美国患者约100万人 LDL-C水平超190mg/dL [30][31] - MDL美国患者超4000万人 TG=150-499mg/dL且LDL-C≥70mg/dL [30][31] - sHTG美国患者约300万人 空腹甘油三酯≥500mg/dL [30] 重点公司推荐 - 覆盖17家A股及港股公司 均给予优于大市评级 [4] - 包括迈瑞医疗（总市值2885亿元）、药明康德（3151亿元）、爱尔眼科（1205亿元）等龙头企业 [4] - 详细盈利预测显示多数公司2025-2027年归母净利润持续增长 PE估值逐步下降 [4]

核心观点 - 纺织制造板块中期业绩韧性强，收入同比增长7.8%，净利率提升2.2%至8.5%，运动服饰消费领跑行业，电商渠道户外服饰增速显著[1][3] - 品牌服饰板块受终端消费疲软影响，收入同比下滑6.4%，但运动龙头如安踏、特步、361度保持稳健增长，非运动服饰面临挑战[3][6] - 投资建议重点关注基本面稳健低估值龙头，运动赛道长期成长性看好，纺织制造建议关注反弹空间大、基本面韧性强的公司[6] 行情回顾 - 8月A股纺服板块走势略弱于大盘，9月以来品牌服饰表现优于纺织制造，分别上涨0.8%和0.0%[1] - 港股纺服指数8月上涨5.5%，9月以来小幅回落，重点关注公司中天虹国际、开润股份、华利集团、波司登涨幅领先，分别达6.0%、4.9%、4.7%、4.5%[1] - 全球市场表现分化，A股纺服指数年初至今上涨8.1%，港股纺服指数上涨12.9%，台股纺织指数下跌13.7%[20] 品牌渠道表现 - 7月服装社零同比增长1.8%，增速环比轻微放缓0.1百分点[1] - 电商增速环比回升明显，运动户外增长保持领先，运动服饰、户外服饰、休闲服饰、家纺、个护分别增长11%、26%、2%、10%、0%[1] - 运动服饰品牌迪桑特、彪马、露露乐蒙增速领先，分别达63%、41%、39%，户外服饰凯乐石、可隆、始祖鸟增速达137%、117%、113%[1] - 小红书8月运动户外粉丝增速前三为KEEP（36.3%）、阿迪达斯（7.1%）、昂跑（6%），休闲时尚粉丝增速前三为MIUMIU（3.8%）、地素（3.5%）、哈吉斯（2.6%）[1] 制造出口情况 - 8月越南纺织品出口同比下滑4.5%，鞋类出口同比下滑3.9%，中国纺织品出口增速达1.4%，服装、鞋类出口表现不佳，同比下滑10.1%、17.1%[2] - 8月印尼、印度PMI环比上升，分别增加2.3、0.2，越南PMI环比下降2.0至50.4，仍维持在临界点50以上[2] - 内外棉价格8月小幅波动，分别上涨0.4%、下跌0.4%，9月以来均小幅下跌，分别下跌0.9%、0.7%[2] 台企代工企业营收与展望 - 7-8月台企营收受关税、台币汇率波动影响，预期三季度后影响减弱[2] - 聚阳订单能见度延伸至年底，美国品牌商追加订单增加，预计运营逐季改善[2] - 志强订单能见度看到四季度初，已提前完成印尼产线布局，年产能从600万双提升至1200万双[2] - 裕元下半年客户下单倾向保守，订单能见度低，预计第三季因淡季效应及高基数存在压力，第四季出货双数预计达到全年最高[2] - 关税主要由品牌方向下游转嫁，代工厂分摊关税预计在低单位数[2] 2025中报总结 - 纺织制造板块收入同比增长7.8%，毛利率维持在19.4%，净利率提升2.2%至8.5%，库销比基本持平在3.9月[3] - 服装家纺板块收入同比下滑6.4%，毛利率同比提升0.1%至46.1%，净利率下降1.1%至8.5%，库销比显著下降至6.7月[3] - 运动龙头安踏、特步、361度收入分别增长14.3%、7.1%、11.0%，净利润除李宁外均增长，特步、361度分别增长21.5%、8.6%[3] - 非运动服饰受消费疲软影响，收入增速放缓或下滑，利润缩减更甚，仅稳健医疗等少数公司实现逆势增长，收入和净利润分别增长31.3%、28.1%[3] - 代工龙头华利集团、申洲国际订单和收入保持增长，利润率受新厂投产或人工成本上涨小幅下滑，纺织材料企业百隆东方、天虹国际因原材料成本下降、产能利用率提升，净利润体现出较大弹性[3] 投资建议 - 品牌服饰重点关注港股运动品牌，库存相对健康且下半年流水低基数有望呈拐点，左侧布局估值性价比高，运动赛道长期成长性看好，到2030年体育产业总规模超过7万亿元[6] - 推荐安踏体育、特步国际、李宁、361度，非运动品牌推荐稳健医疗、海澜之家[6] - 纺织制造建议重点关注申洲国际、华利集团、伟星股份、开润股份、健盛集团、百隆东方[6] - 重点公司盈利预测显示，安踏体育、特步国际、李宁、361度2025年PE分别为18.5、11.9、18.1、9.6，2026年PE分别为16.1、11.2、16.1、8.8[7]

投资评级 - 优于大市（维持）[6] 核心观点 - 公司2025H1营收213.23亿元（同比+6%）但归母净利润7.33亿元（同比-15%）[1] - 三元前驱体出货量稳居全球榜首但受海外需求波动影响 营收74.91亿元（同比-15%）[2] - 钴系产品受益消费电子回暖 四氧化三钴营收14.52亿元（同比+30%）且毛利率大幅提升至25.88%（同比+16.21pct）[2] - 磷系材料快速放量 磷酸铁营收6.70亿元（同比+172%） 产量7.18万吨（同比+388%）[3] - 新能源金属营收92.73亿元（同比+44%）但镍价波动致毛利率降至7.44%（同比-3.06pct）[3] - 印尼镍产能近20万金吨 具备双技术路线和多产品通道优势[3] - 下调2025-2027年盈利预测至归母净利润17.23/21.33/25.86亿元（原预测19.37/25.03/31.13亿元）[4] 财务表现 - 2025H1毛利率12.10%（同比-0.67pct） 净利率3.30%（同比-2.46pct）[1] - 2025Q2归母净利润环比+38%至4.25亿元 毛利率环比+0.33pct至12.27%[1] - 预计2025年营收488.89亿元（同比+21.5%） 2026年营收555.18亿元（同比+13.6%）[5] - 2025年预测EPS 1.84元 动态PE 24.5倍[4][5] 业务进展 - 三元前驱体产量9.17万吨（同比-20%）但全球领先地位稳固[2] - 推进固态电池定制化前驱体及富锂锰基材料等前沿技术[2] - 磷酸铁业务通过三代/四代产品迭代推动减亏至扭亏[3] - 镍业务可灵活选择自供或对外销售实现价值最大化[3]

投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][3][5][42] 核心观点 - 公司为汽车自主线束行业龙头，新能源客户线束产品持续放量支撑业绩增长，叠加持续降本增效带来盈利能力改善[3][42] - 公司积极布局无人机线束、机器人线束等新品类，构建"1+N"业务布局[1][38] 财务表现 - 2025Q2实现营收20.87亿元，同比+10.71%，环比+35.28%；归母净利润1.83亿元，同比+18.87%，环比+96.93%[1][8] - 2025H1实现营收36.30亿元，同比+6.20%；归母净利润2.76亿元，同比+8.40%[1][8] - 2025Q2毛利率16.6%，同比+0.4pct，环比+2.2pct；净利率8.8%，同比+0.6pct，环比+2.8pct[2][16] - 2025Q2四费率6.70%，同比-1.22pct，环比-1.35pct[2][21] - 预计2025/2026/2027年营收95.2/121.6/143.5亿元，归母净利润8.1/10.2/12.2亿元[3][42] 业务发展 价升策略 - 深耕创新低压线束产品，加大高压线束产能布局[2][30] - 高压连接器产品已搭载X汽车、赛力斯、上汽等客户[2][37] - 产品矩阵丰富带动单车价值量持续提升[30] 量增策略 - 前五大客户销售收入占比从2015年99%降至2024年80.22%，客户结构多元化[2][32] - 赛力斯2024年收入占比53%，为第一大客户[2][32] - 服务大众、奔驰、奥迪、通用、福特、捷豹路虎、赛力斯、L汽车、美国T公司、蔚来、极氪、奇瑞等客户[2][32][34] 利升策略 - 推进智能制造与数字化转型，降本增效[2][34] - 新能源客户项目放量带来规模效应，期间费用率下降[2][21][34] 新业务拓展 无人机线束 - 交付百架A系列及A50系列整机线束，开发C型机电池包线束[2][38] - 获得FF航空吨级无人机项目高/低压整机线束总成订单，完成小批交样[2][38] 作业类无人车辆线束 - 获得中大型商用无人割草机线束总成项目定点，交付近三百台产品[2][38] 智能机器人线束 - 为某知名AI头部企业提供多个产品系列线束总成，部分零件号出货量近千套[2][38] - 参与分拣搬运机器人50系列三个机型整机线束报价，完成首批送样交付[2][38] - 在昆山投资设立全资子公司，布局具身智能机器人制造基地[38] 产能与研发 - 推进昆山泽轩汽车线束生产项目建设，扩大新能源汽车线束产能[41] - 上海技术研发中心预计2026年上半年交付使用，打造智能制造及核心研发总部[41] - 高压连接器实现覆盖40A~600A全系列产品，具备整车高压电气系统一体化解决方案定制开发能力[37]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [2][4][23] 核心观点 - 聚和材料收购SK Enpulse空白掩模业务板块，交易金额680亿韩元（约3.5亿元人民币），公司直接或间接出资比例不低于95% [3][6] - 空白掩模是半导体光刻工艺中掩模版制造的关键材料，国产化率较低，此次收购覆盖7-130nm DUV国产空白市场，产品已通过海内外重点晶圆厂验证并实现量产 [3][6][8] - 收购响应国家"自主可控"战略，补齐国内关键材料短板，同时有望拓展半导体客户资源，与现有业务形成协同发展 [3][8] - 标的资产2024年末净资产507.97亿韩元（约2.5亿元人民币），交易定价体现战略协同价值 [8] 业务与市场分析 - 全球空白掩模供应商主要集中在日本、韩国和中国台湾地区，包括日本信越化学、韩国KTG、日本豪雅（HOYA）等 [8] - 国内掩模版行业第一梯队为清溢光电和路维光电，显示掩模版国内市占率合计超55%，半导体领域加速突破 [15] - 清溢光电2025年上半年营收6.22亿元（同比增长10.9%），净利润0.92亿元（同比增长12.3%），半导体芯片掩模版收入占比约17% [9][11] - 路维光电2025年上半年营收5.44亿元（同比增长37.5%），净利润1.06亿元（同比增长29.1%），半导体掩模版收入占比约20% [9][11] - 龙图光罩聚焦半导体掩模版（占比95%），2025年上半年营收1.16亿元（同比下滑6.4%），净利润0.35亿元（同比下滑28.9%） [9][11] - 冠石科技新切入半导体掩模版领域，2025年上半年营收6.92亿元，净利润亏损0.12亿元 [9][11] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为139.95亿元、153.99亿元、165.39亿元，同比增长12%、10%、7% [19][23] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.09亿元、5.10亿元、6.41亿元，同比增长-2.3%、24.9%、25.6% [4][23] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.69元、2.11元、2.65元 [23] - 当前股价对应PE分别为35倍、28倍、22倍 [4][23] - 光伏银浆业务预计2025-2027年营收分别为138.85亿元、152.39亿元、162.89亿元，毛利率稳定在9%-10% [18][19] - 其他业务（含新收购空白掩模业务）预计2025-2027年营收分别为1.10亿元、1.60亿元、2.50亿元，毛利率从22%提升至30% [19]

核心观点 - AI全产业链建设需求快速释放 推动洁净室工程、数据中心电源及芯片等细分领域高速增长 [8][9][16][17][18] - 农化行业受益于国际钾肥价格上行、磷肥出口量价齐升及草甘膦持续涨价 行业景气度显著提升 [12][13][14] - 多家企业财报显示新能源、AIDC业务成为核心增长动力 海外市场拓展成效显著 [22][26][30][36][37][52][54][56][62] 重点推荐公司分析 - 圣晖集成(603163 SH) 洁净室工程专业服务商 为半导体、光电、医药生物、云计算中心提供EPCO工程服务 预测2025-2027年收入29 9/33 5/48 4亿元 同比+48 8%/+12 2%/+44 3% 归母净利润1 42/2 06/3 05亿元 同比+24 1%/+45 4%/+47 9% 合理估值52 82-61 80元 较当前股价有25%-47%空间 [8][9][10] 宏观与策略 - 8月出口同比增长4 4% 进口增长1 3% 贸易顺差1023 3亿美元 1-8月出口累计同比增长5 9% 进口下降2 2% 贸易顺差7853 4亿美元 出口动能趋缓 新兴市场托底 [10] 化工行业 - 钾肥供需紧平衡 国际价格持续上行 国内氯化钾港口库存163万吨 同比减少151万吨(-48 14%) 8月底氯化钾市场均价3284元/吨 环比+1 67% 同比+35 87% [12] - 磷矿石资源稀缺性凸显 30%品位磷矿石湖北市场价格1040元/吨 云南市场970元/吨 海内外磷肥价差扩大 磷酸一铵价差约1599元/吨 磷酸二铵价差约1540元/吨 [13] - 农药行业下行周期见底 南美种植面积增加推动需求 中国农药出口大幅增长 行业资本开支连续5季度负增长 [14] - 重点推荐亚钾国际(预计2025/2026年氯化钾产量280/400万吨)、云天化、兴发集团、扬农化工、利尔化学 [14][15] 互联网与人工智能 - 谷歌图像模型Nano Banana持续火爆 腾讯开源3D世界模型混元Voyager OpenAI向免费用户开放ChatGPT Projects功能 [16][17] - 互联网中报业绩稳健 AI驱动广告和云计算增长 腾讯广告保持20%增长 阿里云增速环比提速至26% 推荐腾讯控股、阿里巴巴、快手 [18] 金融科技 - FICO 2024财年总收入17 2亿美元 净利润5 1亿美元 Score业务收入占比53 5% 评分业务经营利润率超85% 软件业务营业利润率32 3% [18][20][21] - 评分业务涉及5大维度数百个变量 美国主要贷款机构90%采用FICO评分 平台化战略推动SaaS收入增长 [19][20][21] 电力设备与新能源 - 四方股份(601126 SH) 上半年营收40 20亿元(+15 62%) 归母净利润4 76亿元(+12 41%) 电网自动化营收17 26亿元(+2 21%) 电厂及工业自动化营收20 03亿元(+31 25%) 中标阿里巴巴、中国移动数据中心项目 [22][23][24] - 良信股份(002706 SZ) 上半年营收23 34亿元(+16 12%) 归母净利润2 46亿元(+4 1%) 新能源业务绑定阳光电源、华为、宁德时代 布局2000V以上高压产品 预测2025-2027年归母净利润4 61/5 23/6 04亿元 [25][26][27][28] - 盛弘股份(300693 SZ) 上半年营收13 6亿元(-4 8%) 归母净利润1 58亿元(-12 9%) 工业配套电源收入2 8亿元(+12%) 毛利率58 7%(+4pct) 充电桩业务收入6 32亿元(+14%) [29][30][31][32] - 三一重能(688349 SH) 上半年营收85 9亿元(+63%) 归母净利润2 1亿元(-52%) 风机销量4 72GW(+44%) 销售均价1358元/KW(-132元/KW) 海外新增订单超2GW 在手订单金额超100亿元 [36][37][38] - 东方电气(600875 SH) 上半年营收381 5亿元(+14%) 归母净利润19 1亿元(+12 9%) 新签订单654 9亿元(+17%) 可再生能源装备新签订单201 8亿元(+44%) [38][39][40][41] - 正泰电器(601877 SH) 上半年营收296 19亿元(+2 18%) 归母净利润25 54亿元(+32 90%) 户用光伏子公司正泰安能营收147 98亿元(+15 58%) 净利润19 01亿元(+49 80%) 新增装机容量超9GW [44][45][46] 电子与半导体 - 鼎阳科技(688112 SH) 上半年营收2 79亿元(+24 61%) 归母净利润0 77亿元(+31 54%) 高端产品营收同比增长71 92% 售价5万以上产品销售额同比增长69 61% [47][48][49] - 扬杰科技(300373 SZ) 上半年营收34 55亿元(+20 58%) 归母净利润6 01亿元(+41 55%) 海外业务收入8 34亿元(+34 97%) 毛利率49 10% 越南基地满产满销 [52][53][54][55] - 敏芯股份(688286 SH) 上半年营收3 04亿元(+47 82%) 归母净利润0 25亿元(扭亏) 压力传感器营收1 33亿元(+67 05%) 惯性传感器营收0 20亿元(+98 82%) 2Q25毛利率36 2%(+15 2pct) [59][60][61] - 地平线机器人-W(09660 HK) 上半年营收15 7亿元(+67%) 交付量198万套(翻倍) 征程系列芯片累计出货超1000万套 获得近400款新车型定点 [62][63][64] 高端制造与新材料 - 日月股份(603218 SH) 上半年营收32 26亿元(+80 41%) 归母净利润2 84亿元(-32 74%) 铸件产品营收28 23亿元(+66 00%) 形成70万吨铸造产能 [33][34][35] - 应流股份(603308 SH) 上半年营收13 84亿元(+9 11%) 归母净利润1 88亿元(+23 91%) 两机业务在手订单15亿元 与GE、西门子能源等签署战略协议 [49][50][51][52] 消费电子与AI服务器 - 比亚迪电子(00285 HK) 上半年营收806 1亿元(+2 6%) 归母净利润17 3亿元(+14 0%) 新能源汽车业务营收124 5亿元(+60 50%) AI服务器批量出货 液冷和电源产品通过认证 [55][56][57][58] - 麦格米特(002851 SZ) 上半年营收46 7亿元(+17%) 归母净利润1 7亿元(-45%) AI服务器电源与英伟达合作 成为指定数据中心部件提供商 [41][42][43][44]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][3] 核心观点 - 公司管理团队已稳定 聚焦消费和AI+云两大战略 以年轻化心态"重新创业" [2] - 电商业务转向GMV增长优先 短期货币化率提升带动CMR实现10%左右增长 [2] - 即时零售短期投入带来亏损 但中长期有望贡献超1万亿GMV 提升零售市场份额 [2] - 云业务受益于AI需求 收入逐季度加速 作为国内龙头占据三分之一市场份额 [3] - 预计2026-2028财年收入为10643/11817/12866亿元 经调整净利润为1266/1670/1938亿元 [3] 组织架构与管理团队 - 2025年8月组织架构调整 业务划分为四大板块 聚焦AI+云科技平台与购物生活服务融合的大消费平台 [10] - 核心领导团队稳定：蔡崇信任董事局主席 吴泳铭任集团CEO和阿里云CEO 蒋凡任中国电商集团CEO [11][15] - 合伙人名单从26人锐减至17人 创2014年上市以来最低纪录 [15] - 蒋凡回归淘天担任电商事业群CEO 将饿了么和飞猪并入中国电商集团 [15] 电商业务表现 - FY26Q1中国电商收入1400.72亿元 同比增长10% 占比57% [9] - CMR收入自FY25Q3开始拐点向上 FY26Q1同比增长10.1% [21][22] - Take rate提升主因：全站推广告产品渗透率30%+ 技术服务费收取0.6% [22][39] - 淘天集团经调EBITA利润率从38%下滑至27% 因持续投入商家补贴和用户拉新 [9][42] 电商竞争策略 - 各平台2025年战略聚焦自身优势：阿里优先GMV增长 京东投入供应链 拼多多提升效率 抖音快手建设货架场 [25] - 蒋凡回归后策略：扶持优质品牌 拓展外部流量 与超200家互联网平台合作引流 [32] - 天猫618 GMV剔除退款后同比+10% [32] 即时零售业务 - 2030年即时零售市场有望突破3万亿元 在电商中渗透率从6%提升至15.7% [46][47] - 25Q2业务收入148亿元 同比+12% 8月日均订单达8000万 [51] - 25Q2经营亏损118亿元 单均UE为-3.6元 [51] - 预计FY26全年亏损712亿元 但UE将逐步改善 [54] - 长期目标：非餐客单价从30元提升至65元 餐饮日单量维持6000万单 [56][57] 云业务市场地位 - 2024年全球公有云市场8200亿美元 中国占5.6% [65][68] - 中国公有云市场2024年规模456亿美元 同比增长12% [73] - 阿里云在国内IaaS市场占比26% PaaS市场占比24% 均处断层领先地位 [80][84] - 阿里云收入连续多季度加速 AI云收入占比达20% [107] 云业务增长动力 - AI带动云需求增长：2024年下半年国内大模型日均调用量实现十倍增长 [105] - 海外云厂收入加速：Azure同比+39% AWS同比+17.5% 谷歌云同比+32% [90] - 海外云厂资本支出持续增加：微软FY26Q1超300亿美元 谷歌上修至850亿美元 [100] AI布局 - Qwen系列模型领跑国产模型 包括文本、代码、视觉、语音等多模态能力 [121] - 应用端推动淘宝、夸克、钉钉、高德等核心产品AI化 [3] - AI2C由吴嘉负责（夸克、UC等） AI2B由陈航负责（钉钉） [118][119] 财务预测 - 预计2026财年收入10643亿元 经调整净利润1266亿元 [3] - 云智能业务FY26Q1收入333.98亿元 同比增长26% [9] - 国际数字商业FY26Q1收入347.41亿元 同比增长19% [9]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][4][6] 核心财务表现 - 2Q25营收同比增长43.9%至1.69亿元，环比增长25.2% [1] - 2Q25归母净利润同比增长207.9%至0.22亿元，环比增长684.3% [1] - 2Q25毛利率达36.2%，同比提升15.2个百分点，环比提升10.2个百分点 [1] - 1H25营收3.04亿元（YoY +47.82%），归母净利润0.25亿元（同比扭亏为盈），毛利率31.64%（YoY +10.21pct） [1] 产品线表现 - 压力传感器1H25营收1.33亿元（YoY +67.05%） [2] - 惯性传感器1H25营收0.20亿元（YoY +98.82%） [2] - MEMS压力传感器、声学传感器、惯性传感器占主营业务营收比例分别为44%、37%、6.5% [2] - 压力传感器业务超越声学产品线成为营收占比最高业务 [2] 技术研发与市场进展 - 布局高信噪比、低功耗数字麦克风，部分型号实现小批量出货 [3] - 研发AI眼镜骨传导声学传感器、六维力传感器、下一代磁传感器（TMR）、车载/机器人场景IMU等新产品 [3] - 防水气压计产品提升品牌客户市场份额，进入多个品牌新产品选型 [2] - 微压差产品向高毛利率产品切换，接触国外下游品牌客户 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收分别为7.22/9.43/11.98亿元（前值：6.92/8.94/11.19亿元），同比增长42.8%/30.5%/27.1% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.50/0.98/1.62亿元（前值：0.37/0.74/1.15亿元），同比增长243.0%/93.7%/65.5% [4] - 对应2025-2027年PE分别为109.3/56.4/34.1倍 [4] 行业驱动因素 - AI手机、AI PC、AI眼镜等端侧应用带动消费电子需求增长 [3] - MEMS声学传感器作为AI语音交互技术第一输入口迎来技术升级和市场机会 [3]