量化模型与构建方式 1. **模型名称：券商金股指数**[17] **模型构建思路：** 将券商金股作为表征卖方分析师推荐股票池整体表现的代表，以每月初汇总的券商金股为样本构建指数，用于跟踪偏股混合型基金指数的表现[17] **模型具体构建过程：** 每月初将券商金股进行汇总，根据其被券商推荐的家数进行加权构建券商金股指数，并于每月第一天收盘价进行调仓。在计算收益时，以每次调仓时点所能获取的主动股基最近一个报告期的权益仓位中位数作为券商金股指数的仓位[17] 2. **模型名称：券商金股行业组合**[21] **模型构建思路：** 基于券商金股在行业内具备较强的Alpha挖掘能力，筛选出不同行业的个股构建行业组合[21] **模型具体构建过程：** 筛选出券商金股股票池中属于不同中信一级行业的个股，等权构建券商金股行业组合[21] 3. **模型名称：券商金股业绩增强组合**[37][42] **模型构建思路：** 以对标公募基金中位数为基准，在能够较好跟踪偏股混合型基金指数的券商金股股票池中进行优选，以获取稳定战胜基准的表现[37][42] **模型具体构建过程：** 以券商金股股票池为选股空间和约束基准，采用组合优化的方式控制组合与券商金股股票池在个股、风格上的偏离，以全体公募基金的行业分布为行业配置基准，构建券商金股业绩增强组合[42] 模型的回测效果 1. **券商金股指数模型**，本月（20251029-20251128）收益-2.65%，偏股混合型基金指数收益-2.45%[20]；本年（20250102-20251128）收益25.18%，偏股混合型基金指数收益29.23%[20] 2. **券商金股行业组合模型**，本月收益中，建材、电子、消费者服务行业的超额收益排名前三[22]；本年收益中，电子、汽车、计算机行业的超额收益排名前三[22] 3. **券商金股业绩增强组合模型**，本月（20251103-20251128）绝对收益-1.06%，相对偏股混合型基金指数超额收益1.39%[5][41]；本年（20250102-20251128）绝对收益33.65%，相对偏股混合型基金指数超额收益4.42%[5][41]；全样本区间（2018.1.2-2025.6.30）年化收益19.34%，相对偏股混合型基金指数年化超额14.38%[43] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：总市值**[3][27] **因子表现：** 最近一个月及今年以来在券商金股股票池中表现较好[3][27] 2. **因子名称：单季度超预期幅度**[3][27] **因子表现：** 最近一个月在券商金股股票池中表现较好[3][27] 3. **因子名称：SUR**[3][27] **因子表现：** 最近一个月及今年以来在券商金股股票池中表现较好[3][27] 4. **因子名称：单季度营收增速**[3][27] **因子表现：** 今年以来在券商金股股票池中表现较好[3][27] 5. **因子名称：日内收益率**[3][27] **因子表现：** 最近一个月在券商金股股票池中表现较差[3][27] 6. **因子名称：分析师净上调幅度**[3][27] **因子表现：** 最近一个月在券商金股股票池中表现较差[3][27] 7. **因子名称：分析师净上调比例**[3][27] **因子表现：** 最近一个月在券商金股股票池中表现较差[3][27] 8. **因子名称：EPTTM**[3][27] **因子表现：** 今年以来在券商金股股票池中表现较差[3][27] 9. **因子名称：预期股息率**[3][27] **因子表现：** 今年以来在券商金股股票池中表现较差[3][27] 10. **因子名称：BP**[3][27] **因子表现：** 今年以来在券商金股股票池中表现较差[3][27] 11. **因子名称：Barra风格因子**[29] **因子构建思路：** 用于分析券商金股股票池相对于全市场股票在主要风格上的暴露情况[29] 因子的回测效果 1. **总市值因子**，最近一个月表现较好，今年以来表现较好[3][27] 2. **单季度超预期幅度因子**，最近一个月表现较好[3][27] 3. **SUR因子**，最近一个月表现较好，今年以来表现较好[3][27] 4. **单季度营收增速因子**，今年以来表现较好[3][27] 5. **日内收益率因子**，最近一个月表现较差[3][27] 6. **分析师净上调幅度因子**，最近一个月表现较差[3][27] 7. **分析师净上调比例因子**，最近一个月表现较差[3][27] 8. **EPTTM因子**，今年以来表现较差[3][27] 9. **预期股息率因子**，今年以来表现较差[3][27] 10. **BP因子**，今年以来表现较差[3][27] 11. **Barra风格因子**，近3个月券商金股股票池风格暴露基本与上月保持一致[29]

根据您提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：券商金股业绩增强组合**[37][42] * **模型构建思路**：该模型以券商金股股票池为选股空间，旨在通过多因子优选的方式，构建一个能够稳定战胜偏股混合型基金指数的投资组合[12][42] * **模型具体构建过程**：模型采用组合优化的方式进行构建，具体过程包括：以券商金股股票池作为选股范围和约束基准；采用组合优化方法，控制投资组合与基准券商金股股票池在个股和风格因子上的偏离；以全体公募基金的行业分布作为行业配置基准，进行优化[42] * **模型评价**：该模型结合了券商总量分析师自上而下的配置能力和行业分析师自下而上的选股能力，历史表现稳健，能够有效捕捉券商金股股票池中的Alpha潜力[12][42] 模型的回测效果 1. **券商金股业绩增强组合**[43][46] * 全样本年化收益（考虑仓位）：19.34%[46] * 相对偏股混合型基金指数年化超额收益：14.38%[46] * 在主动股基中排名（2025年截至11月28日）：35.37%分位点（1227/3469）[5][41] * 本月（2025年11月）绝对收益：-1.06%[5][41] * 本月相对偏股混合型基金指数超额收益：1.39%[5][41] * 本年（2025年截至11月28日）绝对收益：33.65%[5][41] * 本年相对偏股混合型基金指数超额收益：4.42%[5][41] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：总市值**[3][27] * **因子表现**：报告指出，最近一个月及今年以来，总市值因子在券商金股股票池中均表现较好[3][27] 2. **因子名称：单季度超预期幅度**[3][27] * **因子表现**：报告指出，最近一个月，单季度超预期幅度因子在券商金股股票池中表现较好[3][27] 3. **因子名称：SUR**[3][27] * **因子表现**：报告指出，最近一个月及今年以来，SUR因子在券商金股股票池中均表现较好[3][27] 4. **因子名称：单季度营收增速**[3][27] * **因子表现**：报告指出，今年以来，单季度营收增速因子在券商金股股票池中表现较好[3][27] 5. **因子名称：日内收益率**[3][27] * **因子表现**：报告指出，最近一个月，日内收益率因子在券商金股股票池中表现较差[3][27] 6. **因子名称：分析师净上调幅度**[3][27] * **因子表现**：报告指出，最近一个月，分析师净上调幅度因子在券商金股股票池中表现较差[3][27] 7. **因子名称：分析师净上调比例**[3][27] * **因子表现**：报告指出，最近一个月，分析师净上调比例因子在券商金股股票池中表现较差[3][27] 8. **因子名称：EPTTM**[3][27] * **因子表现**：报告指出，今年以来，EPTTM因子在券商金股股票池中表现较差[3][27] 9. **因子名称：预期股息率**[3][27] * **因子表现**：报告指出，今年以来，预期股息率因子在券商金股股票池中表现较差[3][27] 10. **因子名称：BP**[3][27] * **因子表现**：报告指出，今年以来，BP因子在券商金股股票池中表现较差[3][27] 因子的回测效果 （报告中未提供具体因子分组的回测指标数值，仅进行了定性描述，故此部分略）

量化模型与构建方式 1. **模型名称：CANSLIM行业轮动策略**[1][4][13] * **模型构建思路**：借鉴CANSLIM体系，从行业拥挤度（C）、分析师预期（A）、基本面景气度（N）、聪明资金（S）、价格动量（L）、机构资金（I）和宏观视角下的动态估值（M）七个维度构建复合因子，用于进行行业轮动配置[4][13][26]。 * **模型具体构建过程**： * **调仓频率**：每月月末最后一个交易日调仓[36]。 * **回测区间**：2013年1月4日至2025年9月30日[36]。 * **样本选择**：28个中信一级行业（剔除综合金融、综合行业）[36]。 * **业绩基准**：中信一级行业等权组合[36]。 * **组合构建方式**：根据CANSLIM复合因子值对行业从高到低进行排序，选择得分最高的5个行业等权构建组合；若得分第五的行业出现平分，则相同得分的行业全部纳入[37]。 模型的回测效果 1. **CANSLIM行业轮动策略**，年化收益22.94%，相对行业等权基准年化超额收益13.80%，相对最大回撤23.75%，信息比1.29，收益回撤比0.58，月度胜率73%[5][38][40]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：CANSLIM复合因子**[4][5][32] * **因子构建思路**：综合行业拥挤度（C）、分析师预期（A）、基本面景气度（N）、聪明资金（S）、价格动量（L）、机构资金（I）和宏观视角下的动态估值（M）七个维度的多个子因子，构建一个综合得分因子用于评估行业未来表现[4][26][27]。 * **因子具体构建过程**：该复合因子由以下七个维度的子因子综合计算得出，各子因子的具体计算方式如下[26][27][32]： * **Crowd (拥挤度)**：$$ \text{拥挤度} = \frac{(\text{创新高股票数量} - \text{创新低股票数量})}{\text{行业内"成交活跃股"股票数量}} $$[32] * **Analyst (分析师预期)**：包含两个子因子： * 分析师认可度：$$ \text{分析师认可度} = \frac{(\text{分析师认可股票数量} - \text{分析师不认可股票数量})}{\text{成分股数量}} $$[32] * 分析师净上调比例：过去三个月分析师净上调比例[32]。 * **NotableProfit (基本面景气度)**：包含三个子因子： * SUE：标准化预期外盈利[32]。 * DeltaROEQ：单季度ROE同比增速[32]。 * 工业企业经济效益：工业企业利润累计同比[32]。 * **Smart (聪明资金)**：超大单资金净流入金额占比：$$ \text{超大单资金净流入金额占比} = \frac{\text{超大单资金净流入}}{\text{行业自由流通市值}} $$[32] * **Leader (价格动量)**：包含两个子因子： * 公募重仓股动量：成分股内公募重仓股收益率 - 成分股内所有股票收益率[32]。 * 成交量调节动量：日成交量调节动量均值 / 日成交量调节动量标准差[32]。 * **Institution (机构资金)**：包含两个子因子： * 公募基金行业变动：公募基金相对中证800指数行业超低配相对上期变动[32]。 * 券商金股行业变动：券商金股行业相对上月变动[32]。 * **MacroPB (宏观视角下的动态估值)**：在"信贷+货币"框架下引入趋势变量，形成多维度动态估值调节方法[27][32]。 2. **因子名称：券商金股行业变动因子**[2][16][32] * **因子构建思路**：从卖方视角探知机构资金的最新观点，反映券商金股推荐组合的行业配置变化[27][32]。 * **因子具体构建过程**：计算券商金股行业相对上月的变动情况[32]。 3. **因子名称：超大单资金净流入金额占比因子**[2][16][32] * **因子构建思路**：通过超大单资金的动向观察聪明资金的市场偏好[26][32]。 * **因子具体构建过程**：$$ \text{因子值} = \frac{\text{超大单资金净流入}}{\text{行业自由流通市值}} $$[32] 4. **因子名称：SUE因子**[2][16][32] * **因子构建思路**：使用标准化预期外盈利衡量基本面景气度[26][32]。 * **因子具体构建过程**：计算标准化预期外盈利[32]。 5. **因子名称：PB因子**[2][16] * **因子构建思路**：使用市净率作为估值衡量指标。 6. **因子名称：单季度ROE增速因子**[2][16][32] * **因子构建思路**：使用单季度ROE同比增速衡量盈利能力边际改善[26][32]。 * **因子具体构建过程**：计算单季度ROE同比增速[32]。 7. **因子名称：公募重仓股动量因子**[2][16][32] * **因子构建思路**：通过公募重仓股相对于行业内其他股票的表现来刻画行业价格强势程度[27][32]。 * **因子具体构建过程**：$$ \text{因子值} = \text{成分股内公募重仓股收益率} - \text{成分股内所有股票收益率} $$[32] 8. **因子名称：分析师认可度因子**[2][16][32] * **因子构建思路**：从分析师认可度观察行业景气度持续性[26][32]。 * **因子具体构建过程**：$$ \text{因子值} = \frac{(\text{分析师认可股票数量} - \text{分析师不认可股票数量})}{\text{成分股数量}} $$[32] 9. **因子名称：成交量调节动量因子**[2][16][32] * **因子构建思路**：结合成交量信息来刻画动量[27][32]。 * **因子具体构建过程**：$$ \text{因子值} = \frac{\text{日成交量调节动量均值}}{\text{日成交量调节动量标准差}} $$[32] 10. **因子名称：公募基金持仓行业变动因子**[2][16][32] * **因子构建思路**：从买方视角探知机构资金的最新观点[27][32]。 * **因子具体构建过程**：计算公募基金相对中证800指数行业超低配相对上期的变动[32]。 因子的回测效果 1. **CANSLIM复合因子**，RankIC均值11.6%，月胜率64.7%，年化RankICIR 1.44，多头年化超额收益10.75%，空头年化超额收益-10.41%[5][32][34]。

根据提供的金融工程周报内容，经过全面梳理，该报告主要涉及市场回顾、基金表现统计和产品发行情况，并未详细阐述任何具体的量化模型或量化因子的构建思路、过程、公式及评价。报告内容侧重于市场数据汇总与基金产品业绩展示[1][2][3][4][6][9][10][11][12][14][16][18][19][23][24][25][26][29][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60]。 因此，本总结将主要呈现报告中提到的基金组合类别及其业绩表现。 **量化模型与构建方式** （报告未涉及具体量化模型的构建） **模型的回测效果** （报告未涉及具体量化模型的回测效果） **量化因子与构建方式** （报告未涉及具体量化因子的构建） **因子的回测效果** （报告未涉及具体量化因子的回测效果） **基金组合表现统计** **普通公募基金（按类别）上周收益中位数[35]** * 主动权益型基金: 3.24% * 灵活配置型基金: 2.46% * 平衡混合型基金: 1.52% **普通公募基金（按类别）本年收益中位数[36]** * 另类基金: 31.14% * 主动权益型基金: 26.17% * 灵活配置型基金: 19.83% * 平衡混合型基金: 13.32% **量化公募基金表现[37][39]** * **指数增强基金上周超额收益中位数**: 0.17% * **量化对冲型基金上周收益中位数**: 0.15% * **指数增强基金本年超额收益中位数**: 4.25% * **量化对冲型基金本年收益中位数**: 0.90% **FOF基金表现[40]** * **普通FOF基金上周收益中位数**: 0.66% * **目标日期FOF基金上周收益中位数**: 1.27% * **目标风险FOF基金上周收益中位数**: 0.68% * **目标日期FOF基金本年收益中位数**: 14.97% **周度业绩领先的指数增强基金（超额收益前十）[59]** 1. 银华中证全指医药卫生增强 (005112.OF): 本周超额 2.94%, 本年超额 8.48% 2. 平安沪深300指数量化增强A (005113.OF): 本周超额 2.01%, 本年超额 9.15% 3. 易方达沪深300精选增强A (010736.OF): 本周超额 1.51%, 本年超额 11.70% 4. 长信中证1000指数增强A (018013.OF): 本周超额 1.47%, 本年超额 18.89% 5. 富荣沪深300增强A (004788.OF): 本周超额 1.30%, 本年超额 11.63% 6. 国金沪深300指数增强A (167601.OF): 本周超额 1.23%, 本年超额 3.54% 7. 易方达上证50增强策略ETF (563090.OF): 本周超额 1.17%, 本年超额 3.25% 8. 易方达上证50增强A (110003.OF): 本周超额 1.13%, 本年超额 1.53% 9. 汇添富中证科创创业50指数增强A (014218.OF): 本周超额 1.13%, 本年超额 4.36% 10. 太平中证1000指数增强A (015466.OF): 本周超额 1.11%, 本年超额 12.38% **周度业绩领先的量化对冲基金（收益前十）[60]** 1. 汇添富绝对收益策略A (000762.OF): 本周收益 0.90%, 本年收益 3.43% 2. 海富通阿尔法对冲A (519062.OF): 本周收益 0.86%, 本年收益 2.19% 3. 德邦量化对冲策略A (008838.OF): 本周收益 0.62%, 本年收益 -2.16% 4. 安信稳健阿尔法定开A (005280.OF): 本周收益 0.47%, 本年收益 -0.53% 5. 景顺长城量化对冲策略三个月A (008851.OF): 本周收益 0.41%, 本年收益 -1.31% 6. 南方绝对收益策略 (000844.OF): 本周收益 0.37%, 本年收益 -1.58% 7. 华泰柏瑞量化收益 (001073.OF): 本周收益 0.33%, 本年收益 0.90% 8. 富国量化对冲策略三个月持有A (008835.OF): 本周收益 0.29%, 本年收益 2.44% 9. 华夏安泰对冲策略3个月定开 (008856.OF): 本周收益 0.25%, 本年收益 0.87% 10. 工银优选对冲A (010668.OF): 本周收益 0.24%, 本年收益 -0.94%

经过仔细阅读和分析提供的研报内容，本报告是一份ETF市场周度跟踪报告，主要描述了不同类别ETF的业绩表现、规模变动、估值情况等市场数据，并未涉及任何量化模型或量化因子的构建、测试与分析。报告内容集中于市场现状描述与数据汇总[1][2][3][4][5][6][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][20][21][24][25][26][27][29][31][32][33][34][35][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63]。 因此，根据任务要求，本次总结无需输出“量化模型与构建方式”及“模型的回测效果”或“量化因子与构建方式”及“因子的回测效果”等相关分组内容。

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 上周股票型ETF周度收益率中位数为2.41%，宽基ETF中科创板ETF收益最高，板块ETF中科技ETF收益最高，热点主题中AI ETF收益最高 [1][12][15] - 上周股票型ETF净赎回405.10亿元，宽基ETF中上证50ETF净申购最多，板块ETF中消费ETF净赎回最少，主题ETF中红利ETF净申购最多 [2][26][33] - 截至上周五，华夏、易方达、华泰柏瑞三家基金公司的已上市、非货币ETF总规模排名前三，本周将有4只ETF发行 [5][52][55] 根据相关目录分别进行总结 ETF业绩表现 - 上周股票型ETF周度收益率中位数为2.41%，跨境型、商品型、货币型、债券型ETF的涨跌幅中位数分别为3.19%、2.55%、0.02%、 - 0.17% [12] - 宽基ETF中，科创板、创业板类、中证1000、中证500、A500、沪深300、上证50ETF的涨跌幅中位数分别为5.33%、4.61%、3.76%、3.11%、2.15%、1.64%、0.46% [12] - 按板块划分，科技、周期、消费、大金融板块ETF的涨跌幅中位数分别为4.59%、2.44%、1.30%、0.56% [15] - 按热点主题分类，AI、芯片、光伏ETF的涨跌幅中位数分别为5.90%、4.94%、3.20%，表现相对强势，银行、酒、红利ETF的涨跌幅中位数分别为 - 0.53%、 - 0.15%、 - 0.15%，表现相对弱势 [15] ETF规模变动及净申赎 - 截至上周五，股票型、跨境型、债券型ETF的规模分别为35943亿元、9568亿元、7166亿元，商品型、货币型ETF的规模相对较小，分别为2384亿元、1805亿元 [17] - 宽基ETF方面，沪深300、科创板ETF的规模较大，分别为11669亿元、2041亿元，A500、上证50、中证500、创业板类、中证1000ETF的规模相对较小，分别为1931亿元、1881亿元、1721亿元、1708亿元、1661亿元 [17][20] - 分板块来看，截至上周五科技板块ETF规模为4084亿元，周期板块ETF规模次之，为2136亿元，大金融、消费ETF的规模相对较小，分别为2024亿元、1891亿元 [24] - 按热门主题来看，截至上周五芯片、证券、医药ETF的规模最高，分别为1459亿元、1401亿元、1024亿元 [24] - 上周股票型ETF净赎回405.10亿元，总体规模增加413.54亿元；货币型ETF净申购37.77亿元，总体规模增加37.92亿元 [26] - 在宽基ETF中，上证50ETF净申购最多，为25.59亿元，其规模增加34.30亿元；创业板类ETF净赎回最多，为71.52亿元，其规模增加5.55亿元 [27] - 按板块来看，上周消费ETF净赎回最少，为7.34亿元，其规模增加12.53亿元；科技ETF净赎回最多，为161.79亿元，其规模增加26.48亿元 [31] - 按热点主题来看，上周红利ETF净申购最多，为12.36亿元，其规模增加11.11亿元；芯片ETF净赎回最多，为67.80亿元，其规模增加2.90亿元 [31] ETF基准指数估值情况 - 截至上周五，上证50、沪深300、中证500、中证1000、创业板类、A500ETF的市盈率分别处于83.76%、81.37%、95.05%、95.38%、57.71%、84.46%的分位数水平，市净率分别处于64.22%、64.22%、94.72%、61.17%、49.71%、84.32%的分位数水平 [34][35] - 自2019年12月31日开始计算，科创板类ETF目前的市盈率和市净率分别处于85.49%、70.32%的分位数水平 [35] - 截至上周五，周期、大金融、消费、科技板块ETF的市盈率分别处于71.81%、35.28%、20.61%、90.27%的分位数水平，其市净率分别处于74.57%、56.14%、25.14%、77.00%的分位数水平 [37] - 截至上周五，银行、红利、军工ETF的市盈率分位数较高，分别为98.60%、98.27%、94.06%；AI、红利、机器人ETF的市净率分位数较高，分别为96.46%、94.39%、92.00% [38][41] - 总的来看，在宽基ETF中，创业板类ETF的估值分位数相对较低；按板块来看，消费、大金融ETF的估值分位数相对温和；按照细分主题来看，酒ETF的估值分位数相对较低 [43] ETF融资融券情况 - 总体来看，近一年内股票型ETF的融券余量整体维持上升趋势 [44] - 截至上周四，股票型ETF融资余额由前周的502.23亿元下降至469.59亿元，融券余量由前周的24.66亿份上升至26.05亿份 [44] - 上周一至周四股票型ETF中日均融资买入额最高的10只ETF中，日均融资买入额较高的为科创板ETF和芯片ETF [47] - 上周一至周四股票型ETF中日均融券卖出量最高的10只ETF中，日均融券卖出量较高的是中证1000ETF和A500ETF [50] ETF管理人 - 截至上周五，华夏基金上市非货币ETF总规模排名第一，在规模指数ETF、主题、风格及策略指数ETF和跨境型ETF等多个细分领域都有较高的管理规模；易方达基金上市非货币ETF总规模排名第二，在规模指数ETF和跨境型ETF方面管理规模较高；华泰柏瑞基金上市非货币ETF总规模排名第三，在规模指数ETF和主题、风格及策略指数ETF方面管理规模较高 [52] - 上周新成立2只ETF，为博时中证银行ETF、广发中证港股通互联网ETF，本周将有华宝沪深300增强策略ETF、交银中证智选沪深港科技50ETF、富国恒生生物科技ETF、平安上证科创板50成份ETF4只ETF发行 [55]

宏观与策略 - 中国经济正经历增长主引擎向第三产业（服务业）切换、建筑业自然萎缩、内需主力从投资转向消费三大深刻转变，核心逻辑是“反内卷”即控供给与扩需求[8] - 服务业与制造业呈现共生关系而非对立，全球数据显示两者占比在1980-1996年间服务业占比上升超7个百分点而制造业保持稳定，2002-2019年呈现同升同降态势[9][10] - 制造业是生产性服务业的孵化器，服务业则为制造业提供消费市场与人力资本支撑，教育、医疗等服务直接提升劳动力素质反哺制造业升级[8][10][11] - 2026年财政政策需维持高位赤字以实现“十五五”开门红，但需关注从“基建财政”到“福利财政”转型及财政可持续性问题[9] - 债券市场经历回调后短端品种受流动性呵护保持稳定，长端品种因政策担忧及年末银行兑现浮盈承压，3-5年期中短端成为兼顾收益与流动性优选[12] - 本周（11月22日至29日）全球资产表现：沪深300上涨1.65%，恒生指数上涨2.54%，标普500上涨3.73%；中债10年收益率上行2.47BP，美债10年下行4BP；美元指数下跌0.72%，离岸人民币升值0.49%[12] - A股市场存在显著ESG正溢价现象，ESG高分股未来收益率更高，对冲策略在大盘股和中盘股中超额收益显著，社会责任（S）指标预测能力最强[25][26][27][28] - 近一周（11月24-28日）A股反弹中科技板块主导，国证2000指数上涨4.50%，中证1000指数上涨3.77%，TMT板块中电子涨6.05%、通信涨8.7%，估值扩张明显[29] 行业与公司 - 财政部提前下达2026年生态环保资金预算合计329亿元，涵盖山水林田湖草沙修复（40亿元）、废弃矿山修复（153亿元）及海洋生态保护（136亿元）[30][31] - 1-10月全国电力市场交易电量54920亿千瓦时，同比增长7.9%，占全社会用电量比重63.7%；绿电交易电量2627亿千瓦时，同比增长39.4%[33][34] - 可控核聚变行业资本开支加速，聚变新能10-11月招标项目35个累计金额26亿元，11月招标金额22.6亿元环比大幅提升[35] - PCB行业受AI算力与终端创新驱动进入新周期，AI服务器架构升级推动需求量与单价双升，预计2027年有线通信类PCB市场规模达2069亿元，近两年CAGR为20%[37][38] - 高端PCB供需紧俏态势有望延续至2027年，头部厂商扩产积极，预计13家厂商2027年合计产值1860亿元，25-27年CAGR达54%[38] - 谷歌TPU竞争力提升，Meta计划2027年引入其TPU芯片，交易规模或达数十亿美元，但英伟达通过“GPU+CUDA+生态”短期地位仍稳固[49][50] - 锂电产业链中工信部座谈指出规范行业竞争，国内企业近期斩获全球储能订单，亿纬锂能获瑞典1.48GWh订单，宁德时代获日本合计3.4GWh订单[51][52] - 10月国内新能源车销量171.5万辆，同比增20%，渗透率达51.6%；碳酸锂价格本周涨至9.38万元/吨，电芯报价小幅上行[53][54] - 农业领域肉牛价格稳步上涨，牛肉市场价周环比增0.24%至66.54元/kg，看好肉奶周期共振反转；生猪价格周环比降4%至11.19元/公斤[55][56] 海外市场 - 美股本周显著修复，标普500涨3.7%，纳斯达克涨4.9%，小盘成长风格（罗素2000成长+6.3%）领涨，汽车与媒体行业涨幅超6%[42] - 港股全面修复，恒生指数涨2.5%，恒生综指涨3.8%，创新药指数涨6.1%，轻工制造、国防军工行业涨幅超5%[43][44] - 美国9月核心PPI环比仅涨0.1%不及预期，零售销售环比增0.2%显示消费动能减弱，市场对美联储12月降息预期升至86%，美债收益率全线下行[46][47][48] - 北美云厂商2025Q3资本支出近1200亿美元，同比增速普遍超50%，TrendForce上修2025年CSP资本支出增速至65%，2026年预计达6000亿美元以上[49]

投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][5][35] 核心观点 - 外卖竞争影响公司核心本地业务收入及利润增速，预计影响将逐步减弱 [1][8] - 公司认为外卖业务因竞争带来的财务压力在三季度已达峰值，预计25Q4仍会有必要投入并产生一定财务影响 [8] - 随着行业回归理性，外卖业务的利润将回归到合理水平，公司维持长期达到1亿单高日均订单量的目标不变 [1][8] - 海外业务新开多国影响Q4利润，但香港Keeta业务在10月UE已转正，比预期提前7个月 [30][34] 总览与财务表现 - 本季度营业收入955亿元，同比增长2% [1][8] - 按收入类型划分，即时配送服务/交易佣金/营销服务收入同比变化分别为-17%/+1%/+6% [1][8] - 经调整亏损160亿元，环比亏损持续增加，调整后净利润率为-17%，由盈转亏 [1][8] - 毛利率同比下降约13个百分点，销售费率同比上升17个百分点至36%，研发费率同比上升1.6个百分点 [8] - 公司调整2025-2027年收入预测至3605/4270/5092亿元（调整幅度-2.6%/+0.8%/+5.0%），调整2025-2027年调整后净利润预测至-160/124/331亿元（调整幅度-108%/-61%/-26%）[3][35] 核心本地商业 - 核心本地商业收入同比下降3%至674亿元，经营亏损141亿元，由盈转亏，经营利润率为-21.0%，同比下降42个百分点 [2][23] - 即时配送总单量同比增长17%，测算外卖/闪购单均亏损分别为2.6/1.1元 [2] - 餐饮外卖订单量同比增长约15%，测算UE亏损2.6元；闪购订单量同比增长约30%，测算经营亏损约14亿元 [2][24] - 到店酒旅业务测算GTV增长接近20%，收入同比增长13%，经营利润率降至29% [2][28] - 预计25Q4将持续加大到店补贴，到店经营利润率预计维持在25-30%区间内 [2][28] - 预计25Q4核心本地经营亏损将持续，公司将在会员及品牌宣传上投入10亿元预算 [2][23] 新业务 - 新业务收入同比增长16%至280亿元，经营亏损13亿元，经营亏损率5%，环比收窄2个百分点，同比扩大1个百分点 [3][30] - 管理层表示10月香港Keeta业务UE转正，用户粘性提升，单均价提高、用户补贴下降后盈利较预期提前转正 [3][30] - 展望25Q4，海外业务新开3个海湾国家并在巴西试点，国内小象超市加大投入，预计亏损显著扩大 [3][34] AI布局 - 用户端推出智能生活助理小美App，团内推出内嵌AI助手“问小团”，可完成智能搜索、比价和下单流程 [1][9] - 商家端融合自研模型Longcat和餐饮行业独家数据推出一系列AI工具帮助商家提升效率 [1][9]

行业投资评级 - 行业投资评级为“优于大市” [1] 核心观点 - 核心观点为“掘金牧业景气大周期，把握养殖龙头估值切换”，看好肉牛及原奶、生猪、禽、饲料、宠物等细分领域的景气大周期反转和龙头公司表现 [3] 周度农产品基本面数据总结 - 生猪价格11月28日为11.19元/公斤，周环比下降4% [1] - 15kg仔猪价格11月28日为318.75元/头，周环比微增0.2% [1] - 白羽鸡苗价格11月28日为3.47元/羽，周环比下降0.3%；毛鸡价格7.19元/公斤，周环比上升0.6% [1] - 黄羽鸡浙江地区快大三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡价格11月27日分别为4.3/5.1/8.0元/斤，周环比分别为0%/2%/0% [1] - 鸡蛋主产区批发均价11月28日为3.68元/斤，周环比上升1.24%，同比下降26% [1] - 牛肉市场价11月28日为66.54元/kg，周环比上升0.24%，同比上升8.83% [2] - 国内主产区原奶均价11月20日为3.03元/kg，周环比持平，同比下降3% [2] - 国内大豆现货价11月28日为4015元/吨，周环比持平；豆粕现货价为3100元/吨，周环比上升0.98% [2] - 国内玉米现货价11月28日为2254元/吨，周环比上升1.21% [2] - 天然橡胶现货价11月28日为14800元/吨，周环比持平 [2] 细分行业核心观点与数据总结 生猪 - 行业反内卷有序推进，有望托底中长期猪价 [19] - 11月28日生猪出栏价11.19元/公斤，周环比下降4.11% [20] - 11月28日15kg仔猪价格318.75元/头，周环比上升0.24% [20] - 2025年第三季度末能繁母猪存栏4035万头，较第二季度末减少8万头，为正常保有量的103.5% [19] - 10月末全国能繁母猪存栏重新回到4000万头以下 [19] 白羽肉鸡 - 供给小幅增加，关注旺季消费修复 [29] - 父母代存栏维持扩张，在产父母代存栏2373.61万套（2025年6月1日数据），后备父母代存栏1507.97万套 [31] - 祖代引种及自繁更新总量2025年9月为8.80万套，环比下降34.13% [31] 黄羽肉鸡 - 供给维持底部，有望率先受益内需改善 [38] - 父母代存栏处于历史底部区间，2025年6月1日在产父母代存栏1395.56万套，同比微增4.84% [41] - 商品代雏鸡销量2025年6月1日为3393.71万羽，环比上升3.19% [41] 鸡蛋 - 短期淡季价格震荡，中期供给压力仍大 [45] - 在产父母代存栏贡献充裕供应 [45] - 蛋鸡养殖利润11月10日为-3.25元/只，环比亏损收窄47.92% [46] 肉牛 - 新一轮牛价上涨开启，看好2025年牛周期反转上行 [58] - 国内牛肉价格自2023年6月已连续下跌近20个月，累计跌幅接近25% [58] - 2024年末国内牛存栏结束连续五年增势，同比调减4%以上；基础母牛产能自2023年下半年呈调减趋势 [58] - 2025年9月中国牛肉进口数量32.00万吨，环比增长23.08% [60] 原奶 - 四季度奶牛去化有望加速，原奶价格年底或迎拐点 [59] - 现有原奶价格下行业普遍处于现金亏损状态 [59] - 全球大包粉价格持续上涨，国内大包粉进口价格已持续高于国内原奶价格 [59] - 国内成奶牛存栏已较前期高点累计去化近8% [63] 豆粕 - 估值处于历史低位，关注潜在天气或贸易端催化 [67] - 中美谈判达成一致，中国恢复美豆进口，贸易乐观情绪支撑美豆价格反弹 [67] - 大豆港口库存11月28日为839.12万吨，周环比上升1.86% [72] 玉米 - 国内供需平衡趋于收紧，价格有望维持温和上涨 [2] - 国内玉米现货价11月28日为2254元/吨，周环比上升1.21% [2] 其他农产品（白糖、橡胶、棕榈油、棉花、红枣） - 报告对白糖、橡胶、棕榈油、棉花、红枣等品种进行了基本面数据跟踪，但核心观点部分未将其作为重点展开 [3] 投资建议 - 推荐牧业（优然牧业、现代牧业，建议关注中国圣牧）、生猪龙头（华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等）、禽龙头（立华股份、益生股份、圣农发展等）、饲料龙头（海大集团）、宠物（乖宝宠物等） [3]

行业投资评级 - 公用事业与环保行业评级为“优于大市” [1] 核心观点 - 在碳中和背景下，投资策略聚焦新能源产业链与综合能源管理 [21] - 电力市场交易活跃，1-10月全国电力市场交易电量达54920亿千瓦时，同比增长7.9%，占全社会用电量比重提升至63.7% [2] - 可控核聚变行业资本开支加速，四季度以来聚变新能招标项目金额达26亿元，行业进入快速增长期 [3] 市场回顾与板块表现 - 本周沪深300指数上涨1.64%，公用事业指数上涨0.89%，环保指数上涨1.59% [1] - 电力子板块中，燃气板块表现最佳，上涨3.27%，其次为火电（上涨1.60%）、水务（上涨1.17%）、新能源发电（上涨0.21%）和水电（上涨0.04%） [1] - 申万31个一级行业中，公用事业与环保板块涨幅分别位列第23和第20名 [1] 重要政策及事件 - 2025年10月全国电力市场交易电量5638亿千瓦时，同比增长15.6%；其中绿电交易电量283亿千瓦时，同比增长28.4% [2] - 2025年1-10月，国家能源局共计核发绿证24.78亿个，其中可交易绿证15.92亿个；全国交易绿证5.96亿个 [16] - 10月份绿证交易平均价格因生产年份不同而异，2024年生产的绿证均价2.56元/个，2025年生产的绿证均价5.22元/个 [16] 专题研究：可控核聚变 - 中国科学院启动“燃烧等离子体”国际科学计划，并发布BEST研究计划，推动全球聚变合作 [17] - 2025年10-11月，聚变新能（安徽）公开招标项目35个，累计招标金额26亿元；11月招标节奏显著加速，项目数23个，金额22.6亿元 [3] - 同期开标项目12个，中标金额合计2.4亿元，涉及关键部件如偏滤器靶板、离子回旋波源系统等 [20] 公用事业投资策略 - 火电：煤价电价同步下行，盈利有望维持合理水平，推荐华电国际、上海电力 [4] - 新能源发电：政策支持盈利趋稳，推荐龙源电力、三峡能源、区域海上风电企业及算电协同标的金开新能 [4] - 核电：装机与发电量增长对冲电价压力，推荐中国核电、中国广核及重组标的电投产融 [4] - 水电：全球降息背景下高分红防御属性凸显，推荐长江电力 [4] - 燃气：推荐具备海气贸易能力及特气业务的九丰能源 [4] - 装备制造：推荐进军核能清洁装备的西子洁能 [4] 环保投资策略 - 水务与垃圾焚烧：行业成熟期自由现金流改善，关注“类公用事业投资机会”，推荐光大环境、中山公用 [22] - 科学仪器：中国市场超90亿美元，国产替代空间广阔，推荐聚光科技 [22] - 废弃油脂资源化：欧盟SAF强制掺混政策在即，推荐山高环能 [22] - 生物质发电：煤价下行带动秸秆价格下降，成本端改善，推荐长青集团 [22] 行业重点数据 - 发电量：10月份规上工业发电量8002亿千瓦时，同比增长7.9%；1-10月累计发电量80625亿千瓦时，同比增长2.3% [45] - 用电量：10月全社会用电量7742亿千瓦时，同比增长4.3%；1-10月累计用电量81836亿千瓦时，同比增长7.6% [51] - 装机容量：截至10月底全国累计发电装机容量37.5亿千瓦，同比增长17.3%，其中太阳能装机11.4亿千瓦，风电装机5.9亿千瓦 [69] - 电源投资：1-10月全国电网工程完成投资4824亿元，同比增长7.2% [79] - 碳市场：本周全国碳市场配额总成交量1004.82万吨，总成交额5.85亿元；年内累计成交量1.87亿吨，成交额115.43亿元 [104]