报告核心观点 - 2025年4月基金投资策略建议A股市场短期回归震荡，基金配置整体维持均衡风格并适度偏向成长，关注基金经理选股和风控能力；债市多空分歧激烈，控制组合流动性风险；可适当配置黄金ETF [2][5] 资本市场分析与展望 投资环境分析 - 2025年3月A股市场短期回归震荡，上旬延续上涨，下旬受年报披露和潜在关税政策影响回归震荡，价值风格重新占优 [7] - 3月资金利率下行，票据利率上行，央行公开市场净回笼资金5259亿元 [8] - 3月制造业PMI为50.5%，比上月上升0.3个百分点，服务业和建筑业商务活动指数也有所上升 [9] - 美国消费有所走弱，核心PCE价格指数同比增速回升，制造业PMI回落至荣枯线下；欧洲制造业PMI回升 [10] 股票市场展望 - 从宏观高频数据看，Q1经济运行平稳，消费、汽车及资源品中有结构亮点，但物价水平低位徘徊，企业盈利整体表现或平淡 [12] - 从工业企业利润看，整体增速降幅收窄，汽车、船舶等装备制造和有色表现较好 [13] - 从盈利一致预期看，年初以来全A预期基本持平，非银、有色、部分科技及制造领域业绩预期上修 [14] - 春季行情下半场市场波动或增多，震荡期间关注红利，重视存在预期差的消费医药，科技是中期维度主线 [15] 债券市场展望 - 利率债策略：债市多空分歧激烈，十债利率主要运行区间为1.80%-1.90%，向下突破可能性大但幅度有限，建议控制流动性风险，利率逼近1.75%时逐步止盈 [16] - 信用债策略：3月信用债表现强于利率债，后续信用利差仍有压降空间，顺势把握阶段性行情 [18] - 可转债策略：本次转债市场调整幅度或小于去年12月，投资者应在调整中寻找机会，优先关注高价、高波等策略 [19] 基金月度动态 基金测算仓位变化 - 主动股混基金和偏债基金权益仓位继续回升，随着A股市场修复，公募权益类基金权益仓位仍有上升空间 [20] - 主动股混基金小盘成长和大盘风格资产占比持续提升，偏债基金大盘风格资产占比同样延续上升趋势 [28] - 主动股混基金和偏债基金TMT占比继续提升、中游制造和上游周期占比则出现下滑 [32] 风格基金业绩 - 2025年3月成长风格基金业绩落后于均衡和价值风格基金，TMT板块风格基金业绩回调，港股基金表现强劲 [42] - 复合风格基金中，TMT复合风格基金下跌幅度大，大消费和上游周期复合风格基金表现相对靠前 [43] 新发基金概况 - 2025年3月有135只新基金成立，数量为近1年最高，总募集规模1009.26亿元，平均募集规模7.48亿元 [47] - 权益型基金发行规模占比48.8%，与上月相当；债券型基金仍有市场认购空间；新发同业存单基金发行规模占比回升 [49] - 3月发行规模排名前10的主动管理基金中，8只为主动债券型基金，2只为主动股票混合型基金 [51] - 3月发行规模排名前10的被动管理基金中，2只为同业存单基金，8只为权益类产品 [53] 基金投资策略 股混基金 - 3月制造业PMI持续爬升且位于荣枯线上，宏观经济回暖但物价低位徘徊，市场情绪降温，上涨动能减弱 [55] - 建议基金配置维持均衡风格并适度偏向成长，关注基金经理选股和风控能力 [55] - 价值风格关注南方品质优选；成长风格关注易方达环保主题、华安成长创新等 [55] 债券基金 - 债市多空分歧激烈，十债利率运行区间为1.80%-1.90%，向下突破可能性大但幅度有限 [56] - 建议控制组合流动性风险，利率逼近1.75%时逐步止盈，关注信用债修复节奏 [56] - 关注中银纯债、华安安浦、富国天利增长债券、华泰保兴尊合 [56] QDII和商品型基金 - 本轮黄金牛市驱动因素和定价框架变化，周期可能较长，可适当配置黄金ETF [57] - 关注易方达黄金ETF、华安易富黄金ETF [57] 本期组合大类资产配置 - 对积极型、稳健型、保守型投资者分别给出权益类基金配置比例区间，当前A股估值和情绪处于低位，资产配置可向积极型过渡 [58] - 积极型投资者配置70%权益类基金、20%债券基金和10%货币市场基金 [58] - 稳健型投资者配置45%权益类基金、25%债券基金和30%货币市场基金 [58] - 保守型投资者配置20%权益类基金、40%债券基金和40%货币市场基金 [59] 附录 各类基金的权益资产上下限 - 主动股混基金不同类型权益资产上下限不同，如主动股票开放型为0.8 - 1 [62] - 偏债基金中偏债混合型为0 - 0.65，偏债债券型为0 - 0.2 [62] - 主动固收基金中纯债债券封闭型等为0 - 0.2 [63] 权益资产仓位测算模型 - 用基金过去60个交易日复权单位净值日收益率与相关指数日收益率进行最优化求解 [64] 风格资产仓位测算模型 - 用基金过去60个交易日复权单位净值日收益率与相关风格指数日收益率进行最优化求解 [69] 板块资产仓位测算模型 - 用基金过去60个交易日复权单位净值日收益率与中债国债总财富和31个申万行业一级指数日收益率进行最优化求解 [70]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2][7][11] 报告的核心观点 - 公司业务结构持续优化，轨交、低空协同发展，2025年将紧抓行业回升机遇，加快业务结构优化，部署海外和低空业务，退出市政房建，聚焦“轨道交通 + 低空经济”赛道 [7] - 预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润呈增长趋势，给予2025年18 - 21倍PE估值，合理价值区间为6.13 - 7.15元/股，合理市值区间为649 - 758亿元 [7][8][11] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 04月01日收盘价5.58元，52周股价波动4.67 - 7.55元，总股本10590百万股，流通A股8621百万股，总市值和流通市值均为59091百万元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 3.5%、 - 4.0%、 - 10.9%，相对涨幅分别为 - 3.4%、 - 5.8%、 - 9.7% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|37087|32644|32412|34306|36958| |(+/-)YoY(%)|-7.8%|-12.0%|-0.7%|5.8%|7.7%| |净利润（百万元）|3477|3495|3607|3946|4348| |(+/-)YoY(%)|-4.3%|0.5%|3.2%|9.4%|10.2%| |全面摊薄EPS(元)|0.33|0.33|0.34|0.37|0.41| |毛利率(%)|25.6%|29.2%|29.8%|29.8%|29.7%| |净资产收益率(%)|7.4%|7.3%|7.2%|7.6%|8.1%|[6] 2024年年报情况 - 实现收入326.44亿元，同比 - 11.98%，归母净利润34.95亿元，同比 + 0.50%，累计新签合同500.69亿元，同比下降31.53%，年末在手订单1228.9亿元 [7] - 各业务板块情况：铁路收入189.90亿元，同比 - 1.86%，毛利率29.95%，同比 - 1.72pct，新签订单256.37亿元，同比 + 2.09%；城轨收入82.20亿元，同比 - 3.58%，毛利率33.47%，同比 + 6.64pct，新签订单100.06亿元，同比 - 24.09%；海外收入24.41亿元，同比 + 64.20%，毛利率24.61%，同比 + 6.10pct，新签订单59.19亿元，同比 + 58.27%；工程总承包收入26.89亿元，同比 - 64.96%，毛利率11.98%，同比 + 1.87pct，新签订单85.08亿元，同比 - 72.63%；其他收入2.32亿元，同比 + 247.78%，毛利率67.14%，同比 - 1.22pct [7] - 盈利能力向好，毛利率/净利率为29.22%/12.53%，同比 + 3.46/+1.68pct，期间费用率为15.06%，同比 + 2.14pct，其中销售/管理/财务/研发费用率为2.61%/7.32%/ - 0.72%/+5.86%，同比 + 0.20/+1.03/+0.09/+0.83pct [7] - 存货及合同负债保持良好增长，年末存货/合同负债规模为34.54/102.61亿元，同比 + 7.73%/31.12% [7] 盈利预测 - 关键假设及各业务板块预测：铁路业务预计2025 - 2026年收入同比增长3%/4%/5%，毛利率为29%/28.5%/28%；城轨业务预计2025 - 2027年收入同比 - 2.5%/ - 1.5%/0%，毛利率为33.5%/34%/34.5%；海外业务预计2025 - 2027年收入同比50%/40%/30%，毛利率为25%/25%/25%；工程总承包预计2025 - 2027年收入同比 - 75%/ - 65%/ - 50%，毛利率为12%/12%/12%；其他业务预计2025 - 2027年收入同比 + 80%/+50%/+35%，毛利率为67%/67%/67% [8][9] 估值 - 选择中国中车、思维列控、时代电气为可比公司，可比公司2025年平均PE估值为14.56倍，给予公司2025年18 - 21倍PE估值，合理价值区间为6.13 - 7.15元/股，合理市值区间为649 - 758亿元，2025年PB为1.30 - 1.52倍，估值具备合理性 [11] 财务报表分析和预测 - 涵盖每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及预测，以及利润表、资产负债表、现金流量表相关数据 [15]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为优于大市，维持评级，推荐关注创新药、CXO与消费医疗复苏 [2] 报告的核心观点 - 近期国内创新药重磅BD交易频繁发生，看好更多中国资产参与全球BD机会 [6] - 提振消费专项方案发布，看好消费医疗逐步复苏，消费医疗领域龙头企业有望在政策催化下实现良好发展 [6] 根据相关目录分别进行总结 海通医药2025年3月月度组合表现 - 2025年3月度组合包括特宝生物、诺思格等9只股票，组合至今平均上涨2.4%，同期全指医药上涨1.6%，组合跑赢医药指数0.8%，月度组合涨跌幅排名前三依次是益方生物(16.0%)、信立泰(10.4%)、科伦药业(9.3%) [7] 3月医药板块相对大盘跑赢 - 3月上证综指上涨0.4%，SW医药生物上涨1.2%，涨跌幅在申万一级行业中排名第11名 [8] - 生物医药板块中表现相对较好的细分板块为化学制剂(4.9%)、医药商业(2.2%)、中药(1.1%) [11] - 个股涨幅前三为润都股份(+53.8%)、金域医药(+50.3%)、热景生物(+41.9%)；个股跌幅前三为双成药业(-39.3%)、江苏吴中(-27.0%)、赛隆药业（-23.3%）（剔除上市1个月内个股、ST个股） [6][13] - 截至2025年3月底，医药板块相对于全部A股的溢价水平处于正常水平，当前相对溢价率76.89% [6][15] 海通医药2025年4月投资组合 - 2025年4月A股组合为特宝生物、昭衍新药等9只股票（排名不分先后） [6] - 港股建议关注科伦博泰、信达生物等8只股票（排名不分先后） [6]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年扣非归母净利润同比下降36.38%，看好海外布局与新材料拓展驱动公司成长 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2024年4月至2025年1月，阳谷华泰与海通综指、沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为-8.3%、3.8%、-1.0%，相对涨幅分别为-8.3%、2.0%、0.2% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3455|3431|3956|4359|4716| |(+/-)YoY(%)|-1.8%|-0.7%|15.3%|10.2%|8.2%| |净利润（百万元）|304|192|306|330|378| |(+/-)YoY(%)|-41.0%|-36.9%|59.5%|7.7%|14.6%| |全面摊薄EPS(元)|0.68|0.43|0.68|0.74|0.84| |毛利率(%)|22.3%|18.2%|19.9%|20.6%|21.1%| |净资产收益率(%)|9.5%|5.5%|8.2%|8.3%|8.9%| [6] 公司经营情况 - 2024年公司实现营业收入34.31亿元，同比下降0.69%；扣非归母净利润1.88亿元，同比下降36.38%。收入下降因高性能橡胶助剂部分产品价格下滑与可转债利息费用增加 [7] - 分产品看，高性能橡胶助剂、多功能橡胶助剂2024年营业收入同比分别变化-5.76%、6.34%至19.58、14.55亿元，毛利率同比分别变化-6.01、-2.01个百分点至16.98%、19.18%，销量同比变化4.06%、4.96%至12.22万吨、10.95万吨，销售均价分别变化-9.44%、1.32%至1.60万元/吨、1.33万元/吨 [7] - 2024年公司销售毛利率和销售净利率分别为18.16%、5.60%，分别同比变动-4.15、-3.21个百分点；三项费用率同比上升0.16个百分点至7.62%，其中销售、管理（不包括研发）、财务费用率同比变化0.20、-0.39、0.35个百分点至2.29%、4.69%、0.64%；研发费用占收入比例为2.58%，同比上升0.14个百分点 [7] 公司项目进展 - 海外布局：在泰国设立全资子公司并投资新建3万吨橡胶助剂生产基地，规避贸易风险 [7] - 重点项目建设：年产5万吨橡胶助剂项目工程进度达95%；年产6.5万吨高性能橡胶助剂及副产资源化项目工程进度达46.75%；年产2万吨三氯氢硅联产3250吨四氯化硅项目工程进度达80% [7] - 装置建设完工：6000吨/年促进剂DZ生产装置、1万吨/年橡胶防焦剂CTP生产装置已建设完毕 [7] 公司业务拓展 - 核心产品优势：防焦剂CTP产销量约占全球60%以上的市场份额，不溶性硫磺市场份额位居国内第一 [7] - 新材料布局：推进对波米科技的收购，截至2025年3月28日尽职调查、审计与评估工作正有序推进，拟以发行股份及支付现金方式购买波米科技100%股权，交易完成后将延伸主营业务至电子化学品领域 [7] 盈利假设 - 销量假设：预计2025年10月份年产6.5万吨硅烷偶联剂及副产资源化项目投产，2025 - 2027年硅烷偶联剂销量为8250、22750、35750吨 [8] - 价格假设：预测2025 - 2027年粘合剂HMMM产品单价均为1.22万元/吨；硅烷偶联剂价格均为2.50万元/吨，促进剂NS单价均为2.09万元/吨，促进剂CBS单价均为1.78万元/吨；微晶石蜡单价均为1.15万元/吨，不溶性硫磺单价均为0.70万元/吨；防焦剂CTP单价均为6.50万元/吨 [8] 分业务盈利预测 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |总收入(百万元)|3430.82|3955.83|4359.17|4716.10| |总成本(百万元)|2807.70|3167.13|3462.68|3721.85| |总毛利(百万元)|623.12|788.70|896.49|994.25| |总毛利率|18.16%|19.94%|20.57%|21.08%| [9] 可比公司估值 |股票代码|公司名称|股价（元）|EPS（元）|PE（倍）| |----|----|----|----|----| | | | |2023|2024E|2025E|2023|2024E|2025E| |601058.SH|赛轮轮胎|14.79|0.99|1.31|1.54|14.94|11.29|9.60| |601966.SH|玲珑轮胎|17.81|0.94|1.51|1.84|18.95|11.79|9.68| |603650.SH|彤程新材|32.67|0.68|0.90|1.06|48.04|36.30|30.82| |688323.SH|瑞华泰|14.09|-0.11|-0.32|0.18|-128.09|-44.03|78.28| | |均值| |0.63|0.85|1.16|-11.54|3.84|32.10| [10] 财务报表分析和预测 - 预计2025 - 2027年公司EPS分别为0.68、0.74、0.84元，参考同行业可比公司估值，认为合理的估值区间为2025年18 - 20倍PE，对应合理价值区间为12.24 - 13.60元 [7]

报告行业投资评级 - 优于大市，维持 [2] 报告的核心观点 - 推荐需求刚性稳健、增长确定性高的高端白酒，如贵州茅台、五粮液、泸州老窖，以及区域市场相对较优、大单品增长势能较强的一线次高端及区域白酒，如山西汾酒、今世缘、迎驾贡酒、古井贡酒 [6][18] - 啤酒行业 25 年量、价两端或受益于低基数与需求回暖，成本端有望享受主要原材料价格下行红利，板块景气度有望步入上行周期，建议关注燕京啤酒、青岛啤酒、华润啤酒 [18] - 软饮料赛道长坡厚雪且具备较好商业模式，全国性龙头企业和细分品类龙头有望持续兑现成长性或高分红性，建议关注农夫山泉、东鹏饮料等 [19] - 乳制品行业内部分化逐渐凸显，拥有全产业链竞争优势和全球资源整合能力的龙头企业未来增长趋势更为明确，建议关注伊利股份、新乳业、妙可蓝多 [19] - 餐饮速冻行业的景气度较高，随着餐饮逐渐复苏，行业有望重回较快增长，建议关注安井食品、千味央厨 [19] - 调味品行业成长性、确定性都相对较高，建议关注相关龙头公司，如海天味业、天味食品 [19] - 零食行业持续保持较好景气度，长期看好全渠道大单品企业的未来发展，建议关注洽洽食品、西麦食品等 [20] 各部分总结 板块表现 - 3 月 24 日 - 3 月 28 日，大盘指数涨跌幅为 +0.07%，食品饮料指数涨跌幅为 +0.40%，涨跌幅在 28 个子行业中排名第 3 [6][7] - 表现前三板块为肉制品板块（+2.86%）、乳品板块（+2.13%）、啤酒板块（+2.01%） [6][7] - 个股涨幅前三为妙可蓝多（+28.66%）、光明肉业（+13.02%）、盐津铺子（+5.33%）；个股跌幅前三为麦趣尔（-12.47%）、莲花控股（-9.29%）、西王食品（-7.24%） [6][7] - 3 月 28 日食品饮料板块整体估值水平为 22.12 倍（vs 3 月 21 日 21.97 倍） [7] 周观点 - 白酒行业当前仍处于调整阶段，春节动销延续总量承压、结构分化趋势，高端白酒与区域白酒龙头表现较好；25 年政策端定调提振消费，或驱动行业需求渐进复苏；供给端主要酒企放松年度目标与春节回款要求，供需矛盾有望纾解，渠道周转有望回归良性；当前板块估值已处于历史偏低位置，龙头企业配置价值逐步凸显 [18] - 24 年弱消费环境以及旺季极端天气致啤酒行业需求端不及预期；25 年啤酒行业量、价两端或受益于低基数与需求回暖，成本端仍有望享受主要原材料价格下行红利，板块景气度有望步入上行周期；需关注旺季现饮渠道需求复苏与天气情况 [18] 公司公告 - 双汇发展 2024 年实现营业总收入 595.61 亿元，同比 -0.55%，实现归母净利润 49.89 亿元，同比 -1.26% [6][22] - 珠江啤酒 2024 年实现营业总收入 57.31 亿元，同比 +6.56%，实现归母净利润 8.10 亿元，同比 +29.95% [6][22] - 广州酒家 2024 年实现营业总收入 51.24 亿元，同比 +4.55%，实现归母净利润 4.94 亿元，同比 -10.29% [6][22] - 天味食品 2024 年实现营业总收入 34.76 亿元，同比 +10.41%，实现归母净利润 6.25 亿元，同比 +36.77% [6][22] - 三只松鼠 2024 年实现营业总收入 106.22 亿元，同比 +49.30%，实现归母净利润 4.08 亿元，同比 +85.51% [6][22] - 舍得酒业发布 2025 年度股权激励计划，拟向 13 名高管以及 155 名中层管理及核心骨干人员授予共计不超过 203.66 万股限制性股票，涉及的标的股票约占公司股本总额的 0.61%，授予价格为 28.78 元/股；激励考核目标以 2024 年的营业收入和归母净利润为基数，规定 2025 年至 2027 年营收增长率分别不低于 20%、36%和 55%，或 2025 年至 2027 年归母净利润增长率分别不低于 164%、231%和 309%；三个解除限售期的解锁比例分别为 40%、30%和 30% [6][22] - 重庆啤酒 2024 年实现营业总收入 23.87 亿元，同比 -2.56%，实现归母净利润 7.99 亿元，同比 -3.29% [6][22] - 金枫酒业 2024 年实现营业总收入 57.78 亿元，同比 +0.87%，实现归母净利润 0.58 亿元，同比 -94.49% [6][22] - 青岛啤酒 2024 年实现营业总收入 321.38 亿元，同比 -5.30%，实现归母净利润 43.45 亿元，同比 +1.81% [6][22] 行业要闻 - 第 112 届全国糖酒商品交易会筹备期间，成都全市投资促进系统签约一批重大项目，投资总额超 30 亿元 [6][23] 食品饮料产业信息跟踪 宏观消费数据 - 2025 年 2 月 CPI 当月同比 -0.7%，环比 -0.2%，其中食品价格同比 -3.3%，环比 -0.5% [24] - 2025 年 1 - 2 月社会消费品零售总额同比增长 +4.0%；餐饮零售额同比增长 +4.3%；25 年 1 月消费者信心指数为 87.5，同比 -1.57%，环比 +1.27% [24] 酒类数据追踪 - 2025 年 1 - 2 月酒、饮料和精制茶制造业实现营业收入/利润总额 2819.6/550 亿元，分别同比 +1%/+3% [27] - 25 年 1 - 2 月白酒/啤酒/葡萄酒产量分别为 66.3/526.1/1.5 万千升，同比 -11.2%/-4.9%/-25% [29] - 上周箱茅、散茅批价略有下滑，3 月 30 日批价分别为 2165、2140 元/瓶；普五、国窖批价保持稳定，3 月 30 日批价分别为 950、860 元/瓶 [34] 乳品数据追踪 - 2025 年 3 月 21 日全国牛奶零售价为 12.19 元/升，环比持平，同比 -1.06%；酸奶零售价为 15.79 元/公斤，环比 0%，同比 -1.93%；国内/国外品牌婴幼儿奶粉零售价分别为 225.37/270.6 元/kg，环比 +0.01%/+0.16%，同比 -0.16%/+0.36% [43] - 2025 年 3 月 20 日生鲜乳平均价为 3.09 元/公斤，环比 +0.32%，同比 -12.46% [45] - 3 月 18 日，全脂/脱脂奶粉价格同比 +29.3%/+8.4%，环比 -0.2%/-0.5% [45] - 2025 年 1 - 2 月全国乳制品产量为 454.5 万吨，同比 -6.3% [46] 大众品成本数据追踪 - 3 月 24 日 - 3 月 28 日棕榈油平均价为 9560.67 元/吨，环比 -1.84%，同比 +14.34% [6][50] - 25 年 3 月 20 日黄豆市场价为 4135 元/吨，环比 +1.18%，同比 -9.33% [6][50] - 3 月 24 日 - 3 月 28 日豆粕平均价为 3222.92 元/吨，环比 -6.37%，同比 -9.61% [6][51] - 3 月 24 日 - 3 月 28 日小麦现货平均价为 2427.4 元/吨，环比 -0.26%，同比 -12.15% [6][52] - 3 月 24 日 - 3 月 28 日猪肉平均价为 20.87 元/公斤，环比 +0.38%，同比 +2.38% [6][52] - 3 月 28 日白羽肉鸡平均价为 7.48 元/公斤，环比 +2.05%，同比 -3.11% [6][53] - 3 月 24 日 - 3 月 28 日玻璃指数收盘均价为 1243.22，环比 +4.74%，同比 -14.84% [6][55] - 3 月 24 日 - 3 月 28 日聚酯瓶片华东市场的市场价平均值为 6100 元/吨，环比 +0.13%，同比 -13.81% [6][55] - 3 月 24 日 - 3 月 28 日瓦楞纸市场价平均值为 3240 元/吨，环比 +4.52%，同比 -5.08% [6][56] - 25 年 2 月进口大麦均价为 251 美元/吨，环比 -1.57%，同比 -10.36% [56] 重点子行业成本指数趋势 - 2025 年 2 月调味品行业成本指数环比 -0.72%，同比 -9.57% [58][61] - 2025 年 2 月乳制品行业成本指数环比 -1.24%，同比 -7.11% [59][61] - 2025 年 2 月啤酒行业成本指数环比 -2.03%，同比 -7.54% [59][61] - 2025 年 2 月软饮料行业成本指数环比 -0.13%，同比 -2.93% [60][61] 大事提醒 - 3 月 31 日 - 4 月 4 日，4 月 3 日桃李面包召开股东大会现场会议登记起始，4 月 4 日佳隆股份、有友食品召开股东大会现场会议登记起始 [75]

报告公司投资评级 - 首次覆盖浙江荣泰，给予“优于大市”评级 [3][8][12] 报告的核心观点 - 浙江荣泰主业订单充足，拟收购狄兹精密股权进军机器人领域，预计2024 - 25年归母净利润为2.27、3.38亿元，对应EPS为0.63、0.93元/股，参考同类公司给予2025年40 - 45X PE，对应价值区间37.20 - 41.85元 [7][8][12] 各部分总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年04月02日，研究公司为浙江荣泰（603119），属于汽车与零配件行业中的汽车零配件板块 [1][2] - 4月01日收盘价37.90元，52周股价波动12.77 - 43.00元，总股本364百万股，流通A股204百万股，总市值13786百万元，流通市值7727百万元 [4] 市场表现 - 2024年4月至2025年1月，浙江荣泰对比海通综指、沪深300，1M、2M、3M绝对涨幅分别为16.4%、40.9%、69.3%，相对涨幅分别为16.4%、39.0%、70.5% [6] 财务数据及预测 |年份|营业收入（百万元）|营业收入YoY(%)|净利润（百万元）|净利润YoY(%)|全面摊薄EPS(元)|毛利率(%)|净资产收益率(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|667|28.0%|134|28.3%|0.37|35.6%|25.1%| |2023|800|19.9%|172|28.4%|0.47|37.1%|10.3%| |2024E|1158|44.7%|227|32.4%|0.63|34.1%|12.5%| |2025E|1559|34.6%|338|48.4%|0.93|36.2%|16.5%| |2026E|1980|27.0%|442|30.8%|1.21|36.6%|18.8%|[7] 业务分析 - 24H1新能源汽车热失控防护绝缘件等产品营收有不同变化，新能源汽车热失控防护绝缘件营收同比+54.06%，占比75.61%；国内/国外营收同比+26.30%/+64.88%，国外收入占比+6.61pct [8] - 24H1营收4.98亿元，同比+42.73%，归母净利润1.01亿元，同比+45.33%，毛利率33.66%，同比-2.43pct，净利率同比+0.36pct，费用率同比-4.56pct [8] - 年产240万套新能源汽车安全件项目已陆续生产，2026年12月达预定可使用状态，泰国、墨西哥、湖南荣泰项目均在推进建设 [8] 市场空间与公司地位 - 2023 - 2027年全球云母耐火绝缘市场规模年均复合增长率为19.30%，2027年将达355.64亿元，新能源云母材料市场规模预计从2023年31.7亿元增至2027年123.7亿元 [8] - 2022年公司在全球云母耐火绝缘市占率为4.35%，在新能源汽车行业为27.14%，在家电行业为19.75%，在电线电缆行业为1.92% [8] 订单与业务拓展 - 特斯拉等为公司客户，截至24年中报，新能源行业定点项目销售金额预计约92.38 - 99.63亿元，国外占比较多 [8] - 2025年新能源汽车动力电池包上盖板及电池模组间阻燃隔热材料使用面积分别为1499、1170万平米，云母材料占比分别为80%和45% [8] - 拟受让狄兹精密部分股权并增资，合计持有51%股权，切入人形机器人市场 [8] 分产品盈利假设 |产品|2024 - 26年收入增速假设|2024 - 26年毛利率假设| | ---- | ---- | ---- | |新能源汽车热失控防护绝缘件|55%、40%、30%|38%、40%、40%| |小家电阻燃绝缘件|22%、18%、15%|22%、21%、21%| |电缆阻燃绝缘带|10%、10%、10%|12%、12%、12%| |云母纸|-10%、20%、15%|12.5%、13.0%、14.0%|[9] 可比公司估值 |代码|简称|总市值（亿元）|PE（倍）2024E|PE（倍）2025E|PE（倍）2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |001359|平安电工|60.86|30|24|20| |001255|博菲电气|21.28|-|27|20| |300100|双林股份|241.66|-|55|46| |300953|震裕科技|190.37|72|47|33| |均值| - | - |51.20|38.26|29.78|[14] 财务报表分析和预测 - 涵盖每股指标、价值评估、盈利能力、盈利增长、偿债能力、经营效率等指标预测，以及利润表、资产负债表、现金流量表预测 [15]

报告行业投资评级 - 优于大市，维持 [2] 报告的核心观点 - 业绩披露期看好今年业绩持续修复，当前处于年报季业绩重要性加大，上周五煤价企稳进入震荡阶段，短期预计维稳或略有反弹，全年维度看好业绩持续改善，未来两年也如此判断，近期广东电价企稳给电力板块向上支持，业绩期电力板块跑赢概率大，火电、水电都有机会 [5] - 25年现货市场建设持续推进，国网区域多个地区开展现货市场相关运行工作，力争部分地区转入正式运行，实现省级电力现货市场全覆盖 [5] - 江苏4月月度电价跌幅扩大，2025年江苏年度长协电量价格下降，按煤耗和现货煤比例测算煤价可抵消部分电价降幅 [5] - 西班牙要求运行25年的风电场更换设备，我国运行一定年限的风电场有改造升级需求，保守预计2025年改造升级规模约400万千瓦，2026 - 2030年累计约8000万千瓦 [5] - 浙江用电情况，2025年1 - 2月用电量和发电量有不同程度变化，2024年用电和GDP增长，电力弹性系数较高，供大于求导致增产不增值或是原因之一 [5] - 25年Q1盈利上行可期，火电目前PE低于10倍，分红率提升，海外电力龙头PE普遍在20倍左右，建议关注不同类型相关企业 [5] 市场表现 - 2024年4月至2025年1月公用事业和海通综指涨跌幅分别为-10.69%、-6.10%、-1.50%、3.09%、7.69%、12.28% [4] 相关研究 - 《煤价波动，新能源建设进度不减》2025.03.16 [5] - 《煤价短期企稳，开工预期待验证》2025.03.13 [5] - 《广东电价好转，继续看好电价、煤价双提振》2025.03.03 [5] 上周涨跌幅 - 华电国际0%、华能国际 - 2%、长江电力 + 1.6%、上证指数 - 0.4% [5] 江苏电价情况 - 江苏4月集中竞价交易电量72亿度，价格同比 - 5.1分至0.395元/度（3月为同比 - 4.6分至0.399元/度），2025年江苏年度长协电量为3282亿度，价格 - 4分至0.412元/度 [5] 煤价情况 - 截止3/25，25Q1至今秦港Q5500动力煤均价同比 - 180元/吨至727元/吨 [5] 我国风电场情况 - 截止2024年底，我国运行15年以上的风电场约1600万千瓦，运行10年以上的约1.4亿千瓦，保守预计2025年改造升级规模约400万千瓦，2026 - 2030年累计改造升级规模约为8000万千瓦 [5] 浙江用电情况 - 2025年1 - 2月用电量YOY + 4.4%至946亿度，发电量YOY + 6.3%至681亿度，其中火电 + 6.15%，核电 - 3.05%，风电 + 2%，太阳能 + 62% [5] - 2024年用电YOY + 9.5%至6780亿度，GDP + 5.5%至9万亿元，电力弹性系数1.72（全国为1.36），2004 - 2020年浙江省电力消费弹性系数除2014 - 2015年在0.2左右外一直在1附近，2021年起重回1以上 [5] - 2019 - 2023年，浙江60%的制造业行业规模指数呈上涨趋势，电气机械、金属、橡塑、纺织年均上涨16%、9%、10%、1%；但58%的制造业收益下降，上述四行业年均下降4%、2%、3%、6% [5] 建议关注企业 - 火电弹性（浙能电力、皖能电力、华电国际、大唐发电、华能国际、宝新能源） [5] - 火电转型（华润电力，中国电力） [5] - 水火并济（国电电力，湖北能源，国投电力，广西能源） [5] - 新能源（三峡能源、龙源电力、中广核新能源、福能股份、中闽能源、大唐新能源） [5] - 水电（长江电力、华能水电、川投能源、桂冠电力，广西能源，黔源电力） [5] - 核电（中国核电，中国广核） [5]

报告公司投资评级 - 报告维持中国中车“优于大市”评级 [2][7][12] 报告的核心观点 - 中国中车2024年实现收入2464.57亿元，同比+5.21%，归母净利润123.88亿元，同比+5.77%，新签订单约3222亿元，期末在手订单约3181亿元 [7] - 业务结构持续优化，铁路、新产业稳定增长，盈利能力、控费能力稳定，加大研发巩固竞争优势 [7] - 存货及合同负债保持良好增长，经营活动现金大幅流入，结构转型深入推进，数智升级助力发展转型 [7] - 预计2025 - 2027年实现收入2695.06/2888.19/3033.27亿元，同比+9.35%/+7.17%/+5.02%；归母净利润134.58/146.45/156.95亿元，同比+8.64%/+8.82%/+7.17% [7][8] - 给予2025年16 - 19倍PE估值，合理价值区间为7.50 - 8.91元/股，合理市值区间为2153 - 2557亿元 [7][12] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2024年4月至2025年1月，中国中车与海通综指对比有不同涨幅表现 [3] - 沪深300对比中，1M、2M、3M绝对涨幅分别为-6.7%、-6.2%、-16.7%，相对涨幅分别为-6.6%、-8.0%、-15.5% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|234262|246457|269506|288819|303327| |(+/-)YoY(%)|5.1%|5.2%|9.4%|7.2%|5.0%| |净利润（百万元）|11712|12388|13458|14645|15695| |(+/-)YoY(%)|0.5%|5.8%|8.6%|8.8%|7.2%| |全面摊薄EPS(元)|0.41|0.43|0.47|0.51|0.55| |毛利率(%)|20.5%|21.4%|21.6%|21.6%|21.6%| |净资产收益率(%)|7.3%|7.3%|7.7%|8.0%|8.2%|[6] 业务分析 - 铁路业务2024年收入1104.61亿元，同比+12.50%，毛利率24.72%，同比+1.00pct，各细分业务有不同表现 [7] - 城轨业务2024年收入454.40亿元，同比-9.72%，毛利率19.95%，同比+0.38pct [7] - 新产业业务2024年收入863.75亿元，同比+7.13%，毛利率17.52%，同比+0.41pct [7] - 现代服务业务2024年收入41.81亿元，同比-18.22%，毛利率28.42%，同比+5.19pct [7] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计铁路装备业务2024 - 2026年收入为1255.00/1377.87/1458.11亿元，同比增长13.61%/9.79%/5.82%，毛利率2025 - 2027年维持25% [8][9] - 预计城轨与城市基础设施业务2025 - 2027年收入增速为0%/+2%/+4%，毛利率为20% [9] - 预计新产业业务2025 - 2027年收入增速为+10%/+7%/+5%，毛利率为17.5% [10] - 预计现代服务业务2025 - 2027年收入增速为-15%/-15%/-15%，毛利率为28.5% [10] 估值 - 选取中国通号、思维列控等为可比公司，可比公司2025年平均PE估值为14.33倍，给予中国中车2025年16 - 19倍PE估值，合理价值区间为7.50 - 8.91元/股，合理市值区间为2153 - 2557亿元 [12][13] 财务报表分析和预测 - 涵盖每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面财务指标预测 [15] - 对利润表、资产负债表、现金流量表进行了预测 [15]

报告行业投资评级 - 罗莱生活给予“优于大市”评级 [6][28] - 聚灿光电给予“优于大市”评级 [16] 报告的核心观点 - 2024年主动股混基金加仓银行、电子和电力设备，减持医药和计算机；科创板及港股配比上升，抱团度仍高且增配中小盘成长风格；换手率整体上升 [8][9][12] - 2025年2季度信用利差和期限利差收窄，Q2宏观环境预测为Inflation；股票市场4月信号中性；行业复合趋势因子维持正向信号 [4][18] - 2月重卡同环比增长，重卡行业成长空间体现在国内景气度修复和出口持续成长，天然气重卡发展或提升头部企业盈利能力 [5][23] - 罗莱生活作为中高端家纺龙头，2025年库存去化、加盟渠道改善，随美国房市企稳业绩有望回升 [6][25] - 聚灿光电从GaN基拓展至GaAs基，转型全色系芯片供应商，红黄光项目达产后有望提升营收净利 [14][16] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 海通风格指数中，大盘100日涨跌-0.36%、周涨跌-1.04%、年涨跌-3.61%；小盘200日涨跌0.43%、周涨跌-1.77%、年涨跌4.89% [2] - 表现最好前五行业为医药健康、综合行业、公用事业、造纸指数、非金属；表现最差前五行业为汽车汽配、信息服务、金融指数、通讯服务、家电器具 [2] 基金年报分析 - 板块分析：截至2024年末，主动股混基金沪深主板持股市值占比约60.73%，较年中降4.92%；创业板、科创板和港股配比上升 [8] - 持股特征分析：2024年末，主动股混基金持股市值前1%个股合计市值占比31.51%，抱团程度变化不大；前十个股涉及多行业 [9] - 行业配置分析：2024年末，公募主动股混基金前五大布局行业为电子、电力设备等；下半年主动增持银行等行业，减持医药等行业 [10] - 权益前20大公募管理公司：2024年末，持仓权重最高行业为电子，其次是电力设备；下半年部分公司主动增减仓不同行业 [11] - 换手率分析：2024年下半年，主动股混基金总换手率128.67%，较上半年升16.08%，灵活混合型换手率最高且升幅最大 [12] 公司首次覆盖 - 聚灿光电2024年营收27.6亿元、归母净利润1.96亿元；2025年转型全色系芯片供应商，预计2025 - 2027年营收分别为33.32、38.82、45.43亿元 [14][16] 金融工程点评 - 大类资产2季度配置信号：信用利差和期限利差收窄，Q2宏观环境预测为Inflation [4][18] - 宏观动量模型配置信号：2025年4月股票市场信号中性，经济增长和利率因子正向，汇率和风险情绪因子负向 [18] - 行业复合趋势因子组合表现及信号：2015年1月至2025年3月累积收益79.47%，超额收益39.0%；3月因子信号正向 [18] 行业与主题热点点评 - 2月国产重卡销量8.1万台，同比增36%，环比增13%；预计2025年销量102.6万台，同比增13%，新能源渗透率达15% [20][22] - 推荐潍柴动力、中国重汽（A、H）、中集车辆、福田汽车，建议关注一汽解放 [5][23] 重点个股及其他点评 - 罗莱生活是中高端家纺龙头，2019 - 2023年电商/直营/加盟渠道收入CAGR分别为+9.4%/+2.2%/-1.0%；预计2024 - 2026年归母净利润分别为4.02、4.52、4.91亿元 [6][26][28]

报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营业收入19.83亿元，同比下滑2.09%；净利润9.82亿元，同比增加3.64%；拟向全体股东每10股派发现金股利2.00元(含税) [7] - 科创空间载体建设有力，在建项目20个，总建筑面积约334万平方米，未来3年全部完工 [7] - 产业“投资+培育”持续壮大，累计投资超95亿元，投资企业已上市54家，2024年设立集成电路创新服务平台 [7] - 预计2025 - 2026年EPS分别为0.72元、0.82元，合理价值区间32.55 - 40.69元，维持“优于大市”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月31日收盘价24.86元，52周股价波动16.20 - 37.74元，总股本和流通A股均为1549百万股，总市值和流通市值均为38500百万元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为-3.9%、3.2%、-9.9%，相对涨幅分别为-3.8%、1.3%、-7.5% [4] 主要财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|2026|1983|2193|2456|2763| |(+/-)YoY(%)|6.2%|-2.1%|10.6%|12.0%|12.5%| |净利润(百万元)|948|982|1110|1265|1423| |(+/-)YoY(%)|15.3%|3.6%|13.0%|13.9%|12.5%| |全面摊薄EPS(元)|0.61|0.63|0.72|0.82|0.92| |毛利率(%)|58.0%|56.8%|58.6%|58.5%|58.3%| |净资产收益率(%)|7.6%|6.7%|7.0%|7.4%|7.7%|[6] 上市地产公司估值 |代码|上市公司|24年EPS（元/股）|25年EPS预测（元/股）|24年静态PE（倍）|25年动态PE（倍）|24年静态PB（倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |600639.SH|浦东金桥|0.89|1.23|12.51|9.05|0.78| |600848.SH|上海临港|0.45|0.54|21.00|17.50|1.23| |均值| | | |16.75|13.27|1.00|[8] 公司RNAV估值 - 房产销售业务净权益增加值12693.94百万元，房产租赁业务净权益增加值6033.02百万元，服务业权益增加值34.24百万元，其他业务净权益增加值152.57百万元，股权投资业务净权益增加值29341.75百万元 [8] - 2023年净资产账面价值14755.37百万元，NAV为63010.88百万元，总股本1548.69百万股，每股RNAV40.69元 [8] 2024年末公司股权投资 - 各类股权投资合计241.2亿元，交易性金融资产中理财产品期末值10000.00万元，其他非流动金融资产中权益工具投资等有不同变化 [9][10] 财务报表分析和预测 - 2024 - 2027E年，每股收益从0.63元增至0.92元，每股净资产从9.53元增至11.98元等 [12] - 2024 - 2027E年，营业总收入从1983百万元增至2763百万元，营业成本从857百万元增至1151百万元等 [12] - 偿债能力指标中，资产负债率从69.0%降至66.4%，流动比率从1.39增至1.65等 [12] - 经营效率指标中，应收帐款周转天数从19.76降至14.41，存货周转天数从8242降至6906等 [12]