报告公司投资评级 - 首次覆盖，投资评级为优于大市 [2] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先电子价签厂商，构建了软硬融合智慧零售综合解决方案体系，终端产品持续投入研发与创新升级，预计电子价签终端和软件及技术服务保持增长，综合毛利率稳步提升，给予2025年动态PE 40 - 45倍，合理价值区间为85.02 - 95.65元，首次覆盖给予“优于大市”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 2025年3月31日收盘价为69.15元，52周股价波动为66.11 - 86.96元，总股本422百万股，流通A股32百万股，总市值29209百万元，流通市值2196百万元 [3] 市场表现 - 展示了2024年4月至2025年1月汉朔科技与海通综指、沪深300对比1M、2M、3M的涨幅情况，汉朔科技涨幅分别为 - 8.40%、 - 0.40%、7.60%、15.60%、23.60% [5] 主要财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3775|4486|5390|6415|7567| |(+/-)YoY(%)|31.9%|18.8%|20.2%|19.0%|18.0%| |净利润（百万元）|678|710|898|1125|1371| |(+/-)YoY(%)|226.2%|4.8%|26.4%|25.3%|21.9%| |全面摊薄EPS(元)|1.60|1.68|2.13|2.66|3.25| |毛利率(%)|32.6%|34.8%|35.2%|35.8%|36.3%| |净资产收益率(%)|33.9%|26.2%|19.4%|19.5%|19.2%|[6] 公司概况 - 2012年成立，是全球领先的智能IoT硬件和行业数字化解决方案提供商，业务遍及多个国家和地区，主要服务泛零售等多领域，形成以电子价签解决方案为核心的综合业务线，具备供应链体系和集成交付能力，赋能客户企业数字升级 [7] 业务情况 - 电子价签终端产品有五大系列，2021 - 2023、2024H1电子价签终端销售占主营业务收入比例高，软件等收入占比低但增长明显；收入和扣非归母净利润复合增速高，2024年海外收入占比达94.10%，欧洲是主要销售地区 [7] - 围绕电子价签系统构建“智能设备 + 网络通讯 + SaaS云平台”智慧零售综合解决方案体系，满足线下零售场景硬件数字化和软件系统打通的需求 [7] - 2021年与微软中国战略合作，开发出SaaS平台，2025年1月获微软中国区零售行业人工智能软件解决方案认证，推出基于GenAI驱动的智能购物车等解决方案 [7] 可比公司PE估值 |证券简称|股价（元）|市值（亿元）|2024 EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2024 PE（倍）|2025E PE（倍）|2026E PE（倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |萤石网络|38.44|302.72|0.72|0.90|1.12|53|43|34| |石基信息|7.94|216.70|0.02|0.06|0.10|526|144|83| |涂鸦智能 - W|22.03|134.35|0.07|0.62|0.92|307|35|24| |平均| - | - | - | - | - |295|74|47| |汉朔科技|69.15|292.09|1.68|2.13|2.66|41|33|26|[9] 公司业务分拆 |业务|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |电子价签终端营收（百万元）|4188.37|5026.04|5980.99|7057.57| |电子价签终端同比（%）|19.05|20.00|19.00|18.00| |电子价签终端毛利率（%）|33.73|34.00|34.50|35.00| |软件及技术服务营收（百万元）|147.12|205.97|267.76|334.70| |软件及技术服务同比（%）|30.00|40.00|30.00|25.00| |软件及技术服务毛利率（%）|65.00|64.50|64.30|64.00| |配件及其他营收（百万元）|150.80|158.34|166.26|174.57| |配件及其他同比（%）|5.00|5.00|5.00|5.00| |配件及其他毛利率（%）|35.00|35.00|35.50|36.00| |总营收营收（百万元）|4486.29|5390.35|6415.01|7566.84| |总营收同比（%）|18.84|20.15|19.01|17.96| |总营收毛利率（%）|34.80|35.19|35.77|36.31|[10] 行业前景 - 全球零售业数字化门店渗透率持续增长但仍处较低水平，2020年为0.004%，规模64.5亿元，较2016年增长一倍，未来预计有较快增长；电子价签全球市场渗透率达15%左右，法国达30%以上，中国渗透率较低 [11] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年电子价签终端增速为20%/19%/18%，软件及技术服务增速为40%/30%/25%，综合毛利率分别为35.19%/35.77%/36.31%；预计2025 - 2027年营业收入分别为53.90/64.15/75.67亿元，归母净利润分别为8.98/11.25/13.71亿元，EPS分别为2.13/2.66/3.25，给予2025年动态PE 40 - 45倍，合理价值区间为85.02 - 95.65元，首次覆盖给予“优于大市”评级 [11] 财务报表分析和预测 - 展示了2024 - 2027E每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等情况，以及利润表、资产负债表、现金流量表相关数据 [12]

报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 杭氧股份2024年营收微增但归母净利润下降，盈利能力承压，气体和设备业务有亮点，预计未来业绩增长，给予“优于大市”评级和25.50 - 27.63元/股合理价值区间 [5][10] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入137.16亿元，同比+3.06%；归母净利润9.22亿元，同比-24.15%；扣非归母净利润8.61亿元，同比-23.41%。2024Q4营收33.64亿元，同比-4.68%；归母净利润2.47亿元，同比-32.26%；扣非归母净利润2.35亿元，同比-26.52% [5] - 2024年毛利率/净利率为20.85%/7.23%，同比-2.06pct/-2.35pct；2024Q4毛利率/净利率为22.22%/7.57%，同比+3.06pct/-3.12pct，毛利率同比回升，2024年商誉减值0.65亿元影响净利率 [6] - 分业务看，2024年气体销售营收81.00亿元，同比-1.15%，毛利率16.17%，同比-2.52pct；空分设备营收45.25亿元，同比+6.77%，毛利率29.88%，同比-1.58pct；工程总包营收1.86亿元，同比+108.22%；其他业务营收3.66亿元，同比+21.07% [6] 业务发展亮点 - 气体业务：2024年新签气体投资项目6个，新增投产项目总制氧量约65万Nm³/h，自有产权空分装臵累计达88套，累计总制氧量350万Nm³/h；全年销售液体282万吨，开发电子气等新兴气体；拟成立合资公司布局电子气领域 [7] - 设备业务：2024年空分石化设备订货额55.12亿元，签订大中型空分设备22套，其中6万以上特大型空分12套，外贸合同额9.33亿元，占比近17%，石化装备合同额8.41亿元创历史新高 [7] 盈利预测与估值 - 预计2025/2026/2027年归母净利润为10.46/11.76/13.35亿元，EPS分别为1.06/1.20/1.36元/股 [10] - 给予公司2025年24 - 26倍PE估值，合理价值区间为25.50 - 27.63元/股 [10] 盈利预测关键假设 - 气体销售业务：气体投资市场竞争力加大、液态气价格逐步恢复，有望稳健增长。2022 - 2024年投资项目累计新增制氧量149万m³/h预计在2025 - 2027年释放，未来有望持续获取项目。3月液氧、液氮、液氩均价环比修复，3月26日中国工业气体周度开工负荷率平均值67.99%，环比+0.76pct。预计2025 - 2027年气体销售业务收入同比增长27%/15%/15%，毛利率为16.00%/16.80%/17.50% [12][13] - 空分设备、石化产品：2020 - 2024年新签设备订单稳健，预计收入与订单类似保持相对稳健 [16] - 工程总包及其他主营业务：业务收入占比较小，预计稳健 [17] 可比公司与估值依据 - 选取华测检测、中密控股、金宏气体、广钢气体为可比公司，可比公司2025年预测PE估值平均值为26.03倍 [20][21] 财务报表分析和预测 - 2025 - 2027年预计营业收入分别为160.40亿元、174.90亿元、191.75亿元，同比增长16.9%、9.0%、9.6%；净利润分别为10.46亿元、11.76亿元、13.35亿元，同比增长13.4%、12.5%、13.5% [8][23] - 各项财务指标如毛利率、净利率、净资产收益率等有相应变化趋势，偿债能力、经营效率等指标也有相应预测 [23]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 2024年公司利润受市场环境拖累同比下滑，全年经营整体承压，但随着政策利好和市场活跃度提升，四季度金融机构科技投入有一定改善，预计2025 - 2027年公司营收和净利润将实现增长，维持“优于大市”评级 [4][5][9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月1日收盘价27.61元，52周股价波动15.23 - 37.30元，总股本和流通A股均为1892百万股，总市值和流通市值均为52232百万元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 9.6%、6.4%、 - 1.4%，相对涨幅分别为 - 9.6%、4.6%、 - 0.2% [4] 财务数据及经营情况 - 2024年实现营业收入65.81亿元，同比下降9.62%；归母净利润10.43亿元，同比下降26.75%；扣非归母净利润8.34亿元，同比下降42.39%。2024Q4实现营业收入23.93亿元，同比下降17.86%；归母净利润5.98亿元，同比下降26.89%；扣非归母净利润5.67亿元，同比下降37.73% [4] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为71.93/77.33/83.18亿元，同比增长9.3%/7.5%/7.6%；归母净利润分别为13.42/14.91/16.42亿元，同比增长28.6%/11.1%/10.1%；EPS分别为0.71/0.79/0.87元 [5][9] 分业务情况 - 财富科技服务2024年实现收入14.30亿元，同比下降17.50%，新一代核心业务系统UF3.0有相关业务进展 [6] - 资管科技服务2024年实现收入15.68亿元，同比下降8.38%，新一代投资交易系统O45有中标和上线案例 [6] - 运营与机构科技服务2024年实现收入12.89亿元，同比下降10.24%，相关产品有新签客户 [6] - 风险与平台科技服务2024年实现收入4.97亿元，同比下降2.34%，相关产品有签约和替换客户情况 [6] AI数智化升级情况 - 截止2024年底，自主研发的光子AI中间件平台已在多家客户落地竣工，可覆盖多个核心业务场景，联合华为昇腾打造了全栈国产化的光子大模型一体机DeepSeek版，对内实施数智恒生战略提效 [6] 战略与分红回购情况 - 面对市场波动，加大降本增效管理力度，推进组织变革和人员队伍结构优化，保持战略定力，2024年研发费用投入24.58亿元，占营业收入比重为37.36%，产品技术人员占公司总人数比重达67% [7] - 2024年度拟每10股派发现金1.0元（含税），派现总计1.89亿元，股份回购金额为1.39亿元，现金分红总额为3.28亿元，占归母利润比重为31.42% [7] 可比公司估值情况 - 选取同花顺、金证股份、顶点软件作为可比公司，2024 - 2026年可比公司EPS均值分别为1.42/2.02/2.46元，PE均值分别为58/42/34倍，恒生电子2024 - 2026年EPS分别为0.55/0.71/0.79元，PE分别为50/39/35倍 [8] 盈利预测与投资建议 - 参考可比公司，给予公司2025年动态PE 40 - 43倍，合理价值区间为28.37 - 30.50元 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，投资评级为“优于大市” [2] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司业绩稳健，廊坊项目建设推进、中标新单贡献新增动力，国内加速算力建设、AI推理高速发展使IDC迎来新一轮发展机遇，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，首次覆盖给予“优于大市”评级 [8][9][10] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月31日收盘价34.84元，52周股价波动11.75 - 44.41元，总股本/流通A股599百万股，总市值/流通市值20857百万元 [3] 市场表现 - 绝对涨幅1个月为 - 1.6%、2个月为66.1%、3个月为68.3%，相对涨幅1个月为 - 2.2%、2个月为63.5%、3个月为70.0% [6] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1542|1721|1810|1999|2160| |(+/-)YoY(%)|6.0%|11.6%|5.2%|10.5%|8.0%| |净利润（百万元）|123|132|153|187|206| |(+/-)YoY(%)|4.6%|7.5%|15.7%|22.2%|10.2%| |全面摊薄EPS(元)|0.21|0.22|0.26|0.31|0.34| |毛利率(%)|29.0%|31.0%|31.1%|31.6%|32.1%| |净资产收益率(%)|3.9%|4.1%|4.6%|5.4%|5.7%|[8] 公司概况 - 国内头部IDC厂商，深度绑定互联网客户，主要业务包括IDC业务、IDC解决方案业务、云服务销售业务三大类，2024年IDC业务收入占比达99% [9] 经营业绩 - 2024年营收17.21亿元，同比+11.57%，EBITDA为10.55亿元，同比+0.30%，EBITDA率61.3%，同比 - 6.9pct；毛利率31.00%，同比+2.02pct，归母净利润1.32亿元，同比+7.49%；24Q4营收5.38亿元，同比+26.02%，EBITDA为2.66亿元，同比 - 2%，EBITDA率49.45%，同比 - 14.1pct；毛利率40.56%，同比+11.29pct，归母净利润0.27亿元，同比+27.02% [9] 客户结构 - 2024年前五名客户收入16.93亿元，占收比98.38%，直接或间接来自某大型互联网公司及其控制企业的合计收入占主营业务收入的比例为98.01%，客户结构较为集中 [9] 业务发展 - IDC业务以批发型为主、零售型为辅，在多地枢纽节点建设运营35个数据中心，截至24年底运营总电力容量371MW，折算标准机柜约7.42万个；2024年IDC服务业收入17.10亿元，同比+12.12%，受上架率提升驱动；在建廊坊项目外市电部分24年底已完工并转固，其余土建及机电部分在建，2025年一季度已中标互联网客户订单 [9] 行业机遇 - 2024年国内互联网头部厂商资本开支高速增长，阿里巴巴未来三年云与AI基础设施资本开支将超过去十年总和，AI应用相继爆发，如DeepSeek、通义千问QwQ - 32B、Manus、腾讯混元等，AI算力建设和应用发展将推动算力需求增长，带来对IDC资源的新一轮上涨需求 [9][10] 费用情况 - 2024年销售、管理、财务、研发费用率分别为0.25%、4.34%、5.75%、5.09%，分别同比+0.09pct、 - 0.12pct、 - 2.81pct、+0.31pct [10] 盈利预测和投资建议 - 预计2025 - 2027年营收分别为18.10亿元、19.99亿元、21.60亿元，归母净利润1.53亿元、1.87亿元、2.06亿元，EBITDA分别为11.14亿元、12.24亿元、13.00亿元；参考可比公司EV/EBITDA估值水平，给予公司25E EV/EBITDA 20 - 22倍，对应合理价值区间为37.22元 - 40.94元 [10] 可比公司估值 |代码|简称|收盘价（元）|总市值（亿元）|EBITDA（亿元）（2023）|EBITDA（亿元）（2024E）|EBITDA（亿元）（2025E）|EV/EBITDA（倍）（2024E）|EV/EBITDA（倍）（2025E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |EQIX.O|EQUINIX|803.00|782|37.02|40.97|44.02|20|18| |DLR.N|Digital Realty|142.10|478|27.50|29.47|31.12|17|16| |GDS.O|万国数据|25.23|49|46.24|48.76|51.33|8|7| |VNET.O|世纪互联|8.25|22|20.39|24.30|27.49|7|6| |300442.SZ|润泽科技|56.10|966|22.05|32.02|43.36|30|22| |300383.SZ|光环新网|16.58|298|13.93|14.18|16.84|21|18| |300738.SZ|奥飞数据|23.12|226|5.96|7.66|10.81|29|20| |002335.SZ|科华数据|43.07|199|13.10|9.42|11.78|21|17| |均值| - | - | - | - | - | - |19|16|[11] 盈利预测假设 - IDC服务业预计廊坊项目2025年底投入使用，2025年收入平稳、2026年收入增速有望提升；IDC解决方案、云销售业务预计后续收入和毛利率维持稳定 [12] 分项收入分拆 |分业务拆分|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |IDC服务业收入（百万元）|1710.09|1798.78|1986.86|2145.81| |增长率%|12.12%|5.19%|10.46%|8.00%| |毛利率|32.12%|31.12%|31.62%|32.12%| |IDC解决方案收入（百万元）|8.05|8.86|9.74|10.72| |增长率%| - 29.17%|10.00%|10.00%|10.00%| |毛利率|28.58%|28.58%|28.58%|28.58%| |云销售收入（百万元）|2.37|2.61|2.87|3.16| |增长率%| - 56.89%|10.00%|10.00%|10.00%| |毛利率| - 770.42%|10.00%|10.00%|10.00%| |营业收入（百万元）|1720.51|1810.25|1999.47|2159.68| |增长率%|11.57%|5.22%|10.45%|8.01%| |毛利率|31.00%|31.08%|31.57%|32.07%|[13] 财务报表分析和预测 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标预测，如2025 - 2027年营业总收入分别为1810、1999、2160百万元，归母净利润分别为153、187、206百万元等 [14]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 2024年中国石油业绩稳定增长，虽营收同比降2.48%，但归母净利润同比增2.02%；第四季度受油价回落影响盈利环比降，但下游业务盈利上升；预计2025 - 2027年净利润分别为1609、1627、1653亿元，给予2025年1.3 - 1.5倍PB，对应合理价值区间11.32 - 13.07元 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及预测 - 2023 - 2027年，预计营业收入分别为30128.12亿、29379.81亿、30850.81亿、31646.65亿、32423.11亿元，同比增速分别为 - 7.0%、 - 2.5%、5.0%、2.6%、2.5% [6] - 2023 - 2027年，预计净利润分别为1614.14亿、1646.76亿、1609.46亿、1626.64亿、1652.94亿元，同比增速分别为8.5%、2.0%、 - 2.3%、1.1%、1.6% [6] - 2023 - 2027年，预计全面摊薄EPS分别为0.88、0.90、0.88、0.89、0.90元 [6] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为5.0%、 - 1.0%、 - 7.7%，相对涨幅分别为5.0%、 - 2.8%、 - 6.5% [4] 各项业务板块分析 油气与新能源业务 - 2024年前四季度布伦特原油均价分别为81.88、85.03、78.71、74.02美元/桶，业务板块EBIT分别为12.89、15.22、16.80、4.09美元/桶，第四季度盈利环比降 [7][11] - 第四季度油气当量产量455.1百万桶，同比增2.55%；天然气产量13300亿立方英尺，同比增4.26%；原油产量233.5百万桶，同比增1.04% [13] 炼油化工与新材料业务 - 2024年前四季度业务EBIT分别为3.19、2.24、0.67、2.46美元/桶，第四季度盈利能力环比升，因炼油业务盈利改善及化工品价差扩大，“乙烯 - 石脑油”价差4Q24为210.21美元/吨，环比扩10.33% [15] - 第四季度原油加工量4631.21吨，同比降3.7%；汽煤柴产量均有不同程度下降 [17] 天然气销售业务 - 2024年前四季度业务EBIT分别为0.32、0.13、0.25、0.76元/立方米，第四季度EBIT环比升，得益于成本管控及采暖季国内天然气价格上升 [19][20] 盈利预测与投资评级 - 预计2025 - 2027年公司净利润分别为1609、1627、1653亿元，2025年BPS为8.71元 [7] - 参考可比公司估值水平，给予其2025年1.3 - 1.5倍PB，对应合理价值区间11.32 - 13.07元，维持“优于大市”投资评级 [7]

报告公司投资评级 - 给予公司“优于大市”评级 [8][14] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营收和归母净利润同比增长，精益管理使盈利能力提升，费用率管控良好，业务结构优化，现金流增长，且加速布局战略新兴行业 [7] - 预计公司2025 - 2027年营收和归母净利润持续增长，参考可比公司估值给予2025年33 - 35倍PE估值，合理价值区间为23.10 - 24.50元/股，对应合理市值为135 - 143亿元 [8][9][14] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月31日收盘价21.33元，52周股价波动11.33 - 21.65元，总股本583百万股，流通A股541百万股，总市值124.41亿元，流通市值115.40亿元 [3] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为13.2%、16.2%、26.3%，相对涨幅分别为13.2%、14.3%、28.6% [5] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2889|3207|3609|4043|4481| |(+/-)YoY(%)|10.9%|11.0%|12.5%|12.0%|10.8%| |净利润（百万元）|199|352|408|477|554| |(+/-)YoY(%)|8.4%|76.6%|15.9%|16.8%|16.2%| |全面摊薄EPS(元)|0.34|0.60|0.70|0.82|0.95| |毛利率(%)|42.3%|47.2%|47.4%|47.5%|47.6%| |净资产收益率(%)|5.5%|10.6%|11.8%|13.1%|14.5%|[6] 2024年年报情况 - 营业收入32.07亿元，同比+11.01%，归母净利润3.52亿元，同比+76.59%，24Q4单季度营收10.47亿元，同比+13.11%，归母净利润1.63亿元，同比+145.18% [7] - 2024年毛利率和净利率分别为47.21%/11.21%，同比变动+4.94/+4.07pct；24Q4单季度毛利率/净利率分别为52.73%/16.70%，同比+10.52pct/+8.18pct，环比+3.82pct/+3.23pct [7] - 期间费用率为32.55%，同比变动+0.25pct；24Q4期间费用率为26.66%，同比变动+0.03pct [7] - 分业务来看，计量服务等多项业务营收和毛利率有不同程度增长，EHS评价服务营收增长但毛利率下降 [7] - 24年经营性现金流为8.55亿元，同比+32.12%，24Q4单季度经营性现金流为5.18亿元，同比+42.81% [7] 战略新兴行业布局 - 低空经济领域：申报国家产业技术基础公共服务平台，打造检验检测基地，共建工程研究中心，发起成立联盟，构建科研创新服务体系 [7] - 人工智能领域：联合院校突破技术瓶颈，参与发布倡议，构建新生态 [7] - 数字经济领域：构建全链条服务，参编标准及专著，打造技术优势 [7] - 卫星互联网领域：打造公共服务平台，布局市场业务 [7] - 高端装备领域：牵头项目顺利验收 [7] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营收36.09/40.43/44.81亿元，同比增长12.5%/12.0%/10.8%；归母净利润4.08/4.77/5.54亿元，同比增长15.9%/16.8%/16.2% [8][9][14] - 关键假设涉及各业务板块收入和毛利率预测 [9][10][11][12][13] - 可比公司2025年PE估值平均值为25.52倍，给予公司2025年33 - 35倍PE估值，合理价值区间为23.10 - 24.50元/股，对应合理市值为135 - 143亿元，2025年PB为3.90 - 4.14倍 [8][14] 可比公司估值 |公司简称|股价（元）|总市值（亿元）|预估归母净利润（亿元）（2025年）|预估归母净利润（亿元）（2026年）|PE（倍）（2025年）|PE（倍）（2026年）|PB（倍）（2025年）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |华测检测|12.88|216.75|10.37|11.50|20.90|18.85|2.75| |信测标准|35.75|58.61|2.10|2.45|27.98|23.90|3.66| |苏试试验|17.15|87.22|3.15|3.88|27.68|22.51|2.92| |平均值| - | - | - | - |25.52|21.75|3.11|[15] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及预测 [17] - 利润表、资产负债表、现金流量表各项目数据及预测 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年3月，地方政府债发行规模大且节奏快，隐债置换专项债发行超全年额度三分之二，新增专项债有特定用途，3月发行利差显著走扩、二级估值利差略有收窄 [2][4][7][23][25] 各部分总结 地方政府债发行情况 - 截至2025年3月31日，地方政府债发行463只，总规模2.84万亿元，山东、福建等发行数量多，江苏、广东等发行规模大 [2] - 一季度发行规模与净融资额远超近四年同期，实际发行超计划，山东、四川等地超实际计划安排 [4] 隐债置换情况 - 一季度隐债置换专项债发行规模逾全年额度三分之二，13个省市完成全年额度，江西达98.7%，吉林等超80%，辽宁等超60% [7] 新增专项债情况 - 25年3月发行2312.49亿元，一季度发行8280.34亿元，主要用于市政和产业园区建设等，多地有土储专项债发行 [14] 地方政府一般债情况 - 2025年3月发行16只，规模705.07亿元，截至3月底，湖北、四川、河北新增一般债发行规模最大 [20] 发行利差与估值利差情况 - 2025年3月地方债加权平均发行利差为+16.76BP，较2月显著走扩，发行利差最低为上海，最高为西藏 [23] - 25年3月地方债整体二级估值利差震荡波动，截至3月31日，整体估值利差为20.48BP，较2月略有收窄 [25] - 25年3月各期限地方债整体“先收窄后走阔”，30年地方债利差历史分位数始终在90%以上，有配置性价比 [26]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：逆周期配置模型** - **模型构建思路**：通过信用利差和期限利差预测未来宏观环境（Growth、Inflation、Slowdown），并选择不同环境下表现最优的资产构建绝对收益组合[8] - **模型具体构建过程**： 1. 使用信用利差预测经济增长方向，期限利差预测通货膨胀方向 2. 将宏观环境划分为Growth、Inflation、Slowdown三个阶段 3. 根据不同阶段配置资产： - Growth环境：超配股票资产10%（沪深300，30%） - Inflation环境：维持股票基准配置比例（沪深300，20%），并配置南华商品30% - Slowdown环境：低配股票资产10%（国证2000，10%）[9] 2. **模型名称：宏观动量模型** - **模型构建思路**：通过经济增长、通货膨胀、汇率、利率、风险情绪等大类因子对股票、债券、黄金等资产进行月度择时[12] - **模型具体构建过程**： 1. 对每类资产设置多个大类因子（如经济增长、通货膨胀等） 2. 每个大类因子下包含多个小类因子（如PMI、PPI等） 3. 根据小类因子的最新变化和影响方向计算分项信号 4. 汇总分项信号得到大类因子信号，最终汇总为总信号[13][14][16] 3. **模型名称：行业复合趋势因子模型** - **模型构建思路**：从行业维度构建指标作为市场行情启动信号，因子绝对值超过阈值后触发多空信号[16] - **模型具体构建过程**： 1. 计算行业维度的趋势指标 2. 因子绝对值超过一定水平后触发买入信号，绝对值突降时触发空仓信号[16] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：行业复合趋势因子** - **因子构建思路**：通过行业维度指标捕捉市场趋势变化[16] - **因子评价**：能够有效识别市场行情启动和顶部信号[16] 2. **因子名称：经济增长因子** - **因子构建思路**：包含PMI、财新PMI等小类因子，用于预测经济增长方向[13] 3. **因子名称：通货膨胀因子** - **因子构建思路**：包含PPI当月同比、PPI预期误差等小类因子，用于预测通货膨胀方向[13] 4. **因子名称：汇率因子** - **因子构建思路**：包含CFETS人民币汇率指数、美元中间价等小类因子，用于预测汇率变化[13] 5. **因子名称：利率因子** - **因子构建思路**：包含中债企业债到期收益率、中债国开债到期收益率等小类因子，用于预测利率变化[13] 6. **因子名称：风险情绪因子** - **因子构建思路**：包含Wind全A前一个月收益率、波动率变化等小类因子，用于预测市场风险情绪[13] 模型的回测效果 1. **逆周期配置模型** - 2025Q1累计净值表现：沪深300（-1.21%）、国证2000（6.03%）、南华商品（1.52%）、中债国债总财富指数（-0.90%）[8] - 长期表现：以股债20-80为基准的逆周期策略累计净值显著优于基准[11] 2. **行业复合趋势因子模型** - 累积收益（2015.1-2025.3）：79.47% - 超额收益（2015.1-2025.3）：39.0% - 最新信号（2025.3）：因子值为0.09，维持正向信号[17] 因子的回测效果 1. **行业复合趋势因子** - 2025年3月信号：正向 - Wind全A当月收益率：-0.004%[17] 2. **经济增长因子** - 2025年4月信号：正向（汇总信号为1）[13] 3. **通货膨胀因子** - 2025年4月信号：中性（汇总信号为0）[13] 4. **汇率因子** - 2025年4月信号：负向（汇总信号为-1）[13] 5. **利率因子** - 2025年4月信号：正向（汇总信号为1）[13] 6. **风险情绪因子** - 2025年4月信号：负向（汇总信号为-1）[13]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：宏观+量价大小盘双驱轮动策略 **模型构建思路**：从宏观经济和微观量价层面分析驱动大小盘风格轮动的因素，整合有效因子形成综合策略[6] **模型具体构建过程**： - 单因子信号值：1表示大盘信号，-1表示小盘信号，0表示无信号[7] - 综合分数计算：各因子信号值加权求和，若>0全仓沪深300，<0全仓中证1000，=0等权配置[7] **模型评价**：回测胜率达82.22%，但2025Q1区间收益为-1.21%，存在短期波动风险[6][10] 2. **模型名称**：宏观量价双驱价值成长风格轮动模型 **模型构建思路**：结合宏观经济和量价因子预测价值/成长风格切换[11] **模型具体构建过程**： - 单因子信号值：1表示价值信号，-1表示成长信号，0表示无信号[12] - 综合分数应用：>0全仓国证价值指数，<0全仓国证成长指数，=0等权配置[12] **模型评价**：回测胜率77.78%，2025Q2信号转向价值风格[11][16] 3. **模型名称**：行业轮动复合因子策略 **模型构建思路**：整合历史基本面、预期基本面、情绪面、量价技术面、宏观经济五类因子[17] **模型具体构建过程**： - 因子标准化：对30个中信一级行业的多维度因子进行Z-score标准化 - 组合构建：选取标准化总分前5行业等权配置[20] 4. **模型名称**：行业轮动单因子多策略 **模型构建思路**：独立运行多类单因子策略并等权合成[17] **模型具体构建过程**： - 单因子筛选：每类因子选取IC最高的代表性指标 - 信号合成：各单因子策略信号等权加权[20] 模型的回测效果 1. **宏观+量价大小盘双驱轮动策略** - 区间收益：-1.21% - 年化收益：-4.92% - 年化波动：14.80% - 最大回撤：5.40% - 夏普比率：-0.33 - 卡玛比率：-0.91[10] 2. **宏观量价双驱价值成长风格轮动模型** - 区间收益：0.46% - 年化收益：1.94% - 年化波动：17.51% - 最大回撤：5.23% - 夏普比率：0.11 - 卡玛比率：0.37[16] 3. **行业轮动复合因子策略** - 上月超额收益：1.45% - 2025年超额收益：5.94%[20] 4. **行业轮动单因子多策略** - 上月超额收益：2.52% - 2025年超额收益：4.05%[20] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：大小盘轮动宏观因子组 **因子构建思路**：包含货币流动差分、PMI季均、社融加权同比等7个宏观指标[7] **因子具体构建过程**： - 信号标准化：对原始指标进行3个月移动平均处理 - 方向判定：突破阈值时发出1/-1信号[7] 2. **因子名称**：价值成长轮动量价因子组 **因子构建思路**：涵盖风格拥挤度、市场情绪等微观指标[12] **因子具体构建过程**： - 情绪指标：基于换手率波动率构建 - 拥挤度计算：$$ Crowding = \frac{Price - MA_{20}}{σ_{20}} $$[12] 因子的回测效果 1. **大小盘轮动宏观因子组** - 2025Q2信号强度：货币流动差分(-1)、PMI季均(1)、社融加权同比(1)[7] 2. **价值成长轮动量价因子组** - 2025Q2信号强度：风格拥挤度(1)、市场情绪(-1)[12] 最新配置信号 1. **大小盘风格**：2025Q2综合分数3，推荐大盘风格[6] 2. **价值成长风格**：2025Q2综合分数3，推荐价值风格[11] 3. **行业配置**： - 单因子多策略推荐：有色金属、建材、银行、非银行金融[20] - 复合因子策略推荐：汽车、有色金属、非银行金融、建材、基础化工[20]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，投资评级为“优于大市” [2] 报告的核心观点 - 聚灿光电是 LED 领域头部企业，从 GaN 基蓝绿光 LED 外延片、芯片拓展至 GaAs 基红黄光 LED 外延片、芯片，转型为全色系 LED 芯片供应商，红黄光项目全面达产后有望对营收及净利产生积极贡献 [8] - 2025 年受美国加征关税影响，全球消费需求受抑制，但 Micro/Mini LED 等领域仍保持增长，预计 2025 年 LED 市场产值将达 130.03 亿美元 [8] - 公司精细化管理叠加设备采购后发优势，盈利能力行业领先，未来有望持续维持利润率稳中有升 [8] - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 33.32、38.82、45.43 亿元，EPS 分别为 0.41、0.51、0.62 元，给予 2025 年 32 - 37X PE，对应合理价值区间 13.04 - 15.08 元 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 聚灿光电成立于 2010 年，2017 年上市，主营 LED 外延生长及芯片制造，2024 年营收 27.6 亿元、归母净利润 1.96 亿元，LED 芯片及外延片业务营收 13.40 亿元 [8] 财务数据及预测 - 2023 - 2027E 营业收入分别为 24.81、27.60、33.32、38.82、45.43 亿元，同比增速分别为 22.3%、11.2%、20.8%、16.5%、17.0% [7] - 2023 - 2027E 净利润分别为 1.21、1.96、2.76、3.43、4.17 亿元，同比增速分别为 291.4%、61.4%、40.9%、24.4%、21.6% [7] - 2023 - 2027E 毛利率分别为 10.4%、13.7%、15.7%、17.0%、17.2% [7] - 2023 - 2027E 净资产收益率分别为 4.2%、7.2%、9.7%、11.4%、13.0% [7] 盈利预测 - 芯片及外延片业务：2025 - 2027 年营收增速分别为 20.75%、16.5%、17.01%，毛利率分别为 15.71%、17.04%、17.22% [9] - 其他业务：2025 - 2027 年增速分别为 16.46%、16%、16% [9] 可比公司估值 - 三安光电、乾照光电 2025E 均值 PE 为 51 倍，聚灿光电 2025E PE 为 29 倍 [12] 财务报表分析和预测 - 利润表：2024 - 2027E 营业总收入分别为 2760、3332、3882、4543 百万元，净利润分别为 196、276、343、417 百万元 [13] - 资产负债表：2024 - 2027E 资产总计分别为 4632、4963、5214、5811 百万元，负债总计分别为 1915、2116、2205、2604 百万元 [13] - 现金流量表：2024 - 2027E 经营活动现金流分别为 524、370、631、百万元，投资活动现金流分别为 40、 - 309、 - 210、 - 162 百万元，融资活动现金流分别为 - 680、 - 166、 - 202、 - 241 百万元 [13]