报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 2025年1 - 4月咖啡和西式快餐门店增长强劲，茶饮分化加剧 [2] 各行业情况总结 西式快餐 - 2025年1 - 4月累计净开店数量方面，肯德基585家、增幅5%，麦当劳228家、增幅3%，华莱士184家、增幅2%等；近3月净增绝对值上，肯德基777家、增幅7%，麦当劳52家、增幅1%等 [3][6] - 客单价同比2024年4月，肯德基 - 9%、环比持平，麦当劳 - 1%、环比持平；同比2023年5月基期，2025年4月肯德基 - 12.0%、麦当劳 - 1.6%等 [4][7] 茶饮 - 2025年1 - 4月累计净开店数量，蜜雪冰城2945家、增幅9%，书亦烧仙草 - 359家、增幅 - 7%等；近3月净增绝对值，蜜雪冰城3123家、增幅9%，书亦烧仙草 - 261家、增幅 - 5%等 [3][8] - 客单价同比2024年4月，蜜雪冰城 - 6%、环比持平，书亦烧仙草 - 4%、环比持平；同比2023年5月基期，2025年4月蜜雪冰城 - 6.2%、书亦烧仙草 - 10.1%等 [4][8] 咖啡 - 2025年1 - 4月累计净开店数量，瑞幸咖啡1921家、增幅6%，星巴克115家、增幅1%等；近3月净增绝对值，瑞幸咖啡1474家、增幅7%，星巴克49家、增幅1%等 [3][10] - 客单价同比2024年4月，瑞幸咖啡 - 6%、环比持平，星巴克 - 3%、环比持平；同比2023年5月基期，2025年4月瑞幸咖啡 - 23.2%、星巴克 - 5.9%等 [4][12] 火锅 - 2025年1 - 4月累计净开店数量，海底捞 - 70家、增幅 - 1%，九毛九 - 246家、增幅 - 1%等；近3月净增绝对值，海底捞 - 10家、增幅 - 1%，九毛九 - 2家、增幅 - 3%等 [3][11] - 客单价同比2024年4月，海底捞 - 1%、环比持平，九毛九 - 8%、环比持平；同比2023年5月基期，2025年4月海底捞 - 3.2%、九毛九 - 14.7%等 [4][12] 酸菜鱼 - 2025年1 - 4月累计净开店数量，太二 - 393家、增幅 - 5%，鱼你在一起 - 145家、增幅 - 2%等；近3月净增绝对值，太二 - 32家、增幅 - 5%，鱼你在一起 - 64家、增幅 - 3%等 [3][13] - 客单价同比2024年4月，太二 - 3%、环比持平，鱼你在一起 - 2%、环比增1%；同比2023年5月基期，2025年4月太二 - 13.4%、鱼你在一起 - 7.6%等 [4][14] 卤味 - 2025年1 - 4月累计净开店数量，紫燕百味鸡 - 338家、增幅 - 11%，绝味鸭脖 - 557家、增幅 - 4%等；近3月净增绝对值，紫燕百味鸡 - 212家、增幅 - 3%，绝味鸭脖 - 491家、增幅 - 4%等 [3][13] - 客单价同比2024年4月，紫燕百味鸡 - 5%、环比持平，绝味鸭脖 - 5%、环比增2%；同比2023年5月基期，2025年4月紫燕百味鸡 - 7.3%、绝味鸭脖 - 8.9%等 [4][14] 小酒馆 - 2025年1 - 4月累计净开店数量，海伦司 - 27家、增幅 - 35%，胡桃里 - 13家、增幅 - 14%等；近3月净增绝对值，海伦司 - 61家、增幅 - 22%，胡桃里 - 20家、增幅 - 29%等 [3][13] - 客单价同比2024年4月，海伦司 - 14%、环比持平，胡桃里 - 18%、环比增2%；同比2023年5月基期，2025年4月海伦司 - 16.8%、胡桃里 - 19.9%等 [4][14]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 2025年1 - 4月咖啡和西式快餐门店增长强劲，茶饮分化加剧 [1][2] 各行业情况总结 西式快餐 - 2025年1 - 4月累计净开店数量方面，肯德基585家、麦当劳228家、华莱士184家等；累计净开店增幅方面，肯德基5%、麦当劳3%、华莱士2%等 [3] - 近3月净增绝对值方面，肯德基777家、麦当劳52家、华莱士 - 226家等；近3月净开店增幅方面，肯德基7%、麦当劳1%、华莱士 - 1%等 [6] - 客单价同比2024年4月，肯德基 - 9%、麦当劳 - 1%、华莱士 - 2%等；环比2025年3月，多数品牌为0% [4] 茶饮 - 2025年1 - 4月累计净开店数量方面，蜜雪冰城2945家、书亦烧仙草 - 359家、古茗184家等；累计净开店增幅方面，蜜雪冰城9%、书亦烧仙草 - 7%、古茗2%等 [3] - 近3月净增绝对值方面，蜜雪冰城3123家、书亦烧仙草 - 261家、古茗171家等；近3月净开店增幅方面，蜜雪冰城9%、书亦烧仙草 - 5%、古茗2%等 [8] - 客单价同比2024年4月，蜜雪冰城 - 6%、书亦烧仙草 - 4%、古茗 - 5%等；环比2025年3月，多数品牌为0%或 - 2% [4] 咖啡 - 2025年1 - 4月累计净开店数量方面，瑞幸咖啡1921家、星巴克115家、幸运咖334家等；累计净开店增幅方面，瑞幸咖啡6%、星巴克1%、幸运咖4%等 [3] - 近3月净增绝对值方面，瑞幸咖啡1474家、星巴克49家、幸运咖296家等；近3月净开店增幅方面，瑞幸咖啡7%、星巴克1%、幸运咖9%等 [10] - 客单价同比2024年4月，瑞幸咖啡 - 6%、星巴克 - 3%、幸运咖 - 5%等；环比2025年3月，多数品牌为0% [4] 火锅 - 2025年1 - 4月累计净开店数量方面，海底捞 - 70家、九毛九 - 43家、怂 - 3家等；累计净开店增幅方面，海底捞 - 1%、九毛九 - 7%、怂 - 4%等 [3] - 近3月净增绝对值方面，海底捞 - 10家、九毛九 - 2家、怂 - 1家等；近3月净开店增幅方面，海底捞 - 1%、九毛九 - 3%、怂 - 1%等 [11] - 客单价同比2024年4月，海底捞 - 1%、九毛九 - 8%、怂 - 14%等；环比2025年3月，多数品牌为0%或 - 1% [4] 酸菜鱼 - 2025年1 - 4月累计净开店数量方面，太二 - 393家、鱼你在一起 - 246家、小鱼号 - 145家等；累计净开店增幅方面，太二 - 5%、鱼你在一起 - 1%、小鱼号 - 2%等 [3] - 近3月净增绝对值方面，太二 - 32家、鱼你在一起 - 64家、小鱼号0家等；近3月净开店增幅方面，太二 - 5%、鱼你在一起 - 3%、小鱼号0%等 [13] - 客单价同比2024年4月，太二 - 3%、鱼你在一起 - 2%、小鱼号 - 5%等；环比2025年3月，多数品牌为0%或 - 1% [4] 卤味 - 2025年1 - 4月累计净开店数量方面，紫燕百味鸡 - 557家、绝味鸭脖 - 338家、周黑鸭 - 165家等；累计净开店增幅方面，紫燕百味鸡 - 4%、绝味鸭脖 - 11%、周黑鸭 - 9%等 [3] - 近3月净增绝对值方面，紫燕百味鸡 - 212家、绝味鸭脖 - 491家、周黑鸭 - 269家等；近3月净开店增幅方面，紫燕百味鸡 - 3%、绝味鸭脖 - 4%、周黑鸭 - 9%等 [13] - 客单价同比2024年4月，紫燕百味鸡 - 5%、绝味鸭脖 - 5%、周黑鸭6%等；环比2025年3月，多数品牌为0%或2% [4] 小酒馆 - 2025年1 - 4月累计净开店数量方面，海伦司 - 281家、胡桃里 - 80家、贰麻酒馆 - 27家等；累计净开店增幅方面，海伦司 - 5%、胡桃里 - 27%、贰麻酒馆 - 35%等 [3] - 近3月净增绝对值方面，海伦司 - 61家、胡桃里 - 20家、贰麻酒馆 - 8家等；近3月净开店增幅方面，海伦司 - 22%、胡桃里 - 29%、贰麻酒馆 - 9%等 [13] - 客单价同比2024年4月，海伦司 - 14%、胡桃里 - 18%、贰麻酒馆 - 20%等；环比2025年3月，多数品牌为0%或 - 1% [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][7] 报告的核心观点 - 25Q1健盛集团收入平稳但利润率在高基数上波动，盈利波动多系一次性因素有望快速修复，越南产能扩充订单受关税影响有限，新一轮回购进行中股东回报可观，中长期利润率有望修复，虽下调全年盈利预测仍维持“买入”评级 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 25Q1财务表现 - 25Q1公司实现收入5.60亿元（同比+2.1%），归母净利润0.60亿元（同比 - 26.9%），扣非后归母净利润0.61亿元（同比 - 23.5%），毛利率26.8%（同比 - 2.5pp），归母净利率10.7%（同比 - 4.3pp） [1] 盈利波动原因 - 除高基数因素，还包括管理费用同比增加1127万元、管理费用率同比提升1.85pp至9.6%，政府补助金额同比减少638万元，越南各基地为后期订单储备招聘较多员工Q1尚处培训期产出少 [2] 产能与订单情况 - 美国市场销售约占公司收入的1/4，大部分由越南基地供应，美国关税对订单影响有限，Q2、Q3订单平稳，原先由国内供应的美国订单加速转移至越南生产，部分非美订单调整至国内生产，生产排单计划调整可能影响短期效率但有望较快修复 [3] 回购与股东回报 - 24年以来公司已完成现金回购1.56亿元，计划25年4月 - 26年4月使用0.5 - 1亿元自有资金回购股份并全部用于注销，叠加近年来稳定的50%+分红率，股东回报率可观 [4] 盈利预测 - 预计公司25 - 27年实现收入28.8/32.6/36.8亿元，同比+12%/13%/13%，实现归母净利润3.51/4.05/4.66亿元，同比+8%/16%/15%，对应PE 9/8/7倍 [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2573.7|2881.9|3258.7|3677.8| |(+/-) (%)|12.8%|12.0%|13.1%|12.9%| |归母净利润（百万元）|324.9|350.7|405.3|466.4| |(+/-) (%)|20.2%|7.9%|15.6%|15.1%| |每股收益(元)|0.88|0.95|1.10|1.26| |P/E|9.8|9.1|7.8|6.8| [6] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027E年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、应收账项、营业收入、营业成本等多项内容，同时给出了主要财务比率如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标的预测 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][10] 报告的核心观点 - 公司 2025 年 5 月发布恒脑 3.0 及四大 AI 安全解决方案，技术布局转向多场景融合创新，升级既响应政企客户智能化转型需求，也体现其在 AI 安全标准制定中的战略卡位 [1] - 恒脑 1.0 到 3.0 的技术迭代，映射公司在 AI 安全领域从探索到引领的进阶路径 [2] - AI 改变网络安全产业价值链条，驱动行业升级，预计 2024 - 2029 年全球网络安全中的人工智能市场复合年增长率为 16.2%，公司通过技术融合、生态构建、战略协同三大维度构筑竞争优势 [3] - 公司有望凭借恒脑大模型的持续迭代，在 AI 安全赛道确立差异化优势，保持领先市场地位 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入为 21.46、22.71、24.21 亿元，归母净利润为 0.47、1.26、1.72 亿元 [10] 财务摘要 营业收入 - 2024A - 2027E 分别为 20.43 亿、21.46 亿、22.71 亿、24.21 亿元，增长率分别为 -5.87%、5.06%、5.82%、6.62% [12] 归母净利润 - 2024A - 2027E 分别为 -1.98 亿、0.47 亿、1.26 亿、1.72 亿元，2026E、2027E 增长率分别为 166.21%、36.37% [12] 每股收益 - 2024A - 2027E 分别为 -2.51、0.60、1.59、2.17 元 [12] 其他指标 - 2024A - 2027E 毛利率分别为 60.09%、61.47%、61.76%、62.04%；净利率分别为 -9.88%、2.24%、5.65%、7.22%；ROE 分别为 -7.77%、1.85%、4.77%、6.15%；ROIC 分别为 -4.13%、3.15%、4.99%、5.83%；资产负债率分别为 49.83%、49.64%、49.01%、48.14% [13] 恒脑大模型发展历程 - 恒脑 1.0 于 2023 年发布，是业内首批安全垂域大模型，经千亿级安全语料训练，在杭州亚运会投入实战 [9] - 恒脑 2.0 于 2024 年发布，以“安全智能体”形态提升能力，在哈尔滨亚冬会拦截攻击 180 万次，封禁恶意 IP 1.3 万个 [9] - 恒脑 3.0 于 2025 年发布，在多领域突破，构建安全产品矩阵，推动公司完成“AI + 安全”到“安全 + AI”闭环 [9]

报告核心观点 - 固收领域在中美博弈窗口下货币政策持续收紧概率小，短端利率或有下行弹性，看好7年以内品种结构性机会；策略领域市场在中美日内瓦公报发布后继续冲高，预计通过震荡整理化解上方筹码和短期获利盘压力 [2][4] 固收领域 市场看法 - “久期抱团”策略惯性使长债利率快速波动后趋于震荡 [2] 观点变化 - 今年利率债表现疲弱，机构通过短端信用债下沉做票息收益；3月中下旬以来，1年AAA中短票信用利差、1年AA+-AAA等级利差以及3年AAA中短票信用利差显著下行；3月下旬以来，债基和货基对普信债净买盘增量显著且买盘稳定，后续可关注中短端信用债下沉票息机会 [2] 驱动因素 - 4月以来围绕中美关税政策长端出现2次单日快速定价，长债赔率问题使市场对诸多因素定价敏感度降低，全球投资者对特朗普关税政策预警不充分致国内债市恐慌性行情，长端对常规或小超预期因素定价不明显，后续长债利空或暂时落地，重现一季度短端带动长端调整概率变小，长端压力可控 [2] 与市场差异 - 长期看资金面，银行体系超储率偏低等因素使资金波动受央行态度外生影响，可预测性减弱；短期看资金面，5月中下旬供给增加，资金内生性有压力 [3] 策略领域 市场看法 - 市场持续快速反弹后，A股、港股多数主要指数点位“超越”4月3日全面关税战之前点位，面临上方成交密集区压制和短线抄底资金获利回吐压力，且当前关税高于4月3日之前水平，股指表现“领先”基本面变化 [4] 观点变化 - 近期股指表现“领先”基本面变化，多数指数回补缺口后处于反弹压力位附近，基本面要素和市场走势“错位”，预计市场继续“主动修整”，通过震荡整理化解压力 [4][5] 驱动因素 - 基于“反弹完成开始修整，区间震荡消化压力”看法，建议调整当前持仓结构 [4] 与市场差异 - 近期股指表现“领先”基本面变化，多数指数回补缺口后处于反弹压力位附近，如上证指数、恒生科技反弹至前期最大跌幅的0.618分位左右，基本面要素和市场走势“错位”，预计市场继续“主动修整”，通过震荡整理化解压力 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6][11] 报告的核心观点 - 梦百合2025Q1盈利能力表现靓丽，北美重回增长通道，盈利拐点显现，预计2025 - 2027年收入和归母净利润同比增长，利润率逐步修复，维持“买入”评级 [1][6][11] 报告各部分总结 业绩一览 - 2024年实现营收84.49亿（+5.94%），归母净利润 - 1.51亿（-242.04%），扣非归母净利 - 2.8亿（-376.84%） [1] - 2024Q4单季实现营收23.24亿（+2.80%），归母净利润0.02亿（+124.68%），扣非归母净利 - 1.22亿（-401.02%） [1] - 2025Q1实现营收20.43亿（+12.31%），归母净利润0.59亿（196.22%），扣非归母净利0.58亿（+206.80%） [1] Q1北美迎正增长，欧洲市场表现稳定 - 2024年北美区业务营收43.34亿（-1.1%），欧洲区19.55亿（+20.35%），国内14.82亿（+3.55%），其他地区4.61亿（+44.63%） [2] - 2025Q1北美区营收10.19亿（+10.04%），欧洲区5.13亿（+17.36%），国内3.17亿（+4.48%），其他地区1.37亿（+40.37%） [2] - 北美市场止跌企稳，业务结构优化，零售业务占比提升，电商业务发展快，美国生产基地运营效率提升 [2] 海外电商高歌猛进，25年积极推进店态升级 - 国内零售：2024年自主品牌直营/经销/线上/酒店/新业务收入分别为1.89亿（+40.46%）/3.52亿（-6.96%）/3.60亿（+6.00%）/2.15亿（-2.48%）/0.11亿（-27.70%） [3] - 2025Q1自主品牌直营/加盟/线上/酒店/新业务收入分别为0.46亿（+11.17%）/0.70亿（-1.04%）/0.80亿（+6.43%）/0.40亿（-21.46%）/0.03亿（+3.42%） [3] - 2024年底MLILY门店数量达1022家（-73家），其中Mlily经销店848家（-80家）、直营店174家（+7家），公司推进门店店态升级和品类融合 [3] - 分产品拆分：2024年床垫/枕头/沙发/电动床/其他（含卧具）收入分别为44.15亿（+10.95%）/6.06亿（-0.25%）/11.55亿（+1.15%）/6.42亿（-1.11%）/14.14亿（+2.39%） [3] - 分渠道拆分：2024年线下/线上/大宗渠道收入分别为25.82亿（-0.83%）/17.97亿（+37.61%）/38.53亿（+0.1%） [4] - 2025Q1线下/线上/大宗渠道收入分别为6.09亿（+1.52%）/5.23亿（+51.67%）/8.54亿（+4.21%），Q1海外电商高歌猛进，大宗业务保持稳健 [4] 降本增效持续推动 - 2024年毛利率36.85%（-1.5pct），2025Q1毛利率39.37%（+0.84pct）；2024年管理与研发费用率8.21%（-0.42pct），2025Q1为7.56%（-0.67pct）；2025Q1财务费用率2.12%（-0.71pct），利息费用0.18亿（-14.97%） [5] - 2024年销售费用19.84亿（+14.04%），因电商运营费用增加提升品牌影响力和优化终端渠道形象 [5] 盈利预测及估值 - 预计公司2025 - 2027年实现收入96.71亿元、111.70亿元和129.03亿元，同比增长14.5%、15.5%和15.5% [6][11] - 预计归母净利润3.01亿元（扭亏为盈）、3.73亿元（+23.9%）和4.79亿元（+28.4%），对应2025 - 2027年PE分别为15.21X/12.27X/9.56X [6][11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 未来一周税期扰动资金面，政府债净缴款规模小幅下降，观察央行税期操作，资金面预计均衡运行[1] - 未来一周存单到期规模近7500亿，供给端压力小幅上升，银行负债端压力可控，双降利好已完全定价，存单收益率预计跟随资金面变化保持震荡走势[1] - 近期资金对短端构成明显扰动，下周税期叠加买断式逆回购可能落地，资金波动或依然较大，短端亦可能随之扰动[1] - 3月下旬以来，债基对普信债的净买盘增量显著且买盘基本稳定，可关注票息合适的中短端信用债下沉带来的机会[1] 根据相关目录分别进行总结 周度流动性跟踪 资金复盘 - 统计期内7天期逆回购资金到期8361亿，央行投放7天期资金4860亿，MLF到期1250亿，全周资金累计净回笼4751亿，7天OMO存量下降至4860亿[10] - 统计期内人民币兑美元即期汇率升值4个基点，逆周期因子运用幅度明显下降[10] - 过去一周国债净融资5011.6亿，年初至今净融资24005.2亿，完成全年计划的36%；新增地方债发行970.2亿，年初至今发行16899亿，完成全年计划的32.5%，地方债发行速度加快；截至5月18日，置换隐债的特殊再融资债已发行1.60万亿，完成全年计划的79.9%[12] - 统计期按资金净融出平均规模国有行>货基>股份行>其他非银机构>理财子，按资金净融入平均规模基金>券商>其他产品>保险>农商行>城商行；国有行融出规模上升至3.77万亿，股份行融出规模上升，大行体系融出规模显著提升至4.11万亿，货基和理财子融出规模小幅下降，非银系整体融入规模小幅下降[17] - 周一至周四资金利率走势平稳，贴近政策利率运行，周五关键期限资金利率大幅抬升，隔夜利率上行至1.63%附近，DR007上行至1.64%，流动性分层下穿到0以下，R系列走势与DR系列同步；全周来看，周一至周四资金面“量升价稳”，体感较为宽松，周五资金面明显转紧[17] 存单复盘 - 统计期内同业存单净融资规模为 - 685.30亿元，发行总额达5139.90亿元，到期量为5825.20亿元；未来三周，将分别有7383.40亿元、6527.30亿元、6665.50亿元的同业存单到期；一级发行利率下行略有滞后，本周跟随下行，平均发行利率为1.6448%（前值1.7094%）[21] - 统计期增持力量理财>其他产品>货基>保险>其他非银机构>基金>外资行>大行，减持力量城商行>农商行>券商>股份行；货基/理财/基金/保险/其他非银机构/产品户/外资行增持规模扩大，大行卖转买，农商行买转卖，股份行/券商减持规模下降，城商行减持规模扩大；核心买盘货基理财大行保持增持，农商行转为大幅减持，存单二级市场收益率周内先稳后小幅上行，收益率曲线走陡，其中1M/3M/6M/9M/1Y期限存单收益率分别变化+5.25BP/+3.12BP/+1.56BP/+3.5BP/+2.14BP[26] 下周关注 - 5月15日降准落地前央行连续净回笼，政府债净融资规模明显放量，5月16日资金面边际收敛，央行转为净投放，尾盘资金面回归均衡偏松，但资金利率明显抬升；中美关税谈判取得进展后，投资者对稳增长政策的加码预期有所降温，对央行下一阶段操作思路看法分歧较大；基本面成色等待验证、财政发力需要配合，结合前期央行“防空转”诉求降低，中期资金面大幅收紧的可能性较低[2][30] - 过去一周央行大幅净回笼叠加降准落地，周一至周四资金面“量升价稳”，体感较为宽松，大行融出规模大幅提升至4万亿以上，周五资金面明显转紧，资金利率明显抬升，隔夜和7天利率上穿1.6%以上[2][30] - 未来一周税期扰动资金面，政府债净缴款规模小幅下降，关注央行在税期期间的操作，资金面预计均衡运行[30] - 未来一周存单到期规模近7500亿，供给端压力小幅上升，银行负债端压力可控，双降利好已完全定价，存单收益率预计跟随资金面变化保持震荡走势[31] 周度机构行为和微观结构复盘 机构行为复盘 - 过去一周基金利率债情绪明显回落，对普信债和二永债相对稳定，但久期有所收敛，对信用债进一步向中短久期券种做下沉策略；理财显著增配存单，信用债需求较往年同期水平依然偏弱；农商行逆势增配利率债情绪变强，二级市场显著净买入3 - 10年利率债以及10年以上超长国债[33] - 过去一周基金周一出现大额净买入，单日净买入债券556亿元，周二出现大额净卖出，单日净卖出债券481亿元；农商行周一、周二、周五均出现大额净买入，单日分别净买入债券488亿元、1116亿元、415亿元[34] - 近期资金对短端构成明显扰动，下周税期叠加买断式逆回购可能落地，资金波动或依然较大，短端亦可能随之扰动[33] - 3月下旬以来，债基对普信债的净买盘增量显著且买盘基本稳定，可关注票息合适的中短端信用债下沉带来的机会[33] 微观结构跟踪 - 5月16日，过去10日滚动平均中长期债基久期中位数为3.17年，久期水平环比基本持平；基金5月16日过去5日移动平均长债久期指数为0.44，过去一周下降0.1；农商行5月16日过去5日移动平均长债久期指数为0.63，过去一周上升0.11[38][40] - 过去一周债市杠杆率为107.12%，环比小幅上升；非银机构中基金、其他产品净融入需求抬升，券商净融入需求降低，融出方中货基、理财、其他机构净融出需求均有回落；银行体系中，大行、股份行净融出规模小幅增长，城商行净融出规模回落，农商行净融入规模增长；总体看，银行体系总体净融出能力小幅抬升，非银体系中主要融出方净融出能力回落，主要融入方融入需求抬升[43] - 5月16日，10Y国开 - 10Y国债期限利差为3.40bp，利差震荡；1Y国开 - R001利差为 - 7.77BP，短债和资金价格倒挂格局收敛[49]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中美日联合声明发布后，转债和权益市场全周偏强震荡，市场对关税博弈边际变化或由悲观转向中性，考虑转债市场潜在风险释放压力，兼备稳健与成长的哑铃配置策略或继续占优，关注内需刺激受益与新质生产力板块 [1] 根据相关目录分别进行总结 可转债市场观察 - 过去一周大部分转债指数上涨，可转债可选消费行业指数、AA - 及以下评级转债、可转债高价指数、小盘转债指数领涨，平衡性、股性估值压缩，可转债市场价格中位数小幅上升到121.97元，处在2017年以来的87.38%水平 [2] - 基本面是未来一个月内的核心驱动因素，原因包括国九条新规将落地、《推动公募基金高质量发展行动方案》发布、海外关税风险冲击等，市场大概率倾向于基本面而非成长，后市短期权益市场大幅下行风险有限，持续向上修复趋势有望延续 [2] - 短期建议关注高等级、基本面稳健的转债，也可适当关注受益于消费补贴的消费电子、家电、家居等相关转债，新质生产力相关高价转债可适当止盈 [2] 转债市场跟踪 转债行情方面 - 未提及具体内容 转债个券方面 - 展示近一周个券涨跌幅前五名和后五名、近一周个券正股涨跌幅前五名和后五名 [13][21] 转债估值方面 - 展示债性、平衡性、股性可转债估值走势，以及不同平价区间可转债的转股溢价率估值走势 [22][24][27] 转债价格方面 - 展示高价券、低价券占比走势，跌破债底个券占比走势，可转市场价格中位数走势 [29][33] 个券方面 - 给出5月低波组合的10大转债：温氏转债、燃23转债、隆22转债、重银转债、兴业转债、通22转债、长汽转债、山路转债、希望转2、中特转债 [3] - 给出5月稳健组合的10大转债：永02转债、东杰转债、科利转债、力合转债、信测转债、崧盛转债、泰瑞转债、沪工转债、金23转债、宏昌转债 [3] - 给出5月高波组合的10大转债：福蓉转债、麒麟转债、运机转债、华设转债、柳工转2、利扬转债、英搏转债、松霖转债、博实转债、景23转债 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 2024年公司归母净利润同比增长约78%，2025Q1同比增长约349%，盈利能力持续提升，船舶周期景气上行，船用发动机供不应求，船舶后市场和AIDC有望打开公司成长空间，预计2025 - 2027年公司业绩良好，维持“买入”评级[1][3][11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司营业收入516.97亿元，同比增长14.62%；归母净利润13.91亿元，同比增长78.43%；扣非归母净利润12.33亿元，同比增长120.60%；新签合同543.52亿元，同比下降11.06%；完成工业总产值513.61亿元，同比增长13.88%；手持合同585.55亿元，较2023年底下降3.31亿元[1] - 2025年一季度公司实现营业收入123.11亿元，同比增长7.98%；归母净利润3.96亿元，同比增长348.96%；扣非归母净利润3.75亿元，同比增长600.41%[3] 公司业务拆分情况 - 船海产业2024年营收231.47亿元，年度计划完成率127.1%，新签合同250.3亿元，年度计划完成率约141.56%，其中船用低速机和中、高速柴油机有不同表现[2] - 应用产业2024年实现营业收入220.60亿元，新签合同217.55亿元，基本完成年度计划[2] - 新兴产业中节能减排装备风电运维新接订单同比增长60.92%，风电主齿轮箱等新接订单下滑，绿色船舶双燃料主机产销再创新高[2] 公司盈利能力和费用情况 - 2024年销售毛利率、净利率分别约14.81%、4.94%，同比增长1.53、2.59pct，各业务毛利率有不同变化；2025Q1销售毛利率16.18%，同比提升5.53pct，环比下降3.47pct；销售净利率6.26%，同比提升4.66pct，环比下降2.10pct[3] - 2024年期间费用率9.88%，同比下降1.23pct；2025Q1期间费用率9.03%，同比增长0.16pct[3] 船舶行业情况 - 2025年1 - 4月克拉克森新接订单（1000 + GT，DWT）同比下降56%，不同船型新接订单有不同变化；截至2025年4月，克拉克森新船造价指数报收187.11点，2025年以来下降1.08%，2021年以来增长47%，位于历史峰值98%分位，不同船型新船价格指数有不同表现[4] - 截止2025年4月，箱船、油轮、散货船手持订单占运力比约27%、15%、10%，油轮至2025年运力仍紧缺，后续油轮、干散存在较大下单可能；船厂运载已近饱和，但活跃船厂数量及交付量显著下降，供需紧张或推动船价持续走高；新增订单增速或将放缓，但船价有望持续上行[4][9] 公司优势情况 - 公司作为船用发动机龙头企业，有望优先受益于船舶周期上行[9] - 公司柴油机后市场业务空间广阔，售后服务能力持续提升，已初步搭建全球服务体系，2024年柴油机售后服务营业收入近15亿元，同比增长近25%[9] - 公司作为国内为数不多的燃气轮机生产企业，聚焦中小型燃气轮机市场，有望受益于AIDC发展带来的燃气轮机需求上行，2024年公司新接燃气轮机11台，同比增长22.22%[10] 盈利预测与估值情况 - 预计2025 - 2027年营业收入约600、681、757亿元，同比增长16%、13%、11%，CAGR = 14%；归母净利润约21.4、30.1、37.7亿元，同比增长54%、41%、25%，CAGR = 39%；对应PE约23、16、13X，PB约1.2、1.1、1.0X[11] 船舶行业核心标的估值情况 - 展示了中国船舶、中国重工、中国动力等公司的市值、归母净利润、EPS、PE、PB等估值数据及行业平均数据[16] 三大报表预测值情况 - 给出了公司2024 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表的预测值及主要财务比率、每股指标、估值比率等数据[25]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 2024年公司归母净利润同比增长约78%，2025Q1同比增长约349%，盈利能力持续提升，船舶周期景气上行，船用发动机供不应求，船舶后市场和AIDC有望打开公司成长空间，预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润将实现增长，维持“买入”评级[1][3][4][11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司营业收入516.97亿元，同比增长14.62%；归母净利润13.91亿元，同比增长78.43%；扣非归母净利润12.33亿元，同比增长120.60%；新签合同543.52亿元，同比下降11.06%；完成工业总产值513.61亿元，同比增长13.88%；手持合同585.55亿元，较2023年底下降3.31亿元[1] - 2025年一季度公司实现营业收入123.11亿元，同比增长7.98%；归母净利润3.96亿元，同比增长348.96%；扣非归母净利润3.75亿元，同比增长600.41%[3] 公司业务拆分情况 - 船海产业：2024年营收231.47亿元，年度计划完成率127.1%，新签合同250.3亿元，年度计划完成率约141.56%；船用低速机生产台套数同比增长20.35%，功率同比增长6.31%，新接订单481台，同比下降14.11%，功率同比下降20.09%，新接订单毛利率同比提升4pcts，低碳零碳主机接单占比同比提高5pct；中、高速柴油机市场份额持续提升，自主品牌中速机取得远洋市场零的突破，生产台数同比增长20.98%，功率同比增长2.69%，新接订单1289台，同比增长61.33%，功率同比增长13.74%[2] - 应用产业：2024年实现营业收入220.60亿元，新签合同217.55亿元，基本完成年度计划[2] - 新兴产业：节能减排装备风电运维新接订单同比增长60.92%，风电主齿轮箱、偏航变桨新接订单下滑；绿色船舶双燃料主机产销再创新高[2] 公司盈利能力和费用情况 - 盈利能力：2024年销售毛利率、净利率分别约14.81%、4.94%，同比增长1.53、2.59pct；2025Q1销售毛利率16.18%，同比提升5.53pct，环比下降3.47pct；销售净利率6.26%，同比提升4.66pct，环比下降2.10pct[3] - 费用端：2024年期间费用率9.88%，同比下降1.23pct；2025Q1期间费用率9.03%，同比增长0.16pct[3] 船舶行业情况 - 需求：2025年1 - 4月克拉克森新接订单（1000 + GT，DWT）同比下降56%，箱船新接订单同比增长346%，油轮、散货船、LNG船、其他船型新接订单同比下降；截至2025年4月，克拉克森新船造价指数报收187.11点，2025年以来下降1.08%，2021年以来增长47%，位于历史峰值98%分位[4] - 下游运力：截止2025年4月，箱船、油轮、散货船手持订单占运力比约27%、15%、10%，油轮至2025年运力仍紧缺，后续油轮、干散存在较大下单可能[4][9] - 供给：船厂运载已近饱和，但活跃船厂数量及交付量显著下降，供需紧张或推动船价持续走高[9] - 周期趋势：新增订单增速或将放缓，但由于扩产不易，叠加换船周期、环保政策，船价有望持续上行[9] 公司相关业务优势 - 船用发动机：作为船用发动机龙头企业，有望优先受益于船舶周期上行[9] - 柴油机后市场：售后服务能力持续提升，已初步搭建全球服务体系，形成“1 + 8 + 20”的全球服务网络布局，2024年柴油机售后服务营业收入近15亿元，同比增长近25%，国内中标海警某部装备定点维修服务单位，完成上海保税区中心仓建设，海外与10余家合作伙伴签订服务协议，完成阿姆斯特丹海外仓建设[9] - AIDC：聚焦中小型燃气轮机市场，国内燃气轮机研制单位较少，具有自主研发能力中小燃气轮机厂商仅公司和中国航空发动机集团，2024年公司新接燃气轮机11台，同比增长22.22%，有望受益于AIDC发展带来的燃气轮机需求上行[10] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营业收入约600、681、757亿元，同比增长16%、13%、11%，CAGR = 14%；归母净利润约21.4、30.1、37.7亿元，同比增长54%、41%、25%，CAGR = 39%；对应PE约23、16、13X，PB约1.2、1.1、1.0X[11] 船舶行业核心标的估值 | 公司 | 市值（亿元） | 归母净利润（亿元） | | | EPS（元/股） | | | PE | | PB | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 2025E | 2026E | 2027E | 2025E | 2026E | 2027E | 2025E | 2026E | 2027E | 2025E | 2026E | 2027E | | 中国船舶 | 1403 | 71.31 | 107.03 | 133.10 | 1.59 | 2.39 | 2.98 | 20 | 13 | 11 | 2.4 | 2.0 | 1.7 | | 中国重工 | 1008 | 36.71 | 72.45 | 109.92 | 0.16 | 0.32 | 0.48 | 27 | 14 | 9 | - | - | - | | 中国动力 | 487 | 21.35 | 30.07 | 37.72 | 0.95 | 1.33 | 1.67 | 23 | 16 | 13 | 1.2 | 1.1 | 1.0 | | 中船防务 | 348 | 8.50 | 16.16 | 24.10 | 0.60 | 1.14 | 1.70 | 41 | 22 | 14 | 1.9 | 1.7 | 1.5 | | 中国海防 | 197 | 3.54 | 4.75 | 6.02 | 0.50 | 0.67 | 0.85 | 56 | 42 | 33 | 2.3 | 2.2 | 2.1 | | 亚星锚链 | 85 | 3.18 | 4.02 | 4.95 | 0.33 | 0.42 | 0.52 | 27 | 21 | 17 | 2.1 | 1.9 | 1.7 | | 行业平均 | | | | | | | | 32 | 21 | 16 | 2.0 | 1.8 | 1.6 |[16] 船舶行业重点数据跟踪 - 新船价格指数自2021年以来显著上涨，现阶段新船价格指数处于历史峰值98%分位[18] - 2025年1 - 4月克拉克森新接订单（1000 + GT，DWT）同比下降56.3%，油轮新接订单占比最高[20] - 截止2025年4月底全球手持订单约3.78亿载重吨，同比增长22.5%[22] 三大报表预测值 | 报表类型 | 项目 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 资产负债表 | 流动资产 | 82618 | 84354 | 94338 | 104146 | | | 非流动资产 | 26329 | 24924 | 24141 | 23164 | | | 资产总计 | 108947 | 109278 | 118478 | 127311 | | | 流动负债 | 46146 | 43470 | 47709 | 50681 | | | 非流动负债 | 25795 | 20070 | 22134 | 22941 | | | 负债合计 | 57994 | 55128 | 59616 | 62486 | | | 少数股东权益 | 11771 | 12833 | 14537 | 16728 | | | 归属母公司股东权益 | 39183 | 41318 | 44325 | 48097 | | | 负债和股东权益 | 108947 | 109278 | 118478 | 127311 | | 利润表 | 营业收入 | 51697 | 60037 | 68109 | 75742 | | | 营业成本 | 44043 | 49645 | 55081 | 60363 | | | 营业税金及附加 | 565 | 737 | 819 | 887 | | | 营业费用 | 401 | 480 | 511 | 530 | | | 管理费用 | 2551 | 3002 | 3405 | 3787 | | | 研发费用 | 2443 | 3002 | 3405 | 3787 | | | 财务费用 | - | - | - | - | | | 资产减值损失 | (288) | (100) | (49) | (146) | | | 公允价值变动损益 | 0 | 11 | 9 | 8 | | | 投资净收益 | 220 | 200 | 200 | 100 | | | 其他经营收益 | 830 | 697 | 726 | 733 | | | 营业利润 | 2752 | 3578 | 5190 | 6616 | | | 营业外收支 | 78 | 60 | 60 | 63 | | | 利润总额 | 2831 | 3638 | 5250 | 6679 | | | 所得税 | 278 | 441 | 538 | 716 | | | 净利润 | 2553 | 3197 | 4712 | 5963 | | | 少数股东损益 | 1162 | 1062 | 1704 | 2191 | | | 归属母公司净利润 | 1391 | 2135 | 3007 | 3772 | | 现金流量表 | 经营活动现金流 | 14402 | (7289) | 4615 | 5949 | | | 投资活动现金流 | (2776) | (562) | 476 | (60) | | | 筹资活动现金流 | (2941) | 2056 | (410) | (201) | | | 现金净增加额 | 8685 | (5795) | 4681 | 5688 |[25]