报告投资评级 - 投资评级：增持（维持）[5] 报告核心观点 - 齐鲁银行2025年业绩优异持续，净利润保持高增长，资产质量持续优化，依托山东经济动能和强县域经济，通过发展县域金融和科创金融实现错位竞争，推动零售转型，优化资负结构，不良风险暴露充分且加快出清，业绩稳步提升[1][7] 业绩表现与预测 - 2025年全年营业收入131.4亿元，同比增长5.1%，较2025年前三季度的同比增速4.6%有所提升[7] - 2025年全年净利润57.1亿元，同比增长14.6%，保持高增长态势[7] - 报告预测2025至2027年归母净利润分别为57.1亿、64.6亿、72.5亿元，此前预测值为56.3亿、61.8亿、67.3亿元，预测值有所上调[7] - 预测2025至2027年每股收益（EPS）分别为1.18元、1.34元、1.50元[5] - 预测2025至2027年净资产收益率（ROAE）分别为13.97%、14.79%、15.86%[5] 收入结构与盈利能力 - 2025年净息差为1.53%，同比提高2个基点（BP）[7] - 利息净收入105.2亿元，同比增长16.5%，由量价齐升带动[7] - 净非息收入26.16亿元，占总营收比重为19.9%[7] - 预测2025至2027年净息差分别为1.30%、1.19%、1.13%[12] - 预测2025至2027年成本收入比分别为27.61%、25.00%、22.90%[12] 资产负债规模与增长 - 截至2025年末，总资产规模达8043.8亿元，同比增长16.7%[7] - 截至2025年末，总贷款规模为3828.3亿元，同比增长13.6%，占总资产比例为47.6%[7] - 2025年全年新增贷款456.9亿元，同比多增87.43亿元，四个季度增量贡献占比分别为44.9%、30.1%、25.4%、-0.4%[7] - 截至2025年末，总负债规模为7508.7亿元，同比增长17.1%[7] - 截至2025年末，总存款规模为4895.3亿元，同比增长11.4%[7] - 2025年全年新增存款499.9亿元，同比多增85.3亿元，四个季度增量贡献占比分别为45.9%、32.2%、12.9%、9.0%[7] - 预测2025至2027年贷款余额增速分别为13.55%、12.00%、12.00%[12] - 预测2025至2027年存款余额增速分别为11.4%、11.0%、11.0%[12] 资产质量 - 截至2025年末，不良贷款率为1.05%，环比下降4个基点（bp），呈持续下降态势[7] - 截至2025年末，拨备覆盖率为355.91%，环比提升4.48个百分点，维持逐季提升态势[7] - 预测2025至2027年不良率分别为1.05%、1.12%、1.11%[12] - 预测2025至2027年拨备覆盖率分别为356.0%、333.3%、327.0%[12] 估值与投资建议 - 基于2026年2月4日收盘价5.76元计算，预测2025至2027年市盈率（P/E）分别为4.87倍、4.31倍、3.84倍[5] - 预测2025至2027年市净率（P/B）分别为0.68倍、0.60倍、0.61倍[5][7] - 投资建议认为公司依托山东经济三大动能和强县域经济，通过发展县域金融实现错位竞争，同时发力科创金融和零售转型，资产质量持续优化，业绩稳步提升，维持“增持”评级[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 年后金属市场经历大幅上涨后急刹车，上涨源于长期叙事与短期因素共振，下跌深层次原因是叙事拥挤和杠杆反身性，大跌后商品趋势未结束但需警惕叙事拥挤，建议关注低拥挤的铜等品种 [1][3][4][7] 根据相关目录分别进行总结 商品牛市下的“急刹车” - 年初以来商品整体上涨，1月涨幅超去年，金属表现亮眼，贵金属和有色最大涨幅分别达47.1%和13.6%，能化和黑色品种也录得上涨 [1][11] - 1月底行情戛然而止，1月30日开始南华综合指数2个交易日跌6.7%，贵金属和有色指数分别跌19.4%和10%，1月31日凌晨现货黄金和白银创跌幅记录 [2][11] 年后极致的金属行情发生了什么？ - 贵金属长线逻辑是货币化属性，受海外财政扩张、地缘溢价、央行购金等因素推动，2025年全球央行购金总量达863吨 [13] - 有色是科技需求和供给约束矛盾，有资源民族主义和战略储备溢价，如瑞银预测2026年全球铜供应缺口达40.7万吨 [13][14] - 年后贵金属加速行情受月初委内瑞拉与伊朗地缘事件、中旬美欧格陵兰岛争端与“去美元化”预期、下旬“美元信用危机”三重因素共振催化 [3][15] - 有色因地缘争端战略属性和权益端乐观情绪上涨，小金属表现更甚 [16] 美联储新主席人选应该“背锅”吗？ - 金属市场1月29日行情戛然而止，市场认为下跌原因是鹰派新美联储人选沃什，担心“美联储转向” [4][17][18] - 但“沃什交易”两周前已出现，当时市场深V反弹，新人选可能只是看得见的冲击 [4][18] 真实下跌原因则是杠杆与叙事化的“反身性” - 市场习惯宏大叙事，忽略叙事与价格基础被侵蚀，白银成资产价格“暴风眼” [4][21] - 白银价格创新高但风险积累，ETF资金持续流出，到1月30日SLV持仓较去年最高减持6.5%，监管“去杠杆”措施加码，逼仓结束租赁利率大幅下降 [5][22][26] - 1月31日多头平仓引发内盘白银主力合约跌停，风险扩散到其他有色金属 [6] 趋势仍未结束，但警惕“叙事化”的拥挤 - 市场沉迷宏大叙事，本轮下跌是叙事拥挤所致，“美联储转向”叙事不成立，沃什可能是“缩表”+“降息”叠加态 [29][30][31] - “商品轮动”叙事值得推敲，上世纪美国滞胀时能化同步或领先贵金属，工业金属价格传导不畅 [32] - 大跌“挤水分”，各品种价格回归估值本质，关注低拥挤的铜等，截止2月3日，工业品整体修复至最高价格97%，金属修复速度铜>金>银 [9][35] - 短期关注有色强势品种与资金避险推涨的中国商品，地产链商品和资产可短期交易 [9][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年“固收+”基金规模连续四季环比大增，年末创历史新高，扩容核心驱动力源于负债端变化，存款利率下行与纯债收益空间压缩使居民与机构低风险资金寻求替代资产，2025 - 2026年定存到期高峰提供充裕流动性，“固收+”承接存款“搬家”规模增长潜力大 [3][9] - 各类“固收+”产品风险收益特征分层，“弹性固收+”与“激进偏股固收+”收益率显著修复，可转债基金表现突出，“中性固收+”收益与回撤控制均衡，“稳健固收+”回撤控制能力优异 [5] - 2025年四季度“中性固收+”基金成增长主力，单季规模增1479亿元，牛市预期确认阶段市场资金倾向均衡型产品，下一阶段中性、弹性及激进偏股“固收+”有望获资金青睐 [6] - “固收+”基金行业配置偏好因时而变，截至2025年末重仓股呈“哑铃型”结构，聚焦AI产业链和红利资产，2025年四季度配置偏好出现分歧 [6] 根据相关目录分别进行总结 “固收+”基金与多资产共舞 - 多资产投资与居民存款搬家背景下，“固收+”和被动指数型基金规模高速增长，“固收+”是在债券投资基础上增加多种资产配置和策略的公募基金产品，受市场与投资者关注 [10] - 25Q4全市场公募基金规模达22.48万亿，“固收+”基金2.47万亿，环比增速11.2%，已连续四季环比大增，主动权益、纯债基金规模小幅退坡，体现居民和低风险机构负债端资产转移 [10] “固收+”基金风险收益特征对比 - 基于“固收+”持仓风格重新分类定义基金，将股票仓位、转债仓位均归于权益仓位统计 [13] - 2025年“固收+”基金风险收益特征分层明显，收益维度上权益仓位在20% - 30%区间“弹性固收+”与30%以上“激进偏股固收+”收益率显著修复，可转债基金获20%以上收益率；风险收益比较维度上“中性固收+”表现均衡，“稳健固收+”回撤控制能力优异 [5] - 2025年权益仓位大于20%的“固收+”产品收益率大幅提升，可转债基金跑赢权益获超额收益，保守偏债、稳健、中性“固收+”收益略逊于24年水平 [20] - 2025年“固收+”产品回撤较2022 - 2024年均明显收窄，可转债基金最大回撤相对较大 [22] - 时间放长远保守偏债“固收+”获较高夏普和卡玛中枢，近1年稳健“固收+”卡玛比高，近3年弹性“固收+”卡玛大于中性“固收+”但小于稳健“固收+” [23] “固收+”基金重回巅峰，哪类受到追捧？ - 当前“固收+”步入新一轮扩容周期，25Q1 - 25Q4连续四季扩张，25Q3、Q4规模分别达2.2万亿、2.5万亿，环比增5395亿元、2493亿元，同比增速48%、71% [25] - 25Q4“中性固收+”基金规模增长最多，达1479亿元，代表产品有景顺长城景盛双息等 [25] - 上一轮“固收+”扩容在2019 - 2022年，2021年末规模较2019Q1提升1.97万亿，中性和弹性“固收+”在21年规模增长加速阶段贡献最大增量 [28] - 上一轮扩容动力来自权益牛市带来超额收益、资管新规下银行理财和信托需求挤出、转债快速发行带来资产选择；本轮扩容核心逻辑是定期存款利率下行居民资产再配置、资金面和基本面驱动牛市预期提升、纯债产品收益率下行资金流出 [30][35] “固收+”基金的行业配置特征 - “固收+”基金重仓行业契合市场主线，配置偏好因时而变，2018 - 2021年重仓核心资产，2022年分歧加大，2023年转向人工智能，2024年重仓红利资产，2025年扩展至红利 + AI产业链 [40] - 六类“固收+”基金风格偏好差异大，保守偏债、稳健、中性“固收+”风险偏好稳健，截至2025年末重仓周期和消费风格；弹性、激进偏股型“固收+”、可转债基金配置偏好激进，第一大重仓风格为成长风格 [42] - 六类“固收+”基金风格偏好多变，与市场走势强相关，行情向好时重仓风格集中，行情下行时倾向分散投资 [43] - 截至2025年末，“固收+”基金股票配置策略共识性强，重仓股呈“哑铃型”结构，聚焦AI产业链和红利资产，对AI产业链配置价值共识强，对红利资产配置偏好各有侧重 [46] - 2025年第四季度“固收+”基金配置偏好分歧，中性“固收+”积极加仓，弹性“固收+”减仓兑现收益，激进偏股“固收+”持仓观望 [48] - 三类“固收+”基金对行业多空观点分歧大，2025年第四季度细分行业重仓股票净买入金额相关系数转为负值且接近历史低位 [50] - 中性“固收+”均衡配置，弹性“固收+”侧重主题投资，激进偏股“固收+”延续“哑铃型”配置，三类基金集体加仓基础化工、建筑材料，中性“固收+”定价影响力更强 [52]

投资评级与核心观点 - 报告对先声药业给予“买入”评级并维持 [3] - 报告核心观点认为公司近期多项BD（业务发展）合作进展标志着其自研新药“走出去”在广度和深度上实现双重提升 公司正站在估值重塑的起点 [4] - 报告预计公司2025年至2027年营业总收入分别为76.90亿元、90.09亿元、104.27亿元 同比增长16%、17%、16% [3][4] - 报告预计公司2025年至2027年归母净利润分别为11.93亿元、13.89亿元、16.09亿元 同比增长63%、16%、16% [3][4] 近期BD合作进展与意义 - 2026年2月3日 公司宣布收到艾伯维（AbbVie）支付的4000万美元款项 体现了双方围绕靶向GPRC5D-BCMA-CD3的TCE药物SIM0500临床开发合作的积极进展 [4] - 2026年1月27日 公司与勃林格殷格翰（BI）签署协议 授权其TL1A/IL-23p19双特异性抗体SIM0709在大中华区以外的全球独家权益 公司有权收取4200万欧元（约0.5亿美元）首付款及最高达10.16亿欧元的里程碑付款 [4] - 2025年12月22日 公司附属公司江苏再明与益普生（Ipsen）签订协议 授权其LRRC15 ADC药物SIM0613在大中华区以外的全球权益 公司有权收取最高达10.6亿美元的款项 其中包括4500万美元首付款 [4] - SIM0709尚处临床前阶段即获跨国药企认可 证明公司在自身免疫病领域的研发实力 彰显BD活动广度的提升 [4] - ADC是公司早期研发管线深度布局的方向 已完成CDH6 ADC和LRRC15 ADC的对外合作 平台产出国际认可分子的持续性可预期 [4] - SIM0500是公司首个实现对跨国药企（MNC）授权的分子 代表着公司TCE平台的价值 收到里程碑款标志着在多发性骨髓瘤这一重要领域的实质进展 体现了BD深度的提升 [4] 财务预测与估值 - 预计公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.46元、0.54元、0.62元 [3] - 基于2026年2月4日收盘价 对应2025年至2027年预测市盈率（P/E）分别为23.4倍、20.1倍、17.4倍 [3] - 基于2026年2月4日收盘价 对应2025年至2027年预测市净率（P/B）分别为3.2倍、2.6倍、2.2倍 [3] - 预计公司2025年至2027年净资产收益率（ROE）分别为15%、14%、14% [3] - 预计公司2025年至2027年毛利率稳定在80.5%左右 净利率提升至15.5%以上 [6] - 预计公司现金及等价物将从2024年末的19.43亿元显著增长至2027年末的95.60亿元 [6] - 预计公司归属母公司所有者权益将从2024年末的70.68亿元增长至2027年末的129.59亿元 [6] 公司基本状况 - 公司总股本及流通股本均为2,595.70百万股 [1] - 报告统计时点市价为11.42港元 总市值及流通市值均为29,642.87百万港元 [1]

报告投资评级 - **评级：买入（维持）** [2] 报告核心观点 - 东山精密作为PCB（柔性电路板FPC与硬板）行业龙头，通过内生外延形成了电子电路、光电显示和精密制造三大业务板块，并于2025年通过收购光模块领先企业索尔思，全面拥抱AI大趋势，构建了“PCB+光模块”双轮驱动的新增长格局 [4][8] - 报告核心观点认为，AI技术发展将从端侧（消费电子）和云侧（数据中心）两方面驱动公司核心业务增长：端侧AI手机、折叠屏、AR眼镜等创新将带动FPC需求量和价值量提升；云侧AI服务器、交换机等算力建设将驱动高端PCB和光模块的需求爆发与持续升级 [4] - 公司通过收购索尔思切入光模块领域，索尔思是全球少数具备光芯片设计制造到光模块封装垂直整合能力的企业之一，产品覆盖400G至1.6T，并研发3.2T技术，有望深度受益于AI建设热潮，成为公司新的增长极 [4][71] - 基于AI驱动的强劲需求以及公司技术布局，报告预测公司业绩将迎来高速增长，预计2025-2027年归母净利润分别为15.39亿元、71.6亿元、99.49亿元，同比增长42%、365%、39% [2][4] 根据相关目录的总结 一、 PCB龙头厂商，多业务协同引领未来成长 - **公司定位与业务格局**：东山精密致力于成为智能互联核心器件提供商，业务涵盖电子电路（PCB/FPC）、光电显示和精密制造三大板块 [8] - **市场地位**：在电子电路领域，公司FPC全球排名第二，PCB全球排名第三，客户主要为全球知名消费电子和新能源汽车企业 [10] - **财务表现与展望**：2020-2024年营收从280.93亿元增长至367.7亿元，复合年增长率（CAGR）为7%。2025年前三季度营收270.71亿元，同比增长2.3%。利润端因部分业务亏损及资产计提减值有所波动，预计随着索尔思并表及行业改善，报表质量将提升 [17][21] - **新增长曲线**：公司于2025年收购光模块企业索尔思，正式踏入光模块领域，打造未来增长极 [10] 二、 PCB：创新带动软板成长，AI打开硬板空间 - **软板（FPC）市场前景**：全球软板市场规模2024年约128亿美元，预计2029年将达155亿美元，CAGR约4%，消费电子是最大应用场景（2024年占比75.8%） [25][26] - **端侧创新驱动FPC需求**：手机功能模组增加（如多摄、侧边键）、折叠屏手机推出以及AI手机带来的功耗与空间挑战，都将显著增加FPC的用量 [4][32] - **大客户创新周期**：预计苹果在2026-2028年进入创新周期，将推出折叠屏iPhone、AI/AR眼镜等多款端侧产品，有望带动新一轮消费电子周期及FPC需求高增 [29][31] - **硬板（PCB）受益于AI算力爆发**：AI发展推动互联网大厂资本开支持续增长，带动AI服务器、通用服务器及交换机需求，PCB作为核心传输元器件，正向高速化、高密化、高层化升级 [4][37] - **高端PCB技术门槛与产能**：AI服务器（如GB200/Rubin平台）和高速交换机对PCB层数、材料及工艺（如高阶HDI）要求极高，导致有效产能紧缺。公司已具备78层以上PCB及高阶HDI（8+N+8叠层）技术能力，并计划投资不超过10亿美元扩产高端PCB产能以满足需求 [4][47][68] - **新技术打开空间**：CoWoP（Chip-on-Wafer-on-PCB）、正交背板、PCB埋嵌工艺等新技术有望进一步推动PCB价值量提升和市场空间扩大 [4][52][53] 三、 光模块：光电转换中枢，深度受益AI建设浪潮 - **行业高景气度**：光模块是光通信的信号转换中枢，深度受益于AI建设。预计全球光模块市场规模将从2024年的163亿美元增长至2029年的389亿美元，CAGR达18.9% [55][61] - **核心驱动力**：1) **GPU光模块配比提升**：AI服务器中，单GPU对应的光模块配比正从1:1向1:4演进，需求成倍增长 [62]。2) **速率持续升级**：AI数据中心集群规模扩大，驱动光模块从400G/800G向1.6T、3.2T升级。800G光模块市场规模从2019年0.5亿美元增至2024年约45亿美元，CAGR达148.5% [61] - **技术演进方向**：CPO（共封装光学）技术通过将光模块与交换机芯片深度集成，有望成为未来重要方向，进一步提升集成密度 [63] 四、 紧抓AI发展趋势，光模块+PCB双轮驱动 - **PCB领域深度布局**：在软板领域，公司为全球龙头，技术领先（最薄可达0.05毫米），深度绑定大客户并受益于端侧产品升级 [68]。在硬板领域，通过收购Multek具备高端制造能力，并投资10亿美元扩产以抓住AI服务器等市场机遇 [4][68] - **收购索尔思布局光模块**：2025年，公司以总投资不超过59.35亿元人民币收购索尔思100%股权。索尔思是全球仅有的三家能垂直整合光芯片与光模块的公司之一，产品涵盖400G、800G、1.6T光模块，自研100G PAM4 EML芯片已累计使用超千万颗，200G芯片已量产，并正在研发400G芯片以赋能3.2T光模块 [4][67][71] 五、 盈利预测与投资建议 - **分业务预测**： - **PCB业务**：预计2025-2027年营收分别为270.72亿元、313.46亿元、390.48亿元，毛利率分别为18.6%、19.2%、21.6% [73][75] - **光模块业务**：预计2025-2027年营收分别为14.05亿元、178.27亿元、226.08亿元，毛利率稳定在40%-41% [73][75] - **整体预测**：预计公司2025-2027年总营收分别为418.58亿元、647.96亿元、799.96亿元；综合毛利率分别为18.2%、23.3%、24.9%；归母净利润分别为15.39亿元、71.6亿元、99.49亿元 [2][4][73] - **估值与投资建议**：参考可比公司2026年平均市盈率（P/E）28.2倍，公司2026年预测P/E为19.7倍，低于行业平均。考虑到公司PCB与光模块业务与AI高度关联，成长性显著，维持“买入”评级 [4][76][77]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入”，且为“维持”评级 [1][4] 核心观点 - 公司2026年1月销量承压主要系主动去库存叠加行业政策过渡期影响，结构呈现“国内去库、海外高位”态势 [5] - 国内销量短期承压原因包括：新能源购置税自2026年起由免征调整为减半征收、地方以旧换新政策细则衔接空档期、以及2025年第四季度需求前置透支 [6] - 公司层面主动控制批发出货以匹配2月底技术发布与3月新品上量节奏，为后续周期腾挪空间 [6] - 公司已推出“四款210km大电池DM-i”车型（秦PLUS/海豹05/秦L/海豹06），通过“增配小幅提价”策略强化主销价格带竞争力 [6] - 出口是公司长期逻辑最重要支撑，2026年1月海外销量达11.0万辆，同比增长51.5%，占整体销量47.8% [5][6] - 公司正加速海外布局：2025年已形成8艘滚装船船队（合计运力约6.5万辆），乌兹别克斯坦、泰国工厂已投产，并推进匈牙利、巴西、马来西亚等地的工厂建设 [6] - 报告参考丰田出海历程（1990-1999年国内销量承压但海外销量增长+29%，同期股价涨幅195%），认为出海业务有望在国内销量承压阶段对公司股价产生正向影响 [6] 财务数据与预测 - 公司总股本为9,117.20百万股，流通股本为7,170.64百万股，当前市价为87.37元，总市值为796,569.55百万元，流通市值为626,498.98百万元 [2] - 盈利预测：预计2025/2026/2027年营业收入分别为837,086百万元、965,414百万元、1,080,692百万元，同比增长8%、15%、12% [4] - 盈利预测：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为39,541百万元、43,965百万元、52,273百万元，同比增长-2%、11%、19% [4] - 盈利预测：预计2025/2026/2027年每股收益（EPS）分别为4.34元、4.82元、5.73元 [4] - 估值水平：基于2026年2月3日收盘价，对应2025/2026/2027年预测市盈率（P/E）分别为20.1倍、18.1倍、15.2倍 [4] - 估值水平：对应2025/2026/2027年预测市净率（P/B）分别为3.6倍、3.0倍、2.5倍 [4] - 盈利能力：预计2025-2027年毛利率稳定在19.5%，净利率分别为4.7%、4.6%、4.9% [7] - 盈利能力：预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为17%、16%、16% [4][7]

报告核心信息 - 报告公司：纳科诺尔（920522.BJ）[4] - 投资评级：增持（维持）[4] - 报告日期：2026年02月04日[4] - 股价与市值：截至2026年2月3日，公司市价为73.22元，总市值为11，477.29百万元，流通市值为9，521.34百万元[1] 核心观点与业绩预测 - 核心观点：公司业绩短期见底，资本开支回暖叠加海外市场拓展将助力业绩修复，同时公司在固态电池及干法电极技术领域的前瞻布局已取得关键进展，未来成长空间广阔[6] - 2025年业绩预告：预计2025年全年归母净利润为58.0百万元至68.0百万元，较上年同期下降57.98%-64.16%[6] - 盈利预测调整：报告下调了公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为65.0百万元（前值187.0百万元）、120.0百万元（前值220.0百万元）、182.0百万元[6] - 营收与利润预测： - 营业收入：预计2025-2027年分别为952.0百万元、1，133.0百万元、1，349.0百万元，同比增长率分别为-9.6%、19.0%、19.1%[4][8] - 归母净利润：预计2025-2027年分别为65.0百万元、120.0百万元、182.0百万元，同比增长率分别为-60.1%、86.4%、51.7%[4][8] - 每股收益预测：预计2025-2027年摊薄每股收益分别为0.41元、0.77元、1.16元[4][8] - 估值水平：基于预测净利润，对应2025-2027年市盈率分别为169.5倍、90.9倍、59.9倍[4] 业务与财务分析 - 2025年业绩下滑原因：受锂电行业需求放缓、市场竞争加剧、项目交付验收周期拉长、前期订单价格承压导致毛利下滑，叠加研发与市场拓展投入加大推高期间费用，以及对减值存货计提跌价准备[6] - 业绩修复驱动力：国内锂电资本开支见底回升，公司海外市场拓展初见成效，凭借扎实业务基础已斩获充足在手订单[6] - 固态电池设备布局：公司已形成多元产品布局，关键设备进展落地[6] - 锂带压延设备：可稳定制备3-20μm超薄锂膜，满足固态电池对锂金属负极需求，已交付客户以推进量产[6] - 等静压设备：采用液态加压方式，设计压力达600MPa，正在加快验证测试[6] - 固态电解质转印设备：已完成客户交付[6] - 干法电极技术：公司旗下清研纳科推出国内首台高速宽幅固态干法电极设备，已向国内头部主机厂及太空电源相关院所交付[6] - 研发投入：公司在河北总部建设-60度露点高标准固态电池实验室，计划近期投入使用，为关键设备提供测试验证平台[6] - 太空领域应用前景：太空恶劣环境对锂电池提出更高要求，固态电池性能优势可更好满足该场景需求，NASA计划于2028年将固态电池应用于空间站/火星探测器等项目[6] - 财务比率预测： - 毛利率：预计2025-2027年分别为21.2%、22.9%、25.6%[8] - 净利率：预计2025-2027年分别为6.8%、10.6%、13.5%[8] - 净资产收益率：预计2025-2027年分别为5.7%、9.8%、13.1%[8]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告核心观点 - 2026年北交所的高质量发展有望取得显性成果，报告看好北交所新一年的整体表现 [6][27] - 北交所在报告期内（2026年1月12日至1月23日）表现强劲，北证50指数上涨4.22%，显著跑赢同期沪深300指数（-1.19%）和上证指数（0.38%）[4][10] - 市场流动性显著提升，区间日均成交额达3341.00亿元，较上一区间（2025.12.29-2026.1.9）大幅上涨41.49% [4][12] - 三大交易所（沪深北）将融资买入证券的融资保证金最低比例从80%上调至100%，旨在通过逆周期调节降低市场杠杆，促进长期稳定健康发展 [6][26] 北交所行情概览 - **整体行情**：截至2026年1月23日，北证成份股共291只，平均市值32.20亿元 [4][10]。北证50指数区间涨幅为4.22%，收于1588.66点 [4][10]。区间日均换手率为6.79%，较上一区间上升2.17个百分点 [4]。北证A股PE中位数为43.5倍，与创业板（43.3倍）、科创板（44.7倍）估值水平接近 [12] - **赛道行情**：区间内涨幅前五的行业分别为有色金属（9.24%）、建筑材料（8.49%）、化工（8.25%）、钢铁（5.26%）和电子（5.22%）[4][14] - **个股行情**：区间内288只个股中，上涨216只，下跌71只，平盘1只，上涨比例达75% [4][16] 北交所区间新股 - 报告期内有3只新股发行：科马材料（920086.BJ）、爱舍伦（920050.BJ）、国亮新材（920076.BJ）[23] - 报告期内，多家企业更新上市审核状态：31家企业状态更新至“已问询”；7家企业“上市委会议通过”；5家企业更新至“注册”；2家企业更新至“提交注册” [5][23] - 报告列出了包括爱得科技、新恒泰、拓普泰克等在内的多家排队企业及其2024年财务数据（如营收、净利润）[24][25] 北交所投资策略 报告建议关注以下五大方向的具体公司： - **数据中心**：KLT（核电风机优势显著、IDC风机赶上AI算力风口）、曙光数创（数据中心液冷技术领先者）[6][27] - **机器人**：苏轴股份（滚针轴承龙头企业）、奥迪威（超声波传感器“小巨人”）、骏创科技（长期受益轻量化趋势）、富恒新材（布局PEEK材料）[6][27] - **半导体**：华岭股份（半导体第三方测试领军企业）、凯德石英（12英寸半导体石英器件内资龙头）[6][27] - **大消费**：太湖雪（新国货丝绸第一股）、柏星龙（创意包装第一股）、路斯股份（北交所宠物食品第一股）、康比特（北交所运动营养第一股）、雷神科技（AI+眼镜应用领先企业）[6][27] - **军工信息化**：成电光信（军机升级换代驱动公司特种显示与网络总线业务持续增长）、星图测控（航天测运控稀缺标的，有望持续受益卫星互联网建设）[6][27]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 2026年北交所的高质量发展有望取得显性成果，看好新的一年北交所的整体表现[6][27] 北交所行情概览 - **整体行情**：截至2026年1月23日，北证成份股291只，平均市值32.20亿元[4][10]。在报告区间（2026.1.12-2026.1.23），北证50指数上涨4.22%，收于1588.66点，表现优于同期沪深300指数（下跌1.19%）和上证指数（上涨0.38%）[4][10]。北交所日均成交额达3341.00亿元，较上一区间（2025.12.29-2026.1.9）上涨41.49%，区间日均换手率为6.79%，较上一区间上升2.17个百分点[4][12] - **流动性对比**：报告区间内，北证A股日均成交额341.00亿元，日均换手率6.79%[12]。同期，科创板、上证主板、创业板、深证A股的日均成交额分别为3373.51亿元、8668.43亿元、9840.22亿元、17891.62亿元，日均换手率分别为4.18%、6.77%、3.32%、5.76%[12] - **估值水平**：截至2026年1月23日，北证A股PE中位数为43.5倍，同期创业板、科创板PE中位数分别为43.3倍、44.7倍，北交所估值溢价比率分别为100.25%、97.31%[12] - **赛道行情**：报告区间内，北交所涨幅前五的行业为有色金属、建筑材料、化工、钢铁、电子，涨幅分别为9.24%、8.49%、8.25%、5.26%、5.22%[4][14] - **个股行情**：报告区间内，在北交所上市的288只个股中，上涨216只，下跌71只，平盘1只，上涨比例为75%[4][16] 北交所区间新股 - **新股发行**：报告区间有3只新股发行，分别为科马材料（920086.BJ）、爱舍伦（920050.BJ）、国亮新材（920076.BJ）[23] - **审核状态更新**：报告区间（2026.1.12-2026.1.23）内，有31家企业审核状态更新至“已问询”，7家企业更新为“上市委会议通过”，5家企业更新至“注册”，2家企业更新至“提交注册”[5][23]。具体公司包括鸿仕达、海昌智能、拓普泰克、爱得科技、普昂医疗等[5][23][24][25] 北交所重点新闻 - **融资保证金比例调整**：2026年1月14日，经中国证监会批准，沪深北交易所将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100%[6][26]。此次调整仅限于新开融资合约，调整实施前已存续的融资合约及其展期仍按原规定执行[26] 北交所投资策略 报告建议关注以下五大方向及具体公司[6][27]： - **数据中心**：KLT（核电风机优势显著、IDC风机赶上AI算力风口）、曙光数创（数据中心液冷技术领先者） - **机器人**：苏轴股份（滚针轴承龙头企业）、奥迪威（超声波传感器“小巨人”）、骏创科技（长期受益轻量化趋势）、富恒新材（布局PEEK材料） - **半导体**：华岭股份（半导体第三方测试领军企业）、凯德石英（12英寸半导体石英器件内资龙头） - **大消费**：太湖雪（新国货丝绸第一股）、柏星龙（创意包装第一股）、路斯股份（北交所宠物食品第一股）、康比特（北交所运动营养第一股）、雷神科技（AI+眼镜应用领先企业） - **军工信息化**：成电光信（军机升级换代驱动公司特种显示与网络总线业务持续增长）、星图测控（航天测运控稀缺标的，有望持续受益卫星互联网建设）

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期债市走势偏修复，开年各类品种表现背离，仅超长债表现较差，属于迟到的配置行情；多资产市场高波动对债市影响小，债市波动率降低，初步回归“避险资产”属性；本轮债市修复受机构行为和负债行为推动，但全球债市面临供需问题；预计10年国债收益率或下探到1.75%，30年短期点位下限在2.15%左右，有10BP左右空间 [3][11][33] 各部分内容总结 债市表现 - 开年以来10年以内债券、二永表现好，30年国债较去年底上行2BP，最高上行7BP，10年及以内国债、中短信用债稳定，二永因配置需求表现优异，3年、5年AAA - 二级资本债，3年、5年AA+银行永续债较年底分别下行5.8BP、9.0BP、9.8BP、9.6BP [3][6] - 30年国债经历调整后投资人参与力度减弱，未跟随10年内修复，期限利差被动走阔，流动性下降 [3][8] 多资产市场对债市影响 - 商品市场“滞涨”交易和权益市场科技方向“风险偏好”交易对债市影响小，交易冲高回落时债市表现钝感，未出现股弱债强行情 [3][11] - 开年金银期货涨幅最高达24%和67%，铜铝期货最高达10%和12%后大幅回撤；科技各细分板块快速轮动上涨和回调，半导体、AI算力最大涨幅23%和17%，回撤幅度10%和7%，2/2半导体板块回调5%时10债利率上行0.88BP [11][13] - 现券和国债期货波动率降低，截至2026年2月3日，中证1000期货波动率位于近一年90%分位数，wind商品综合指数波动率位于近一年100%分位数，30年国债期货波动率降至近一年10%分位数，债市初步回归“避险资产”属性 [15] 债市修复推动力量 机构行为 - “空头打累了”，空量多借贷集中度大幅提高，券商集中空现券，因借贷成本高后续有做平压力 [19] - 年初存在配置行情，过去牛市将配置行情提前，去年底赎回使市场对其失信心，但配置机构每天线性买入，如大行买长债、保险买地方债 [22] 负债行为 - 保险视角，分红险大量发行，10年以内及二永品种对其配置重要，支持固收+产品放量，1月保险净买入其他类别债券（含二永）494亿元，去年1月仅66亿元 [24] - 银行视角，EVE指标约束不紧迫，12月底预期的开门红项目储备运行一般 [27] 长期约束与期限利差 - 全球债市面临供需问题，日本有供给问题，美国有需求问题，中国供需都有问题，但已提前交易2个月 [29][30] - 若市场回到债券单边牛市以前，2023年以前30年 - 10年国债利差中枢约55bp，考虑TL上市后利差中枢可能在50BP左右；若CPI回到1%中枢，超长债利差基本在55BP左右 [34]