中 泰 证 券 研 究 所 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信 ｜ 证 券 研 究 报 告 ｜ 资金接力的缺位——负债行为跟踪 2 0 2 5 . 1 1 . 2 林莎 执业证书编号： S0740525080001 邮 箱：zhangky04@zts.com.cn 金晓溪 执业证书编号：S0740525070004 邮箱：jinxx@zts.com.cn 张可迎 执业证书编号：S0740525060004 邮 箱：linsha@zts.com.cn 摘要 市场新高之后，科创50出现放量下跌，不同类型资金的行为开始分歧加大。 第一、对科技的分歧：主力资金流出、杠杆与ETF净流入：1）周五科创板主力资金流出规模较大，是4月7日以来单日最 大净流出，流出的主要行业为通信、电子。2）ETF大幅流入科创50，特别是周五大跌当天流入最为显著；3）杠杆资金重 新加回创业板，电子、通信热门股加杠杆，市值分化加大，5000亿市值以上科技股中，半导体大票去杠杆，业绩表现较好 的中际旭创加杠杆； 第二、增量资金入场的分歧：1）股指期货贴水虽小幅收窄，但仍处于7月以来的较高水平，显示避险情绪和对冲需求依然 较重；2）北向成交 ...

投资评级 - 报告对豪能股份的投资评级为“买入”，并予以“维持” [3] 核心观点 - 报告核心观点认为公司汽车差速器业务盈利迎来拐点，机器人减速器业务进展加速，为公司打开长期成长空间 [6][9][10] - 公司2025年第三季度营收为6.4亿元，同比增长16.3%，归母净利润为0.82亿元，同比增长0.5% [5] - 公司2025年前三季度实现营收19亿元，同比增长12.3%，归母净利润2.7亿元，同比增长9.1% [5] - 基于新业务爬产情况，报告调整公司2025-2027年归母净利润预测至3.56亿元、4.5亿元、6.03亿元，对应同比增长率分别为11%、26%、34% [9][11] - 公司当前股价对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为35倍、28倍、21倍 [11] 业务分析：汽车差速器 - 公司差速器业务规模化加速，2023-2024年营收分别为2.72亿元、4.7亿元，同比增速达124.5%、72.8% [6] - 差速器业务盈利能力显著改善，毛利率从2023年的-1.9%提升至2024年的9.03%，并在2024年下半年达到11.54%，实现扭亏为盈并环比加速向上 [6] - 差速器业务此前毛利率较低主要因新业务处于产能爬坡初期固定成本高，预计2025年规模进一步上量后将带来规模经济效益和边际利润提升 [6] 业务分析：新能源车传动系统 - 公司持续完善新能源车传动系统零件布局，包括电机轴、定子转子、行星减速器等 [7][8] - 同轴行星减速器已于2025年实现量产落地，在轻量化、传动效率、承载能力及噪音控制方面较传统平行轴减速器更具优势，有望成为新能源车减速器新风向 [8] 业务分析：机器人业务 - 公司已将机器人用高精密减速机及关节驱动总成纳入长远发展规划，产品已形成高精密新型摆线减速机、高精密行星减速机等系列化产品 [9] - 公司在机器人减速器领域具备从汽车向机器人领域延展的设计和加工能力，尤其在新型高精密摆线减速器领域具有竞争优势 [9] - 公司已与多个客户开展机器人产品的技术交流及项目合作，部分产品已在人形机器人、机器狗、外骨骼等领域成功运用 [9][10] - 公司通过增资全资子公司重庆豪能1亿元，用于扩充机器人减速机和新能源车同轴减速器产能，显示对订单前景的信心 [10] 财务与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为27.81亿元、33.41亿元、40.79亿元，同比增长率分别为17.8%、20.1%、22.1% [3][13] - 报告预测公司2025-2027年毛利率分别为31.6%、31.5%、32.3%，净利率分别为12.8%、13.5%、14.8% [13] - 报告预测公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为11.0%、12.6%、14.9% [3][13] - 公司2025年第三季度研发费用率达到7%，创历史新高，主要因机器人减速器等新业务投入加大 [10]

投资评级 - 对五粮液（000858.SZ）的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [3][6] 核心观点 - 报告核心观点认为，尽管白酒行业承压，但公司品牌力优势凸显，通过主动调控市场、优化渠道和产品结构以应对挑战，并利用中期分红强化市场信心，因此维持“买入”评级 [6] - 公司2025年三季度业绩出现显著下滑，单三季度营业总收入同比下降52.66%，归母净利润同比下降65.62%，主要系公司主动调控发货节奏及消费环境压力所致 [5][6] - 公司推出29度五粮液一见倾心战略新品，上市不足两月销售过亿元，积极培育新增长点 [6] - 2025年中期拟每10股派现25.78元，合计分红约100.07亿元，以优秀股息率强化信心 [6] 基本财务状况 - 2025年前三季度营业总收入为609.45亿元，同比下降10.26%；归母净利润为215.11亿元，同比下降13.72% [5] - 单三季度营业总收入为81.74亿元，同比下降52.66%；归母净利润为20.19亿元，同比下降65.62% [5] - 前三季度销售毛利率同比下降2.13个百分点至74.93%；单三季度毛利率同比下降13.53个百分点至62.64% [6] - 前三季度销售净利率同比下降1.75个百分点至36.45%；单三季度净利率同比下降10.00个百分点至25.41% [6] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年营业收入分别为760.07亿元、765.18亿元、806.74亿元，同比增速分别为-15%、1%、5% [3][6] - 预测2025-2027年归母净利润分别为265.41亿元、268.71亿元、284.32亿元，同比增速分别为-17%、1%、6% [3][6] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为6.84元、6.92元、7.32元 [3][6] - 对应市盈率（P/E）分别为17倍、17倍、16倍 [3][6] 渠道与产品策略 - 公司主动调控八代五粮液发货节奏，批价经历主动探底后于中秋后有所回升 [6] - 优化经销商结构，适应年轻化消费趋势，新产品策略初见成效 [6] 费用分析 - 单三季度税金及附加占比、销售费用率、管理费用率分别为15.47%、15.09%、7.17%，分别同比上升0.62、1.06、3.16个百分点，主要因收入规模下降而费用投放刚性 [6]

投资评级 - 报告对财通证券的投资评级为“买入”，且为“维持” [2] 核心观点 - 报告认为财通证券2025年第三季度业绩表现强劲，归母净利润同比增长38.4%，单季度同比增幅高达75.1% [6] - 业绩增长主要由经纪业务和投资业务共同驱动，两者前三季度同比分别增长66.3%和19.2%，第三季度单季度表现尤为强劲，同比增幅分别达119.1%和71.2% [6] - 基于市场交投活跃度提升，报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为28亿元、32亿元、36亿元，对应同比增速分别为21%、15%、10% [6] 业绩概览 - 2025年前三季度，财通证券实现营业收入50.6亿元，同比增长14.0%；扣除其他业务后的营业收入为53.5亿元，同比增长14.6% [6] - 2025年前三季度归母净利润为20.4亿元，同比增长38.4%；单季度归母净利润同比大幅增长75.1% [6] - 截至2025年第三季度，公司总资产为1483.5亿元，较去年同期增长4.7%；归母净资产为374.2亿元，较去年同期增长4.9% [6] - 公司经营杠杆为3.1倍，同比微降0.1倍 [6] 主营业务结构 - 资本金业务收入占比提升，2025年前三季度净利息收入为5.0亿元，占比10%，同比提升1.3个百分点；投资净收入为22.1亿元，占比44%，同比提升1.9个百分点 [6] - 轻资本业务表现分化：经纪业务收入为13.9亿元，占比27%，同比大幅提升8.6个百分点；资管业务收入为2.8亿元，占比5%，同比下降3.3个百分点；投行业务收入为9.6亿元，占比19%，同比下降7.7个百分点 [6] - 其他业务收入中，净利息收入前三季度同比增长30.7%；资管业务同比下滑29.2%；投行业务同比下滑18.9% [6] 财务数据与预测 - 根据盈利预测，公司2025年预计营业收入为7085.91百万元，同比增长12.73%；预计净利润为2831.02百万元，同比增长20.99% [2] - 2026年及2027年，预计营业收入将分别增长至7789.19百万元和8428.58百万元，净利润将分别增长至3243.40百万元和3555.91百万元 [2] - 对应市盈率预测分别为2025年14.22倍、2026年12.41倍、2027年11.32倍；市净率预测分别为2025年1.08倍、2026年1.04倍、2027年0.99倍 [2]

投资评级 - 报告对中金公司的投资评级为“买入”，且为维持该评级 [2] 核心观点 - 报告核心观点认为中金公司2025年第三季度业绩表现强劲，归母净利润同比大幅增长129.8%至65.7亿元，营业收入同比增长54.4%至207.6亿元 [6] - 业绩增长主要由经纪业务和投资业务驱动，两者收入分别同比增长76.3%和54.7% [6] - 基于市场交投活跃度提升的预期，报告预测公司2025-2027年归母净利润将分别达到85亿元、94亿元和106亿元，对应同比增速分别为49%、11%和13% [6] 业绩概览 - 2025年前三季度，公司实现归母净利润65.7亿元，同比增长129.8%；实现营业收入207.6亿元，同比增长54.4% [6] - 截至2025年第三季度，公司总资产达到7649.4亿元，同比增长16.7%；归母净资产达到1155.0亿元，同比增长6.2% [6] - 公司经营杠杆为5.5倍，同比提升0.3倍 [6] 主营业务结构 - 2025年前三季度，公司经纪业务收入为45.2亿元，占比22%，同比提升2.7个百分点；投行业务收入为29.4亿元，占比14%；资管业务收入为10.6亿元，占比5% [6] - 净投资收入为114.3亿元，占比55%，是最大的收入来源；净利息收入为-10.2亿元，占比-5% [6] - 轻资本业务（经纪、投行、资管）合计占比提升 [6] 盈利驱动因素 - 各业务线收入均实现显著增长：经纪业务收入同比增长76.3%，投行业务收入同比增长42.6%，资管业务收入同比增长26.6%，净利息收入同比增长14.5%，净投资收入同比增长54.7% [6] - 经纪业务与投资业务被明确指出是拉动收入增长的关键引擎 [6] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025年营业收入为270.94亿元，同比增长27.00%；2026年营业收入为296.58亿元，同比增长9.46%；2027年营业收入为325.13亿元，同比增长9.63% [2] - 预测2025年归母净利润为84.96亿元，同比增长49.19%；2026年为94.02亿元，同比增长10.67%；2027年为106.18亿元，同比增长12.93% [2] - 对应2025-2027年的市净率（H股）预测分别为0.74倍、0.69倍和0.64倍 [2]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 真正的景气和价值投资者无需担心近期风格切换，交易层面市场或正经历对景气品种筹码过度集中的阶段性平衡，今年成长和价值反转，过去的成长成当今价值，过去的“价值”需关注动态估值 [2] - 市场站上4000点后短期纠结放大，本周热点快速轮动，前期强势科技、有色后半周大幅调整，此前反弹的金融亦调整，AI应用、创新药、白酒、免税开始反弹 [2][5] - 本周无真正利空，关税谈判落地、财报超级周利好落地但市场反应不一，市场关注中美科技企业盈利能力验证AI行情是否有泡沫，投资效率成检验商业模式与盈利驱动力的试金石 [2][5] - 本轮财报季与二季度不同，三季度更关注投资效率转化进展，且市场对业绩更敏感 [2][6] - 科技以外行业轮动快，仅电力设备、有色胜率较高，有色因全球流动性宽松，电力设备因反内卷政策和周期见底 [2][8] - 本轮股市牛市是“资产价格极致后的反转”，非传统“流动性驱动”，股票相对债券有绝对性价比，期间会极致定价有业绩确定性的板块 [2][11] - 短期纠结与长期趋势不矛盾，11月波动放大或成常态，科技长期产业趋势逻辑未被打破，短期波动优化筹码结构后为明年预留空间 [2][13] - 结构均衡同时要进行绝对的仓位控制，债券可对冲股票风险，股票内部可增加和科技弱相关且此前相对滞涨的板块对冲 [2][13] - 用均衡股债配置、控制股票仓位和对冲行业组合的方式渡过纠结期，若坚信非“流动性驱动”牛市，无需担忧短期自发平衡 [2][15] 根据相关目录分别进行总结 市场风格与估值 - 今年成长和价值形成反转，过去的成长如今是价值，过去的“价值”需关注动态估值而非静态估值 [2][5] 市场短期表现 - 市场站上4000点后短期纠结放大，本周热点快速轮动，前期强势科技、有色后半周大幅调整，此前反弹的金融亦调整，AI应用、创新药、白酒、免税开始反弹 [2][5] - 本周无真正利空，关税谈判落地、财报超级周利好落地但市场“涨不动”，市场关注中美科技企业盈利能力验证AI行情是否有泡沫 [2][5] 财报季情况 - 本轮财报季与二季度不同，二季度打消对AI资本投资必要性的质疑，三季度更关注投资效率转化进展，且市场对业绩更敏感 [2][6] - 科技巨头微软、苹果、谷歌、亚马逊业绩超预期，META低于预期，国内中际旭创基本符合预期，25Q3营收和利润同比环比双增，新易盛、天孚通信略低于预期 [2][5] 科技以外行业表现 - 科技以外行业轮动快，仅电力设备、有色胜率较高，科技外资产过去几周补涨行业每周不同，共性是此前相对滞涨且反弹空间有限 [2][8] - 有色因全球流动性宽松，电力设备行业因反内卷政策和周期见底，胜率较高 [2][8] 股市牛市驱动因素 - 本轮股市牛市是“资产价格极致后的反转”，非传统“流动性驱动”，从机构配置看，股票相对债券有绝对性价比，资产长期低估至临界值会形成扭转市场的趋势力量 [2][11] 短期纠结与长期趋势 - 短期的纠结与长期的趋势并不矛盾，11月波动放大可能是常态，科技的长期产业趋势逻辑未被打破，短期波动优化市场筹码结构后为明年预留空间 [2][13] 投资建议 - 结构均衡的同时要进行绝对的仓位控制，债券可作为对冲股票风险的有效选择，股票内部可增加和科技弱相关且此前相对滞涨的板块对冲，包括金融、顺周期中的化工、中美叙事转暖下创新药 [2][13] - 用均衡股债配置、控制股票仓位和对冲行业组合的方式渡过纠结期，若坚信非“流动性驱动”牛市，无需担忧短期自发平衡 [2][15]

报告行业投资评级 - 报告未对行业给出明确的投资评级 [1] 报告核心观点 - 近期经济稳定运行的总基调没有变，债券收益率低位区间震荡，长期看REITs具备较强配置属性，建议投资者关注板块轮动及扩募带来的投资机会 [8] - 此外关注宏观环境、政策环境、基础设施资产运营基本面改善等带来的机会 [8] 行业基本情况 - 行业上市公司数量为76家，行业总市值为2171.52亿元，行业流通市值为1103.81亿元 [1] 本周行情回顾与市场表现 - 本周REITs指数上涨0.06%，表现优于沪深300指数（下跌0.43%）和中证红利指数（下跌0.48%）[4] - 中证全债指数上涨0.24%，中债10年期国债指数上涨0.30%，中证转债指数上涨0.79% [4] - 上市以来REITs与十年期国债、一年期国债、中证转债相关性分别为0.15、-0.02、0.68，与沪深300、中证红利相关性分别为0.37、0.12 [4] - 本周49支REITs上涨，1支持平，26支下跌，整体上涨0.06% [27] - 创金合信首农涨幅最大为4.22%，华夏合肥高新跌幅最大为7.78% [27] 重点事件梳理 - 华夏华润有巢REIT（扩募）项目注册生效 [6] - 华夏中海商业REIT于2025年10月31日上市，当日上涨3.29%，成交额21105.35万元，换手率为43.36% [6] - 华夏安博仓储REIT报价区间为5.400元/份–6.235元/份，最终定价为6.121元/份，网下发售有效认购146.94倍 [6] - 中金安徽交控等3单REITs发布分红公告 [6] - 中金山东高速等5单REITs发布九月主要运营数据 [6] - 创金合信首农REIT等5单REITs发布举办投资者开放日活动的公告 [6] - 华安张江产业园等73单REITs发布2025年第3季度报告 [6] - 华夏华电清洁能源等5单REITs发布召开业绩说明会的公告 [6] 交易量分析 - 本周周内交易金额为27.6亿元，环比增长11.1%，日均换手率为0.5%，环比增加0.1个百分点 [7] - 分板块看，消费类交易金额6.9亿元（+50.5%），日均换手率4.1%（+3.7pct）；数据类交易金额1.9亿元（+44.5%），日均换手率1.2%（+0.3pct）[7] - 仓储物流交易金额3.6亿元（+30.8%），日均换手率0.6%（+0.2pct）；保租房交易金额5.5亿元（+28.8%），日均换手率1.1%（+0.3pct）[7] - 产业园区交易金额5.8亿元（+27.3%），日均换手率0.6%（+0.1pct）；生态环保交易金额1.2亿元（+25.5%），日均换手率0.7%（+0.1pct）[7] - 高速公路交易金额5.2亿元（+0.6%），日均换手率0.5%（+0.1pct）；清洁能源交易金额2.9亿元（-19.2%），日均换手率0.7%（+0.1pct）[7] REITs估值情况 - 本周中债估值收益率在-0.82%到9.86%之间，其中估值收益率较高的有华夏中国交建(9.86%)、平安广州广河(9.36%)，估值收益率较低的有平安宁波高投(-0.82%)、创金合信首农(-0.63%) [41] - P/NAV方面，整体在0.71到1.81之间，其中P/NAV较高的有嘉实中国电建(1.81)、易方达华威(1.80)，P/NAV较低的有华夏中国交建(0.71)、中金科投光谷(0.81) [41] 项目审批进展 - 根据交易所公开信息，目前有20只REITs（含扩募）处于发行阶段，包括4单产业园项目、3单能源项目、2单消费类项目、3单仓储物流项目、4单保租房项目、2单高速公路项目、1单公用事业项目 [44]

投资评级 - 对华达科技的投资评级为“增持”，且为维持评级 [2] 核心观点 - 报告核心观点认为华达科技正处于新老车型交替阶段，导致2025年第三季度收入短期承压，但新增项目定点旺盛，为未来收入增长奠定基础，预计业绩将从2025年第四季度起逐步释放 [1][4][7] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入36.14亿元，同比增长2.14%；归母净利润3.93亿元，同比增长96.51% [4] - 2025年第三季度单季实现营业收入7.46亿元，同比下降37.65%，环比下降60.07% [4] - 2025年第三季度单季归母净利润1.94亿元，同比增长440%，环比增长27%；但扣非后净利润为-0.56亿元，同比下降222.92%，环比下降141.37% [4] - 2025年第三季度毛利率为5.85%，同比下降9.14个百分点，环比下降10.19个百分点；前三季度整体毛利率为13.23%，同比下降3.57个百分点 [5] - 第三季度营收同环比下降主因新老车型交替，老产品退市而新车型尚在开发，且压铸项目处于产能爬坡期 [5] 新增项目定点与业务转型 - 车身零部件业务获得7家客户的16个项目定点，生命周期5-8年，预计总销售金额26亿元，2025年第四季度开始量产 [7] - 子公司江苏恒义获得3家新能源电池龙头企业5个项目定点，产品包括电池箱托盘等，预计总销售金额6亿元，2025年第三季度已量产 [7] - 子公司华汽新能源科技获得7家客户8个铝压铸项目定点，涉及电池托架等，预计总销售金额3亿元，2025年第三季度已量产，其中5家为新客户 [7] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年/2026年/2027年营业收入分别为68.61亿元/83.06亿元/98.22亿元，同比增长率分别为34%/21%/18% [2][7] - 预测公司2025年/2026年/2027年归母净利润分别为4.73亿元/6.16亿元/7.74亿元，同比增长率分别为110%/30%/26% [2][7] - 预测公司2025年/2026年/2027年每股收益分别为1.01元/1.31元/1.65元 [2][8] - 预测公司2025年/2026年/2027年净资产收益率分别为11%/13%/14% [2][8] - 对应2025年/2026年/2027年预测市盈率分别为43.4倍/33.3倍/26.5倍 [2][8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中美元首会谈后达成双赢结果，关税交易市场已提前定价，中美股指在会谈前创新高，会谈后回调 [3][6][7] - 风险资产因会谈期待和美联储降息等提前定价，周期品依旧弱势，需求侧对周期板块有压力 [3][9][13] - 债市做多逻辑中筹码交易占主导，当下虽性价比不高，但有对冲和筹码交易价值，利差有交易空间 [3][14][21] - 权益方面要注重结构均衡和绝对仓位控制，可选择与科技弱相关且滞涨板块对冲 [3] 根据相关目录分别进行总结 关税交易：中美双赢但市场提前定价 - 中美元首会谈后中美取得双赢结果，贸易摩擦阶段性缓和，美方取消10%“芬太尼关税”，24%对等关税继续推迟征收，中方相应调整反制措施，双方延长部分关税排除措施 [6] - 今年美方实际加征综合税率为20%，与美国对部分亚太国家税率持平，关税“替代效应”可能失效，市场对加征关税损害中国出口的担忧逻辑可证伪 [7] - 市场提前交易，中美股指在会谈前（10月29日）创出新高，会谈后回调 [7] 风险资产或已提前定价，周期品仍然弱势 - 风险资产提前定价原因包括对中美元首会谈的期待和9月以来美联储降息后各类科技叙事、超预期业绩等催化 [9] - 9月初美债市场提前定价降息预期，10Y美债利率中枢下降，10月受贸易摩擦扰动下行后随中美关系缓和回升 [9] - 美股及A股科技板块景气，但提前定价导致本周宏观+财报季叠加的超级周，公募重仓科技龙头增量资金参与度不高，科创50指数本周下跌3.2% [9] - 周期品依旧弱势，除“反内卷”概念龙头焦煤外，其他品种因宏观交易暂停回归下跌通道，如玻璃主力合约一度逼近前低 [10] - 需求侧对周期板块有压力，三季度GDP增速转弱，10月制造业PMI延续回落，地产和基建尚未大幅改善，1 - 10月TOP100房企销售额同比下降16.3%，财政前置降低债券发行量和财政想象空间 [13] 债市：如何理解低性价比和FOMO？ - 债市做多逻辑中筹码交易占主导，券商自营做多节奏强于公募 [14] - 四季度保险、银行有开门红需求，前期财政前置使后续债市供给少，截止10月政府债已发行83% [19] - 公募债基久期三季度回落，四季度有久期博弈需求，纯债基金久期上升，30 - 10利差和二永利差有做窄空间 [19] - 公募债基赎回费率政策消息利好，降低年底赎回担忧，央行恢复国债买卖刺激市场情绪，10月出现利好影响更强、利空影响更弱的变化 [21] - 债市点位性价比不高，10年和30年活跃券增值税后点位偏低，新老券利差可压缩空间有限，国开 - 国债利差中短期限仍处历史较高水平，长期限永续债利差有可压缩空间 [21][22]

投资评级与核心观点 - 报告对华泰证券的投资评级为“买入”，并予以维持 [2] - 报告核心观点认为公司2025年第三季度净利润实现小幅增长，业绩增长主要受益于经纪、投行及信用业务的高增长 [6] - 基于市场交投活跃度提升的预期，报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为165亿元、182亿元、203亿元，对应同比增速分别为8%、10%、11% [6] 2025年前三季度业绩概览 - 2025年前三季度，华泰证券实现归母净利润127.3亿元，同比增长1.7% [6] - 同期实现营业收入271.3亿元，同比下降13.7%，但扣除其他业务后的营业收入为294.0亿元，同比增长14.8% [6] - 截至2025年第三季度末，公司总资产达到10,258.5亿元，同比增长21.1%，归母净资产达到2,054.1亿元，同比增长10.7% [6] - 公司经营杠杆为3.9倍，同比上升0.4倍 [6] 主营业务收入结构与增长驱动 - 分业务看，2025年前三季度经纪业务收入65.9亿元，同比大幅增长66.1%；投行业务收入19.5亿元，同比增长43.5%；净利息收入32.7亿元，同比激增151.3% [6] - 资管业务收入为13.5亿元，同比下降55.4%；净投资收入为159.9亿元，同比增长6.0% [6] - 收入结构方面，经纪业务占比提升至24.3%（同比+11.7个百分点），净利息占比提升至12.1%（同比+7.9个百分点），投资业务占比为58.9%（同比+10.9个百分点） [6] - 业绩增长主要引擎为经纪、投行和净利息业务，部分抵消了资管业务的下滑 [6] 费用与减值情况 - 2025年前三季度管理费用为117.0亿元，同比微降0.9% [7] - 同期计提减值损失为3.0亿元，同比变化-150.2% [7] - 管理费用占营业收入的比例为43%，同比上升5.5个百分点 [7] 资产负债表关键指标 - 客户存款及客户备付金为2,180.7亿元，同比增长19.3% [7] - 金融投资资产规模为4,646.9亿元，同比增长15.9%，其中交易性金融资产为3,610.4亿元（同比+5.4%），债权投资及其他债权为931.5亿元（同比+60.2%） [7] - 有息负债规模为4,733.1亿元，同比大幅增长72.3% [7] 未来盈利预测与估值 - 报告预测华泰证券2025年营业收入为456.21亿元，同比增长10.02%；2026年收入为489.78亿元，同比增长7.36% [2] - 预测2025年归母净利润为165.36亿元，同比增长7.72%；2026年净利润为182.43亿元，同比增长10.33% [2] - 对应市盈率（PE）预测为：2025年11.84倍，2026年10.73倍，2027年9.65倍 [2] - 对应市净率（PB）预测为：2025年0.96倍，2026年0.91倍，2027年0.86倍 [2]