报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 618大促宠物消费增长势头强劲，路斯股份5月合计GMV同比+1%，环比+3% [5] - 2025年Q1公司营收和归母净利润同比增长，收入增长受益于外销市场订单及主粮海外认可度提升，利润增速略低因销售和管理费用上升，2024年外销占比超60%，罐头和主粮境外毛利率提升带动整体毛利率扩大 [5] - 存货与应收账款攀升，柬埔寨项目拖累短期盈利，电子加速器项目投产及产能扩张为后续增长奠定基础 [5] - 公司加速国内外产能布局，国内以主粮为突破口，未来拟加强研发创新和品牌化转型提升国内收入占比，借力东南亚和美国市场打开成长空间 [5] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为0.86、1.17、1.44亿元，下调2025年、2026年业绩预期，对应PE分别为27、20、16X [3][5] 相关目录总结 公司基本状况 - 总股本1.0331亿股，流通股本0.936亿股，市价22.58元，市值23.3266亿元，流通市值21.135亿元 [1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|696|778|950|1158|1295| |增长率yoy%|27%|12%|22%|22%|12%| |归母净利润（百万元）|68|78|86|117|144| |增长率yoy%|59%|15%|10%|36%|24%| |每股收益（元）|0.66|0.76|0.83|1.13|1.40| |每股现金流量|1.01|0.64|1.13|1.22|1.63| |净资产收益率|14%|13%|13%|15%|16%| |P/E|34.1|29.8|27.1|20.0|16.2| |P/B|4.9|4.2|3.8|3.3|2.8| [3] 资产负债表预测（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|154|190|232|259| |应收账款|59|65|70|74| |存货|121|132|161|178| |固定资产|269|309|345|357| |在建工程|35|75|115|145| |负债合计|169|237|294|260| |归属母公司所有者权益|552|617|713|837| [6] 利润表预测（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|778|950|1158|1295| |营业成本|600|736|897|991| |销售费用|39|48|53|53| |管理费用|31|40|41|45| |归属母公司净利润|78|86|117|144| [6] 现金流量表预测（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|66|116|127|168| |投资活动现金流|-120|-108|-108|-78| |融资活动现金流|-7|28|23|-63| [6] 主要财务比率预测 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|11.7%|22.2%|21.8%|11.8%| |归母公司净利润增长率|14.6%|9.7%|35.7%|23.7%| |毛利率|22.9%|22.6%|22.5%|23.4%| |净利率|10.1%|9.1%|10.1%|11.2%| |ROE|12.9%|12.8%|15.2%|16.2%| |资产负债率|21.8%|26.0%|27.7%|22.6%| [6]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年北交所高质量发展有望取得显性成果，看好北交所整体表现，建议关注2025年春季躁动行情 [7] 各部分总结 北交所行情概览 整体行情 - 截至2025年6月22日，北证成份股267个，平均市值29.34亿元；本区间（2025.6.3 - 2025.6.20）北证50指数涨跌幅+5.62%，收盘1347.46点；同期沪深300、创业板指、科创50涨跌幅分别为+0.14%、-0.36%、+2.49% [4][10] - 北证A股本区间日均成交额达292亿元，较上一区间减少5%，区间日均换手率为7%，较上一区间降低0.71pp；同期上证主板、深证A股、创业板、科创板区间日均成交额分别为3,991、7,572、3,644、921亿元，区间日均换手率分别为3%、5%、5%、2% [14] - 截至2025年6月20日，北证A股PE中位数为51倍；同期全A、创业板、科创板PE中位数为25倍、34倍、32倍，北交所估值溢价比率分别为202%、147%、160% [16] 赛道行情 - 本区间A股涨幅前五的行业为通信、银行、有色金属、电子、非银金融，涨幅分别为6.33%、2.64%、2.39%、2.30%、1.07% [4][18] 个股行情 - 本区间北交所上市的267只个股中上涨77只、下跌189只、平盘1只，上涨比例29% [4][20] 北交所本区间新股 - 本区间暂无新股发行；18家企业更新审核状态至已问询，16家企业更新审核状态至已受理，3家企业更新审核状态至上市委会议通过，4家企业更新审核状态至终止，2家企业更新审核状态至提交注册，1家企业更新审核状态至中止 [6][28] 北交所重点新闻 - 6月16日，北证50指数再度进行成分股更新，纳入/剔除5家标的，行业结构进一步优化，提升对代表“新质生产力”方向的创新型企业覆盖，更契合指数“专精特新”特色定位 [7][25] 北交所投资策略 - 数据中心关注克莱特、曙光数创 [7][26] - 机器人关注苏轴股份、奥迪威、骏创科技、富恒新材 [7][29] - 半导体关注华岭股份、凯德石英 [7][29] - 大消费关注太湖雪、柏星龙、路斯股份、康比特、雷神科技 [7][29] - 军工信息化关注成电光信、星图测控 [7][29]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 锂电产业链部分公司25年1季度单位盈利环比向上，25年有望出现供需拐点，行业进入2 - 3年上行周期，未来两年业绩、估值均有提升可能性 [6] - 大储板块光储发货加速叠加海外比例提升，龙头业绩继续加速释放；户储板块欧洲成熟市场需求修复、东北欧放量，以及新兴市场多点开花，强化市场对板块25年信心 [6] - 因关税战导致经济预期下行，国内刺激预期加强，电网投资总额有望进一步上调；电力设备出口标的可能会因关税恐慌情绪蔓延而错杀，下跌即是机会 [6] - 光伏TOPCon电池片需求总体持续低迷，组件市场价差拉大，大厂挺价，中小厂价格有下行趋势，持续关注新技术和困境反转龙头两条主线 [6] - 近期国内外海风项目有新进展，国内海风建设节奏有序，25年交付量有望明显提升 [6] 各目录总结 锂电板块 - 本周申万电池指数下跌0.66%，跑输沪深300 0.211pct，锂电板块涨幅在所有行业中排名前列，铜箔盈利筑底，固态电池对铜箔提出升级要求，相关标的涨幅较好 [10] - 先导智能完成固态电池核心设备交付，先惠技术固态电池干法核心设备已成功交付客户 [12][13] - 六氟价格小幅下降，碳酸锂、金属钴、金属镍价格有小幅波动，电解液、VC价格保持不变，电池成本下降 [14][15] 储能板块 - 陕西电价输配电价不参与浮动，仅能一次充放电，峰谷价差0.52668元/kWh；天津电价午间新增2h低谷，两次峰谷，价差0.69元/kWh，工商业储能具备投资价值 [19][20] - 5月份安徽71个储能项目超2.5GWh，滁州市备案规模突出 [22] 电网设备板块 - 5月份全社会用电量8096亿千瓦时，同比增长4.4%；1 - 5月全社会用电量累计39665亿千瓦时，同比增长3.4% [23][24] - 今年前5月中国绿电交易量超过2200亿千瓦时，同比增长近50%，绿色电力交易规模快速增长 [25] 光伏板块 - 本周硅料、硅片、光伏玻璃、N型电池片价格下降，TOPCon组件价格不变，胶膜价格不变，短期内各环节价格多维持下行或阴跌分化趋势 [27][30][31] - 大唐16GW光伏逆变器集采中标结果公布，财政部下达2025年可再生能源电价附加补助资金预算，巴基斯坦拟对中国进口光伏组件征收18%关税 [34][35] 风电板块 - 国内各区域海风项目审批、招投标、施工有新进展，全球其他区域如英国、印度、德国、菲律宾也有海风项目动态 [36][40][41] - 湖南“136号文暂行承接方案”初稿发布 [42] - 2025年至今陆上风电机组启动招标61.9GW，海上风电机组新增招标5.3GW；2025年1 - 4月累计新增装机20.0GW，同比 + 18.5% [49] - 本周陆风2.35GW项目启动招标，2025年6月陆风含塔筒加权中标均价1962元/kW，不含塔筒加权中标均价1574元/kW；海上6月中标候选人均价2957元/kW（含塔筒） [49][50] - 截至6月21日，中厚板均价3515元/吨，环比上周 - 0.6%，铸造生铁均价3010元/吨，环比上周持平，环氧树脂均价13800元/吨，环比上周 - 4.2% [53] 投资建议 - 锂电推荐宁德时代、亿纬锂能，关注相关材料公司及固态电池公司 [59] - 储能大储关注上能电气等标的，户储关注德业股份等标的 [59] - 电力设备关注特高压标的和出口标的 [59] - 光伏关注新技术和困境反转龙头两条主线相关公司 [59] - 风电关注海缆龙头、塔筒单桩龙头、整机龙头和细分零部件龙头 [59]

报告核心观点 - 伊以冲突或超代理人层面，使冲突更复杂并催化油价；避险资产内部出现美元强黄金弱的分化；伊以冲突对大类资产影响偏短期，油价维持高位，美元短期反弹中长期走熊；本周A股多数下跌，国债收益率下行，商品和外汇市场有不同表现；跨市场资产有相关性，股债性价比有差异；资金持仓有变化，市场情绪消极；技术指标显示部分资产偏离度情况；下周关注多项经济数据公布 [8][4][5] 伊以冲突后避险资产迎来跷跷板效应 伊以冲突或会超出代理人层面 - 此前认为以伊大规模战争可能性低，对抗多在代理人层面，但特朗普介入使冲突或超代理人层面，且冲突或比印巴冲突久，还会催化油价 [8] - 普京表态暗示俄罗斯“不介入”，对以色列空袭持“默认”立场 [10][11] 避险资产内部出现分化，跷跷板效应显现 - 冲突初期美元、黄金短期同涨，上周美元走强黄金下跌，因美联储鹰派信号及市场对通胀和关税担忧，资金流向美元资产 [12] 对后续石油及美元的观点 - 伊以冲突对大类资产影响偏短期，冲突未缓解油价维持高位，若伊朗恢复生产或冲突缓解油价可能回调；本轮冲突与2019年沙特阿美遇袭不同，时间拉长且原油市场结构异常，冲突成石油盈利范式 [14] - 若伊朗威胁关闭霍尔木兹海峡，油价或到100 - 120区间，可能致美国下半年“滞涨” [16] - 维持美元短期反弹、中长期走熊观点，美元短期反弹或被逢高做空，投资者降低长期美元敞口 [18] 资产&板块表现 权益市场 - 本周A股多数下跌，上证指数跌0.51%收于3360点，中证500、中证1000、国证2000指数均下跌；银行和通信板块领涨，美容护理板块领跌 [20][21] 债券市场 - 6月20日央行逆回购净回笼413亿元，本周净回笼799亿元；本周国债收益率均下行，1年期降4.5bp，10年期降0.4bp，30年期降1.2bp [24] 商品市场 - 黄金、白银、镍和锌价格下跌，铜和铝价格上涨；黑色系商品和油价上涨 [25] 外汇市场 - 美元指数周涨幅0.63%，美元兑离岸人民币跌0.14%，欧元兑美元跌0.25%，美元兑日元涨1.39% [26] 跨市场分析 资产相关性 - A股股指与10Y美债负相关、与10Y国债正相关但相关性减弱；Wind全A与人民币正相关；A股与美元股指走势相反，标普500与美元指数相关性弱；A股与黄金负相关，与银、铜相关性弱，与原油长期负相关短期不显著 [29] 股债性价比 - 创业板指和万得全A(除金融、石油石化)性价比高；上证综指、沪深300性价比低；美股PE - Bond比值高或意味着股市回调风险 [30][32] 资金流动 - 截至6月10日，VIX指数、黄金、银、美元指数、2年期美债持仓上涨，5、10年期美债持仓下降 [33] - 本周信用债、利率债和股票仓上升，转债下降；生物医药等板块强，云服务等行业回调；电子、银行和非银金融ETF资金流入多，电力等ETF流出多 [34][36][38] 市场情绪分析 - 6月13 - 20日，两融余额占A股流通市值比例在2.45% - 2.48%，呈下降趋势，融资买入占比减小，市场投资意愿消极 [41] - 6月20日，全A周度成交额60752亿元下降，换手率6.87%下降 [43] 技术分析 ADX指标 - 报告展示上证指数、标普500、黄金、螺纹钢、布油、铜等ADX指标 [47][49][50] 腾落指标 - 上证指数和恒生指数、标普500和道琼斯工业指数腾落指数走势相同且略有向上趋势 [57] 均线偏移指标 - 行业、商品、权益类资产偏离度较高，计算机行业偏离度32.60%需警惕回调；美股偏离度较高；大宗商品中黄金等高于200日均线，原油偏低；利率低于均值；外汇中美元兑人民币偏离度9.79% [59] 下周关注事件 - 6月26日20:30公布6月21日初请失业金人数、第一季度个人消费支出终值、第一季度GDP价格指数终值 [60]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [3] 报告的核心观点 - 公司热推产品进入山姆渠道，固安二期生产基地预计2026年8月达使用状态以解决产能瓶颈 [5] - 2025年Q1营收和归母净利润同比增长但环比下滑，营业成本上升，存货和应收账款增加 [5] - 核心品类增速强劲但盈利能力短期承压，持续发力研发与渠道建设 [5] - 新品矩阵与数字化战略双轮驱动，政策红利催化行业增长空间 [5] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为1.24、1.88、2.5亿元，维持“增持”评级 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本1.245亿股，流通股本1.1329亿股，市价23.46元，市值29.2077亿元，流通市值26.5776亿元 [1] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|843|1,040|1,458|1,743|2,030| |增长率yoy%|33%|23%|40%|20%|16%| |归母净利润（百万元）|88|89|124|188|250| |增长率yoy%|53%|1%|39%|51%|33%| |每股收益（元）|0.71|0.72|1.00|1.51|2.00| |每股现金流量|1.19|1.06|0.85|1.45|1.72| |净资产收益率|11%|10%|13%|17%|19%| |P/E|33.2|32.7|23|15.6|11.7| |P/B|3.7|3.4|3.0|2.6|2.2|[3] 事件及财务分析 - 近期公司热推产品“康比特益生菌电解质粉”进入山姆渠道，固安二期运动营养食品生产基地预计2026年8月达使用状态 [5] - 2025年Q1实现营业收入1.94亿元，同比+26%，归母净利润1203.69万元，同比+9.66%，营收和归母净利润环比下滑，营业成本同比上升47.83%至1.19亿元，存货2.83亿元，同比+39.95%，应收账款1.28亿元，同比上升84.44% [5] - 核心品类增速强劲，蛋白增肌类产品2024年收入同比增长72.64%，能量胶矩阵收入增长94.52%，Q1毛利率承压，销售费用同比微增2.68%至4400万元，研发费用上升15.45%至861万元，2025年Q1预付款项同比上升95.44%至1938.5万元，使用权资产较2024年上升52% [5] 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|450|475|639|834| |应收账款|61|87|104|121| |预付账款|7|10|12|14| |存货|234|305|346|407| |流动资产合计|761|892|1,119|1,396| |固定资产|310|316|307|298| |无形资产|29|27|26|24| |资产合计|1,180|1,316|1,523|1,780| |流动负债合计|312|349|392|425| |非流动负债合计|9|9|9|9| |负债合计|321|358|401|434| |归属母公司所有者权益|859|958|1,121|1,346| |所有者权益合计|859|958|1,122|1,346| |负债和股东权益|1,180|1,316|1,523|1,780|[7] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|1,040|1,458|1,743|2,030| |营业成本|630|885|1,021|1,159| |税金及附加|9|14|16|19| |销售费用|223|310|362|412| |管理费用|50|70|84|98| |研发费用|33|51|63|75| |财务费用|-1|-10|-13|-14| |营业利润|103|143|216|287| |净利润|89|124|188|250| |归属母公司净利润|89|124|188|250|[7] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|132|106|180|214| |投资活动现金流|-36|-30|-5|-6| |融资活动现金流|-62|-51|-11|-13|[7] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|23.3%|40.2%|19.6%|16.4%| |归母公司净利润增长率|1.4%|39.2%|51.0%|32.9%| |毛利率|39.4%|39.3%|41.4%|42.9%| |净利率|8.6%|8.5%|10.8%|12.3%| |ROE|10.4%|13.0%|16.7%|18.5%| |ROIC|11.3%|13.8%|18.0%|20.2%| |资产负债率|27.2%|27.2%|26.4%|24.4%| |流动比率|2.4|2.6|2.9|3.3| |速动比率|1.7|1.7|2.0|2.3| |总资产周转率|0.9|1.1|1.1|1.1| |应收账款周转天数|21|18|20|20| |应付账款周转天数|68|79|83|82| |存货周转天数|118|110|115|117| |每股收益（元）|0.72|1.00|1.51|2.00| |每股经营现金流（元）|1.06|0.85|1.45|1.72| |每股净资产（元）|6.90|7.70|9.01|10.81| |P/E|33|23|16|12| |P/B|3|3|3|2| |EV/EBITDA|99|79|55|42|[7]

报告核心观点 本周 A 股与港股市场均表现不佳，受国际地缘局势动荡与中美谈判进度低于预期影响 A 股与港股下跌，但在政策预期下 A 股短期或反弹，港股科技板块回调长期或构成买入机会[3][5][6] 分组1：A股市场 - 市场走势：本周 A 股震荡下跌，周五早盘回暖，核心资产平稳，上证 50 指数跌 0.10%，小微盘板块跌幅大，中证 2000 指数跌 2.22%，日均成交额 1.21 万亿元，环比跌 11.05%[3][5] - 深入剖析：国际地缘局势动荡，伊朗与以色列冲突深化，受局势恶化预期影响 A 股周四表现较差[3][5] - 预期展望：短期市场情绪或提振，6 月陆家嘴论坛开幕，月底政治局会议临近，政策支持力度或上升，后续有 1380 亿元中央资金下达，市场短期或反弹[3][5] 分组2：港股市场 - 市场走势：本周港股整体承压，主要指数普遍下跌，恒生科技跌 2.03%，恒生指数跌 1.52%，IT 与金融平稳，医疗保健板块回调[3][6] - 深入剖析：受地缘动荡与中美谈判进度低于预期影响，港股整体回调[3][6] - 预期展望：中美关系大趋势矛盾升级，但涉及特朗普利益时或有短期缓和，陆家嘴论坛政策支持科技企业，恒生科技板块回调长期或构成买入机会，AI 相关产业高景气度或延续至下半年[3][6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先的通信运营商，近年来在云计算、新兴业务领域持续快速发展，随着大模型应用快速发展，有望带来云/IDC价值重估，且高分红高股息价值凸显，与国际主流通信运营商估值对比仍凸显其价值低估，预计2025 - 2027年净利润和EPS将实现增长 [6] 各部分总结 公司概况 - 报告研究的具体公司是全球网络、客户、收入规模第一的通信信息服务商，2023年营收破万亿，2024年12月移动客户总数达10.04亿户 [10] - 主营业务包括个人、家庭、政企和新兴市场，正从传统通信运营商向新一代通信与信息技术综合业务服务商转变 [12] - 实控人为国资委，中国移动通信集团合计控股69.20%，还设立省级子公司和专业分公司 [15] - 高管团队具备丰富通信运营商从业经验和深厚专业技术背景 [17] - 2020年和2022年执行股票期权激励计划，彰显公司长期发展信心 [19] - 2024年在港股市场累计回购310.50万股，回购总金额达2.05亿元，重视市值管理 [21] 经营情况 - 2022 - 2025Q1，公司营业收入和归母净利润同比增速分别为10.49%/7.69%/3.12%/0.02%和8.21%/5.03%/5.00%/3.45%，经营业绩有望持续稳健增长 [23] - 2022 - 2024年，无线上网业务收入占比下降，应用及信息服务和有线宽带业务收入占比上升，主要受数字化转型和新兴技术驱动 [27] - 2023 - 2025Q1，公司经营现金流净额分别为3037.80/3157.41/313.17亿元，现金储备丰富，毛利率、净利率和各项费用率基本稳定 [28] 四大业务 - 个人市场：公司打造三大客户品牌，坚持“连接+应用+权益+硬件”策略，推进AI+信息服务收入增长动能转换 [34] - 家庭市场：构建“全千兆+云生活”智慧家庭生态，推动“千兆+FTTR”连接、“AI+智家”应用和智家服务升级 [34] - 政企市场：以“网+云+DICT”规模拓展，创新打造“AI+DICT”能力，构建“三化”解决方案运营体系，算力网络布局覆盖全量“东数西算”枢纽节点 [34] - 新兴市场：推动国际业务、数字内容、金融科技、股权投资四大板块创新拓展，加强优质产品和解决方案出海，推进海外数字基础设施升级 [34] 各市场情况 - 个人市场：2024年我国5G移动电话用户达10.14亿户，公司5G网络客户数为5.52亿户，实际使用率为55%，未来需关注5G套餐和实际使用5G网络用户渗透率 [36] - 家庭市场：2024年IPTV用户总数达4.08亿，移动家庭宽带客户数达2.78亿，千兆宽带渗透率提高，家庭综合ARPU持续提升，公司家庭市场收入保持正增长 [50][54][59] - 政企市场：2020 - 2024年政企客户数从1384万户增至3259万户，移动云收入2024年突破千亿，增速20.4%，公司加强算力投入布局，国内市场份额和业绩排名持续提升 [62][65][67] - 新兴市场：2021 - 2024年数字内容收入CAGR为21.79%，国际业务收入2024年达228亿元，同比增长10.2%，新兴业务收入增速较快但占比小，未来增长空间大 [79][84][86] 红利资产 - 2024年公司营业成本为7387.72亿元，同比增长2.0%，增速低于收入增速，各分项成本有不同变化 [88] - 公司总资本开支数值和占收比持续下降，2024年为1640亿元，同比下降10.48%，2025年计划为1512亿元，结构上转向算力基础设施建设 [93] - 2015 - 2024年股利支付比例逐年增长，2024年现金分红总额超1000亿元，股利支付率为72.82%，未来3年有望提升至75%以上 [102] - 2024年每股股利为4.69元，同比增长3.99%，中国移动（H）连续多年保持7%以上静态股息率，A股股息率为3.95%，红利资产属性明显 [105] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司营业总收入分别为10755.70、11149.64、11585.78亿元，无线上网业务收入将下降，信息技术应用及服务收入将增长 [112]

报告核心观点 中国证监会主席吴清宣布推出“1+6”政策措施，深化科创板、创业板改革，增强科创板服务能力，促进资源向科技领域集聚，升级融资结构，提速股债联动与资产证券化，培育耐心资本，助力科技企业发展，同时给出相关投资建议 [1][5][9] 事件 - 6月18日，中国证监会主席吴清在2025陆家嘴论坛宣布聚焦提升制度包容性和适应性，以深化科创板、创业板改革为抓手，推出“1+6”政策措施，构建支持全面创新的资本市场生态 [1][7] - “1”指在科创板设置科创成长层，重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市 [1][7] - “6”指在科创板创新推出6项改革措施，包括试点引入资深专业机构投资者制度、试点IPO预先审阅机制等，同时在创业板启用第三套标准支持优质未盈利创新企业上市 [8] 点评 - 资本市场政策持续发力，近两年来政策力度上升且注重支持科技发展，本次会议延续思路，深化改革增强科创板服务科技创新和产业创新的能力 [5][9] - 融资结构升级，设立科创成长层、重启“第五套标准”等举措提升资本市场对科创企业的包容性与适应性，精准服务优质科技企业，强化信息披露与投资者适当性管理确保市场规范健康，引入资深专业机构投资者优化投资者结构 [5][10][11] - 股债联动与资产证券化提速，强化股债联动拓展科技企业融资新通道，降低高新技术企业债券融资门槛和成本，形成多元化融资格局，全国首批数据中心REITs获批预示科技资产证券化和REITs加速发展 [5][12] - 培育耐心资本、推动开放升级，完善耐心资本供给与长期资金培育机制，提升中国资本市场国际吸引力，改善科技企业全生命周期资本支撑，引导中长期资金进入“硬科技”赛道 [5][13] 投资建议 - 今年政策层对民营科技板块支持力度上升，港股科技龙头或受益形成2025年主线行情 [5][15] - 未来对民营企业资本市场政策支持力度或上升，资本市场工具逐步放开，利好有融资/投资需求的科技龙头，小微企业“壳价值”或减弱 [5][15] - 2025年资本市场或反复活跃，券商板块或受益 [5][15]

报告公司投资评级 - 首次覆盖华达科技，给予“增持”评级 [2][90] 报告的核心观点 - 公司通过并购江苏恒义，实现传统与新能源业务并行的双轮驱动增长，打造“合资 + 自主 + 新势力”客户矩阵稳固基本盘业务，有望提高市占率 [4] - 切入新能源电池箱体赛道，为新能源压铸件业务深度赋能，电池箱体业务将成为重要利润增长点 [4] - 积极布局低空经济新赛道，获得飞行器项目定点，有望达成战略合作，提供全新增长空间 [4] - 预计 2025 - 2027 年将实现营收 68.6/83.1/98.2 亿元，归母净利润 4.7/6.2/7.7 亿元，未来 3 年利润增速显著高于可比公司，具备估值溢价合理性 [4][88] 各部分总结 整体认知 - 发展历程分两阶段，2002 - 2017 年钻研传统业务成一级供应商，2018 年至今布局新能源业务，收购江苏恒义并新设子公司 [10][13] - 主营业务为乘用车冲压件与新能源车压铸件并行，客户涵盖整车厂及动力电池制造商 [12] - 股权结构清晰稳定，实控人控股，子公司覆盖新能源与燃油车零部件制造板块 [17] - 财务指标方面，业绩增速放缓营收回落，新能源业务收入增速显著占比提高，盈利能力修复降本增效显著 [17][23][25] 冲压零部件 - 需求端客户需求回升，从“合资当道”向“合资 + 自主 + 新势力”转型，自主品牌发力 [29][31] - 业务上冲压件单车价值高、市场规模大，在汽车制造中起关键作用，乘用车销量回升带动需求 [32][33][34] - 竞争格局分散，第二梯队核心竞争力提升，公司有望提高市场份额 [35][37] - 财务指标对比中，营收有规模优势，利润率改善有“双向选择权” [40][44] - 研发对比显示，研发费用高、专利多，综合研发能力强，具“冲压 + 压铸一体化 + 轻量化”创新优势 [45][46] - 战略布局为近距离建厂，打造“头部合资 + 自主 + 新势力”客户矩阵，绑定核心客户 [49][51] 新能源压铸件 - 业务发展呈“轻量化”趋势，电池箱体从钢制发展到铝合金托盘，产品持续更新迭代 [53][58] - 需求端新能源汽车产销增长推动电池箱体市场需求，纯电动汽车受青睐促进电机需求 [59][60] - 行业增量上，全球与国内电池箱体市场同步扩增，有助于企业盈利 [65] - 市场格局较新未定，公司有望提升市占率 [67] - 重要事件是并购江苏恒义，实现新能源领域“从 0 到 1”，其业绩持续盈利，完成业绩承诺 [70][71] - 关联事件为设立华汽新能源，与江苏恒义深度赋能一体化压铸业务 [76] 其他业务 - 产业概况上，低空经济处于初步布局阶段，市场规模前景广阔增速迅猛，无人机与 eVTOL 发展迅速 [81][83] - 战略布局为积极布局 eVTOL 业务，与飞行汽车集团交流有望合作，获项目定点供应产品 [86] 盈利预测和估值 - 盈利预测预计 2025 - 2027 年营收 68.6/83.1/98.2 亿元，归母净利润 4.7/6.2/7.7 亿元，分版块对冲压焊接、压铸、江苏恒义业务进行预测 [88] - 估值选取 5 家可比公司，2025 - 2027 年可比公司平均 PE 为 18.5/14.9/12.5x，公司对应 PE 为 33.7/25.9/20.6x，具备估值溢价合理性 [89][90]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 核心观点一 - 地缘事件对军工板块影响由过去的情绪催化逐步向强化军贸基本面过渡，过去十年主要分为三个阶段：2021年前为短期情绪催化带来的行情波动；2021 - 2024年市场对军贸重视度有所提升，但主要关注点仍在内需列装；2025年至今军贸逻辑兑现带来军工资产价值重塑 [8][22] 核心观点二 - 装备放量周期明确，国内需求迎接“新景气”，涵盖航空航天装备、国产大飞机、商业航天、兵器装备等领域 [9][22] 根据相关目录分别进行总结 本周市场回顾 - 本周申万国防军工指数上涨1.03%，涨幅在31个申万一级行业中排名第7，周五涨幅最大为1.72% [7] - 截止周五收盘，申万国防军工板块PE(TTM)为66.7倍，各子板块PE(TTM)不同，目前申万国防军工指数过去五年的PE(TTM)分位数为95.8% [7] - 本周军工板块股票交易活跃度与上周略有提升，周五成交量和成交金额达本周最高 [61] - 截至6月13日，申万国防军工板块融资融券余额520.39亿元，融资买入额和融券卖出额较上周均减少 [65] - 本周申万军工板块内138家公司中76家上涨，天秦装备、航天南湖、北方长龙涨幅居前三，司南导航、华丰科技、海兰信涨幅位列后三 [74] - 截止6月13日收盘，138家公司中15家PE处于40%的偏低历史百分位以下，亚星锚链、中航光电、华秦科技等公司PE处于历史偏低位置 [77] 核心观点 核心观点一 - 地缘事件对军工板块影响分三个阶段，2025年至今军贸逻辑兑现，有望突破国内军品定价瓶颈，强化基本面逻辑，提振板块估值 [8][22] 核心观点二 - 航空航天装备订单拐点确立，25Q1航空主机厂合同负债环比+22%，导弹放量带动元器件订单改善，发动机去库存及补差价进入尾声 [9][27][33] - 国产大飞机C919 2025年交付量预计达20 - 30架次，美国暂停出口发动机技术使国产替代迫在眉睫，CJ - 1000A进入适航认证阶段 [11][34] - 商业航天2025年将成为规模化部署关键年份，预计发射卫星约2100颗，25H2将迎来可回收火箭密集首飞，卫星制造端已形成较大批产能力 [12][39] - 兵器装备核心公司2025年经营指引高增，远火及无人地面装备产业链迎内需回暖及军贸景气双重驱动，本轮景气度有望持续至2027年 [13][40] 重点赛道动态 - 可控核聚变ITER公布新基线与分阶段研究计划，2034年启动运行开启技术验证新阶段，新基线优化设备配置并采用分阶段策略 [14][46] - 低空经济民航局印发《民用无人驾驶航空器事件信息管理办法》，自2025年7月1日起施行，明确七类上报事件、24小时紧急响应等内容 [15][49] - 航发&燃机我国自主研制的AES100发动机获颁生产许可证，具有安全性高、经济性好等特点，可用于多种飞行器 [16][50] - 卫星互联网截至2025年6月9日，SpaceX公司星链卫星陨落已超过1000颗，陨落原因包括发射阶段异常、试验任务完成等 [17][56] 建议关注 - 导弹及军工电子关注军工电子元器件振华科技、鸿远电子等，导弹产业链天秦装备、智明达等 [41] - 军贸方向关注军机整机中航沈飞、中航成飞等，雷达系统国睿科技、航天南湖等 [42] - 大飞机国产替代关注商用&军用航发航发动力、航发控制等 [43] - 新域新质建设关注卫星互联网航天智装、航天电子等，低空经济（无人机）航天彩虹、广联航空等 [43]