新游发布 - 《暗黑破坏神2》重制版国服8月12日开放预购 提供标准版168元 豪华版288元和终极版458元三种选择 8月27日开启技术测试 采用4K分辨率重制 新增快捷施法系统和扩容储藏箱功能 支持符文之语锻造和多职业流派搭配 [1] - 米哈游创始人新公司Anuttacon首款AI互动游戏《群星低语》8月15日Steam发售 国区定价33.99元 两周内八折优惠至27.19元 主打语音互动太空生存玩法 [2] - 网易研发《命运：群星》手游8月15日开启安卓限量付费删档测试 采用第一人称/第三人称双视角 包含6人合作打击及PVP竞技玩法 [4] - 《流放之路：降临》8月17日深圳举办线下试玩会 由腾讯代理国服运营 支持12种基础职业和数百种技能宝石自由组合 [6] - 国产独立游戏《除灵事务所》上线Steam 国区发售价48元 前两周9折优惠至43.2元 融合女鬼养成与卡牌三消玩法 [8] - 烛龙游戏公布《古剑》新作PV 已进入量产阶段 PV发布不到一天B站播放量破740万 [9] 电竞赛事与活动 - 《王者荣耀》2025年KPL总决赛11月8日北京鸟巢举办 系移动电竞赛事首次落地鸟巢 预计吸引超5万名现场观众 采用双屏舞台设计并邀请韩红周深表演 [12] - 《大话西游》2025嘉年华8月16-17日天津举办 推出新门派"神裔"和限时福利 设置60万现金红包瓜分活动 包含相声泥塑等津味文化体验 [16] 行业动态 - 《王者荣耀》匹配算法公开案8月12日深圳开庭 原告要求公开匹配机制 腾讯辩称算法属技术秘密 法院未当庭宣判 [17][19] - 腾讯2025年Q2营收1845亿元同比增长15% 游戏业务收入592亿元同比增长22% 其中国内市场404亿元增长17% 国际市场188亿元增长35% [18] - 网易2025年Q2净收入279亿元同比增长9.4% 净利润95亿元增长21.8% 游戏业务收入228亿元增长13.7% 《梦幻西游》电脑版同时在线达293万创历史新高 [21] 运营调整 - 《世界弹射物语》国服8月14日正式停运 停运前提供现金退款或周边兑换补偿方案 [14]

业绩表现 - 2025年第二季度业绩表现好坏参半 [1] - 常青游戏和近期推出的游戏表现强劲 [1] 前景与评级 - 丰富的游戏管线支撑公司坚挺的前景 [1] - 维持跑赢大市评级 [1] - 估值年份由2025年更新至2026年 [1] - 目标价上调4% 由226.2港元升至235.56港元 [1]

业绩表现 - 2025年第二季度业绩好坏参半 [1] - 常青游戏表现强劲 [1] - 近期推出的游戏表现强劲 [1] 发展前景 - 丰富的游戏管线支撑坚挺前景 [1] - 维持跑赢大市评级 [1] 估值调整 - 目标价上调4% 由226.2港元升至235.56港元 [1] - 估值年份由2025年更新至2026年 [1]

投资评级 - 维持"优于大市"评级，合理估值区间214-242港元 [1][6][26] 核心财务表现 - 25Q2营收279亿元（同比+9%），Non-GAAP归母净利润95亿元（同比+22%），净利率34.2%（同比+3pct） [2][9] - 综合毛利率64.7%（同比+1.8pct），网易云音乐毛利率同比提升4pct [2][14] - 总经营费率32%（同比-3pct，环比+4pct），销售费率12.8%（同比-1pct，环比+3pct）因游戏推广支出增加 [2][14] 分业务表现 游戏业务 - 25Q2收入221亿元（同比+15%），递延收入169.7亿元（同比+25%） [3][16] - 暑期表现亮眼：《第五人格》iOS畅销榜第六，《七日世界》Steam全球畅销榜第四，《梦幻西游》端游同时在线人数创293万新高 [3][19] - 全球化布局加速，重点推进《遗忘之海》《归唐》《命运：群星》等新游 [3][26] 有道业务 - 25Q2收入14亿元（同比+7%），广告服务收入6.3亿元（同比+24%）受益AI优化工具及游戏生态协同 [3][20] - 学习服务收入6.6亿元（同比+2%），智能设备收入1.3亿元（同比-24%） [3][20] 网易云音乐 - 25Q2收入20亿元（同比-4%），毛利率36.1%（同比+4pct）因版权成本优化 [4][23] - 预计下半年版权投入增加或致毛利率环比下降 [4][23] 盈利预测 - 预计25-27年Non-GAAP归母净利润393/425/467亿元，对应EPS 12.39/13.41/14.73元 [5][26] - 未来三年营收CAGR约8%，EBIT Margin稳定在32%左右 [5][29] 估值指标 - 当前PE 14.7x（2025E），PB 3.6x（2025E），EV/EBITDA 15.8x（2025E） [5][29] - 52周股价区间113.41-222.80港元，当前价200.20港元 [6]

博源化工/化学原料 - 2025H1营业收入59.2亿元同比-16%，归母净利润7.4亿元同比-39%，毛利率31.8%同比下降12.6pct [4] - 纯碱业务营收35.5亿元同比-10%，毛利率35.7%同比-20.7pct；小苏打业务营收7.6亿元同比-17%，毛利率40.9%同比-11.8pct [5] - 阿拉善项目二期规划投资55亿元，预计2025年12月建成，建成后纯碱单吨成本有望进一步降低 [7] 广钢气体/电子化学品Ⅱ - 2025H1营收11.14亿元同比+14.56%，归母净利润1.18亿元同比-13.44%，毛利率26.37%同比-3.69pct [9] - 电子大宗气体业务营收8.11亿元同比+15%，通用工业气体业务营收2.53亿元同比+14% [9] - 与卡塔尔能源签署长期氦气采购协议，氦气进口量占全国总进口量13.4% [10][11] 361度/服装家纺 - 2025H1营收57亿元同比+11%，归母净利润8.6亿元同比+8.6%，毛利率41.5%同比+0.2pct [12] - 电商收入18.2亿元同比+45%占比31.8%，海外收入0.88亿元同比+20% [13] - 超品店全国开业49家，单店平均面积156平方米同比+7平方米 [15] 腾讯控股/社交Ⅱ - 2025Q2营收1845亿元同比+15%，Non-IFRS归母净利润631亿元同比+10%，毛利率56.9%同比+3.6pct [17] - 游戏收入同比+22%，其中国内/海外市场分别增长17%/35% [18] - 微信生态内广告需求强劲，AI应用提升广告点击和转化率 [19] 阅文集团/数字媒体 - 2025H1营收31.91亿元同比-23.9%，Non-IFRS归母净利润5.08亿元同比-27.67% [21] - IP衍生品GMV达4.8亿元，AI赋能海外翻译作品快速增长 [22] - 新丽传媒下半年影视剧储备丰富 [23] 京东健康/医药商业 - 2025H1营收353亿元同比+24.5%，经调整净利润36亿元同比+35%，毛利率同比+1.6pct [25] - 即时零售业务链接全国超20万家药房，线上医保支付覆盖近2亿人口 [26] - AI京医智能体累计服务用户超5000万 [27] 振华股份/化学原料 - 2025H1营收21.9亿元同比+10.2%，归母净利润2.98亿元同比+23.6%，毛利率28.81%同比+3.16pct [29] - 金属铬产品销量逾5400吨同比+62%，合金添加剂不含税单价3.51万元/吨同比+46.5% [32] - 重庆基地技改后铬盐产能有望提至35万吨/年以上 [34] 永和股份/化学制品 - 2025H1营收24.45亿元同比+12.39%，归母净利润2.71亿元同比+140.82%，毛利率25.29%同比+7.36pct [35] - 制冷剂板块营收13.1亿元同比+26.02%，毛利率32.43%同比+12.15pct [37] - 含氟高分子材料板块毛利率19.75%同比+2.73pct [38] 煤炭行业 - 7月规上工业原煤产量3.8亿吨同比-3.8%，进口煤炭3560.9万吨同比-23% [42][43] - 7月规上工业火电同比+4.3%，生铁产量同比-1.4%较6月提升2.7pct [44][46] - 7月5500大卡港口煤价环比+27元/吨，8月环比增幅进一步扩大 [49] 人形机器人行业 - 2025世界机器人大会展出多款新品，包括优必选Walker S2、越疆DOBOT AtomⅡ等 [67] - Figure人形机器人展示全自主折叠衣物功能，采用Helix视觉语言动作模型 [70] - 全球首个AI神经网络电子皮肤发布，力测量精度达0.005N [71]

行业投资评级 - 海外中国资产重估热情延续，港股赚钱效应带动风险偏好上行，中报季个股表现超预期 [3] - 持续看好区块链、虚拟资产相关板块，产业趋势确定，看好BTC/ETH及资产交易平台 [3] 核心观点 消费&互联网 - 教育行业景气承压，K12教培竞争加剧，龙头阿尔法能力趋稳，东方甄选涨39.61%，网易有道涨14.46% [12][14][16] - 奢侈品行业聚焦超高端客群，爱马仕和历峰集团表现较好，Coach等轻奢品牌通过创新抓住年轻消费者，新秀丽Q2收入同降5.8%，净利润同降18% [23][27] - 咖啡茶饮行业分化，咖啡维持高景气，茶饮竞争加剧，9.1社保新规增加加盟门店成本压力 [28][32] - 电商行业增速放缓，1-7月实物商品网上零售额70790亿元增长6.3%，即时零售/外卖成为新战场 [32][37] 平台&科技 - 流媒体平台表现亮眼，腾讯音乐和网易云音乐Q2业绩超预期，腾讯音乐-SW涨16.57% [38][42] - 虚拟资产趋势向好，全球加密货币市值40437亿美元较上周涨1.9%，比特币和以太币价格分别达117340美元和4431美元 [43][46] - 车后连锁行业广汇汽车被取消授权门店287家，占2024年初网点总数的39.05% [53][56] 传媒 - 传媒板块略有回调，游戏行业暑期需求旺盛，新游戏表现亮眼，巨人网络《超自然行动组》iOS畅销榜排名持续爬升 [57][62] - 深圳出台政策支持3A游戏、精品游戏开发，最高给予1000万元资助 [62] 投资建议 - 港股互联网资产：关注腾讯系资产、港交所、网易系资产、阿里巴巴等 [17] - 虚拟资产：关注ETH、Bullish上市后映射，新火科技、OSL集团等 [17] - 咖啡茶饮：关注瑞幸咖啡 [17] - 美股中概资产：关注富途、老虎证券、瑞幸咖啡、华米科技等 [17] - A股传媒：看多分众传媒，关注鸿合科技、亿通等 [17]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价上调至237.1港元 [1][3] - 给予25年在线游戏服务业务18xPE估值，有道/云音乐/创新业务分别1.5x/8.0x/1.0xPS [1] 核心业绩表现 - 25Q2净收入279亿元（YoY+9.4%），略低于预期284亿元；经营利润90.6亿元（利润率32.5%），经调整归母净利润95亿元（YoY+21.9%） [1] - 游戏业务收入228亿元（YoY+13.7%），其中在线游戏221亿元（YoY+14.9%），递延收入170亿元（YoY+24.6%）为后续增长提供支撑 [1] - 云音乐收入20亿元（YoY+7.3%），有道收入14亿元（YoY+7.3%），创新业务收入17亿元（YoY-17.8%） [1] 分业务分析 游戏业务 - 新品《漫威争锋》（Steam全球畅销榜第二）、《燕云十六声》、《第五人格》（iOS中国畅销榜第六）贡献增长，但《界外狂潮》海外表现平淡 [1] - 后续产品线包括《命运：群星》《遗忘之海》《归唐》《无限大》等，重点关注精品化与全球化发行 [1] 其他业务 - 云音乐毛利率提升至36.1%（YoY+4.0pcts），有道毛利率下降至42.9%（YoY-5.2pcts） [1] - 创新业务毛利率大幅提升至42.3%（YoY+8.3pcts），主要因严选、广告服务收入下滑 [1] 利润与费用 - 整体毛利率64.7%（YoY+1.8pcts），游戏业务毛利率70.2%（YoY+1.4pcts）超预期 [1] - 营销费用36亿元（费用率12.8%，YoY-0.9pcts），研发费用率15.6%（YoY-1.9pcts）持续优化 [1] 盈利预测 - 上调2025-26年经调整归母净利润预测至390.2/414.3亿元（较前次+9.9%/+8.2%），新增2027年预测444.8亿元 [1] - 预计2025-27年营业收入CAGR为7.6%，Non-GAAP归母净利润CAGR为6.7% [2] 市场数据 - 当前股价200.2港元，总市值6,342亿港元，近1年股价涨幅54% [3][5] - 近3个月绝对收益21.2%，相对恒生指数超额收益14.3% [5]

财务表现 - 2025Q2实现营业收入279亿元（同比+9 4%，环比-3 3%），归母净利润86亿元（同比+27 3%，环比-16 5%）[1] - 盈利同比提升主要受益于云音乐、创新及其他业务拉动的毛利率提升（Q2为64 7%，同比+1 8pct），以及营业费率下降（Q2为32 2%，同比-3 3pct）[1] - 上调2025-2027年业绩预测，预计归母净利润分别为375/405/464亿元（前值342/390/424亿元），对应EPS分别为11 8/12 8/14 7元，当前股价对应PE分别为15 5/14 3/12 5倍[1] 游戏业务 - 2025Q2游戏及相关增值服务实现收入228亿元（同比+13 7%，环比-5 2%），毛利率为70 2%（同比+0 2pct）[1] - 同比增长主要源于《第五人格》《燕云十六声》《漫威争锋》及部分代理游戏[1] - 海外新品表现亮眼，《全明星街球派对》《漫威秘法狂潮》上线后实现iOS下载榜多地区登顶及美国第二[1] - 海外待发游戏包括《逆水寒》手游和《燕云十六声》，有望贡献可观增量[1] - 运营实力突出，《逆水寒》《永劫无间》《蛋仔派对》更新/庆典发布后分别登上内地iOS畅销榜3/6/5，《梦幻西游》端游8月在线玩家数293万创历史新高[1] - 储备游戏包括《无限大》《遗忘之海》《归唐》等，其中《无限大》计划于东京电玩展（9 25）前后曝光[1] 云音乐与有道业务 - 云音乐Q2实现收入20亿元（同比-3 5%，环比+5 9%），毛利率同比提升4pct至36 1%[1] - 有道实现收入14亿元（同比+7 3%，环比+9 2%），首次Q2经营盈利2880万元[1] - 有道领世Q2发布AI文章评分，实现历史新高留存率（超75%）[1] 创新及其他业务 - 创新及其他业务实现收入17亿元（同比-17 8%，环比+4 6%），毛利率同比提升8pct至42 3%[1] - 同比承压主要系网易严选、广告服务收入下滑[1]

2Q25业绩表现 - 2Q25收入同比增长9%至279亿元 基本符合预期但略低于市场预期的284亿元 [1] - Non-GAAP净利润同比增长22%至95亿元 略低于彭博一致预期96亿元 [1] - 销售费用环比增长33%超出市场预期 分红比例为30%派发0.57美元/ADS [1] 游戏业务发展 - 在线游戏收入同比增长15% 由《第五人格》《燕云十六声》《漫威争锋》及暴雪代理游戏驱动 [1] - 《梦幻西游》手游季度收入创新高 《燕云》《七日世界》跨端表现亮眼 [1] - 海外发行《界外狂潮》《全明星街球派对》登区域下载榜 《逆水寒》手游及《燕云十六声》计划全球化发行 [1] 财务指标分析 - 毛利率提升至65%（1Q25/2Q24为64%/63%） 游戏及VAS业务贡献主要增量 [2] - 销售费率恢复至13%（1Q25为9%） 同比微降1个百分点 营销投入集中于重点产品新版本 [2] - 递延收入环比仅降4% 同比强劲增长25% 为后续业绩奠定基础 [2] 产品管线展望 - 新手游《命运：群星》8月28日海外上线 国服测试8月15日启动 [2] - 《逆水寒》手游周年版本登畅销榜第三 《梦幻西游》端游在线人数突破293万历史峰值 [2] - 储备项目包括《遗忘之海》《归唐》《无限大》等 涵盖海洋冒险RPG/叙事动作等多元类型 [2] 估值与目标价 - 维持盈利预测 当前股价对应16/15倍2025/26年Non-GAAP市盈率 [3] - 目标价263港元/169美元 对应20/19倍P/E 隐含27%/25%上行空间 [3]

7月社会消费品零售数据 - 7月社会消费品零售总额38780亿元 同比增长3.7% 其中除汽车外的消费品零售额34931亿元增长4.3% [2] - 1-7月累计社零总额284238亿元增长4.8% 网上零售额86835亿元占社零比重24.9% 实物商品网上零售额70790亿元增长6.3% [2] - 餐饮收入增速放缓至1.1% 商品零售保持4%增速 618促销导致消费需求前置影响7月表现 [2] - 国补政策重启但效果待观察 消费贷贴息初期反响平淡 需更多专项政策刺激需求 [3] 工业增加值表现 - 7月规模以上工业增加值同比增长5.7% 环比增长0.38% 1-7月累计增长6.3% [4] - 制造业增长6.2%领跑 计算机通信设备保持较快增速 新能源汽车产量增速放缓 [4][5] - 水泥粗钢产量跌幅扩大 房地产调整持续拖累建筑制造业 [5] - 出口交货值增速回落 关税战长期化增加未来出口不确定性 [4] 房地产市场动态 - 7月70城新房价格全线环比下跌 一线城市降幅0.2% 二三线降幅0.3%-0.4% [6][7] - 二手房价格降幅更大 一线城市环比降1% 二三线降0.5% [7] - 楼市量价齐跌 房企投资降幅扩大 上下游行业承压 [7] - 部分城市放开限购等政策或刺激需求 但需更强信号稳定市场 [8] 日本经济数据 - 日本二季度GDP年化增长1% 超预期0.4% 同比增1.2% [9] - 私人消费微增0.2% 企业投资增长1.3% 工资涨幅超5%抵消通胀压力 [9] - 出口增长2% 企业承担美国关税成本 未来价格调整或影响出口 [9] - 企业数字化转型投资旺盛 日本央行10月加息概率提升 [10] 网易财报分析 - Q2营收279亿元同比增长9.4% 净利润86亿元增长27.25% [11] - 游戏收入228亿元同比增13.7% 云音乐收入20亿元降3.5% [11] - 营销开支结束下行趋势 暑期活动或推动Q3游戏增长 [11] - AI技术融入游戏开发 尝试AI陪玩等新元素延长生命周期 [12] 京东业绩表现 - Q2营收3567亿元同比增22.4% 创三年新高 但净利润同比降51% [13] - 零售业务经营利润率4.5%创新高 外卖业务收入增198.8%但亏损148亿元 [13] - 国补政策带动3C业务 但未来增长面临高基数压力 [14] - 外卖业务亏损规模三季度或收窄 但仍是业绩最大变量 [14] 无印良品经营调整 - 济南长沙北京等多地关闭经营11年老店 称系效率调整 [15] - 坚持每年新开40家店 3月以来已开15家 但品牌溢价能力下降 [15] - 性价比策略损害品牌调性 日企决策迟缓难适应中国市场变化 [16] 股市行情 - 沪指涨0.83%创业板指涨2.61% 两市超4600只个股上涨 [17] - 机器人产业链活跃 光伏碳酸锂板块反弹 券商补涨银行调整 [17] - 市场积累调整需求但上行趋势未改 热点切换持续 [18]