核心观点 - 看好有色板块全面牛市行情 [1] 工业金属 - 多个大矿接连出现意外扰动 导致明年全球铜矿增量显著下修 [1] - 海外缺电预期下电解铝供应扰动频发 [1] - 需求端传统需求受益于全球降息周期有望复苏 [1] - 新能源需求增速虽下滑但占比持续上升 AI带来的电力需求有望提供增量 [1] - 工业金属将迎来宏观与基本面共振 看好铜铝商品价格持续上涨 [1] - 股票维度股价虽处高位 但主要因商品价格上涨及公司成长性兑现 估值仍处于中性偏低水平 [1] 能源金属 - 储能需求预期持续上调 明年碳酸锂供需格局从原先的过剩预期大幅改善 [1] - 行业见底预期下权益端表现值得期待 [1] - 刚果金实施出口禁令后钴价大幅上涨 [1] - 明年供应约束情况下钴供需偏紧 价格仍有看涨预期 [1] 贵金属 - 在海外货币超发及财政纪律性持续减弱的背景下 美元信用体系重塑已成趋势 [1] - 金价长牛逻辑没有改变 [1] - 股票端表现显著落后于持续新高的金价 当前股票估值水平处于历史低位 迎来较好布局时刻 [1]

运动服饰行业 - 2025年三季度行业受暖秋与消费疲软影响，需求分化明显，跑步/户外品类维持高景气，线上渠道表现优于线下 [1][2] - 安踏体育主品牌与FILA流水同比均为低单位数增长，其他品牌流水实现45-50%高增长，多品牌矩阵有效对冲市场压力 [2] - 李宁库销比维持在5-6个月，期待年底通过折扣改善库存状况 [2] - 特步国际主品牌流水低单位数同比增长，子品牌索康尼表现亮眼，同比增长20%以上 [2] - 361度主品牌线下与电商流水分别同比增长10%和20%，超品店数量增至93家并持续放量 [2] 家纺行业 - 行业整体复苏势头温和，但龙头公司凭借大单品策略实现超越行业的增长 [1][3] - 水星家纺25Q3营收同比增长20.19%，成功推出的“雪糕被”、“人体工学枕”等科技功能单品驱动收入提速，单季度毛利率同比提升4.2个百分点至44.74% [3] - 罗莱生活计划将“床笠”打造成十亿级爆品，Q3营收同比增长9.90%，毛利率同比提升3.8个百分点至48.05% [3] - 大单品战略驱动水星家纺与罗莱生活单季度归母净利润大幅提升43.18%和50.14% [3] - 富安娜仍处于主动调整渠道与去库存阶段，25Q3营收同比下滑7.58%，降幅逐季收窄，并计划在2026年初上市记忆枕、床笠等爆品 [3] 服装行业 - 男装板块整体稳健但利润端承压，海澜之家25Q3收入与利润均小幅增长，新业态与海外业务快速扩张 [4] - 比音勒芬收入微增但利润承压，报喜鸟收入正增长但利润下滑较多，九牧王收入下滑 [4] - 女装板块显现回暖迹象，费用优化是关键，地素时尚单季利润恢复双位数增长 [4] - 歌力思整体收入下滑但预计国内可比口径增长、利润扭亏，欣贺收入高增10%但利润端压力较大 [4] - 锦泓集团收入微跌，但预计IP授权以及云锦业务保持高速增长 [4] - 大众休闲板块仍在调整，森马服饰Q3收入与利润双增、费用控制改善，太平鸟Q3单季转亏，处于渠道与费用结构调整期 [4]

IPO基本信息 - 广东恒基金属股份有限公司北交所IPO申请获受理[2] - 保荐机构为中泰证券股份有限公司，保荐代表人为刘霆、赵月[2] - 会计师事务所为中审众环会计师事务所，律师事务所为北京德和衡律师事务所[2] 公司业务与定位 - 公司专注于研发、生产和销售应用于空调、冷链物流等领域的制冷系统定制化管件、阀门及其他配件[2] - 为高新技术企业，主要产品包括铜管件、铝管件及截止阀等[2] 财务业绩表现 - 2022年至2024年及2025上半年，公司营收分别为9.5亿元、8.44亿元、10.19亿元、6.74亿元[2] - 同期归母净利润分别为1.14亿元、9390.69万元、1.15亿元、7029.88万元[2] - 稀释每股收益2022年至2024年分别为1.20元/股、1.96元/股、1.61元/股，2025上半年为1.94元/股[3] - 经营活动产生的现金流量净额波动较大，2022年为-4054.91万元，2023年为3257.53万元，2024年为1.27亿元，2025上半年为-361.61万元[3] 研发投入 - 研发投入占营业收入的比例2022年至2024年分别为2.33%、2.58%、2.65%，2025上半年为2.17%[3] 客户与销售渠道 - 公司与海信、海尔、大金、特灵、江森自控日立、开利、松下、摩丁、三菱等国内外知名企业建立长期合作关系[3] - 大金、海信分别为公司第一大客户及第二大客户[3] - 2025年1-6月，前五大客户销售额合计占比63.35%，其中大金集团销售金额15653.96万元，占比23.21%[4] - 2024年度前五大客户销售额合计占比65.27%，大金集团销售金额23116.46万元，占比22.69%[4] - 2023年度前五大客户销售额合计占比65.91%，大金集团销售金额15305.25万元，占比18.13%[5] - 2022年度前五大客户销售额合计占比62.40%，大金集团销售金额14243.95万元，占比15.00%[5]

行业核心观点 - 航空行业存量供给持续消化，旺季飞机利用率超2019年，未来供给增速有望放缓[1] - 国际航线大幅增投、国内运力增速有限，国内竞争格局优化，客座率高位下票价水平有望改善[1] - 油价、汇率迎来双重利好，四季度呈现“淡季不淡”趋势，预计2025年四季度行业有望大幅减亏，2026年行业盈利弹性有望释放[1] 供需与运营表现 - 2025年Q3整体/国内/国际/地区航班量同比增长3%/2%/12%/7%，整体/国内/国际/地区旅客量同比增长3.90%/2.84%/15.31%/-2.37%[1] - 除吉祥航空外主要航司ASK均实现同比增长，国际航线为增投重点，各航司Q3国际线ASK同比增长9%-28%不等[2] - 旅客周转量增速高于可用座公里增速，客座率同比持续提升，7-9月行业客座率分别为84.5%/87.5%/86.3%，同比提升0.5/0.6/2.4个百分点[2] - 7-8月行业飞机利用率达到10小时，超2019年同期3%/4%，9月利用率为8.9小时，同比提升2%[2] 财务表现与成本分析 - 2025年Q3国航/南航/东航/海航/春秋/吉祥/华夏营业总收入同比增长0.9%/3.0%/3.1%/1.8%/6.0%/-1.9%/9.3%[3] - 油价下降缓解航油成本，2025年Q3航空煤油出厂价平均为5593元/吨，同比下降11.05%[4] - 各航司座公里成本下降幅度普遍高于座公里收入下降幅度，国航/南航/东航/海航/春秋/华夏座公里成本同比下降1.84%/3.86%/4.26%/5.54%/4.70%/8.21%[3] - 美元兑人民币中间价下降0.74%，对国航/南航/吉祥净利润影响为0.99/1.92/0.19亿元，对东航/春秋利润总额影响为1.49/0.01亿元，对海航税前利润影响为4.84亿元[4] - 2025年Q3南航、东航归母净利润略超市场预期，南航同比增长20.26%至38.40亿元，东航同比增长34.37%至35.34亿元[4] 投资标的 - 投资主线一关注票价上涨带来的业绩弹性，重点推荐三大航、海航控股、吉祥航空[5] - 投资主线二关注经营业绩的确定性，重点推荐华夏航空、春秋航空[5]

文章核心观点 - 全球一次性卫生用品材料面临升级趋势，上游无纺布供应链企业受益于海外订单放量及产能壁垒，有望实现困境反转 [1][4] - 北美个护市场竞争加剧，国内下游品牌企业因销售费用增加导致短期盈利承压，但预计第四季度盈利将修复 [1][3] 海外市场表现 - 宝洁FY26Q1全球收入223.9亿美元同比增长3%，净利润47.5亿美元同比增长20%，盈利表现优于收入 [2] - 宝洁个护板块中，婴儿护理产品在FY26Q1实现低单位数正增长，但北美业务承压；女性护理产品收入整体下滑低单位数，大中华区市场竞争加剧 [2] - 金佰利25Q3收入41.5亿美元同比增长0.1%，净利润4.5亿美元同比下降50.8%，剔除转型计划及高基数影响后利润同比基本持平 [2] - 金佰利个护板块25Q1-3婴儿护理营收50.9亿美元同比下滑4.1%，女性护理营收12.9亿美元同比下滑2.4%，但第三季度下滑幅度收窄 [2] - 金佰利国际市场25Q3个护收入增长1.9%，营业利润增长6.5%；北美市场25Q3收入下滑0.8%，营业利润下滑0.2% [2] 国内市场表现 - 上游无纺布供应链企业25Q3收入增长提速：延江股份增长17%，洁雅股份增长107%，诺邦股份增长23%，海外订单放量得到初步验证 [1][3] - 上游企业25Q3盈利增长显著：延江股份增长209%，洁雅股份增长336%，诺邦股份增长21%，海外市场盈利水平优于国内 [3] - 下游品牌企业25Q3营收普遍增长但利润分化：稳健医疗增长27.7%，百亚股份增长8.3%，登康口腔增长10.5%，润本股份增长16.7%，中顺洁柔增长11.1%，豪悦护理增长31.6% [3] - 下游品牌企业25Q3归母净利润表现不一：稳健医疗增长42.1%，百亚股份下降3.9%，登康口腔增长11.4%，润本股份下降2.9%，中顺洁柔增长335%，豪悦护理下降45% [3] - 行业竞争导致个护企业销售费用投入加大，前三季度利润增速普遍弱于收入增速，但伴随电商战略调整，第四季度品牌盈利有望修复 [1][3] 投资建议 - 投资逻辑基于跨境品牌冲击下的海外产业升级趋势、巨头示范效应以及海外产能与属地化供应壁垒 [1][4] - 建议关注已完成全球化供应链布局的延江股份，受益于海外卫生巾纸尿裤材料升级趋势 [4] - 建议关注受益于非核心业务外包、湿巾订单放量的洁雅股份 [4] - 建议关注多元业务放量、改革提效、盈利稳健的稳健医疗 [4]

光伏行业表现 - 2025年第三季度光伏行业收入达2165亿元，同比下降8%，环比下降3% [1][2] - 2025年第三季度归母净利润为5.8亿元，同比大幅增长131%，环比大幅增长114%，亏损同环比实现大幅收窄 [1][2] - 行业经营性净现金流同环比改善，资本开支收缩企稳，产能扩张放缓 [2] - 分环节看，硅料和硅片环节毛利率环比修复显著，电池和组件环节毛利率环比相对持平，辅材链毛利率相对平稳或有所下滑，支架和逆变器环节毛利率维持相对高位稳定 [2] - 光伏行业逐步筑底回升，反内卷信号持续加强，基本面预期反转向上 [1][2] 储能行业表现 - 2025年第三季度储能行业收入达517亿元，同比增长11%，环比下降7% [1][3] - 2025年第三季度归母净利润为61亿元，同比增长18%，环比下降10% [1][3] - 大储行业头部集成商业绩同环比高增，部分PCS企业业绩表现有所分化，部分展现拐点 [3] - 户储企业受欧洲假期、汇率波动等因素影响，业绩环比有所波动 [3] - 储能需求逻辑重新演绎，国内大储迎经济性拐点，海外需求多点开花，AIDC建设加快拉动配储需求 [1][3] 行业展望与投资建议 - 光伏行业反内卷持续推进，相关规范有望落地，行业盈利改善确定性增强 [2][4] - 国内储能市场峰谷套利收益增加，容量电价政策陆续出台，带动需求预期高增 [4] - 海外北美、欧洲、澳洲、中东非等储能市场需求多点爆发，数据中心配储逻辑推动景气向上 [3][4] - 建议重点关注光储板块，并列出高景气储能标的及光伏反内卷受益标的 [4][5]

2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度公司营业收入134.93亿元，同比增长6.38% [1][2] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为2.87亿元，同比大幅减少75.27% [1][2] - 2025年第三季度单季营业收入51.40亿元，同比增长5.35%，单季归属于上市公司股东的净利润为1.38亿元，同比减少76.40% [2] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为13.41亿元，同比减少25.75% [1][2] 扣除非经常性损益的盈利表现 - 2025年前三季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.92亿元，同比减少74.36% [1][2] - 2025年第三季度单季扣除非经常性损益的净利润为1.45亿元，同比减少75.70% [2] 公司首次公开发行(IPO)情况 - 公司于2019年2月18日上市，发行新股4128万股，发行价格为29.35元/股 [2] - 首次公开发行募集资金总额为12.12亿元，募集资金净额为11.50亿元 [3] - 原计划募资11.50亿元，用于多个养鸡、饲料加工、养猪建设项目及补充营运资金 [3] - 首次公开发行发行费用为6156.80万元，其中保荐及承销费用3634.70万元 [4] 2022年定向增发情况 - 2022年8月公司向控股股东、实际控制人程立力定向发行普通股55,922,501股，发行价为22.71元/股 [4] - 此次定增共募集资金12.70亿元，扣除发行费用后募集资金净额为12.61亿元 [4] 历史融资与分红 - 公司首次公开发行及2022年定增合计募资额为24.82亿元 [5] - 2023年5月公司实施分红方案，每10股派息8元并转增8股 [5]

核心观点 - 贝壳作为业内龙头企业，预计将受益于行业规模扩张，中泰证券维持其“买入”评级 [1] 财务业绩 - 2025年前三季度营业收入723.9亿元，同比增长16.1% [1] - 2025年前三季度扣非归母净利润29.1亿元，同比下降16.8% [1] - 毛利率从上年同期的25.3%降至21.4% [1] - 预计2025-2027年扣非归母净利润分别为53.8亿、65.4亿和72.9亿元 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为26.1倍、21.5倍、19.3倍 [1] 运营规模 - 截至三季度末门店数量达61393家，同比增长27.3% [1] - 经纪人数量达54.6万人，同比增长14.5% [1] 业务分部表现 - 存量房业务交易额(GTV)5056亿元，同比增长5.8%，净收入60亿元，同比下降3.6% [2] - 新房业务GTV 1963亿元，同比下降13.7%，净收入66亿元，同比下降14.1% [2] - 家装业务净收入43亿元，同比增长2.4% [2] - 租赁服务净收入57亿元，同比增长45.3% [2] - 新兴业务及其他净收入4亿元，上年同期为5亿元 [2] 股东回报 - 2025年第三季度回购金额达2.81亿美元，创近两年单季新高 [3] - 2025年度累计回购金额达6.75亿美元，较上年同期增长15.7% [3] - 自2022年9月开启回购以来累计回购约23亿美元，回购股数占回购前总股本11.5% [3]

公司业绩概览 - 2025年前三季度公司实现营业收入723.9亿元，同比增长16.1% [1][2] - 2025年前三季度公司实现扣非归母净利润29.1亿元，同比下降16.8% [1][2] - 毛利率从上年同期的25.3%降至21.4%，导致盈利能力有所下滑 [2] 运营规模与网络 - 截至三季度末，贝壳门店数同比增长27.3%，达到61393家 [2] - 截至三季度末，贝壳经纪人数量达到54.6万人，同比增长14.5% [2] 各业务板块表现 - 存量房业务交易额(GTV)同比增长5.8%，达到5056亿元，净收入为60亿元，同比下降3.6% [3] - 新房业务GTV同比下降13.7%，达到1963亿元，净收入为66亿元，同比下降14.1% [3] - 家装业务净收入43亿元，较上年同期增长2.4% [3] - 租赁服务净收入57亿元，同比增长45.3%，主要受益于省心租模式下房源规模增加 [3] - 新兴业务及其他净收入4亿元，上年同期为5亿元 [3] 股东回报与资本运作 - 2025年第三季度回购金额达2.81亿美元，单季回购金额创近2年新高 [4] - 截至2025年三季度末，公司在2025年度已回购6.75亿美元，较上年同期增长15.7% [4] - 自2022年9月开启回购以来，公司已累计回购约23亿美元，回购股数占回购前总股本的比例为11.5% [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年扣非归母净利润分别为53.8亿元、65.4亿元和72.9亿元 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为26.1倍、21.5倍、19.3倍 [1]

核心观点 - 饮料消费旺季结束，三季报平稳收官，龙头企业优势强化 [1] - 功能饮料及无糖茶等结构性成长赛道为优选方向 [1] - 行业原材料及包材成本红利预计延续，需关注企业竞争策略及新品进展 [1] 行情回顾 - 截至2025年11月12日，申万软饮料指数年初以来涨幅13.4%，相对上证指数/食品饮料指数超额收益分别为-5.9%/+16.2% [2] - 25年10月软饮料指数跌幅5%，单月表现弱于其他食饮子板块 [2] - 软饮料行业最新PE(TTM)为30倍，位于近三年50%分位数，三季度以来板块估值水平回落 [2] - 25年第三季度软饮料行业涨幅2.3%，其中业绩贡献4.1%，估值拖累1.9% [2] 行业层面 - 25年第三季度软饮料行业收入106.2亿元，同比增长14.4%，增速环比略有放缓但突显需求韧性 [3] - 25年第三季度软饮料行业归母净利润20.6亿元，同比增长36.6% [3] - 行业盈利能力提升，25年第三季度毛利率42.4%（同比提升0.5个百分点），销售费用率14.5%（同比改善2.0个百分点），净利率19.5%（同比提升3.1个百分点） [3] - 分品类看，运动饮料实现销售额、销售件数、订单数量“三项齐增”，能量饮料需求同比小幅下降，中式养生水销售额维持正增长 [3] 公司层面：收入端 - 高增长企业：25年第三季度东鹏饮料收入同比增长30.4%，连续3个季度增速超30%；泉阳泉收入同比增长13% [4] - 环比改善企业：25年第三季度养元饮品/承德露露收入增速转正，分别同比增长11.9%/8.9% [4] - 经营承压企业：25年第三季度香飘飘收入同比降低14.5%，欢乐家收入同比降低25.5%，李子园收入同比降低8.5% [4] 公司层面：成本与费用端 - 主要原材料及包材价格持续下行但降幅减弱，铝锭价格略有提升 [5] - 25年第三季度承德露露毛利率44.7%（同比提升4.0个百分点），东鹏饮料毛利率45.2%（同比下降0.6个百分点），香飘飘/李子园/欢乐家毛利率分别同比变动-2.4/-2.5/-1.9个百分点 [5] - 25年第三季度养元饮品/东鹏饮料/欢乐家/香飘飘销售费用率分别变动-6.0/-2.6/-0.8/-0.1个百分点，李子园/承德露露销售费用率分别变动+0.3/+4.8个百分点 [7] - 成本及费用综合影响下，25年第三季度东鹏饮料/养元饮品净利率分别提升1.8/10.6个百分点 [7] 核心价格跟踪 - 25年第三季度白砂糖价格同比高个位数下滑，苦杏仁价格低位运行 [8] - 主要包材PET、玻璃价格同比持续下行但跌幅收窄，瓦楞纸、铝锭价格同比略有上涨 [8]