投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心观点与业绩总览 - 2025年第三季度业绩环比改善，营收750.4亿元，环比增长9.5%，归母净利润144.1亿元，环比增长13.5% [2] - 2025年前三季度累计营收2131.5亿元，同比下降16.6%，累计归母净利润390.5亿元，同比下降10.0% [2] - 公司作为煤炭行业龙头，经营业绩稳健，分红水平维持行业高水平 [8] 煤炭业务表现 - 2025年第三季度煤炭业务营收552亿元，环比增长5.5%，但毛利润160亿元，环比下降5.9% [4] - 2025年第三季度商品煤产量8550万吨，同比增长2.3%，环比增长3.1%；煤炭销售量11160万吨，环比增长5.7% [5] - 2025年第三季度自产煤售价455元/吨，同比下降12.9%，环比下降3.7% [5] - 成本管控持续，2025年前三季度自产煤单位生产成本为173.2元/吨，同比下降7.5% [5] 电力业务表现 - 2025年第三季度电力业务毛利润60亿元，同比大幅增长44.5%，环比大幅增长79.6% [6] - 2025年第三季度总售电量602亿千瓦时，环比增长32.4% [6] - 盈利能力提升，2025年第三季度售电成本310元/兆瓦时，同比下降14.4%，环比下降13.8% [6] 公司发展与资产收购 - 2025年8月16日，公司公告拟通过发行股份及支付现金方式收购国家能源集团和西部能源持有的相关资产，2024年底标的合计总资产2584亿元，营业收入1260亿元，扣非归母净利润80亿元 [7] - 2025年10月22日，公司全资子公司“九江二期”4号机组投运，标志着2台100万千瓦超超临界二次再热燃煤发电机组全部建成投运 [7] 盈利预测与财务数据 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为511.0亿元、533.7亿元、548.3亿元，对应EPS为2.57元/股、2.69元/股、2.76元/股 [8] - 预测2025年营业收入2901.17亿元，同比下降14%，随后在2026年和2027年分别小幅增长1.5%和1.1% [9] - 获利能力指标显示，2025年预测毛利率为33.3%，净利率为20.7%，随后几年稳步提升 [13]

能源ETF(159930)指数成分股构成 - 标的指数前十大成分股权重集中，中国神华(14.76%)、中国石油(14.22%)和陕西煤业(12.33%)为前三大权重股，合计占比超过40% [1] - 前十大成分股中，中煤能源当日涨幅最大，为3.39%，山西焦煤是唯一下跌的成分股，跌幅为0.67% [1] - 能源ETF标的指数仅包含25只煤炭和石油股，为全市场稀缺品种 [5][7] 煤炭行业供需与政策分析 - 国泰海通证券认为煤炭板块周期底部已在2025年第二季度确认，供需格局显现逆转拐点 [3] - 供给端受“反内卷”和“查超产”政策持续抑制，7月以来全国原煤产量连续三个月同比下滑 [3] - 需求端方面，8-9月全社会用电量累计增速回升至4.6%，四季度迎峰度冬需求可期 [3] - 国盛证券指出，反内卷背景下超产查处导致的供应受限是本轮煤价上涨的底层逻辑，安监力度加大对产量影响幅度超市场预期 [5] - 大秦铁路秋季集中修提前1天完成，历时19天，为今冬明春电煤保供夯实线路基础 [2] 能源板块市场表现与资金流向 - 10月27日A股市场震荡上行，能源ETF(159930)上涨0.35%，成交额近9000万元，盘中获超2300万元净申购 [4] - 该ETF近10天获得连续资金净流入，合计“吸金”1.13亿元 [4] - 当日成分股表现分化，中煤能源涨超3%，陕西煤业、兖矿能源微涨，山西焦煤回调；“三桶油”悉数上扬，中国石油、中国海油涨超1% [4] 能源板块估值与股息优势 - 煤炭和石油石化行业股息率在中信一级行业中高居前二，分别为4.6918%和3.9635%，股息优势明显 [5][6] - 能源ETF标的指数最新估值（市净率PB）仅1.34倍，低估值优势明显 [5] - 煤炭板块属高业绩、高现金、高分红资产，行业具高景气、长周期、高壁垒特征 [5] - 宏观经济底部向好，央企市值管理新规落地，煤炭央国企资产注入工作已开启 [5]

财务业绩表现 - 2025年前三季度归母净利润为390.52亿元，同比下降9.98% [1] - 2025年第三季度归母净利润为144.11亿元，同比下降6.24%，但环比增长13.54% [1] - 第三季度业绩实现环比提升，主要得益于优异的成本控制和煤电业务贡献 [1] 业务运营分析 - 除航运业务盈利能力出现下滑外，其他业务板块的盈利能力均有所修复 [1] - 公司拥有“煤电路港航”一体化的产业链优势 [1] - 煤炭销售中长期协议占比较高，保障了业绩的稳健性 [1] 投资价值与前景 - 公司长期重视投资者回报，分红比例较高 [1] - 在央企市值考核的推动下，公司估值有望获得进一步提升 [1]

核心观点 - 欧美强化对俄制裁推动本周油价上涨，地缘风险进入释放期，预计未来油价保持震荡趋势 [5][10] - 气温下降导致供暖需求增加，动力煤供应趋紧，煤价宽幅上涨 [5][11] - 欧盟拟于2027年起全面禁止俄罗斯天然气，本周天然气价格上行 [5][15] - 国内油气增储上产政策持续，油服行业景气度有望维持 [17] 投资策略 原油 - 全球油气资本开支自2014年高位减少近22%，2021年为3510亿美元，供给增速减缓 [9] - OPEC+未来一年暂无进一步增产计划，美国原油产量增速有望减缓，未来一年原油整体供给增量有限 [9] - 本周Brent原油现货价63.48美元/桶，环比+1.25%；WTI原油现货价59.31美元/桶，环比+1.75% [5][10] - 建议关注中国海油、中国石油、中国石化等受益于原油价格中高位震荡的公司 [10] 动力煤 - 本周秦皇岛港动力煤（Q5500）市场均价757.9元/吨，环比+4.84% [5][11] - 国内重点电厂煤炭日耗量484万吨，环比+12.56%；库存11778万吨，环比-0.32% [5][11] - 主产地部分煤矿因安全检查减产停产，动力煤供应趋紧，环渤海九港库存2397万吨，环比+0.71% [5][11] - 建议关注中国神华、陕西煤业、广汇能源等动力煤生产企业 [12][13] 双焦 - 京唐港山西主焦煤报价1760元/吨，环比+2.92%；日照准一焦炭报价1480元/吨，环比持平 [5][14] - 全国247家钢厂日均铁水产量239.85万吨，环比-0.43%，下游焦钢企业对焦煤刚需仍存 [5][14] - 我国低硫优质主焦煤资源有限，结构性稀缺明显，建议关注淮北矿业、平煤股份等焦煤生产企业 [14] 天然气 - 欧盟成员国就在2027年底前禁止俄罗斯天然气达成立场共识，将于2028年1月1日实施全面禁令 [5][15] - 本周NYMEX天然气均价3.41美元/百万英热，较上周+13.0%；英国IPE天然气均价10.76美元/百万英热，较上周-0.9% [5][15] - 欧盟将天然气价格上限设定为每兆瓦时180欧元，可能加剧市场流动性紧张局面 [16] 油服 - 2023年三大油资本开支合计5833亿元，相比2018年复合增速为4.9%，中海油资本开支复合增速高达13.1% [17] - 2025年9月全球活跃钻机数量1812台，环比+19台；中东地区活跃钻机数量511台，环比+10台 [5][17] - 国内增储上产政策将继续推动，资本开支保持高位有望维持油服行业景气度 [17] 主要能源价格变化情况 - 本周华创化工行业指数68.29，环比-0.66%，同比-21.66% [19] - 行业价差百分位为过去10年的0.00%，环比-0.54%；行业价格百分位为16.34%，环比-0.23% [19] - 行业库存百分位为过去5年的84.08%，环比-0.72%；行业开工率68.57%，环比+0.47% [19] 原油市场分析 - 2025年9月OPEC组织原油产量28.44百万桶/天，环比+1.88% [28] - 美国当周原油产量13.63百万桶/天，环比-0.05%；美国原油钻机数量420部，环比+2部 [32] - 美国炼油厂周度开工率88.60%，环比+2.90 PCT；美国原油库存831.4百万桶，环比-14.2万桶 [32] 煤炭市场分析 - 本周晋陕蒙坑口煤均价环比+5.09%，陕西动力块煤Q6000报705元/吨，环比上升6.82% [74] - 伊金霍勒坑口Q5500电煤报591元/吨，环比上升7.45%；翼城坑口Q6000贫煤报665元/吨，环比上升1.37% [74] - 防城港印尼煤Q3800报价490元/吨，环比+2.08%；国际煤炭纽卡斯尔Q6000FOB均价环比-0.48% [76] 天然气市场分析 - 2024年全球液化天然气供应量4190bcm，增长2.5%；美国LNG出口预计2025年增长14% [103] - 美国天然气库存3808Bcf，较上周+87Bcf；欧洲天然气库存3417Bcf，较上周-4Bcf [104][105] - 欧洲天然气进口量214.18Bcf，较上周+7.17Bcf；自俄罗斯进口天然气13.63Bcf，依赖度为6% [105]

公司业绩表现 - 公司第三季度净利润为147亿元，同比下降12%，但环比增长10%，表现超出预期[1] - 公司第三季度收入为750亿元，同比下降13%，但环比增长10%，主要受发电量增加带动[1] - 基于前三季度业绩，机构将公司2025至2027年盈利预测上调2%至3%[1] 行业市场动态 - 截至10月24日，秦皇岛动力煤Q5500大卡价格升至每吨770元，涨幅超出预期[1] - 煤炭价格强势上涨主要由于极端天气推高发电厂消费及储备需求，但周末价格出现下滑[1] - 冬季煤炭价格走势预计仍将主要取决于天气变化[1] 投资评级与目标价 - 机构将公司目标价由38港元上调至43港元[1] - 机构重申对公司“中性”的投资评级[1]

公司整体业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入2131.5亿元，同比下降16.6% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为390.5亿元，同比下降10.0% [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入750.4亿元，同比下降13.1% [1] - 2025年第三季度归属于上市公司股东的净利润为144.1亿元，同比下降6.2% [1] 煤炭业务表现 - 2025年前三季度公司商品煤产量2.5亿吨，同比微降0.4%，产销基本稳定 [2] - 2025年前三季度煤炭销售量3.2亿吨，同比下降8.4%，其中自产煤销量2.5亿吨，同比下降1.3% [2] - 外购煤销量6780万吨，同比下降27.5% [2] - 煤炭销售平均价格为487元/吨，同比下降13.7% [2] - 吨煤成本为339元/吨，同比下降14%，自产煤销售成本284元/吨，同比下降6% [2] - 自产煤生产成本为173元/吨，同比下降7.5% [2] - 煤炭业务实现收入1591亿元，同比下降21.1%，营业成本1106亿元，同比下降22.3% [2] - 煤炭业务总毛利485亿元，同比下降18.1% [2] 电力业务表现 - 2025年前三季度总发电量1628.7亿度，同比下降5.4%，总售电量1531亿度，同比下降5.5% [3] - 公司发电小时数3417小时，同比下降10.9%，境内燃煤发电3520小时，同比下降9.7% [3] - 平均度电价格0.382元，同比下降4.5%，度电成本0.328元，同比下降约8.0% [3] - 度电毛利0.054元，同比上升22.2% [3] - 售电总收入652亿元，同比下降9.0%，售电成本527亿元，同比下降12.8% [3] - 售电毛利125亿元，同比上升11.3% [3] - 第三季度电力业务实现毛利59.6亿元，同比大幅上升44.5%，环比大幅上升79.6% [3] 股东回报与战略发展 - 公司2025年中分红率为79%，每股派发现金红利0.98元 [4] - 公司承诺2025-2027年分红比例不低于65%，较此前规划的60%提升5个百分点 [4] - 公司收购杭锦能源，资源禀赋增强，其拥有1000万吨在建煤矿、1570万吨在产煤矿及2×600MW煤电发电机组 [4] - 煤电联营模式有望对冲煤价下跌影响，维持业绩稳健 [4] - 预计2025-2027年公司实现归母净利润分别为537亿元、567亿元、589亿元，同比变动幅度为-8.43%、+5.55%、+3.88% [4]

宏观与政策环境 - "十五五"规划大方向已定，政策聚焦五大焦点，建议关注规划细节、中美经贸谈判、金融街论坛及央行动向[6] - 四中全会提出建设强大国内市场，坚持扩大内需战略基点，促进消费投资良性互动[27] - 美国9月CPI低于预期，市场对美联储10月和12月降息预期概率接近100%，预计2026年有望再降息3次[6] 市场趋势与行业轮动 - 上证指数全周收涨2.88%，农林牧渔确认日线级别下跌，煤炭迎来周线级别上涨[7] - 日线级别上涨或临近尾声，中期牛市刚刚开始，已有27个行业处于周线级别上涨中[7] - 择时雷达六面图综合打分为-0.13分，估值性价比分数下行，资金与趋势分数上升[10][11] 固定收益与流动性 - 债市将继续震荡修复，四季度中后段利率下行或更为顺畅，10年国债利率有望修复至1.6%-1.65%[12] - 本周资金平稳，R001收于1.38%，DR001收于1.32%，存单利率依然较高[13] 大宗商品与能源 - 动力煤价格待消化涨幅后或再次上行，主产区安监影响产量，港口库存结构性紧缺[20] - 炼焦煤价格刷新年内新高，供应受限决定上行趋势，库存重构需求持续[21] - 油价震荡走强，WTI原油周环比+6.88%至61.50美元/桶，地缘政治风险溢价抬升[43] - 铜价上行突破，矿端紧张与流动性宽松共同支撑；铝价偏强震荡，海外减产叠加国际局势紧张[31] 科技与高端制造 - 机器人大脑是商业化焦点，Tesla Optimus采用AI模型拟人化高，Sim2real或成主流训练方案[14] - 光通信行业复苏节奏提前，"保交付"成为新特征，交付能力成为核心竞争力[29][30] - 内存涨价超预期，三星和SK海力士将DRAM和NAND闪存价格上调30%，HBM市场到2030年规模或达1000亿美元[73] - 国产算力景气加速，"十五五"锚定科技强国目标，加快部署重大科技创新任务[56] 消费与零售 - 9月社零公布，服装零售增速提升，运动鞋服板块经营韧性强，推荐安踏体育、李宁等龙头[32][33] - 冰雪旅游热度升温，春秋假有望提振淡季出游，关注长白山等概念标的[63] - 食品饮料三季报窗口期，关注白酒报表加速出清及大众品高成长个股[55] 房地产与基建 - 本周新房成交同比-26.1%，9月70城二手房价全面下跌，一线城市环比-1.0%[41] - C-REITs二级市场震荡，市政水利、数据中心板块表现较优，总市值约2176.8亿元[19] - 国有"三资"管理深化，建筑国企估值提升潜力大，推荐四川路桥、隧道股份等低估值标的[38][39] 电力与公用事业 - 广东2026年电力交易提振电价预期，火电Q3业绩持续向上，水电秋汛来水改善[25] - 风机高质量发展，荣旗科技进军固态电池等静压设备领域，储能系统投标报价区间0.499-0.6958元/Wh[71] 环保与碳管理 - 长江双碳权交易开闸，碳管理迎"量价齐升"，平台将集成碳排放权等五大核心功能[35] 个股业绩与动态 - 艾芬达专研电热毛巾架，预计2025-2027年归母净利润1.47/1.72/1.97亿元，同比增长24.9%/16.6%/14.7%[15] - 金力永磁2025Q1-3归母净利同比+161.8%至5.15亿元，镨钕价格上涨带动毛利率抬升[82] - 华凯易佰2025Q1-3营收同比+10.21%，归母净利同比-73.90%，库存显著优化[75]

行业投资评级 - 投资评级为看好，并维持此评级 [9] 核心观点 - 尽管电厂集中补库临近尾声可能使煤价涨势放缓，但在极端气候和供给偏紧的背景下，2025年第四季度煤价大概率易涨难跌，2026年煤价中枢有望同比回升 [2][7] - 重申应重视攻守兼备且已底部反转的煤炭板块，其短期基本面偏强胜率突出，中期受益于全球降息周期开启及反内卷浪潮加码，并具备低PB、低筹码和红利优势，长期则因需求韧性、供给刚性和成本抬升而底部价值夯实 [2][7] 一周市场表现总结 - 本周（2025年10月20日至10月24日）长江煤炭指数上涨1.49%，跑输沪深300指数1.76个百分点，在全部32个行业中排名第22位 [6][15][19] - 子板块方面，动力煤指数上涨1.41%，炼焦煤指数上涨1.85%，煤炭炼制指数上涨1.21，均跑输沪深300指数 [15][19] - 近一月（2025年9月24日至10月24日）煤炭板块上涨7.75%，近一年（2024年10月24日至2025年10月24日）上涨4.85% [23] 价格数据跟踪 - 动力煤价格：截至10月24日，秦皇岛港5500大卡动力煤市场价为770元/吨，周环比上涨22元/吨（涨幅2.94%） [6][15] - 焦煤价格：截至10月24日，京唐港主焦煤库提价为1760元/吨，周环比上涨50元/吨 [6][15] - 焦炭价格：日照港一级冶金焦平仓价为1530元/吨，周环比持平 [15] 动力煤供需基本面 - 需求端：截至10月23日，二十五省日耗煤量为533.5万吨，周环比增加2.8%，同比增加6.9% [16][34] - 电厂库存：截至10月23日，二十五省电厂库存为1.28亿吨，周环比增加0.6%；库存可用天数为24.0天，周环比减少0.5天 [16][34] - 港口库存：截至10月24日，北方三港库存周环比下降1.52%，同比下降1.47% [16] - 供给端：汾渭数据显示本周“三西”地区样本煤矿产能利用率周环比下降2.7个百分点 [16] - 后市展望：受超产核查背景下供应偏紧及迎峰度冬影响，预计第四季度煤价仍有望震荡上行 [6][16] 焦煤焦炭供需基本面 - 供给端：本周样本煤矿产能利用率周环比下降1.41%；甘其毛都口岸日均通关824车，周环比减少215车 [16] - 需求端：本周样本钢厂日均铁水产量为239.9万吨，周环比下降0.44%；上海螺纹钢价格3190元/吨，周环比下跌20元/吨（跌幅0.62%） [16] - 库存端：本周焦煤库存合计周环比上升0.62%，同比下降3.25%；焦炭库存合计周环比上升0.34% [16][43] - 盈利情况：本周全国独立焦化厂平均吨焦盈利为-41元/吨，周环比下跌29元/吨 [16] - 后市展望：监管政策下焦煤供给延续偏紧，“银十”旺季期间铁水产量仍处高位，叠加部分钢厂及焦化厂原料煤库存水平偏低，焦煤采购刚需仍有支撑，短期煤价预计偏稳震荡 [6][16] 估值与个股表现 - 估值水平：截至10月24日，长江动力煤、长江炼焦煤、长江煤炭炼制子板块的市盈率（TTM）分别为14.06倍、22.4倍、1253.9倍，相对于沪深300指数（13.78倍）的溢价率分别为2.04%、62.64%、9002.41% [24] - 个股周涨幅前五：大有能源（37.27%）、云煤能源（9.46%）、陕西黑猫（7.01%）、上海能源（5.65%）、新集能源（4.72%） [27][30] 投资建议 - 短中期结合：重点推荐攻守兼备的兖矿能源（H+A）、电投能源、新集能源 [7] - 弹性进攻：推荐潞安环能、晋控煤业、华阳股份、平煤股份、山煤国际等 [7] - 龙头稳健：推荐中煤能源（H+A）、中国神华（A+H）、陕西煤业 [7]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 报告认为煤炭价格在供应受限和库存低位的背景下将维持震荡上行趋势，年底有望以最高点收官[2][6][7] - 动力煤方面，安监扰动导致供应持续受限，港口库存处于低位，价格易涨难跌，待市场消化近期涨幅后将再次开启上行[6][14][15] - 焦煤方面，供给扰动不断，下游补库情绪高涨，价格已刷新年内新高，在供应偏紧格局下价格将偏强运行[11][38][52] - 焦炭方面，原料成本支撑强劲，焦钢库存改善，第二轮提价即将落地，市场将延续偏强运行[55][73] 行情回顾 - 中信煤炭指数报3,868.67点，周上涨1.46%，跑输沪深300指数1.78个百分点，位列中信板块涨跌幅榜第21位[2][74] - 动力煤北港价格报收770元/吨，周环比上涨31元/吨；焦煤价格偏强运行，CCI柳林低硫主焦报1,590元/吨，周环比上涨50元/吨，创年内新高[6][11] 动力煤市场分析 - 供应端受安监持续扰动，主产区产能利用率下降，“三西”地区样本煤矿产能利用率88.2%，周环比下降2.7个百分点[6][14] - 港口库存处于低位，环渤海9港库存2,399万吨，同比下降123万吨，结构性紧缺局面难改[15][26] - 电厂日耗季节性下滑，沿海八省日耗181万吨，周环比下降27.3万吨，但库存已低于去年同期，对价格压制减轻[6][32] - 短期价格涨势趋缓，但待涨幅消化后将再次开启上行，长期在供应受限背景下易涨难跌[6][14][34] 焦煤市场分析 - 供应端受安监、环保等因素影响，样本煤矿原煤产量1,213.4万吨，周环比减少20.2万吨，产地供应再度收紧[11][38] - 下游补库情绪高涨，坑口煤矿报价10月以来累计涨幅30-100元/吨，竞拍市场部分涨幅达100-200元/吨[11][38] - 库存持续去化，港口炼焦煤库存276万吨，同比减少141万吨，焦企库存885万吨，同比增长126万吨，整体库存降至年内低点[43][47] - 价格偏强运行，京唐港山西主焦报1,760元/吨，周环比上涨50元/吨，在供应扰动和下游补库支撑下后市仍将强势[52] 焦炭市场分析 - 原料成本支撑强劲，焦煤价格持续上涨导致吨焦亏损加剧，样本焦企平均吨焦盈利-41元，亏损周环比增加29元/吨[55][71] - 供需呈现偏紧态势，供应受限于原料紧张，需求端铁水产量维持高位，刚需仍有支撑[55][73] - 库存方面，焦企库存37万吨，周环比减少0.1万吨，钢厂库存633万吨，周环比减少6万吨，焦钢库存改善[62][73] - 焦炭第二轮提价即将落地，市场在原料支撑和库存改善下将延续偏强运行[55][73] 投资策略 - 重点推荐中煤能源（H+A）、兖矿能源（H+A）、中国神华（H+A）、陕西煤业[11] - 推荐深耕智慧矿山领域的科达自控和困境反转的中国秦发[11] - 重点关注力量发展、晋控煤业、新集能源、山煤国际、电投能源、淮北矿业、昊华能源、平煤股份等公司[11]

机构关注与评级动态 - 本周机构首次关注53只个股 [1] - 其中6只个股被给予明确目标价 [1] - 联特科技获华泰证券给予"增持"评级，目标价107.37元，最新收盘价为95.68元 [1] - 中润光学获浙商证券给予"买入"评级，目标价66.27元 [1] - 联合动力、英洛华、中国神华、北汽蓝谷、寒武纪等个股也在被机构关注之列 [1]