核心人事变动 - 董事长吴承根因到龄退休辞去所有职务 包括董事、董事长、董事会战略发展与ESG委员会主席及法定代表人 辞任后不在公司及控股子公司担任任何职务 [2] - 钱文海正式履行公司董事长、法定代表人及董事会战略发展与ESG委员会主席职务 同时兼任公司总裁并代行财务负责人职责 [2] - 公司召开2025年第三次临时股东会 审议通过了董事长兼任总裁事项 [2] 公司财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入67.89亿元 同比增加66.73% [4] - 2025年前三季度公司实现净利润18.92亿元 同比增加49.57% [4] - 截至2025年三季度末公司总资产达到2190.48亿元 较2024年末的1540.86亿元增加42.16% [4] 公司基本情况 - 公司成立于2002年5月9日 于2017年6月在上海证券交易所主板上市 是一家综合性证券公司 [4] - 公司注册资本为30亿元 现有股东15家 实际控制人为浙江省交通投资集团有限公司 [4] - 公司经营范围涵盖证券经纪、投资银行、资产管理等领域 [4]

公司战略与产品发布 - 公司于11月13日首次发布储能产品，产品矩阵广泛覆盖户用、工商业、微电网/移动储能及虚拟电厂等多元应用场景 [1] - HD3600户用低压储能系统具备3600W高功率输出，系统容量达13.8kWh，支持最高1600W光伏输入 [1] - 公司依托完善的全产业链协同体系，构建起更具竞争力的光储一体化解决方案 [1] 市场拓展与合作 - 公司与尚德联合亮相，今年7月正式参与无锡尚德预重整 [1] - 无锡尚德销售区域遍布全球80多个国家和地区，拥有37年海外市场分布式项目经验 [1] - 合作有望加速公司未来在海外市场业务的发展速度，打开公司在组件市场的成长空间 [1] 财务表现与展望 - 公司2025年前三季度归母净利润为2.4亿元 [1] - 研报期待公司全年业绩提速 [1]

核心观点 - 浙商证券首次覆盖网龙，给予“买入”评级，目标股价25.25港元，目标市值134.6亿港元 [1] - 公司游戏与教育双主业自2025年下半年起表现良好，多个节点超预期 [1] - 新游戏《代号MY》通过技术突破改进原有业务，IP版图扩张有望提升用户付费水平 [1] - 北美教育设备迎来更新周期，公司国际市场高市占率有望推动教育业务修复 [1] - 参投公司帅库的团播业务构成核心壁垒，变现能力远超传统直播 [1] - 公司账面现金达15亿元人民币，承诺未来12个月股东回报不低于6亿港元，对应现价回报率近10% [1] 游戏业务 - 市场担忧公司游戏业务对《魔域》等老IP依赖度高，新游增长困难 [3] - 公司经典IP用户留存多为忠实粉丝，现金流稳定 [3] - 新游戏《代号MY》在画面、AI系统等方面实现技术突破，是对原有游戏的升级 [3] - IP版图巩固有望提升原有忠实用户的付费水平 [3] 教育业务 - 市场认为公共卫生事件后在线教育需求减弱，教育业务修复困难 [3] - 北美教育设备更新周期将近，换机需求有望推动业务修复 [3] - 子公司Promethean在国际教育市场占有率优势显著 [3] 团播业务 - 市场认为直播行业进入存量竞争，团播创收形式难以拓展，且存在政策风险 [2] - 团播核心受众主要为女性，强调互动感，可拓展付费群体并提高付费水平 [2] - 团播核心是IP，具备IP衍生和偶像化创作等变现形式，变现能力远超传统直播 [2] - 爆款团队IP的出现将进一步提升公司商业价值 [2] - 直播平台已通过自律条约规范团播行为，受外部整改可能性较小 [2] - 帅库团播业务的核心壁垒包括：近400人的中后台团队实现“新台本研发+数据反馈迭代”闭环 [3] - 抖音等平台提供流量倾斜，降低投流成本，形成平台协同优势 [3] - 采用“长期签约+从零培养”的主播培养模式，降低对头部主播依赖，通过“养成感”提升用户粘性 [3] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为46.70亿元、48.78亿元、50.96亿元，同比增速分别为-22.77%、4.45%、4.47% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.15亿元、6.50亿元、7.25亿元，同比增速分别为33.52%、56.49%、11.63% [4] - 当前对应市盈率分别为15.16倍、9.69倍、8.68倍 [4] - 采用SOTP估值法，游戏业务估值参考腾讯控股等公司给予14倍市盈率，教育业务参考视源股份等公司给予1倍市销率，帅库投资估值给予15倍市盈率 [4]

核心观点 - 浙商证券首次覆盖网龙，给予“买入”评级，目标股价25.25港元，目标市值134.6亿港元 [1] - 公司游戏与教育双主业自2025年下半年起表现超预期，新游戏《代号MY》与北美教育设备更新周期构成增长动力 [1] - 参投公司帅库的团播业务被视作核心壁垒，其变现能力远超传统直播 [1] 游戏业务 - 新游戏《代号MY》在画面、AI系统等方面实现技术突破，是对原有游戏业务的重大改进 [1][3] - 游戏业务依赖经典IP《魔域》，留存用户多为忠实粉丝，现金流稳定，新游有望提升原有用户的付费水平 [3] - IP版图扩张有望提升用户的付费水平 [1] 教育业务 - 北美教育设备迎来更新周期，换机需求有望推动教育业务修复 [1][3] - 子公司Promethean在国际教育市场占有率具有显著优势 [3] - 在AI技术加持下，教育业务有望扭转公共卫生事件后的颓势并实现扭亏为盈 [1] 团播业务 - 团播业务核心受众为女性，强调互动感，是对传统直播业务的扩展，可实现付费观众群体拓展及付费水平提高 [2] - 团播核心是IP，具备IP衍生和偶像化创作等变现形式，变现能力远超传统直播的打赏或带货 [1][2] - 帅库拥有近400人的中后台团队，实现“新台本研发+数据反馈迭代”闭环，能通过监测互动数据快速优化玩法设计 [3] - 采用“长期签约+从零培养”的主播培养模式，降低对头部主播的依赖，并通过“养成感”提升用户粘性 [3] - 抖音等平台提供流量倾斜政策支持，如字节“优质团播计划”，有助于降低投流成本 [1][3] - 政策风险可控，直播平台已通过自律管理条约规范团播行为，受外部整改的可能性较小 [2] 财务状况与股东回报 - 公司账面现金达15亿元人民币 [1] - 公司在2025年中期业绩发布会上承诺，未来12个月股东回报不低于6亿港元，对应现价的回报率接近10% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.15亿元、6.50亿元、7.25亿元，同比增长率分别为33.52%、56.49%、11.63% [4] - 预计2025-2027年营业收入分别为46.70亿元、48.78亿元、50.96亿元 [4] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为15.16倍、9.69倍、8.68倍 [4] 估值方法 - 采用SOTP加总估值法，分别给予游戏业务14倍市盈率、教育业务1倍市销率、对帅库投资给予15倍市盈率进行估值 [4] - 估值中参考的可比公司包括腾讯控股、网易、快手、哔哩哔哩等 [4]

AI云端算力与存储需求 - 受益于AI爆发式需求，AI算力及存储芯片需求迅速增长 [1] - 全球存储市场规模2025年预计达2,633亿美元，2025至2029年复合年增长率为11.5%，2029年预计增长至4,071亿美元 [1] - 全球及中国AI加速渗透，原厂产能扩充及落地节奏有限，存储市场增长可能超预期 [1] 国内云厂商资本开支与国产替代 - 国内云厂商资本开支持续加速，阿里宣布未来三年投入超3,800亿元用于云与AI基础设施，规模超越过去十年总和 [2] - 腾讯与百度强调对AI坚定投入，字节跳动2024年资本开支高达约800亿元，接近BAT三家之和 [2] - 英伟达芯片面临阉割与禁售，算力芯片国产替代大势所趋，寒武纪、海光信息已完成定增及产业整合，摩尔线程、沐曦股份等厂商加速发展 [2] AI端侧产品与创新 - AI端侧落地节奏增强，AI手机、AI眼镜、AI机器人等产品有望带来行业新增量 [3] - iPhone 17在外观结构件、散热结构件、电池等环节单机价值量提升，外观变化和性价比超市场预期 [3] - 为提升续航，电池技术创新加速，硅碳负极和钢壳新结构渗透率快速提升 [3] - 折叠机生态成熟，关键零部件供应能力提升带动成本下降，华为、三星力推新款式，苹果有望于2026年推出首款折叠机，出货增量空间明确 [3] 半导体产业链国产化进展 - 晶圆代工制造是AI供应链关键环节，2025年下半年本土先进工艺在良率、制程节点上的突破有望带来预期拐点 [4] - 封测领域关注AI应用场景催化的先进封装产业大趋势 [4] - 半导体设备方面，本土晶圆厂资本开支阶段性弱势，但先进工艺验证持续推进 [4] - 半导体材料需求受本土晶圆厂持续扩产推动，关注业绩兑现能力强、竞争格局优的细分领域龙头企业 [4] - 美国商务部将EDA限售作为谈判筹码，国产EDA替代的关键窗口期有望打开 [4]

行业现状与挑战 - IPO市场呈现“头部恒强”格局，行业竞争格局进一步固化 [1] - 中小券商在市场中承压，面临突围压力 [1] - 行业并购与差异化发展成为破局的关键词 [1] - 证券业投资银行正处于转型攻坚与价值重塑的关键十字路口 [1] 重要行业活动 - 第十九届深圳国际金融博览会暨2025中国金融机构年会将于11月19日至21日在深圳举行 [1] - 该展会是中国金融展会中展览面积最大、参展机构最多、覆盖领域最广的专业盛会之一，并获UFI国际认证 [1] - 作为年会分论坛的中国证券业投资银行高峰论坛将同期盛大召开 [1] - 本届金博会重点呈现金融服务“20+8”产业集群与科技创新的实践路径 [1] 论坛核心议题与嘉宾观点 - 银河证券吴鹏将就“抓住港股窗口，中资投行发展跨境服务的机遇与挑战”发表演讲 [2] - 长江证券王承军将分享“打造精品投行，区域深耕与赛道专精的战略与实践” [2] - 第一场圆桌论坛主题为“穿越周期，投行战略转型与寻找新增长曲线” [2] - 第二场圆桌论坛聚焦“拥抱新质生产力，投行如何作答‘科技金融’大文章” [2] 行业未来探讨方向 - 在头部效应强化的市场中，中小投行需思考如何找到差异化生存空间 [3] - 需探讨并购重组带来的格局重塑将如何改变行业生态 [3] - 面对港股市场机遇，中资投行需思考如何提升跨境服务能力 [3] - 在服务新质生产力的国家战略中，投行需重构自身价值定位 [3]

公司股价表现 - 11月17日，宁德时代股价下跌5.28%，报收382.80元/股 [1] - 当日成交额为73.45亿元，换手率为0.45% [1] - 公司总市值为17467.48亿元 [1] 公司业务概况 - 公司主营业务为动力电池和储能电池的研发、生产与销售 [1] - 产品应用于乘用车、商用车、表前及表后储能、工程机械、船舶、航空器等领域 [1] - 主营业务收入构成：动力电池系统73.55%，储能电池系统15.88%，电池材料及回收4.41%，其他4.28%，电池矿产资源1.88% [1] 基金持仓情况 - 浙商证券资管旗下基金“浙商汇金中证A500指数A”重仓宁德时代，为第一大重仓股 [2] - 该基金三季度持有5460股，占基金净值比例为3.76% [2] - 受股价下跌影响，该基金当日浮亏约11.64万元 [2]

市场整体趋势判断 - 大部分券商认为A股短期突破合力仍需累积，市场呈高位震荡格局，但上行斜率放缓不意味行情结束，中长期向好趋势不改[1] - 上证指数处于自2024年2月以来开启的月线3浪中，综合考虑国外形势、经济周期等因素，对市场保持中性乐观[1][12] - 市场大方向仍处牛市，短期或进入宽幅震荡阶段，指数仍有相当大上涨空间，但"慢牛"政策指引下牛市持续时间比涨幅更重要[14] 风格与板块轮动 - 市场风格继续轮动"再平衡"，内部扩散降温、高切低现象突出，预计持续至中央经济工作会议预期交易前[1][16] - 未来市场将继续呈现科技和顺周期的轮动，科技产业趋势仍在且PPI持续回升[1][10] - 结构"再平衡"成为全球股市共同特征，资金从前期领涨科技板块轮动至资源品、消费、医药等低位板块[11] 科技板块观点 - 科技主线产业趋势与业绩进入验证阶段，AI产业链拥挤度回落至7月以来低位，关注恒生科技、国产算力等低位标的[1][7] - 科技股回调因海外流动性紧张和AI泡沫担忧，TMT较前期高点回撤10%以上，进一步回调空间不大，当前为布局明年景气预期提供窗口[11][15] - 科技主题可关注补涨细分及产业趋势催化，如AI算力、机器人、固态电池等方向[2][13] 顺周期板块观点 - 顺周期行情处于"抢跑"阶段，中期逻辑仍有断点，需向有阿尔法逻辑方向收缩，重点关注供需格局有阿尔法逻辑的基础化工和工业金属[5] - 顺周期板块中寻找景气能线性外推的估值修复机会，包括涨价资源品、新消费和服务消费等[11] - PPI持续回升为顺周期板块提供支撑，工程机械、纺织制造、光伏设备等低位板块具备业绩改善潜力[1][7] 主题投资机会 - 关注反内卷、红利等主题机会，反内卷板块在物价回升预期下逻辑明确[1][4] - 把握"科技+内需"主题，关注AI算力、机器人、固态电池、光刻机等七大方向[13] - 聚焦"十五五"相关主题投资，如储能、电池、国产替代、新材料等，智能化、航天、新需求等新表述方向提供投资线索[9][15] 政策与资金面影响 - 中央经济工作会议将为下一年宏观政策定调，带动资金估值对标窗口切换至下一年，形成"估值切换"[8] - 临近年末机构配置趋于均衡，为明年景气方向布局准备，部分机构年内已获较大盈利，四季度更倾向稳健[1][8] - 10月M1同比增速回落，宏观流动性驱动逻辑边际弱化，A股以存量博弈为主，资金存在"高低切"[10][15] 海外因素影响 - 美联储偏鹰表态及12月降息预期降温扰动市场风险偏好，美股科技股回调拖累A股表现[1][14] - 美国政府重新开门且12月停止缩表，有利于缓解美国市场流动性，若美股进一步下跌可能倒逼鸽派声音释放[10] - 海外对AI泡沫担忧波及A股科技板块，但属短期交易拥挤后市场风格阶段性回摆，目前断言AI泡沫为时尚早[10]

核心观点 - 2026年作为“十五五”开局之年，“反内卷”与“促出海”战略被视为破解经济发展瓶颈、培育新增长动能的关键组合拳，交通运输行业将沿此政策思路并结合行业趋势重点关注四条主线 [1][2] 出海主线 - 极兔速递-W被定位为东南亚、拉美to C消费的稀缺标的，在东南亚市场深度绑定TIKTOK，2025年前三季度TTS拉动其东南亚件量增速达+65%，新市场主攻拉美、中东及埃及，被认为正处爆发前夜 [3] - 嘉友国际深耕非洲大物流，形成蒙古与非洲双轮驱动，蒙古焦煤贸易、仓储、物流是利润压舱石，2025年下半年恰逢焦煤反内卷，蒙古利润有望大幅反弹，非洲作为第二增长曲线，未来利润贡献有望迅速追赶蒙古 [3] 反内卷主线 - 航空行业在2025年前三季度表现韧性十足，三大航全年盈利在望，政策端呼吁行业反内卷并在需求侧持续发力，如春秋假在部分省市推广以支撑淡季票价，展望2026年，供给端持续紧张是底层逻辑，航司利润修复有望加速 [4] - 快递行业在2025年成为反内卷涨价率先落地的标杆行业，得益于产业链公司数量少、链条短，2026年反内卷有望持续，企业利润将迎来修复周期 [4] - 航空行业推荐标的包括华夏航空、吉祥航空、东方航空、南方航空、春秋航空、中国国航 [4] - 快递行业推荐标的包括申通快递、圆通速递、韵达股份、中通快递 [4] 航运业主线 - 油运行业因OPEC+增产预期、旺季叠加低基数，以及美国加强对俄伊制裁，导致运价不断新高 [5] - 干散货航运目前在手订单占比为10.4%，处于历史低位，年内西芒杜铁矿投产、四大矿山铝土矿产能持续释放，以及联储降息等因素有望带动行业景气上行 [5] - 油运行业推荐标的包括招商轮船、中远海能 [5] - 干散货航运推荐标的包括海通发展、国航远洋、太平洋航运、招商轮船 [5] 红利主线 - 公路港口行业作为经济新旧动能转换期的确定性代表被推荐，标的包括皖通高速、青岛港、招商港口等 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 中期权益市场慢牛预期稳固，市场风险偏好阶段性回落时哑铃策略有望获超额收益 [1] - 短期转债市场风格切换，不具备趋势性行情，动量效应有阶段性回落风险，市场大概率盘整 [22] - 随着权益市场步入业绩验证阶段，估值和波动率因子有望走强，建议维持中性仓位，以哑铃型配置兼顾成长与防御 [1][22] - 11月建议关注上银转债、首华转债等10只转债 [23] 根据相关目录总结 1 转债周度思考 - 本周（2025/11/10 - 2025/11/14）转债市场风格切换，科技成长风格退潮，能源和消费指数走强，主线不明，板块轮动提速，交易难度加大 [11] - 震荡行情下债性转债估值坚挺，市场倾向防御，转债价格中位数接近134元创近期新高，风格从进攻向防御转变，偏债型转债表现更好 [3][12] - 需关注动量因子尾部风险，避免趋势反转带来的超额收益回撤风险，今年可转债动量因子表现突出，但存在风格切换可能 [4][14][19] 2 可转债市场跟踪 2.1 可转债行情方面 - 展示万得各可转债指数近一周、近两周、9月以来、近一个月、近两个月、近半年、近一年的涨跌幅情况 [24] 2.2 转债个券方面 - 展示近一周个券涨跌幅前十名和后十名 [26][27] 2.3 转债估值方面 - 呈现债性、平衡性、股性可转债估值走势及不同平价可转债的转股溢价率估值走势 [28][36] 2.4 转债价格方面 - 展示高价券占比走势和转债价格中位数 [38]