债券展期进展 - 公司旗下“22万科MTN005”债券展期议案获得通过 该债券余额为37亿元 其本息兑付宽限期由5个工作日延长至30个交易日 宽限期届满日为2026年2月10日 [1] - 公司旗下“22万科MTN004”债券展期议案获得通过 该债券余额为20亿元 其本息兑付宽限期由5个工作日延长至30个交易日 宽限期届满日为2026年1月28日 [1] - 两项债券展期方案内容一致 具体为先行支付10万元小额款项 随后于1月28日兑付40%本金及全部利息 剩余60%本金展期一年 [1] - 此前公司“21万科02”债券展期方案已于1月21日以92.11%的同意率获得通过 该债券余额为11亿元 [1] - 随着三项债券成功展期 公司近期的债务展期事宜暂告一段落 违约危机暂时解除 [2] 股东支持与流动性 - 公司第一大股东深铁集团再次提供财务支持 向公司提供不超过23.6亿元借款 用于偿还公开市场债券本息 [2] - 该笔借款期限为36个月 利率为提款日前一工作日1年期LPR减66个基点 当前为2.34% [2] - 自2025年以来 深铁集团已多次向公司提供资金支持 累计金额超过300亿元 [2] 市场表现与行业观点 - 截至1月27日收盘 公司股价为4.75元 当日下跌1.45% 总市值为566.7亿元 [3] - 行业分析认为 此次债券展期是“以时间换空间”的策略 通过将债务问题后移为公司发展赢得更广阔空间 并对后续与债权人的博弈带来积极启示 [2]

政策与宏观动态 - 国务院总理签署国务院令 公布修订后的《中华人民共和国药品管理法实施条例》 自2026年5月15日起施行 [2] - 英国首相斯塔默将于1月28日至31日对中国进行正式访问 这是英国首相时隔8年首次访华 访问期间商务部拟与英方签署贸易投资合作方面成果文件 力争打造中英经贸合作新增长点 [2] - 中国人民银行召开2026年反洗钱工作会议 要求持续推进反洗钱条线从严治党 全力做好第五轮反洗钱国际评估工作 有序推动新修订的《中华人民共和国反洗钱法》和相关制度落地实施 切实提高金融机构和特定非金融机构反洗钱监管能力 建立打击治理洗钱违法犯罪常态化工作机制 [2] - 人力资源社会保障部将实施稳岗扩容提质行动 推出重点行业就业支持举措 出台应对人工智能影响促就业文件 强化重点群体就业支持 [3] - 国家统计局数据显示 2025年全国规模以上工业企业实现利润总额73982.0亿元 比上年增长0.6% 其中国有控股企业利润总额20561.0亿元 下降3.9% 股份制企业利润总额55408.3亿元 下降0.1% 外商及港澳台投资企业利润总额17447.4亿元 增长4.2% 私营企业利润总额22810.6亿元 与上年持平 [3] - 国家疾控局等部门印发《疾病预防控制领域强基实施方案》 提出到2027年底基层疾控工作网络基本健全 到2030年基层疾控体系功能持续优化 [4] - 欧盟空间事务专员表示 欧盟政府卫星通信计划已于“上周”启动 该计划汇集了27个欧盟成员国政府拥有的卫星的现有通信能力 [5] 行业与市场事件 - 印度暴发尼帕病毒病疫情 国家疾控局有关负责人表示 目前我国尚未发现尼帕病毒病病例 经综合研判此次印度疫情对我国产生的影响相对较小 [3] - 中国贸促会定于1月28日上午10:00召开1月例行新闻发布会 内容包括中国贸促会2026年重点工作 服务外资以及服务中国企业“走出去”工作举措 《2025年中国企业对外投资现状及意向调查报告》等 [3] - 易方达黄金主题LOF公告 1月28日起暂停A类人民币份额申购及定期定额投资业务 [5] 公司公告与动态 - 中微半导发布涨价通知函 MCU、Nor flash等产品价格涨价幅度15%~50% [7] - 万科A公告 深铁集团向公司提供不超过23.6亿元借款 [7] - 片仔癀公告 控股股东拟以3亿—5亿元增持公司股份 [8] - 华兰疫苗公告 目前公司尚无预防尼帕病毒相关的疫苗产品 [9] - 中国黄金公告 公司股票交易存在市场情绪过热情形 公司未拥有探矿权、采矿权 [10] - *ST波导公告 公司股票可能被终止上市 [11] - 国泰海通公告 2025年净利同比预增111%到115% [12] - 宁波富邦公告 2025年净利同比预增3099.59%至4379.43% [13] - 天奇股份公告 合资公司天奇银河在具身智能机器人方面的业务尚处于市场开拓阶段 [14]

市场资金动态 - 开年以来宽基ETF市场呈现“冰火交织”局面，股票型ETF年内日均成交额达2427亿元，同比实现翻倍，多只宽基ETF成交额刷新历史纪录 [2][52] - 与此同时，宽基ETF遭遇大规模赎回，年内净流出规模累计达7382亿元 [2][52] - 根据定期报告计算，仅9只重点宽基ETF的基金份额较中央汇金等“国家队”去年底的持仓份额减少近870亿份，证实了“国家队”年初的减持动作 [2][52] 宏观经济与政策 - 美联储将于北京时间1月29日凌晨公布利率决议，市场普遍预期将暂停降息，据芝商所“美联储观察”数据，1月降息25个基点的概率仅有2.8%，维持利率不变的概率达97.2% [10][60] - 美元近期创下四年新低，疲软源于对美联储继续降息的预期、关税不确定性、政策不稳定性及财政赤字上升等多重因素 [4][54] - 新修订的《中华人民共和国药品管理法实施条例》发布，将于2026年5月15日实施，这是该条例自2002年以来的首次全面修订，明确支持儿童用药及罕见病治疗药品的研制和创新，并首次引入市场独占期制度 [7][57] 半导体与存储芯片行业 - 受AI及算力产业发展拉动，存储芯片产业进入高景气周期，产品持续涨价，预计2026年高景气仍将持续，涨价有望持续全年 [5][55] - 在AI需求拉动下，HBM（高带宽内存）赛道高景气度有望延续至2028年 [5][55] - 中微半导等A股芯片公司宣布涨价，最高涨幅达80%，原因包括全行业芯片供应紧张、封装交付周期变长及框架、封测等成本持续上涨 [14][63] - 深南电路预计2025年净利润为31.54亿元-33.42亿元，同比增长68.00%-78.00%，公司把握了AI算力升级、存储市场需求增长、汽车电动智能化三大增长机遇 [30][79] - 仕佳光子预计2025年净利润约3.42亿元，同比增长425.95%左右，受人工智能发展驱动，数通市场快速增长，公司光芯片和器件等产品订单实现增长 [42][90] - 艾森股份拟投资20亿元建设集成电路材料华东制造基地项目，项目分两期建设，整体预计于2035年达产 [25][73] 新能源汽车行业 - 2026开年以来，特斯拉、小米汽车、理想汽车、小鹏汽车等品牌纷纷推出或强化长达7年的低息购车金融方案，将传统汽车贷款周期普遍延长了2至3年 [8][58] - 得益于更长贷款周期，消费者月供大幅降低，例如小米YU7月供低至2593元起，特斯拉Model 3/Y/Y L月供低至1918元起 [8][58] 公司并购与资本运作 - 盈新发展拟以现金5.2亿元收购广东长兴半导体科技有限公司60%股权，标的公司估值达9.265亿元，评估增值率520.69%，交易对方承诺三年累计净利润不低于2.4亿元 [15][64] - 帝尔激光正在筹划发行H股股票并在香港联交所主板挂牌上市，以推进国际化战略布局 [28][76] - 南华期货境外全资孙公司Nanhua USA LLC已获批成为美国Nodal Exchange交易会员 [27][75] 公司业绩表现 - 截至1月27日，A股共有1201家上市公司披露2025年全年业绩预告，其中475家预喜，107家公司预计净利润同比翻倍 [11][61] - 从行业角度看，有色金属、汽车与零配件、化工、半导体等行业业绩回暖较为明显 [11][61] - 宁波富邦预计2025年净利润为5000万元到7000万元，同比预增3099.59%到4379.43%，核心电接触产品业务受银价上涨驱动，同时有股权转让产生的非经常性收益 [43][91] - 臻镭科技预计2025年净利润为1.23亿元-1.45亿元，同比增长529.64%-642.26%，受特种行业周期及卫星通信领域市场机遇推动 [37][86] - 南亚新材预计2025年净利润为2.20亿元至2.60亿元，同比增长337.20%到416.69%，得益于覆铜板行业需求复苏 [32][81] - 东方证券预计2025年净利润56.2亿元，同比增加67.8% [35][84] - 金龙汽车预计2025年净利润约4.63亿元，同比增长193.68%，得益于海外市场增长及出口业务收入占比提高 [36][85] - 厦门钨业2025年实现净利润23.11亿元，同比增长35.08%，主要产品价格及销量同比增长 [40][88] - 中稀有色预计2025年净利润1.00亿元至1.30亿元，同比扭亏为盈，主要因稀土市场整体上涨及投资收益增加 [29][78] - 康希诺预计2025年净利润2450万元至2900万元，同比扭亏为盈，主要因疫苗收入增长及降本增效 [33][82] - 智光电气预计2025年净利润1.10亿元-1.60亿元，同比扭亏为盈，主要因储能业务快速发展及公允价值变动损益增长 [34][83] - 国盾量子预计2025年净利润500万元左右，同比扭亏为盈，主要因量子计算领域营业收入增长 [41][89] - 海新能科预计2025年净亏损4.5亿元-6.4亿元，上年同期亏损9.54亿元，业务面临周期性调整及行业竞争加剧挑战 [31][80] - 永鼎股份预计2025年净利润2亿元-3亿元，同比增加225.66%-388.48%，主要因联营企业处置房地产项目带来投资收益增加 [38][87] 公司重要公告与事件 - 万科三笔合计68亿元债券展期方案获通过，暂时解除违约危机，其第一大股东深铁集团提供不超过23.6亿元借款用于偿债 [13][62] - 恒瑞医药子公司产品HRS-5346片被国家药监局药品审评中心纳入突破性治疗品种名单，该项目累计研发投入约7630万元 [21][70] - 东材科技实际控制人、副董事长熊海涛被留置并立案调查，公司称生产经营正常，未受重大影响 [16][24][66][72] - 晶品特装被禁止自2026年1月26日起3年内参加武警部队范围物资工程服务采购活动，相关收入占公司整体营收比重较小 [26][74] - 豫光金铅公告称其股票连续五个交易日累计涨幅达45.01%，并提示未来白银价格能否继续上涨或维持高位存在不确定性 [22][71] - 华盛锂电拟将回购股份价格上限由32元/股大幅调整为不超过150元/股 [44][92] 股东增减持与回购 - 截至1月27日，1月以来共有13家上市公司披露重要股东增持计划，医药生物、汽车行业各有3家 [9][59] - 片仔癀控股股东九龙江集团计划增持公司股份，金额不低于3亿元且不超过5亿元 [46][95] - 傲农生物多名股东拟合计减持不超过公司总股本1%的股份 [45][94] - 索菱股份持股8.86%的股东高新投集团拟减持不超过总股本3%的股份 [47][48][96] - 复洁科技多名实际控制人及一致行动人拟合计减持不超过总股本1.00%的股份 [49][97] 大宗商品与资源品 - 白银价格在不到一个月内暴涨超60%，产业链“有人欢喜有人忧” [18][67] - 有色金属等行业上市公司业绩回暖明显 [11][61] - 厦门钨业业绩增长受钨、钴、氧化镨钕等主要原材料价格上涨推动 [40][88] 机构策略观点 - 华泰证券何康认为，市场轮动方向或从主题炒作转向具备业绩支撑的领域，业绩预告披露期间，景气具备持续修复能力的行业往往能取得超额收益 [18][67] - 中原证券张刚建议采取均衡配置策略，在关注AI、高端制造等科技成长主线的同时，布局顺周期、资源品及部分消费板块的潜在机会 [19][68] - 中信证券裘翔认为，以“资源+传统制造定价权重估”为思路，围绕化工、有色、新能源、电力设备构建的基础组合具备抗焦虑属性，并可逢低增配证券、保险类标的 [20][69]

药品与医疗政策 - 国务院公布修订后的《中华人民共和国药品管理法实施条例》 自2026年5月15日起施行 核心内容包括支持以临床价值为导向的药品研制和创新 鼓励研究和创制新药 支持新药临床推广和使用 并细化药物临床试验管理要求 设立药品上市注册加快程序 [1] 航天与卫星通信 - 欧盟政府卫星通讯项目GOVSATCOM已于上周启动运行 同时IRIS²卫星互联网系统预期能在2029年启动初步服务 [1] 科技与互联网 - 谷歌正式发布将于2026年5月1日对CDN Interconnect、Direct Peering、 Carrier Peering等方式进行数据传输的价格进行调整 其中北美地区价格翻倍 [2] - 美股大型科技股多数收涨 微软涨2.19% 亚马逊涨2.63% 博通涨2.44% 英伟达涨1.1% 苹果涨1.12% 谷歌C涨0.42% Meta涨0.09% 特斯拉跌0.99% [5] 大宗商品与贵金属 - 现货黄金周一突破5000美元/盎司 法国兴业银行预计今年黄金价格将达到每盎司6000美元 高于去年12月预测的每盎司5000美元 [3] 全球主要股指表现 - 美股标普500指数涨0.41% 报6978.60点 刷新了1月12日创下的收盘纪录 纳斯达克综合指数涨0.91% 报23817.10点 道琼斯指数跌0.83% 报49003.41点 [4] - 港股恒生指数涨1.35% 报27126.95点 科技指数涨0.50% 报5754.72点 国企指数涨1.07% 报9244.88点 [6] - 纳斯达克中国金龙指数涨0.48% [6] 板块与市场资金动向 - 从市场表现来看 保险、半导体、AI应用等个股表现活跃 资金关注度显著提升 煤炭、互联网医疗、医药股则承压回调 [7] - 热门中概股多数走高 金山云涨8.77% 哔哩哔哩涨3.43% 百度涨1% 阿里巴巴涨0.79% 蔚来涨0.65% 新东方涨0.56% 腾讯音乐涨0.18% 拼多多涨0.05% [6] 公司财务与业绩预告 - 申万宏源预计2025年净利润约91亿-101亿元 同比增长74.64%-93.83% [8] - 中海物业2025财年收入同比上升约5-7% 毛利及净利润分别同比下滑约3-4%及9-10% 主要由于地产行业下行令合约转化速度放缓 毛利率下降 [8] - 五矿资源预计2025财政年度未经审计的利润可能因减值开支而受到负面影响 [8] - 中国中药发盈警 预计2025年度净亏损约3.5亿至5亿元 [8] - 英皇钟表珠宝发布盈喜 预期2025年度净利润不少于4.2亿港元 同比增长超过60% [9] 公司融资与股东支持 - 万科企业拟获大股东深圳地铁集团提供不超过23.6亿元的借款 [10]

核心观点 - 万科三笔合计68亿元人民币债券展期方案获通过，暂时解除违约危机，第一大股东深铁集团提供不超过23.6亿元人民币借款支持兑付 [1] - 展期方案通过固定小额兑付、部分本金先行兑付、剩余本金展期一年及提供增信等多重安排，兼顾了不同债权人诉求 [1][2][3] - 公司短期流动性压力得到阶段性缓解，但未来两年仍面临超过120亿元人民币境内债及70亿元人民币海外债的偿债高峰，化债之路仍充满考验 [7] 债务化解进展 - “22万科MTN004”（20亿元）、“22万科MTN005”（37亿元）及“21万科02”（11亿元）三笔合计68亿元人民币债券展期成功 [1] - 公司第一大股东深铁集团提供不超过23.6亿元人民币、期限36个月的专项借款，用于偿还公开市场债券本息 [1][6] - 深铁集团已累计向公司提供借款307.96亿元人民币，此次为新增支持 [7] 展期方案具体条款 - 两笔中期票据（合计57亿元）展期方案高度相似，均设置固定兑付、部分本金先行兑付、剩余本金展期1年及增信措施 [1][2] - **固定兑付**：对同意议案的每个持有人账户，于1月28日实施不超过10万元人民币的小额兑付 [2] - **本金兑付**：扣除固定兑付后剩余本金按4:6比例拆分，40%于1月28日兑付，剩余60%展期一年 [2] - “22万科MTN004”展期至2026年12月15日 [2] - “22万科MTN005”展期至2026年12月28日 [2] - **利息支付**：到期应付利息及先行兑付40%本金产生的利息于1月28日支付，展期部分（60%本金）票面利率维持3.00%不变，利随本清 [3] - **增信措施**：以万科持有的项目公司应收款作为质押，并与指定第三方机构签署质押担保协议 [3] 短期资金需求与支持 - 公司需在2026年1月30日前兑付三笔债券（合计68亿元本金）中40%的本金及相应利息，资金规模或超27亿元人民币 [6] - 深铁集团提供的23.6亿元人民币专项借款为此次兑付提供了重要资金支撑 [5][6] 未来偿债压力与挑战 - 2026年公司仍有超过120亿元人民币境内债券待偿还 [7] - 2027年将面临70亿元人民币海外债及超过30亿元人民币境内债的兑付压力，未来两年仍是偿债高峰期 [7] - 债券展期虽非违约，但会对公司信用造成伤害，可能影响后续融资及购房者信心，进而拖累销售与回款 [7] - 后续需依靠市场化方式化解债务，展期、出售资产、再融资、债转股等或成为重要方式 [7] 对行业的影响与意义 - 龙头房企偿债议案通过，缓解了行业信用压力的忧虑，有助于在一定时间内稳定行业和金融市场预期 [7] - 为行业后续到期债务偿付提供了方案范本，给行业带来“时间换空间”的条件 [7] - 2026年房企化债仍是核心工作，行业现金流的改善仍需更多房地产融资、去库存等潜在政策的支持 [8] - 作为行业龙头，公司的化债进程对行业预期有重要影响，其通过资产处置、市场化融资改善现金流的方式仍是市场关注焦点 [8]

债券偿付安排 - 万科企业股份有限公司发布关于“22万科MTN005”在宽限期内本息偿付安排的公告 [1] - 该期债券发行金额为37亿元人民币，票面利率为3% [1] - 债券原定本息兑付日为2025年12月28日，当期应偿付本息金额为1,596,747,595.62元，其中包含40%本金及相关利息 [1] 宽限期条款 - 本期债券的本息兑付宽限期已根据持有人会议决议，由原定的5个工作日延长至30个交易日 [1] - 宽限期届满日为2026年2月10日 [1] - 公告明确，在宽限期届满前足额偿付本息、消除违约事件或经持有人会议豁免，将不构成发行人违约 [1] 宽限期内计息与责任 - 在宽限期内，未偿付本金将继续按原票面利率3%计息，利随本清 [1] - 宽限期内不设罚息、违约金或逾期利息 [1] - 公司表示将按照银行间市场自律规则履行后续信息披露义务 [1] 市场关注与影响 - 该偿付安排涉及债券余额为37亿元人民币 [1] - 该期债券的偿付进展受到市场关注 [1]

| જેટ મેતિ | 公司 | 主要内容 | | --- | --- | --- | | 聚焦 | 臺韋点 | 筹划控制权变更事项 28日起停牌 | | | 万科A | 深铁集团向公司提供不超过23.6亿元借款 | | | 东材科技 | 实控人、副董事长熊海涛被留置 | | | 国泰海通等 | 业绩预增 | | | 多家券商 | | | | 康希诺 | 预计2025年净利润2450万元-2900万元 同比 扭亏为盈 | | | 何氏眼科 | 2025年度预盈2400万至3600万元 同比扭亏 | | | 常山北明 | 2025年度预盈3500万元 同比扭亏 | | | 国盾量子 | 预计2025年净利润500万元左右 同比扭亏为盈 | | | 宁波富邦 | 2025年净利润同比预增3099.59%-4379.43% | | | 金马游乐 | 2025年净利润同比预增811.17%-1069.56% | | | 怡球资源 | 2025年净利润同比预增620%-970% | | | 臻雷科技 | 2025年净利润同比预增530%-642% | | 业绩精选 | 英图川醋 | 2025年净利润同比预增428.3 ...

万科债务展期进展 - 万科旗下两笔中期票据“22万科MTN004”与“22万科MTN005”的展期方案获得持有人会议100%通过 具体方案为在2026年1月28日对每个同意议案的持有人账户实施10万元固定兑付 剩余本金中的40%于同日兑付 其余60%本金展期一年 [1] - 万科另一笔余额11亿元的“21万科02”债券展期1年方案此前也已获得通过 [2] - 公司第一大股东深铁集团向万科提供不超过23.6亿元借款 期限36个月 利率为1年期LPR减66个基点 当前为2.34% 借款用途为偿还公开市场发行的债券本金与利息 [2] 万科经营与债务挑战 - 公司2025年前三季度出现净亏损280.2亿元 经营面临阶段性压力 [2] - 业内人士预计万科后续债务将继续开展展期工作 [2] - 万科能否提供足够多的有效资产作为增信担保 是未来债券展期过程中的重要考验 [2] 房地产行业债务重组与融资环境 - 融创已率先完成境外债务重组 约96亿美元的现有债务已获全面解除及免除 重组生效日期为2025年12月23日 [3] - 碧桂园最后一笔境内债券重组方案于2025年12月通过审议 其9笔境内债券 规模约137.7亿元的境内债务重组方案已全部通过 [3] - 2025年11月 房企债券融资总额为620.4亿元 同比增长28.5% 2025年1至11月 房企债券融资总额为5502.8亿元 同比增加10.5% [3] - 预期2026年针对房企的支持政策将继续发力 更强调发挥房地产项目“白名单”制度作用 支持企业合理融资需求 [3]

万科债券展期方案通过 - 万科旗下两笔中期票据“22万科MTN004”和“22万科MTN005”的展期方案获得债券持有人会议100%表决通过 [3] - 两笔中票的展期方案核心内容一致：每个持有人账户先获不超过10万元“固定兑付”；扣除该部分后剩余本金的40%于2026年1月28日兑付；剩余60%本金展期一年至2025年12月15日兑付 [3] - “22万科MTN004”余额为20亿元，“22万科MTN005”余额为37亿元，两笔债券合计余额57亿元 [5] 具体兑付与利息安排 - 对于“22万科MTN004”，2025年12月15日到期的6000万元利息及40%本金在2025年12月15日至2026年1月28日期间（44天）产生的利息，均需在2026年1月28日宽限期内支付 [4] - 对于“22万科MTN005”，原本到期应付的1.11亿元利息也需在2026年1月28日内支付 [4] - 展期期间，剩余60%本金的票面利率维持3%不变，利随本清 [4] - 根据安排，万科预计在1月28日分别为两笔中票支付8.64亿元和15.97亿元，合计约24.61亿元，包括固定兑付、40%本金及相关利息 [5] 短期资金压力与大股东支持 - 加上此前已通过展期的“21万科02”债券需在1月30日兑付超4亿元首付，万科在未来一周内需支付约28.7亿元 [5] - 大股东深圳地铁集团向万科提供不超过23.6亿元的借款，利率为2.34%，专门用于偿还公开市场债券的本金与利息 [5] 公司经营与后续债务压力 - 公司2025年前三季度净亏损280.2亿元 [6] - 2025年全年合约销售额为1339亿元，同比大幅下滑45.6% [6] - 目前公司共有15笔存续债券，余额合计约296亿元；除已展期的3笔（合计68亿元）外，2026年7月30日前还有7笔债券到期，合计约112.6亿元 [6] - 在销售持续下滑、回款承压的背景下，公司后续到期债务预计将继续寻求展期 [6] 未来展期的关键挑战 - 债券展期成功的关键在于能否提供足够的有效资产作为增信担保措施 [6] - 由于全国房地产价格深度下跌，许多项目资不抵债或收益不佳，公司能否提供足够多且有效的增信资产将是未来债券展期过程中的重要考验 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近年地产债超额利差围绕信用风险、政策调控、机构行为波动，行业信用估值体系持续重构 2024 年以来行业进入有序出清新阶段，个体风险冲击弱化，机构博弈超额收益成主导影响 万科风险舆情引发市场对信用债下沉性价比再审视 需结合政策、信用风险预期、债市情绪判断地产板块估值修复拐点，当前策略核心是向 1 - 2 年期中高等级央国企地产债适度延展，博弈估值修复 [8][9] 根据相关目录分别总结 过往：地产舆情冲击后的板块调整特征复盘 - 2020 年行业风险逐渐积累，少数房企出现违约，地产债超额利差未明显走阔，整体跟随债券市场震荡，永煤违约对地产债外溢影响短期未明显释放 [3][13] - 2021 - 2023 年违约房企数量明显增加，稳地产政策密集落地，利好政策与违约风险反复影响中低等级地产债主体估值，AA 地产债超额利差高位宽幅震荡，走阔与收窄周期多在 5 个月左右 [3][14][16] - 2024 年以来行业信用风险有序出清，局部风险偶发，机构博弈超额收益，地产债高票息吸引力较强，在 24 年、25 年 4 - 8 月份利差压缩的α行情极致演绎下，地产债超额利差显著收窄，但随后信用利差走阔 [3][16] 当前：万科公告拟展期以来地产板块估值明显调整 成交情绪偏弱，板块多主体估值大幅上行 - 万科公告拟展期以来，多家房企债券成交价格明显偏离估值，成交偏离度提升，主体估值收益率普遍上行，部分主体受冲击尤为明显，需关注后续估值收益率进一步上行风险 [4][17][18] 调整趋稳信号：成交情绪、发行情况、负面舆情 - 成交情绪趋于温和，地产债成交偏离度收窄，TKN 占比企稳或回升，已有初步趋势 [4][20][21] - 地产债一级市场发行回暖，申购倍数回升，近一周明显好转，2025 年 12 月发行规模处于 2021 年以来 12 月当月最低水平，1 月规模已有所回升 [4][24] - 市场对负面信息逐渐“钝化”，万科事件已发酵相对充分，进一步传导的风险有所收窄 [4][31] 展望：调整趋稳后的进攻型配置思路 进攻窗口的条件：结合政策、信用风险预期、债市情绪综合研判 - 若有利好政策出台，地产债修复进程或加速，2026 年地产领域政策预计以维稳为主，后续若针对央国企信用再定价、尾部房企风险缓释等出台专项支持政策，估值修复进程或提速 [35] - 市场对地产行业的信用风险的悲观情绪触底，万科债务处置进程是影响市场情绪走向的重要因素，当前万科整体债务重组路径已逐步明确，市场对于地产债的短期信用预期底或随之确立 [37] - 债市情绪较好，机构博收益诉求高的阶段地产债利差修复动能更强，反之走阔压力较大，近年在债市情绪向好阶段，地产债凭借票息优势成为机构利差挖掘的末端品种，资金入场推动估值修复 [39] 投资策略：聚焦 1 - 2 年期央国企地产债，博弈估值修复 - 当前策略核心是向 1 - 2 年期中高等级央国企地产债适度延展，这部分债券风险相对可控且票息收益更具吸引力，央国企信用风险短期可控，市场避险情绪可能导致部分优质央国企债券被错杀，出现估值修复机会 [9][44] - 建议重点关注隐含评级在 AA + 及以上的央国企主体，央企代表有保利发展控股集团股份有限公司、华润置地控股有限公司，1 - 2 年期收益率区间为 2.10% - 2.70%，平均超额利差区间为 35 - 85BP；地方国企代表有上海陆家嘴(集团)有限公司、广州市城市建设开发有限公司，1 - 2 年期收益率区间为 1.95% - 2.0%，平均超额利差区间在 15 - 20BP [6][45]