报告评级 - 报告维持"买入"评级 [3] 报告核心观点 - 2024年三季度业绩符合预期,公司经营扎实韧性强 [4] - 公司在良性基础上经营,Q3正增长符合市场预期,西南与华北市场根基扎实,相对完备的产品架构也赋予公司一定发展韧性 [5] - 公司在发展过程中持续推进渠道数字化营销改革,在渠道及消费者端推进扫码导向的互动营销,配合客主节等系列活动增强品牌曝光度与认知度 [5] - 公司毛利率、销售费用率、管理费用率等指标均有所改善,整体经营提效带动归母净利率提升 [5] - 公司合同负债余额环比增加,但销售收现同比有所下降,渠道回款情绪偏弱 [5] - 公司坚持巩固核心品牌形象,景气复苏时经营弹性仍可期 [5] 财务数据总结 - 2024年预计营收增长9.5%,归母净利增长10.0% [6] - 2025-2026年预计营收增长8.2%/10.8%,归母净利增长9.3%/12.2% [6] - 公司当前股价对应PE为13.8/12.6/11.3倍 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [2][4] 报告的核心观点 - 泸州老窖2024年三季报显示利润小幅增长整体业绩稳健，费投同比优化，低度国窖持续发力，看好国窖1573大单品稳价盘提份额，维持“买入”评级 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 当前股价136.81元，总市值2014亿元，总股本1472百万股，流通股本1467百万股，52周价格范围100.02 - 221.93元，日均成交额1597.91百万元 [1] 业绩表现 - 2024Q1 - Q3总营收243.04亿元（同增10.76%），归母净利润115.93亿元（同增9.72%），扣非净利润115.64亿元（同增10.24%）；2024Q3总营收73.99亿元（同增0.67%），归母净利润35.66亿元（同增2.58%），扣非净利润35.70亿元（同增3.52%） [2] - 2024Q1 - Q3毛利率/净利率分别为88.43%/47.76%，分别同比 - 0.01/-0.55pcts；2024Q3分别为88.12%/48.13%，分别同比 - 0.52/+0.79pcts [2] - 2024Q1 - Q3销售/管理费用率分别为10.29%/3.15%，分别同比 - 0.68/-0.69pcts；2024Q3销售/管理费用率分别为11.76%/3.54%，分别同比 - 1.08/-0.58pcts [2] - 2024Q1 - Q3/2024Q3经营活动现金流净额分别为124.65/42.40亿元，分别同比 + 37.69%/+24.52%；2024Q1 - Q3/2024Q3销售回款分别为282.69/81.07亿元，分别同比 + 2.26%/-19.42% [2] - 截至2024Q3末，合同负债26.54亿元（环比增加3.12亿元） [2] 产品与渠道 - 产品方面，中高档产品国窖1573、窖龄酒、老窖特曲等持续发力，低度国窖表现较好，产品占比持续提升 [3] - 渠道方面，公司在扫码红包等终端与消费者激励措施上加大力度促进产品动销，继续做好窖主节等消费者互动建设培育并强绑定核心消费群 [3] 盈利预测 - 调整公司2024 - 2026年EPS分别为9.81/10.20/11.23（前值10.07/11.76/13.81）元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍 [4] 财务预测 - 主营收入2023A为302.33亿元，2024E为333.59亿元（增长率10.3%），2025E为352.00亿元（增长率5.5%），2026E为391.86亿元（增长率11.3%） [4] - 归母净利润2023A为132.46亿元，2024E为144.42亿元（增长率9.0%），2025E为150.20亿元（增长率4.0%），2026E为165.24亿元（增长率10.0%） [4] - 摊薄每股收益2023A为9.00元，2024E为9.81元，2025E为10.20元，2026E为11.23元 [4] - ROE 2023A为31.9%，2024E为28.8%，2025E为25.5%，2026E为24.2% [4]

公司投资评级 - 推荐 (维持) [1] 报告的核心观点 - 3Q24主动降速，目标健康发展 [4] - 费用投放合理，盈利能力稳定提升 [4] - 长期成长可期，维持"推荐"评级 [6] 公司基本信息 - 行业: 食品饮料 [1] - 公司网址: www.lzlj.com [1] - 大股东 / 持股: 泸州老窖集团有限责任公司 /25.89% [1] - 实际控制人: 泸州市国有资产监督管理委员会 [1] - 总股本 (百万股): 1,472 [1] - 流通 A 股 (百万股): 1,467 [1] - 总市值 (亿元): 2,014 [1] - 流通 A 股市值 (亿元): 2,007 [1] - 每股净资产 (元): 30.86 [1] - 资产负债率 (%): 31.5 [1] 财务数据 - 2024年3季报: 1-3Q24实现营收243亿元，同比增长10.8%，归母净利116亿元，同比增长9.7%；3Q24实现营收74亿元，同比增长0.7%，归母净利36亿元，同比增长2.6% [3] - 3Q24营业收入74亿元，同比增长0.7%，增速环比2Q24（10.5%）下降 [4] - 3Q24毛利率88.1%，同比 -0.5pct [4] - 3Q24销售/管理/研发/财务费用率分别为11.8%/3.5%/0.9%/-1.6%，同比分别-1.1/-0.6/+0.03/+0.1pct [4] - 3Q24归母净利率48.2%，同比+0.9pct [4] - 2022A-2026E营业收入分别为25,124/30,233/32,682/34,326/35,981百万元，YOY分别为21.7/20.3/8.1/5.0/4.8% [5] - 2022A-2026E净利润分别为10,365/13,246/14,349/15,145/15,917百万元，YOY分别为30.3/27.8/8.3/5.5/5.1% [5] - 2022A-2026E毛利率分别为86.6/88.3/87.9/87.9/87.9% [5] - 2022A-2026E净利率分别为41.3/43.8/43.9/44.1/44.2% [5] - 2022A-2026E ROE分别为30.3/32.0/30.4/28.5/26.7% [5] - 2022A-2026E EPS分别为7.04/9.00/9.75/10.29/10.81元 [5] - 2022A-2026E P/E分别为19.4/15.2/14.0/13.3/12.7倍 [5] - 2022A-2026E P/B分别为5.9/4.9/4.3/3.8/3.4倍 [5] 财务比率 - 2023A-2026E营业收入增长率分别为20.3/8.1/5.0/4.8% [10] - 2023A-2026E营业利润增长率分别为28.9/7.5/5.5/5.1% [10] - 2023A-2026E归属于母公司净利润增长率分别为27.8/8.3/5.5/5.1% [10] - 2023A-2026E毛利率分别为88.3/87.9/87.9/87.9% [10] - 2023A-2026E净利率分别为43.8/43.9/44.1/44.2% [10] - 2023A-2026E ROE分别为32.0/30.4/28.5/26.7% [10] - 2023A-2026E ROIC分别为58.7/51.2/60.5/64.3% [10] - 2023A-2026E资产负债率分别为34.4/31.9/27.4/23.4% [10] - 2023A-2026E净负债比率分别为-34.7/-49.6/-56.3/-61.8% [10] - 2023A-2026E流动比率分别为4.5/4.0/4.1/4.3 [10] - 2023A-2026E速动比率分别为3.3/3.1/3.2/3.4 [10] - 2023A-2026E总资产周转率分别为0.5/0.5/0.5/0.5 [10] - 2023A-2026E应收账款周转率分别为5.1/4.9/4.9/4.9 [10] - 2023A-2026E应付账款周转率分别为1.50/1.38/1.38/1.38 [10] - 2023A-2026E每股收益分别为9.00/9.75/10.29/10.81元 [10] - 2023A-2026E每股经营现金流分别为7.23/11.52/10.05/10.45元 [10] - 2023A-2026E每股净资产分别为28.12/32.02/36.13/40.46元 [10] - 2023A-2026E P/E分别为15.2/14.0/13.3/12.7倍 [10] - 2023A-2026E P/B分别为4.9/4.3/3.8/3.4倍 [10] - 2023A-2026E EV/EBITDA分别为13.80/9.25/8.51/7.84倍 [10]

财务数据 - 公司2024年第三季度营业收入为7,398,670,017.92元，同比增长0.67%[2] - 归属于上市公司股东的净利润为3,565,502,984.74元，同比增长2.58%[2] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3,570,292,253.98元，同比增长3.52%[2] - 经营活动产生的现金流量净额为12,464,714,796.11元，同比增长37.69%[2] - 基本每股收益为2.43元/股，同比增长2.53%[2] - 总资产为66,496,926,541.35元，同比增长5.06%[2] - 归属于上市公司股东的所有者权益为45,427,566,438.11元，同比增长9.75%[2] - 应收账款期末账面余额较期初减少10,521,711.62元，减幅60.26%[5] - 其他流动资产期末余额较期初减少160,145,726.41元，减幅90.64%[5] - 投资性房地产期末余额较期初增加13,183,521.71元，增幅34.89%[5] - 公司总资产从期初的632.94亿元增加到期末的664.97亿元[13][14] - 流动资产合计从期初的453.58亿元增加到期末的491.91亿元[12] - 非流动资产合计从期初的179.36亿元减少到期末的173.06亿元[13] - 流动负债合计从期初的1007.08亿元增加到期末的1097.08亿元[13] - 非流动负债合计从期初的1169.19亿元减少到期末的995.17亿元[13] - 营业收入从上期的219.43亿元增加到本期的243.04亿元[15] - 营业成本从上期的25.35亿元增加到本期的28.11亿元[15] - 销售费用从上期的24.06亿元增加到本期的25亿元[15] - 研发费用从上期的1.28亿元增加到本期的1.43亿元[15] - 财务费用从上期的-2.49亿元减少到本期的-2.42亿元[15] - 2024年第三季度净利润为116.07亿元，同比增长9.5%[16] - 归属于母公司股东的净利润为115.93亿元，同比增长9.7%[16] - 经营活动产生的现金流量净额为124.65亿元，同比增长37.7%[18] - 销售商品、提供劳务收到的现金为282.69亿元，同比增长2.3%[18] - 支付的各项税费为97.26亿元，同比增长5.9%[18] - 投资活动产生的现金流量净额为-9.39亿元，同比减少106.9%[18] - 筹资活动产生的现金流量净额为-72.66亿元，同比减少200.5%[18] - 期末现金及现金等价物余额为301.48亿元，同比增长12.8%[19] - 基本每股收益为7.89元，同比增长9.7%[17] - 稀释每股收益为7.89元，同比增长9.7%[17] 股东持股情况 - 泸州老窖集团有限责任公司及四川金舵投资有限责任公司合计持有公司股份382,228,589股，占公司总股本的25.97%[9] - 泸州老窖集团有限责任公司通过其全资子公司四川金舵投资有限责任公司增持公司股份1,140,200股，占公司总股本的0.08%[9] - 泸州老窖集团有限责任公司持有公司股份381,088,389股，占公司总股本的25.97%[8] - 泸州市兴泸投资集团有限公司持有公司股份365,971,142股，占公司总股本的24.97%[8] - 香港中央结算有限公司持有公司股份48,267,771股，占公司总股本的3.28%[8] - 中国银行股份有限公司－招商中证白酒指数分级证券投资基金持有公司股份45,222,560股，占公司总股本的3.07%[8] - 中国证券金融股份有限公司持有公司股份33,842,059股，占公司总股本的2.30%[8] - 中国银行股份有限公司－易方达蓝筹精选混合型证券投资基金持有公司股份22,250,000股，占公司总股本的1.51%[8] 公司行动 - 公司完成21,266股限制性股票回购注销工作[10] - 公司投资实施泸州老窖智能酿造技改项目（一期），总投资约478,250.90万元[11]

会议情况 - 公司第十一届监事会四次会议于2024年10月30日通讯表决召开[2] - 会议通知于2024年10月25日邮件发出[2] - 截至2024年10月30日收回5名监事5张有效表决票[2] 报告审议 - 会议审议通过《2024年第三季度报告》[3] - 表决结果为5票同意，0票反对，0票弃权[4] - 监事会认为报告编制审议程序合规、内容真实准确完整[4]

会议信息 - 公司第十一届董事会五次会议于2024年10月30日通讯表决召开[2] - 会议通知于2024年10月25日邮件发出[2] - 截止2024年10月30日收回11名董事11张有效表决票[2] 报告审议 - 会议审议通过《2024年第三季度报告》[3] - 《2024年第三季度报告》表决结果为11票同意，0票反对，0票弃权[4]

债券信息 - 债券发行规模15亿元[7] - 票面利率3.50%[9] - 期限5年，2020.3.17 - 2025.3.16计息[8][9] - 2021 - 2025年每年3月17日付息[9] - 证券代码149062，简称20老窖01[4][5] 会议情况 - 2024年10月25日10:00 - 12:00召开会议[10] - 4人出席，代表3,946,000张有表决权债券，占比26.31%[13] - 会议未成功召开，议案未形成有效决议[13][15] 债权申报 - 债权人自2024年9月24日起45日内可申报债权[17][18]

会议基本信息 - 会议由中金公司召集[5] - 2024年9月27日发布《持有人会议通知》[5] - 2024年10月25日10:00 - 12:00线上召开[7] 会议结果 - 4名代表3,946,000张债券，占比26.31%[8] - 未达总额二分之一，会议未成功召开[8] - 程序、资格等合法有效但未形成决议[13][14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][2] 报告的核心观点 - 消费承压下主流酒企务实调速，泸州老窖Q3推进控货去库维护市场良性 [2] - 市场对泸州老窖H2预期大幅回落，同步修复2025增长预期，改善幅度于行业内更明显 [2] - 市企两级人员同步调整助稳预期，集团人事预期趋于稳定，2025目标指引性更明确 [2] - 泸州老窖2024上半年多价格带产品齐驱并进，虽Q3主动降速但后劲潜力足 [2] - 基于消费偏弱等因素，适当下修中短期盈利预测，维持“买入”评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 消费环境 - 4 - 9月消费普遍走弱，7 - 9月餐饮、限额以上烟酒、饮料类零售增速低于4 - 6月，9月限额以上烟酒和饮料负增长，商务消费和企业礼赠需求边际走弱，食饮消费加速探底，居民消费相对稳定 [2] - 居民端Q3消费者信心指数环比Q2变化不大，中秋国庆居民宴席及聚餐表现环比五一端午力度相近；企业端工业企业利润同比增速回落，企业送礼预算压缩，中秋高端酒送礼需求显著回落，商务招待需求低迷 [2] 公司表现 - 本轮市场转暖前白酒板块跌幅领先，泸州老窖区间最大跌幅近46%，市场曾担心其2024业绩增长透支、渠道库存恶化、2025营收利润双下滑 [2] - 新华网报道9月30日四川省委任命刘筱柳为泸州市委书记，10月18日泸州老窖集团公告廖俊任集团副董事长兼总裁 [2] - 沿“双品牌、三品系、大单品”主线，2024上半年多价格带产品齐驱并进，Q2淡季西南国窖开箱开瓶稳定，窖龄和泸特开瓶水位高，多项举措做强消费氛围，但Q3消费形势严峻，公司主动降速 [2] 盈利预测与估值 - 预计2024 - 26年营收为326.6/360.1/414.6亿元（前值为349/394/468亿元），归母净利润为142.0/158.0/185.1亿元（前值为154/177/215亿元），当前市值对应PE为15、13、11倍，2024年盈利对应股息率为4.2% [2] 财务预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|30233|32659|36006|41458| |同比（%）|20.34|8.02|10.25|15.14| |归母净利润（百万元）|13246|14196|15798|18508| |同比（%）|27.79|7.17|11.28|17.16| |EPS - 最新摊薄（元/股）|9.00|9.64|10.73|12.57| |P/E（现价 & 最新摊薄）|15.57|14.53|13.06|11.14|[1] 市场与基础数据 - 收盘价137.23元，一年最低/最高价98.92/229.30元，市净率4.83倍，流通A股市值201356.21百万元，总市值201997.96百万元 [4] - 每股净资产28.39元，资产负债率40.28%，总股本1471.97百万股，流通A股1467.29百万股 [5]

限制性股票激励 - 2021年限制性股票激励计划预留部分授予日为2022年7月25日，上市日为2022年9月28日[12] - 2024年9月28日起进入第一个解除限售期，可解除限售激励对象45名，股票134,534股，占总股本0.01%[2][12][20] - 本次解除限售股票上市流通日为2024年10月9日[3][19] 股票回购注销 - 2022年11月29日完成62,310股限制性股票回购注销[7] - 2024年8月14日完成21,266股限制性股票回购注销[12] 业绩指标 - 2021年净资产收益率30.87%，不低于对标企业75分位值[14] - 2021年净利润增长率71.37%，不低于对标企业75分位值[14] - 2021年成本费用占营业收入比例50.35%，不高于65%[14] 股份变动 - 本次变动后有限售条件股份4,676,464股，占比0.32%；无限售条件股份1,467,290,039股，占比99.68%[22]