活动概况 - 四川省数智赋能深度行泸州站主题活动于11月7日在泸州国际会展中心举行 [1] - 活动采用清单发布、企业签约、现场对接的组合拳模式推动智改数转从政策引导走向场景落地 [1] 供需场景清单 - 泸州市发布《泸州市智改数转供需场景清单》共梳理出339项供需信息 [3] - 清单包含159项需求场景覆盖白酒、能源化工新材料、装备制造、医药健康、竹产业、数字经济、食品等重点产业链 [3] - 清单包含180项供给场景囊括生产作业、研发设计、质量管控、仓储物流等关键环节 [3] - 将建立清单管理、精准匹配、跟踪服务的闭环机制并定期动态更新供需信息 [3] 现有成果与系统打法 - 泸州市通过免费诊断累计为307家企业量身定制转型方案 [3] - 已实施数字化转型项目276个打造出泸州老窖智能工厂等20余个标杆场景 [3] - 全市有2个项目入选智改数转省重点项目48个项目入选省切块资金项目获得奖补资金超1.5亿元 [3] 企业合作与现场对接 - 泸州发展智汇科技有限公司、宏图智能物流股份有限公司两家本地供应商与成都产业投资集团下属成都科服集团达成合作协议 [4] - 活动现场设置供需对接区让服务商与企业面对面洽谈 [4] - 泸州老窖、泸天化等标杆企业分享转型经验华菁振兴、华鲲振宇等服务商带来解决方案与技术产品 [4] 未来目标与规划 - 力争到2027年全市规模以上制造业企业实现数字化转型全覆盖制造业数字化水平居四川省第一梯队 [4] - 将健全智改数转工作推进机制优化政策供给强化服务保障清单化项目化推进各项工作 [4] - 深入实施智改数转全覆盖行动为企业提供更丰富优质具性价比的一揽子解决方案高标准打造更多典型应用场景 [4]

指数整体表现 - 深证国企股东回报R指数11月7日报收2289.78点，单日下跌0.1% [1] - 指数当日成交额为245.19亿元，换手率为0.91% [1] - 指数成份股中20家上涨，28家下跌，江苏国泰以10.01%的涨幅领涨，佛燃能源以4.13%的跌幅领跌 [1] 十大权重成份股详情 - 京东方A为第一大权重股，权重9.31%，最新价4.01元，微涨0.25%，总市值1500.30亿元 [1] - 海康威视权重7.97%，最新价31.37元，下跌1.35%，总市值2875.02亿元 [1] - 五粮液权重7.71%，最新价116.75元，上涨0.50%，总市值4531.78亿元 [1] - 泸州老窖权重6.59%，最新价131.65元，下跌0.19%，总市值1937.82亿元 [1] - 徐工机械权重5.75%，最新价10.73元，下跌1.01%，总市值1261.09亿元 [1] - 长安汽车权重3.88%，最新价12.26元，下跌0.41%，总市值1215.47亿元 [1] - 申万宏源权重3.84%，最新价5.47元，下跌0.73%，总市值1369.68亿元 [1] - 云铝股份权重3.81%，最新价25.32元，上涨1.28%，总市值878.09亿元 [1] - 洋河股份权重3.37%，最新价69.46元，下跌0.90%，总市值1046.38亿元 [1] - 铜陵有色权重3.18%，最新价5.21元，下跌1.33%，总市值698.63亿元 [1] 资金流向分析 - 指数成份股当日主力资金净流出合计5.27亿元 [3] - 游资资金净流入合计1.28亿元，散户资金净流入合计3.99亿元 [3] - 江苏国泰主力资金净流入1.80亿元，主力净占比32.71%，但游资和散户资金分别净流出8465.27万元和9543.59万元 [3] - 中材科技主力资金净流入1.37亿元，主力净占比7.78% [3] - 京东方A主力资金净流入8693.19万元，主力净占比7.14% [3] - 神火股份游资资金净流入1.09亿元，游资净占比7.21% [3]

板块整体表现 - 11月7日白酒板块整体下跌0.14%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌0.25%，深证成指下跌0.36% [1] - 板块内个股表现分化，五粮液上涨0.50%领涨，口子窖下跌1.21%领跌 [1][2] 个股价格与成交 - 贵州茅台收盘价1433.33元，下跌0.13%，成交额27.05亿元 [1] - 五粮液收盘价116.75元，上涨0.50%，成交额16.95亿元 [1] - 山西汾酒收盘价187.10元，下跌0.47%，成交额5.76亿元 [2] - 古井贡酒收盘价152.26元，下跌0.87%，成交额3.00亿元 [2] - 舍得酒业收盘价59.66元，下跌0.23%，成交额2.80亿元 [1] 资金流向 - 白酒板块整体主力资金净流出3.76亿元 [2] - 游资资金净流入1.79亿元，散户资金净流入1.97亿元 [2] - 五粮液获得主力资金净流入3259.68万元，主力净占比1.92% [3] - 泸州老窖虽股价下跌0.19%，但获得游资净流入4198.59万元，游资净占比5.90% [3] - 天佑德酒主力资金净流出423.28万元，主力净流出占比高达16.12% [3]

股东分红回报规划 - 公司披露2024-2026年度股东分红回报规划，规划期为三年 [1] - 2024年度现金分红比例不低于当年归属于上市公司股东净利润的65% [1] - 2025年度现金分红比例提升至不低于当年净利润的70% [1] - 2026年度现金分红比例进一步提升至不低于当年净利润的75% [1] - 每年度现金分红总额均设有最低金额保障，不低于人民币85亿元（含税） [1] - 公司原则上每年度可以进行两次现金分红 [1]

核心观点 - 2025年白酒行业三季度业绩是过去十年最惨淡的季度，大部分酒企业绩显著下滑 [1] - 尽管面临周期性困境，但完整经历过上一轮调整期的白酒公司整体抗跌能力、盈利能力和费用控制能力均优于上一轮周期 [2][8] - 头部酒企在本轮周期中表现更为稳健，多项核心指标显示出更强的抵御风险能力 [5][10][22] - 市场情绪过度悲观，未充分反映白酒企业基本面的改善，可能提供了投资窗口 [29] 增长表现 - 2025年前三季度，15家完整经历两轮周期的白酒公司营收和归母净利润跌幅分别为4.5%和5.5%，优于2014年同期的14.8%和22.5%跌幅 [4] - 保持正增长的头部酒企数量增加：2025年前三季度有贵州茅台和山西汾酒两家实现收入、盈利双增长，而2013年仅茅台和顺鑫农业双增长，2014年仅顺鑫农业一家（但其白酒业务实际下滑） [5] - 头部酒企跌幅收窄：五粮液2025年前三季度归母净利润跌幅控制在14%以内，泸州老窖营收和盈利跌幅均控制在个位数（营收跌幅不到5%），远好于2014年同期41%和54%的跌幅 [5] - 非头部酒企跌幅改善：水井坊、酒鬼酒2025年前三季度跌幅在40%以下，而2013年同期跌幅超过60%；舍得酒业今年净利润跌幅控制在30%以内，而2013年同期下滑90% [6] 盈利能力 - 行业利润规模大幅提升：15家白酒公司2025年前三季度净利润总和超过1175.6亿元，而2013年全年净利润总和不到280亿元 [10] - 账上未分配利润丰厚：截至2025年三季度末，15家白酒公司未分配利润共计4688亿元，是2013年同期的五倍 [10] - 头部酒企未分配利润增长显著：茅台未分配利润是2013年同期的7倍，古井贡酒是11倍，山西汾酒是14倍 [12] - 毛利率普遍提升：五粮液毛利率从70%出头提升至目前80%以上（今年上半年82%）；泸州老窖毛利率从一度低于50%提升至超过87%；洋河股份毛利率从刚过60%提升至接近76% [13] - 部分公司毛利率回升：山西汾酒毛利率从2014年67%回升至2025年三季度的74.63%；古井贡酒从2014年69%恢复至原有水平 [14] 销售费用投入 - 本轮周期费用投入更克制：大部分酒企2025年前三季度销售费用率低于2013年、2014年同期 [17] - 具体公司费用率变化：五粮液今年前三季度销售费用率10%出头，远低于2014年同期；山西汾酒销售费用率只有2013年、2014年同期的一半；古井贡酒、舍得酒业等费用率超过20%但低于上轮周期 [19] - 茅台费用率极低且稳定：贵州茅台销售费用率多数时候在3%～4%，今年前三季度为3.5%，即使在2013年、2014年最低迷时期也仅为6%和5.3% [19][20] 渠道信心与现金流 - 经销商信心好于上轮周期：2025年前三季度15家白酒公司合同负债余额同比增长3.6%，而2013年同期预收账款同比大幅下滑48.5% [22] - 头部酒企合同负债增长：五粮液2025年前三季度合同负债余额比去年同期多近22亿元，洋河股份多15亿元，泸州老窖多12亿元，山西汾酒多三个亿 [24] - 经营活动现金流整体下滑但结构分化：15家白酒公司2025年三季度末经营活动现金流净额总和同比下滑19%，但头部酒企该指标仍为正值；而非头部酒企中已有5家连续两年三季报该指标为负，顺鑫农业情况最为严峻（近两年三季报分别为-9.08亿元、-8.19亿元） [26][28]

行业周期定位 - 2025年白酒三季报被描述为过去十年最惨的一届，行业进入新一轮调整周期 [1] - 当前周期与2013-2014年低谷期相似，特征为价格倒挂、渠道库存高企、销售放缓 [1] - A股21家白酒上市公司中，仅贵州茅台、山西汾酒等少数公司保持业绩正增长，大部分酒企第三季度业绩骤降30%-40%，口子窖净利润暴跌90% [1] 整体抗跌能力 - 完整经历上一轮调整期的15家酒企，2025年前三季度营收跌幅为4.5%，归母净利润跌幅为5.5%，优于2013年（营收跌2.9%，净利跌5.8%）和2014年（营收跌14.8%，净利跌22.5%）同期表现 [4] - 保持正增长的头部酒企数量增加：2025年前三季度贵州茅台、山西汾酒实现收入盈利双增长，而2013年仅茅台、顺鑫农业双增长，2014年仅顺鑫农业一家 [6] - 多家非头部酒企跌幅改善，如水井坊、酒鬼酒2025年前三季度跌幅在40%以下，而2013年两者营收跌幅超60% [8] 头部企业表现 - 五粮液2025年前三季度归母净利润跌幅控制在14%以内，远优于2013-2014年20%-40%的跌幅 [7] - 泸州老窖2025年前三季度营收跌幅不到5%，盈利跌幅个位数，相比2014年营收跌41%、盈利跌54%有大幅度好转 [7] - 舍得酒业2025年前三季度净利润跌幅控制在30%以内，而2013年同期跌幅达90% [9] 盈利能力与财务基础 - 15家白酒2025年前三季度净利润总和超过1100亿元，尽管下滑但仍远高于2013年全年280亿元和2014年200亿元的水平 [11] - 六家头部酒企贡献了95%以上的净利润，贵州茅台占比过半 [12] - 行业未分配利润家底雄厚：截至2025年三季度末，15家白酒未分配利润共计4688亿元，是2013年同期的五倍、2014年同期的四倍以上 [13] - 头部酒企毛利率显著提升：五粮液毛利率从70%出头提升至80%以上（2025年上半年82%），泸州老窖毛利率超过87%，洋河股份毛利率接近76% [17][18][20] 费用控制策略 - 本轮周期白酒企业销售费用投入更克制，大部分酒企销售费用率低于上一轮周期 [28] - 2025年前三季度，五粮液销售费用率10%出头，远低于2014年同期；山西汾酒销售费用率只有2013-2014年同期的一半 [30] - 贵州茅台销售费用率维持在极低水平，2025年前三季度为3.5%，在最低迷的2013-2014年也仅为6%和5.3% [32] 渠道信心与现金流 - 经销商信心好于上轮周期：2025年前三季度15家白酒合同负债余额同比增长3.6%，而2013年同期大幅下滑48.5%，2014年继续两位数下滑 [34][35] - 多家头部酒企合同负债余额同比增长，包括五粮液（多近22亿元）、洋河股份（多15亿元）、泸州老窖（多12亿元） [38] - 经营活动现金流总和同比下滑19%，但情况优于2013年（下滑42%）和2014年（下滑16%） [40] - 非头部酒企面临更大压力，已有5家公司连续两年三季报经营活动现金流为负，顺鑫农业情况最为严峻 [42]

行业整体业绩表现 - 2025年前三季度A股20家白酒上市公司合计营业收入3120.88亿元，归母净利润1224.87亿元，两大核心盈利指标同比增速均下滑约7%，为近十年最差季度业绩 [1] - 行业整体承压背景下，仅贵州茅台与山西汾酒两家头部企业维持营收和净利润的双重增长 [1] - 资本市场对业绩压力预期充分消化，10月31日中证白酒指数逆势收涨1.72%，未出现恐慌性下跌 [1] 渠道库存与运营效率 - 截至2025年三季度末，21家白酒上市公司存货总额攀升至1709.96亿元，同比增长11.32% [2] - 行业平均存货周转天数达到1424天，较去年同期的862天大幅提升65.21%，所有公司存货周转天数均出现延长 [2][3] - 存货数据包含成品酒、基酒及原材料，尚未纳入庞大的社会库存，但大幅攀升的周转天数已明确显示渠道库存承压 [4] 合同负债指标与渠道信心 - 被视为酒企业绩蓄水池的合同负债指标逆势增长，20家酒企整体合同负债规模达390亿元（Wind数据显示为391.5亿元），同比增长4.54% [1][5][6] - 增长主要由头部酒企拉动，五粮液、泸州老窖、洋河股份合同负债同比增幅分别达31.05%、44.60%和29.36% [6] - 尽管多数二三线酒企该指标下滑超15%，但金种子酒（增69.15%）、皇台酒业（增30.60%）等5家区域酒企实现逆势增长 [6] 厂商关系与渠道政策变革 - 酒企主动调整策略，优先修复渠道健康度，通过销售团队助销、优化经销商考核并给予经济支持等方式保障渠道伙伴利益 [7][8] - 舍得酒业等企业明确“主动降速去库存”核心考量在于优先修复渠道健康度，通过严守价格底线、控量挺价为经销商减负 [8] - 酒企身份定位从单纯的上游卖货商转变为深度服务渠道、赋能终端的服务商，合作模式从传统博弈转向共生 [7][9] 创新经销模式探索 - 珍酒李渡推出“万商联盟”渠道新模式，实行“不压货、分批提货”策略，并提供行业少见的“兜底”退货政策，降低渠道库存风险 [9][10] - 该模式通过“全控价”、“持续分红机制”以及赠送公司股票进行利益深度绑定，将厂家与经销商的短期、中期、长期利益深度绑定 [11] - 习酒精酿产品采用“先货后款”与“佣金制”结合，经销商无需垫付货款，按实际销售业绩获取佣金，从根源上避免囤货导致的价格倒挂 [12]

行业业绩表现 - 2025年第三季度白酒行业单季度营业收入为787亿元，同比下滑18.4% [1][2] - 2025年第三季度行业归母净利润为280亿元，同比下滑22.2% [2] - 2025年第三季度行业现金回款为839亿元，同比下滑26.7%，下滑幅度大于收入 [2] - 行业调整加剧，头部龙头企业单季度增速收窄至个位数 [1] - 中秋国庆旺季表现不旺，反映出社会消费的低迷状态 [2] 股息率与分红 - 截至11月4日，中证白酒指数股息率飙升至3.85%，处于历史高位 [2][3][4] - 中证白酒指数近十年、五年、三年平均股息率分别为1.85%、2.16%、2.92% [2][3] - 行业近10年现金分红总额从2015年的158.1亿元增加至2024年的1190.26亿元 [4] - 贵州茅台拟实施2025年中期利润分配，合计派发现金红利300.01亿元 [4] - 五粮液拟派发现金红利100.07亿元，用真金白银回报投资者 [4] - 截至11月4日，已有11家白酒企业近12个月股息率超过3%，洋河股份以6.59%居首 [5][6] 估值水平 - 截至11月4日，中证白酒指数市盈率TTM为19.52倍，处于近10年低点 [8] - 中证白酒指数近10年市盈率TTM平均值为31.1倍 [8] - 2025年年初至今，白酒板块相对PE均值水平为1.3X，当前估值处于历史中枢下方 [10] - 当前板块以及龙头公司的估值已部分反映了市场对于中期需求承压的预期 [10] 机构持仓动向 - 2025年第三季度主动权益基金对白酒持仓比例为3.21%，环比减少0.77个百分点 [11][12] - 近5个季度，白酒主动基金持仓比例分别为6.97%、5.73%、5.95%、3.98%、3.21% [11] - 基金持仓呈现整体减配、结构分化特征，高端酒企遭抛售，次高端及部分次龙头获加仓 [10][15] - 主动权益基金重仓持股泸州老窖数量环比增加8.4%，山西汾酒和洋河股份持股数量也出现增长 [15][16] - 贵州茅台仍是食品饮料上市公司中唯一稳居基金重仓持股市值排名前20的个股 [14][15] - 基金经理操作分化，张坤管理的基金加仓贵州茅台，朱少醒管理的基金则减持该股 [17] 行业周期与展望 - 行业正式迈入去库存攻坚的艰难时期，处于周期加速筑底阶段 [1][7] - 市场对于酒企增长降速、价盘不稳等问题的悲观预期已在股价中基本充分反映 [7] - 行业当前的调整正在加速渠道出清与格局优化 [17] - 若未来需求改善，报表端也将改善，行业有望重回估值与业绩双击的阶段 [10]

行业周期现状 - 2025年第三季度是过去十年白酒行业业绩最差的季度，A股21家白酒上市公司中大部分业绩骤降，仅贵州茅台、山西汾酒等少数公司保持正增长，口子窖第三季度净利润暴跌90% [1] - 当前行业困境与上一轮周期低谷（2013年、2014年）相似，表现为价格普遍倒挂、渠道库存高企、销售集体放缓 [1] - 2025年前三季度，完整经历上一轮调整期的15家白酒公司营收跌幅为4.5%，归母净利润跌幅为5.5%，相比2013年（营收跌2.9%，净利润跌5.8%）和2014年（营收跌14.8%，净利润跌22.5%），整体抗跌能力有所提升 [3] 头部酒企表现 - 2025年前三季度保持收入、盈利双增长的头部酒企数量增加至两家（贵州茅台、山西汾酒），而2013年仅贵州茅台和顺鑫农业双增长，2014年仅顺鑫农业一家 [6] - 多家头部酒企本轮周期跌幅显著改善，五粮液2025年前三季度归母净利润跌幅控制在14%以内，泸州老窖营收和盈利跌幅均控制在个位数（营收跌幅不到5%），相比2014年其营收和盈利曾分别大跌近五成和七成 [7] - 贵州茅台的销售费用率极低，过去两年分别为3.1%和3.3%，2025年前三季度为3.5%，远低于同行 [33][34] 盈利能力与财务缓冲 - 行业利润规模大幅增长，上述15家白酒公司2025年前三季度净利润总和超过1100亿元（1175.6亿元），而2013年全年净利润总和不到280亿元，2014年下滑至200亿出头 [10][11] - 截至2025年三季度末，15家白酒公司账上未分配利润共计4688亿元，是2013年同期的五倍、2014年同期的四倍以上，贵州茅台、古井贡酒、山西汾酒的未分配利润分别是2013年同期的7倍、11倍和14倍 [13][15] - 头部酒企盈利能力增强，五粮液毛利率从上一轮周期70%出头提升至2025年上半年的82%，泸州老窖毛利率超过87%，洋河股份毛利率接近76% [16][17][18] 费用投入策略 - 与上一轮周期陷入"费用战"不同，本轮周期白酒企业更克制地控制销售费用投入，大部分酒企2025年前三季度销售费用率低于2013年、2014年同期 [28][29] - 2025年前三季度，五粮液销售费用率在10%出头，山西汾酒销售费用率只有2013年、2014年同期的一半，舍得酒业、水井坊、酒鬼酒销售费用率超过20%但低于上轮周期 [31] - 泸州老窖和洋河股份销售费用率有所提升，分别为10.5%和18.8%，但投入重点不同，泸州老窖聚焦中高端产品，洋河股份重心放在大众价位产品 [31] 渠道信心与现金流 - 渠道对头部酒企信心好于上轮周期，2025年前三季度五粮液合同负债余额同比增加近22亿元，洋河股份、泸州老窖、山西汾酒分别同比增加15亿元、12亿元和3亿元 [38] - 2025年三季度末15家白酒公司经营活动产生的现金流量净额总和同比下滑19%，情况优于2013年同期（下滑42%）和2014年同期（下滑16%） [40] - 部分非头部酒企经营现金流转负，15家公司中已有5家连续两年三季报经营活动产生的现金流量净额为负，顺鑫农业情况最为严峻，近两年分别为-9.08亿元和-8.19亿元 [42]

行业周期现状 - 2025年第三季度是过去十年白酒行业业绩最差的季度，大部分酒企业绩骤降，口子窖净利润暴跌90% [1] - 当前周期与2013-2014年低谷期相似，均因持续扩产提价后遭遇需求拐点，导致价格倒挂、渠道库存高企 [1] - A股21家白酒上市公司中，仅贵州茅台、山西汾酒等少数公司保持业绩正增长 [1] 整体抗跌能力 - 完整经历两轮调整期的15家酒企，2025年前三季度营收和归母净利润跌幅分别为4.5%和5.5%，优于2013年（-2.9%, -5.8%）和2014年（-14.8%, -22.5%）同期表现 [4] - 行业整体抗跌能力较上一轮周期有所提升 [4] 头部酒企表现 - 2025年前三季度保持收入、盈利双增长的头部酒企数量增加至两家（贵州茅台、山西汾酒），而2013年仅两家、2014年仅一家 [7] - 五粮液2025年前三季度归母净利润跌幅控制在14%以内，山西汾酒转正，跌幅较上一轮周期（20%-40%）显著收窄 [8] - 泸州老窖2025年前三季度营收和盈利跌幅均控制在个位数（营收跌幅<5%），远优于2014年同期（营收跌41%，盈利跌54%） [9] 非头部酒企表现 - 水井坊、酒鬼酒2025年前三季度业绩跌幅均在40%以下，优于2013年同期跌幅超过60%的情况 [10] - 舍得酒业2025年前三季度净利润跌幅控制在30%以内，较2013年同期下滑90%有明显改善 [10] 盈利能力与利润储备 - 15家白酒2025年前三季度净利润总和超过1100亿元，远高于2013年（<280亿元）和2014年（200亿出头）全年水平 [12] - 截至2025年三季度末，15家白酒账上未分配利润共计4688亿元，是2013年同期的五倍、2014年同期的四倍以上 [13] - 多家酒企毛利率显著提升：五粮液从70%出头提升至80%以上，泸州老窖毛利率超过87%，洋河股份接近76% [17][19] 销售费用控制 - 本轮周期白酒企业销售费用投入更为克制，大部分酒企销售费用率低于上一轮周期 [26] - 2025年前三季度，五粮液销售费用率约10%，山西汾酒费用率为2013-2014年同期的一半，古井贡酒、舍得酒业等费用率超过20%但低于上轮周期 [28] - 贵州茅台销售费用率维持在3.5%的极低水平 [31] 渠道信心与现金流 - 2025年前三季度15家白酒合同负债余额同比增长3.6%，而2013年同期大幅下滑48.5%，显示经销商信心好于上轮周期 [32][33] - 五粮液、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒2025年前三季度合同负债余额均同比增长 [36] - 15家白酒三季度末经营活动现金流净额总和同比下滑19%，情况优于2013年同期（-42%） [37] - 部分非头部酒企如顺鑫农业、金种子酒等经营活动现金流已转负 [39]