核心观点 - 招商证券维持哔哩哔哩“增持”评级 公司2024年独家SLG游戏表现优秀 后续多款游戏储备有望持续贡献业绩增量 广告份额提升明显 商业化潜力充足 [1] - 公司2025年第四季度及全年财报显示 季度经调整净利润超预期 并首次实现全年盈利 [1] - 公司广告业务加速增长 商业化价值逐步释放 同时用户运营数据再创新高 核心用户指标连续四个季度同比提速增长 [2][3] 财务表现与盈利预测 - 2025年第四季度公司实现收入83.2亿元 同比增长8% 经调整净利润8.78亿元 同比增长94% 经调整净利润率达10.6% 同比上升4.8个百分点 [1] - 2025年第四季度毛利润为30.8亿元 同比增长11% 毛利率为37.0% 同比上升0.9个百分点 [1] - 2025年全年总营收达303.5亿元 同比增长13% 经调整净利润为25.9亿元 首次实现全年盈利 [1] - 预期2026-2028年公司营收有望达到333亿元、358亿元、394亿元 经调整归母净利润分别为31.3亿元、40.1亿元、48.0亿元 对应市盈率分别为23.5倍、18.4倍、15.3倍 [1] 业务分项表现 - 增值服务业务：2025年第四季度实现收入32.6亿元 同比增长6% 主要来自付费会员及其他增值服务收入增长 [2] - 广告业务：2025年第四季度实现收入30.4亿元 同比增长27% 主要得益于广告产品供给改善及广告效益提升 [2] - 移动游戏业务：2025年第四季度实现收入15.4亿元 主要受2024年6月上线的独家授权SLG游戏《三国：谋定天下》初期流水爬升较快带来的高基数影响 [2] - IP衍生品及其他业务：2025年第四季度实现收入4.77亿元 同比增长3% [2] 游戏产品与储备 - 独家代理的SLG游戏《三国：谋定天下》表现优秀 于2025年2月28日开启新赛季S13 开服当日上升至iOS游戏畅销榜Top5 [1][2] - 自研PVE射击游戏《逃离鸭科夫》于2024年10月16日上线 销量突破300万份 手游版本已立项 [2] - 后续游戏产品储备丰富 包括三国IP卡牌游戏《三国百将牌》 其终极测试定档2025年3月18日 [1][2] 用户运营与内容生态 - 2025年第四季度日均活跃用户达1.13亿 同比增长10% 月均活跃用户达3.66亿 同比增长8% [3] - 2025年第四季度日均用户使用时长达107分钟 同比增加8分钟 [3] - 大会员数量达2535万 社区维持高粘性 全年UP主人均收入同比提升21% [3] - AI相关内容播放时长同比增长73% [3] - 公司通过央视春晚独家弹幕、B站最美的夜跨年晚会、Bilibili大年初一联欢会等活动进一步提升平台活跃度 [3]

公司概况与投资评级 - 招商证券首次覆盖创新实业(02788)，给予“强烈推荐”投资评级 [1] - 看好公司国内低成本产能及未来沙特产能的盈利能力和成长性 [1] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为23.87亿元、37.32亿元、48.33亿元，对应市盈率(PE)分别为19.4倍、12.4倍、9.6倍 [1] 一体化布局与成本优势 - 公司为一体化、全球化布局的成长性铝企 [1] - 现有电解铝产能78.81万吨/年，氧化铝产能超300万吨/年 [1][2] - 2024年电力自给率达88%，氧化铝自给率达84% [2] - 在内蒙古霍林郭勒拥有自备电厂，2024年发电成本仅0.37元/千瓦时 [2] - 公司管理单位吨铝现金成本的能力位居中国前5%、全球前30% [2] 绿色转型规划 - 公司积极推进绿色转型，建设风光装机1750兆瓦 [2] - 计划到2026年底将可再生能源装机占比提升至50%以上 [2] 沙特项目进展与优势 - 公司于2025年11月在香港联交所主板上市，所募资金主要用于沙特项目建设 [3] - 投建“沙特红海铝产业链综合项目”，总投资约18.35亿美元 [3] - 项目规划年产50万吨电解铝及50万吨铝加工产能，预计2027年投产 [3] - 公司及关联方通过RSA Holding共同投资，合计持股84% [1][3] - 沙特项目所在地高耗能行业工业电价仅3.2美分/千瓦时，并享受税收减免、设备进口免税等优惠 [3] - 项目建成后，公司将成为少数持有海外电解铝产能的中国企业 [3] 行业供需与景气度 - 国内电解铝建成产能超4500万吨，开工率达98.3%，接近产能上限，增量收窄 [4] - 海外产能受电力成本等因素扰动，投产缓慢 [4] - 新能源汽车、光伏等新兴领域持续拉动需求，预计2026年行业维持紧平衡 [4] - 2025年12月行业吨铝盈利达5,793元，创近10年新高，产业链利润向电解铝环节集中 [4]

公司概况与投资评级 - 招商证券首次覆盖创新实业(02788)并给出“强烈推荐”投资评级 [1] - 看好公司国内低成本产能及未来沙特产能的盈利能力和成长性 [1] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为23.87亿元、37.32亿元、48.33亿元，对应市盈率分别为19.4倍、12.4倍、9.6倍 [1] 一体化布局与成本优势 - 公司为一体化+全球化布局的成长性铝企，现有电解铝产能78.81万吨/年，氧化铝产能超300万吨/年 [1][2] - 2024年电力自给率88%，氧化铝自给率84% [2] - 在内蒙古霍林郭勒拥有自备电厂，2024年发电成本仅0.37元/千瓦时 [2] - 2024年管理单位吨铝现金成本的能力位居中国前5%、全球前30% [2] - 积极推进绿色转型，建设风光装机1750兆瓦，计划2026年底可再生能源装机占比提升至50%以上 [2] 沙特项目与成长空间 - 公司投建“沙特红海铝产业链综合项目”，总投资约18.35亿美元，规划年产50万吨电解铝及50万吨铝加工产能，预计2027年投产 [3] - 公司及关联方通过RSA Holding共同投资该项目，合计持股84% [1][3] - 沙特项目享有显著成本优势，当地高耗能行业工业电价仅3.2美分/千瓦时，并享受税收减免、设备进口免税等优惠政策 [3] - 项目建成后，公司将成为少数持有海外电解铝产能的中国企业 [3] 行业供需与景气度 - 国内电解铝建成产能超4500万吨，开工率98.3%，接近产能上限，增量明显收窄 [4] - 海外产能受电力成本等因素扰动，投产缓慢 [4] - 新能源汽车、光伏等新兴领域持续拉动需求，预计2026年行业维持紧平衡 [4] - 2025年12月行业吨铝盈利达5,793元，创近10年新高，产业链利润向电解铝环节集中 [4]

文章核心观点 - 本周产业趋势主要集中在电力和人工智能两大领域 电力方面 政策强力推动 算电协同 从规划走向实践 驱动电力行业价值重估 人工智能方面 OpenAI发布新一代大模型GPT-5.4 标志着大模型向 原生数字员工 范式演进 [1][2] 主题与产业趋势 - **算电协同纳入新基建**：2026年全国两会将 算电协同 纳入超大规模新基建工程 政策强力催化叠加绿电直连项目规模化落地 已审批3259万千瓦装机 全国统一电力市场体系加速构建 算电协同正从政策规划走向产业实践 [1][2] - **电力行业价值重估**：短期看 电力板块已呈现超额收益 中信电力及公用事业指数已连续上涨两周 行业价值重估趋势明确 中长期 绿电直供与数据中心AIDC的核心模式将打开电力行业成长空间 算力配套供电 电力设备 绿电运营等细分领域将持续受益 行业分化下龙头企业的竞争优势将进一步凸显 [2] - **OpenAI发布GPT-5.4**：3月5日 OpenAI正式发布了新一代旗舰大语言模型 GPT-5.4 及其进阶版本 GPT-5.4 Pro 此次更新标志着大模型技术向 原生数字员工 范式的重要演进 GPT-5.4 能够直接接管系统键鼠操作 实现跨应用的复杂桌面工作流自动化 例如深度的电子表格建模与跨软件数据同步 [1][2] 重要资讯 - **人工智能开源模型热度攀升**：3月4日全面开源后 阶跃星辰新一代基座模型Step 3.5 Flash的全球热度进一步攀升 模型调用量在OpenClaw上持续两日攀升至全球第一 [3] - **地缘政治动态**：美国总统特朗普8日对以色列媒体说 将在 适当时机 作出结束对伊朗军事行动的最终决定 [3] 短期产业趋势关注及建议 - **短期重点关注赛道**：从短期角度 3月重点关注五大具备边际改善的赛道 化工 锂矿 国产算力 半导体设备 海外算力 [3] 中长期产业趋势关注及建议 - **关注三大周期**：从中长期角度 建议以周期为轴 供需为锚 关注新科技周期下 全社会智能化的进展 大模型的持续迭代 算力基础设施与AI生态的完善 AI商业模式的落地 以及AI对消费电子 机器人等赋能 关注国产替代周期下相关产业链的自主可控 国产大模型 国产AI应用与算力 国产集成电路产业链 关注 双碳 周期下碳中和全产业链的降本增效 光伏 风电 储能 氢能 核电 关注电动化智能化大趋势下电动智能汽车渗透率增加 [3] 全球股市表现 - **上周全球股市表现**：上周全球股市涨小于跌 其中能源表现较好 材料 日常消费 金融表现一般 [4]

公司近期动态与市场表现 - 2026年03月09日披露，公司于03月06日接待了包括睿远基金、广发证券、新华资产等在内的48家机构调研 [1] - 最新股价为270.04元，较前一交易日下跌3.00%，总市值2356.25亿元 [1] - 公司股东户数截至2026年02月10日为210548户，较上次减少7000户，户均持股市值111.91万元 [2] 公司战略与市场定位 - 2025年度坚定执行“拥抱AI，奔向未来”战略，把握AI算力技术革新与数据中心升级浪潮带来的机遇 [1] - 凭借技术、品质、交付和全球化服务能力，成为众多头部科技企业的核心合作伙伴 [1] - 在AI算力、数据中心、高性能计算等关键领域，多款高端产品已实现大规模量产 [1] - 拥有行业最丰富的AI PCB产品大规模量产经验，已切入多家全球顶级服务器客户供应链 [2] 产能与全球化布局 - 为巩固行业领先地位并强化在AI算力、AI服务器等领域的优势，持续扩充高阶HDI、高多层PCB及FPC等产品产能 [2] - 扩产项目包括惠州、泰国、越南及马来西亚工厂，扩产速度行业领先 [2] - 收购马来西亚SunPower，旨在与现有马来西亚子公司整合，以提升东南亚的FPC/PCB生产能力，满足客户海外交付需求，打造全球化供应能力 [2] 技术实力与运营表现 - 在技术、品质、产能和客户四个维度构建了强大竞争优势 [2] - 产品稳定可靠，高阶HDI及高多层良率均为行业领先水平，近一年来产品生产良率进一步提高 [2] - 港股上市发行相关工作正在有序推进中 [2] 行业估值对比 - 公司所处的元件行业滚动市盈率平均为71.58倍，行业中值为59.68倍 [1] - 公司市盈率为64.83倍，在行业中排名第29位 [1] 机构持仓情况 - 睿远成长价值混合A基金将公司列为第二大重仓股，该基金前十大持仓合计占比70.38% [3] - 睿远成长价值混合A基金最新单位净值为1.9170元，近一年收益率为52.42% [3] - 睿远基金是一家以价值投资、研究驱动和长期投资风格为主的机构，参与此次调研 [3]

公司战略与业绩表现 - 2025年度公司坚定执行“拥抱AI，奔向未来”战略，精准把握AI算力技术革新与数据中心升级浪潮带来的机遇 [3] - 公司已成为多家国内外头部科技企业的核心合作伙伴，在AI算力、数据中心、高性能计算等领域多款高端PCB产品已实现大规模量产 [1][3] - 高端产品占比显著提升，推动公司产品结构向高价值量、高技术复杂度方向升级，并带动业绩高速增长 [1][3] 产能扩张与全球布局 - 公司正加速扩充高阶HDI、高多层PCB及FPC产能，扩产速度行业领先，项目覆盖惠州、泰国、越南及马来西亚 [1][4] - 惠州总部已成为全球规模最大的单体PCB生产基地，随着各地工厂扩产项目陆续投产爬坡，高端产品产能将进一步提高 [1][10] - 收购马来西亚SunPower旨在与现有马来西亚子公司整合，以提升东南亚FPC/PCB产能与海外交付能力，构建覆盖东南亚及欧美市场的运营网络 [1][5] 技术、品质与客户优势 - 技术优势：深度参与核心客户联合研发，建立技术壁垒，领先市场量产技术2-3年，在AI算力、AI服务器领域技术全球领先 [2][8] - 品质优势：高阶HDI及高多层良率均为行业领先水平，近一年来生产良率进一步提高；AI检测技术实现全流程全覆盖，推动产品不良持续改善 [2][9][14] - 客户优势：已切入多家全球顶级服务器客户供应链，凭借技术、制造和品质优势形成较强的客户粘性与技术壁垒 [1][2][11] 具体业务与产品动态 - 关于CPO技术：CPO不会全面替代背板，更多用于特定场景且造价较高；其技术路线趋向厚板、大板、高阶高层方案，对PCB工艺精密度、加工复杂度和材料创新要求更高，产品ASP有望提高 [2][12] - 国内PCB企业在AI服务器等高端领域竞争格局相对稳定，公司拥有行业最丰富的AI PCB产品大规模量产经验，已构筑较高竞争壁垒 [6][7] 运营与资本规划 - 产能建设优先级调整：优先推进中国大陆产能的设备安装调试，同时越南工厂项目进一步提速；调整原因包括客户需求变化及海外工程师资源不足影响调试进度 [1][13] - 港股上市发行相关工作正在有序推进中，公司将及时披露重大进展 [2][15]

公司技术发布 - 比亚迪发布第二代刀片电池及闪充技术 新电池可实现从10%到70%充电5分钟、从10%到97%充电9分钟 刷新量产车型补能速度记录 [1] - 现场实测显示 比亚迪海豹07EV从10%充至97%耗时约8分44秒 公司将充电上限设定为97% 以预留约3%电量用于制动能量回收 [1] - 新电池将首搭10款车型 涵盖比亚迪王朝网、海洋网、腾势、仰望等品牌 包括仰望U7、腾势N9、方程豹钛3、海豹07、大唐、海狮06、宋Ultra、方程豹钛7、腾势Z9GT和仰望U8L等 [1] - 其中腾势Z9GT续航里程达到1,036公里 [1] 技术性能与安全 - 新电池在低温环境与安全性上同步提升 在哈尔滨零下20度环境下 从20%到97%充电约12分钟 [1] - 新电池在10倍新国标底部冲击测试后实现不起火、不爆炸 并通过500次闪充循环后针刺测试 [1] 配套基础设施战略 - 公司提出“闪充中国”战略 计划到2026年底建设约2万座闪充站 包括1.8万座城市站及2,000座高速站 [1] - 目前已建成4,239座闪充站 并计划在五一前落地首批1,000座高速闪充站 [1] 竞争优势与市场影响 - 第二代刀片电池通过高倍率充电能力与充电网络协同建设 显著提升纯电车型补能效率 缩短与燃油车补能体验差距 [2] - 公司在电池技术、整车平台及充电网络三方面的垂直整合优势有望进一步强化技术护城河 并推动高端品牌车型加速落地 [2] - 在年初销量阶段性承压背景下 新一代电池技术与产品周期有望提升市场预期 推动公司重新形成差异化竞争优势 [2]

第二代刀片电池及闪充技术发布 - 公司发布第二代刀片电池及闪充技术，新电池可实现从10%到70%充电5分钟、从10%到97%充电9分钟，刷新量产车型补能速度记录 [1] - 现场实测显示，比亚迪海豹07 EV从10%充至97%耗时约8分44秒，公司将充电上限设定为97%，以预留约3%电量用于制动能量回收 [1] 新电池搭载车型与性能 - 新电池将首次搭载于10款车型，涵盖比亚迪王朝网、海洋网、腾势、仰望等品牌，包括仰望U7、腾势N9、海豹07等具体车型 [1] - 其中腾势Z9GT续航里程达到1,036公里 [1] - 新电池在低温环境与安全性上同步提升：在哈尔滨零下20度环境下，从20%到97%充电约12分钟 [1] - 新电池在10倍新国标底部冲击测试后实现不起火、不爆炸，并通过500次闪充循环后针刺测试 [1] 充电网络建设规划 - 公司提出“闪充中国”战略，计划到2026年底建设约2万座闪充站，包括1.8万座城市站及2,000座高速站 [1] - 目前已建成4,239座闪充站，并计划在五一前落地首批1,000座高速闪充站 [1] 技术影响与竞争优势 - 第二代刀片电池通过高倍率充电能力与充电网络协同建设，显著提升纯电车型补能效率，缩短与燃油车补能体验差距 [2] - 公司在电池技术、整车平台及充电网络三方面的垂直整合优势有望进一步强化技术护城河，并推动高端品牌车型加速落地 [2] - 在年初销量阶段性承压背景下，新一代电池技术与产品周期有望提升市场预期，推动公司重新形成差异化竞争优势 [2]

文章核心观点 - 招商证券正通过资产盘活、人员优化与组织架构调整等多方面措施，系统性推进“瘦身提质”战略，以应对证券行业转型深化、降本增效的趋势，旨在聚焦主业、提升效能并巩固竞争优势 [1][8] 资产盘活举措 - 公司挂牌转让5处深圳存量不动产，合计转让底价约1.48亿元，资产均为建成年代较早的物业，包括福田区佳和华强大厦A座8至11层（每层底价2984.51万元）及罗湖区宝安广场部分物业（底价2813.94万元）[2] - 此次处置的房产多购于上世纪90年代，属于公司前身国通证券时期的老资产，佳和华强大厦相关物业为1997年竣工后购入的乙级写字楼 [3] - 资产处置核心目的是盘活闲置存量、剥离非核心资产，契合券商行业“聚焦主业、轻装上阵”的发展趋势，自2025年以来多家券商已密集推进类似操作 [4] 人员结构优化 - 截至2025年6月末，公司在职员工数量为12169人，较2024年末的13461人减少1292人，减员规模在头部券商中较为突出 [5] - 减员是围绕业务转型的结构性优化，重点集中在传统经纪业务板块，而投资顾问等财富管理核心岗位实现逆势增长 [5] - 公司在薪酬层面同步推进管控，2025年上半年关键管理人员报酬为498.19万元，较上年同期的783.72万元下降36.43%，董事长薪酬从2021年的388.4万元逐年降至2024年的247.3万元 [5] 财务与业绩背景 - 2025年前三季度公司营业收入182.44亿元，同比增长27.8%；归母净利润88.71亿元，同比增长24.1% [5] - 2025年全年业绩快报显示归母净利润达123亿元，同比增长18.43%，但增速相较于多数头部券商仍有差距 [5] 组织架构与人事调整 - 2025年5月公司核心高管变动，原总裁吴宗敏退休，由招商银行原执行董事、副行长朱江涛接任总裁、执行董事，此举被视为深化与招商银行战略协同的重要信号 [7] - 同期，分管资管业务的副总裁张浩川辞任，公司从内部提拔首席风险官张兴、首席投资官王治鉴担任副总裁，构建“70后”核心管理团队 [7] - 分支机构负责人调整频繁，2025年全年覆盖江苏分公司、海口、铜陵、郑州、青岛等多地核心营业网点 [7] 行业趋势与战略方向 - 证券行业正面临佣金率持续下行、业务同质化加剧、合规与科技投入攀升的挑战，“增收不增利”成为普遍现象，行业分化加剧 [8] - 降本增效、聚焦主业已成为头部券商的共识，行业盘活存量资产动作频繁，部分房产挂牌增值率甚至高达802.17% [4][8] - 公司明确将“深化与招商银行的战略协同”和“推进数智化发展”作为核心策略，一系列“瘦身”动作旨在更好地聚焦核心赛道 [8]

兖煤澳大利亚 (03668.HK) - 招商证券(香港)维持买入评级及38港元目标价 核心观点为中东地缘冲突推升天然气价格 有望驱动发电端由气转煤 从而带动海运动力煤价格上行 [1] - 公司热电煤销售占比高达84% 煤价每上涨1%将增厚盈利5% 短期将受益于伊朗危机带来的价格弹性 [1] 澳博控股 (00880.HK) - 海通国际维持中性评级及2.20港元目标价 卫星娱乐场集中关闭导致公司市场份额短期承压 EBITDA利润率下滑3个百分点 [1] - 公司正通过收购葡京酒店区域、凯旋门酒店及升级澳门半岛物业以吸纳流失客群 预计2026年资本开支20亿港元用于博彩区升级 [1] 新意网集团 (01686.HK) - 交银国际维持买入评级 目标价8.58港元 公司MEGA IDC一期已启用 出租率达91% AI推理及高密度部署需求显著上升 多个大型客户潜在容量远超一期 [1] - 利率下行带动公司融资成本大幅减少25.4% 公司已度过资本支出与利率周期高峰 [1] 京东集团-SW (09618.HK) - 中信证券维持强烈推荐评级 公司Q4零售经营利润同比仅下降2.5% 表现好于预期 外卖业务亏损环比收窄 投入高峰已过 [2] - 国补退坡影响趋缓 日用百货及第三方平台广告收入保持双位数增长 叠加全年股东回报率约10% [2] 京东物流 (02618.HK) - 中信证券维持买入评级 公司Q4非IFRS净利润同比增长5.7% 即时配送业务并表带动来自京东集团的内部收入同比大增68% [2] - 德邦私有化有望加速网络融合与盈利修复 海外仓面积翻倍后盈利进入释放期 [2] 中烟香港 (06055.HK) - 中信证券维持买入评级 公司2025年归母净利润同比增长14.8% 下半年卷烟出口毛利率同比提升6.2个百分点至21.4% 创历史新高 [3] - 业绩增长主因自营渠道扩张及品规优化 公司作为中国烟草总公司独家境外资本运作平台 稀缺价值凸显 [3] 哔哩哔哩-W (09626.HK) - 申万宏源维持买入评级 公司Q4日均活跃用户(DAU)同比增长10%至1.13亿 广告收入同比增长27% [4] - AI驱动广告投放效率提升及AIGC工具应用增强了商业化能力 公司首次实现年度盈利 毛利率连续14个季度环比提升 [4] 波司登 (03998.HK) - 申万宏源维持买入评级 公司在暖冬背景下仍实现中单位数收入增长 主品牌通过机能户外、大师泡芙、AREAL高级都市线三大设计师系列强化品牌势能 [5] - 巴黎老佛爷百货快闪店落地标志着国际化突破 公司库存健康、折扣稳健 [5] 太古地产 (01972.HK) - 申万宏源首次覆盖即给予买入评级 公司千亿投资计划已完成67% 内地投资物业权益面积至2032年的年复合增长率(CAGR)预计达9% [6] - 公司地标商业项目的投资管理能力领先 重奢品牌浓度持续提升 同店增长可追溯且稳定 财务稳健、分红稳步提升 [6] 上美股份 (02145.HK) - 申万宏源维持买入评级 公司2025年营收同比增长34.0%至35.4% 净利润同比增长41.9%至44.4% [7] - 韩束红蛮腰系列热销1650万套 NewPage一页婴童护肤增速亮眼 公司在抖音/淘天等多平台协同发力 渠道结构健康、产品矩阵清晰 [7]