报告行业投资评级 - 推荐（维持）[4] 报告的核心观点 - 本周天然气、二甲苯等涨幅居前，合成氨、煤焦油等跌幅较大，欧佩克多轮补偿性减产使国际油价震荡企稳，建议关注进口替代、纯内需、高股息等方向 [4][6] - 化工行业整体仍弱势，各细分子行业业绩涨跌不一，部分子行业如轮胎、润滑油、涂料等表现超预期，建议关注业绩有望超预期的轮胎行业及进口替代、纯内需、高股息资产等方向的投资机会 [7] 根据相关目录分别进行总结 化工行业投资建议 本周价格涨跌情况 - 涨幅较大产品：天然气（NYMEX 天然气（期货），6.81%）、二甲苯（东南亚 FOB 韩国，5.30%）等 [4][20] - 跌幅较大产品：合成氨（河北金源， -4.35%）、对硝基氯化苯（安徽地区， -4.35%）等 [5][20] 本周观点及判断理由 - 欧佩克多轮补偿性减产，国际油价震荡企稳，截至 5 月 9 日收盘，WTI 原油价格为 61.02 美元/桶，较上周上涨 4.68%；布伦特原油价格为 63.91 美元/桶，较上周上涨 4.27%，预计 2025 年国际油价中枢值在 70 美金，看好高股息特征的中国石化、中国石油、中国海油 [6][20] 投资机会建议 - 轮胎行业：受益全球化布局和关税斗争经验，抗压表现好，近期深度回调，建议关注森麒麟、赛轮轮胎等超跌后的机会 [7][8] - 进口替代：国内部分化工品受进口关税影响，倒逼国产加速替代，如润滑油添加剂（瑞丰新材）、成核剂（呈和科技）等 [8] - 纯内需：我国氮肥、磷肥、复合肥能自给自足，全球煤化工产业链集中于我国，受关税影响小，建议关注化学肥料（华鲁恒升、新洋丰等）、煤化工（宝丰能源、华鲁恒升）等板块及标的 [8] - 高股息：看好高资产质量和高股息率的三桶油，化工行业中云天化、兴发集团、龙佰集团等细分子领域龙头企业股息率约 5%，有较强吸引力 [8] 行业跟踪 - 国际油价震荡，地炼汽柴宽幅下行：本周 OPEC+决定 6 月加速增产，国际油价震荡大跌后回升，截至 5 月 9 日收盘，WTI 原油价格较上周上涨 4.68%，布伦特原油价格较上周上涨 4.27%；本周地炼汽柴油价格持续下跌，预计下周国际原油价格或在低位震荡，地炼汽柴油价格弱势运行 [23][25] - 市场供应有所缓解，丙烷市场先涨后跌：本周丙烷市场平均价格先涨后跌，均价为 5230 元/吨，较同期下跌 41 元/吨，跌幅 0.79%，预计短期内国内丙烷市场主流或稳中存弱 [26] - 业者观望心理不减，炼焦煤市场价格主稳个降运行：本周炼焦煤市场价格主流持稳，个别煤种价格小幅下滑，全国炼焦煤市场均价为 1173 元/吨，较上期均价下跌 3 元/吨，预计下周市场价格整体以稳为主 [26] - 聚乙烯市场震荡走低，聚丙烯粉料市场重心下行：本周国内聚乙烯市场价格震荡走低，预计下周区间震荡；聚丙烯粉料市场弱势下行，预计下周弱势盘整 [27][29] - 周内 PTA 市场震荡向上，涤纶长丝市场偏暖震荡：本周 PTA 市场偏暖震荡，预计下周震荡走高；涤纶长丝市场价格上涨，预计下周震荡调整运行 [30][31] - 尿素市场受出口政策预期主导，复合肥市场观望整理：本周尿素市场受出口政策预期主导，行情先扬后稳，价格重心显著抬升，预计短期内价格坚挺运行；复合肥市场观望盘整，预计下周稳中整理 [32][34] - 聚合 MDI 市场报盘上涨，TDI 市场延续偏暖节奏：本周国内聚合 MDI 市场先跌后涨，预计下周稳中下调；TDI 市场重心向上，预计维持窄幅震荡 [35][36] - 磷矿石价格小幅走弱，市场交投清淡：本周磷矿石价格小幅走弱，市场交投清淡，预计下周若出口明确，市场对磷矿需求量会提升，价格稳中偏强运行 [37] - 供需博弈持续，EVA 市场偏弱整理：本周国内 EVA 市场偏弱整理，周度市场均价为 11143 元/吨，较上周均价下跌 0.45%，预计下周市场价格或弱稳僵持运行 [38] - 行业信息好空博弈，纯碱市场稳价观望：本周国内纯碱现货市场价格持稳观望，预计下周稳价观望 [39] - 需求不及预期，钛白粉市场共振下跌：本周钛白粉市场共振下跌，硫酸法金红石型钛白粉市场均价为 14640 元/吨，环比上周下降 2.36%，短期行情难言乐观 [40] - 制冷剂 R134a 市场高位盘整，制冷剂 R32 市场高位运行：本周制冷剂 R134a 市场看涨预期不减，预计下周高位上探；制冷剂 R32 市场延续强势运行，预计偏强运行 [41][43] 个股跟踪 - 松井股份：多业务线协同增长，盈利能力向好，新技术有望打开成长新空间，预测 2024 - 2026 年归母净利润分别为 0.89、1.53、2.09 亿元，给予“买入”投资评级 [45] - 宝丰能源：聚烯烃产销高增贡献主要业绩增量，高分红彰显性价比，预测 2025 - 2027 年归母净利润分别为 101.85、121.14、137.15 亿元，给予“买入”投资评级 [46] - 梅花生物：2024 年动物营养氨基酸产品产销量增长，股息率提升至 5.95%，预测 2025 - 2027 年归母净利润分别为 31.06、35.24、39.05 亿元，给予“买入”投资评级 [47][49] - 兴欣新材：主营产品价格下跌致营收下降，多个募投项目有序推进，预测 2025 - 2027 年归母净利润分别为 1.16、1.31、1.49 亿元，给予“买入”投资评级 [51][53] 华鑫化工投资组合 - 包含桐昆股份、中国海油、中国石化、巨化股份、振华股份，各占 20%权重 [58] 价格异动 - 本周天然气、二甲苯等涨幅居前，合成氨、煤焦油等跌幅较大，具体涨幅居前产品及涨幅如天然气（6.81%）、二甲苯（5.30%）等，跌幅居前产品及跌幅如合成氨（ -4.35%）、煤焦油（ -4.58%）等 [4][5] 重点覆盖化工产品价格走势 - 报告展示了原油 WTI、布伦特、国际石脑油、国内柴油、国际柴油、燃料油、轻质纯碱、重质纯碱、烧碱、液氯等产品的价格走势图表 [63][64][66]

报告公司投资评级 - 给予“买入”投资评级 [10] 报告的核心观点 - 2024年以来全球农药市场受复杂经济与政策环境影响，供需失衡、价格波动，产能过剩、政策调整等问题凸显，公司业绩承压，但公司布局光气全产业链，看好公司农药产品附加值逐步提升，预测2025 - 2027年归母净利润分别为8.17、10.03、11.28亿元，当前股价对应PE分别为12.2、9.9、8.8倍，给予“买入”投资评级 [5][10] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入46.43亿元，同比下降20.88%；实现归母净利润7.79亿元，同比下降45.88%。2025年一季度，公司实现营业收入9.82亿元，同比下降19.22%，环比下降14.86%；实现归母净利润1.61亿元，同比下降28.50%，环比下降21.30% [4] 业绩承压原因 - 价格背离致业绩承压，2024年以来全球农药市场受复杂经济与政策环境影响，供需失衡、价格波动，产能过剩、政策调整等问题凸显，自2022年下半年行业周期下行以来，农药价格一直处于震荡向下阶段，2024年内农药及连带中间体价格在需求回升状态下仍处于底部震荡状态，公司农药原药产品均价平均下滑33.78%至2.58万元/吨，农药中间体产品均价则下跌34.75%至2219元/吨，尽管2024年公司农药及农药中间体产品的销量较上年增长10.52%，但销量增长难以弥补价格下滑影响，导致全年农药/农药中间体产品的营收分别下降17.17%/25.35%，毛利率分别下降7.15pct/6.45pct [5] - 费用率上升与现金流净额下滑并存，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率变化分别为+0.27/+0.16/+0.32/+1.02pct，其中财务费用率同比显著变化为2024年度利息收入下降以及汇率变化导致汇兑收益减少所致；2024年度公司经营性现金流净额为5.35亿元，同比下降26.92%，主要系报告期内销售收入下降，现金流入减少所致 [6] 公司发展策略 - 自主技改双轮驱动，完善产业链布局，公司现已形成杀菌剂、除草剂和农药中间体三大类别数十个品种的产业架构，是国内少数具有较为完整农药生产体系的专业厂商之一，公司一体化较为完备，产品链条较长，且绝大多数中间体完成自产自销，多个产品具有较强的市场竞争力。公司将以“自主研发 + 技改增效”为主构建新动能：一是依靠现有产品，充分利用光气的优势资源，进一步拓宽光气化产品，打造全产业链的模式，丰富原药产品的种类，以高端低毒附加值高的产品逐步替代市场竞争力低的产品，目前已完成医药中间体 - 对氨基苯酚的建设，未来将持续进军新材料和医药市场，拓宽产业面；二是依托国际市场销售网络，寻求与国际农药大公司的战略合作机会，扩大公司在海外市场的知名度，积极承接国际产业转移，通过充分利用产品高品质优势，加大产品推广力度，将公司的新品源源不断地推荐给客户，提高国内市场的份额；三是通过合理调整产品结构，促进公司技术和管理水平的跨越式提升，全面提高本公司在国内外市场竞争的核心能力 [7][9] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.17、10.03、11.28亿元，当前股价对应PE分别为12.2、9.9、8.8倍 [10] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|4,643|5,218|5,987|6,734| |增长率（%）|-20.9%|12.4%|14.7%|12.5%| |归母净利润（百万元）|779|817|1,003|1,128| |增长率（%）|-45.9%|4.9%|22.7%|12.5%| |摊薄每股收益（元）|0.86|0.90|1.10|1.24| |ROE（%）|8.0%|8.2%|9.8%|10.7%|[12] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |资产总计（百万元）|14,661|15,026|15,543|16,118| |负债合计（百万元）|4,956|5,090|5,325|5,582| |所有者权益（百万元）|9,705|9,936|10,218|10,536| |营业收入（百万元）|4,643|5,218|5,987|6,734| |净利润（百万元）|774|819|1,003|1,128| |经营活动现金净流量（百万元）|535|457|484|638| |营业收入增长率（%）|-20.9%|12.4%|14.7%|12.5%| |归母净利润增长率（%）|-45.9%|4.9%|22.7%|12.5%| |毛利率（%）|30.7%|34.5%|35.8%|35.8%| |净利率（%）|16.7%|15.7%|16.8%|16.8%| |ROE（%）|8.0%|8.2%|9.8%|10.7%| |资产负债率（%）|33.8%|33.9%|34.3%|34.6%| |总资产周转率|0.3|0.3|0.4|0.4| |应收账款周转率|32.9|32.9|32.9|32.9| |存货周转率|3.7|3.7|3.7|3.7| |EPS（元/股）|0.86|0.90|1.10|1.24| |P/E|12.8|12.2|9.9|8.8| |P/S|2.1|1.9|1.7|1.5| |P/B|1.0|1.0|1.0|0.9|[13]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为10 2、8 6、8 3倍 [1][8] 核心业务表现 - 2024年天然碱业务收入101 5亿元 占总收入76 53% 同比增长41 38% 贡献主要营收增量 [5] - 阿拉善项目一期500万吨/年纯碱产能2024年底完全达产 驱动纯碱产量577 79万吨(占全国15 33%) 销量575 26万吨 产销同比分别增长115 05%和123 88% [5] - 2025Q1营业收入28 69亿元 同比下降7 33% 归母净利润3 39亿元 同比下降40% [4] 财务数据 - 2024年营业总收入132 64亿元(+10 13%) 归母净利润18 11亿元(+28 46%) 经营活动现金流45 07亿元(+43 49%) [4][6] - 销售/管理/财务费用率分别同比+0 95/+0 49/+0 19pct 销售费用增长64 70%源于销量增加 [6] - 2024年现金分红11 16亿元 股息率5 37% 股利支付率61 60% 近四年股息率持续上涨 [7] 产能规划 - 阿拉善二期280万吨/年纯碱项目2023年12月启动建设 公司持股比例提升至60% [5] - 天然法生产成本优势显著 2025-2027年纯碱总产能预计达780万吨/年 [5][8] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为19 01、22 57、23 29亿元 对应营收增速4 4%、11 5%、1 5% [8][10] - 2025年预测毛利率38 6% 净利率21 8% ROE 9 1% 总资产周转率0 4次 [10][11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][10] 报告的核心观点 - 承德露露2025年Q1业绩受春节错期影响承压，但成本利好显现，新品表现值得期待，作为杏仁露龙头持续开拓市场空间仍足，在激励计划加持下有望激活经营活力 [2][3][10] 根据相关目录分别进行总结 Q1业绩表现承压，成本利好逐步显现 - 2024年总营收/归母净利润分别为32.87/6.66亿元，同比+11%/+4%；2024Q4分别为11.28/2.47亿元，同比+23%/+27%；2025Q1分别为10.02/2.15亿元，同比-18%/-13% [2] - 2024年毛利率/净利率分别为41%/20%，同比 -0.5/-1.3pcts，销售/管理费用率分别同比+1.1/+0.6pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为48%/22%，同比 +4.4/+1.4pcts，销售/管理费用率分别同比+2.1/+0.5pcts [2] - 2024/2025Q1经营净现金流分别为6.30/0.08亿元，同比+0.5%/-88%；销售回款分别为36.06/9.98亿元，同比+11%/-19%；截至2025Q1末，合同负债0.59亿元（环比-0.98亿元） [2] 杏仁露稳健增长，期待新品表现 - 2024年杏仁露/果仁核桃露/杏仁奶营收分别为31.88/0.85/0.12亿元，同比+11.38%/-2.29%/+248.62%；毛利率分别为41.55%/18.80%/38.15% ，同比 -0.54/-2.53/+6.26pcts [3] - 2024年杏仁露销量/均价分别同比+11.47%/-0.08%，主品以量驱动为主，均价表现基本平稳 [3] - 2025年3月20日，公司推出新品“露露草本”，包括4种口味，采取低糖0脂0香精配方，主打轻养生概念 [3] 北部引领增长，直销渠道表现亮眼 - 2024年北部/中部/其他地区营收分别为29.90/1.91/1.06亿元，分别同比+11.73%/+9.16%/+2.51%，北部地区基本盘稳健增长，中部地区亦取得较好增长 [4] - 2024年经销/直销渠道营收分别为31.25/1.62亿元，分别同比+8.28%/+136.65%，直销渠道表现亮眼，主要系线上电商运营策略有效，京东稳定类目前三名，拼多多为回头客好店，同时通过抖音店铺直播投流 [9] - 报告期内公司共开发交通枢纽商店141家，学校商店203家，打造形象店6338个，举办宴会7001场，开发餐饮店9028个 [9] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.67/0.76/0.82元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍 [10] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|3,287|3,397|3,822|4,113| |增长率（%）|11.3%|3.3%|12.5%|7.6%| |归母净利润（百万元）|666|706|798|863| |增长率（%）|4.4%|6.0%|13.1%|8.1%| |摊薄每股收益（元）|0.63|0.67|0.76|0.82| |ROE（%）|19.4%|18.6%|18.9%|18.5%|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 全年利润释放明显，Q1业绩略承压，短期业绩受整体消费疲软及投资收益亏损额同比扩大影响，看好公司核桃乳产品持续做渠道开拓寻求增量，功能性饮料持续放量 [5][9] 根据相关目录分别进行总结 成本费用有效优化，利润释放明显 - 2024年总营收/归母净利润分别为60.58/17.22亿元，分别同比-2%/+17%；2024Q4总营收/归母净利润分别为18.29/4.93亿元，分别同比+16%/+177%；2025Q1总营收/归母净利润分别为18.60/6.42亿元，分别同比-20%/-27% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为46.53%/28.43%，分别同比增长0.8/4.6pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为46.21%/34.53%，分别同比-1.0/-3.4pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为11.76%/1.23%，分别同比-0.2/-0.3pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为10.11%/0.05%，分别同比-3.3/-1.6pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为8.94%/1.15%，分别同比+1.7/+0.2pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款为14.31/62.66亿元，分别同比下降40%/14%；截至2025Q1末，合同负债2.93亿元（环比-11.01亿元） [5] 核桃乳业务盈利能力提升，功能性饮料表现亮眼 - 2024年核桃乳/功能性饮料营收分别为53.73/6.49亿元，分别同比-6%/+45%；主营业务核桃乳毛利率为48.44%，同比+1pcts [6] - 2024年核桃乳销量/均价分别同比-5/-1pcts；功能性饮料销量/均价分别同比+43/+2pcts，以量驱动为主 [6] - 公司持续推出红枣、燕麦核桃乳及养元早餐豆奶等产品，拓展早餐消费场景，丰富产品矩阵 [6] 华北地区表现突出，期待全渠道布局成效 - 2024年直销/经销营收分别为2.94/57.29亿元，分别同比+17%/-3%；营收占比分别同比+1/-1pcts至4.88%/95.12%；电商销售渠道收入达1.95亿元，增长54% [7] - 公司深化全渠道布局，重点扩展直播电商、社团群购、零食折扣等渠道，创造市场增量 [7] - 2024年华东/华中/西南/华北地区营收分别为19.60/14.19/8.50/12.60亿元，同比-2%/-6%/-13%/+11%，华北地区表现亮眼 [8] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS为1.05/1.13/1.23元，当前股价对应PE分别为23/22/20倍 [9] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|6,058|5,094|5,228|5,528| |增长率（%）|-1.7%|-15.9%|2.6%|5.7%| |归母净利润（百万元）|1,722|1,330|1,421|1,545| |增长率（%）|17.3%|-22.8%|6.9%|8.7%| |摊薄每股收益（元）|1.36|1.05|1.13|1.23| |ROE（%）|17.2%|12.4%|12.4%|12.6%|[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][10] 报告的核心观点 - 承德露露2025年Q1业绩受春节错期影响承压，但成本利好显现，新品表现值得期待，作为杏仁露龙头持续开拓市场空间仍足，在激励计划加持下有望激活经营活力 [2][3][10] 根据相关目录分别进行总结 Q1业绩表现承压，成本利好逐步显现 - 2024年总营收/归母净利润分别为32.87/6.66亿元，同比+11%/+4%；2024Q4分别为11.28/2.47亿元，同比+23%/+27%；2025Q1分别为10.02/2.15亿元，同比-18%/-13% [2] - 2024年毛利率/净利率分别为41%/20%，同比 -0.5/-1.3pcts，销售/管理费用率分别同比+1.1/+0.6pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为48%/22%，同比 +4.4/+1.4pcts，销售/管理费用率分别同比+2.1/+0.5pcts [2] - 2024/2025Q1经营净现金流分别为6.30/0.08亿元，同比+0.5%/-88%；销售回款分别为36.06/9.98亿元，同比+11%/-19%；截至2025Q1末，合同负债0.59亿元（环比-0.98亿元） [2] 杏仁露稳健增长，期待新品表现 - 2024年杏仁露/果仁核桃露/杏仁奶营收分别为31.88/0.85/0.12亿元，同比+11.38%/-2.29%/+248.62%；毛利率分别为41.55%/18.80%/38.15%，分别同比 -0.54/-2.53/+6.26pcts [3] - 2024年杏仁露销量/均价分别同比+11.47%/-0.08%，主品以量驱动为主，均价表现基本平稳 [3] - 2025年3月20日，公司推出新品“露露草本”，包括4种口味，采取低糖0脂0香精配方，主打轻养生概念 [3] 北部引领增长，直销渠道表现亮眼 - 2024年北部/中部/其他地区营收分别为29.90/1.91/1.06亿元，分别同比+11.73%/+9.16%/+2.51%，北部地区基本盘稳健增长，中部地区亦取得较好增长 [4] - 2024年经销/直销渠道营收分别为31.25/1.62亿元，分别同比+8.28%/+136.65%，直销渠道表现亮眼，主要系线上电商运营策略有效，京东稳定类目前三名，拼多多为回头客好店，同时通过抖音店铺直播投流 [9] - 报告期内公司共开发交通枢纽商店141家，学校商店203家，打造形象店6338个，举办宴会7001场，开发餐饮店9028个 [9] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.67/0.76/0.82元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍 [10] 公司盈利预测（百万元） |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入|3,287|3,397|3,822|4,113| |增长率（%）|11.3%|3.3%|12.5%|7.6%| |归母净利润|666|706|798|863| |增长率（%）|4.4%|6.0%|13.1%|8.1%| |摊薄每股收益（元）|0.63|0.67|0.76|0.82| |ROE（%）|19.4%|18.6%|18.9%|18.5%|[12]

核心观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示昨日市场情绪综合评分为87分，处于“过热”状态，近期市场情绪好转及政策面支持使市场进入上涨态势，情绪值低于或接近30分时市场获支撑，高于90分时出现阻力 [6][10] 热点主题追踪 - 机器人主题：五一假期山岳型景区游客体验穿戴外骨骼机器人登山，设备能降低20%-40%体能消耗，相关标的有伟思医疗、精工科技 [7] - 大数据主题：国务院常务会议审议通过《政务数据共享条例(草案)》，要打通数据壁垒，构建全国一体化政务大数据体系，相关标的有奥飞数据、浪潮信息 [7] - 苹果链主题：苹果首款折叠屏iPhone预计2026年秋季与iPhone 18 Pro系列和“Air”系列机型一同发布，标准版iPhone18推迟至2027年春季发布，相关标的有领益智造、长盈精密 [7] 资金流向 主力资金 - 前一交易日净流入前十的证券有东方财富（134,142.46万元）、中航成飞（106,038.11万元）等 [11] - 前一交易日净流出前十的证券有供销大集（-30,063.10万元）、润和软件（-29,332.32万元）等 [13] - 前一日净流入前十的行业有SW电力设备（299,840万元）、SW国防军工（267,288万元）等 [17] - 前一日净流出前十的行业有SW房地产（-4,761万元）、SW建筑装饰（-7,641万元）等 [18] 融资资金 - 前一交易日净买入前十的证券有拓斯达（26,083.59万元）、恒瑞医药（25,439.74万元）等 [13] - 前一日净买入前十的行业有SW国防军工（139,339万元）、SW医药生物（99,697万元）等 [20] 融券资金 - 前一交易日净卖出前十的证券有中国船舶（1,446.84万元）、中国平安（774.14万元）等 [14] - 前一日净卖出前十行业数据未明确给出具体金额 [23] 市场情绪策略建议 - 过冷时是找价值投资机会时期，但需注意风险控制；较冷时谨慎操作，关注基本面良好股票，避免追高；中性时根据个股表现和市场信息投资，保持灵活性；较热时可适度增加投资，但警惕市场过热风险；过热时考虑适时减仓，避免在市场高点买入，关注市场泡沫风险 [22] 指标说明 - 融资净买入表明投资者对市场或股票持乐观态度，但融资余额过高可能有过度投机风险；融券净卖出表明投资者对市场或股票持悲观态度，是高风险交易策略 [23] - 期间净买入额=融资净买入 - 融券净卖出 [23] - 华鑫市场情绪温度指标从指数涨跌幅、成交量等6大维度搭建，属于摆荡指标，适用于区间震荡行情，市场出现趋势时可能钝化 [23] - 市场情绪综合评分分为过冷（0 - 19）、较冷（20 - 39）、中性（40 - 59）、较热（60 - 79）及过热（80 - 100） [23]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 看好公司核桃乳产品持续做渠道开拓寻求增量，功能性饮料持续放量，虽短期业绩受整体消费疲软及投资收益亏损额同比扩大影响，但仍维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 成本费用有效优化，利润释放明显 - 2024年总营收/归母净利润分别为60.58/17.22亿元，分别同比-2%/+17%；2024Q4总营收/归母净利润分别为18.29/4.93亿元，分别同比+16%/+177%；2025Q1总营收/归母净利润分别为18.60/6.42亿元，分别同比-20%/-27% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为46.53%/28.43%，分别同比增长0.8/4.6pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为46.21%/34.53%，分别同比-1.0/-3.4pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为11.76%/1.23%，分别同比-0.2/-0.3pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为10.11%/0.05%，分别同比-3.3/-1.6pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为8.94%/1.15%，分别同比+1.7/+0.2pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款为14.31/62.66亿元，分别同比下降40%/14%；截至2025Q1末，合同负债2.93亿元（环比-11.01亿元） [5] 核桃乳业务盈利能力提升，功能性饮料表现亮眼 - 2024年核桃乳/功能性饮料营收分别为53.73/6.49亿元，分别同比-6%/+45%；主营业务核桃乳毛利率为48.44%，同比+1pcts [6] - 2024年核桃乳销量/均价分别同比-5/-1pcts；功能性饮料销量/均价分别同比+43/+2pcts，以量驱动为主 [6] - 公司持续推出红枣、燕麦核桃乳及养元早餐豆奶等产品，拓展早餐消费场景，丰富产品矩阵 [6] 华北地区表现突出，期待全渠道布局成效 - 2024年直销/经销营收分别为2.94/57.29亿元，分别同比+17%/-3%；营收占比分别同比+1/-1pcts至4.88%/95.12%；电商销售渠道收入达1.95亿元，增长54% [7] - 公司深化全渠道布局，重点扩展直播电商、社团群购、零食折扣等渠道，创造市场增量 [7] - 2024年华东/华中/西南/华北地区营收分别为19.60/14.19/8.50/12.60亿元，同比-2%/-6%/-13%/+11%，华北地区表现亮眼 [8] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS为1.05/1.13/1.23元，当前股价对应PE分别为23/22/20倍 [9] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|6,058|5,094|5,228|5,528| |增长率（%）|-1.7%|-15.9%|2.6%|5.7%| |归母净利润（百万元）|1,722|1,330|1,421|1,545| |增长率（%）|17.3%|-22.8%|6.9%|8.7%| |摊薄每股收益（元）|1.36|1.05|1.13|1.23| |ROE（%）|17.2%|12.4%|12.4%|12.6%|[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 看好公司作为甜牛奶龙头进行品牌焕新，早餐及小餐饮渠道招商提高占有率，全国化扩张贡献增量，员工持股计划提振信心，长期增长动力足 [8] 各部分总结 主业收入与盈利能力 - 2024 年总营收 14.15 亿元、归母净利润 2.24 亿元，分别同比+0.2%、-6%；2024Q4 总营收 3.51 亿元、归母净利润 0.67 亿元，分别同比+2%、+39%；2025Q1 总营收 3.20 亿元、归母净利润 0.66 亿元，分别同比-4%、+16% [5] - 2024 年毛利率 39.08%、净利率 15.82%，分别同比+3.2、-1.0pcts；2025Q1 毛利率 42.83%、净利率 20.68%，分别同比增长 4.6、3.6pcts [5] - 2024 年销售/管理费用率分别为 14.23%/6.07%，分别同比+2.3/+1.4pcts；2024Q4 销售/管理费用率分别为 11.23%/5.72%，分别同比-3.7/+0.7pcts；2025Q1 销售/管理费用率分别为 10.64%/6.63%，分别同比-0.1/+0.1pcts [5] - 2024 年经营净现金流 3.60 亿元、销售回款 16.07 亿元，分别同比-13%/+1%；2025Q1 经营净现金流 1.31 亿元、销售回款 3.88 亿元，分别同比+62%/+3%；截至 2025Q1 末，合同负债 0.49 亿元（环比-0.09 亿元） [5] 产品与渠道情况 - 2024 年含乳饮料/乳味风味饮料/复合蛋白饮料/其他营收为 13.54/0.11/0.06/0.37 亿元，同比-2%/+31%/+18%/+271%；主营含乳饮料业务收入表现平稳，毛利率为 39.83%，同比+3pcts [6] - 2024 年含乳饮料销量/均价分别同比+0.4/-2pcts，以量驱动为主 [6] - 公司推出每日五红、每日五黑等粗粮系列饮品与六零系列维生素水，丰富大健康产品矩阵 [6] - 2024 年经销/直销营收分别为 13.44/0.65 亿元，分别同比-2%/+111%；毛利率分别同比+3/-3pcts 至 38.99%/39.11% [6] - 线上销售渠道收入达 0.76 亿元，增长 90%；营收占比提升 3pcts 至 5.43% [7] - 2024 年华东/华中/西南地区营收分别为 6.98/2.38/2.76 亿元，同比-1%/-12%/+4%，华东地区仍为主要市场，西南地区成为新兴增长点 [7] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.66/0.75/0.85 元，当前股价对应 PE 分别为 20/18/15 倍 [8] - 2025 - 2027 年主营收入预计分别为 15.59/17.34/19.63 亿元，增长率分别为 10.2%/11.2%/13.2%；归母净利润预计分别为 2.60/2.94/3.36 亿元，增长率分别为 16.2%/13.2%/14.2% [10] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |毛利率|39.1%|39.0%|39.3%|39.4%| |四项费用/营收|21.4%|20.3%|19.4%|18.7%| |净利率|15.8%|16.7%|17.0%|17.1%| |ROE|12.9%|13.6%|13.7%|14.0%| |资产负债率|42.1%|39.9%|37.1%|34.6%| |总资产周转率|0.5|0.5|0.5|0.5| |应收账款周转率|361.5|730.0|608.3|730.0| |存货周转率|4.6|3.6|4.1|4.6| |P/E|23.2|19.9|17.6|15.4| |P/S|3.7|3.3|3.0|2.6| |P/B|3.0|2.7|2.4|2.2| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 迎驾贡酒2024年年报及2025年一季报显示Q1业绩略承压但盈利能力稳定提升，省内增长稳健且产品结构升级，预计核心系列产品洞藏系列销量增长与结构升级势头延续，推动盈利水平提升，维持“买入”评级 [5][6][9] 根据相关目录分别进行总结 Q1业绩略承压，盈利能力稳定提升 - 2024年总营收/归母净利润分别为73.44/25.89亿元，分别同比+9%/+13%；2024Q4分别为18.30/5.83亿元，分别同比-4%/-8%；2025Q1分别为20.47/8.29亿元，分别同比-12%/-9% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为74%/35%，分别同比+2.6/+1.2pcts；2024Q4毛利率/净利率分别为73%/32%，分别同比+2.2/-1.2pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为76%/41%，分别同比+1.4/+1.2pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为9%/3%，分别同比+0.4/+0.1pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为11%/4%，分别同比+2.3/+0.7pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为8%/3%，分别同比+1.0/+0.8pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款分别为19.07/78.34亿元，分别同比-13%/+3%；2025Q1经营净现金流/销售回款分别为4.96/22.10亿元，分别同比-20%/-5%；截至2025Q1末，公司合同负债4.57亿元（环比-1.21亿元） [5] 省内增长稳健，产品结构升级 - 分产品看，2024年中高档白酒/普通白酒营收分别为57.13/12.89亿元，分别同比+13.76%/-6.53%，毛利率分别为81.07%/57.93%，分别同比+1.83/+2.60pcts [6] - 分地区看，2024年省内/省外营收分别为50.93/19.09亿元，分别同比+12.75%/+1.31%；毛利率分别为78.97%/71.04%，分别同比+2.56/2.55pcts [6] - 分渠道看，2024年直销（含团购）/批发代理营收分别为4.45/65.57亿元，同比+34.62%/+8.01%，毛利率分别为78.05%/76.72%，分别同比+0.63/2.82pcts [6] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为3.26/3.53/3.85元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍 [9] 财务数据预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|7,344|7,437|7,969|8,595| |增长率（%）|9.3%|1.3%|7.2%|7.9%| |归母净利润（百万元）|2,589|2,607|2,822|3,083| |增长率（%）|13.2%|0.7%|8.2%|9.2%| |摊薄每股收益（元）|3.24|3.26|3.53|3.85| |ROE（%）|26.2%|22.2%|20.3%|18.9%|[11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |资产总计（百万元）|13,389|14,951|17,026|19,371| |负债合计（百万元）|3,518|3,197|3,121|3,056| |所有者权益（百万元）|9,872|11,754|13,905|16,315| |营业收入（百万元）|7,344|7,437|7,969|8,595| |净利润（百万元）|2,594|2,613|2,828|3,089| |经营活动现金净流量（百万元）|1907|3657|3108|3410|[12]