投资评级 - 维持"买入"评级 目标价116港元 [1][4][7] 核心观点 - 2025H1收入同比增长14.3%至385.44亿元 股东应占溢利(不包括Amer上市利得影响)同比增长14.5%至70.3亿元 [1][2] - Amer实现扭亏 贡献利润约4.3亿元(24H1为亏损0.2亿元) [1][2] - 宣派股息1.37港元/股 股息率约50% [1] - 上调2025-2027年EPS至4.84/5.36/5.88元 参考2025年22倍PE估值 [1][4] 财务表现 - 毛利率同比下降0.7个百分点至63.4% 剔除Amer上市利得影响的归母净利润率18.2%同比持平 [2] - 2025E营业收入预计789.67亿元 同比增长11.5% [5][12] - 2025E扣非归母净利润135.82亿元 同比下降12.9% [5][12] - ROE预计从2024A的25.4%降至2025E的19.2% [13] 品牌分部表现 - 安踏主品牌收入169.5亿元同比增长5.4% 毛利率下降1.7个百分点至54.9% 经营利润率提升1.5个百分点至23.3% [2] - FILA收入141.8亿元同比增长8.6% 毛利率下降2.2个百分点至68.0% 经营利润率下降0.9个百分点至27.7% [3] - 其他品牌收入74.1亿元同比增长61.1% 毛利率提升1.2个百分点至73.9% 经营利润率提升3.3个百分点至33.2% [3] 业务战略 - 安踏主品牌打造多店型策略 安踏冠军针对中高收入人群 ANTA SNEAKERVERSE针对年轻潮流群体 超级安踏聚焦重性价比人群 [2] - 迪桑特和可隆为代表的高端户外板块同店增长快速 迪桑特持续迭代线下高端零售模式 可隆坚持高端户外定位并加大南方市场投入 [3] 估值指标 - 当前股价94.85港元 总市值2662.64亿港元 [7] - 2025E市盈率17.95倍 市净率3.27倍 [5] - 2025E股息收益率2.22% [5]

投资评级 - 建议申购 [10] 核心观点 - 公司是中国内地最大的折叠自行车企业 按2024年零售量计市场份额26.3% 按零售额计市场份额36.5% 位居行业首位 [1] - 公司2022-2024年销量年复合增长率达24.1% 收入年复合增长率达33.1% 净利润年复合增长率达29.1% [2] - 折叠自行车行业在中国增长前景良好 预计2024-2029年零售量年复合增长率14.5% 零售额年复合增长率21.2% [3] - 上市估值以2024年净利润计市盈率约为30倍 [10] 公司概览 - 按2024年销量计 在中国五大折叠自行车企业中增速最快 [1] - 销售网络覆盖中国30个省级行政区的38家经销商和680个零售点 并已扩展至京东、天猫等线上渠道 [1] - 产品超90%在国内销售 中端价位产品（2500-5000元）占比69.5% [1] - 拥有惠州工厂且利用率较高 同时有OEM供货商 [1] 财务表现 - 销量从2022年148,956辆增长至2024年229,525辆 [2] - 收入从2022年254.2百万元增长至2024年450.7百万元 [2] - 净利润从2022年31.4百万元增长至2024年52.3百万元 [2] - 截至2025年4月30日 销量同比增长46.5% 收入同比增长46.8% 净利润同比增长69.3% [2] - 毛利率保持稳定 2022-2024年分别为30.7%、33.8%和33% [2] 行业状况 - 全球自行车行业2024年零售量1.78亿辆 预计2024-2029年复合增长率2.4% [3] - 全球折叠自行车2024年销量370万辆 预计2024-2029年复合增长率7.3% [3] - 中国折叠自行车市场增长强劲 预计2024-2029年销量复合增长率14.5% 零售额复合增长率21.2% [3] - 主要驱动因素包括城市化、产品创新、健康意识提升和环保偏好 [3] 竞争优势 - 拥有知名品牌和技术创新实力 专注于产品性能和品质 [4] - 提供多样化产品组合满足消费者需求 [4] - 建立多渠道销售网络和坚实营销能力 [4] - 拥有专业、经验丰富及国际化的管理团队 [4] 集资用途 - 约30%资金（102.7百万港元）用于生产系统现代化及扩大运营规模 [6] - 约30%资金（102.7百万港元）用于强化经销网络及策略性品牌发展 [6] - 约30%资金（102.7百万港元）用于加强研发能力 [6] - 约10%资金（34.1百万港元）用于营运资金及一般企业用途 [6] 上市详情 - 发行价49.5港元 绿鞋前总发行金额3.92亿港元 [7] - 绿鞋前发行后市值15.68亿港元 绿鞋后16.26亿港元 [7] - 备考市净率3.03倍 [7] - 基石投资者包括安联环球投资亚太等 总投资金额1275.9万美元 占发售股份25.43% [10]

投资评级与估值 - 维持"买入"评级，目标价自16.4港元上调至17.6港元，较当前股价有17%上涨空间 [1][3] - 基于DCF估值法得出目标价18.2港元，可比公司估值法得出目标价17.1港元，综合确定17.6港元目标价 [12][13][14] - 当前股价15.13港元，总市值590.64亿港元，流通市值590.64亿港元 [6] 财务表现与预测 - 2025年上半年收入415.7亿元，同比下降6.9%，净利润21.5亿元，同比下降14.9% [1] - 下调2025/2026/2027年净利润预测至42.9/43.1/51.5亿元（原预测49.4/53.3/57.4亿元） [1][3] - 对应每股收益预测为1.14/1.14/1.36港元（原预测1.33/1.44/1.55港元） [1][3] - 2025年上半年经营利润35.4亿元，同比增长13.4%，经营利润率8.5%，同比提升1.5个百分点 [3] - 毛利率41.7%，同比提升1.4个百分点，销售费用率下降部分被管理费用率上升抵消 [3] 分业务表现 - 液态奶业务收入321.9亿元，同比下降11.2%，但经营利润26.4亿元，同比增长3.5%，利润率8.2%提升1.2个百分点 [2] - 冰淇淋业务收入38.8亿元，同比增长15%，经营利润6.2亿元，同比增长60%，利润率15.8%提升4.4个百分点 [2] - 奶酪业务收入23.7亿元，同比增长12.3%，经营利润2.3亿元，同比增长93.2%，利润率9.7%提升4.1个百分点 [2] - 奶粉业务收入16.8亿元，同比增长2.5%，经营利润1.0亿元，同比增长324.3%，利润率5.9% [2] 行业与公司状况 - 乳制品行业需求恢复不及预期，原料奶价格持续下跌 [1][2] - 常温奶业务承压，但低温鲜奶实现双位数增长，市场份额显著提升 [2] - 公司控制发货节奏，渠道库存处于合理水平 [2] - 联营公司现代牧业上半年造成亏损6.7亿元，对净利润产生负面影响 [3] 股东结构与估值指标 - 主要股东为中粮集团持股24.2%，Pandanus Partners持股6.0%，Brown Brothers持股5.0% [7] - 预测2025年市盈率13.30倍，市净率1.07倍，股息率2.9% [4] - 预测2026年净资产收益率8.3%，2027年提升至9.4% [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价22.1港元 较当前股价15.51港元有42.5%上涨空间 [5][7] 核心观点 - 战略转型成效显著 收入结构优化带动盈利能力提升 25H1总营收243.4亿元同比下降25.9% 但经营利润同比增长15.9%至3.6亿元 归母净利润同比增长10.8%至1.4亿元 毛利率提升1.1个百分点至4.6%创历史最佳 [1] - 智慧供应链能力增强 自营交易收入239.6亿元同比下降26.0% 但会员零售门店收入占比提升至47.4% 自有品牌规模突破0.8亿元同比大增490.7% 新品类与新渠道拓展加速 [2] - AI+SaaS商业化突破 核心产品"千橙AI超级店长"落地 可自动完成60%门店日常管理 接入门店经营效率平均提升30% 库存周转缩短15%-20% 服务业务收入3.1亿元 AI相关收入占总服务收入约20% [2] - 加强股东回报与流动性管理 计划回购最高5亿元股份 申请3.5亿股内资股转换为H股实现全流通 有望提升流动性和市值规模 [3] 财务表现 - 2025年预期收入570.0亿元同比下降5.0% 2026年预期收入656.3亿元同比增长15.1% [3][4] - 2025年预期归母净利润3.51亿元同比增长30.2% 2026年预期4.86亿元同比增长38.4% [3][4] - 毛利率持续改善 预计从2024年3.8%提升至2025年4.9%和2026年5.0% [4] - 营业能力指标优化 存货周转天数从2024年14.4天改善至2025年13.1天 应收账款周转天数从18.2天略升至19.4天 [10] 业务展望 - 供应链端将拓展硬折扣、智能小家电等新消费品类 强化自有品牌与跨境渠道 [3] - AI端加速AI Agent商业化 推动服务模式向"SaaS+AI+内容运营"升级 [3] - 与阿里巴巴深度合作 阿里巴巴持股16.3%为第二大股东 [6] - 与阿里云计算共建"小店大模型智能体"等矩阵 强化下沉市场数字化竞争力 [2]

投资评级 - 维持买入评级 [1][3][6] - 目标价从140港元下调至125港元 [1][3][6] - 相当于2026年22.9倍预测市盈率 [1][3][6] 核心观点 - 看好理想汽车出色的产品打造能力 [1][3] - i系列将丰富产品矩阵并带动销量增长 [1][3] - 行业竞争加剧导致L系列销量下滑 [2][3] - 公司通过产品优化、渠道调整和AI投入提升竞争力 [3] 销量表现 - 8月销量2.9万辆，同比下滑39.7%，环比下降7.2% [1][2][6] - 前8月累计销量26.3万辆，同比下降8.6% [1][2][6] - 三季度交付量指引9.0-9.5万辆 [2] - 9月预计销量3.1-3.6万辆 [2] - i8车型8月20日开始交付，9月底累计交付目标8000-10000台 [2] 财务业绩 - 二季度收入302亿元，同比下降5%，环比增长17% [2] - 二季度毛利率20.1%，汽车销售毛利率19.4% [2] - 三季度收入指引中位数255亿元，同比下降近40%，环比下降约16% [2] - 下调2025-2027年归母净利润预测至72.6/98.8/137.6亿元 [3] - 2025年预计收入1301.04亿元，同比下降10% [4][12] 产品与战略 - i6车型即将上市，营销与定价策略将改进 [3] - 优化产品SKU和配置策略，加快产品迭代 [3] - 调整渠道策略，优化门店组合，拓展四五线城市 [3] - 2025年AI投入预计超60亿元，重点用于自动驾驶技术 [3] - 自研芯片预计最快于明年交付 [3] 估值指标 - 总市值1970.68亿港元 [6] - 流通市值1643.16亿港元 [6] - 总股本21.41亿股 [6] - 12个月股价区间73.4-138.3港元 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][8] 核心观点 - 业绩短期承压但分红回购彰显信心 销气业务营收及利润占比持续提升 接驳业务受房地产调整影响而承压 综合服务业务短期承压但综合能源保持增长 财务费用显著改善 [6][8] 财务表现 - 2025H1实现营业收入497.85亿港元 同比减少4.4% 归母净利润24.03亿港元 同比减少30.5% [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为42.01/48.07/52.73亿港元 同比增速分别为2.76%/14.43%/9.70% [8] - 当前股价对应PE分别为11/10/9倍 股息率分别为4.78%/5.47%/6.00% [8] - 2025H1中期拟派股息30港仙/股 同比增长20.0% [8] 销气业务 - 2025H1零售气量207.6亿立方米 同比下降0.69% 其中居民/工业/商业销气量分别为60.0/94.5/48.8亿立方米 分别同比+4.17%/-2.17%/-2.59% [8] - 销气毛差0.55元/立方米 同比上涨+0.01元/立方米 [8] - 销气业务营收452.07亿港元 同比下滑3.73% 营收占比达90.80% 同比提升0.63pct [8] - 销气利润40.98亿港元 同比下滑6.51亿港元或下滑13.70% 利润占比达73.69% 同比提升2.48pct [8] - 自主统筹气量超35亿方 同比增长100% [8] 接驳业务 - 2025H1新增居民用户83.1万户 同比减少20万户 其中旧房接驳户数占比同比提升5.20pct [8] - 燃气接驳业务营收28.10亿港元 同比-6.85% 分部利润8.44亿港元 同比下滑2.80亿港元或下滑24.92% [8] - 燃气接驳利润占比下降1.68pct至15.18% [8] 综合业务 - 综合服务业务营收14.46亿港元 同比下滑18.10% 分部利润5.89亿港元 同比下滑1.72亿港元或下滑22.60% [8] - 综合能源业务营收9.33亿港元 同比增长12.8% 毛利1.59亿港元 同比增长0.6% [8] - 投运分布式能源及分布式光伏项目81个 装机规模188.3MW 能源销售量24.7亿千瓦时 同比增加8.8% [8] 财务改善 - 2025H1财务成本3.08亿港元 同比下降2.41亿港元 整体融资成本2.2% 同比下降0.2pct [8] - 2025H1资本性开支24.5亿港元 [8] - 拟回购股份4579.74万股 2025H1已回购27.31万股 [8]

投资评级 - 维持买入评级 目标价13 86港元[1] 核心观点 - 经营性业务成为核心利润重要支撑 展现出较强韧性 为整体业绩提供稳定基本盘[1] - 地产开发业务仍处于调整阶段 利润下滑主因开发业务所致[1] - 负债规模持续压降 融资成本与结构优化 现金流稳定性或将进一步增强[1][4] 业绩表现 - 25H1收入588亿元 同比增长25%[1] - 核心净利润14亿元 同比下降71% 归母净利润32亿元 同比下降45%[1] - 经营性业务收入占比提升2个百分点至23%[2] 经营性业务 - 商业业务：商场销售额同店同比增长3% 剔除新能源汽车后同店同比增长6% 整体出租率提升1个百分点至97% 租金收入55亿元 同比增长5%[2] - 长租公寓：租金收入12亿元 同比下降5% 已开业房间12 7万间 期末出租率95 6%[2] - 物管业务：收入55亿元 同比下降5% 在管面积4亿平方米 外拓项目占比超60%[2] - 计划下半年新开业商场10座（含轻资产）[2] 开发业务 - 结转收入455亿元 同比增长35% 但结转毛利率下降7 2个百分点至0 2%[3] - 权益销售金额245亿元 同比下降30% 权益拿地金额15亿元 同比下降71%[3] - 权益拿地强度下降8 8个百分点至6%[3] - 期末权益土储2113万平方米 对应未售土储货值超2000亿元 一二线城市占比70%[3] - 25H2预计可售货值1200亿元[3] - 期末已售未结资源规模1059亿元[3] 负债与融资 - 有息负债1698亿元 环比下降9% 短债占比下降2 1个百分点至15 1%[4] - 现金短债比提升0 11至1 74倍[4] - 净增299亿元低成本长年期经营性物业贷[4] - 平均融资成本下降42个基点至3 58% 平均借贷年期增加0 68年至10 95年[4] - 49%的有息负债到期时间在五年以上[4] - 已全额兑付101亿元境内债及35亿元中债增信债券[4] - 管理层预计年底有息负债总额有望降至1450亿元[4] 盈利预测与估值 - 调整25-27年EPS至0 83 0 93 1 06元（前值0 97 0 98 1 08元）[5] - 25E BPS为23 62元[5] - 参考可比公司平均25E PB为0 67倍 给予合理估值0 53倍25E PB[5] - 预计25年营业收入1090 04亿元 同比下降14 49%[11] - 预计25年归母净利润58 30亿元 同比下降43 95%[11] - 预计25年毛利率13 17% ROE 3 57%[27]

投资评级 - 维持"买入"评级 鉴于公司迈入商业化元年且后续管线潜力可期[5][7] 核心观点 - 商业化势头可观 2025年上半年实现药品销售收入人民币3.10亿元 其中佳泰莱®贡献约97.6%[7] - 潜力管线稳步推进 核心产品sac-TMT多项拓展性适应症处于2/3期注册性临床阶段 数据将在2025ESMO大会汇报[7] - 收入结构优化 2025H1主要收入从许可收入转向商业化产品销售收入 为持续发展奠定基础[7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入9.50亿元 同比下降31.3% 主要因收入结构变化[7] - 归母净利润亏损1.45亿元 调整后亏损0.69亿元[7] - 研发费用6.12亿元 同比下降6.3%[7] - 现金及金融资产合计45.28亿元 较2024年末增长47.2%[7] 商业化进展 - 已获得sac-TMT（佳泰莱®）、塔戈利单抗（科泰莱®）、西妥昔单抗N01（达泰莱®）等产品上市许可[7] - 所有应收账款均于账期内收回 资金回笼稳健[7] - 销售费用1.79亿元 同比增长334.80% 主要因sac-TMT等药品商业化推进[7] 盈利预测 - 预计2025-2027年总营收分别为20.30/32.77/53.63亿元[7] - 2025E归母净利润-5.60亿元 2026E-1.08亿元 2027E实现盈利8.77亿元[6] - 2025-2027年营收增长率预测分别为5.0%/61.4%/63.7%[6] 产品管线 - sac-TMT的2L EGFRmt NSCLC适应症和2L HR+/HER2- BC适应症正在NDA审评中[7] - ADC及非ADC领域均有布局 适应症广泛覆盖多种实体瘤[7] - 部分临床早期潜力管线数据将在未来学术会议公布[7]

投资评级 - 增持(维持) [2] 核心观点 - 2025年上半年实现营收2.53亿元 同比提升40.4% 实现亏损7.62亿元 经调整亏损5.49亿元 去年同期为6.02亿元 [7] - 毛利率24.8% 同比下滑25.2个百分点 销售费用率20.4% 同比下滑8.0个百分点 管理费用率67.3% 同比下滑34.1个百分点 研发费用率244.4% 同比下滑137.1个百分点 [7] - 与吉利、东风、一汽等头部客户深化合作 A1000系列芯片在吉利银河E8、星耀8、东风奕派007新款车型、东风奕派008等多款车型实现规模化量产 [7] - 基于C1200系列芯片开发机器人"小脑"运动控制方案 基于A2000芯片打造具身智能"大脑"感知计算方案 与头部足式机器人企业战略合作 开发多模态感知算力模组 布局人形机器人、足式机器人、割草机等多领域应用 [7] - 预计2025-2027年实现归母净利润-9.00/-4.47/2.03亿元 对应2027年PE为51.49倍 [7] 财务数据预测 - 营业收入: 2023年312百万 2024年474百万(+51.81%) 2025E 888百万(+87.21%) 2026E 1,493百万(+68.14%) 2027E 3,487百万(+133.56%) [6] - 归母净利润: 2023年-4,855百万 2024年313百万 2025E -900百万(-387.35%) 2026E -447百万 2027E 203百万 [6] - 毛利率: 2023年24.69% 2024年41.06% 2025E 50.27% 2026E 60.81% 2027E 59.24% [8] - ROE: 2023年43.76% 2024年28.66% 2025E -91.08% 2026E -43.05% 2027E 20.39% [6] - EPS: 2023年-68.40元 2024年1.20元 2025E -1.42元 2026E -0.70元 2027E 0.32元 [6] - PE: 2024年21.92倍 2027E 51.49倍 [6] - PB: 2024年13.69倍 2025E 10.58倍 2026E 10.08倍 2027E 10.50倍 [6] 资产负债状况 - 现金: 2023年1,298百万 2024年1,448百万 2025E 810百万 2026E 755百万 2027E 568百万 [8] - 总资产: 2023年1,920百万 2024年2,317百万 2025E 2,194百万 2026E 2,816百万 2027E 4,718百万 [8] - 资产负债率: 2023年677.69% 2024年52.82% 2025E 54.95% 2026E 63.15% 2027E 78.88% [8] - 流动比率: 2023年0.13 2024年2.21 2025E 2.27 2026E 1.84 2027E 1.35 [8] 现金流状况 - 经营活动现金流: 2023年-1,058百万 2024年-1,190百万 2025E -875百万 2026E -422百万 2027E 278百万 [8] - 每股经营现金流: 2023年-8.97元 2024年-2.09元 2025E -1.38元 2026E -0.66元 2027E 0.44元 [8]

投资评级 - 维持优于大市评级（OUTPERFORM），目标价21.0港币，较现价18.77港币有12.1%上行空间 [2][7] 核心观点 - 1H25经营利润23.5亿元（同比+5.3%）超市场预期，同店销售同比及环比均改善 [3][12] - 奥运营销主题贯穿中期发展，短期费用投入增加但中长期利好品牌建设 [6][14] - 品类调整周期接近尾声，2025年为投入年，2026年后有望进入上行周期 [7][15] 财务表现 - 1H25收入148.2亿元（同比+3.3%），毛利率50%（同比-0.4个百分点） [3][12] - 经营利润率15.8%（同比+0.3个百分点），归母净利润17.4亿元（同比-11%） [3][12] - 库存同比低单位数增长，周转维持4个月，派息率50% [3][12] 分渠道表现 - 大货加盟/直营/电商收入分别为64.8亿（+5.0%）、32.4亿（-4.3%）、43.7亿（+5.0%） [3][12] - 直营渠道下滑因2H24门店关闭，全渠道流水为低单位数增长 [3][12] 分品类表现 - 鞋类/服装/配件收入同比+5%/-3%/+24%，占比56%/35%/9% [4][13] - 跑步/健身/篮球/运动生活/其他品类收入同比+15%/+15%/-20%/-7%/+30%+ [4][13] - 专业产品收入占比超60%，跑鞋总销量超1400万双 [4][13] 战略与展望 - 推进单品牌多品类战略，聚焦专业细分场景（如校园/女性/越野跑） [4][13] - 奥运营销从跑步扩展至篮球/羽毛球/乒乓球，签约顶级运动员资源 [6][14] - 2025-2027年收入预期291.3/306.4/323.0亿元，同比+1.6%/+5.2%/+5.4% [7][16] - 2025-2027年扣非净利润预期24.9/28.4/31.7亿元，同比-17.3%/+13.8%/+11.7% [7][16]