报告行业投资评级 - 维持“增持”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 今年四季度面临高基数期，三季度政策存在加力预期，缓释基本面压力，力争实现止跌回稳目标；若四季度错峰销售不能平稳，2025年上半年蓝筹房企开发项目存在销售压力，压力传导至2026年投资端，2025年12月中央经济工作会议和2026年两会或将成地产重要时点 [5] - 看好下半年的竣工修复，因2024年房地产竣工失速下滑，销售与竣工之间差值为2.36亿平 [5] - 中央以“止跌回稳”为首要政策目标，需求侧资金成本稳中向下，限制性政策进一步宽松，引导需求从量向质转型，供给侧限制新供盘活存量并稳守优质蓝筹 [5] - 城市更新需重点关注城中村和危旧房改造话题，2025年城中村改造项目将继续放量，下半年关注后续开行PSL放量速度 [2][5] 相关目录总结 投资建议 - 开发类推荐A股万科A、保利发展、招商蛇口、金地集团，H股中国海外发展 [5] - 商住类推荐华润置地、龙湖集团、新城控股 [5] - 物业类推荐万物云、华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余、新大正 [5] - 文旅类推荐华侨城A [5] 重点公司盈利预测 |证券代码|证券简称|7.30最新股价（元）|总市值（元）|2024A EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2024A PE|2025E PE|2026E PE|投资评级| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |000002.SZ|万科A|6.70|759.76|-4.17|-1.44|0.09|-|-|74.44|增持| |600048.SH|保利发展|8.32|995.94|0.42|0.45|0.49|19.81|18.49|16.98|增持| |001979.SZ|招商蛇口|9.22|835.41|0.37|0.49|0.59|24.92|18.82|15.63|增持| |600383.SH|金地集团|3.96|178.78|-1.35|-0.23|-0.08|-|-|-|增持| |0688.HK|中国海外发展|12.92|1414.30|1.43|1.54|1.68|9.04|8.39|7.69|增持| |1109.HK|华润置地|27.25|1943.50|3.59|3.46|3.81|7.59|7.88|7.15|增持| |0960.HK|龙湖集团|9.50|663.81|1.58|0.99|1.04|6.01|9.60|9.14|增持| |601155.SH|新城控股|15.20|342.85|0.33|0.37|0.43|46.06|41.08|35.35|增持| |2602.HK|万物云|21.39|249.79|0.98|1.27|1.60|21.82|16.84|13.37|增持| |1209.HK|华润万象生活|34.63|790.33|1.59|1.88|2.20|21.78|18.42|15.74|增持| |2669.HK|中海物业|5.12|168.25|0.46|0.51|0.57|11.14|10.05|8.99|增持| |6049.HK|保利物业|32.67|180.77|2.68|2.84|3.05|12.19|11.50|10.71|增持| |001914.SZ|招商积余|13.02|138.06|0.79|0.89|1.03|16.42|14.63|12.64|增持| |002968.SZ|新大正|11.27|25.50|0.51|0.88|0.86|22.10|12.81|13.10|增持| |000069.SZ|华侨城A|2.36|189.69|-1.10|-0.38|-0.23|-|-|-|增持| [6] 7月政治局会议要点 - 决定今年10月召开中共二十届四中全会，研究制定“十五五”规划建议 [5][7] - “十五五”时期要保持战略定力，推动事关中国式现代化全局的战略任务取得重大突破 [7] - 做好下半年经济工作要坚持稳中求进，完成全年目标任务，实现“十四五”圆满收官 [9] - 宏观政策要持续发力、适时加力，落实积极财政政策和适度宽松货币政策 [9] - 要有效释放内需潜力，实施提振消费专项行动，推动“两重”建设 [9] - 要深化改革，推动科技创新和产业创新融合，推进全国统一大市场建设 [10] - 要扩大高水平对外开放，稳住外贸外资基本盘 [10] - 要防范化解重点领域风险，开展城市更新，化解地方政府债务风险 [10] - 要做好民生保障工作，突出就业优先，落实惠民政策 [10] - 要充分调动各方面积极性，领导干部树立正确政绩观，企业家勇立潮头 [11]

行业投资评级 - 报告未明确提及对Meta的行业投资评级 [1][2][3][4] 核心观点 - Meta 2025年第二季度收入同比增长22%至475亿美元，超出市场预期的448亿美元 [1] - GAAP净利润达183亿美元，同比增长36%，每股收益7.14美元 [1] - 广告业务表现稳健，Family of Apps广告收入同比增长21%至466亿美元，广告单价增长9%，广告展示量增长11% [1] - 经营利润大幅增长至204亿美元，运营利润率达43%，Family of Apps业务运营利润率高达53% [1] - Meta预计第三季度收入区间为475-505亿美元，全年资本支出指引上调至66-72亿美元，持续投入AI计算集群建设 [1] AI战略与业务发展 - Meta明确以个人超级智能为目标，成立Meta Superintelligence Labs，由Alexandr Wang、Nat Friedman和赵盛佳等领导，推进下一代大模型（Llama 4.1/4.2）和多模态AI系统研发 [2] - AI重点驱动五大方向：广告系统升级、内容推荐与用户参与、商业消息服务、Meta AI个人助手、AI设备 [4] - AI推荐模型（GEM、Lattice、Andromeda）显著提升广告转化率，Instagram广告转化率提升5%，Facebook广告转化率提升3% [4] - AI提升内容推荐质量，Facebook用户使用时长增长5%，Instagram增长6% [4] - Click-to-Message广告在美国同比增长40% [4] - Meta AI个人助手月活超10亿，覆盖200多个国家，主要流量来自WhatsApp [4] - Ray-Ban Meta眼镜销量持续强劲，新推出Oakley HSTN运动版 [4] 财务与资本开支 - 本季度总费用为271亿美元，同比增长12%，其中研发费用增长23%，主要用于AI与基础设施投入 [2] - 资本开支达170亿美元，主要用于服务器、数据中心与网络基础设施 [2] - Meta通过回购与分红回馈股东，Q2回购股票98亿美元，发放股息13亿美元 [2] - 2025年全年费用指引上调至114-118亿美元，同比增长20-24% [2] - 2026年预计费用增长更快，主要由AI基础设施折旧与AI人才薪酬推动，资本开支可能持平或高于2025年水平 [2] - Meta考虑通过外部金融伙伴共建数据中心以优化现金流 [2] 第三季度展望 - Meta预计2025年第三季度总营收将在475亿至505亿美元之间，汇率影响将带来约1%的同比增长提振 [3] - 增长依赖于广告变现效率与用户参与度的提升，特别是在Facebook与Instagram的视频内容和AI推荐方面 [3] - 管理层预计2025年第四季度同比增长将放缓，因去年同期高基数影响 [3] - Meta将进一步扩大广告位覆盖，包括在Threads和WhatsApp的Feed及Updates Tab中引入广告，中长期具备可观潜力 [3] - WhatsApp广告由于定向能力受限、面向低变现市场，其CPM预计将持续低于Facebook和Instagram [3] - Meta将继续提升广告系统效率、创意生成AI工具与跨渠道转化归因，以提升整体广告ROI [4]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [6] 报告的核心观点 - 2025Q2报告研究的具体公司锂精矿权益产量和出货量环比增长，但价格环比下跌；Onslow铁矿实现商业生产，产量和出货量环比大幅增长；Pilbara Hub产量和出货量也有环比增长；采矿服务产量创纪录；公司流动性充足但净债务较高，财务变动受多种因素影响 [1][8][10][13][14] 根据相关目录分别进行总结 锂矿 整体情况 - 2025Q2公司权益锂精矿总产量14.4万吨，环比增长8%；总出货量13.5万吨，环比增长6%；加权平均实现价格642美元/吨（折SC6锂精矿），环比下跌24% [1] MT MARION（100%基础） - 2025Q2锂精矿产量12.4万吨，环比减少11%，同比减少30%，因回收率降低且精矿品位更高 - 发运量13.4万吨，环比减少3%，同比减少29%，发运平均品位4.6%；发运量折SC6为10.4万吨，环比增长2%，同比减少22%，因进料品位提高等平均出货品位提升 - 销售量13.6万吨，环比减少3%，同比减少11% - 折SC6平均锂精矿销售价格607美元/吨（按4.4%计算为480美元/吨），环比下跌28% - 锂精矿成本717澳元/吨（SC6，FOB），本季度对低品位库存进行1100万澳元非现金净可实现价值减记；2025财年成本902澳元/吨（SC6，FOB），符合指导范围 [2][3] WODGINA（100%基础） - 2025Q2锂精矿产量16.6万吨，环比增长32%，同比增长32%，得益于工厂性能提升和进料品位改善 - 发运量13.6万吨，环比增长15%，同比增长10%，发运平均品位5.4%；发运量折SC6为12.2万吨，环比增长17%，同比增长13% - 销售量13.4万吨，环比增长14%，同比减少13% - 折SC6平均实现价格674美元/吨（按5.4%计算为607美元/吨），环比下跌20% - 锂精矿成本641澳元/吨（SC6，FOB），环比下降17%，得益于成本削减和回收率提高；2025财年成本849澳元/吨（SC6，FOB），符合指导范围 - 6月一条选矿生产线HIC成功投入使用，另两条计划2025Q3安装，预计2026财年回收率提高65%以上 [4][7] 铁矿石 ONSLOW IRON - 截至2025年6月30日已实现商业生产，2025Q2生产量618万吨，环比增长80%；出货量577万吨，环比增长59% - 平均实现价格79美元/吨，环比下跌11%，为普氏62%铁矿石指数的81%，矿产品需求强劲 - 2025Q2离岸价成本57澳元/湿吨，环比下跌2%；2025财年约63澳元/湿吨，符合成本指引 - 二季度经营现金流为正，80%自由现金流用于偿还借款，截至6月30日借款余额减少2300万澳元降至7.66亿澳元 [8][9] PILBARA HUB - 2025Q2季度产量275万吨，环比增长9%；出货量252万吨，环比增长10% - 实现的铁矿石平均价格78美元/吨，环比下跌13%，为普氏62%铁矿石指数的80% - 2025Q2离岸价成本77澳元/湿吨，环比下降4%；2025财年约76澳元/湿吨，处于成本指引下限 [10][12] 采矿服务 - 2025Q2产量创纪录达8300万吨，环比增长2100万吨，得益于Onslow铁矿产量提升和外部产量增长 - 2025财年生产量2.8亿吨，同比增加1100万吨，处于指导范围下限；2025财年单吨产量EBITDA预计约2.20澳元/吨（指导范围上限为2.10 - 2.20澳元/吨） [13] 财务情况 - 截至2025年6月30日公司流动性超11亿澳元，包括超4亿澳元现金和7.05亿澳元未动用额度，本季度从循环信贷额度提取9500万澳元满足短期营运资金需求 - 净债务预计约53.5亿澳元，2025Q2变动受资本支出、利息支出、外汇重估收益、营运资金流出等因素影响 - Onslow铁矿套利贷款余额降至7.66亿澳元；公司将在2026 - 2028财年分季度等额摊销4亿美元铁矿石预付款 - 预计本财年下半年部分非现金税前项目计入2025财年法定业绩，包括债券重估收益、业务剥离确认收益、公允价值损失、拨备计提、减值测试等 [14][15][16]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 国家推动海洋经济高质量发展，海上风电排在海洋产业首位，凸显其重要地位，且强调“规范有序”建设，国内深远海海上风电有望加快推进 [2][5] - 目前国内海上风电处于从近海到深远海过渡阶段，各省积极推进深远海海风示范项目建设，有助于积累资源开发经验，为后续大规模开发奠定基础 [2] - 建议重点关注中长期受益于深远海海上风电开发及深海科技发展的产业链，包括海缆、海风管桩及海工基础、海上风电在手订单充足的整机环节 [2][49] 根据相关目录分别进行总结 推动海洋经济高质量发展，海上风电担当重任 - 7月1日中央财经委员会第六次会议研究推动海洋经济高质量发展，或预示顶层设计和后续配套政策出台，海上风电在海洋产业中地位重要，强调“规范有序”建设与此前政策呼应，国家重视有望加快深远海海上风电推进节奏 [5] 沿海各省深远海海上风电推进节奏 - **浙江**：2023年国家能源局支持开发28GW国管海域风电场址，“十四五”海上风电规划含8GW国管海域项目；组建浙江省海洋风电发展有限公司统筹开发，民企民资参与；洞头状元岙和宁波象山临港风电母港建设有进展；2GW深远海示范项目完成多项设备招标，11GW海上风电场开展初勘和可研招标 [14][16][23] - **山东**：2022年发布行动方案，到2025年累计开工7GW左右、并网3GW以上；山东青岛深远海400万千瓦海上风电项目立项，多个项目开展前期工作 [27][31] - **辽宁**：2024年“十四五”海上风电规划获批，含6.1GW国管海上风电；华电丹东东港一期1GW深远海海上风电项目计划2027年12月31日全容量并网，已完成EPC和风机招标 [33][34] - **广东**：2023年发布方案，国管海域配置16GW预选项目，从中遴选800万千瓦示范项目 [37] - **广西**：2023年9月对13.4GW深远海海上风电规划项目开展多项前期工作咨询服务招标 [41] - **上海**：2022年推出4.3GW首批深远海海风示范项目，2024年对4.3GW国管海域深远海项目开展竞配 [42] - **河北**：2024年初“十四五”海上风电规划获批，含5.5GW国管海上风电；有两个50万千瓦海上风电项目 [46] 投资建议 - 海缆环节建议关注东方电缆、中天科技、亨通光电等；海风管桩及海工基础环节建议关注大金重工、海力风电等；海上风电在手订单充足的整机环节建议关注金风科技、运达股份等 [2][49]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 微软2025财年第四季度业绩强劲，云业务与AI驱动收入增长18%，Azure增长39%，商业预订额首破1000亿美元，全年返现股东超370亿美元 [1][15] - 各业务板块表现良好，生产力业务M365与Dynamics增长超预期，智能云Azure提速，个人计算业务稳健复苏 [2][3][4] - AI战略布局深化，全栈式AI布局继续拓展，相关产品用户和使用量增长显著，Azure AI Foundry体现平台级扩展能力，Microsoft Fabric增长快 [5][19] - 预计2026财年第一季度Azure收入同比增长约37%，Microsoft Cloud毛利率约67%，整体收入指引区间为746 - 757亿美元 [6][21] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025财年第四季度收入同比+18%达764亿美元，净利润达310亿美元，同比增长+24%，EPS为$3.65 [1][15] - 运营利润同比+23%至345亿美元，利润率升至45%，CapEx投入持续加码，全年返现股东超370亿美元 [1][15] 各业务板块表现 生产力与业务流程板块 - 收入同比+16%至331亿美元，受Microsoft 365商业需求超预期和消费业务强劲增长带动 [2][16] - M365 Commercial云收入+18%，ARPU受益于E5与Copilot推动，席位数同比增长6%；M365 Consumer收入+20%，订阅人数增长8%，价格上调带动ARPU增长 [2][16] - LinkedIn收入同比+9%，AI功能持续渗透全平台；Dynamics 365收入增长23%，延续多工作负载全面增长态势 [2][16] 智能云板块 - 收入同比+27%至299亿美元，由Azure增速超预期与本地服务器业务拉动 [3][17] - Azure收入同比+39%，连续两季度显著超预期，由企业级AI部署与传统迁移需求驱动，完成全球最大规模SAP与数据迁移案例，Azure AI Foundry处理token总量达500万亿，同比增长7倍，80%的财富500强客户已接入 [3][17] - Segment毛利率同比下滑4个百分点，因AI基建投入放量 [3][17] 个人计算板块 - 收入同比+9%至135亿美元，Windows OEM与Xbox表现亮眼 [4][18] - Windows OEM业务在库存高位仍实现+3%增长，广告业务Search与News同比+21%，得益于搜索量与广告单价双升 [4][18] - Gaming收入同比+10%，Game Pass推动内容消费创新高，全年营收接近50亿美元；Xbox内容与服务同比+13%，新游戏发布与用户活跃度上升成增长主因 [4][18] AI战略与资本支出 - 全栈式AI布局深化，Microsoft Copilot系列MAU破亿，AI功能总体月活跃用户超8亿；GitHub Copilot用户达2000万，企业客户环比+75%；医疗领域Dragon Copilot使用量暴增7倍，录入1300万医患交互 [5][19] - Azure AI Foundry已支持多家模型，企业可用同一推理通道部署多模型AI应用，体现平台级扩展能力；Microsoft Fabric全年收入同比+55%，成公司史上增长最快的数据产品 [5][19] - 第四季度CapEx达242亿美元，其中现金支出171亿美元，超一半投入用于15年以上长期资产，其余主要部署服务器（CPU/GPU），预计2026财年第一季度CapEx将超300亿美元，并上调全年投入节奏，上半年增长更快 [5][20] 展望2026财年第一季度 - 预计Azure收入同比增长约37%（cc basis），Microsoft Cloud毛利率预计为67%（YoY略降），整体收入指引区间为746 - 757亿美元 [6][21] - 生产力与业务流程收入为322 - 325亿美元（+14 - 15% YoY），智能云收入为301 - 304亿美元（+25 - 26% YoY），个人计算板块收入为124 - 129亿美元 [6][23] - 经营成本预计在243 - 245亿美元之间（+21 - 22% YoY），运营开支157 - 158亿美元（+5 - 6% YoY） [6][23]

报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [7] 报告的核心观点 - 随着 5G、AI 及 IoT 等技术普及，电子设备功率密度激增，传统散热体系逼近物理极限，高效热管理成为保障算力持续进化的关键 [1][16] - 被动式散热中，VC 均热板在高密度集成场景潜力凸显，有望成为核心组件；主动式散热中，液冷有望破解散热困境，微泵液冷在消费电子等领域有广阔前景 [2][3] - 产业链方面，VC 和液冷市场空间大，相关受益标的有望受益于行业发展 [4][118] 根据相关目录分别进行总结 热流围城，散热破局 - 热流密度激增，散热成为产业升级关键隘口，芯片功率增加和特征尺寸缩小共同推动热流密度升高，传统散热体系需新技术支撑 [16][22][24] - 散热方案分为被动与主动，导热界面材料可降低热阻，碳基材料是未来新型高导热材料的重要填料 [25][28][29] 被动式散热：VC 在高密度集成场景潜力凸显 - 传统被动式器件有局限性，金属散热片热传递速率受限，石墨强度不足，热管一维传热限制效率 [2][35][50] - VC 均热板二维传热，导热散热效率高、更薄，适用于高集成度电子产品，未来有望成核心组件，但也有技术局限，需对吸液芯、工质与外壳进行升级迭代 [51][53][59] - 各类被动式散热产品常搭配组合使用，产生协同效应，满足高功率密度设备需求 [65][70] 主动式散热：微泵液冷有望破解终端空间困境 - 强制风冷在电子设备功率跃升下逐渐无法满足散热需求，主动散热技术向液体传导转变 [74][78] - 液冷技术散热效率高，分为间接液冷和直接液冷，在数据中心和 HBM 领域应用广泛，微泵液冷在终端领域有广阔前景 [81][83][110] - 热电制冷适用于高功率密度设备的局部热点管理，在主动热管理中有独特优势 [111][114] 产业链与市场空间 - VC 产业链上游包括原材料和生产设备，下游包括多个领域，2024 年全球 VC 行业市场规模为 10.89 亿美元 [4][121][125] - 液冷产业链上游聚焦核心零部件，中游包括服务器和运维设施，下游面向多个行业，2024 年全球数据中心液冷设备市场规模约为 26.57 亿美元，预计 2031 年将达 92.31 亿美元，微泵液冷在终端领域有较大市场空间 [128][130][131] 受益标的 - 飞荣达、苏州天脉、中石科技等多家公司在散热领域有布局，营收和研发投入情况良好，有望受益于行业发展 [138][140][146]

报告行业投资评级 - 推荐 [6] 报告的核心观点 - 2025Q2北美锂业NAL项目产量、销量增长，成本下降，但售价下跌，营收增长，公司还将与Piedmont Lithium合并 [1][2][3][4][5][9][10] 根据相关目录分别进行总结 北美锂业NAL项目生产运营情况 产量 - 2025Q2矿石开采量361,883湿吨，环比增长12%，送往原矿堆场矿石平均品位1.17%Li₂O略高于上季 [1] - 2025Q2选矿厂处理357,290吨矿石，环比增长24%，平均给矿品位1.18%Li₂O [1] - 2025Q2选矿厂利用率达93%创历史新高，2025Q1为80% [1] - 2025Q2锂回收率73%创纪录，比2025Q1高4个百分点 [1] - 2025Q2锂精矿产量环比增长35%至58,533吨，平均品位5.2%Li₂O，5月产量创NAL新纪录 [2] 销量 - 2025Q2锂精矿销量66,980吨，环比增长148%，有两批海运货物离港销售给Piedmont锂业及国际市场 [3] 售价 - 2025Q2平均实现售价（FOB）环比下跌8%至1,054澳元/干吨，以美元计环比下降4%至682美元/公吨，受海运运费负面影响 [4] 单位运营成本 - 2025Q2NAL锂精矿单位销售运营成本（离岸价）环比下降10%至1,232澳元/干吨，以美元计算环比下降5%至791美元/干吨 [5] - 2025Q2锂精矿单位生产运营成本（离岸价）环比下降11%至737美元/干吨 [7] 库存 - 截至2025Q2矿坑内和原矿库存略高于上季，成品库存环比下降，2025Q2销售量创历史新高 [7] - 截至2025年6月30日，NAL锂辉石精矿成品总计25,221吨，低于2025Q1末的34,881吨 [8] 财务业绩情况 - 2025Q2NAL营收7100万澳元，环比增长129%，部分被较低平均实现销售价格抵消 [9] - 截至2025年6月30日现金及现金等价物余额7230万澳元，较2025年3月31日减少1660万澳元，2025Q2现金减少因运营亏损、伙伴出资、集团运营亏损、资本支出和合并交易费用 [9] 与Piedmont Lithium合并 - 2024Q4Sayona Mining Limited和Piedmont Lithium Inc.宣布签署最终合并协议 [10] - 2025Q2公司获剩余监管批准并完成备案，合并事项7月31日提交股东大会审议 [10] - 预计合并9月1日生效，9月11日完成 [10]

报告行业投资评级 - 推荐 [5] 报告的核心观点 - 2025Q2公司锂精矿产量减少、销量增加、价格下跌、成本上升，钽精矿产量增长，营业收入减少，公司将在2026财年过渡到100%地下开采生产，预计产量增长 [1][2][3][9][10] 根据相关目录分别进行总结 2025Q2生产经营情况 - 锂精矿产量85,892吨，环比减少10%，自2024年7月生产开始总产量达294,521吨；销售量97,330吨，环比增长4%，总销售量达283,443吨；库存量11,081吨，环比减少51% [1] - 锂精矿（SC6）平均实现价格740美元/吨（SC5.2为633美元/吨），环比下跌9% [2] - 已售锂精矿单位运营成本（FOB）576美元/吨，环比增长31%；单位维持成本（FOB）786美元/吨，环比增长35% [2] - 钽精矿产量270吨，环比增长7% [2] 2025Q2财务情况 - 营业收入9600万澳元，环比减少8% [3] - 现金余额1.56亿澳元（不包括2500万澳元现金担保） [4][6] - 经营活动净现金流入2300万澳元，季度净现金流出限制在1700万澳元 [7] 预计财务调整 - 2025财年预计确认矿石堆场库存余额非现金减值，税前减值金额在7500 - 8500万澳元之间 [8] 2026财年指引 - 从露天与地下并行过渡到100%地下开采生产，聚焦业务优化及现金流改善 [9] - 2025Q3为地下作业做准备，影响精矿产量和销售 [9] - 2026财年产量指引36.5 - 45万吨，较2025财年增长24 - 53% [10]

报告行业投资评级 - 优于大市 [1][6] 报告的核心观点 - 2025年上半年储能行业需求高速增长，国内储能系统、储能电池出货量均大幅增加，分地区来看国内、美国、欧洲储能需求各有特点 [1] - 新兴市场有望成为国内储能企业重要出口方向，因美国“大而美”法案或使储能装机需求增速下滑，而新兴市场多地电力紧缺且政策扶持多 [2] - 预计2026年储能装机需求减弱，2025 - 2027年全球储能新增装机容量和产值有相应变动，新兴市场进入稳健增长期 [3] - 建议关注光储产业链龙头公司，新兴市场和欧洲市场有望推动储能需求增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 全球储能装机增长情况 - 2024年全球新型储能新增装机79.2GW/188.5GWh，同比增长68%/81%，表前储能新增装机占比83%，工商业储能占比7%，户用储能占比10% [15] - 2024年中国储能占全球装机比例达59%，美国、欧洲、其他地区分别占16%、15%、10% [15] 国内储能装机情况 - 2024年国内新型储能新增装机43.7GW/109.8GWh，同比增长88%/115%，表前储能新增装机占比94%，工商业储能占比6% [23] 美国储能情况 - 2024年美国表前储能装机10.4GW，同比增长19%，2025上半年装机5.65GW，同比增长30% [27] - “大而美”法案新增10亿美元拨款，延长储能税收抵免时限至2036年并设置分阶段退坡政策，严格供应链审查 [27][28] - 法案通过后美国储能产业链将加速洗牌，2025年全年抢装加速，2026年后需求或走弱 [29] 欧洲储能情况 - 2024年欧洲储能新增装机约21.9GWh，同比+27%，户用储能装机占比约50%，表前储能装机占比40%，工商业储能装机占比10% [31] - 表前储能为欧洲市场增长主流，2025年1 - 6月德国表前储能新增装机同比+130% [36] - 欧洲户用光伏配储率高，户储市场增速放缓，2025年1 - 6月德国新增户储装机同比下降近30% [36][37] - 欧洲工商业储能有望快速增长，2024年装机2.2GWh，同比增长16% [38] 新兴市场储能情况 - 2024年澳大利亚表前储能装机2.4GWh，预计2025年新增装机7GWh，同比增速192%；新兴市场地区2024年表前储能装机10.4GWh，预计2025年新增装机37GWh，同比增速256% [39] 国内储能招中标及海外订单情况 - 2025年上半年国内储能招标126.3GWh，同比+101%，中标189.8GWh，同比+182%，中标价格下降趋缓 [44] - 2025年上半年国内储能系统中标企业前10名有中车株洲所、海博思创等 [46] - 2024年签约海外储能订单超150GWh，2025年1 - 5月中国企业海外储能订单规模超120GWh，同比增长400% [50] - 2025年上半年中东、澳洲、东亚三地储能订单分别达35/33/24GWh，合计订单产值约600 - 700亿元，新兴市场或成中国储能企业出口重要方向 [51] 新兴市场需求推动因素 - 中东部分国家电力供应差，光储系统替代潜力高；东南亚部分国家电力短缺，有望加快储能建设；南非电力紧张，光储市场需求大 [54] - 印度政府强制配储，预计2032财年需411.4GWh储能系统；巴西风光发电增长快，集中式储能需求有望提升 [55] - 澳大利亚极端天气频发，政府推出户储补贴政策；日本自然灾害多，户储经济性提升，需求增加 [55] 储能产业链相关出货情况 - 2025年上半年国内储能系统出货量达110GWh，接近2024全年，预计全年出货200GWh以上，同比增速超40% [56] - 2025年上半年国内储能电池出货量265GWh，同比+128%，预计全年出货超500GWh，同比增速接近50% [57] - 2024年宁德时代、比亚迪等企业储能电池出货量均高速增长 [59] - 2024年全球储能PCS出货量126.93GW，中国企业出货量约88.53GW，全球占比70%，全球排名前十的中国提供商有阳光电源等 [62] - 2025年上半年我国出口美国逆变器数量和金额同比分别+5%、+6%，对各国逆变器出口情况有不同表现 [63][68][70] 全球储能系统市场展望 - 预计2025 - 2027年全球储能新增装机容量为221/191/190GWh，同比变动+18%/-13%/-1%，对应产值1787/1550/1533亿元，同比变动+18.6%/-13.3%/-11% [96] - 预计2025 - 2027年新兴市场储能新增装机40.5/44.8/50GWh，同比增长293%/10.6%/11.6%，对应产值420/475.6/537亿元，同比+147%/13%/13% [96] - 预计2025 - 2027年全球表前储能新增装机容量186.7/153.5/147.9GWh，系统产值1393/1124/1063亿元，同比变动+19.4%/-19.3%/-5% [97] - 预计2025 - 2027年全球户储系统装机19.4/21.1/22.7GWh，产值271/290/312亿元，同比增长11%/7%/7% [97] - 预计2025 - 2027年全球工商储能系统装机15.1/16.9/19.7GWh，产值123/135/157亿元，同比增长27%/9.3%/17% [97] 投资建议 - 建议关注阳光电源、德业股份、宁德时代、亿纬锂能、禾望电气、盛弘股份等光储产业链龙头企业 [4][113] 重点公司盈利预测及投资评级 | 代码 | 名称 | 投资评级 | 昨收盘（元） | 总市值（亿元） | EPS（2025E） | EPS（2026E） | PE（2025E） | PE（2026E） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 300274.SZ | 阳光电源 | 优于大市 | 74.59 | 1546 | 5.45 | 5.81 | 13.7 | 12.8 | | 605117.SH | 德业股份 | 优于大市 | 52.39 | 474 | 4.22 | 5.29 | 12.4 | 9.9 | | 300750.SZ | 宁德时代 | 优于大市 | 277.09 | 12633 | 14.52 | 17.87 | 19.1 | 15.5 | | 300014.SZ | 亿纬锂能 | 优于大市 | 45.99 | 941 | 2.65 | 3.43 | 17.4 | 13.4 | | 300693.SZ | 盛弘股份 | 优于大市 | 32.4 | 101 | 1.76 | 2.09 | 18.5 | 15.5 | | 603063.SH | 禾望电气 | 优于大市 | 34.45 | 157 | 1.28 | 1.54 | 27.0 | 22.4 | [5][115]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [9] 报告的核心观点 - 库存水位正常叠加弱零售预期，后续美国服装行业库存预计逐渐由弱补库切换至被动累库，上游制造短期订单难现弹性，需关注海外需求修复情况及Nike经营复苏节奏；美国对东南亚地区关税基本落地，制造投资确定性提升，可把握纺织制造龙头底部布局机会 [2][6][7] 各部分总结 美国库存周期为判断制造景气度的有效指标 - 历史海外去库→补库周期切换时，成品制造公司股价会上涨，估值有望修复至去库前水平；在被动去库/类被动去库→主动补库过渡阶段，若制造公司估值未修复、库销比低且业绩无负面扰动，股价&PE有望进一步上涨修复 [16] 研判：当前海外服装品牌渐入累库周期 库存：海外库存健康，渐从维稳切换至上行 - 行业库存层面，美国服装整体库存从维稳切换至上行，零售商和批发商库销比均修复至历史中枢位置及以下，库存同比增速呈上行趋势 [19] - 板块及公司层面，零售商库销比水位正常，品牌端除Nike外多数恢复至健康水平；2025Q1品牌端各板块库销比多同比提升，多数公司库存yoy呈上升趋势，多数公司库存周转率已基本修复至2021年水平 [22][26] 需求：海外服装零售偏弱，美国地区营收仍承压 - 2025年美国通胀缓和，5月以来通胀预期回落，6月CPI和核心CPI同比低于市场预期 [34] - 美国服装零售增速自2022年5月以来在0%附近低位震荡，消费者信心低迷，2025年以来密歇根大学消费者信心指数大幅走弱后6月有所反弹；英、法、德、日等国零售环境仍偏弱 [37] - 2025Q1重点品牌营收增速分化，除Nike外多数运动品牌在北美市场营收环比下滑，北美市场最为承压 [43] 展望：后续补单弹性预计较弱，制造短期难现β - 各公司后续库存走向分化，Nike与Skechers预计延续去库，Adidas与lululemon预计延续主动补库，Deckers库存预计上行 [46] - 海外品牌最新营收增速指引偏谨慎，部分品牌首次取消全年指引，美国下游品牌方对本财年订单指引趋于谨慎，零售预期偏悲观 [47] - 库存水位正常叠加弱零售预期，美国服装行业库存短期内将维持弱被动累库状态，上游制造短期订单难现弹性，2025年初以来制衣、制鞋订单景气度下行 [50] 板块观点：关税落地利空出尽，把握制造龙头底部布局机会 - 美国对东南亚地区关税基本落地，制造企业后续接单、排产、招工将重回有序，板块投资确定性提升 [57] - 纺织制造龙头在东南亚产能布局有优势，长期客情和竞争力有望提升，获得更多品牌份额倾斜；纺织制造板块股价相对滞涨，有较大修复空间，可把握龙头底部布局机会 [57]