经济目标与信心 - 2025年政府工作报告提出5.0%左右经济增长目标，高于IMF的4.6%和国际投行的4.5%预测，彰显提振经济潜力的能力与意愿[3][4] - 2024年二、三季度经济同比增速滑落至5.0%以下，后拉升至5.4%，说明有空间扩大增量政策稳定增速[4] 通胀目标 - 2025年通胀目标定为2.0%，较往年3.0%或成未来“硬约束”，更实际且与国际一致[5][6] 财政资金 - 2025年合计新增政府债务总规模11.86万亿元，比上年增加2.9万亿元，用于对冲各类风险[7] - 2025年一般公共预算支出达29.7万亿元，比上年增加1.2万亿元，税收收入回升保障支出[8] - 2025年专项债资金4.4万亿元，8000亿元用于置换隐性债务；超长期特别国债1.3万亿元，1万亿元推进“两重”工作，3000亿元用于消费品以旧换新；5000亿元特别国债补充国有大型商业银行资本金[9] 债券市场与评级机构 - 政府报告提出加快多层次债券市场发展，对信用评级机构是重大机遇与使命[11] - 评级机构可通过强化评估、构建差异化体系、建立预警机制、参与市场生态建设助力科创债发展[12] 工作任务 - 2025年政府工作报告十项重点任务以扩内需、发展新质生产力、防风险为支柱，体现“短期稳增长”与“长期调结构”平衡[13][14] - 工作效果取决于统筹财政扩张与债务可持续性、技术突破与产业转化、政策力度与执行精度三组关系[14]

国内经济 - 2月PMI数据超预期，经济开局良好延续复苏，两会经济增长目标5%左右，财政赤字率4%、赤字规模5.66万亿，货币政策有宽松预期[3] - 前2个月货物贸易进出口总值6.54万亿元，同比降1.2%，出口3.88万亿元创同期新高，同比增3.4%，进口2.66万亿元，同比降7.3%[18] 国际经济 - 美国2月ISM制造业PMI为50.3，非制造业PMI为53.5，经济有韧性，但关税升级使经济增长前景恶化，陷入“滞胀”预期增强[3] - 美国2月季调后非农就业人口增15.1万人，失业率4.1%，就业数据低于预期，劳动力市场短期放缓但仍稳健[3] 政策动态 - 特朗普政府对中国商品再加征10%关税，美国将对墨西哥、加拿大加征25%关税，4月2日对全球加征对等关税[3] - 中国自3月10日起对原产美国部分进口商品加征关税，鸡肉等加征15%，高粱等加征10%[13] 市场策略 - 短期维持A股四大股指期货谨慎做多，商品谨慎观望，国债谨慎观望，排序为股指>商品>国债[3] - 商品策略排序为贵金属>有色>黑色>能源[3] 风险提示 - 美联储货币紧缩超预期、地缘风险、中美博弈加剧[3]

加税举措 - 3月3日美国宣布对加拿大和墨西哥全部商品征25%关税（后延迟征收），对中国商品第二轮加税税率从10%上调至20%[1] - 加拿大宣布3月4日起对300亿加元美国进口商品加征25%关税，21天后对1250亿加元商品加征25%税率[1] - 中国首轮对美反制对原油等商品加征关税，涉及商品价值339.8亿美元，占2024年进口总额20.77%；二次反制采取“加税+出口管制名单+不可靠实体清单”，涉及商品约223亿美元，占13.6%[6][10] 对中国经济影响 - 美国二次加税或拖累中国0.4%左右名义GDP[4] - 劳动密集型行业受影响大，电子和机械制品行业受影响相对可控[4][5] 对美国经济影响 - 消费市场低迷，2025年1月零售销售总额环比增速-0.88%，2月消费者信心指数降至64.7[12] - 劳动力市场降温，2月新增非农就业15.1万人，失业率升至4.1%[16] - 制造业PMI和成屋销售数据回落，一季度GDP增长率预测下调至-2.83%[16] - 加税或使2025年美国通胀提高0.54%，实际GDP减少0.06%，通胀预期已上升[20] 对全球金融市场影响 - 美三大股指回调，截至3月7日，道指跌幅4%，标普500跌幅4.5%，纳指跌幅超7%[22] - 美元指数、十年期美债利率和黄金价格交易滞涨预期，未来美股宽幅震荡，美元指数弱势震荡，美债收益率高位震荡，黄金或冲击3000美元/盎司[22][23]

生产与服务行业 - 2月新能源乘用车零售68.6万辆，同比增79.7%，1 - 2月累计零售143.0万辆，增长35.5%[1] - 上海对示范小区充电设备给予充电企业设备投资30%补贴，新建充电车位20个以上，业主大会一次性补贴上限8万元[1] - 1至2月全国铁路发送旅客7.26亿人次，同比增4.7%，日均开行旅客列车11605列，同比增8.7%[1] 行业上下游情况 - 上游国际油价、PTA价格回落，秦皇岛煤炭库存处近年高位[1] - 中游化工尿素、PX、聚酯开工率维持同期高位[2] - 下游地产一、二、三线城市商品房销售处同期低位，国际航班班次增加，国内减少[2] 市场定价与风险 - 医药生物行业信用利差震荡，其余行业小幅上升[3] - 面临经济政策超预期和全球地缘政治冲突风险[3] 重点行业价格指标 - 农业玉米、棕榈油、猪肉等价格有不同幅度涨跌[29] - 有色金属铜、锌、铝等价格多数上涨[29] - 能源WTI原油价格上涨，Brent原油、液化天然气等价格下跌[29]

2024年成绩回顾 - 国内生产总值达134.9万亿元，增长5%，城镇新增就业1256万人，城镇调查失业率平均为5.1%，居民消费价格上涨0.2%，居民人均可支配收入实际增长5.1%[12] 经济形势判断 - 国际外部环境复杂严峻，国内经济回升向好基础不稳固，有效需求不足，消费不振[13] 总体要求 - 实施更积极有为宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合，稳住楼市股市，防范风险和外部冲击[2][14] 预期目标 - GDP增长目标设为5%，与去年一致；通胀目标下调至2%左右，去年为3%左右[3][15][17] 财政政策 - 赤字率从3%上调至4%，财政赤字从4.06万亿增至5.66万亿；拟发行超长期特别国债1.3万亿元，比上年增加3000亿元；拟发行特别国债5000亿元；拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，比上年增加5000亿元；新增政府债务总规模11.86万亿元，比上年增加2.9万亿元；中央预算内投资拟安排7350亿元，较去年上升350亿元[4][16][17] 货币政策 - 沿用中央经济工作会议要求，适时降准降息[4][16] 结构政策 - 更大力度促进楼市股市健康发展，加大对科技创新、绿色发展、提振消费以及民营、小微企业等支持[4][16][18] 重点工作任务 - 扩大国内需求 - 消费上实施提振消费专项行动，安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新；投资上以“两重”项目依托增加中央预算内投资[5][19] 重点工作任务 - 其他方面 - 产业体系建设培育壮大新兴、未来产业，改造提升传统产业，激发数字经济活力；防范地产风险从供需两端着手，需求端改造城中村和危旧房，供给端控制用地供应、盘活存量[19] 风险提示 - 地缘政治事件恶化，国际金融形势改变，中外政策超预期变化[7][21]

进出口总体情况 - 2025年1 - 2月中国进出口总额9093.7亿美元，同比增长 - 2.4%，出口总额5399.4亿美元，同比增长2.3%，进口总额3694.3亿美元，同比增长 - 8.4%，贸易顺差1705.2亿美元[8] 出口情况 - 2025年1 - 2月出口总额同比增长2.3%，较2024年下降3.6个百分点，高基数效应是主因[8][10] - 1 - 2月中国对美国、欧盟、东盟出口额当月同比增速分别为2.3%、0.6%、5.7%，分别较2024年下降2.6、2.4、6.3个百分点[14] - 1 - 2月箱包及类似容器、鞋靴出口额分别同比增长 - 20.2%、 - 18.3%，机电产品出口1991.07亿美元，占出口总额60.0%，同比增长4.2% [16] 进口情况 - 2025年1 - 2月进口总额同比增长 - 8.4%，较2024年下降9.5个百分点，高基数效应和国内经济结构调整是主因[8][19] - 1 - 2月中国从美国、欧盟、日本和东盟进口的同比增速分别为2.7%、 - 5.6%、 - 4.9%和1.3%，分别较2024年上涨2.8、 - 1.2、 - 2.3、 - 3.3个百分点[19] - 1 - 2月铁矿砂及其精矿、原油等大宗商品进口量累计同比增速有降有升，粮食进口累计同比增速为 - 35.2% [21] 未来展望 - 2025年出口增速或震荡前行，欧美政权更迭增加不确定性，RCEP协议释放红利[22] - 2025年进口增速或将延续复苏态势，国内稳经济政策发力，但房地产市场和全球贸易壁垒有负面影响[24]

制裁影响 - G7对俄制裁层层加码，削弱俄欧传统能源纽带，使运费飙升、贸易路径迂回化，乌拉尔原油相对布伦特折价长期超15美元/桶，波罗的海至印度航线运费较战前暴涨超400%[6][7] - 俄罗斯通过“影子船队”等维持部分出口规模，但制裁成本嵌入贸易链条，后俄乌时代需关注制裁可逆性与贸易惯性问题[7] 产业链冲击 - 全球原油贸易格局调整，欧洲进口俄油量从2021年日均230万桶降至2023年不足50万桶，亚洲承接俄油，中印2023年日均进口合计达320万桶，欧洲炼厂成本翻倍，馏分油收率降3 - 5个百分点[10] - 俄罗斯本土炼能受损，冲突初日均炼油量降约60万桶，2024年部分炼能中断，2025年南部储运设施受影响[16] - 欧洲炼厂面临成本困局与产能退出，2022 - 2023年累计关停炼能约40万桶/日[19] - 美国炼厂重料短缺，俄乌关系缓和或可从俄进口中、重质原油，缓解供应紧张[27] 贸易格局变化 - 燃料油重质稳向亚太，关税成本及船燃需求变化或使回流欧美，VGO贸易流相对稳定[42][45] - 柴油贸易流重塑完成，欧洲恢复进口俄柴油可能性有限，中东、印度或减产平衡供需[64][66][68] - 汽油出口总量增长，流向变化大，西非进口减少不可逆，俄罗斯汽油重回欧洲或使当地供应宽松[91][97][100] - 石脑油出口总量下降，亚洲需求增长，物流逆转或影响亚洲内部、地中海、中东物流分配[102][109] 油运市场影响 - 俄乌冲突使油运市场费率上升，中长期利好Suezmax和Aframax船型，若局势缓和，或利空这两种船型，VLCC受影响较小[119][120]

美股下跌原因 - 纳指近四周跌超12%，核心原因是衰退预期下的流动性紧缩恐慌[2] - 美国经济增速大幅放缓，亚特兰大联储将一季度GDP预期从+3.9%下调至 -2.4%[2] 经济数据走弱表现 - 1月零售销售、实际个人消费支出增速低于预期，拖欠90天以上信用卡贷款占比创2012年以来新高[3] - 2月ISM制造业PMI新订单指数大跌6.5%，资本开支意向指数掉头向下[3] - 美国贸易逆差创新高，拖累一季度GDP[3] 特朗普政策影响 - 对加墨加征25%关税，反制情况下将推升2025年通胀0.86个百分点、打击GDP约0.1个百分点，但该关税一再推迟[3] - 对中国已加征20%关税，影响相对有限；全球“对等关税”计划4月20日宣布[3] - DOGE原目标削减2万亿美元支出，现改为1万亿美元，截至2月中旬已裁员逾万名联邦雇员[4] 流动性压力 - 美联储缩表继续，隔夜逆回购余额走低，二季度公司债到期量不小，本土流动性体感恶化[6] - 中国科技、欧洲财政吸引资金，流入美股资金减少，流入非美股市资金增加[7] 应对措施与投资思路 - 特朗普可采取增加私人部门投资、提前加速推进减税等措施应对衰退[8] - 提出四象限投资框架，根据欧洲财政扩张和美国衰退预期给出不同投资建议[8][9]

市场表现 - 3月10日股市降温多数股指震荡，小微盘独秀，中证2000、万得微盘股指涨0.39%、1.51%，上证指数、沪深300微跌0.19%、0.39%，科技板块调整，恒生科技、科创50、创业板指跌2.52%、0.22%、0.25%[2] - 债市各期限收益率普遍上行，10年、30年国债活跃券收益率上行2.0bp、2.8bp至1.81%、2.00%，10年、30年国债期货主力合约跌0.03%、0.25%[2] - 商品市场美元走弱放缓，贵金属震荡，沪金、沪银涨0.44%、0.19%，工业金属铜价跌0.55%，国内黑色系多下跌，玻璃大跌4.19%[2] 资金面与债市 - 3月11日逆回购到期970亿元，央行基本等额续作，净回笼5亿元，资金利率平稳，R001、R007较前一日略上行1bp左右[3] - 长端利率测不准，10年、30年国债突破关键点位，卖盘主要是基金类机构，3月7、10日债基赎回指数为 -4.4、 -6.6，小于2月24日的 -30.5[3] - 业绩排名前二十的利率中长债基久期从12月初4.5年升至2月10日6.2年，降至4.9年接近起点，市场砸盘力量或减弱[4] 权益市场 - 权益市场小幅回调，万得全A跌0.04%，成交额1.54万亿元，市场消化3月6日上涨行情，3月7 - 10日K线连续两日“十字星”且成交缩量[5] - 从2月5日至3月10日，中证1000涨11.54%，沪深300仅涨2.93%，博弈小盘行情性价比不高，资金追高意愿受影响[5] - AIGC指数跌1.44%，成交额占比降0.64pct，新能源和SW医药生物指数涨0.95%、0.78%，成交额占比升0.11pct、1.55pct[6] 港股市场 - 恒生指数和恒生科技分别跌1.85%和2.52%，南向资金净流入296亿港元创历史新高，阿里巴巴和腾讯控股分别跌3.93%和3.19%，南向资金分别净流入29.18亿和20.43亿[7] 市场展望与风险 - 市场处于强势行情，短期有兑现压力，做多氛围有支撑，关注海外不确定性和4月业绩验证风险，主线风格近期难漂移[7] - 存在货币政策、流动性、财政政策超预期调整风险[8]

市场供需现状 - 2022 年以来生鲜乳平均价格持续下降，截至 2025 年 2 月 20 日，主产区平均价格为 3.10 元/公斤[3] - 2020 - 2022 年奶牛存栏量分别为 1043.30 万头、1094.30 万头和 1160.80 万头，逐年增长；2023 年牛奶总产量达 4196.65 万吨，同比增长 6.74%[6] - 2022 - 2024 年，我国乳制品年产量分别为 3117.7 万吨、3054.6 万吨和 2961.8 万吨，逐年下降；2023 - 2024 年，人均每日乳制品摄入量分别为 240 毫升和 266 毫升，2024 年为历年最高值[6] 市场竞争与成本 - 我国前五大乳企市场占有率已超 60%，大型乳企对生鲜乳议价能力增强[7] - 2021 - 2023 年，玉米、大豆产量逐年增长，小麦产量小幅波动；2023 年以来，主要饲料平均价格呈波动下降趋势[8] 企业财务情况 - 2021 - 2023 年，样本企业利润总额和净利润均逐年下降，2023 年优然牧业和赛科星亏损；2024 年 1 - 6 月，除赛科星外样本企业均亏损[13] 政策影响 - 2025 年 2 月中央一号文件首次提出“推进奶牛产业纾困”，或给予养殖企业资金支持[15] - 落实灭菌乳国家标准将提升生鲜乳市场需求，支持奶业养殖加工一体化发展可减少成本、提升抗风险能力[15] 行业展望 - 未来奶牛养殖企业降本增效效果将显现，生鲜乳产能产量得到控制[16] - 短期乳制品需求量或处低谷，长期生鲜乳需求量有望提升，价格有望止跌[16]