报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 久期是债券基金核心风险指标，可衡量投资组合对利率变动敏感性，在利率风险管理、投资组合优化和定价效率提升等方面有重要作用 [1] - 基于净值回归法进行债基久期日频估算，结合K - means聚类算法降维和加权线性回归优化模型，测算结果有一定准确性和稳定性 [1] - 2025年4月上旬利率债基和信用债基久期中位数上升，中美关税战有缓和迹象，债市预计调整，预计近期10Y国债收益率重回1.7%上方，甚至走向1.8%，若中美达成协议将关税降至年初水平，年内10Y国债收益率高点有望到1.9% [1] 根据相关目录分别进行总结 债基久期的意义 - 债基久期衡量投资组合中债券对利率变动敏感程度，是评估利率风险重要工具，久期长的债券在利率上升时价格下跌幅度大，利率下降时价格上涨弹性高 [4][5][6] - 久期在风险管理、策略优化、定价效率提升等方面有作用，投资者可结合久期与凸性、信用评级等构建多维度风险评估框架 [11] 债基久期的估算方法 - 基于重仓券的久期测算：用基金定期报告中前五大重仓债券久期和持仓占比加权平均估算，优点是简单直观、反映趋势、适合回溯分析，缺点是低频与时滞、覆盖不足、忽略非重仓券 [12][13] - 基于利率敏感性的久期测算：通过基金定期报告中利率风险敏感性分析数据结合二阶泰勒展开公式计算，优点是数据权威、计算精确、同步获取凸度、无模型依赖，缺点是数据低频与时滞、依赖披露质量、忽略极端市场冲击、无法高频调整 [14][17] - 基于净值回归法的久期测算：通过纯债基金净值波动与市场基准指数关系逆向推断隐含持仓债券组合久期，优点是高频实时性、全面覆盖性和动态适应能力，缺点是模型复杂度高、依赖市场因子质量、隐含假设风险 [18][20][21] 债基久期中位数的日频估算 - 数据预处理与特征提取：筛选中长期纯债基金样本，用复权单位净值涨跌幅并进行5天滚动平均，选取11只债券指数作为基础指标池，用K - means聚类算法对债券指数分类以降低多重共线性 [23][24][32] - 模型构建：选择加权线性回归（WLAD）建模，赋予近期数据更高权重，使用最小化绝对误差，设置回归系数约束条件 [33] - 结果分析：将净值回归法测算久期与公告久期对比，利率债纯债券型基金、信用债纯债券型基金、标准中长期纯债基金分别有57%、47%、55%测算误差在0.4年以内，模型拟合效果较好；2025年4月10日，利率债纯债券型基金、信用债纯债券型基金、标准中长期纯债基金估算久期中位数分别约为3.8年、2.2年、2.3年，中长期纯债基金久期呈小幅下降趋势 [37][44][52] 投资建议 - 中长期纯债基金久期下降反映市场对利率上行风险担忧，需关注货币政策边际变化及经济数据验证 [66] - 2025年4月上旬债基拉长久期，中美关税战有缓和迹象，债市预计调整，非银可能降久期，预计近期10Y国债收益率重回1.7%上方，甚至走向1.8%，若中美达成协议将关税降至年初水平，年内10Y国债收益率高点有望到1.9% [66][67][68]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年4月16日财政部确定1.3万亿超长期特别国债发行安排 分析其供给节奏及后续国债、地方债、政府债和超长债供给节奏[1][8] 根据相关目录分别进行总结 超长期特别国债供给节奏 - 2025年计划进度较2024年同期更快 1.3万亿安排在4 - 10月发完 2024年是5 - 11月[2] - 分期限支数安排20年:30年:50年 = 6:12:3 与2024年差异不大 仍以30年为主 仅20年安排少1期[2][8] - 若参考2024年 发行高峰在5月和8月（单月2500亿附近） 其次是6月和9月（单月2200亿附近） 4月和7月发行规模1000亿 - 2000亿之间 10月发行接近尾声[2][9] - 延续2024年以来超长期普通国债、超长期特别国债交替发行规律 10月超长期特别国债发行完毕后 11月超长期普通国债重启发行[9] 后续政府债节奏预测 国债 - 二季度净融资或为2万亿 包括9100亿普通国债和1.1万亿特别国债[3][11] - 4月国债在到期压力下净融资为2200亿元左右 5 - 6月或上行至8000 - 9000亿元 三季度、四季度国债净融资分别为2.4万亿元和0.8万亿元[3][13] 地方债 - 二季度净融资或为1.8万亿 其中新增专项债为1.3万亿 三季度、四季度地方债净融资或分别为2万亿和0.7万亿[3][14] - 4 - 5月地方债净融资或在7000亿附近 6月下行至4400亿左右 需关注“自审自发”地区情况 净融资高峰期或在8月 单月净融资有望接近1万亿[17] 政府债 - 关注5 - 6月、8 - 9月的供给压力[3] - 二季度净融资为3.8万亿 4月净融资或在9000亿 - 1万亿附近 5 - 6月净融资或进一步上行至1.3 - 1.6万亿[18] - 三季度政府债净融资或放量至4.4万亿为全年高峰 8 - 9月单月净融资在1.4万亿 - 2万亿 四季度净融资或下行至1.5万亿 需关注增量财政政策落地情况[19] 超长债供给节奏预测 - 根据2025年一季度情况 将全年超长期利率债净融资预测值上调至6.5万亿 预计2025年超长地方债净融资为5万亿 叠加相关国债 全年超长利率债净融资在6.5万亿附近[4][21] - 2025年超长债供给高峰或在2月和8月 单月均在9000亿附近 2月受置换债规模支撑 8月受超长期特别国债和新增专项债高峰叠加影响 二、三季度其他月份单月超长债净融资稳定在6000亿附近 四季度逐步回落至3000亿及以下[4][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年一季度GDP实际增速5.4%高于3月初经济目标，名义增速4.6%持平于2024年四季度，工业生产亮眼、消费分化、地产疲软，后续需求不确定性大，内需能否对冲外需待察 [1][8] - 工业生产强劲但抢出口效应回落或使其回落，房地产市场疲弱需强力政策，基建增速小幅回升，制造业投资小幅回升，社零消费分化 [1][2][3][4] - 曲线斜率逐步恢复，利率或震荡下行，建议保持中性以上久期，关注稳内需政策加码 [5][19] 各部分总结 工业生产 - 3月工业增加值当月同比增长7.7%，较上月回升1.8个百分点，出口交货值同比增长7.7%，较上月回升1.5个百分点，抢出口是工业生产回升主因，对等关税落地后出口对工业生产拉动或走弱 [1][10] 房地产市场 - 3月房地产开发投资同比下降10.0%，跌幅较上月走扩0.2个百分点，商品房销售面积同比下降0.9%，降幅较上月收窄4.2个百分点，新开工面积同比下降18.1%，跌幅收窄，施工面积持续下降，投资增速承压 [2][12] - 房地产市场企稳需强力政策，特别是利率调降，关税冲击下内需对冲必要性抬升，相关政策或加码，4月以来30大中城市新房销售走弱，70大中城市二手住宅价格指数环比下跌 [2][16] 基建投资 - 3月狭义基建投资同比增长5.9%，较1 - 2月当月同比回升1.6个百分点，广义基建投资同比增长12.6%，较1 - 2月当月同比回升3.5个百分点 [3][16] - 中央财政相关水利环境基建项目增速回暖，2025年春节以来政府债发行靠前支撑基建，二季度超长期特别国债发行和地方专项债发行提速，关注实物工作量转化 [3][16] 制造业投资 - 3月制造业固投同比为9.2%，持平于上月，民间固定资产投资增速自去年11月触底后持续回升，3月由负转正，需关注关税对其冲击 [4][17] 社零消费 - 社零当月同比增长5.9%，较1 - 2月回升1.9个百分点，餐饮消费同比增长5.6%，商品零售额同比增长5.9% [4][17] - 地产链和可选消费链条各品类增速有差异，以旧换新政策支持的家电和通讯器材等可选消费改善明显，缺少政策支持的服装和化妆品等可选消费增速较低，社零缺乏自发增长力量，关注促消费政策出台 [4][17] 利率走势 - 4月11日R007降至1.7%，R001降至1.64%，资金价格低于此前低位，央行对流动性态度缓和，存单与资金利差转正，存单利率有望下降，存单与长债利差倒挂幅度收窄，长债利率调整风险有限，后续或震荡下行 [5][19] - 稳定内需财政更积极，货币宽松配合且必要，建议保持中性以上仓位，长债利率有望创新低 [5][19]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告围绕经济增长和通货膨胀两方面展开分析，指出外贸型行业生产放缓、楼市销售分化，同时猪价持稳、油价超跌反弹等情况，反映当前经济各领域的运行态势及价格变化[1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 经济增长 生产：外贸型行业生产放缓 - 电厂日耗低位波动，4月15日6大发电集团平均日耗75.5万吨，较4月8日降0.6%；4月10日南方八省电厂日耗185.7万吨，较4月2日升0.7%，因处于电煤消费淡季等因素[5][12] - 高炉开工率升至近一年高位，4月11日全国高炉开工率83.3%，较4月4日升0.1个百分点，产能利用率90.2%，升0.5个百分点；唐山钢厂高炉开工率93.1%，升3.8个百分点，建筑钢材钢厂处于复产进程[5][17] - 轮胎开工率回落幅度扩大，4月10日汽车全钢胎开工率66.2%，较4月3日降0.4个百分点；半钢胎开工率78.5%，降3.2个百分点；江浙地区织机开工率加速回落，涤纶长丝开工率95.3%，降0.2个百分点，下游织机开工率58.3%，降4.2个百分点[5][20] 需求：楼市销售继续分化 - 一线城市销售继续改善，二三线疲软，4月1 - 15日30大中城市商品房日均销售面积19.4万平方米，较3月同期降14.0%，较去年4月同期降11.3%等；分区域看，一线、二线和三线城市销售面积分别同比升5.3%、降17.6%、降15.8%[5][24] - 车市零售表现平稳，4月零售同比增8%，批发同比增17%，今年以来累计零售同比增6%，累计批发同比增12%，4月有低基数促进效果[5][27] - 钢价反弹，4月15日螺纹、线材、热卷、冷轧价格较4月8日分别涨1.6%、1.9%、0.3%和跌0.8%；4月以来环比分别跌2.4%、0.5%、2.5%和1.8%，同比分别跌11.0%、11.3%、14.0%和6.7%；钢材持续去库，4月11日五大钢材品种库存1176.7万吨，较4月4日降38.8万吨[5][33] - 水泥价格再度走弱，4月15日全国水泥价格指数较4月8日跌1.2%，华东和长江地区分别跌0.1%和0.2%；4月以来均价环比涨1.5%，同比涨19.2%[5][34] - 玻璃价格持续走弱，4月15日玻璃活跃期货合约价报1148.0元/吨，较4月8日跌4.3%；4月以来环比跌0.7%，同比跌21.6%[5][40] - 集运运价指数波动不大，4月11日CCFI指数较4月3日涨0.4%，SCFI指数涨0.1%；4月以来CCFI指数同比跌7.1%，环比跌5.2%；SCFI指数同比跌22.7%，环比涨3.1%[5][44] 通货膨胀 CPI：猪价持稳 - 猪价持稳，4月15日猪肉平均批发价为20.6元/公斤，较4月8日涨0.05%；4 - 6月生猪出栏量或增加，二季度消费淡季，猪价预期较弱；4月以来平均批发价20.8元/公斤，环比跌0.3%，同比涨1.0%[5][50] - 农产品价格指数温和回落，4月15日较4月8日跌0.7%，分品种看鸡蛋、鸡肉等有不同涨跌情况；4月以来同比跌1.8%，环比涨0.5%[5][56] PPI：油价超跌反弹 - 油价超跌反弹，4月15日布伦特和WTI原油现货价报66.6和61.3美元/桶，较4月8日分别涨0.3和2.9%；4月以来布伦特和WTI现货月均价环比分别跌5.3%和6.5%，同比分别跌23.8%和24.7%，贸易担忧和产能释放压制油价[5][59] - 铜涨铝跌，4月15日LME3月铜价和铝价较4月8日分别涨3.8%和跌1.3%；4月以来LME3月铜价环比跌6.4%，同比跌4.8%；LME3月铝价环比跌8.9%，同比跌4.5%；国内商品指数环比跌幅扩大，4月15日南华工业品指数较4月8日跌1.0%，CRB指数涨0.8%；4月以来南华商品指数环比跌4.3%，同比跌13.1%；CRB指数环比涨0.3%，同比跌0.5%[5][63] - 工业品价格多数走弱，4月以来水泥价格环比上涨，其它工业品价格环比延续弱势；工业品价格同比跌幅多数走阔，螺纹钢等价格同比跌幅走阔，水泥价格同比涨幅走阔，其它工业品价格同比跌幅收窄[65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期债市牛陡逻辑不顺，预计短期震荡，中期宽货币政策主线不变，等待双降落地后，曲线牛陡打开长债利率进一步下行空间 [1][3][29] 根据相关目录分别进行总结 为何短期牛陡逻辑不顺 - 过去4个交易日（2025年4月11日 - 2025年4月16日）债市震荡，收益率曲线混合平，权益市场先涨后跌，长债及超长债做多情绪被压制，10年国债活跃券收益率在1.63% - 1.67%区间震荡，国债期货TL及T合约缺口接近回补到位，资金利率自4月11日抬升，2年期国债活跃券收益率从1.38%上行至1.425% [10] - 央行态度偏克制，双降预期兑现节奏可能偏慢，资金面大幅宽松概率低，“均衡偏松”概率大，限制短债利率下行空间，当前期限利差低、曲线平坦，长债及超长债利率下行空间也受限 [1][12][29] - 当前债市与2020年上半年不同，一是汇率压力下央行态度克制，双降预期兑现节奏或偏慢；二是外部环境复杂严峻，但我国应对贸易摩擦实力提升，一季度经济开门红，内需回暖，关税谈判进展未明，二季度政策有望集中发力；三是关税政策不确定性扰动或未平息，关税对资产价格二次冲击有待观察 [2][11][17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 抛开关税影响，转债 4 月本应逐步平静，但受配置端降仓、权益风格切换、业绩不确定和市场变化等因素影响，市场调整提前；关税冲击加速调整，释放估值压力，政策支撑使市场企稳，转债性价比有所修复；后续配置建议小仓位尝试性价比品种，风格先价值后成长，关注内需政策、全球博弈新均衡和科技超跌反弹三条主线 [4][30] 根据相关目录分别进行总结 若抛开关税问题，转债本应迎接逐步平静的 4 月 - 配置端降仓：从沪深交易所机构转债持有规模和转债 ETF 申赎数据看，负债端逐步降仓，源于业绩期配置端保守态度，2 月下旬、3 月中旬和 4 月初转债 ETF 单日赎回规模较大，公募、保险等机构转债持有规模回落 [4][8] - 权益风格切换：权益市场风格从成长转向价值，沪深 300 与国证 2000 指数表现收敛，部分行业价格和需求修复后板块反馈良好 [4][11] - 业绩不确定：目前转债发行企业业绩更新仅两成，基于已公布年报的 114 只转债，农业、汽车等板块营收和利润同步增长，机械设备、化工等板块利润改善，但整体业绩对转债行情支撑有限 [4][14] - 市场变化：发行端改善，3 月到 4 月第一周 10 只转债公告发行，5 只公告上市，中大规模转债合计发行规模超 100 亿；4 月强赎压力缓解；部分转债公司参与主题规划，3 月促转股效果好，今年主题相关转债公告强赎规模占比近 50% [4][15] 关税加速了转债市场端的调整，不确定性使得转债高估值压力化解提前 - 估值压缩：“关税风暴”超预期演绎，A股 首个交易日迅速反应，转债价格和估值快速压缩，配置端风险偏好转向，中小成长风格转债品种压缩，估值压力快速释放，转债重回配置性价比区间 [4][18] - 政策支撑：关税多轮博弈下，政策端快速发声，中央汇金等机构通过 ETF 参与市场，央行等部门出台政策，多家上市公司增持/回购，宽基指数 ETF 规模抬升，权益市场得到托底 [4][21] 经过本轮调整，转债性价比到了什么位置 - 市场整体修复：4 月 8 日以来市场修复，指数回到 2 月初位置，90 - 110 区间 22%对应 122 元的位置完成部分品种修复 [4][23] - 分行业估值压缩：前期表现好的 TMT 等成长板块逐步修复，农林牧渔、有色金属等板块估值回落至低分位数；新券上市首日表现偏弱，存在配置性价比 [4][25] 展望后市 - 配置建议：市场修复下，业绩披露和信用风险等因素重回视野，关税争端多轮博弈，转债风险偏好短期难快速抬升，建议小仓位尝试性价比品种，风格先价值后成长 [4][30] - 行业主线：内需政策或再加码，推荐扩内需和宽财政相关板块，关注禾丰转债、中宠转 2 等；全球博弈新均衡，中国产品流向有需求缺口国家利好全球贸易，如油气运输；科技超跌反弹，不少 TMT 股票估值跌回春季躁动前，关注相关行业机会，推荐领益转债、奕瑞转债、振华转债等 [4][30][31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市波动率抬升，投资者平衡进攻与防御困难，信用债缺乏票息保护、流动性差、行情窗口期短，过度炒作收益亏损不对等，但票息类资产仍有增持价值 [2][10] - 可将信用债综合收益拆解为持有收益和资本利得，通过对个券压力测试模拟不同等级和期限券种在不同持有期和收益变化幅度下的综合收益，为投资者调整配置策略作参考 [2][3][15] 根据相关目录分别进行总结 个券压力测试小工具 - 去年9月下旬至今年4月，债市受新政、资金面、权益走势、关税等因素影响，波动剧烈，票息资产收益压缩，资金面预期不稳定，引发债市高波动 [9] - 信用债缺乏票息保护和流动性，高波动下行情窗口期短，可拆解综合收益判断进出时点 [2][10] - 2月底至3月城投债受青睐，4月绝对收益率下行，假设按当前票息买入并持有两周或三个月，不同等级和期限城投债在不同收益上行幅度下综合收益不同，持有三个月时1年期城投债对50bp内上行、AA及AA(2)部分期限品种对20bp内上行可实现票息覆盖亏损 [10] - 银行次级债压力测试结果不佳，参考近期收益买入并持有两周或三月，二永债面临20bp收益上行时综合收益难维持正区间 [3][13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月14 - 18日地方债披露发行2006亿元，含新增债533亿元（新增一般债82亿元、新增专项债451亿元）、再融资债1473亿元（再融资一般债370亿元、再融资专项债1103亿元） [1][6] - 4月7 - 11日地方债共发行2019亿元，含新增债650亿元（新增一般债70亿元、新增专项债580亿元）、再融资债1369亿元（再融资一般债18亿元、再融资专项债1351亿元） [1][7] - 截至4月11日，第四轮特殊再融资债共披露39322亿元，2025年已披露15437亿元，下周新增披露930亿元，披露规模前三为江苏5647亿元、四川2236亿元、湖南2087亿元 [7] - 截至4月11日，2025年特殊新增专项债共披露1343亿元，2023年以来共披露13248亿元，披露规模前三为江苏1251亿元、湖北1069亿元、新疆910亿元；2025年披露规模前三为河南156亿元、湖北150亿元、陕西150亿元 [7] 根据相关目录分别进行总结 地方债实际发行与预告发行 - 4月7 - 13日地方债净供给1639亿元 [13] - 4月14 - 20日地方债预告净供给1227亿元 [14] - 3月地方债计划与实际发行情况有差异 [16] - 4月地方债已披露计划与已实际发行情况有差异 [18] 地方债净供给 - 截至4月11日，新增一般债发行进度39.74%，新增专项债发行进度22.63% [26] - 截至4月11日，有再融资债减地方债到期当年累计规模数据 [26] 特殊债发行明细 - 截至4月11日，有特殊再融资债统计数据，涉及多轮发行及各地区情况 [30] - 截至4月11日，有特殊新增专项债统计数据，涉及2023 - 2025年及各地区情况 [33] 地方债投资与交易 - 有地方债一二级利差数据，含不同期限及不同时间对比 [36] - 有分区域二级利差数据，涉及多个地区不同时间情况 [39] 新增专项债投向 - 有新增专项债投向数据，最新月份统计只考虑已发行新增债 [41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年4月13日央行公布3月金融统计数据，M2同比增长7%，M1同比增长1.6%，3月末社融存量同比增长8.4%，一季度社融增量累计15.18万亿元，比上年同期多2.37万亿元 [1][12] - 政府融资带动3月社融数据亮眼，同比增速8.4%处近一年高位，新增社融初值58879亿元创历史同期新高，政府债券净融资14828亿元，较上年同期多增10202亿元 [2][13] - 3月社融口径下信贷回升，新增人民币贷款38278亿元，比上年同期多增5358亿元；直接融资中企业债净融资减少；非标融资增加3705亿元，同比少增63亿元 [2][13] - 信贷中企业短贷增长明显，3月金融机构新增人民币贷款36400亿元，同比多增5500亿元，企业贷款增加28400亿元，同比多增5000亿元，其中短贷增加14400亿元，同比多增4600亿元 [2][14] - 3月居民贷款增加9853亿元，同比多增447亿元，但一季度居民贷款合计同比少增2900亿元，居民加杠杆意愿有提振空间 [2][14] - 3月末M2同比增长7%，M1同比增长1.6%，较前值高1.5个百分点，M1 - M2剪刀差绝对值收窄至5.40pct，存款结构上居民与企业同比多增 [3][23] 根据相关目录分别总结 信贷积极增长 - 3月社融同比增速8.4%，较前值回升0.2个百分点，新增社融初值58879亿元，创历史同期新高，政府融资带动新增社融同比多增，政府债券净融资14828亿元，较上年同期多增10202亿元 [13] - 3月社融口径下信贷回升，新增人民币贷款38278亿元，比上年同期多增5358亿元；直接融资中企业债净融资减少905亿，同比多减5142亿元，非金融企业境内股票融资413亿，同比多186亿；非标融资增加3705亿元，同比少增63亿元 [13] - 信贷中企业短贷增长明显，3月金融机构新增人民币贷款36400亿元，同比多增5500亿元，企业贷款增加28400亿元，同比多增5000亿元，其中短贷增加14400亿元，同比多增4600亿元，中长期贷款增加15800亿元，同比少增200亿元，企业票据融资规模减少1986亿元，同比少减514亿元 [14] - 3月居民中长期贷款增加5047亿元，同比多增531亿元，短期贷款增加4841亿元，同比少增67亿元，总体居民贷款增加9853亿元，同比多增447亿元，但一季度居民贷款合计同比少增2900亿元 [14] M1增速回升 - 3月末M2同比增长7.0%与前值一致，受当月市场主体贷款多增推动存款派生支撑；M1同比增长1.6%，增速较前值高1.5个百分点，与当月企业贷款特别是短期贷款大幅多增直接相关，M1 - M2剪刀差为负，绝对值收窄至5.40pct，2月社融与M2增速差升至1.40pct [23] - 3月住户存款增加30900亿元，同比多增2600亿元；非金融企业存款增加28400亿元，同比多增7675亿元；非银行业金融机构存款减少14110亿元，同比多减12610亿元；财政性存款减少7710亿元，同比多减49亿元 [3][23] 投资建议 - 政府加杠杆托底，3月社融数据亮眼，政府融资是带动新增社融同比多增重要因素，企业短贷或替代票据和债券融资，与美国关税政策不确定性及利率走高有关 [4][29] - 居民端信贷受存量住房贷款利率下调、消费贷利率上调预期及地产销售回升影响，但居民加杠杆意愿有提振空间，“两会”后政策或提振居民短期消费需求 [4][29] - 外部关税政策复杂性上升，央行“择机降准降息”窗口临近，二季度债市收益率有望挑战前低 [4][29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年3月6日央行提出创新推出债券市场“科技板”，科创债市场将迎来新发展机遇，或破解“资产荒”问题 [1][10] - 政策持续加码使科创债市场全面升级，激发市场活力，促进科技与金融融合，扩容信用类债券体量和丰富品种 [3][19] - 2025年科创债发行规模和净融资有望增长，其在“资产荒”环境中兼顾票息收益和流动性，值得长期关注和提前布局 [4][71] 根据相关目录分别进行总结 科创债发展历史及政策回顾 - 我国科创债分“科创票据”和“科技创新公司债券”两类，前者由银行间市场发行，后者由交易所市场发行 [3][11] - 科创债发展分三阶段：2021年3月 - 2022年5月试点启动与初步规范；2022年6月 - 2023年10月政策深化与市场拓展；2023年11月至今持续创新与市场升级 [3][15] 科创债市场现状及结构特征 - 存量债券余额及券种结构：截至2025年3月16日，科创债余额17170.12亿元，公司债主导，中期票据与短期融资券补充，未来结构或趋于均衡 [23][25] - 存量债券剩余期限及票面利率分布：以中短期为主，久期约2.88年，票面利率约2.77%，外部评级以AAA为主，信用资质优良 [26][29][30] - 存量债券发行主体结构：主体集中在东部沿海，传统行业和央国企占比高，未来民营企业参与度有望提升 [36][39][40] 科创债2024年一级市场发行情况 - 2024年发行量约1.2万亿元，净融资额约0.8万亿元，2023 - 2024年蓬勃发展，2025年有望继续增长 [4][47] - 2024年28个地区发行，加权平均票面利率2.41%，融资成本下降，一、二级市场活跃度有望提升 [4][50] - 发行期限以5年期以内中短期为主，票面利率以2% - 3%区间为主，AAA评级多，主体集中在工业、材料、能源行业 [4][54][56] 科创债二级市场投资价值分析 - 成交表现：2024年下半年成交量上升，换手率下降，市场有交易空间，“科技板”或激发流动性 [60] - 信用利差：科创债信用利差稍高于普通信用债，3 - 5Y中长端品种资本利得收益空间大 [61] - 估值水平：估值收益率以2% - 2.5%区间为主，中长端收益有吸引力，不同行业估值有差异，可挖掘估值偏离机会 [62][65]