核心观点 - 北证50指数本周上涨1.56%，但成交量环比下降5.33%，显示市场活跃度有所减弱 [9][21] - 新股发行节奏加快，宏远股份将于8月11日申购，预计后续每周发行1-2家新股 [10][42] - 北证融资余额占流通市值比例仅为1.23%，显著低于全A股的2.29%，显示仍有上升空间 [13][21] - 机器人板块和铁路基建相关公司表现突出，受"2025世界机器人大会"和国家铁路集团成立新藏铁路公司催化 [9][21] 市场行情 - 北证50指数收于1441.72点，周涨幅1.56%，跑输上证指数2.11%的涨幅 [9][21][26] - 北交所个股涨跌比为1.13，141只上涨，125只下跌，3只持平 [44] - 华密新材(+33.97%)、交大铁发(+25.58%)、广信科技(+23.63%)涨幅居前 [9][44] - 北交所PE(TTM)均值96.56倍，中值54.83倍，高于创业板的39.85倍和科创板的38.26倍 [21][29] 新股动态 - 本周酉立智能上市，首日涨幅246.89%，换手率77.21% [38] - 志高机械冻结资金达7315亿元，创历史新高，申购户数61.2万户 [10][11] - 已注册待发行新股5只，中诚咨询、南特科技本周过会 [10][39] - 下周计划上会2家(科马材料、大鹏工业)，申购1家(宏远股份) [42][43] 交易数据 - 本周北交所成交量50.06亿股，环比减少9.26%；成交额1188.08亿元，环比减少5.33% [21][33] - 融资融券余额64.20亿元，较上周增加1.00亿元 [21][36] - 方盛股份周换手率195.12%，*ST广道156.64%，恒立钻具126.86% [54] 新三板动态 - 本周新挂牌6家，摘牌2家，挂牌公司总数6026家 [56][57] - 新增计划融资0.07亿元，完成融资3.82亿元 [3][58] - 混沌天成完成3亿元融资，为本周最大单笔融资 [64]

信用债市场表现 - 本周各期限信用债收益率继续下行，中短端下行幅度大于长端，低评级下行幅度大于中高等级，银行二永债波动性更大 [1] - 3Y/AAA、AAA-和AA+中短票信用利差分别为18.81BP、22.81BP和26.81BP，接近年内低点 [1] - 银行二永债和保险次级债在调整期估值上行幅度最大，中短期限品种领跌但修复也较快 [2] - 部分中高评级品种如3Y/5Y AAA和AA+中短票、城投债仍有6.5BP以上修复空间 [2] - 筛选出20只AA+及以上公募债，如20宁波银行二级、22南京银行永续债01等剩余期限2.3年以内且修复空间超12BP [3] 城投债与区域经济 - 工业投资、数智化改造、设备更新、重大工程项目等成为区域经济发展新动能 [4] - 交通、水利、能源、城市更新是"新基建"重要抓手，预计带动更多投资增量与融资需求 [4] - 上半年设备工器具购置投资同比增长17.3%，对全部投资增长贡献率达86% [24] - 制造业"高端化"稳步推进，装备制造业和高技术制造业销售收入分别增长8.9%和11.9% [24] - 雅鲁藏布江下游水电工程（总投资1.2万亿元）将带动西藏及周边区域产业链发展 [22] 投资策略建议 - 建议关注经济大省如广东、江苏等地省级及地市级平台，可适当拉长久期至5年 [34] - 关注化债政策落地区域如重庆、天津等省市平台，久期3-5年 [35] - 优选产业基础强的地级市如湖南湘江新区、湖北沿江发展带等，期限2-3年 [36][38] - 四川省重点关注成都平原经济区"南北纵贯线"和川南沿江发展带 [42] - 广西关注"平陆运河物流枢纽"6+2城市群，山西关注晋中盆地核心地带 [44][45] 市场数据跟踪 - 上半年机械工业规模以上企业增加值同比增长9%，高于全国工业2.6个百分点 [26] - 前7个月我国出口机电产品9.18万亿元增长9.3%，占出口总值60% [28] - 自动数据处理设备、集成电路、汽车出口分别增长1.1%、21.8%和10.9% [28] - 粤港澳大湾区出口近七成数字照相机、超八成3D打印机 [29] - 钢铁行业上半年利润总额592亿元同比增长63.26%，超低排放改造投入超3000亿元 [25]

市场走势分析 - 恒生指数本周上涨1.4%，恒生科技指数上涨1.2%，上证综指上涨2.1%创近期新高，创业板指微涨0.5% [1][8] - 市场在技术性反弹需求和出口数据提振下出现上涨，但预计反弹后将进入震荡回调期以积蓄后续上涨动能 [1][4][13] - A股过去两周维持高位震荡且小幅缩量，银行板块和反内卷板块反弹对指数形成支撑 [4][12] 国际贸易环境 - 美国对67个贸易伙伴出口商品征收15%至41%不等的"对等关税"，并对印度加征25%关税 [2][9] - 美国拟对境外生产半导体征收100%关税，并计划分阶段对进口药品加征关税 [2][9] - 日本称美方关税公告与双方沟通不一致，美方虽口头确认修正但无明确时间表 [2][9] 中国经济数据 - 中国7月CPI同比持平，环比上涨0.4%；PPI同比下降3.6%，环比降幅收窄至-0.2% [3][10] - 核心CPI连续回升，但食品价格拖累整体CPI表现 [3][10] - 反内卷政策对PPI形成支撑，但需求疲弱仍制约出厂价格 [3][10] 资金流向 - 港股卖空成交占比回落至14%，恒生AH股溢价指数回落至125.7 [3][11] - 南向资金本周流入218亿元，大型科网股连续两周大幅流入 [3][11] - A股融资融券资金前四个交易日净流入332亿元，余额突破2万亿元 [4][12]

核心观点 - 英伟达通过收购Lepton AI打造全球算力聚合平台，旨在构建从硬件到终端客户的闭环AI算力生态[5][8] - Lepton平台采用轻资产模式，通过整合第三方GPU云服务商资源为开发者提供增值服务[8] - 该战略使英伟达从芯片供应商转型为算力服务商，掌握终端客户并开辟持续性收入来源[5][27] 英伟达收购Lepton的战略意图 - 2025年4月斥资数亿美元收购成立仅两年的Lepton AI，5月推出NVIDIA DGX Cloud Lepton平台[5][8] - Lepton在Semianalysis评级中位列黄金级，与Nebius、Oracle、Azure同级，仅次于CoreWeave[8][9][10] - 平台采用"高德打车"模式，聚合20余家GPU云服务商包括AWS、CoreWeave等[8][24][25] - 黄仁勋称目标为"打造行星级AI工厂"，连接全球GPU提供商与开发者[5][8] Lepton平台的三方价值网络 对开发者的价值 - 提供统一开发环境，集成CUDA、NIM等英伟达软件栈，降低学习成本[14][16] - 支持跨云服务商自由切换，实时比价优化成本，避免供应商锁定[18][20] - 提供GPU全生命周期监控，节点健康状态可视化，集成预训练模型等工具[21][22][23] 对云服务商的价值 - 为中小云商提供分销渠道提高GPU出租率，合作伙伴包括AWS等20家厂商[24][25][27] - 大型云商面临"囚徒困境"，担忧被排除在生态外导致客户流失[26][27] 对英伟达的价值 - 终端客户需注册英伟达账户，实现从芯片供应到客户直达的转变[27][28] - 开辟软件服务收入提升估值确定性，毛利率高于硬件销售[27][29] - 通过平台数据洞察AI开发趋势，优化芯片和生态产品[30] 行业投资建议 海外标的 - 核心关注NVIDIA、台积电、博通、AMD等算力基座厂商[5][31] 国内方向 - 液冷技术链：英维克、曙光数创等[5][31] - 电源设备：欧陆通、麦格米特等[5][31] - GPU/CPU厂商：海光信息、寒武纪、摩尔线程等[5][31]

核心观点 - 流动性环境改善：海外市场因5/6月非农数据下调引发对美国经济担忧，降息预期升温，8月以来10Y/2Y美债利率分别下降10BP/18BP，预计9月降息可能落地[4][12] - 国内货币宽松持续：7天逆回购周规模连续4周突破万亿元，国债增值税政策或推动债市资金入市，市场成交额维持在1.6-1.8万亿元平台，融资余额接近2万亿元且新增流入强劲[4][12] - 配置主线聚焦三大方向：龙头化（有色、军工、券商）、国产化（恒生科技、半导体链）、全球化（New Money出海、海外算力）[4][5][12][13][14] 流动性分析 - **海外流动性**：非农就业数据2025H1终值较初值下调近半（初值16.4万人→终值8.7万人），市场预期9月降息概率达88.9%，年内或降息3次[19][20] - **国内资金面**：融资余额创年内新高至近2万亿元，10日净流入峰值达2500亿元；7天逆回购周度规模突破2.5万亿元[21][22][25] 配置方向 龙头化主线 - **PPI触底行业**：券商、有色、煤炭、光伏等周期板块受益于PPI修复，央企重组聚焦军工、电网、电力领域[4][12] - **低位出行链**：赛事经济运营、OTA平台、景区等具备弹性[4][12] 国产化主线 - **半导体链**：国产代工稼动率维持高位，设备材料景气上行，模拟/功率细分领域复苏迹象显现[5][13] - **国产算力**：关注科技巨头财报中资本开支动向，设备扩产趋势明确[5][13] 全球化主线 - **文化出海**：短剧、游戏、AIGC+创新药等New Money领域[5][14] - **海外算力**：CPO、PCB等业绩验证稳健的方向[5][14] 行情阶段判断 - **资金维度**：当前处于二轮上涨期，公募发行处于修复初期（日均发行4.2亿元），开户数未达顶点（日均8.5亿元），杠杆资金日均流入56.1亿元[15][28] - **板块轮动规律**：历史显示二轮上涨以质量风格主导，行业上周期（宏观政策驱动）或科技（产业政策驱动）领跑，本轮建议关注科技+周期龙头[16][17][29][30] - **PPI周期关联**：PPI上行阶段周期板块超额收益显著，当前PPI已开始修复，煤炭、有色、钢铁等历史胜率达71%[31][32][33] 历史数据验证 - **风格轮动**：首轮上涨成长/反转风格胜率71%，二轮质量风格胜率57%，三轮成长/质量风格胜率60%[29] - **行业表现**：二轮上涨中周期（煤炭、钢铁）或科技（计算机、电子）领跑，三轮上涨科技/消费/有色占优[30]

核心观点 - 报告认为当前市场正处于流动性牛市的主升浪阶段，政策和资金推动是主要驱动力 [10][26] - 居民存量资产配置转移（存款/GDP处于历史高位）而非增量收入是资金入市的关键因素 [2][11] - 杠杆资金并非流动性牛市的必要条件，2014-2015年与当前市场资金结构存在显著差异（融资余额/流通市值增速差异） [13][18] - ETF资金流动对市场影响存在滞后性，当前涨幅远低于2014-2015年水平，过早担忧牛市高度为时尚早 [15][16] - 牛市主升浪初期资金渠道改善呈现渐进特征，当前部分渠道（量化私募、固收+）已现回暖迹象 [17][19] 市场数据表现 - 本周A股主要指数普涨，上证综指（2.11%）、中证500（1.78%）领涨，创业板指（0.49%）相对落后 [32][35] - 行业层面国防军工（5.93%）、有色金属（5.78%）、机械设备（5.37%）涨幅居前，医药生物（-0.84%）垫底 [32][38] - 全球资产中黄金年内收益率达30.94%，显著领先其他大类资产；原油（-11.15%）表现最弱 [33][42] - 资金面显示港股通周净流入199.8亿元，央行公开市场净回笼5365亿元，十年期国债收益率下行 [34][44] 配置建议 - 行业组合推荐非银、军工、有色金属、化工，金融板块建议从银行转向非银以获取弹性 [30][31] - 成长板块关注AI应用端，周期板块关注产能格局良好的有色金属（黄金、稀土） [30][31] - 牛市中期风格往往扩散，2019-2021年牛市中期消费风格占优，当前需关注大小盘风格切换 [29] - 主题投资建议关注军工（事件催化）、传媒（AI应用）、周期（稳供给政策预期） [30][31] 历史规律验证 - 居民收入增速改善滞后股市牛市，2005-2007年牛市收入同比2006年下半年才回升 [3][11] - 不同牛市资金入市渠道存在差异：2005-2007年通过银证转账，2013-2015年通过杠杆资金，2019-2021年通过公募基金 [13][19] - 牛市主升浪初期资金渠道改善不同步，2014年融资余额领先指数突破，公募基金发行滞后 [20][24] - 2020年牛市公募权益基金提前放量，其他渠道2020年7月后才明显回暖 [21][25]

能源金属 - 枫下窝锂矿确定停产且短期无复产计划，江西多个锂矿或因矿证审批流程面临停产风险，预计每月影响7000至8000吨碳酸锂当量供应 [6] - 瓷土矿转锂土矿税率提高将大幅增加成本，叠加9-11月传统旺季供需趋紧，多重因素推动碳酸锂价格上涨 [6] - 稀土价格本周调整明显，氧化镨钕价格跌1.88%，镨钕混合金属价格跌0.47%，氧化镝价格跌1.52%，氧化铽价格跌1.26% [6] - 中长期稀土全产业链纳入管控导致供给收紧，海外高冶炼成本支撑价差，美国收购底价拉高价格基数，稀土战略价值迎来重估 [6] 贵金属 - 美国多项经济数据偏弱：PCE上行显示关税推高物价，失业率小幅上升，ISM服务业PMI不及预期 [6] - 美联储新任理事及主席或偏鸽派，降息预期升温，叠加美俄乌会谈无进展引发避险情绪升级 [6] - 长期看美元和美债收益率承压，全球经济形势复杂及地缘政治紧张凸显黄金避险价值，看好中长期黄金上行空间 [6] 工业金属 - 铜供应端受智利矿端事故扰动，冶炼厂或因原料高价减产；需求端电解铜产量环比创新高但需警惕线缆和新能源需求下滑风险 [6] - 铝理论开工产能小幅增加，铝锭库存上升；下游汽车需求维持向好，电解铝库存总体低位支撑铝价短期高位震荡 [6] - 中长期氧化铝供给放量价格或处低位，电解铝方面库存低位给予铝价支撑 [6] 相关标的推荐 - 锂矿资源标的：中矿资源、天齐锂业、赣锋锂业、盛新锂能、融捷股份、盐湖股份 [6] - 稀土资源标的：中国稀土、北方稀土、包钢股份、盛和资源、广晟有色 [6] - 磁材相关标的：金力永磁、正海磁材、中科三环、宁波韵升、华宏科技 [6] - 黄金标的：山东黄金、招金矿业、中金黄金、山金国际、西部黄金、赤峰黄金、灵宝黄金、潼关黄金、招金黄金 [6] - 铜产量大且有扩产预期标的：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业、五矿资源、中国有色矿业、藏格矿业 [6] - 铝相关标的：云铝股份、神火股份、南山铝业、天山铝业、中国铝业、中国宏桥、索通发展、华通线缆、中孚实业 [6]

香港本地股表现与特征 - 香港本地股和MSCI香港指数自2025年5月23日以来分别上涨10.2%和12.4%，显著跑赢恒生指数（5.3%）和MSCI中国指数（5.9%）[2] - 香港本地股定义为香港本地收入占比高于20%的公司，共663只，总流通市值6.6万亿港币，其中港股通内42只市值合计近6万亿港币[3] - 行业高度集中于金融（68%）和地产（16%），前四大细分行业为银行（45%）、非银金融（23%）、房地产（16%）和公用事业（5%）[4][16][20] - 当前动态股息率4.4%高于恒指总体3.6%，动态ROE 7.3%修复至2015年来90%分位数，但估值仍处历史均值（PB 1.0x，PE 11.8x）[4][17][21][22][24] 投资逻辑与催化剂 - 政策支持香港作为企业出海、资金回流和人民币国际化枢纽，金融中心地位持续强化[5] - 人民币国际化推动金融产品发行与成交活跃度提升，港元偏弱和利率低位（1个月HIBOR 0.96%）维持宽松金融条件[5][28] - 香港房价连续3月环比上升，6月呈现价量齐升态势，经济再通胀预期增强[5][25] - 全球金融板块PB处于近10年高位，香港本地股仅修复至均值，南向资金配置比例仅5.1%（全部港股通平均14.3%）[6] 市场结构与产品现状 - 跟踪香港本地股的主要指数包括MSCI香港、恒生香港35等，但相关被动产品仅3只，总规模不足50亿港币[6][29] - 港股通内香港本地股市值结构显示，汇丰控股、友邦保险、新鸿基地产等大市值公司占据主导地位[3][4] - 当前港股整体估值优势明显，恒指前向PE 11x，低于MSCI新兴市场13.7x和全球主要市场平均水平[48][50][55]

市场表现与风格分析 - 本周上证指数涨2.11%，沪深300涨1.23%，创业板指涨0.49%，恒生指数涨1.17%，价值风格表现强于成长风格，大盘股涨幅居前 [1] - 全A日均交易额16964亿，环比下降，流动性步入牛市基础条件已具备，大盘指数维持超预期强势 [1] - 银行-微盘为代表的杠铃策略绝对收益空间尚存但超额有效性下滑，低估值"中间资产"迎来绝对收益和超额收益回摆 [1] - 创业板指+基于产业逻辑的科技科创是Q3胜负手，创业板指估值在历史30%分位以下且业绩增长在宽基指数中占优 [1][3] "三头牛"投资框架 - 短期流动性牛市：外部弱美元回流非美资产+内部股债再均衡推动股市流动性宽松，公募/保险/外资/散户资金共振流入 [2][3] - 中短期基本面牛：年底前或启动"中美欧共振"，出海大盘成长+全球定价资源品占优，7月出口数据强劲显示欧洲市场景气 [2][4] - 中长期新旧动能转化牛：从"新胜于旧"转向"旧的绝唱"，旧经济顺周期品种领涨，新经济在AI/创新药/军工/新消费/出海形成新叙事 [2][5] - 中间资产轮动次序：科技白马→出海大盘成长+全球资源品→国内旧经济顺周期品种 [2] 银行板块分析 - 银行板块经历7%回调后波动率回到低位，筹码结构出清，主要下跌阶段已过 [33] - 银行板块PB 0.74倍(近十年49%分位)，PE 7.49倍(97%分位)，股息率4.87%(67%分位)，ROE 9.33%处历史低位 [36] - 四大行股息率相对长债溢价降至2.4个百分点，为2021年4月以来最低，但绝对收益资金配置需求仍强 [37] - 银行板块市值占比10.9%创2020年4月新高，但成交额占比仅2.4%处于历史中位，未达极致拥挤 [42] 增量资金动态 - 南向资金年初至今累计净流入港股8396亿元，8月结构转向保险/互联网/汽车 [23][26] - 主动型基金6月中旬开始回流重仓股，带动创业板等大盘成长领域表现，但7月新发份额仅97亿未见明显提升 [51][52] - 两融余额达1.98万亿突破3月高点，7月净流入1328亿元，散户风险偏好指数60.91%接近2021年次高 [63][67] - 股债跷跷板效应7月底开始减弱，固收+产品6-7月新发份额维持91-104亿低位 [57] 行业比较与配置建议 - 创业板指PE 33.89倍处近十年23.82%分位，显著低于上证50(83%分位)等宽基指数，一季度利润增速19%领跑 [77][78] - 配置排序：1)低估值大盘科技成长(创业板指)+产业逻辑科技科创(创新药/AI/半导体) 2)出海+全球资源品 3)国内周期品 4)传统消费大盘成长 [6] - 类比2014年行业轮动规律：银行搭台→非银跟涨→科技成长唱戏→大金融全面爆发 [87] - 当前市场类似2017年初杠铃策略分化极值，经济新旧动能转换下中间资产可能重现2017-2021年占优格局 [74]

核心观点 - A股处于历史上第一次"系统性'慢'牛"中，宏观层面风险偏好提升和无风险利率下行推动"系统性牛市"，中国崛起和中国优势形成"慢"牛格局 [1] - 上证指数中长期目标大概率已不再局限于挑战2024年10月8日的3674高点附近，有望稳扎稳打挑战更高 [1] - 投资建议关注"大金融+泛科技"，采用"1+X"配置思路提高胜率，关注低位的房地产和工程机械提高赔率 [1] 历史复盘 - 2005年4月以来A股经历4轮牛市，前3轮为"系统性牛市"上涨斜率陡峭，第4轮为"结构性牛市"上涨斜率平缓 [2] - 第一轮"股改牛"持续862天最大涨幅513.5%，第二轮"四万亿牛"持续267天最大涨幅95.1%，第三轮"流动性牛"持续326天最大涨幅152.7%，第四轮"结构性牛"持续776天最大涨幅52.9% [13][14] - 2024年"924"行情启动确立市场长周期底部，2025年4月7日后A股正式拉开第五轮牛市序幕 [15] 宏观驱动因素 - 风险偏好提升：政策支持力度空前，2024年9月24日央行推出三大重磅政策包括降准降息、降低存量房贷利率和创设股票市场结构性货币政策工具 [16] - 无风险利率下行：2025年5月国有大行1年期定存利率首次降至1%以下，居民存款余额达162万亿元面临再配置 [67] - 中国崛起：美国产业空心化和财政负担加剧经济脆弱性，中国经济结构转型蹄疾步稳产业内功更深厚 [3] - 中国优势：AI算法、人形机器人、创新药出海和新消费浪潮反映中国优势的立体生长 [3] 技术量化维度 - 人民币兑美元汇率步入稳定升值节奏，上证走势超预期令市场中枢抬升 [4] - 上证呈现"上滚峰"形态，3370点为底部筹码集中区域 [4][52] - 各风格板块分化难以共振向上，昭示"系统性'慢'牛"形成 [4] 投资建议 - 牛市思维下采用"1+X"配置思路，关注金融+科技提高胜率，关注房地产和工程机械提高赔率 [6] - "慢"牛格局下关注具有对外优势的创新药和新能源，对内防御关注银行"压舱石"作用 [6] - 政策鼓励中长期投资，保险资金入市扩大试点范围，推动公募基金高质量发展 [39]