报告核心观点 - 长端利率短期快速下行使年内最佳策略向利率组合倾斜，中长久期信用债走势钝化，难有行情，银行次级债虽流动性好但配置型机构反向操作削弱其收益弹性，大仓位做银行次级债组合难跑赢纯利率组合，应保持较大仓位中短债下沉并留一定仓位交易久期，负债端不稳定账户可选择 3 年内 AA(2)优质城投债和 4 - 5 年国股行二级资本债，负债端稳定账户可适当拉长城投债配置期限 [5][55] 追涨性价比 意料外的行情 - 五一假期前 10 年减 1 年国债期限利差收窄至 16bp 新低，10 年国债中债估值收益探至 1.62%低位，债市讨论从持债过节安全与否切换到是否追涨，收益快速下行催化剂为跨月节点资金不紧反松、市场提前定价 4 月 PMI 读数、30 年国债切换活跃券定价提振 [3][11] - 4 月中旬利率债成交规模创新高后连续三周回落，与去年 12 月周度成交量对比本轮成交量偏低，反映债市存在分歧或踏空问题 [13] - 年内利率策略组合再度跑赢各类信用策略，相对收益考核账户若未赚到行情将面临追涨问题，此前期待中长久期中高等级信用债补涨未兑现，月末信用类资产再度滞涨 [16][21] 如何看待信用债的性价比 - 从交易情绪、追久期力度、换手率、收益来源和增量资金五个方面看，投资信用债仍需谨慎 [25] - 交易情绪脆弱，仅银行次级债跟随利率收益下行，一般信用债未展现抢配，AAA 信用债表现平淡 [25] - 追久期力度不足，4 月上旬 2 - 3 年城投债收益阶段下行，月底 2 - 3 年城投债收益分位数提升，信用债收益曲线过度平坦制约中等期限信用债偏好 [26][31] - 换手率未反映一般信用债配置热度，3 年内和 3 年以上城投债换手率处年内较低水平，银行次级债整体好于其他券种 [32] - 票息增强不如博资本利得，存量信用债收益向 1 月靠拢，票息增强手段匮乏，4 月以来关键期限城投债和中票票息与资本利得收益占比各半，绝对收益靠近低点时票息收益贡献将回落，银行次级债和国债资本利得弹性更好、流动性更强 [35][37] - 5 月不适合讲增量资金逻辑，4 月理财规模高增但信用债未强力增持，5 月理财规模难复制 4 月，信用债超预期行情取决于其他因素 [46] - 银行次级债行情保守，4 - 5 年活跃交易大行二级资本债收益下探，但未呈现去年 12 月的向下突破，原因是配置型机构反向套利，保险交易策略变化，其持债行为与次级债行情相关性降低 [49][52] 风险提示 - 统计数据失真，银行间债券交易到交割的时滞会影响统计数据结果，扰动对交易情绪走向的判断 [61] - 信用事件冲击债市，信用事件随机发生，对债市情绪的扰动与事件性质和牵涉券种有关 [61] - 政策预期不确定性，经济政策和债市监管政策颁布会引起债市配置和交易惯性变化，变化方向需基于相关政策进一步分析 [61]

报告核心观点 - 2025Q1北交所公募机构配置金额和数量创新高，主题基金收益良好；本周北证50震荡增长，北证A股整体PE上升，流动性有所下滑；2025年第三家上市公司首日涨幅可观；本周北交所新受理3家企业，1家企业终止上市 [1][2][47][60] 周观点 - 2025年一季度末公募重仓配置北交所金额创新高，达67.43亿元，较2024年末增长24.45%，占比公募在A股市值的0.11%，较2024年末增长0.02pcts [1][9] - 2025年一季度末公募机构在北交所配置家数创新高，有34家，较2024年末增长17.24% [1][10] - 截至2025年4月30日，2025年北证50指数基金规模为95.39亿元，同比增长22.63% [1] - 截至2025年4月30日，11家北交所主题基金总规模达43.51亿元，10家基金净值在1元以上，2025年至今平均回报收益33.48%，全部取得正收益 [1][15] - 2025年一季度机构持仓总市值Top20家企业中，6家北交所公司机构增持超100万股，3家企业机构减持超100万股 [1][20] - 5支北证50指数基金或有望在2025年入市 [22] 北交所市场表现 - 本周科创板估值上涨，创业板、北证A股PE估值整体下滑，北证A股整体PE由45.22X上涨到46.46X [24] - 北证A股本周日均成交额215.97亿元，较上周下滑28.17%，日均换手率6.04%，下滑1.90pcts [25] - 截至本周，北证50指数报1331.13点，较上周上涨2.38%，PE TTM69.39X；沪深300指数报3770.57点，较上周跌0.43%；科创50指数报1012.42点，较上周涨0.78%；创业板指数报1948.03点，较上周涨0.04% [29] - 截至2025年4月30日，132家企业PE TTM超过45X，占比50.00%，其中54家超过105X，占比20.45%；47家企业PE TTM处于0 - 30X，占比17.80% [2][35] - 本周信息技术、化工新材、消费服务、医药生物、高端制造五大行业PE TTM均值分别为95.68X、36.67X、50.31X、45.43X、39.07X [2][37] - 建议关注北交所部分公司中长期配置潜力，特别是业绩符合和超预期、估值相对合理、具备新型生产力的稀缺性标的，反之部分公司估值风险有待关注；本周股票池调入禾昌聚合、一诺威和无锡晶海 [2][43] 北交所上市情况 - 2024年1月1日到2025年4月30日，北交所26家企业新发上市，2025年第三家上市公司开发科技首日涨幅150.36% [47][52] - 2024年1月1日至2025年4月30日，26家上市企业发行市盈率均值为14.93X、中值为14.68X；首日涨跌幅均值为223.48%，中值为190.97% [52] - 2025年1月1日 - 2025年3月28日3家上市公司首日涨幅均值267.91% [52] - 截至2025年4月30日，2025年北交所上市企业3家，2024年全年发行新股23家 [56][58] 北交所IPO审核一览 - 2025年4月28日 - 2025年4月30日，岷山环能、鼎佳精密、广信科技更新审核状态至提交注册；顶立科技、南特科技、睿健医疗、爱舍伦更新审核状态至已问询；族兴新材、永大股份、通宝光电更新审核状态至已受理；思锐光学更新审核状态至终止 [3][60]

核心观点 - 年初至2025年4月30日计算机指数跑赢沪深300，基金持仓比例仍在低位 [4] - 重视AI全面繁荣和信创发展两大核心趋势 [5] - 给出AI和大信创领域的投资推荐及受益标的 [6] 板块业绩有望修复，基金持仓比例仍在低位 表现回顾 - 截至2025年4月30日，计算机指数较年初涨2.35%，沪深300指数跌4.18%，计算机指数跑赢沪深300，在一级行业中排第六 [10] - 年初至今，A股计算机板块中AI板块涨幅居前，宏景科技等涨幅排名前十 [15] 业绩分析 - 2024年度计算机板块营收平稳，利润承压，收入增速放缓，费用端增长致利润下滑 [18] - 2025Q1计算机板块营收和归母净利润增速修复，降本增效成效显现，利润增速高于收入增速 [24] 基金持仓 - 2025年一季度末计算机板块基金配置比例环比降0.16个百分点至3.82%，持仓市值在一级子板块中排第八 [27] - 2025Q1末持股市值前十公司为寒武纪、海光信息等 [27] 重视两大核心趋势：AI全面繁荣，信创发展势头正盛 AI：从模型到算力、应用，进入全面繁荣时代 模型端 - OpenAI推出ChatGPT成强人工智能里程碑，GPT系列从GPT - 4到GPT - 4.1快速迭代，正努力迈向AGI [35][39][42] - Claude、Gemini、Llama等大模型也在不断迭代升级 [46][49][50] - 国内大模型发展迅速，形成“6 + 2”格局，科技巨头和AI公司积极布局，Deepseek和阿里通义千问表现出色 [53][55][64] 算力端 - 大模型发展带动AI算力强劲需求，2025年AI Server产值有望提升至近2980亿美元，占比超7成 [67] - Microsoft、Google、AWS、Meta四大云服务厂商资本开支持续强劲，英伟达数据中心业务高增长 [72][74] - AI算力产品快速迭代，英伟达单卡AI训练性能8年提升1000倍 [77] 应用端 - AI Agent重新定义软件服务，2025年有望成繁荣元年，市场规模预计从2024年51亿美元增至2030年471亿美元 [82][87] - B端AI Agent助力企业知识资产积累与复用，C端有望颠覆人机交互方式 [89][94] - MCP被视为未来AI生态“标准USB接口”，国内外厂商纷纷支持 [98] - 全球巨头和国内厂商加速布局AI Agent赛道 [101][104] “大信创”：国产软硬件逐渐迈入“好用”阶段，替换节奏有望加速 国产算力 - 国家政策支持，2025年国内智能算力规模将超105EFLOPS，多地出台政策鼓励建设 [111][113] - 下游行业需求旺盛，互联网厂商资本开支回暖，政府智算中心落地加速、规模增加 [116][120] - 华为昇腾、海光、寒武纪等国产AI算力崛起 [122][128][135] 操作系统 - Windows7和CentOS8停服，国产操作系统迎来黄金发展期，2024年市场规模预计达223.6亿元 [140][141] - openEuler成国产操作系统中流砥柱，多家国产OS厂商基于其发布商业发行版 [145] 数据库 - 国产数据库初步迈向“好用”阶段，2022 - 2027年复合增长率预计达30.67%，替换向核心系统突破 [149] - 关系型数据库占主流，开源与非开源数据库互补 [154][155] 华为鸿蒙 - HarmonyOS NEXT发布，实现全栈自研与自主可控，多设备互联能力卓越，融合AI带来新体验 [158][162] - 鸿蒙成中国智能手机市场第二大操作系统，生态设备超10亿，目标上架10万个应用 [165][171] 投资建议 AI - 应用端推荐金山办公、鼎捷数智等，受益标的包括海天瑞声、石基信息等 [180] - 算力端推荐海光信息、中科曙光等，受益标的包括优刻得、青云科技等 [180] 大信创 - 推荐达梦数据、太极股份等，受益标的包括中国软件、中国长城等 [180]

报告核心观点 - 市场连续反弹后建议投资者耐心等待二次探底回调机会，5月回调后或为布局中国股市牛市主升浪的最好机会，重点布局互联网和AI应用领域，同时外贸和跨境支付领域长期受益，科技股回调时红利股或提供支撑，美股因贸易战下跌是布局美股龙头的良好时机 [1][4] 市场表现 - 上周市场淡化关税影响，聚焦美股科技股积极业绩展望，受微软和Meta增加2026财年资本支出提振，纳斯达克指数涨3.4%，带动恒生指数涨2.4%，上证综指下跌0.5%，创业板指维持平盘 [1][7] 贸易战影响 - 贸易战整体风险相对可控，新技术创造的需求有望缓解债务压力，但短期潜在影响不容忽视，其影响可能呈现两波冲击，目前中国4月PMI大幅下滑或为第二阶段影响开始显现的信号 [1][7] 亚太货币升值 - 五一假期亚太地区货币兑美元普遍大幅升值，新台币和韩元升幅显著，港币和人民币也明显上涨，香港金管局自2020年以来首次入市干预，抛售约470亿港元买入美元，离岸人民币汇率升破7.20，人民币汇率受国内管控相对稳定 [2][8] - 此轮亚太货币升值或与特朗普贸易战立场缓和及美元信用问题有关，快速升值可能引发严重后果，如新台币急剧升值可能冲击台湾寿险业、影响出口行业 [2][8] 股市反弹动能 - 中美贸易关系缓和预期升温，股市基本回升至解放日之前水平，但进一步反弹动能不足，中美谈判时间不确定，两国受贸易摩擦影响的经济数据可能逐步显现，市场更可能回调积蓄动力后再上行 [3][9] - 特朗普一方面表示希望降低对华关税，另一方面提议对外国制作电影征100%关税，表明未放弃贸易战意图，中国搁置与美国谈判，积极发展与东盟及日韩交流 [3][9] 投资建议 - 港股互联网板块本轮反弹滞后，上周五大幅上涨后基本追平市场涨幅，后续布局需等再次回调 [4][10] - A股市场护盘力量预计减弱，五一海外科技股涨但国内DeepSeek R2发布预期落空，且节前科技板块已涨，科技股布局需等回调，应重点关注AI应用领域 [4][10] - 鉴于中国与东盟及日韩贸易深化，外贸和跨境支付领域长期受益，科技股回调时红利股可为市场提供支撑 [4][12] - 若美股因贸易战下跌，考虑美国经济和科技基础及特朗普政府可能转向国内增长，是布局美股龙头的良好时机 [4][12]

报告核心观点 - 5月大盘指数转入“震荡市”思维，无明显“二次探底”风险，“科技第二波”行情初现端倪，建议采用高股息+科技的杠铃策略，围绕新时期消费投资与新消费组合结合进行内需消费投资 [2][4] 近期权益市场重要交易特征梳理 - 本周美股表现亮眼，标普连涨九天，纳指累涨3.42%，标普500累涨2.92%，道指累涨3.00%，工业、通讯服务和信息技术板块涨幅居前，能源板块逆势下跌 [10] - 欧股各国股指均小幅收涨，欧元区STOXX50收涨2.54%，法国CAC40收涨3.11%，英国富时100收涨2.15%，德国DAX收涨3.80% [11] - 港股本周恒生科技指数涨5.24%，恒生指数涨2.38%，各板块均收涨，资讯科技业涨幅领跑 [12] - 本周上证指数跌0.49%，沪深300跌0.43%，成长风格强于价值风格，全A日均交易额11039亿，环比下降 [16] - 本周ETF资金流入放缓，沪深300ETF净流出31.21亿元，主流宽基ETF多数净流出，但4月7日至今累计净流入接近2000亿元 [23] - 银行板块因增量资金助力获得超额收益，是上证指数“填坑”的主要贡献者 [23] - 4月7日市场大跌后开始“填坑行情”，大盘指数接近完成填坑，成长风格和小盘股修复慢，距离“坑边”远的方向涨幅大 [31] - 短期情绪释放形成“黄金坑”，本轮关税冲击类似2020年疫情，后续可能对利空钝化 [36] - 宏观环境和救市政策较2018年友好，不必担心进一步大跌风险，国内经济底部企稳，救市政策积极 [44][45] - 近期中美关税冲突降温，五一假期全球资产risk - on，节后有望扩散至A股，助推科技板块开启第二波 [55] - A股完成年报和一季报披露，2025年一季报盈利环比改善但整体仍处底部区间，Q2业绩预计承压 [60] - 科技板块交易拥挤度充分下降，“科技第二波”有交易基础，内部呈现分化轮动，半导体领域表现稳定 [72] - 基于科技产业投资的“N”字型走势，下半年科技产业可能开启第二波行情 [77] - 高切低指标回落至26.63%，跌破30%阈值，高低板块分化收敛，下一轮主线在“黄金坑”中酝酿 [80] - 中美利差走阔，高股息策略底仓价值凸显，增量资金流入支撑红利资产上涨 [83] - 本周美元指数小幅回升，短期受美联储态度影响，中长期面临下行风险 [85][86] - 本周黄金价格震荡下行，短期上冲动能减弱，中长期受海外不确定性和美元信用支撑 [89][90] - 本周原油价格震荡下行，未来可能维持弱势，受供求和地缘政治影响 [92] - 本周铜价震荡上行，短期可能震荡，中长期具上行弹性 [94] 内部因素：4月PMI数据体现出关税冲击，二季度能否进一步修复仍需观察 - 4月PMI新出口订单下滑，显示中美关税博弈影响出口需求，二季度经济取决于出口下滑幅度与稳增长政策力度 [97] - 2025年1 - 3月工业企业利润同比增长0.8%，3月单月增速2.6%，装备和高技术制造业表现较好，采矿业与原材料行业较差 [97] - 3月名义库存增速持平，实际库存攀升，中游制造和部分消费品行业补库，部分行业去库存 [97] - 4月制造业PMI为49.0%，跌破荣枯线，受前期扩张基数、外需收缩和价格指数下行拖累，但高技术制造业等有亮点 [97] - 4月非制造业PMI为50.4%，增速放缓，建筑业受基建投资支撑，服务业保持弱扩张 [97][98] 外部因素：4月非农数据缓解海外衰退忧虑，美国经济仍有较强韧性；关税政策缓解使得风险资产回升 美国3月核心PCE低于预期，净出口下滑导致一季度GDP录得负值 - 3月美国PCE和核心PCE环比涨幅低于预期和前值，一季度实际GDP年化季环比初值为 - 0.3%，不及预期 [115][116] - 3月PCE商品分项环比下滑，服务分项环比上涨，食品分项环比增长，能源分项环比下跌 [116] - 一季度GDP录得负值受净出口下滑和政府支出负增长影响，也受设备采购量增长正向影响，后续关注关税谈判进展 [117] 美国4月非农新增就业人数超预期，服务业依旧是主要驱动力 - 4月美国非农新增就业17.7万人，高于预期，失业率4.2%持平预期和前值，平均每小时工资环比增长低于预期 [122] - 商品制造就业人数增加1.1万人，私人服务就业新增15.6万人，政府就业新增1.0万人 [122]

报告核心观点 - 亚洲货币兑美元集体走强，非美资产短期无较大系统性风险，5 - 7月美债集中到期且日美关税谈判涉美债筹码，全球风险偏好难明显提升，6月FOMC会议前哑铃配置较好，一方面利率债配置价值凸显，高股息和自由现金流风格进入配置区间，另一方面5月机器人、AI等调整有望结束，中期看好有基本面支撑的科技板块 [1] 本周最新观点 全球资产配置观点 - 权益市场表现分化，A股部分指数调整，资金流入科技和消费类中小盘股，上证综指跌0.49%，创业板指涨0.04%，中证2000涨0.84%，银行股回调，地产链疲弱；港股上涨，恒生指数涨2.38%，恒生科技指数涨5.24%；美股大幅上涨，道琼斯工业指数涨3.00%，标普500指数涨2.92%，纳斯达克指数涨3.42% [39] - 债市表现平稳，中债 - 国债总财富（总值）指数上涨0.32% [39] - 汇率市场美元指数震荡上行，上涨0.46% [39] - 商品市场黄金等价格回调，伦敦金现跌2.35%，伦敦银现跌3.27%，Comex铜跌2.94%，ICE布油跌6.61% [39] - 美股波段交易注意止盈，美元真实流动性边际下降，仓位信号看多，6月FOMC前做空美元资产交易或延续，回补缺口可止盈，美股反转需解决关税和衰退担忧及降息 [40] - 日股建议中等仓位参与反弹，5 - 6月日美关税协议进程是关注点，本周谈判无果，日元升值，保持半仓建议 [41] - 金融条件指数2月底以来持续在均线下方，4月第一周关税冲击后极端情绪缓解，本周初震荡后持续修复上升，后续预计继续修复但力度放缓 [42] A股择时观点 - 受海外乐观情绪推动，节后A股大概率顺势补涨约1%，但中美未正式谈关税，市场抢跑，向上空间有限；四月经济数据弱复苏，政治局会议无超预期政策；估值低位，股债性价比显示沪深300低估；资金面公募高仓位，两融去杠杆充分，政策资金托底；短期行情震荡修复，结构上向科技自主可控、内需刺激、大金融方向，五月哑铃配置为主 [44] - 北向交易型资金本周无明显异动，若快速上行可逢高止盈，政治局会议稳定信心，低波动率下减少交易偏向配置 [44] - 外资流出意愿近期大幅回落，本周持续小幅下降 [44] - 融资余额本周企稳，净买入占比小幅回升，利好小盘股 [45] - 公募仓位本周震荡略有下降，整体维持偏高位，对后续行情乐观 [46] 港股择时观点 - 港股市场最新数据延续看空，交投情绪低迷，PCR冲高回落，卖空成交占比14.04%处于高位，南向资金净买入放缓，大盘互联网、消费及医疗相对较强 [46] - 港股市场情绪延续看空，衍生品市场PCR高位回落，卖空成交占比边际下行但仍处高位 [47] - 南向资金买入放缓，本周三个交易日累计买入11.85亿元，买入前10大个股集中在美团等，腾讯等抛售规模较大，边际增持集中在医药板块，高股息净卖出较多 [47] - 2025年3月OECD数据显示国内经济基本面回暖，利好港股分子端 [48][49] - 港股金股绝对收益达27.03%，相较恒生指数超额16.27%，组合持仓包括中广核矿业等 [50] - 港股定量优选30自11月初至今绝对收益14.14%，相较港股高股息指数超额10.43% [51] A股策略择时观点 - A股有效策略包括仓位、风格、行业、大小盘择时和主题投资等，不同年份有效策略有长期有效、短期轮动特征 [52] - 五月基本面无明显指引，市场波动率和成交量下滑，策略配置重回哑铃组合，逢低配置长债、高股息，在小盘科技股中找主题投资机会 [52] - 五月红利风格相对高景气成长占优，仅社融同比增速支撑成长，期限利差等因素压制成长，推荐银行、电力公用事业、公路等红利股 [53] - 五月市值风格小盘占优，短端市场利率下行利于小盘，RSI信号显示小盘强势，注意中证2000交易拥挤风险 [54] - 行业选择关注银行、电力、创新药、机器人、半导体材料设备、军工低空经济 [55] 商品策略择时观点 - 黄金短期超卖，中长期上行趋势不变，4月资金从风险资产向避险资产转移，从传统美元避险资产向黄金转移，短期关税拉扯，避险交易完毕，技术面超买及资金流出压制金价，中期逻辑未变，建议回调做多 [56][57] ETF组合运行周观点 偏股型 - 鑫选技术面量化 - 2024年初至今绝对收益31.19%，相对沪深300超额19.85%，相对ETF等权超额19.53%，当前持仓包括黄金ETF等 [58] 偏债型 - 量化全天候 - 四月最后一周单周涨幅0.22%，累积收益5.56%，最大回撤3.26% [59] 四月子策略表现回顾 - 权益部分，四月风格配置模型主仓位在红利高股息跑赢市场，市值配置模型平衡，小盘股换仓科技板块，行业选择模型集中在大消费、科技，减仓有色金属，机器人等ETF有涨幅，4月7日增买部分获利 [60] - 债券部分，利率择时模型4月中转多，久期模型拉长，将短久期国债ETF转为30年长债ETF盈利多，30年国债等有涨幅 [60] - 商品部分，四月持仓黄金和白银，黄金涨幅6.55%，持仓平均收益3.69%，4月23日清仓白银和黄金，五月后等机会 [60] - QDII部分，4月宽幅震荡，策略交易美股，机会在创新药板块，两次抄底标普生物科技ETF获利止盈，纳斯达克ETF和标普生物科技总体有涨幅 [61] - 五月风格选哑铃配置，红利低波 + 小盘科技股，关税博弈进入第三阶段，国内政策不明前控制仓位，关注长债、QDII、主题投资机会 [61]

报告核心观点 - 假期担忧风险未发生，节后A股或震荡反弹，今年5月A股可能震荡偏强，行业配置聚焦科技，部分消费也有机会 [1][3] A股五月可能震荡偏强 假期期间担忧风险基本未发生，节后可能震荡反弹 - 海外风险未发生，国内政策积极落地，中美谈判可能性增大，地方政府债置换额度发行进度超70%，多地出台地产宽松政策 [1][6] - 美国经济数据回落，海外流动性宽松预期不变，美联储降息概率大，美元指数维持低位 [1][6] - 国内出行和消费数据火爆，“五一”假期人员流动量增长，商品房成交面积增速改善，电影票房突破3亿，文旅消费需求旺盛 [1][6] 今年5月A股可能震荡偏强 影响5月A股走势的主要因素是政策和外部事件、基本面 - 5月A股表现多偏弱，2010 - 2024年上证综指仅6次5月上涨 [1][9] - 政策宽松或外部事件积极，上证综指5月可能上涨，如2014年“新国九条”发布；否则可能偏弱，如2010、2011年欧债危机 [9] - 基本面强弱有影响，如2013、2015年地产销售增速回升，上证综指上涨 [9] - 流动性是涨跌重要因素，如2013、2021年人民币汇率升值，上证综指上涨 [9] 今年5月政策和外事件偏积极，A股可能震荡偏强 - 政策和外部事件偏积极，国内财政和货币政策5月或加速实施，行业政策大概率出台；5月中美谈判或提振情绪，科技产业会议密集召开，美联储议息会议影响小 [3][13] - 5月经济和盈利基本面延续弱修复，消费增速或回升，投资增速可能上升，出口增速或回落，工业企业利润增速可能继续回升 [3][17] - 5月流动性维持宽松，宏观流动性宽松，股市资金流入可能回升 [3][22] 5月行业配置：聚焦科技，部分消费可能也有配置机会 5月科技和消费可能是配置主线 - 历史上5月消费旺季，消费、大金融行业占优，政策导向和产业趋势上行的行业表现偏强 [28] - 今年5月消费和科技可能占优，“五一”假期出行和消费火爆，政策支持提振消费和科技创新 [28][30] 5月科技可能有超额收益 - 历史经验5月科技行业大概率有超额收益，受产业和政策催化驱动，如2016年人工智能和VR带动电子、计算机行业走强 [31] - 今年5月科技可能偏强，科技产业大会密集召开，DeepSeek R2将发布，政策支持科技创新 [31] 5月一季报较好的行业可能表现占优 - 复盘历史，一季报较好的行业5月表现偏强，如2016年计算机；较差的行业表现偏弱，如2016年煤炭和钢铁 [34] - 当前一季报盈利增速较高的行业有农林牧渔、钢铁等，可能有机会 [34] 5月建议逢低配置科技和部分消费 - 关注政策和产业趋势向上的计算机、机器人等科技行业，如计算机国产软件和AI大模型取得进展 [37] - 关注政策和旺季催化下的食品、社服等消费行业，如食品行业成本改善，社服行业假期收入有望提升 [44] - 关注大金融、电力等低估值红利行业，如银行净息差低，电力暑期用电高峰或提振景气 [48]

核心观点 - 下一阶段债券市场宏观环境或更友好，有助于打破此前横盘震荡价格区间，长期国债收益率进一步向下突破可能性提升 [1][4][33] 五一假期要闻汇总及债市前瞻 全球市场表现 - 五一期间全球股票市场行情突出，科技股主线行情表现突出，恒生科技与纳斯达克分别领涨港股及美股市场，带动欧洲及其他亚洲股票市场整体收涨 [1][11] - 债券市场行情分化，2年美债、10年美债收益率分别上行23BP及16BP，日债收益率下行，德债收益率基本持平 [1][11] - 美元指数有所反弹，兑日元、欧元、英镑等主要货币均有所升值，但美元兑离岸人民币出现一定幅度贬值迹象 [1][11] - 商品市场黄金、白银价格再度出现较大幅度下跌 [1][11] 美国经济数据 - 4月PCE同比增长2.3%，为2024年10月以来新低，小幅超过预期值2.2%，环比零增长持平预期；核心PCE同比增长2.6%持平预期，环比零增长低于预期，指向核心通胀边际进一步降温，关税冲击对美国通胀的影响暂未显现 [2][12] - 4月新增非农就业17.7万人，预期13万人，失业率录得4.2%，与前值及预测值持平，平均时薪同比及环比增速均较前值出现放缓迹象，显示美国劳动力市场依旧保持较强韧性 [2][16] - 2025年一季度GDP环比折年率初值 -0.3%，不及预期的 -0.2%，大幅低于前值2.4%，为2022年一季度以来最低值，ISM制造业PMI由前值49.0%下滑至48.7%，创5个月来最大降幅，美国经济滞胀风险持续走高 [2][21] - 劳动力数据公布后，市场预期美联储6月按兵不动的概率由41.79%上升至65.12%，降息25BP的概率则跳水至33.95%，一致预期的首次降息时间由6月推迟至7月 [2][24] 日本央行政策 - 日本央行全票通过维持政策目标利率在0.5%不变的决议，为自2025年1月加息后连续第二次按兵不动，后续特朗普关税政策的不确定性是其谨慎观望的主要原因 [3][25][26] 国内债市展望 - 资金面“利空的尽头是利多”，当前再度收紧资金可能性低，维持现状为中性，宽松对债市是利好，资金面对债市影响存在利多敏感而利空钝化的非对称性，债市主要矛盾或逐步切换 [4][29] - 2025年4月我国制造业PMI较前值下降1.5个百分点至49.0%，我国经济长期向好基本面不变，但短期内客观经济数据或承压，经济基本面或成下一阶段债市博弈核心要点 [4][29] - 中美贸易谈判过程或曲折，短期内贸易摩擦进一步升级可能性有限，达成贸易协议较困难，或呈僵持状态，对债券市场而言短期利多大于利空 [4][32] 债市资产表现 - 报告展示了国债利率曲线、国债到期收益率、同业存单到期收益率、国开 - 国债利差、国债期货主力合约收盘价、利率互换收益率等债市资产相关图表 [35][40] 实体高频跟踪 - 报告展示了高炉开工率、石油沥青开工率、猪肉与蔬菜平均批发价、国际原油价格、100大中城市土地成交面积、30大中城市商品房成交面积、一线城市周度日均地铁客运量、电影票房收入、乘用车当月日均销量、航运指数等实体高频数据相关图表 [43][46][51]

核心观点 - 人民币升值有助提振“中国资产”，AI+成 5 月配置主线，节后 A 股“开门红”值得期待，行业配置关注 AI+产业主线及大消费板块“新消费”领域，主题关注军工、自主可控等 [1][2][4] 市场回顾 - 4 月初美国宣布“对等关税”后，全球多数股指先探底后回升，巴西、印度、澳洲、日韩、美股纳斯达克指数收复关税冲击前点位 [1] - A 股价值、稳定类风格表现偏强，成长风格跌幅居前，ETF 净申购为 4 月重要边际增量资金 [1] - 4 月以来，电力设备指数大跌 8%，通信、计算机、电子、机械设备等跌幅超 4% [1] - 大宗商品中黄金表现好，原油、铜铝、黑色系商品下跌；美元指数下行，离岸人民币兑美元汇率 4 月中旬起持续升值，收复 7.2 关口 [1] 市场展望 全球市场风险偏好 - 中美经贸缓和预期使全球风险偏好回升，风险资产普涨，美日贸易谈判或 5 月中旬加快，市场预期中美开启贸易谈判、美国对华降关税可能性加大 [2] 中国资产表现 - 人民币汇率升值提振中国资产信心，5 月 1 - 2 日纳斯达克中国金龙指数和恒生科技指数分别涨 3.7%和 3.1%，富时中国 A50 指数反弹，节后 A 股有望开门红 [3] 政策信号 - 4 月政治局会议传递维稳信号，国内政策取向明确，资本市场或有长期稳市机制建设和常规化“护盘”信号释放，A股在“平准基金”助力下有望“稳中有进” [3] AI 领域催化 - A 股 AI+产业链回调后，后续投资机会有望活跃，海外 AI 企业维持高资本开支，产业事件多，政策强调自立自强和应用导向，国内 AI 产业链和应用发展潜力大 [4] 行业配置 - 关注 AI+产业主线（AI 应用、AI 算力、机器人等）及大消费板块中的“新消费”领域，主题关注军工、自主可控等 [4] 资金面与流动性 - 4 月权益类基金发行份额 488 亿份，2025 年 3 月私募基金股票仓位 56.56% [27] - 4 月 A 股融资资金净卖出 1162 亿元，股票型 ETF 净申购 1862 亿元 [28] - 4 月 A 股 IPO 融资规模 83 亿元，重要股东净减持 18 亿元 [36] A 股估值与风险溢价 - 报告展示了 A 股整体 PE(TTM)、A 股(除金融、石油石化) PE(TTM)、主要行业最新估值 PE(TTM)、PB(LF)及万得全 A 股权风险溢价等数据 [38][40][45]

报告核心观点 4月大类资产普遍历经风险集中释放，A股超跌修复，债市走牛，商品分化、黄金走强，全球股指涨跌不一；A股基本面内需向好态势待巩固，宏观流动性边际转松、信用扩张可期，微观上ETF带来增量资金 [2][3]。 大类资产回顾 大类资产总览 4月大类资产风险集中释放，A股超跌修复，债市走牛，商品分化、黄金走强；受关税影响，4月7日A股、南华工业品指数大跌，沪指超跌修复，债市收益率下行，商品中黄金走强、原油大跌；全球股指涨跌不一 [2][9]。 A股市场 4月主要宽基指数均收跌，成长、周期领跌，仅稳定风格收涨，美容护理、农林牧渔行业领涨；关税落地、中方反制后，宽基指数企稳修复，走出V字底，农业和稳定板块抗跌 [2][12]。 债券 4月债市走牛，收益率下行，长端利率下行幅度大，期限利差收窄，利率曲线趋于平坦；存单利率与10年期国债利率继续倒挂；信用利差震荡上行 [2][24]。 商品市场 4月商品多数走弱，黄金逆势走强；南华工业品指数走弱，仅COMEX黄金、CBOT玉米、CBOT大豆收涨，原油等领跌；黄金因美元信用下行和资金避险需求上行突破前高 [2][25]。 海外权益 全球股指涨跌不一，美股整体走弱、欧股、亚太分化；美股中道指和标普500收跌，仅纳指收涨；欧股中德国DAX30指数收涨，法、英指数收跌；亚太中部分指数收跌；MSCI显示4月发达与新兴市场基本持平 [2][39]。 美债 流动性踩踏使美债利率一度走高，10年期最高接近4.5%，4月美债期限利差上行，中美利差走阔；隐含通胀回落 [2][47]。 A股情况 基本面 一季度数据开局良好，4月制造业PMI回落至收缩区间，内需向好态势仍需巩固；3月CPI同比为负但跌幅收窄，PPI同比回落；一季度GDP同比高于预期；业绩上一季度全A ROE（TTM）小幅回落，归母净利润增速回正 [3][57]。 宏观流动性 社融继续回暖，社融TTM同比连续4个月回升，3月同比止跌回正；企业、居民中长贷跌幅收窄；3月社融结构中新增政府债券同比微降，新增人民币贷款同比转正；M1同比回升，M1 - M2剪刀差收窄；货币继续边际小幅转松，4月DR007月均值下行 [3][62]。 微观资金 4月南下资金冲高回落，ETF带来增量资金；新发基金份额维持低位；港股通成交净额冲高后回落，南向资金节前避险；北向资金回落，成交额占比一度冲高；融资融券余额震荡回落；4月ETF成交额占比冲高回落，为A股带来增量资金 [3][73]。