报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 公募基金投顾试点是中国财富管理市场转型重要探索，已有60家机构获试点资格，2025年2月监管推动其由试点转向常规，将销售模式从“卖方投顾”转为“买方投顾”，绑定服务机构与投资者资产增值，优秀机构将展现差异化优势，中国买方投顾模式尚处初步发展阶段，未来空间广阔 [2] - 美国是全球最大财富聚集地，财富管理市场成熟，形成三类体系；中国居民财富快速增长，可投资资产向金融资产倾斜，财富管理行业处于美国20世纪80年代快速发展期；资管新规引导中国财富管理市场健康发展，大资管行业长期有望良性发展 [5] 根据相关目录分别进行总结 1. 财富管理：以客户为中心，提供多元化金融服务 - 财富管理是以客户为中心，设计财务规划，提供金融服务，综合管理资产、负债和流动性，满足客户财务需求，实现财富目标，范围广泛 [11] - 财富管理市场要素包括资金端、财富管理机构、资产管理机构和资产端，中国约60%财富管理资金来自零售客户，高于全球平均，零售客户分三类 [12] - 财富管理机构负责客户服务与产品销售，资产管理机构负责产品创设与投资管理，二者有不同点和交叉处，国际上有三种协同模式 [13][15] 2. 全球财富管理市场：起源欧洲、发展于美国，未来在亚洲 - 全球居民财富总规模从2000年的116.9万亿美元增至2022年底的454.4万亿美元，复合增速6.4%，人均财富规模从2000年的3.1万美元增至2019年底的8.5万美元，复合增速4.6%，增长分三个阶段 [16] - 地域上不同区域财富增速和人均规模差异大，2000年北美财富占比最高，2006年欧洲超过北美，2008年后中国成为全球财富增长主要来源，2022年中国成第二大财富聚集地，人均财富增长快 [21][26] - 全球财富贫富悬殊，美国富人最多，其次为中国，17.8%的成年人拥有全球86.9%的财富规模 [29] - 国际财富管理主要模式有私人银行、顾问咨询、经纪人、投资银行、家族办公室、全能综合模式，各有特点 [35][38] - 美国财富管理市场过去100年从萌芽走向成熟，萌芽期出现共同基金，确立规则，需求上升；发展成熟期财富积累，养老金入市，利率和证券佣金自由化，金融工具创新和混业开放推动发展 [44][45] - 美国领先财富管理机构得益于成熟金融体系，以客户为中心拓展产品线和并购，形成不同类型领先机构，如美国银行、嘉信理财、贝莱德、Wealthfront [47][48][49] 3. 中国财富管理市场：居民财富持续增长 - 中国财富管理市场走过40余年，经历萌芽期（1978 - 1998年）、初步发展（1998 - 2012年）、快速发展与监管升级（2013年 - 至今）三个阶段，各阶段有不同发展特征 [53][56] - 中国财富管理行业处于黄金发展周期，个人可投资资产总量和高净值人群数量增长，对标美国处于20世纪80年代快速发展期，居民财富规模增长，配置向金融资产倾斜，现金及存款、投资性房地产占比下降，资本市场产品等占比上升 [54][55][63] 4. 中国财富管理竞争格局：群雄逐鹿，财富管理大时代 - 中国财富管理市场参与机构分8大资产管理属性和2大财富管理属性机构，截至2024年，资产管理属性机构规模总计155.1万亿元，同比+9.9%，保险资管规模最大，公募和私募基金增速快 [70] - 各机构在属性、目标客群、产品服务、优势方面各具特点 [76] - 私人银行业务面向高净值人群，具有定制化特征，中国私人银行规模和客户数增长快，部分银行构成第一梯队，发展空间广阔，但服务质量有提升潜力 [79][80][84] - 银行理财分保本和非保本理财，资管新规后非保本理财转型推进，净值化产品占比高，个人投资者是主力，银行理财进入专业化独立子公司运作时代，子公司有诸多优势，产品以开放式和固定收益类为主 [85][86][93] - 中国公募基金市场规模扩大，不同阶段扩容主导因素不同，2024年被动指数投资兴起，政策引导和市场影响是原因，公募基金费改稳步推进，降低费率让利投资者 [97][102][105] - 券商自2017年发力财富管理业务，转型初见成效，产品供给端资管向主动管理转型，参与公募化改造和申请牌照；销售端在股票型产品有优势，ETF增长助保有规模逆市增长 [109][110][114]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 海南2020年3月首推“现房销售”，至今超5年，是观察现房销售影响的参照系 [1][9] - 得益于库存充足和市场上行，现房制度对海南市场短期影响相对可控 [1][9] - 微观层面，执行现房销售使开盘周期延长一年以上，降低资金周转效率 [1][9] - 虽现房销售拖累周转速度，但通过地价让利和配套支持，项目利润率获补偿 [1][9] - 海南经验未必具备普适参考意义，高地价、严预售城市受影响小，有融资和产品优势的房企抵抗力强 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 海南执行现房销售情况 - 2018年4月实施“全域限购”，2020年3月首推“现房销售”，目的是遏制投机炒房，回归住房民生和居住属性 [5] 现房销售制度对海南市场的短期影响 - 2017年海南房地产市场规模见顶，商品住宅销售面积2173万平，同比增长53%，销售均价1.14万元/平，同比增长16% [6] - 实行全域限购后市场回落，2019年销售面积较高点下滑67%，2017 - 2019年土地成交缩量 [6] - 2020年实行现房销售，当年住宅销售面积同比 - 13%，新开工面积同比 - 18%，住宅开发投资同比 - 9%；次年市场修复，2021年商品住宅销售面积/新开工/开发投资同比分别为 + 7%/+20%/-5%，土地成交在2022年后放量 [6] 微观层面现房销售对项目开发的影响 - 正常预售制度下取预售证周期通常半年左右或稍长，海南执行现房销售后，项目开盘周期拉长至一年半或两年左右，相比预售制度延后一年以上，首开后视情况一年以内交房，降低资金周转效率，提高交付确定性 [7] 现房销售时代海南的拿地兑现水平 - 现房销售考验开发商资金和周转，海南因地价优惠、利润空间丰厚吸引众多房企 [8] - 通常现房销售后项目回正周期拉长，IRR、净利率、ROE受影响，但海南政府在地价端让利，房地价差丰厚，三亚实行现房销售对周转拖累相对有限 [8]

报告行业投资评级 - 同步大市（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年5月食品饮料板块微涨，受白酒拖累大，主力资金净流出、小单资金净流入，成交量回落但高于上年同期；板块热点切换，前期下跌板块涨幅大，部分板块涨幅收敛；估值环比回落且处于十年低位；个股表现改善，上涨比例逾七成；投资延续高增长，部分民生消费品产量收缩，进口数量有变化，要素价格有涨有跌；6月推荐关注软饮料、保健品等板块投资机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 食品饮料板块市场表现 - 2025年5月食品饮料板块成分区间涨跌幅0.25%，受白酒拖累，主力资金净流出15.43亿元，小单净流入15.57亿元，成交量350.51亿股，较上年同期高 [5][7] - 其它酒、保健品等前期下跌板块本期涨幅大，乳品等板块涨幅收敛，剔除白酒后板块表现好于上年同期 [5][8] - 2025年1至5月，食品饮料板块成分区间累计上涨0.86%，除白酒外各子板块表现较好，零食等表现更优，零食受益于渠道创新变革 [11] - 在31个一级行业中，5月食品饮料涨幅位居上涨的28个行业中倒数第二，消费类行业中部分行业涨幅在其之前，社会服务下跌 [15] 食品饮料板块估值 - 截至2025年5月31日，食品饮料板块估值21.50倍，环比上月回落，白酒和预加工食品估值低于整体，部分子板块估值逾30倍，处于十年历史低位 [18] - 在31个一级行业中，食品饮料板块估值处于中游偏低位置，在消费类一级行业中，高于纺织服装和家用电器，低于部分行业 [18] 食品饮料板块的个股表现 - 2025年5月，127个上市公司中90个上涨，上涨比例70.87%，其它酒、保健品等个股涨幅大，行业蓝筹股跟涨 [23] - 零食受益于渠道变革，乳品产业链上游供需优化，复调增长水平高，软饮料受益于竞争格局优化 [24] 行业产出和要素价格 投资 - 2024年1至12月，食品制造业固定资产投资额累计同比增22.9%，酒、饮料和茶制造业增长18%，投资增速持续提振 [27] - 2025年以来，食品饮料制造业投资延续高增长，截至4月，食品制造业同比增16.6%，酒、饮料和茶制造业同比增9.8%，高于社会投资增长水平 [27] 国内产出及进口数量 - 2025年1至4月，葡萄酒、啤酒等民生消费品产量延续收缩态势，鲜冷肉产量由减转增，食用植物油温和增长 [31] - 2025年1至4月，玉米、小麦等进口数量累计同比减少，干鲜果及坚果持续增长但增幅收窄，3月以来大豆进口数量由增转减 [36] - 2025年4月，乳制品进口数量由增转减，啤酒进口数量连续四个月高增长，葡萄酒进口数量由增转降 [38][41] 要素价格 - 除豆油等价格同比上涨外，原奶等价格延续跌势，国内原奶价格环比下跌0.30%，同比下跌8.4% [42] - 易拉罐价格同比上涨，涨幅收窄，PET价格延续跌势，面粉价格同比下跌 [42] - 豆油价格上涨，菜籽油价格环比回落，玉米油价格下跌，葵花子价格同比大幅上涨 [43] - 蔬菜价格指数环比回落但同比上涨，辣椒价格高位回落，同比涨幅收窄 [43] - 谷氨酸钠进口价格涨幅收窄，猪肉价格回落，牛肉价格反弹，鸡肉价格延续跌势 [44] 河南省企业动态 河南省上市公司经营业绩 - 2024年，仲景食品和莲花控股营收和净利润同比增长，双汇发展等营收和净利润同比下降，部分公司毛利率有变化 [45] - 莲花控股业绩增长突出，仲景食品维持收入增速，预制食品行业面临困难，双汇发展成本压力小但冷鲜业务收入受影响 [45][46] 河南省上市公司二级市场表现 - 2025年5月以来，河南省上市公司中预制菜和复调类标的市场表现较好，三全食品等有不同涨幅 [49] 投资策略及风险提示 投资策略 - 食饮行业内部新兴市场多，体现居民消费升级趋势 [52] - 2025年6月推荐关注软饮料、保健品等板块投资机会，零食行业市场和渠道情况健康，软饮料行业竞争格局改善，保健品和烘焙有市场机会，啤酒有季节性行情 [53][54] 股票组合 - 2025年6月份股票投资组合包括安琪酵母、千味央厨等公司 [55]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2025年年初至6月3日申万通信指数累计涨幅-4.0%，在31个一级行业中排名第25，通信板块估值处于合理水平，下半年看好光模块、IDC、物联网模组板块投资机会 [4] 根据相关目录分别进行总结 上半年通信板块累计涨幅靠后 - 2025年年初至6月3日，A股投资风格震荡，美容护理、银行等板块涨幅靠前，申万通信指数累计涨幅-4.0%，排名第25 [20] - 年初至今通信板块PE（TTM）估值区间21.3X - 24.8X，5月底为23.0X [22] - 通信行业产业链分为运营商主导的通信网络、AI算力产业链、通信网络与行业融合应用三部分 [25] 全球继续加大算力资本支出，1.6T光模块量产确定性高 - 光模块是AI智算中心数据传输核心器件，由光电子器件等组成，实现光电和电光转换功能 [30] - 光模块核心供应链包括光芯片等环节，国外厂商专注光芯片研发，国内厂商在封装领域竞争力强 [32] - 2024年全球光模块TOP10榜单中中国厂商有7家入围，中际旭创榜首，新易盛排名上升至第三 [36] - 中美头部云计算企业加大AI资本开支，光模块市场将保持较高增长，中美关税政策影响有限 [5] - 美国“星际之门”计划投资5000亿美元建设AI基础设施，首批数据中心已开工 [41] - Lumentum与Coherent对国内光模块行业有业绩前瞻性，1.6T光模块量产确定性高 [43] - 预计2025Q2 Lumentum云计算与网络部门营收3.8 - 4.1亿美元，Coherent网络业务营收8.15 - 9.65亿美元 [51] AI驱动IDC正进入AIDC阶段，政策或将打开发展空间 - 数据中心是存储和管理数据的IT基础设施，当前IDC行业供大于求 [52][55] - 2017 - 2024年国内数据中心市场规模由430亿元增长至1532亿元，复合增速约20% [55] - 国内数据中心走向智算数据中心，智算中心对电力资源消耗大，电力或成发展门槛 [67][70] - 2025年阿里宣布加大AI基础设施投入，奥飞数据计划定增17.5亿元建产业园，相关政策支持文件有望出台 [76] 物联网模组厂商成功破局海外市场，AI模组将成为端侧AI发展的基石 - 通信模组为终端提供通信功能，无线通信模组产业链分上、中、下游，全链条协同发展 [79][83] - 移远通信和广和通是全球物联网模组头部企业，2024年一季度移远通信全球份额37%，海外38.7% [86] - 全球无线通信模组市场将稳定增长，2025 - 2029年全球复合年增长率10.6%，中国12.7% [89] - 汽车电子等下游行业中，机器人领域人工智能模组预计2025 - 2029年复合年增长率48.9% [93][94] - 国内模组厂商靠低毛利率战略破局海外市场，海外竞争对手市场份额丢失 [95] - AI模组是端侧AI发展基石，全球端侧AI市场预计2025 - 2029年从3219亿元增长至12230亿元，复合年增长率39.6%，中国从802亿元攀升至3077亿元，复合年增长率39.9% [97][101] 通信行业投资策略 - 看好光模块板块，相关标的有中际旭创、新易盛等 [9][105] - 看好IDC板块，相关标的有润泽科技、光环新网等 [9][105] - 看好物联网模组行业，相关标的有移远通信、广和通等 [9][105]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - X射线成像设备行业上游核心部件技术壁垒高、国产化低，中游替代加速，下游三级医院主导，不同等级医院设备采购偏好与竞争格局有差异 [19] - 2024年中国X射线成像设备行业DR国产化显著、DSA销量增长，政策与需求驱动下，行业迎来基层更新与高端发展新机遇 [20] 根据相关目录分别进行总结 行业定义 - X射线成像（XR）设备利用X射线穿透物体获取内部影像信息，广泛应用于医疗、安检、工业等领域，在医疗领域是诊断多部位疾病的基础设备，未来将朝着智能化、低剂量化、高精度化方向发展，本文仅针对医疗健康方向研究 [5] 行业分类 - 依据使用特性将XR设备行业分为通用X射线机（GXR）和介入X射线机（IXR），现阶段DR与DSA（大C型臂）为主要的X射线医学影像设备 [6][7] - GXR包含常规DR、移动DR、乳腺机及胃肠机，通过X射线摄影诊断疾病；IXR主要为C形臂X射线机，用于外科手术时监控式X射线透视和摄影 [8][9] 行业特征 - 技术密集与创新驱动：X射线成像医疗设备行业依赖技术创新，数字化、智能化和AI技术融合提升成像质量和诊断效率，核心部件突破推动行业高端化，如奕瑞科技占据全球DR探测器约15%的市场份额 [10] - 政策导向与国产替代加速：国家推动医疗器械国产化，相关政策加速本土企业崛起，国产品牌市占率提升，“千县工程”等政策扩大市场需求 [12] - 应用场景多元化与市场分层：XR设备应用从医疗诊断拓展至多领域，医疗端不同设备市场需求差异明显，非医疗应用增长迅速 [13] 发展历程 - 萌芽期（1950 - 1990年）：技术依赖国外，国产设备仿制为主，性能落后，市场被外资垄断 [15] - 启动期（2000 - 2019年）：国家政策推动国产替代，国产厂商在中低端市场占据主导，高端设备仍依赖进口 [15] - 现阶段：国产企业在高端设备领域取得技术突破，核心部件打破海外垄断，加速布局海外新兴市场 [16] 产业链分析 产业链上游环节分析 - 核心零部件技术壁垒高、国产化率低，全球不同企业在细分领域占据主导，中游设备国产替代进程推进但各领域不均衡，日联科技、奕瑞科技等引领国产替代 [23] - DR和DSA核心部件技术门槛高，国内仅少数厂商具备生产能力，万东在两类设备生产上优势明显，但国产设备整体性能与进口产品仍存在差距 [24][25] 产业链中游环节分析 - 2024年中国DR市场国产化率显著提升，国产品牌主导格局稳固，头部品牌集中度增强，各品牌产品平均单价因技术与市场定位呈现显著分层 [27] - 2024年国内DSA市场销量增长迅猛、国产化率稳步提升，“GPS”三巨头主导竞争格局，前四品牌集中度高，各品牌产品平均单价差异显著 [28] 产业链下游环节分析 - 2024年中国XR市场中，三级医院采购主导，DR领域不同等级医院品牌偏好分化，DSA市场国际老牌在三级医院重要，国产头部竞争有力，万东医疗在二级医院DSA表现突出 [30][31] 行业规模 - 2019 - 2024年，XR设备行业市场规模由112亿人民币增长至145.1亿人民币，年复合增长率5.31%，预计2025 - 2029年，市场规模由154.2亿人民币增长至194.8亿人民币，年复合增长率6.02% [33] - 历史变化原因：基层医疗服务能力评价指南推动基层采购需求，心血管疾病高发性与PCI手术增长带动市场规模扩张 [36][37] - 未来变化原因：国家发改委2025年设备更新政策、县域医共体建设、西部地区政策倾斜及老龄化等因素将共同推动X射线成像市场规模增长 [38][39][40] 政策梳理 - 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》：提升医疗设备水平，推动医疗机构更新改造，刺激市场规模扩大，促使企业提升产品质量和技术创新 [41] - 《产业结构调整指导目录（2024年本）》：将高性能医学影像设备等列入鼓励类，为X射线成像医疗设备发展提供支持，扩大市场需求，促进产业繁荣 [41] - 《心血管疾病介入诊疗技术临床应用管理规范（2019年版）》：规范心血管疾病介入诊疗技术临床应用，保障医疗质量和安全，推动相关技术健康发展 [41] - 《“十四五”医疗装备产业发展规划》：力争到2025年提升医疗装备产业水平，聚焦七大重点领域，为公共卫生和医疗健康需求提供支撑 [43] - 《医疗装备产业高质量发展行动计划（2023－2025年）》：推动医疗装备产业迭代升级，增强高端供给能力，补齐高端医疗装备短板 [43] 竞争格局 - 竞争格局概况：西门子、飞利浦、GE Healthcare构成第一梯队，主导高端市场；联影医疗、迈瑞医疗、万东医疗等组成第二梯队，在中低端市场占据主导，并加速向高端领域突破 [44] - 历史原因：DSA设备市场因不同层级医院需求差异形成进口品牌主导高端、国产品牌抢占基层的格局；DR设备因核心部件技术壁垒高，国外企业凭借技术沉淀占据主导，形成“GPS”三巨头主导的格局 [45] - 未来变化原因：政策推动基层设备升级、AI与DR融合及技术创新，驱动DR设备迭代和市场扩容，国产头部企业将提升全球竞争力；DSA市场因政策释放基层需求，国产企业以“基层 + 高端”双轨策略提升市占率，冲击“GPS”主导格局，创新应用场景推动行业智能化、普惠化 [46][47] 上市公司速览 上海联影医疗科技股份有限公司 - 公司信息：存续，注册资本82415.7988万人民币，总部位于上海市，行业为专用设备制造业，法人张强 [52] - 财务数据分析：展示了2018 - 2023年多项财务指标，如销售现金流/营业收入、资产负债率、营业总收入同比增长等 [54] 北京万东医疗科技股份有限公司 - 公司信息：存续，注册资本70306.1058万人民币，总部位于北京市，行业为医药制造业，法人宋金松 [56] - 财务数据分析：展示了2016 - 2025(Q1)多项财务指标，如销售现金流/营业收入、资产负债率、营业总收入同比增长等 [57]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2025年上半年化工行业仍处低景气阶段，但全球能源类成本从高位回落，成本压力减轻，供给端投资增速放缓、部分产品产能投放趋于尾声，需求端国内制造业需求和库存周期角度看化工品需求边际改善，下半年化工行业景气度有望边际回暖 [43] - 建议重点关注供需格局有望改善、行业景气有望回升的子行业，资本开支和研发共同驱动中长期增长的龙头企业，受益于需求增加或国产替代持续推进的部分高端化工新材料 [44] 根据相关目录分别进行总结 我国化工行业供需格局预期改善 - 2025年上半年化工行业仍处于低景气阶段，化工品价格指数小幅震荡下行，累计下滑约6% [14] - 需求端内需持续改善、出口短期下滑，国内制造业整体需求改善，截至2025年4月，化学原料及化学制品、化学纤维、橡胶和塑料制品业工业增加值同比分别增长8.9%、7.2%、7.8%，出口受中美关税扰动有所下滑，4月化学原料及化学制品、橡胶和塑料制品业出口交货值同比增速分别为 -3.90%、-2.60%，化学纤维制造业为6.10%，随着中美关税冲突暂缓，出口有望改善 [17][23] - 供给端行业投资增速持续放缓，产能扩张有望迎来阶段性拐点，2025年4月化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额累计同比仅增长1.30%，行业产能利用率维持在70 - 80%左右 [29][31] - 库存端去库存周期结束，已现小幅补库，2024年下半年以来出现补库迹象，后续补库周期有望延续 [37] - 成本端能源价格有所回落，缓解成本压力，原油等大宗能源价格大概率在现有区间震荡，成本端压力同比减轻 [41] 重点关注三大投资方向 - 供需格局有望改善、行业景气有望回升的子行业，如钛白粉、添加剂（氨基酸和维生素）、化纤、制冷剂等，供给端行业投资增速放缓、部分产品产能投放趋于尾声、落后产能淘汰改造，需求端国内外需求均有改善预期 [5][47] - 资本开支和研发共同驱动中长期增长的龙头企业，2024年资本开支由“三桶油”、万华化学和几家民营大炼化企业主导，除“三桶油”外资本开支较高的有万华化学、宝丰能源等，研发费用较高的有万华化学、金发科技等 [6][48] - 国产替代需求迫切，部分化工新材料国产化进程持续推进，电子化工材料国产替代是中长期投资机会，国内企业在部分领域实现突破，高端材料仍有差距，陶瓷材料在生物医疗等新兴领域需求有望增加 [52][54] 投资策略 - 2025年下半年化工行业景气度有望改善，迎来布局机会，建议关注供需格局有望改善的子行业、资本开支和研发驱动增长的龙头企业、受益于国产替代的高端化工新材料，推荐龙佰集团、华鲁恒升、扬农化工、新和成、国瓷材料 [5][55][56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在AI大模型驱动下，中国智能算力需求与供给同步高速攀升，具备高效资源整合与调度能力的平台，将具备突出的规模化发展价值；算力调度中心的盈利高度依赖政府补贴，企业需战略性早期介入并契合政府多维核心价值；平台需具备高效整合和调度各地异构算力的技术能力；算力平台规模化价值变现的核心在于庞大且多元的客户基础，结合高效的生态合作与增值服务策略 [10]。 根据相关目录分别进行总结 算力需求增长迅速 - 中国智能算力需求与供给同步高速攀升，超大规模、高性能算力中心加速布局，带动整体算力基础设施快速扩容，具备高效资源整合与调度能力的平台有突出规模化发展价值 [10][11] - 智能算力需求在大模型应用领域激增，大模型需求占比接近60%，反映AI技术快速发展和未来算力市场巨大潜力 [14] - 互联网巨头和超大规模云服务提供商持续扩展算力中心，预计至2028年，中国智能算力整体需求将超20,000MW [16] 算力调度平台的价值 - 算力调度平台通过统一架构智能整合异构资源，核心价值在于提升利用率、降低使用门槛、简化算力获取流程，实现高效便捷的服务供给 [20] - 解决资源“碎片化”与“利用率低”痛点，汇聚碎片化、异构算力，通过智能调度提升整体资源利用率与可及性 [19] - 降低用户“成本”并提升“灵活性”，提供弹性、按需、高性价比的算力使用模式，显著降低用户成本和获取门槛 [19] - 简化算力“获取与管理复杂度”，统一管理并智能匹配算力与任务需求，简化用户操作，优化资源分配效率 [19] 政府补贴是核心来源 - 政府补贴是驱动算力调度中心商业模式及盈利的关键，政府核心诉求是确保本地已建算力资源充分利用，并通过结构化补贴机制激励用户、降低平台风险 [30] - 企业要成功赢得政府订单，需战略性早期介入以影响决策，精准把握、满足政府在经济、社会效益及政绩等多维度的核心价值诉求 [30] 优质算力调度平台技术特征 - 平台需具备精细化资源切片、异构算力兼容、跨地区调度、实时监控与动态调度等能力，实现算力资源的高效复用和低成本变现 [38] - 细粒度切片，将整块算力资源精准拆分为小单元，满足不同客户多样化需求，实现闲置资源充分复用 [33][38] - 异构算力兼容能力，具备兼容性，通过资源虚拟化技术统一调度不同芯片架构，确保用户体验不受硬件差异影响 [36][38] - 跨地区调度能力，整合各地区算力资源，实现资源跨区域调度，降低单一地区资源不足或故障的风险 [34][38] - 实时监控与动态调度能力，建立完善监控系统，实时跟踪客户算力使用状态，动态调整和打包复用闲置算力，提升资源利用率和收入 [37][38] - 潮汐调度能力，根据客户需求波动和使用高峰低谷，合理安排任务分配，实现资源高效变现 [35][38] 算力调度中心规模化的核心 - 算力平台需依托庞大且多元的客户基础，并结合高效的生态合作与增值服务策略，实现算力的规模化价值变现 [42] - 足够大的客户规模是快速盈利和达成目标的基础，高价值、需求稳定的大客户是核心目标，促使平台就近部署以优化服务 [42] - 客户群的丰富性允许通过分层定价实现算力溢价，最大化整体收益 [42] - 通过合作生态转型为“批发商”，聚焦高毛利算力销售并由伙伴完成低毛利交付，有效控制风险、提升利润 [42] - 在基础算力之上提供存储、网络等增值服务进行交叉销售，增加收入，提升客户粘性与终身价值 [42]

报告行业投资评级 看好/维持 [3] 报告的核心观点 全球金属行业处于弱供给周期，矿端有效供给增量刚性化，供给增速刚性承压，各金属品种后期供给状态分化；贵金属多因素共振推动定价重心上移，黄金定价逻辑质变，白银供需缺口或持续放大，铂金或进入结构性短缺；金属行业仍处高景气周期，需关注工业金属、小金属、贵金属三条主线的配置价值 [5][6][7][9][10][11] 根据相关目录分别进行总结 1. 金属行业供给刚性与需求韧性间仍存博弈 - 金属行业的供给仍处周期性底部：全球金属行业处于弱供给周期，2024 年全球金属勘探投入降 3%至 125 亿美元，海外市场高融资成本等因素令矿业项目上游支出环境恶化，绿地勘探项目占比降至低点，预计 2028 年前全球矿业供给强刚性化；全球矿端平均供给增速低于金属产出增速，2024 年矿端实际供给增速降至 2.22%，中国金属产出供给增速呈周期性偏刚性；各金属品种后期供给状态分化，贵金属及工业金属远期供给或偏刚性，新能源小金属新建项目量增长 [6][21][22][23] 2. 贵金属：多因素共振推动定价重心上移 - 黄金市场的定价逻辑已经发生质变：金融属性决定价格弹性，供需属性决定价格韧性。黄金供需进入结构性偏紧状态，矿产金供给刚性，回收金增速与金价相关但弹性低，生产成本攀升；需求升至历史最高，央行购金和黄金 ETF 消费增速明显，央行购金支撑消费韧性，黄金 ETF 有望恢复增长带来消费弹性；金融端定价逻辑中，避险溢价、汇率平价、流动性溢价及通胀平价四大要素发酵，预计本轮降息期间黄金有 35.8%上涨空间，目标价或至 3490 美元/盎司 [9][44][45][46][55][56][57][58][70][71][72][80][85][87][89] - 全球白银供需缺口或持续性放大：白银储量集中度高，CR5 达 71%，增长弹性源于伴生矿；矿端供给刚性，2019 - 2024 年矿端供给 CAGR 为 -0.4%，矿石品位下跌和矿端扰动是主因，生产成本受品位下降和通胀影响维持高位；预计 2024 - 2027 年白银供应量 CAGR 为 1.2%，回收银产量年均增速 4%，矿端年均增速 0.5%；全球白银需求进入结构性扩张阶段，工业需求是主要构成，2024 年占比 58.5%，电子电气领域是工业用银主体，光伏行业是增长主要动力，预计 2025 - 2027 年光伏用银消耗量增长；综合供需，2025 - 2027 年全球白银供需缺口或扩张至 5347/6223/6791 吨 [10][96][100][101][102][120][121][122][124][125][130][132][137] - 铂金：或已进入供给端的结构性短缺时代：铂系金属矿山供应呈寡头垄断特征，铂金矿端总供应产量增速刚性，未来三年年均产量约 168.7 吨；2024 年全球铂金供需缺口 31 吨，预计 2025 年缺口 39 吨，2025 - 2027 年持续短缺，年均缺口约 37 吨，占当年需求约 14% [11] 3. 投资建议及相关公司 - 金属行业仍处高景气周期：行业供给刚性与需求韧性博弈，贵金属多因素推动定价上移，行业维持高景气 [6][7][9][10][11] - 金属行业配置属性加强：2025 年一季度有色行业公募基金持仓比例提升，工业金属与贵金属板块资金配置增长，铜和黄金板块贡献主要份额 [8] - 投资建议：关注行业周期性、成长性及对冲性的配置价值，关注库存周期低迷但供需强韧性的工业金属、成长属性强化的小金属、具有强对冲属性的贵金属；黄金板块相关标的有山金国际、赤峰黄金、四川黄金、紫金矿业、山东黄金；白银板块相关标的有兴业银锡，盛达资源；铂金板块相关标的有贵研铂业 [7][9][10][11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在AI大模型驱动下中国智能算力需求与供给高速攀升，算力调度平台具备规模化发展价值；其盈利依赖政府补贴，需早期介入契合政府多维价值；平台要具备整合调度异构算力技术能力；规模化价值变现核心是庞大多元客户基础，结合生态合作与增值服务策略[10]。 根据相关目录分别进行总结 算力需求增长迅速 - 中国智能算力需求与供给同步高速攀升，超大规模、高性能算力中心加速布局，带动整体算力基础设施快速扩容，具备高效资源整合与调度能力的平台有突出规模化发展价值[10][11] - 智能算力需求激增，大模型需求占比接近60%，互联网巨头和超大规模云服务提供商扩展算力中心，预计2028年中国智能算力整体需求超20,000MW，2019 - 2026E的CAGR为68.97% [14][16] 算力调度平台的价值 - 算力调度平台通过统一架构智能整合异构资源，提升资源利用率、降低使用门槛、简化算力获取流程，实现高效便捷服务供给[17][20] - 解决资源碎片化与利用率低痛点，降低用户成本并提升灵活性，简化算力获取与管理复杂度[19] 政府补贴是核心来源 - 政府补贴是算力调度中心盈利核心，旨在确保本地资源利用和控制风险，企业需早期介入影响决策，方案契合政府多维核心价值[10][22] - 政府首要目标是消纳本地算力资源，通过补贴机制激励用户、降低平台风险，企业要构建政府关系团队，实现与政府目标战略协同[26][29] 优质算力调度平台技术特征 - 平台需具备高效整合和调度各地异构算力技术能力，包括资源虚拟化、切片、实时监控和潮汐调度等，实现低成本、规模化和市场化变现[31] - 具备细粒度切片、异构算力兼容、跨地区调度、实时监控与动态调度、潮汐调度等能力，实现算力资源高效复用和低成本变现[38] 算力调度中心规模化的核心 - 算力平台规模化价值变现核心是庞大多元客户基础，结合高效生态合作与增值服务策略提升毛利、控制风险、最大化客户价值[39] - 大规模客户是快速盈利和完成业绩目标基础，客户群多样化可分层定价，通过生态合作转型批发商，提供增值服务交叉销售增加收入和客户粘性[41][42]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - X射线成像设备未来向智能化、低剂量化、高精度化发展，政策推动国产替代加速，市场规模将持续增长 [4][5] - 行业上游核心部件技术壁垒高、国产化低，中游替代加速，下游三级医院主导，不同等级医院设备采购偏好与竞争格局有差异 [19] - 2024年中国DR市场国产化率显著提升，DSA市场销量增长迅猛、国产化率稳步提升，下游医疗服务需求有望持续释放 [20][26][27] - 预计2025 - 2029年XR设备行业市场规模年复合增长率6.02%，基层设备更新与高端需求增长将带来新机遇 [33] 根据相关目录分别进行总结 行业概况 - XR设备利用X射线穿透物体获取内部影像信息，广泛应用于医疗、安检、工业等领域，本文聚焦医疗健康方向 [5] - 依据使用特性，XR设备分为通用X射线机（GXR）和介入X射线机（IXR），现阶段DR与DSA（大C型臂）为主要的X射线医学影像设备 [6][7][8] 行业特征 - 技术密集与创新驱动，数字化、智能化和AI技术融合提升成像质量和诊断效率，核心部件突破推动行业高端化 [9] - 政策导向与国产替代加速，国家推动医疗器械国产化，“千县工程”等政策扩大市场需求，国产厂商市占率提升 [10][11] - 应用场景多元化与市场分层，XR设备应用拓展至多领域，医疗端不同设备市场需求差异明显，非医疗应用增长迅速 [12] 发展历程 - 萌芽期（1950 - 1990年）：技术依赖国外，以仿制为主，市场被外资垄断 [14] - 启动期（2000 - 2019年）：国家政策推动国产替代，国产厂商在中低端市场占据主导，但高端设备仍依赖进口 [15] - 发展期（2020年至今）：国产企业在高端设备领域实现技术突破，出海战略加速，国产替代进程加快 [16] 产业链分析 上游 - 核心部件技术难度高、国产化率低，全球各细分部件竞争格局由不同企业主导，日联科技、奕瑞科技等引领国产替代 [19][21] - DR和DSA核心部件技术门槛高，国内仅少数厂商具备生产能力，万东在两类设备生产上优势明显，但国产设备整体性能与进口产品仍存在差距 [22][24] 中游 - 2024年中国DR市场国产化率显著提升，国产品牌主导格局稳固，头部品牌集中度增强，各品牌产品平均单价因技术与市场定位呈显著分层 [26] - 2024年国内DSA市场销量增长迅猛、国产化率稳步提升，“GPS”三巨头主导竞争格局，前四品牌集中度高，各品牌产品平均单价差异显著 [27] 下游 - 2024年三级医院占据采购XR设备主导地位，DR领域不同等级医院品牌偏好分化，DSA市场国际老牌在三级医院重要，国产头部竞争有力，万东医疗在二级医院DSA表现突出 [29][30] 行业规模 - 2019 - 2024年，XR设备行业市场规模年复合增长率5.31%；预计2025 - 2029年，年复合增长率6.02% [33] - 基层医疗服务能力评价指南明确设备配置标准，驱动基层采购需求；心血管疾病高发性与PCI手术优势推动手术量增长，带动市场规模扩张 [35][36][37] 政策梳理 - 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》：推动医疗机构提升设备水平，刺激市场规模扩大 [41] - 《产业结构调整指导目录（2024年本）》：为X射线成像医疗设备发展提供支持，鼓励企业研发创新，扩大市场需求 [41] - 《心血管疾病介入诊疗技术临床应用管理规范（2019年版）》：规范心血管疾病介入诊疗技术临床应用，保障医疗质量和安全 [41] - 《“十四五”医疗装备产业发展规划》：推动医疗装备产业创新与发展，为XR设备市场扩容提供支撑 [36][44] - 《医疗装备产业高质量发展行动计划（2023－2025年）》：推动医疗装备迭代升级，支持高校与企业联合培养人才 [44] 竞争格局 概况 - 西门子、飞利浦、GEHealthcare构成第一梯队，主导高端市场；联影医疗、迈瑞医疗、万东医疗等组成第二梯队，在中低端市场占据主导，并加速向高端领域突破 [45] 历史原因 - DSA设备市场因不同层级医院需求差异，形成进口品牌主导高端市场、国产品牌抢占基层市场的分层竞争格局 [46] - DR设备因核心部件技术壁垒高，国外企业凭借技术沉淀占据主导，国内企业起步晚、依赖进口，形成“GPS”三巨头主导的竞争格局 [46] 未来变化原因 - 政策推动基层设备升级、AI与DR融合及技术创新，驱动DR设备迭代和市场扩容，国产头部企业将提升全球竞争力 [46][47] - DSA市场因政策释放基层需求，国产企业以“基层 + 高端”双轨策略借技术突破提升市占率，冲击“GPS”主导格局，创新应用场景推动行业向智能化、普惠化迈进 [48] 上市公司速览 上海联影医疗科技股份有限公司 - 存续，注册资本若干万人民币，经营范围包括医疗器械生产、销售等 [53] - 报告展示了该公司2018 - 2023年多项财务指标数据 [54] 北京万东医疗科技股份有限公司 - 存续，注册资本70306.1058万人民币，经营范围包括医疗器械制造、销售等 [57] - 报告展示了该公司2016 - 2025（Q1）多项财务指标数据 [58]