行业投资评级 - 投资评级为“看好”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 近期全球医药市场焦点持续汇聚于GLP-1靶点，礼来替尔泊肽凭借卓越临床价值与商业化表现，正式确立其在代谢疾病领域的全球领导地位 [9] - 跨国药企与中国生物医药企业的合作模式向“平台能力+多项目组合”的深度共研演进，凸显出长效递送技术、多肽研发平台等底层创新能力的长期战略价值 [9] - 行业投资逻辑正从单一爆款产品向平台化、矩阵化、供应链关键环节延伸 [9] - 建议围绕三条主线展开投资：1）关注拥有“核心技术平台+多元化管线”矩阵的创新药企；2）受益于药物长效化、口服化趋势的产业链环节；3）跨境合作活跃、客户结构均衡且具备坚实合规体系的多肽CXO企业 [9] 行情回顾 - 报告期（2026年1月26日至2026年2月8日）医药生物行业指数跌幅为3.17%，在申万31个一级行业中位居第22，跑输沪深300指数（-1.25%）[6][17] - 子行业中，中药涨幅居前，涨幅为0.57%；其他生物制品、医院跌幅居前，跌幅分别为5.75%、4.20% [6][17] - 截至2026年2月6日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为29.57倍，较上期末的30.31倍下行，低于均值 [6][22] - 申万三级行业中，估值前三的分别为疫苗（46.30倍）、医院（43.34倍）、医疗耗材（37.71倍），中位数为32.64倍，医药流通（14.88倍）估值最低 [6][22] - 报告期内，两市医药生物行业共有29家上市公司股东净减持9.80亿元，其中6家增持0.70亿元，23家减持10.50亿元 [6] 行业重要资讯 国家政策 - 国务院公布修订后的《中华人民共和国药品管理法实施条例》，自2026年5月15日起施行，共9章89条，主要内容包括完善药品研制和注册制度、加强药品生产管理、规范药品经营和使用、严格药品安全监管 [26][27] - 国家医保局印发通知，加快医疗保障领域场景培育和开放，支持新场景大规模应用，构建“四个坚持”的工作机制：坚持需求导向、开放合作、示范引领、安全可控 [27][28][29] - 国家卫健委同意北京市依托两家儿童医院开展儿童生长发育、营养、皮肤疾病专业的互联网诊疗首诊试点，试点时间为2026年1月至12月 [29][30][31] - 2025年1-12月，职工医保个人账户共济4.64亿人次，共济金额687.7亿元，其中通过即时调用被绑定人账户方式省内共济4.63亿人次，金额680.20亿元 [31][32] 注册上市 - **科伦博泰**：TROP2 ADC“芦康沙妥珠单抗”获NMPA批准第四项适应症，用于治疗HR+/HER2-乳腺癌，其关键III期研究显示，相比化疗将无进展生存期从4.1个月延长至8.3个月，疾病进展或死亡风险降低65% [33][34][35] - **云顶新耀**：引进的S1P受体调节剂“艾曲莫德”获NMPA批准上市，用于治疗中重度活动性溃疡性结肠炎，其亚洲III期研究显示，治疗40周后临床缓解率达24.5%，显著高于安慰剂组的5.8% [36][37][38][39] - **强生**：创新复方药物“马昔腾坦他达拉非片”获NMPA批准上市，用于治疗肺动脉高压，其III期研究显示，相比单药治疗能更显著降低肺血管阻力 [40][41] - **康哲药业**：引进的JAK1/JAK2抑制剂“芦可替尼乳膏”获NMPA批准上市，用于治疗12岁及以上非节段型白癜风，中国真实世界研究显示治疗24周后49.5%的患者达到面部皮损面积评分指数改善至少75% [42][43] - **先为达生物**：全球首个cAMP偏向型GLP-1受体激动剂“埃诺格鲁肽”获NMPA批准上市，用于治疗2型糖尿病，其III期研究显示1.2mg剂量组治疗24周后HbA1c降幅达2.43% [46][47][48] - **诺华**：siRNA疗法“英克司兰”获NMPA批准新适应症，可作为单药用于成人原发性高胆固醇血症或混合型血脂异常患者 [50] 其他 - **复宏汉霖**：就PD-1单抗“斯鲁利单抗”与卫材达成日本市场合作，卫材将支付7500万美元首付款，以及最高不超过8,001万美元的监管里程碑付款和最高不超过2.333亿美元的销售里程碑付款 [51][52][53] - **石药集团**：与阿斯利康签订战略研发合作与授权协议，利用其长效给药技术平台及多肽药物AI发现平台开发创新长效多肽药物，石药集团将获得12亿美元预付款，以及最高35亿美元的潜在研发里程碑付款和最高138亿美元的潜在销售里程碑付款 [54][55][56] - **阿斯利康**：计划到2030年在中国投资150亿美元，用于扩大药品制造和研发，投资涵盖细胞疗法和放射性偶联药物等领域 [56][57] - **礼来**：将投资超35亿美元在美国宾夕法尼亚州建设新生产基地，以生产其GIPR/GLP-1R/GCGR三靶点减重药瑞他鲁肽等新一代减重疗法 [59][60] - **阿斯利康**：普通股于2026年2月2日在纽约证券交易所开始交易，代码为“AZN” [60][61] 公司动态 重点覆盖公司投资要点及评级 - **皓元医药**：评级“增持”，预计2025-2027年归母净利润分别为2.81/4.10/5.69亿元，EPS分别为1.33/1.94/2.70元 [62] - **甘李药业**：评级“买入”，预计2025-2027年营业总收入分别为42.78/50.98/60.79亿元，归母净利润分别为10.96/14.06/16.82亿元 [62] - **华东医药**：评级“买入”，预计2025-2027年归母净利润分别为40.28/45.59/51.20亿元，EPS分别为2.30/2.60/2.92元 [62] - **普蕊斯**：评级“增持”，预测2025-2027年归母净利润分别为1.21/1.31/1.41亿元，EPS分别为1.52/1.65/1.77元 [62] - **贝达药业**：评级“买入”，预计2025-2027年归母净利润分别为5.34/6.04/7.39亿元，EPS分别为1.28/1.44/1.77元 [62] - **诺诚健华-U**：评级“买入”，预计2025-2027年收入分别为14.11/17.02/20.58亿元，归母净利润分别为-0.43/-0.36/-0.24亿元 [62] - **泓博医药**：评级“增持”，上调2025-2027年归母净利润预测至63.90/81.72/97.95百万元，EPS分别为0.46/0.59/0.70元 [62] - **艾力斯**：评级“买入”，上调2025-2027年归母净利润预测至20.28/23.01/26.50亿元，EPS分别为4.51/5.11/5.89元 [62] - **首药控股-U**：评级“增持”，预计2025-2027年收入分别为0.59/1.43/2.87亿元，归母净利润分别为-1.84/-1.71/-1.74亿元 [62][63] - **九洲药业**：评级“买入”，预测2025-2027年归母净利润分别为9.33/10.76/11.56亿元，EPS分别为0.97/1.12/1.20元 [63] - **美亚光电**：评级“增持”，预计2025-2027年归母净利润分别为7.30/8.05/8.67亿元，EPS分别为0.83/0.91/0.98元 [63] 医药生物行业上市公司重点公告 - **药品注册**：报告期内，包括科伦药业（芦康沙妥珠单抗新增适应症）、贝达药业（帕妥珠单抗生物类似药）、上海莱士（人纤维蛋白原）等多家公司产品获得NMPA或海外监管机构批准 [66] - **医疗器械注册**：报告期内，赛诺医疗（药物洗脱支架系统）、心脉医疗（栓塞微球）、鱼跃医疗（半自动体外除颤器）等公司产品获得NMPA III类注册证；维力医疗多款产品获得欧盟认证 [67] - **其他公告**：新华制药与新华医疗分别公告终止相关收购事项 [68]

报告行业投资评级 - 传媒行业评级为“推荐”，并维持该评级 [2] 报告核心观点 - 2026年春节档预售已开启，截至2月10日下午3时，预售票房已破1.00亿元 [4] - 《飞驰人生3》以3416万元预售票房暂时领跑，其次是《惊蛰无声》2560万元和《镖人：风起大漠》1855万元 [4] - 档期内影片IP效应显著，高价值IP电影续作有望激励更多优秀IP涌现，并赋能电影IP及周边产业链 [4] - 2026年春节假期长达9天，为档期票房释放提供了更充裕的时间窗口 [4] - 近期AI视频工具（如字节的Seedance2.0）能力提升明显，看好其对影视院线行业的长期赋能 [4] - 投资建议关注：参投重点影片的内容厂商、院线龙头及影片出品宣发能力突出的公司 [4] 2026春节档预售与影片情况 - 2026年春节档共6部影片定档大年初一，数量低于近年平均水平 [4] - 6部定档电影中有4部预售票房已破千万元 [4] - 在淘票票平台，《飞驰人生3》想看人数为73万，《惊蛰无声》为93万，《镖人：风起大漠》为61万 [4] - 档期电影均为国产片，多部具有IP加持，包括《飞驰人生3》、《镖人：风起大漠》、《熊出没·年年有熊》及强调张艺谋个人IP的《惊蛰无声》 [4] 2025年影视院线市场复盘 - 2025年全年电影市场总票房为518亿元，同比增长22% [4] - 增长主要由春节档影片贡献，其中《哪吒之魔童闹海》在2月以123亿元票房破中国影史纪录 [4] - 《哪吒之魔童闹海》长尾效应持续，3月票房11.6亿元，4月2.3亿元，5月1.1亿元 [4] - 年中新上映作品未能有效承接市场热度，导致后期增长乏力 [4] - 年末在《疯狂动物城2》、《阿凡达3》等进口影片带动下，11月、12月大盘票房实现同比增长 [4] - 报告认为春节档作为年度第一个大档期，其票房表现将确立电影大盘的全年基调 [4] 行业趋势与投资建议 - 电影市场档期效应和马太效应愈发明显，观影群体对优质影片仍有较高接受度和观影意愿 [4] - 建议关注三类公司：1）参投档期内重点影片的内容厂商，如光线传媒、博纳影业、大麦娱乐、中国电影；2）院线端龙头万达电影；3）影片出品、宣发能力突出的猫眼娱乐 [4]

行业投资评级 - 对电力设备及新能源行业给予“超配”评级，并维持该评级 [2] 报告核心观点 - **虚拟电厂正迈向市场化发展阶段**：虚拟电厂是基于电力系统架构，运用现代信息通信、系统集成控制等技术，聚合分布式电源、可调节负荷、储能等各类分散资源，作为新型经营主体协同参与电力系统优化和电力市场交易的电力运行组织模式 [6][14] 2025年3月，国家发展改革委和国家能源局联合印发《关于加快推进虚拟电厂发展的指导意见》，明确要推动虚拟电厂公平参与各类电力市场或需求响应，获取相应收益，并鼓励其开展业务创新，拓宽收益渠道 [6][53] - **行业市场空间广阔，规模化发展在即**：根据《关于加快推进虚拟电厂发展的指导意见》，到2027年，全国虚拟电厂调节能力目标达到**2000万千瓦以上**；到2030年，目标进一步提升至**5000万千瓦以上** [7][35][57] 虚拟电厂等新型主体加速入市有利于深挖各类调节资源潜力，加强分散电力资源的聚合协同 [7][57] - **投资聚焦核心环节**：虚拟电厂的加快发展有利于聚合各类分散资源参与市场交易，建议关注具备丰富分布式资源和电力信息化技术优势的**虚拟电厂聚合商**和**技术提供商** [7][53] 根据目录的详细总结 1. 虚拟电厂作为新型智能电网控制技术，正迈向市场化发展阶段 - **定义与分类**：虚拟电厂并非实体电厂，而是通过协调发电资源、调整用电需求来实现电网平衡的“电力搬运工” [15] 其电力来源包括聚合的分布式电源、储能等提供的富余电力，以及通过控制可调节负荷所节省的等效电力 [15] 按聚合资源类别可分为“负荷类”和“源网荷储一体化”两类 [15] - **发展阶段**：全球虚拟电厂发展经历了三个阶段 [17] - **第一代邀约型**：以国内江苏、上海模式为代表，主要通过需求响应管理平台，运用市场化方式激励用户削峰填谷 [18] - **第二代市场型**：重点提升系统灵活调节能力，实现闭环调控和市场运营，可聚合源、荷、储等各类分布式能源参与电力市场交易，如我国冀北地区的示范工程 [21][23][31] - **第三代自主调度型**：在成熟电力市场环境下商业化运营，依托现代信息通信技术实现跨空间自主调度和交易，代表企业有德国的Next Kraftwerke、美国的Tesla等 [26][28][30] - **海外经验**：海外发达国家虚拟电厂起步较早，配套机制健全，商业模式成熟 [17] 例如，德国Next Kraftwerke的盈利模式包括为可再生能源发电企业提供服务、向电网提供调峰调频等辅助服务、以及通过控制需求侧服务电网 [31] 2. 虚拟电厂行业市场空间广阔，有望加快推进规模化发展 - **政策强力驱动**：《关于加快推进虚拟电厂发展的指导意见》为行业提供了系统性指导，明确了发展路径、功能定位和市场机制 [35] 政策聚焦于加快培育虚拟电厂主体和持续丰富其商业模式 [36] - **参与主体与产业链**：虚拟电厂产业链上游是分布式能源、储能、可控负荷等基础资源；中游是提供运营服务和技术支持的**虚拟电厂运营商（聚合商和技术服务商）**；下游为电网公司、售电公司等电力需求方 [42] **聚合商**是核心运营主体，负责聚合分散的分布式资源参与市场 [42][47] - **核心环节能力**：虚拟电厂聚合商的核心能力包括资源接入能力、协调控制能力以及市场交易能力 [51] 它们通过数字化平台实现资源优化配置，并需要强大的算法能力进行市场预测和申报 [51] 国内代表企业如东方电子的聚合管控平台，可实现资源的智能调度和需求响应 [51] - **应用场景拓展**：虚拟电厂的发展与新型电力系统建设紧密相关 [38] 根据《新型电力系统发展蓝皮书》，需积极培育虚拟电厂等新业态新模式，以整合分散的需求响应资源，提升用户侧灵活调节能力 [40] 3. 投资策略和重点公司 - **投资建议**：关注在虚拟电厂领域具备技术优势或资源聚合能力的相关上市公司 [7] - **重点公司分析**： - **国电南瑞（600406）**：构建了虚拟电厂“运营服务－聚合监控”分层协同整体架构，已为9家省级电力公司承建虚拟电厂运营服务平台，并为近20家虚拟电厂运营商提供系统建设服务 [58] 评级为“买入” [62] - **南网能源（003035）**：拥有大量优质工商业用户资源，已布局源荷聚合业务，其下属公司是广东虚拟电厂首批公示的十家运营商之一，并已参与需求响应 [59] 评级为“买入” [62] - **东方电子（000682）**：形成虚拟电厂建设运营全产业链布局，其虚拟电厂技术被鉴定为“整体技术国际领先”，已在国网、南网等多场景实现实用化应用，实施了国内规模最大的南方电网虚拟电厂等项目 [61] 评级为“买入” [62]

行业投资评级 - 维持行业“看好”评级 [2] 核心观点 - 染料、PVA、维生素景气上行，节后提价预期强化，应重视春旺化工板块布局 [1][2] - 化工宏观层面，原油供应增速放缓，需求稳定提升，预期布伦特油价运行区间为55-70美元/桶，煤炭价格中长期底部震荡，进口天然气成本有望下滑 [2][3] - 化工板块配置建议从纺服链、农化链、出口链及部分“反内卷”受益四方面布局，成长方向重点关注关键材料自主可控 [2] 行业动态与宏观判断 - 原油：OPEC+增产推迟，页岩油产量达峰，供给增速放缓，随关税修复及全球宏观经济改善，需求稳定提升，预期布伦特油价运行区间为55-70美金 [2][3] - 煤炭：煤炭价格中长期底部震荡，中下游压力逐步缓解 [2][3] - 天然气：美国或将加快天然气出口设施建设，进口天然气成本有望下滑 [2][3] - 化工周期运行：12月全部工业品PPI同比-1.9%，环比+0.2%，同比降幅略有收窄，1月份全国制造业PMI录得49.3%，环比下降0.8个百分点 [2][4] 重点子行业景气与价格动态 - **染料**：2月5日和8日，闰土股份和浙江龙盛继续上提染料主流型号报价，多数型号涨幅在1000-2000元不等，分散染料核心中间体还原物报价亦处上行通道，节后下游陆续开工，价格有望继续上行 [2] - **PVA（聚乙烯醇）**：受美国极寒天气影响当地醋酸装置生产，近期PVA出口订单交货增加，企业现货库存压力小，据百川盈孚数据，PVA均价由前期9530元/吨上涨至10244元/吨，幅度为714元/吨，后续仍有上行空间 [2] - **维生素**：2月5日，新和成50%饲料级VE出口报价上调15%至7.5美元/公斤，吉林北沙跟进提价，浙江医药全面停报停签，春节期间国内三家头部厂商将停产放假，产能空档期叠加下游持续消耗，节后VE价格有望再次上行 [2] - **石油化工**：截至2月6日，Brent原油期货价格收于68.10美金/桶，较上周下调2.5%，WTI价格收于63.51美金/桶，较上周下调3.3% [9] - **化肥**：本周国内尿素出厂价为1760元/吨，环比持平，一铵价格为3850元/吨，二铵价格为4000元/吨，均环比持平，氯化钾市场流通量偏紧，盐湖钾肥95%价格为2800元/吨 [10] - **农药**：部分产品价格调整，吡蚜酮价格上调至10.5万元/吨（环比上调0.2万元/吨），功夫菊酯市场价格下调至11.2万元/吨（环比下调0.3万元/吨），联苯菊酯市场价格下调至13万元/吨（环比下调0.1万元/吨） [10] - **氟化工**：本周萤石湿粉市场均价3371元/吨，环比上涨0.4%，氢氟酸市场均价为12050元/吨，环比上涨1.0%，制冷剂R22、R125、R134a与R32市场均价环比持平 [12] - **化纤**：本周粘胶短纤(1.5D)价格为12650元/吨，环比持平，氨纶(40D)价格为23100元/吨，环比持平，涤纶POY价格为7050元/吨，环比上升0.7% [13] - **新能源汽车材料**：本周碳酸锂市场均价13.44万元/吨，环比下调2.6万元/吨，金属锂市场价格95万元/吨，环比下调5.5万元/吨，磷酸铁锂市场价格5.2万元/吨，环比持平 [15] 投资配置建议 - **纺服链**：需求维持高增速，供给端投产高峰已过，供需边际明显好转，叠加海外库存大周期底部，后续有望迎来国内外共振，关注锦纶及己内酰胺（鲁西化工）、涤纶（桐昆股份、荣盛石化、恒力石化）、氨纶（华峰化学、新乡化纤）、染料（浙江龙盛、闰土股份） [2] - **农化链**：随国内外耕种面积持续提升，化肥端需求保持稳健增长，同时转基因渗透率走高支撑长期农药需求向上，关注氮肥及煤化工（华鲁恒升、宝丰能源）、磷肥及磷化工（云天化、兴发集团）、钾肥（亚钾国际、盐湖股份、东方铁塔）、复合肥（新洋丰、云图控股、史丹利）、农药（扬农化工、新安股份）、食品及饲料添加剂（梅花生物、新和成、金禾实业） [2] - **出口链**：海外整体中间体及终端产品库存均位于历史底部，同时降息预期逐步走强，海外地产链需求向上，重点关注出口相关化工品，如氟化工（巨化股份、三美股份、金石资源、昊华科技、东阳光、东岳集团）、MDI（万华化学）、钛白粉头部企业、轮胎（赛轮轮胎、森麒麟）、铬盐（振华股份）、塑料及其他添加剂（瑞丰新材、利安隆） [2] - **“反内卷”受益**：“反内卷”政策加码，落后产能加速出清，关注纯碱（博源化工、中盐化工）、民爆（雪峰科技、易普力、广东宏大） [2] - **成长（关键材料自主可控）**：半导体材料（雅克科技、鼎龙股份、华特气体）、面板材料（瑞联新材、莱特光电）、封装材料（圣泉集团、东材科技）、MLCC及齿科材料（国瓷材料）、合成生物材料（凯赛生物、华恒生物）、吸附分离材料（蓝晓科技）、高性能纤维（同益中、泰和新材）、锂电及氟材料（新宙邦、新化股份）、改性塑料及机器人材料（金发科技、国恩股份）、催化材料（凯立新材） [2] 重点公司估值摘要（部分） - **扬农化工**：市值301.56亿元，26年预测归母净利润16.35亿元，对应PE 18倍 [18] - **万华化学**：市值2692.21亿元，26年预测归母净利润190.72亿元，对应PE 14倍 [21] - **新和成**：市值920.49亿元，26年预测归母净利润72.02亿元，对应PE 13倍 [18] - **华鲁恒升**：市值782.18亿元，26年预测归母净利润46.38亿元，对应PE 17倍 [18] - **盐湖股份**：市值1743.04亿元，26年预测归母净利润120.41亿元，对应PE 14倍 [18] - **巨化股份**：市值1076.39亿元，26年预测归母净利润58.23亿元，对应PE 18倍 [21]

报告行业投资评级 - 看好家电行业 [3] 报告核心观点 - 2026年家电行业投资主线围绕“以旧换新政策催化延续”和“海外产能陆续达产出口链盈利改善”展开 [2] - 行业三大投资主线为【红利】白黑电头部企业、【科技】上游核心零部件企业转型、【出口】外销需求回暖的细分领域 [5] - 白电和厨电板块受益于地产政策与以旧换新刺激 内销有望保持平稳 出口方面头部企业通过全球产能布局应对贸易波动并把握新兴市场增长机遇 [5][6] - 小家电板块关税政策影响减弱 内销在以旧换新政策下清洁电器等品类表现积极 [5][41] - 新显示和照明板块中 新兴显示出现拐点 照明领域等待业绩复苏 [5] 根据相关目录分别总结 1. 1-12月白电内销基本保持平稳 白电、厨电受益地产+以旧换新 - **行业产销数据**：2025年1-12月空调行业累计产量19537万台 同比下降3% 累计销量19839万台 同比下降1% 其中内销量同比增长1% [5][13] - **内销表现分化**：2025年1-12月冰箱内销量同比下降2% 洗衣机内销量同比增长1% [5][13] - **外销表现分化**：2025年1-12月空调外销量累计同比下降3% 冰箱和洗衣机外销量同比分别增长4%和14% [5][13] - **地产政策环境**：2025年1-12月住宅累计竣工面积4.28亿平方米 同比下降20% 但2024年下半年以来地产政策转向“托举并用” 中央定调“止跌回稳” 多地出台“好房子”标准文件 有望激发市场新活力 [14][15] - **以旧换新政策演变**：2024年政策拉动8类家电销售超6200万台 直接消费近2700亿元 2025年补贴范围扩大至12类家电 2026年补贴范围收窄至6类1级能效或水效产品 补贴标准为销售价格的15% 每件最高补贴1500元 [16] - **原材料价格**：截至2026年1月27日 铜价同比上涨35.25% 铝价同比上涨18.67% 不锈钢价格同比上涨11.27% [17] 2. 白电和零部件：25年空调累计内销量微增 以旧换新高基数下白电均价下行 - **终端均价**：2025年12月 空调线下市场均价3977元/台 同比下降13% 冰箱和洗衣机线下市场均价分别为6109元/台和3802元/台 同比分别下降11%和15% [23] - **重点公司2025Q4业绩预测**： - 美的集团：收入同比+8% 业绩同比-15% [5][24] - 格力电器：收入同比-15% 归母净利润同比-20% [5][24] - 海尔智家：收入同比+5% 业绩同比+8% [5][25] - 海信家电：收入同比-5% 业绩同比-15% [5][27] - 海容冷链：收入同比+20% 业绩同比+15% [5][28] - 三花智控：收入同比+8% 业绩同比+25% [5][29] - 华翔股份：收入同比+10% 业绩同比+15% [5][31] 3. 厨电：地产+以旧换新政策持续刺激 景气度有所恢复 - **大厨电销售**：2024年油烟机/燃气灶线上销售额分别同比+9.9%/+14.8% 2025年1-12月分别同比+7.9%/+1.7% [33] - **新兴厨电压力**：2025年1-12月洗碗机线上销售额同比-8.0% [33] - **集成灶行业压力显著**：2025年1-12月集成灶线上销售额同比-43.4% [34] - **重点公司2025Q4业绩预测**： - 老板电器：收入同比-15% 业绩同比-15% [5][35] - 华帝股份：收入同比-12% 业绩同比-20% [5][37] - 亿田智能：收入同比-35% 业绩预计亏损 [5][37] - 火星人：收入同比-35% 业绩预计亏损 [38] - 浙江美大：收入同比-35% 业绩预计亏损 [39] 4. 小家电：关税政策影响减弱 内销以旧换新表述更加积极 - **行业态势**：外销自2023Q3起经历欧美库存去化后进入弱补库周期 2024-2025Q1订单恢复性增长 但后续受北美加征关税影响 内销厨房小家电平淡 但以旧换新政策将微波炉、电饭煲、净水器纳入补贴 对清洁电器拉动效果明显 [41][42] - **重点公司2025Q4业绩预测**： - 苏泊尔：收入同比-1% 业绩同比-5% [5][44] - 九阳股份：收入同比-10% 业绩预计同比-50% [5][45] - 新宝股份：收入同比-5% 业绩同比-10% [5][46] - 比依股份：收入同比+0% 业绩同比-30% [5][47] - 小熊电器：收入同比+0% 业绩同比-3% [5][49] - 石头科技：收入同比+34% 业绩同比-40% [5][50] - 科沃斯：收入同比+12% 业绩同比+77% [5][52] - 莱克电气：收入同比+5% 业绩同比-29% [5][52] - 飞科电器：收入同比-12% 业绩预计转正 [5][56] - 德昌股份：收入同比+5% 业绩同比-80% [5][53] - 欧圣电气：收入同比+8% 业绩同比-28% [5][54] 5. 新显示和照明：新兴显示现拐点 照明领域静待花开 - **面板价格**：2025年12月 43寸、50寸、55寸、65寸液晶面板价格分别为60、92、115、163美元 同比分别-3%、-10%、-10%、-6% [58] - **照明行业数据**：2025年我国照明产品累计出口总额约499亿美元 同比下降约11% 其中对北美出口额约108亿美元 同比下降约22% [66] - **重点公司2025Q4业绩预测**： - 海信视像：收入同比-10% 业绩同比-15% [5][63] - 极米科技：收入同比+0% 利润同比-50% [5][64] - 光峰科技：收入同比-20% 利润预计转正 [5][65] - 欧普照明：收入同比-2% 业绩同比+0% [5][68] - 民爆光电：收入同比+5% 业绩同比-10% [5][69] - 奥普科技：收入同比+10% 业绩同比+10% [72] - 佛山照明：收入同比-5% 业绩同比-70% [73] 6. 投资要点：地产链+出口链 零部件看好家电转型企业 - **投资主线一【红利】**：推荐白黑电头部企业组合“三大白”（海尔、美的、格力）+“两海信”（视像、家电） 因其兼具低估值、高分红、稳增长属性 [5][6] - **投资主线二【科技】**：推荐向上游科技领域转型的零部件企业 包括华翔股份（布局机器人）、三花智控（储能温控和人形机器人）、安孚科技（开拓第二主业） [5][7] - **投资主线三【出口】**：推荐外销回暖的扫地机企业科沃斯和石头科技 以及出口链上的德昌股份（EPS电机量产）和欧圣电气（大客户订单突破） [5][7]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但对各细分板块及具体公司给出了投资建议 [3] 报告核心观点 - 2025年第四季度原油价格中枢回落，聚酯产业链价差改善，上游业绩承压，下游景气度出现分化 [1][3] - 下游聚酯板块供需逐步收紧，景气存在改善预期 [3] - 油价中枢回落，炼化企业成本存在改善预期，国内“反内卷”政策及海外炼厂收缩有望提升头部企业竞争力 [3] - 油价下跌空间有限，2026年整体预期维持中性，油公司经营质量逐步提升 [3] - 上游勘探开发板块维持高景气，海上资本开支有望维持较高水平 [3] - 美国乙烷供需维持宽松格局，乙烷制乙烯项目具备相对优势 [3] 2025年第四季度市场表现总结 - **原油价格**：2025年第四季度布伦特原油均价为63.1美元/桶，环比下跌7.4%，同比下跌14.7%，季度末收于60.85美元/桶 [3] - **成品油价格**：2025年第三季度汽油、柴油价格累计下调325元/吨、340元/吨 [3] - **价差变化**： - **扩大**：原油催化裂化价差为1374元/吨，环比扩大153元/吨；新加坡催化裂化价差为17.2美元/桶，环比扩大4.3美元/桶；丙烯酸丁酯平均价差为2064元/吨，环比扩大59元/吨；PX与石脑油价差为264美元/吨，环比扩大19美元/吨；PTA-0.655PX价差为258元/吨，环比扩大43元/吨 [3] - **收窄**：乙烷制乙烯价差为496美元/吨，环比收窄109美元/吨；聚丙烯-丙烷价差为1020元/吨，环比收窄445元/吨；丙烯酸与丙烯价差为1575元/吨，环比收窄23元/吨；丁二烯与石脑油平均价差为306美元/吨，环比收窄159美元/吨；POY-0.86PTA-0.34*MEG平均价差为1128元/吨，环比收窄24元/吨 [3] 重点公司2025年第四季度业绩预测总结 - **上游油气勘探开发**：业绩稳中有降 [3] - **中国石油**：预计净利润270亿元，同比-16%，环比-36% [3] - **中国海油**：预计净利润300亿元，同比+41%，环比-8% [3] - **中游炼化**：盈利修复明显 [3] - **中国石化**：预计净利润5亿元，同比-92%，环比-94% [3] - **荣盛石化**：预计净利润2.5亿元，同比+25%，环比-13% [3] - **恒力石化**：预计净利润17亿元，同比+42%，环比-14% [3] - **东方盛虹**：预计净利润0亿元，同环比扭亏 [3] - **海上油服**：景气维持高位 [3] - **中海油服**：预计净利润8亿元，同比+16%，环比-36% [3] - **海油工程**：预计净利润4亿元，同比-4%，环比-21% [3] - **下游化工**： - **桐昆股份**：预计净利润5亿元，同比+150%，环比+11% [3] - **卫星化学**：预计净利润14亿元，同比-41%，环比+38% [3] 投资建议与关注公司总结 - **涤纶长丝**：重点推荐优质公司**桐昆股份** [3] - **瓶片**：重点推荐优质企业**万凯新材** [3] - **大炼化**：建议关注优质公司**恒力石化**、**荣盛石化**、**东方盛虹**、**中国石化** [3] - **油公司**：推荐股息率较高的**中国石油**、**中国海油** [3] - **海上油服**：推荐**中海油服**、**海油工程** [3] - **乙烷制乙烯**：重点推荐**卫星化学** [3]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [8] 报告核心观点 - 本次沪深北交易所优化再融资一揽子措施，从四大维度完善再融资制度体系，是在2023年8月以来的逆周期调节周期下，从融资端对优质企业、科创企业的精准滴灌 [2][11] - 措施旨在突出扶优、扶科政策导向，拓宽其融资渠道，同时将防风险、强监管放在突出位置，守住市场风险底线，实现精准滴灌企业融资需求与资本市场稳定发展的双向平衡 [2][11] - 本次再融资机制优化体现了资本市场投融资深化改革、服务国家战略的明确导向 [11] 再融资优化措施四大维度总结 1. 优质上市公司定向支持 - 突出扶优导向，对经营治理规范、信息披露质量优良、具备行业代表性和市场认可度的优质上市公司，优化再融资审核，进一步提高再融资效率 [11] - 明确资金投向导向，鼓励资金用于主营业务协同的有整合效应的新产业、新业态、新技术领域，投向第二增长曲线业务，严防盲目跨界投资和多元化扩张，引导资金向优质龙头企业集中 [11] 2. 科创企业制度适配 - 沪深交易所首次明确主板“轻资产、高研发投入”认证标准，深交所调整创业板“高研发投入”认定标准 [11] - 符合标准的科创企业可享受放宽补流比例限制、未盈利企业缩短再融资间隔期（前次募集资金基本使用完毕或未改变投向的，间隔期可缩短至前次募集资金到位日6个月）等政策红利 [11] - 存在破发情形的上市公司可通过竞价定增、发行可转债等方式合理融资，募集资金需投向主营业务 [11] - 从制度层面解决轻资产科创企业抵押担保不足、融资门槛较高的问题，全方位适配其研发投入、技术转化的资金需求 [11] 3. 再融资机制效率提升 - 明确前募资金使用情况的披露要求与基本使用完毕的申报标准，从源头筑牢资金规范使用的防线，避免资金闲置、挪用问题 [11] - 申报材料可直接引用已披露且无变化内容、优化简易程序负面清单，以降低上市公司的合规成本与申报工作量，让简易程序的政策红利更精准落地 [11] - 整体以市场化思维优化制度设计，在坚守合规底线与精简流程间实现精准平衡 [11] 4. 全流程风险防控 - 源头端强化准入把关，压严压实上市公司信息披露第一责任人和中介机构“看门人”职责，完善再融资预案披露机制，严格核查前次募集资金使用进度，严防“带病申报” [11] - 过程端加强动态监管，要求锁价定增发行对象公开承诺在批文有效期内完成发行 [11] - 强化募集资金监管，严肃惩处违规变更募集资金用途、擅自延长临时补充流动资金期限等情形 [11] - 通过全链条、闭环式监管，守住风险底线，保障再融资市场规范有序运行 [11]

报告行业投资评级 - 投资银行业与经纪业：看好（维持）[7] 报告核心观点 - 非银板块经历回调后，建议积极配置，持续关注板块绩优个股[1][4] - 券商方面：本周市场交投虽有所回落，但整体仍维持历史高位，建议把握板块配置机遇[2][4] - 保险方面：中长期来看，三季报印证了存款搬家、增配权益和新单成本改善逻辑，ROE改善确定性提升，估值有望加速修复，在健康慢牛下建议积极增配保险[2][4] - 从盈利和分红稳定性维度，持续推荐江苏金租、中国平安、中国财险[4] - 综合业绩弹性及估值分位，推荐新华保险、中国人寿、香港交易所、中信证券、东方财富、同花顺、九方智投控股[4] 指数与板块表现 - 截至2月6日当周，沪深300指数下跌1.3%，中小板指下跌1.2%，创业板指下跌3.3%[16] - 非银板块内部分化：证券板块下跌0.6%，保险板块下跌0.7%，多元金融板块上涨0.3%[16][18] 保险周度数据跟踪 - **行业概况**：2025年12月累计保费收入61,194亿元，同比增长7.43%。其中，产险收入17,570亿元（同比+3.92%），人身险收入43,624亿元（同比+8.91%）。寿险保费35,557亿元，同比增长11.40%[20][21] - **资金运用**：截至2025年9月末，保险资金运用规模37.46万亿元。结构上，银行存款占比7.64%（较2024年末-1.11pct），债券占比48.52%（+0.64pct），股票和基金占比14.93%（+2.58pct），其他资产占比28.91%（-2.11pct）[21] - **资产规模**：2025年12月，保险公司总资产41.31万亿元，环比增长1.64%。其中寿险公司总资产36.39万亿元（环比+1.79%，占比88.09%），产险公司总资产3.12万亿元（环比-0.97%，占比7.55%）[25][26] - **利率环境**：截至2月6日，5年期债券收益率变动幅度在-3.65BP到+1.33BP之间，其中国开债下跌幅度最大（-3.65BP）。信用利差变动幅度在-1.56BP到+3.42BP之间[27][30] 券商周度数据跟踪 - **市场整体**：本周权益市场震荡，沪深300指数下跌1.33%，创业板指下跌3.28%[33][37] - **经纪业务**：本周两市日均成交额24,066.54亿元，环比下降21.43%；日均换手率2.36%，环比下降60.83BP。本周成交额高于2025年周度日均均值17,225.05亿元[35] - **信用业务**：截至2月5日，两融余额2.68万亿元，环比下降2.14%，高于2025年日均余额2.08万亿元。股票质押股数2,898亿股，质押市值3.06万亿元[41] - **投行业务**：2026年1月，股权融资规模1,348.63亿元，环比大幅增长103.4%，其中IPO融资90.53亿元。债券融资规模6.19万亿元，环比下降15.6%[45] - **资管业务**：2026年1月，券商集合资管新发份额91.04亿份，环比增长40.1%，高于2025年月均规模52.18亿份。新发公募基金规模1,094.51亿份，环比增长41.3%，高于2025年月均规模979.95亿份[47][49] - **衍生品业务**：2026年1月，期货市场成交金额89.47万亿元，环比增长10.88%。其中金融期货成交15.93万亿元（环比+13.62%），股指期货成交11.55万亿元（环比+35.88%），高于2025年月均6.91万亿元。场内期权成交6,011万张，环比增长23.1%，高于2025年月均5,149万张[51] 行业及公司重点关注 - **行业要闻**： - 金管局发布《银行保险机构许可证管理办法》，自2026年6月1日起施行，以加强和规范许可证管理[56] - 央行、发改委等八部门发布《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》[57] - **公司公告（部分）**： - 中信证券：2025年半年度分红，以总股本148.21亿股为基数，每股派现0.29元，共计派发现金红利42.98亿元[6][59] - 瑞达期货：以自有资金5.89亿元收购申港证券11.9351%的股权[6][67] - 华泰证券：拟发行总额100亿港元的H股可转换债券，初始转换价每股19.7港元[66] - 广发证券：截至2026年1月31日，累计新增借款767.57亿元，占上年末净资产比例47.24%[68] - 第一创业证券：董事会同意郭川为公司董事长[6][70]

报告行业投资评级 - 超配（维持）[1] 报告核心观点 - PCB产业链2025年业绩实现高速增长，主要受益于下游AI算力需求持续增长以及AI驱动PCB向高性能、高密度方向升级，带动了高多层板、高阶HDI等高价值量产品及上游材料、耗材、设备环节的增长[4] - 展望后续，PCB领域在2025年第四季度业绩出现短期扰动，但随着新一代计算平台量产及正交背板、CoWoP等新技术落地，产品价值量有望大幅提升，供应链业绩有望重上正轨[4] - 覆铜板领域在2026年有望迎来周期与成长共振，常规品受益于涨价，高端品陆续放量，同时高端材料需求加大[4] - 钻针耗材领域将迎来量价齐升机遇，设备领域将持续受益于下游产能扩充[4] 根据相关目录分别总结 1. PCB：25Q4业绩有扰动，不改26年成长逻辑 - **2025年全年业绩高速增长**：受益于AI算力硬件需求，主要PCB公司2025年归母净利润同比大幅增长，例如胜宏科技、沪电股份、深南电路预计归母净利润中值分别为43.60亿元、38.22亿元、32.48亿元，同比分别增长277.68%、47.74%、73.00%[13] - **2025年第四季度业绩出现扰动**：部分公司Q4单季度业绩或环比增速低于预期，预计主要受人民币升值及主要原材料价格上涨影响，例如LME铜2025年Q4均价上涨至11,092美元/吨，环比Q3增长13.23%[14]，胜宏科技Q4归母净利润环比微增1.22%，深南电路Q4归母净利润环比下降4.50%[14][15][17] - **海外收入占比较高**：主要PCB公司海外收入占比较大，例如沪电股份2025年上半年海外收入占比达81.16%，使其业绩易受汇率波动影响[18] - **新计算平台与新技术驱动价值量提升**：英伟达新一代Rubin平台有望在2026年下半年量产出货，预计将采用高阶HDI及高等级覆铜板材料，PCB价值量将显著提升[21]，同时，正交背板技术（如Rubin Ultra的Kyber机架）和CoWoP（Chip on Wafer on PCB）等新技术有望进一步大幅提升PCB价值量[22][31] 2. 覆铜板：25年业绩高增，26年迎周期与成长共振 - **2025年全年业绩高速增长**：受益于AI算力对高端覆铜板的需求及产品涨价，主要覆铜板公司2025年业绩高增，例如生益科技预计归母净利润中值为33.50亿元，同比增长92.50%，金安国纪、华正新材、南亚新材预计归母净利润中值分别为3.20亿元、2.85亿元、2.40亿元，同比分别增长763.47%、392.52%、376.95%[36][37][39] - **2025年第四季度多家公司同比扭亏**：以中值计算，金安国纪Q4归母净利润为1.47亿元，环比增长43.55%，同比扭亏，华正新材Q4归母净利润为2.22亿元，环比增长1015.32%，同比扭亏，南亚新材Q4归母净利润为0.82亿元，环比增长15.50%，同比扭亏[39][40] - **上游材料环节业绩同样高增**：电子布公司宏和科技预计2025年归母净利润中值为2.09亿元，同比增长817.00%，其中Q4单季度归母净利润为0.70亿元，环比增长36.67%，铜箔公司德福科技预计2025年归母净利润中值为1.11亿元，同比增长145.29%，其中Q4单季度归母净利润为0.44亿元，环比增长59.23%[41][42][44] - **2026年有望周期与成长共振**：原材料价格维持高位、下游PCB稼动率高、AI产品挤占常规产能以及行业集中度较高，预计覆铜板产品调价趋势有望延续[44]，同时，Rubin平台有望采用M8.5+甚至M9材料，带动覆铜板价值量大幅提升，并驱动HVLP4铜箔、LowDK二代布及Q布等高端材料需求加大、价格走高[44] 3. 钻针及设备：25年业绩超预期，需求增长无忧 - **钻针公司2025年业绩超预期**：鼎泰高科预计2025年归母净利润中值为4.35亿元，同比增长91.74%，其中Q4单季度归母净利润为1.53亿元，环比增长24.83%，业绩超市场预期，主要受益于高端PCB需求增加[48][49] - **AI PCB驱动钻针量价齐升**：AI PCB向高密度、高性能发展，单位面积孔位数量增加，层数增加和材料升级加大钻孔难度和钻针损耗，推动钻针消耗量增长及对微小钻、高长径比钻、涂层钻等高端产品需求[4][49]，随着搭载Q布的M9材料导入，钻针寿命可能大幅压缩至100孔水平，鼎泰高科、金洲精工已前瞻布局寿命更长、成孔质量更好的金刚石涂层钻[49] - **设备公司2025年业绩高速增长**：受益于下游PCB扩产，大族数控预计2025年归母净利润中值为8.35亿元，同比增长177.24%，其中Q4单季度归母净利润为3.43亿元，环比增长50.28%，芯碁微装预计2025年归母净利润中值为2.85亿元，同比增长77.36%，其中Q4归母净利润为0.86亿元，环比增长51.79%[54][55][57] - **扩产浪潮持续驱动设备需求**：截至2025年前三季度，SW印制电路板细分领域在建工程合计为256.86亿元，同比增长57.36%，PCB生产中的钻孔、曝光设备价值量大，在单一生产线设备投资总额中占比30%以上，下游扩产有望持续释放设备需求[57] 4. 投资建议 - PCB产业链2025年业绩高速增长，AI驱动产业升级，带动高价值量产品及上游环节增长[61] - 展望后续，PCB领域短期扰动后，随着新计算平台量产和新技术落地，产品价值量有望大幅提升，供应链业绩有望重上正轨[61] - 覆铜板领域2026年有望迎来周期（涨价）与成长（高端品放量、材料升级）共振[61] - 钻针耗材领域将迎来量价齐升机遇，设备领域将持续受益于下游产能扩充[61]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [3] 报告核心观点 - 强烈看好情绪消费时代，强创新力与运营能力的头部公司持续保持高成长性 [1] - 看好旅游出行链高景气，预计2026年春运全国跨区县非通勤出行量将达106.8亿人次，同比增长11.7% [2] - 建议关注高景气成长赛道以及政策、科技加持下服务业景气拐点赛道 [2][64] 行情回顾 - 本周（2026/2/2-2026/2/6）中信消费者服务指数上涨0.70%，中信商贸零售指数下跌0.91%，均跑赢沪深300指数（下跌1.33%）[9] - 重点子板块中，旅游零售（3.33%）和酒店（2.81%）涨幅居前，珠宝首饰及钟表（-2.77%）和人力资源服务（-3.12%）跌幅居前 [9] - 个股方面，杭州解百周涨幅33.75%位居涨幅榜首位，中国黄金周跌幅22.21%位居跌幅榜首位 [13] 行业及公司动态 - **泡泡玛特**：2025年公司全球员工超1万人，注册会员超1亿人，LABUBU全年销量超1亿只，全品类全IP产品销量超4亿只，业务覆盖超100个国家和地区，全球门店超700家 [1] - **安踏集团**：近期通过境外实体收购彪马，持股比例已超越原最大股东开云集团，预计于2026年底前完成交易，交易金额达123亿元 [16] - **京东七鲜**：在北京和上海新开两家门店，北京店面积超4000平米，主打“24小时菜”、“只卖一天”的潮汕牛肉等高时效性商品 [17][18] - **米仓食堂**：在餐饮行业整体承压背景下，凭借约40家门店实现八年“零经营不善关店”，近期释放出放开加盟信号，预估赛道容量约800家 [21] - **民航业**：2025年旅客运输量创7.7亿人次新高，较2019年增长16.7%，但全年利润仅65亿元，约为2019年的12%，国内经济舱平均票价降至738元 [22] 宏观及行业数据 - **社零数据**：11月份社零总额同比+1.3%，增速环比-1.6个百分点；除汽车以外的消费品零售额同比+2.5% [36] - 11月份城镇/乡村消费品零售额同比分别+1.0%/+2.8% [36] - 11月份商品零售/餐饮收入同比分别+1.0%/+3.2% [36] - 11月份限额以上服装鞋帽针纺织品/化妆品/金银珠宝/体育娱乐用品类零售额同比+3.5%/+6.1%/+8.5%/+0.4% [36] - 1-11月份，实物商品网上零售额占社零总额的比重为25.9% [37] - **黄金珠宝数据**：2025年第三季度全国黄金消费量177.53吨，同比-18.56%；其中黄金首饰70.21吨，同比-46.00%；金条及金币87.87吨，同比+27.20% [54] 投资建议 - **服务消费**：关注免税、银发旅游、育儿消费等，受益标的包括中国中免、华住酒店、锦江酒店、首旅酒店、三峡旅游、君亭酒店、孩子王、海底捞、百胜中国、长白山等 [2][64] - **新消费**：关注潮玩、茶饮、时尚黄金珠宝、保健品等，受益标的包括泡泡玛特、名创优品、潮宏基、老铺黄金、若羽臣、古茗、蜜雪集团等 [2][64] - **零售业态创新与出海**：受益标的包括小商品城、赛维时代等 [2][64] - **AI+应用**：受益标的包括焦点科技、豆神教育、青木科技、科锐国际、米奥会展等 [2][64]