投资评级 - 维持"买入"评级 [6][8] 核心观点 - 2024年营业收入790.24亿元（同比+2.22%），归母净利润15.72亿元（同比-25.23%），扣非净利润14.56亿元（同比-13.06%），利润下滑主要受新华三收购协议导致的财务费用增加影响 [1] - 2025年Q1营业收入207.90亿元（同比+22.25%），归母净利润3.49亿元（同比-15.75%），扣非净利润4.09亿元（同比+19.30%），收入增长受益于AI服务器及交换机销售 [1] - 预测2025-2027年归母净利润分别为21.4亿、28.1亿、31.3亿元，对应PE 34/26/23倍 [6] 业务表现 新华三业务 - 2024年新华三营收550.74亿元（同比+6.04%），其中国内政企业务442.39亿元（同比+10.96%） [2] - 2025年Q1新华三营收152.95亿元（同比+26.07%），国内政企业务122.55亿元（同比+37.49%），受益于国内AI算力基建加速 [2] - 国际业务2024年同比+32%，2025年Q1同比+72%，全球化布局加速 [5] AI服务器业务 - 2025年Q1存货437亿元（同比+55%），合同负债187亿元（同比+67%），显示AI GPU芯片备货及订单增长 [3] - 英伟达H20服务器价格从100万涨至130万（涨幅30%），利润率有望提升 [3] - 参与山东、安徽、青海等智算中心建设，落地国产万卡集群 [3] 财务与资本运作 - 2025年Q1财务费用3.86亿元（同比增加3.1亿元），因长期借款增至110亿元及19%股权期权金融负债影响 [4] - 推进H股上市以补充现金流，降低财务压力，并支持海外扩张 [5] - 2024年9月支付21.43亿美元收购新华三30%股权，导致负债增加 [4] 行业与市场 - 国内头部互联网公司加大AI算力资本开支，推动ICT设备需求 [2] - 美国出口限制导致AI服务器供应紧张，国产替代加速 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入 - A”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 下游小单快反趋势下数码印花渗透率提升，数码喷印进入快速规模化替代阶段，规模经济带来成本下降，促进数码印花工艺对传统印花工艺加速替代；公司“设备 + 耗材”一体化商业模式驱动成长，扩产项目落地将增强全产业链产能支撑与资源整合能力；募投项目建成投产将扩大产能，为业务扩张和盈利能力提升提供基础；预计公司 2025 - 2027 年归母公司净利润 5.5/7.0/8.7 亿元，同比增长 32.2%/28.5%/23.5%，EPS 为 3.1/3.9/4.9 元，对应 5 月 7 日收盘价 65.35 元，PE 为 21/17/14 倍 [9] 事件描述 - 2024 年公司实现营业收入 17.90 亿元，同比增长 42.30%；归母净利润 4.14 亿元，同比增长 27.40%；扣非后归母净利润 3.92 亿元，同比增长 25.55%；2024Q4 实现营业收入 5.25 亿元，同比增长 39.82%；归母净利润 1.04 亿元，同比增长 21.54%；扣非后归母净利润 9325.14 万元，同比增长 15.65% [1] - 2025 年第一季度公司实现营业收入 4.78 亿元，同比增长 29.79%；归母净利润 1.08 亿元，同比增长 25.20%；扣非后归母净利润 1.02 亿元，同比增长 20.67% [2] 事件点评 - 2024 年受益于下游需求提升和设备替代转型，公司订单增长，积极拓展客户致产品销量提升；贯彻“国内国际双循环”战略，巩固传统市场，开拓新兴市场；2024 年内销营收 8.50 亿元（yoy + 46.37%），外销营收 9.24 亿元（yoy + 37.60%）；2025 年巩固南亚、东南亚及欧洲传统市场，重点开拓南美、北美新市场，深化区域代理商合作 [3] 公司经营模式与业务情况 - 2024 年公司深耕主业，强化“设备 + 耗材”一体化经营模式，重点项目建设推进，产能布局完善；数码喷印设备营收 9.05 亿元（yoy + 47.84%），IPO 募投项目基本达产；墨水营收 5.18 亿元（yoy + 26.15%），增速小于设备因单价下降，子公司项目建成投产将支持墨水销售；自动化缝纫设备营收 1.45 亿元（yoy + 37.67%）；数字印刷设备营收 1.36 亿元（yoy + 114.66%），因收购公司纳入合并范围及外销营收增长 [4] 公司费用与盈利情况 - 2024 年公司扩大投入致费用率同比提升，盈利能力短期承压；净利率为 24.17%（ - 2.52pct），期间费用率 18.04%（ + 2.05pct），毛利率为 44.95%（ - 1.59pct）；数码喷印设备毛利率为 43.07%（ - 2.22pct）；墨水毛利率为 50.41%（ - 3.46pct）；自动化缝纫设备、数字印刷设备毛利率分别为 26.91%（ + 3.45pct）、50.50%（ + 6.36pct）；其他业务毛利率为 46.01%（ - 3.87pct） [5] 基础数据 - 2025 年 3 月 31 日，收盘价 65.35 元，年内最高/最低 122.29/55.50 元，流通 A 股/总股本 1.79/1.79 亿，流通 A 股市值/总市值 117.27 亿元，基本每股收益/摊薄每股收益 0.60 元，每股净资产 18.73 元，净资产收益率 3.35% [7] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,258|1,790|2,359|3,030|3,779| |YoY(%)|40.6|42.3|31.8|28.5|24.7| |净利润(百万元)|325|414|548|704|870| |YoY(%)|33.8|27.4|32.2|28.5|23.5| |毛利率(%)|46.5|45.0|44.5|44.9|45.2| |EPS(摊薄/元)|1.81|2.31|3.05|3.92|4.85| |ROE(%)|11.6|13.4|14.8|16.5|17.2| |P/E(倍)|36.1|28.3|21.4|16.7|13.5| |P/B(倍)|4.1|3.7|3.2|2.7|2.3| |净利率(%)|25.9|23.1|23.2|23.2|23.0| [11]

报告公司投资评级 - 给予滨化股份“增持”评级 [12] 报告的核心观点 - 公司项目建设稳步推进，PO/MTBE 装置到预定可使用状态，专注科研创新开辟电子特气新赛道，未来有望贡献业绩 [3] - 受关税等因素影响，PDH 盈利能力承压，调整公司 2025 - 2026 年 EPS 预测值为 0.16/0.21 元（原值为 0.27/0.45 元），新增 2027 年 EPS 预测值为 0.38 元，2025 年 BPS 预测值为 6.07 元，受油价下跌及关税影响公司 C3 业务压力较大，参考可比公司估值，给予公司 2025 年 0.8 倍 PB，下调目标价至 4.86 元 [12] 根据相关目录分别进行总结 交易数据 - 52 周内股价区间为 3.09 - 4.47 元，总市值 87.67 亿元，总股本 20.58 亿股，流通 A 股 20.3 亿股，流通 B 股和 H 股均为 0 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益 114.84 亿元，每股净资产 5.58 元，市净率 0.8，净负债率 63.05% [7] 股价走势 - 展示了 2024 年 5 月 - 2025 年 5 月滨化股份与上证指数的升幅对比 [9] 升幅情况 - 1 个月绝对升幅 18%、相对指数 10%，3 个月绝对升幅 9%、相对指数 7%，12 个月绝对升幅 2%、相对指数 - 4% [10] 财务摘要 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 73.06 亿、102.28 亿、108.77 亿、116.9 亿、130.85 亿元，同比变化 - 17.8%、40.0%、6.3%、7.5%、11.9%；净利润（归母）分别为 3.83 亿、2.19 亿、3.38 亿、4.39 亿、7.76 亿元，同比变化 - 67.5%、 - 42.8%、54.3%、29.9%、76.7%；每股净收益分别为 0.19、0.11、0.16、0.21、0.38 元；净资产收益率分别为 3.4%、1.9%、2.7%、3.4%、5.9%；市盈率分别为 21.92、38.30、24.82、19.12、10.82 [11] 公司经营情况 - 2024 年营收同比增长 40.00%达 102.28 亿元，利润同比减少 42.77%为 2.19 亿元，营收增长因子公司 PDH 装置开车等，利润下降因主营产品价格下滑、原材料和能源成本下降幅度小致毛利率下降 [12] - 2024 年 PDH 装置、合成氨装置连续稳定运行，PO/MTBE 装置 2024 年 9 月 28 日中交，12 月试运行，2025 年 2 月达预定可使用状态，氢能源公司建成滨州市首座加氢站并运营，通过“国家高新技术企业”认定，布局生物质能源等领域 [12] - 电子级氯气中试项目产出合格 6N 级氯气，品质达国际先进水平，开辟电子特气新赛道，与合作伙伴推出的电解槽通过性能测试，中央研究院开展高端材料离子膜原料研发，2024 年申请 65 项专利，较 2024 年大幅增长 [12] 财务预测表 - 展示了 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表相关项目数据及主要财务比率 [13] 可比公司估值表 - 对比了卫星化学、齐翔腾达 2023 - 2025E 的 EPS、PE、2025PB 等指标及平均值 [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [3][5] 报告的核心观点 - 麦加芯彩2025年一季报显示营收和净利润同比大幅增长，风电行业需求高增和集装箱业务景气是主因，新兴业务稳步推进，预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.6/3.2/3.9亿元 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025Q1营业收入4.24亿元，同比增长40.5%；归母净利润0.50亿元，同比增长77.4%；每股收益0.46元 [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为18.22亿元、22.03亿元、25.57亿元，增长率分别为 - 14.81%、20.88%、16.05%；归母净利润分别为2.61亿元、3.18亿元、3.92亿元，增长率分别为23.54%、22.23%、23.00% [4] 业务分析 - 2025Q1集装箱涂料/风电涂料/其他工业涂料收入分别为3.09/1.14/0.01亿元，分别同比 + 9040/+3650/-468万元，yoy + 41.4%/+47.0%/-83.0% [1] - 2025Q1三项业务销量分别为19006/3617/46吨，yoy + 28.8%/+66.8%/-84.3%；销售均价分别为1.62/3.16/2.07万元/吨，yoy + 9.8%/-11.9%/+7.8% [2] 盈利情况 - 2025Q1毛利额1.04亿元，同比增长63.9%；综合毛利率为23.8%，同/环比 + 3.4/+2.7pcts，推测集装箱产品均价提升和风电产品销售占比提升是主因 [2] 费用情况 - 2025Q1期间费用为0.43亿元，同比增加0.15亿元；期间费用率10.2%，yoy + 0.9pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.9%/2.4%/-0.1%，yoy + 1.7/持平/-1.2/+0.5pcts [3] 新兴业务进展 - 2025年巩固集装箱和风电涂料业务，加速船舶、光伏等领域推进；2024年下半年收购科思创纳米级光伏玻璃涂层相关资产，2025年有望批量销售；已取得挪威船级社防污漆证书，推进中、美船级社认证 [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][3][5] 报告的核心观点 - 新相微发布2024年年报和2025年一季报，2025Q1营收同比高增，归母净利润同比扭亏为盈；公司扩充产品矩阵，拟对爱协生进行并购重组构建产业生态 [3] - 考虑2024年公司毛利率显著下滑，且DDIC行业未现明显盈利修复信号，下调新相微2025/2026年EPS预估至0.06/0.17元，预计2027年EPS为0.33元 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 市场价格为人民币18.45元，总市值约85亿元，发行股数45953万股，流通股31901万股，3个月日均交易额10708万元，主要股东New Vision Microelectronics Inc.(BVI)持股16.68% [2] 业绩表现 - 2024年营收5.07亿元，YoY+6%；毛利率14.9%，YoY-6.1pcts；归母净利润0.08亿元，YoY-69% [8] - 2025Q1营收1.50亿元，QoQ-9%，YoY+50%；毛利率14.4%，QoQ+0.9pct，YoY+1.0pct；归母净利润0.02亿元，同比扭亏为盈 [8] 财务预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(百万元)|480|507|787|1150|1542| |增长率(%)|12.5|5.6|55.2|46.0|34.2| |EBITDA(百万元)|9|-28|12|63|130| |归母净利润(百万元)|28|8|28|77|151| |增长率(%)|-74.6|-69.4|226.2|179.4|96.0| |最新股本摊薄每股收益(元)|0.06|0.02|0.06|0.17|0.33| |原先预估摊薄每股收益(元)|||0.17|0.24|| |调整幅度(%)||| -64.7|-29.2|| |市盈率(倍)|307.9|1005.4|308.3|110.3|56.3| |市净率(倍)|5.3|5.4|5.3|5.1|4.6| |EV/EBITDA(倍)|683.0|-270.8|638.8|122.2|59.0| |每股股息 (元)|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0| |股息率(%)|0.3|0.0|0.0|0.0|0.0| [7] 产品情况 - 2024年整合型显示驱动芯片营收4.21亿元，YoY-5%；分离型显示驱动芯片营收0.86亿元，YoY+905% [8] - 新产品如AMOLED显示驱动芯片、触控芯片、时序控制芯片、微显示相关产品等已陆续开发并将逐步导入市场 [8] 战略布局 - 2025年3月15日拟对爱协生进行并购重组，增强研发技术储备，双方产品底层技术相通，研发侧重不同，具有互补性和协同效应 [8]

报告公司投资评级 - 公司评级为增持，原评级也是增持，板块评级为强于大市 [1] 报告的核心观点 - 恒玄科技发布2024年年报和2025年一季报，2024年营收和利润高增，耳机蓝牙音频芯片稳健增长，新产品BES2800巩固领先地位，智能手表芯片贡献第二增长极，智能家居和AIoT市场蓄势待发，维持增持评级 [3] - 考虑到蓝牙音频芯片业务显著复苏，智能手表业务贡献较快增长，上调公司2025/2026年EPS预估至6.97/9.54元，预估2027年EPS为12.10元，鉴于当前估值水平，维持增持评级 [5] 各部分总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为35.4%、35.8%、9.6%、237.4%，相对上证综指涨幅分别为33.0%、27.9%、8.4%、231.2% [2] - 发行股数和流通股均为120.05百万股，总市值52,097.37百万元，3个月日均交易额941.92百万元，主要股东汤晓冬持股11.3% [2] 财务数据 营收利润 - 2023 - 2027E主营收入分别为21.76亿、32.63亿、46.40亿、58.58亿、70.34亿元，增长率分别为46.6%、49.9%、42.2%、26.3%、20.1% [7] - 2023 - 2027E归母净利润分别为1.24亿、4.60亿、8.37亿、1.145亿、1.453亿元，增长率分别为1.0%、272.5%、81.8%、36.8%、26.9% [7] - 2024年营收32.63亿元，YoY + 50%；毛利率34.7%，YoY + 0.5pct；归母净利润4.60亿元，YoY + 272%；2025Q1营收9.95亿元，QoQ + 26%，YoY + 52%；毛利率38.5%，QoQ + 0.8pct，YoY + 5.5pcts；归母净利润1.91亿元，QoQ + 11%，YoY + 590% [8] 盈利指标 - 2023 - 2027E市盈率分别为421.4、113.1、62.2、45.5、35.9倍，市净率分别为8.5、8.0、7.4、6.6、5.9倍，EV/EBITDA分别为169.9、80.9、59.2、41.1、32.3倍 [7] - 2023 - 2027E每股股息分别为0.2、1.2、2.2、3.0、3.8元，股息率分别为0.1%、0.4%、0.5%、0.7%、0.9% [7] 其他指标 - 2024年研发费用6.17亿元，YoY + 12%，年末研发人员总数623人，占比86% [8] - 2024年智能蓝牙音频芯片营收14.97亿元，YoY + 28%；普通蓝牙音频芯片营收5.23亿元，YoY + 45% [8] - 2024年智能手表/手环芯片营收10.45亿元，YoY + 116%，合计出货量超4000万颗 [8] 业务分析 - 耳机蓝牙音频芯片稳健增长，新产品BES2800采用6nm FinFET工艺，性能、功耗和技术创新大幅提升，巩固业内技术领先地位 [8] - 智能手表芯片成为营收增长最大动力，随着智能腕表应用升级，行业有望开启新一轮增长周期；智能家居是重要战略方向，第二代Wi - Fi/BT双模AIoT SoC芯片已量产出货，竞争力强 [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 公司 2024 年及 2025 年一季度经营向好，基本盘存储、MCU 产品持续稳健，且逐步完善多元化产品条线，有望进一步打开成长天花板，调整盈利预测并维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 发行股数 664.06 百万，流通股 662.99 百万，总市值 86,560.12 百万元，3 个月日均交易额 2,887.55 百万元，主要股东朱一明持股 6.89% [2][3] 股价表现 - 今年至今绝对涨幅 26.6%，相对上证综指涨幅 24.1%；1 个月绝对涨幅 25.1%，相对上证综指涨幅 17.1%；3 个月绝对跌幅 5.9%，相对上证综指跌幅 7.1%；12 个月绝对涨幅 55.1%，相对上证综指涨幅 48.9% [2] 财务数据 - 预计 2025/2026/2027 年分别实现收入 92.04/111.44/134.90 亿元，归母净利润分别为 15.95/20.41/25.27 亿元，对应 2025 - 2027 年 PE 分别为 54.3/42.4/34.3 倍 [5] - 2024 年全年实现收入 73.56 亿元，同比 +27.69%，归母净利润 11.03 亿元，同比 +584.21%，扣非归母净利润 10.30 亿元，同比 +3660.79%；25Q1 实现营收 19.09 亿元，同比 +17.32%/环比 +11.88%，归母净利润 2.35 亿元，同比 +14.57%/环比 -13.24%，扣非归母净利润 2.24 亿元，同比 +21.83%/环比 -11.52% [8] - 2024 年毛利率 38%，同比 +3.58pcts，归母净利率 14.99%，同比 +12.19pcts，扣非归母净利率 14.01%，同比 +13.53pcts；2025Q1 毛利率 37.44%，同比 -0.72pct/环比 +4.27pcts [8] 业务发展 - 以市占率为中心，积极开拓市场，2024 年产品出货量达 43.62 亿颗，同比增长 39.72%，闪存、MCU、传感器产品营收及出货量均实现同比良好增长 [8] - 积极拥抱端侧 AI，多元业务线稳步迈进，FLASH、利基 DRAM、MCU、模拟等业务均有积极进展 [8]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 25Q1业绩阶段性承压，新游有望逐步贡献增长，公司坚持内容突破、长线运营，提升在运营产品生命力，提高经营业绩成长性和稳定性 [2] - 产品储备丰富，新游戏表现亮眼，多元化产品布局持续深化，多款移动游戏获国内版号，正推进上线进度 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 25Q1公司实现营业收入42.43亿元，同比下降10.67%，环比增长3.45%；归母净利润5.49亿元，同比下降10.87%，环比下降29.19%；扣非归母净利润5.36亿元，同比下降12.90%，环比下降24.90% [1] - 业绩承压主要因2024H2及25Q1上线游戏处推广初期，部分成熟期产品流水自然回落 [2] 财务指标预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|16,547|17,441|19,033|20,533|21,769| |增长率yoy（%）|0.9|5.4|9.1|7.9|6.0| |归母净利润（百万元）|2,659|2,673|2,839|3,156|3,482| |增长率yoy（%）|-10.0|0.5|6.2|11.2|10.4| |ROE（%）|20.6|20.5|18.8|18.1|17.4| |EPS最新摊薄（元）|1.20|1.21|1.28|1.43|1.57| |P/E（倍）|13.0|12.9|12.2|10.9|9.9| |P/B（倍）|2.7|2.7|2.3|2.0|1.7| [1] 产品情况 - 2025Q1《时光大爆炸》《英雄没有闪》等产品上线，《时光大爆炸》跻身微信小游戏畅销榜第4名，《英雄没有闪》上线冲进iOS畅销榜前五，4月登顶微信小游戏畅销榜 [3] - 公司在多品类储备丰富产品，包括《斗罗大陆：猎魂世界》等精品化产品，题材多样，多款游戏获国内版号，正推进上线进度 [3] 股票信息 - 行业为传媒，2025年5月7日收盘价15.13元，总市值33,471.16百万元，流通市值24,192.38百万元，总股本2,212.24百万股，流通股本1,598.97百万股，近3月日均成交额731.19百万元 [4] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度相关财务数据，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [8] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面数据及变化情况 [8]

报告公司投资评级 - 维持买入 - A 投资评级，6 个月目标价 132.15 元 [5][10] 报告的核心观点 - 公司业绩有所回暖，云计算业务向 AI 升级有望带来新增长点 [1] - 云计算业务带动增长，费用管控良好带来业绩弹性，未来有望伴随收入增长释放利润弹性 [2][3] - 公司发布 AICP 算力平台，云计算向 AI 升级，打造线上线下“一朵云”智能计算方案 [4][9] - 深信服兼具网安和云计算业务板块，有望实现安全和云深度融合，在云化、服务化和智能化趋势下取得新业务增长 [10] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 75.20 亿元，同比下降 1.86%，归母净利润 1.97 亿元，同比下降 0.49%；2025 年一季度，实现营业收入 12.62 亿元，同比增长 21.91%，归母净利润 -2.50 亿元，同比增长 48.93% [1] 业务拆分 - 2024 年网络安全业务收入 36.29 亿元，同比下降 6.75%，受宏观环境影响，多项产品处于行业前列，XDR、安全托管服务增长较快，未来伴随宏观环境改善仍有弹性 [2] - 2024 年云计算及 IT 基础设施业务收入 33.84 亿元，同比增长 9.51%，超融合业务保持稳健增长，EDS 等战略业务发力，将继续带动云计算业务较快增长 [2] 费用情况 - 2024 年销售/管理/研发费用同比增长 -8.93%/-7.23%/+2.68%，25Q1 三费分别增长 -7.28%/-6.28%/-8.29%，三费控制良好，人均效益持续提升 [3] AI 升级情况 - 2025 年 2 月发布 AICP 算力平台，打造 HCI + AICP 新一代超融合解决方案，相比 Ollama 方案部署 DeepSeek 在多实例、并发推理场景中可实现 5 - 10 倍性能提升 [4] - 打造线上线下“一朵云”智能计算方案，线下基础设施升级，线上托管云上线全新 AI 服务目录，支持大模型和小模型混合部署，优化算力资源利用率 [9] 财务预测 - 预计公司 2025/26/27 年实现营业收入 79.67/85.71/92.10 亿元，实现归母净利润 3.09/5.20/6.61 亿元 [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价17.36元/股 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024年及1Q25公司营收和归母净利润同比下降，主要因亚马逊云资产到期处置、部分数据中心客户退租及新项目未放量，但资产处置影响可控，新项目后续有望贡献业绩增量，带动EBITDA增长 [1] - 虽亚马逊云资产处置影响短期业绩，但国内AI应用发展带动数据中心行业供需好转，公司新项目进展顺利，给予2025年EV/EBITDA 20.22x，对应目标价17.36元/股 [4] 各业务情况总结 数据中心业务 - 2024/1Q25营业收入分别为20.89亿/5.21亿元，同比小幅下降5.96%/4.01%，因少部分客户退租，新项目未到业绩放量时点 [2] - 受益于AI新需求，加快资源投放进度，天津宝坻一期二期1H25陆续交付，启动三期建设，推动内蒙古和林格尔和呼和浩特项目落地 [2] 云计算业务 - 2024/1Q25营业收入分别为51.02亿/12.54亿元，同比下降7.98%/11.41%，主要系亚马逊云特定经营性资产到期处置、无双科技业务收缩所致 [2] 盈利能力情况总结 - 2024/1Q25毛利率分别为16.55%/15.14%，同比变动+0.51/-3.53pct，一季度下滑因亚马逊云资产到期处置，预计2025年运营亚马逊云科技服务收益减少1亿元 [3] - 后续随着数据中心新项目交付上架，盈利能力有望逐步修复 [3] 新业务拓展情况总结 - 积极拥抱人工智能时代，向行业客户推出高性能算力服务，算力业务规模超4000P，子公司搭建高弹性多元异构算力调度平台，服务于大模型训练等应用场景 [3] 经营预测指标与估值总结 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|7,855|7,281|7,735|8,671|9,393| |+/-%|9.24|(7.31)|6.24|12.10|8.33| |归属母公司净利润(人民币百万)|387.96|381.44|416.14|502.00|599.44| |+/-%|144.09|(1.68)|9.10|20.63|19.41| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.22|0.21|0.23|0.28|0.33| |ROE(%)|3.10|2.62|3.09|3.60|4.13| |PE(倍)|69.13|70.31|64.45|53.43|44.74| |PB(倍)|2.15|2.12|2.05|1.98|1.90| |EV EBITDA(倍)|19.91|21.65|17.95|16.46|14.15|[6] 估值 - 可比公司2025年EV/EBITDA均值为20.22x，给予公司2025年EV/EBITDA 20.22x，对应目标价17.36元/股 [4][20] 盈利预测调整总结 调整情况 |项目|调整前|调整后|(+/-）%| |----|----|----|----| |营业收入|10546|7735|-26.65%| |营业收入-IDC业务|3215.09|2638.36|-17.94%| |营业收入-云计算业务|7241.34|5006.90|-30.86%| |毛利率|16.91%|16.69%|(0.23)pct| |销售费用率|0.45%|0.55%|0.10pct| |管理费用率|3.00%|3.30%|0.30pct| |研发费用率|3.20%|3.50%|0.30pct| |归母净利润|803|416|-| |EPS|0.45|0.23|-|[22] 调整逻辑 - 营业收入：数据中心业务部分客户退租、新项目收入形成需时间，无双科技业务缩减，亚马逊云部分资产处置致服务收益下降，预计2025 - 2027年营业收入为77.35/86.71/93.93亿元，较25/26年前值分别下调27%/28% [22] - 毛利率：亚马逊云资产处置使2025年服务收益减少1亿元，云计算业务毛利率下降；天津宝坻项目交付后折旧摊销费用增加，数据中心业务短期毛利率有压力，预计2025 - 2027年毛利率分别为16.69%/16.60%/16.53%，较25/26年前值分别下调0.23/0.33pct [22]