报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 银行负债端压力由资产投放速度和负债补充速度共同决定，年初以来资产端信贷开门红和政府债发行放量使资产扩张快，负债端存款增速下行且央行净回笼资金，导致大行提价发行同业存单、降低货币市场融出规模 [3][7][17] - 后续大行负债压力主要来自政府债发行和存款吸收，压力是否延续关键在于央行能否提供流动性支持，在央行投放态度转松前，预计大行负债压力延续，10 年期国债收益率将在 1.8％附近震荡 [3][11][47] 根据相关目录分别进行总结 大行当前面临负债压力 - 银行负债端压力由资产投放和负债补充速度决定，年初资产端信贷开门红和政府债发行放量使资产扩张快，负债端存款增速下行且央行净回笼资金，表现为大行提价发行同业存单、降低货币市场融出规模 [3][7][17] 信贷开门红和政府债发行，催化了银行负债压力 - 银行信贷有开门红特征，年初尤其是 1 月信贷投放规模大，资产端信贷扩张快对负债端增长要求高 [8][18] - 2025 年 1 - 2 月政府债发行规模大，分别为 1.58 万亿元、2.28 万亿元，银行是重要承接机构，发行阶段不派生存款，加剧银行负债压力 [8][20] 存款流失，使得大行负债补充乏力 - 2024 年初以来大型银行存款增速两轮明显下行，2024 年 6 月末四家大型银行存款同比增速较 2 月末降 6.7 个百分点，2025 年 1 月末较 2024 年 10 月末降 5.3 个百分点 [26] - 2024 年上半年监管规范手工补息行为，2 - 6 月大型银行对公存款增速下滑 [9][29] - 2024 年 11 月规范非银同业存款定价，大型银行非银存款增速下滑，此后面临一般性存款和非银同业存款流失压力 [9][31] 央行投放谨慎进一步加重大行负债压力 - 一般央行会配合信贷开门红和政府债发行投放流动性，但 2025 年未降准，2 月公开市场投放谨慎，买断式逆回购净投放 6000 亿元，较前两月下降，国库现金定存净投放 900 亿元，逆回购净回笼、MLF 到期缩量续作，加重负债压力 [10][33][34] 大行负债压力后续走向：央行投放是重点 开门红之后信贷投放节奏更加平稳 - 信贷投放高峰期已过，1 月后各季末月有局部峰值但规模不超 1 月，3 月国股银票转贴现利率处季节性低位，银行信贷投放或有压力 [36] - “稳增长”下不支持商业银行缩表，但有效信贷需求待恢复，监管防资金空转，商业银行总资产增速或延续下降，不排除个别银行资产负增长 [38][39] 大型银行存款吸收仍面临一定压力 - 2025 年 2 月非银存款回流，但大型银行存款增速低，中小银行增速上升，资金难从中小银行流向大型银行缓解负债压力 [41] - 银行间市场流动性由大型银行提供给中小银行，当前中小银行吸收存款优势大，个人存款占比高，定价和触达优势明显 [41] 央行投放情况是重要影响因素 - 后续银行负债压力主要来自政府债发行和存款难从中小行回流，政府债财政支出后转化为存款，压力是否延续关键看央行能否提供流动性支持 [11][46] - 3 月央行投放谨慎，逆回购仅在税期后和跨季时短暂净投放，MLF 净投放 630 亿元，降准需综合多目标研判 [46] - 央行投放态度转松前，大行负债压力延续，会缩减融出规模、维持同业存单发行力度，10 年期国债收益率在 1.8％附近震荡 [11][47]

3 月制造业 PMI 在临界值以上进一步回升 0.3 个点至 50.5，春旺效应仍在，力度却略低于预期。分项指标显示产需进 一步修复仍是主要支撑，新订单指数及生产指数分别在临界值以上回升 0.7、0.1 个点，其中新出口订单回升 0.4 个 点；此外供货商配送时间下降 0.7 个点也对总指数构成反向支撑，原材料库存小幅上升 0.2 个点，其它分项指标均有 不同程度回落。 若考虑春节假期位置，则今年 3 月的经济表现实际并未弱于季节性。需求边际恢复强于供给，新动能强于旧动能。倘 若简单从环比角度来看，3 月 PMI 读数较 2 月仅提升 0.3 个点，明显弱于往年同期平均回升约 0.6 个点的幅度。但如 果参考春节假期位置与今年相仿的 2017 年(大年初一为 1 月 28 日)，彼时 3 月 PMI 读数环比回升幅度为 0.2 个点，那 么对比来看，今年 3 月的 PMI 环比表现并不算弱，只是春旺前置，春季的高斜率复苏前移到了 2 月。结构上呈现新动 能强于旧动能的特征，一方面，本月计算机通信电子设备等行业产需指数均位于 55.0 以上较高景气区间，而高耗能 行业 PMI 在临界值以下继续下降；另一方面，本 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 我国零售商业地产面临消费增速放缓、线上渠道分流及物业空置率高悬等挑战，但宏观经济筑底企稳与消费刺激政策加码注入新动能，金融支持政策优化融资环境，推动行业进入结构性调整期，未来能实现差异化定位、业态创新和精细化运营的运营商有望率先突围 [1][33] 根据相关目录分别进行总结 要点 - 我国消费市场增速放缓，零售商业地产运营面临挑战，但宏观经济筑底企稳和消费政策刺激有助于提振消费市场，零售业创新提升工程利于资源向优质企业集中 [2] - 零售商业市场投资规模下行，部分城市供应量大使当地零售物业市场承压，2024 年商铺租金整体下行，一线城市租金下行拐点早且稳定性高，零售物业大宗交易活跃，投资热度高 [2] - 零售物业内资头部运营商扩张，行业集中度提升，高端零售物业业绩承压，三四线城市品牌运营商价值凸显，运营模式向“轻重结合”“数据赋能”转型，差异化定位等的开发商占先机 [2] - 低利率和融资渠道丰富为商业地产提供友好环境，零售商业对住宅销售依赖减少，消费基础设施 REITs 完善运营通道，未来零售商业公募 REITs 发展潜力大，零售物业或进入“经营驱动 + 资本运作”模式 [2] 主要关注因素 - 与零售商业地产相关的商品消费低迷，线上消费分流，运营面临挑战，但宏观经济企稳和消费政策刺激利于零售商业运营市场稳定，零售业创新提升工程推动资源向优质企业集中 [3] 结论 - 消费市场增速放缓、线上分流使零售商业地产运营面临挑战，部分城市短期供应大，购物中心同质化竞争严重，租金承压，但宏观经济企稳、消费刺激政策和金融支持政策推动行业进入结构性调整期，差异化定位等的运营商有望突围 [33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周理财规模大幅下滑但净值企稳修复，银行间债市杠杆率回升，中长期债基久期继续回落，置换债发行进度达66.9%，25个省及计划单列市披露2025Q2地方债发行计划 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 季末理财规模大幅下滑 - 截至3月30日，普益标准口径下理财存续规模29.3万亿元，环周降7332亿元，固收类和现金管理类下降幅度大 [1][9] - 当周理财新发规模较前一周下降，新发理财产品业绩比较基准分化，每日开放型产品业绩比较基准环周升0.02pct，6个月 - 1年（含）产品降0.06pct [1][15] - 本周理财产品平均年化收益率小幅上升，现金管理类理财平均年化收益率较上周持平，固收类升0.09pct；理财产品破净率明显回落，单位净值破净率较上周降0.97pct，累计净值破净率降0.8pct [1][17] 银行间债市杠杆率回升 - 本周银行间债市杠杆率继续回升，资金供需整体均衡，季末资金利率中枢上移，银行资金融出规模回升；截至3月28日，银行间债市杠杆率为107.5%，较前一周升0.48pct [2][21] - 本周交易所债市杠杆率高位震荡，截至3月28日，交易所债市杠杆率为124.6%，较前一周升0.16pct [2][21] 中长期债基久期继续回落 - 本周债市围绕资金面和货币宽松预期演绎，迎来阶段性修复行情，MLF中标方式改变，央行加大投放，银行负债端压力回落，但资金利率仍处高位，曲线平坦化 [3][24] - 本周利率债基久期继续回落，截至3月28日，偏利率债基久期中位数为3.56年，较前一周降0.03年；纯利率债基久期中位数为3.60年，较前一周降0.04年 [3][26] - 本周信用债基久期小幅下降，截至3月28日，偏信用债基久期中位数为2.15年，较前一周降0.01年 [3][29] 置换债发行进度达66.9% - 2025/3/31 - 4/3，利率债已披露待发行2137亿元，净融资 - 57亿元，其中国债发行0亿元，净融资 - 401亿元；地方债发行1877亿元，净融资1675亿元；政金债发行260亿元，净融资 - 1331亿元 [4][32] - 截至3月28日，今年置换债已发行和已披露计划发行规模合计13373亿元，累计发行进度为66.9%；新增一般债已发行2756亿元，累计发行进度为34.4%；新增专项债已发行8280亿元，累计发行进度为18.8% [4][34][38] - 截至3月28日，今年国债净融资规模14680亿元，累计净发行进度为22.0%，高于去年同期；政金债累计发行进度为28.2%，略高于去年同期 [40] 2025Q2地方债发行计划 - 截至2025/3/28，25个省、计划单列市披露二季度地方政府债券发行计划，合计16247亿元 [5][42] - 分月份看，4月计划发行6057亿元，再融资专项债2069亿元；5月计划发行4705亿元，再融资专项债872亿元；6月计划发行5484亿元，再融资专项债1303亿元 [5][42] - 分地区看，二季度地方债计划发行规模前三分别为1917亿元、1682亿元、1288亿元；再融资专项债计划发行规模前三分别为831亿元、655亿元、586亿元 [42]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年3月31日转债多数行业下跌，估值环比压缩，大盘价值相对占优，转债市场成交情绪升温 [2] 根据相关目录分别进行总结 市场主要指数表现 - 中证转债指数环比下降0.49%、上证综指环比下降0.46%、深证成指环比下降0.97%、创业板指环比下降1.15%、上证50指数环比下降0.53%、中证1000指数环比下降0.66% [2] - 大盘成长环比下降1.15%、大盘价值环比下降0.07%、中盘成长环比下降1.07%、中盘价值环比下降0.76%、小盘成长环比下降1.22%、小盘价值环比下降1.31% [2] 市场资金表现 - 可转债市场成交额为590.36亿元，环比增长12.94%；万得全A总成交额为12432.92亿元，环比增长8.58% [2] - 沪深两市主力净流出428.36亿元，十年国债收益率环比上升0.03bp至1.81% [2] 转债价格与估值 - 转债整体收盘价加权平均值为118.95元，环比昨日下降0.53%，价格中位数为120.28元，环比昨日下降0.66% [3] - 130元以上高价券个数占比23.19%，较昨日环比下降0.73pct；占比变化最大的区间为100 - 110（包含110），占比9.32%，较昨日上升0.86pct；收盘价在100元以下的个券有8只 [3] - 百元平价拟合转股溢价率为22.28%，环比昨日下降0.27pct；整体加权平价为88.68元，环比昨日下降0.95% [3] - 偏股型转债溢价率为5.38%，环比上升0.46pct；偏债型转债溢价率为77.22%，环比上升1.72pct；平衡型转债溢价率为20.73%，环比下降0.11pct [3] 行业表现 - A股市场中，跌幅前三位行业为电力设备（-1.94%）、国防军工（-1.81%）、房地产（-1.80%）；涨幅前三位行业为通信（+0.58%）、家用电器（+0.37%）、银行（+0.35%） [4] - 转债市场共计25个行业下跌，跌幅前三位行业为有色金属（-1.27%）、农林牧渔（-1.03%）、煤炭（-0.83%）；涨幅前三位行业为环保（+3.19%）、通信（+2.97%）、计算机（+0.49%） [4] - 收盘价方面，大周期环比+0.08%、制造环比-0.55%、科技环比+0.55%、大消费环比-0.08%、大金融环比-0.52% [4] - 转股溢价率方面，大周期环比+0.73pct、制造环比+1.8pct、科技环比+0.38pct、大消费环比+2.0pct、大金融环比+0.54pct [4] - 转换价值方面，大周期环比-0.76%、制造环比-1.61%、科技环比+0.29%、大消费环比-0.97%、大金融环比-0.93% [4] - 纯债溢价率方面，大周期环比+0.081pct、制造环比-0.74pct、科技环比+0.72pct、大消费环比-0.078pct、大金融环比-0.54pct [5] 行业轮动 - 通信、家用电器、银行领涨，通信正股日涨跌幅0.58%，转债日涨跌幅2.97%；家用电器正股日涨跌幅0.37%，转债日涨跌幅 - 0.01%；银行正股日涨跌幅0.35%，转债日涨跌幅 - 0.29%等 [60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 四川属中部省份“天花板”级别，市场债券规模高、选择范围大，化债进度符合预期，除尾部地级市和成都三圈层部分区县外风险不高，可从产业挖掘角度寻找机会 [5][12] - 本周信用债一级市场发行规模下降、发行利率有降有升，二级市场收益率普遍下行、信用利差收窄、期限利差走势分化，城投债各主要等级期限估值收益率下行 [13][20][37] 根据相关目录分别总结 四川：关注产业挖掘的机会 - 四川是典型中部省份，财政和经济实力强但债务负担重且分布不均，2024年GDP 64697亿元排全国第五，一般预算收入5635.08亿元排全国第七，政府性基金收入3760.97亿元排全国第四，政府债务余额24028.90亿元，存量城投有息债务55342.08亿元排全国第三，成都占比过半，绵阳债务负担偏重 [3][10] - 省内金融资源丰富使用自由，管控以省级统管为主，成都较严格，金融机构积极参与化债，专项债发行规模大，省级严控非标，其他地市债券滚续难度低，成都合规要求高 [4][11] - 化债对区域建设影响小，产业落地亮点多，产业债挖掘思路有两类，一是关注“城投产业化”机会，二是适度关注经营好、有竞争优势的上市民营企业短期机会 [5][12] 信用一级跟踪：发行规模下降，发行利率下降 - 2025年3月24 - 30日，信用债发行规模2922.43亿元，环比减541.47亿元，到期规模3280.55亿元，环比增155.43亿元，净融资-358.12亿元，环比减696.89亿元；城投板块发行量降，二永板块发行量增 [13] - 同期，短融、3年中票和5年中票发行利率分别为2.01%、2.41%和2.36%，环比分别下行5.64 BP、3.11 BP和上行1.23 BP；城投债发行利率有升有降，金融债发行利率上行 [15][18] 信用二级变化：收益率普遍下行、信用利差收窄 - 2025年3月24 - 30日，各主要等级和期限信用债中债估值收益率下行，1Y - AAA、3Y - AAA、1Y - AA+、3Y - AA+和1Y - AA中债中短票估值到期收益率环比分别下行3.21 BP、1.31 BP、5.20 BP、4.31 BP、5.71 BP，处于历史较低位置 [20] - 同期，各主要等级、期限的信用利差收窄，1Y - AAA、3Y - AAA、1Y - AA+、3Y - AA+和1Y - AA信用利差分别为29.16 BP、27.38 BP、35.17 BP、35.38 BP和40.16 BP，环比分别收窄2.71 BP、1.24 BP、4.70 BP、4.24 BP和5.21 BP [26] - 各主要等级的期限利差走势分化，AAA5Y - 1Y、AAA3Y - 1Y、AA+5Y - 1Y、AA+3Y - 1Y、AA+5Y - 1Y和AA3Y - 1Y期限利差环比分别收窄2.58 BP、走阔1.90 BP、收窄3.09 BP、走阔0.89 BP、收窄5.08 BP、2.60 BP，久期策略无性价比 [30] - 同期，城投各主要等级期限估值收益率下行，1Y - AAA、3Y - AAA、5Y - AAA、1Y - AA+、3Y - AA+和1Y - AA中债城投债估值到期收益率环比分别下行2.95 BP、5.28 BP、7.96 BP、3.96 BP、6.28 BP和4.96 BP，具备一定配置价值 [37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年2月企业资产支持证券发行规模同比上升但环比下降，发行成本环比有所上行，备案规模可观，二级市场交易活跃且到期规模明确 [5][23] 根据相关目录分别进行总结 发行情况 - 2025年2月发行67单，规模585.04亿元，数量较上月减58单、规模降44.46%，较上年同期数量增21单、规模升39.21% [5][6][23] - 上交所发行47单、金额406.45亿元，占比69.47%；深交所发行20单、金额178.59亿元，占比30.53% [6] - 原始权益人前五大发行规模合计211.41亿元，占比36.14%；前十大合计329.61亿元，占比56.34% [7] - 管理人新增管理规模前五大合计303.27亿元，占比51.84%；前十大合计464.92亿元，占比79.47% [9][12] - 基础资产涉及个人消费金融等，个人消费金融类发行23单，规模占比27.35% [13] - 单笔产品最高规模35.31亿元，最低1.07亿元，(5, 10]亿元区间发行单数最多 [16] - 期限最短0.79年，最长39.02年，(1, 3]年产品数量最多，规模占比60.25% [18][19] - AAAsf级证券发行规模占比88.71% [19] - 一年期左右AAAsf级证券利率中枢2.05% - 2.58%，中位数环比升约19BP，同比降约61BP [5][21][23] 备案情况 2025年2月93单企业资产支持证券在基金业协会完成备案，总规模736.76亿元 [24] 二级市场交易情况 - 2025年2月成交2585笔，交易额544.14亿元，笔数环比降4.58%、交易额升7.00%，笔数同比升52.51%、交易额升64.59% [5][25] - 上交所成交1993笔，金额429.78亿元，占比78.98%；深交所成交592笔，金额114.35亿元，占比21.02% [5][25] - 交易活跃品类为类REITs等，成交金额占比分别为20.02%、16.10%等 [25] 到期情况分析 - 2025年3月到期142支，规模401.17亿元 [5][27] - 基础资产主要为个人消费金融类等，到期规模占比分别为24.16%、18.80%等 [27] - 原始权益人厦门国际信托等到期应偿付规模占比分别为16.05%、9.97%等 [27]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 保险业是我国现代金融体系三大支柱之一，保险公司面临资本补充压力，保险公司债作为核心融资工具价值日益凸显，报告聚焦保险行业和保险公司债，搭建人身险公司信用分析框架评估信用资质[9] 根据相关目录分别进行总结 聚焦保险行业 - 保险业概况：我国保险业早期由中国人民保险公司独家经营，1980 年后恢复发展，1995 年《保险法》颁布确立分业经营原则，2006 年《国务院关于保险业改革发展的若干意见》明确保险业定位，2009 年《保险法》修订拓展业务范围和资金运用渠道；截至 2024 年 12 月 31 日，保险公司和保险资产管理公司总资产 35.9 万亿元，原保险保费收入 5.7 万亿元；人身险公司总资产占比 89%；截至 2024 年 12 月末，共有 239 家保险机构法人[10][12][13] - 保险种类：保险主要分为人身保险和财产保险两大类；人身险包括人寿、健康、意外伤害保险，财产险包括财产损失、责任、保证、信用保险；我国保险业长期以人身险为主，2024 年人身险保费占比 75%，人身险中长期以寿险为主、财产险中车险占比过半[20][26][29] - 保险公司业务简析：保险公司业务分为保险、投资、其他业务；保险业务对应已赚保费，投资业务以固收资产为主，2019 年以来保险资金投向债券占比抬升、银行存款占比下降，其他业务收入有年金管理服务费等[34][35][39] - 保险公司偿付能力监管体系建设：我国保险监管已完成“偿二代”二期建设，“偿一代”始于 2003 年，2008 年建成，2012 年启动“偿二代”建设，2016 年正式实施，2017 年启动二期工程，2021 年 12 月二期工程完成，规则（Ⅱ）使偿付能力达标要求趋严[40][41][42] 聚焦保险公司债 - 保险公司债券政策变迁：2004 年批准发行保险公司次级定期债务，2011 年增加募集条件，2013 年保险集团（或控股）公司纳入范围；2015 年批准发行资本补充债券；2022 年批准发行无固定期限资本债券，保险集团（控股）公司不得发行；无固定期限资本债券补充核心二级资本，资本补充债券补充附属一级资本[45][46][49] - 保险公司债情况：2005 - 2014 年发行次级定期债，2015 - 2024 年主要发行资本补充债券，2023 年以来无固定期限资本债券开始发行且今年为主；截至 2025 年 3 月 25 日，存量 4335.7 亿元，资本补充债券占比 74%，在金融债（不含政金债）中占比 3.1%；人身险公司存量债占比 76%，AAA 等级存量债占比 90%；资本补充债券估值集中于 2.3%以下，无固定期限资本债券集中于 2.2 - 2.7%区间；存量债在 100 亿元以上的有 15 家，平安寿险存量债 480 亿元位列第一[51][53][64] 人身险公司信用分析框架 - 评估方面：从经营能力、偿付能力、流动性三方面评估人身险公司信用资质，养老险、健康险专业公司亦可纳入此框架[66] - 经营能力：考察股东（企业所有制）、体量（总资产、保费收入）、盈利能力（净利润、综合投资收益率、ROE）、业务风险（赔付率、综合退保率、准备金赔付倍数）[66] - 偿付能力：考察实际资本、核心一级资本、附属一级资本、核心偿付能力充足率、综合偿付能力充足率[68][69] - 流动性：考察认可资产负债率、LCR（基本情景、必测压力情景、不考虑资产变现必测压力情景未来 12 个月）[70] - 评分结果：选取 38 家公司评分，太平人寿、泰康人寿等总分在 4 以上资质较好，中国人民人寿保险等总分在 3.5 以上资质稳健，国华人寿、天安人寿等资质相对较弱[71]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周资金面均衡，资金利率、票据利率、美元兑人民币汇率上行，存单利率、IRS收益率下行，回购成交量上行；本周关注多项经济数据，预计资金面均衡偏松 [1][2][3][4][5] 各部分总结 资金面与公开市场操作 - 上周公开市场到期14117亿元均为逆回购到期，投放17153亿元（逆回购12653亿元、MLF4500亿元），净投放3036亿元，资金面均衡，逆回购未到期余额较前一周下行 [1] - 本周公开市场资金到期11868亿元均为逆回购到期，跨月后逆回购预计净回笼，政府债供给压力下降，预计资金面均衡偏松 [5] 利率情况 - 资金利率上行，DR007均值1.96%较前一周上行7BP，R007均值2.16%较前一周上行21BP，DR001和R001均值分别为1.75%和1.8%，交易所回购利率整体上行，GC007均值2.27%较前一周上行27BP [1] - 存单利率下行，上周存单到期8291.8亿元，发行8302亿元，净融资10.2亿元，1年期AAA存单到期收益率1.9%较前一周下行，本周存单到期规模1063.5亿元左右，到期压力减小 [2] - IRS收益率下行，上周1年期FR007利率互换均值1.71%较前一周下行，市场对资金面预期边际乐观 [2] - 票据利率上行，上周五6M国股票据转贴报价1.28%较前一周最后一个交易日上行，显示季末信贷需求不弱 [4] 回购情况 - 回购成交量上行，上周质押式回购成交量在5.7 - 6.8万亿元之间，R001回购成交量均值52113亿元较前一周上行441亿元，未到期回购余额11.4万亿元较前一周上行 [3] 汇率情况 - 美元兑人民币汇率上行，上周五报7.26较前一周小幅上行，中美利差走阔，关注美国“对等关税”政策落地及连锁反应 [4] 本周重点关注 - 周一公布的中国3月官方PMI不弱；周二公布欧元区3月调和CPI和美国3月ISM制造业PMI；周四公布欧央行3月货币政策会议纪要；周五公布美国3月非农数据 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月债市先抑后扬，上旬长端利率重定价，下旬修复性行情曲线平坦化演绎 [2][68] - 4月债市收益率通常呈回落趋势，但2017年和2019年因经济改善和政策收紧出现调整 [3][44] - 4月债市利多因素为经济修复和信用扩张待确认、货币政策宽松、机构做多情绪强；利空因素为央行审慎管理、美联储降息放缓掣肘货币政策 [3][47][48] - 关注基本面修复成色、政府债供给压力、资金紧平衡是否持续，中短端有修复行情，长端关注交易时点，看好信用利差压缩 [4][65][66] 根据相关目录分别进行总结 3月预期修正，长端定价中枢重估 - 3月债市先抑后扬，上中旬长端利率重定价，10年国债收益率上至1.9%，30年国债收益率上破2.1%；下旬修复性行情，利率债收益率回落 [2][12][68] - 上中旬围绕宽货币预期差、股市变化和机构行为演绎，下旬对利多敏感，央行加大投放和MLF中标方式改变提振债市 [12][14][25] - 利率债收益率先上后下，信用债收益呈“倒V型”，同业存单定价修复，存单利率高位回落 [15][20][22] - 3月资金利率中枢较2月回落但仍高于7天OMO利率，央行超额续做MLF，信贷投放平稳，政府债发行快 [25][30][33] 4月债市，关注什么 历史上4月债市如何演绎 - 4月逆回购多缩量投放，MLF多等量或超量续做，资金利率中枢较3月下移，月初转松，中下旬收敛 [41] - 2020年以来4月债市收益率通常回落，2017年和2019年因经济改善和政策收紧调整 [44] 4月债市，还有哪些关注 - 多空博弈关键在于货币政策和资金利率中枢，利多因素为经济待确认、政策宽松、机构做多；利空因素为央行审慎、美联储掣肘 [47][48] - 基本面一季度总量修复、结构分化，4月关注3月社融信贷和一季度GDP数据，以及政治局会议政策定调 [49][51][52] - 二季度政府债供给压力大，5 - 6月是高峰，4月可控，关注特别国债发行和央行对冲操作 [55][56][57] - 4月资金面月初转松，中下旬收敛，价格中枢难降，中短端有修复行情，长端关注交易时点，看好信用利差压缩 [65][66][71]