核心观点 - 报告核心观点为“城市建设规划收紧，板块关注度提升”，认为自然资源部新规限制新增建设用地用于经营性房地产开发，将推动城市内涵式发展，同时市场成交数据好转，板块具备价值修复基础 [1][4] 政策分析 - 中央层面，自然资源部等发布38号文，规定“年度新增城乡建设用地原则上不得超过盘活存量土地面积”，且“新增建设用地优先向保民生类项目倾斜，原则上不用于经营性房地产开发”，旨在限制城市外拓，推动存量盘活 [4][14][16] - “十五五”规划全文发布，地产发展方向包括稳定预期释放需求、完善住房保障体系（如优化供给、扩大公积金使用范围）、推动高质量发展（如完善基础制度、推进现房销售） [16][17] - 地方层面，东莞优化人才购房补贴，符合条件的可享销售价格8折优惠且不设上限 [18][20]；成都拟提高公积金贷款额度（单/双缴存人最高至80/120万元）并阶段性取消贷款次数限制 [18][20] 市场成交表现 - 新房市场：第11周（3月6日-12日）49城新房成交面积288.63万方，环比下降4.5%，以春节对齐口径同比下降6.5%，同比由正转负 [19][21][23]；3月前12天49城新房成交面积同比下降15.3%，春节对齐同比下降10.8% [19][25]；年初至今累计同比下降16.9% [4][19] - 二手房市场：第11周11城二手房成交面积170.62万方，环比上升15.9%，春节对齐同比上升8.2% [33][39]；3月前12天春节对齐同比上升3.8%，由负转正 [34][37]；年初至今累计同比下降4.4% [34] - 中介实时数据：第11周78城二手房成交套数环比上升41.8%，春节对齐同比上升25.6% [47][52]；3月前12天春节对齐同比上升30.3% [47]；小阳春以来累计同比上升31% [4] 市场景气度 - 新房供应与去化：第11周重点10城住宅推盘面积71.7万方，环比大幅增加54.4%，春节后连续3周改善 [4][87]；单周推盘成交率（售批比）为91% [4]；10城住宅售批比（8周移动平均）为96%，同比降低22个百分点 [87][91]；重点城市开盘去化率（8周移动平均）为52%，环比增加5个百分点 [87][98] - 库存：第11周重点10城住宅库存面积4801万方，环比微增0.1%，去化周期为16.8个月，环比缩短0.1个月 [87][92][100] - 二手房景气度：第11周140城二手房挂牌量环比小幅上涨0.5%，涨幅弱于2024、2025年同期 [4][101]；70城二手房日均来访7.3万组，环比增加36.0% [101][111]；3月前12天二手房来访转化率为5.7%，维持历史高位 [4][102][109] 土地市场 - 土地出让：第11周300城住宅用地出让金170.3亿元，环比增加8.3%，同比大幅增加67.3% [4][118][122]；3月前12天出让金306.6亿元，同比大幅增加100.3%，但年内累计同比仍下降38.7% [118][120] - 土地供应与成交：第11周土地供应建筑面积667.7万方，环比增加4.9%；成交建筑面积374万方，单周成交转化率为56% [4][118] - 溢价率与楼面价：第11周300城宅地溢价率（4周移动平均）为12.6%，环比增加1.0个百分点；成交楼面价（4周移动平均）为5090元/平方米，环比增加24% [118][128][129] 板块行情与观点 - A股地产板块：第11周SW房地产板块下跌0.5%，跑输沪深300指数0.7个百分点，但在30个申万行业中排名第14位（47%分位），为过去三周最好表现 [4][130][133]；16家主流房企指数下跌2.3%，其他房企下跌0.4%，违约房企上涨0.2% [4]；周内涨幅居前的公司包括绿城中国、滨江集团和建发股份 [4] - 物业与港股板块：本周物业板块下跌2.8%，跑输恒生指数1.7个百分点，主流物管公司中仅招商积余上涨 [4]；香港内房板块本周下跌6.3%，跑输恒生指数5.2个百分点，九龙仓置业等跌幅较大 [4] - 投资观点：报告认为市场风险偏好下降且成交好转，地产板块具备价值持续修复的基础 [4] 其他板块（C-REITs） - 第11周C-REITs综合收益指数下跌0.32%，78单REITs中31单上涨 [4] - 一级市场有1单商业不动产REITs申报，暂无项目通过审核，目前3单已受理，1单已问询，10单已反馈 [4]

核心观点 - 报告从股息率视角分析食品饮料行业，核心观点认为调味品板块股息率持续提升，且业绩兼具成长性和确定性，在当前红利资产配置思路下投资价值凸显[1][5] --- 一、 食品饮料行业股息率与分红率分析 - 截至2026年3月14日，食品饮料板块股息率TTM为**3.6%**，在申万二级行业中排名第2位，显著高于全部A股**1.6%** 的股息率水平[5][12] - 2024年食品饮料板块分红率达**73.0%**，在行业中排名第9位，同样高于全部A股**44.9%** 的平均分红率[5][12] - 细分板块看，乳品、白酒、肉制品、调味品股息率TTM相对较高，分别为**4.4%**、**4.0%**、**3.9%** 和**3.1%**[5][14] - 2024年调味品板块分红率为**68.6%**，虽持续提升，但较其他板块**80%以上**的水平仍有较大提升空间[5][14] 二、 调味品板块投资价值 - 基于海天味业、天味食品等公司的三年分红规划，预计2025年后调味品板块分红率将继续提升[5][21] - 测算显示，颐海国际(H)、海天味业(H)、天味食品(A)的2025年报预测股息率分别可达**5.6%**、**4.4%** 和**4.3%**[5][21][22] - 调味品公司ROE较高且稳定，以海天味业为例，过去ROE基本处于**20%以上**，未来伴随净利率和周转率回升，ROE有望修复[5][25] - 参考美日市场定价逻辑，净利润增速**10%以上**的公司通常对应更高的PE估值，而多数调味品公司2025-2027年的业绩增速预期在**10%以上**，成长性优于啤酒和乳制品板块[5][29][33] - 核心推荐公司：海天味业(A/H)、天味食品、颐海国际[5] 三、 行业数据与市场表现追踪 - 本周（3.10-3.14）食品饮料板块涨跌幅为**+0.9%**，在申万一级31个行业中排名第13位，跑输沪深300指数**0.3**个百分点[5][36] - 子板块中，啤酒和肉制品涨幅靠前，分别为**+2.1%** 和**+2.0%**；软饮料和预加工食品跌幅靠后，分别为**1.8%** 和**2.3%**[5][36] - 截至3月13日，食品饮料板块PE-TTM为**20.8X**，相对沪深300的估值倍数为**1.46**倍；白酒板块PE-TTM为**18.1X**，相对估值倍数为**1.27**倍[5][52] - 白酒批价方面，截至3月13日，散瓶飞天茅台批价**1570元**，较3月8日下降**100元**；整箱飞天茅台批价**1590元**，下降**110元**；普五批价**810元**，持平；国窖1573批价**845元**，下降**5元**[5][57] 四、 投资建议 - **白酒板块**：历经四年调整，2026年有望迎来新一轮发展周期，核心推荐泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒[5][78] - **大众品板块**：2025年部分子赛道已企稳，2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品与新渠道带来的个股机会，核心推荐安井食品、天味食品、燕京啤酒、东鹏饮料、安琪酵母、新乳业、立高食品、盐津铺子、千禾味业[5][78]

核心观点 截至2026年3月13日，报告所跟踪的模拟债券组合今年以来累计收益普遍超过去年同期，其中产业超长型、城投债久期及二级债久期策略表现领先[10]。然而，本周（截至3月13日当周）市场出现显著调整，所有模拟组合收益均降至负区间，信用风格组合的票息收益降至近半年低点，难以覆盖资本利得亏损，导致组合出现较大回撤[2][3]。在超额收益方面，短端策略防御性显现，而中长端及超长端策略普遍跑输基准，部分策略的超额收益回撤达到今年以来最大值[4]。 一、组合策略收益跟踪 1、年度及本周收益表现 - **年度累计收益**：截至2026年3月13日，主要信用风格策略中，产业超长型、城投债久期及二级债久期组合的累计综合收益靠前，分别达到 **1.35%**、**0.93%** 和 **0.93%**，其中产业超长型和二级债久期策略的收益已高于去年全年水平[10]。 - **本周收益悉数为负**：本周所有模拟组合收益均降至负区间。利率风格组合中，二级债下沉和子弹型策略回撤相对较小，周度收益均降至 **-0.2%**；信用风格组合中，二级债下沉和子弹型策略相对抗跌，收益读数位于 **-0.01%** 附近[2][15][16]。 - **重仓券种回撤显著**： - 信用风格存单重仓组合收益均值下行 **16.2个基点（bp）至 -0.02%**[2]。 - 城投债重仓组合平均收益回落 **25.9个基点（bp）至 -0.06%**，其中哑铃型组合收益环比下滑近 **40个基点（bp）**，本周亏损几乎侵蚀前一周半数盈利[2]。 - 二级资本债重仓组合收益均值下跌 **28.3个基点（bp）**，混合哑铃型策略回撤 **0.22%**，达到去年12月中旬以来最大回撤[2]。 - 超长债重仓策略收益平均下挫 **57.8个基点（bp）**，城投及二级超长型策略收益分别达到 **-0.23%** 和 **-0.43%**，产业超长型策略相对抗跌[2]。 2、收益来源分析 - **票息收益降至低点**：本周信用风格组合的票息多降至近半年低点，多数组合年化收益降至去年9月以来最低点[3]。 - **票息难以覆盖亏损**：信用风格组合的票息贡献基本分散在 **-200%至-10%** 之间，特别是城投、二级超长型及混合哑铃型组合，其票息收入不足周度损失绝对值的 **20%**，表明资本利得亏损是本周收益下滑的主因[3]。 - **收益空间收窄**：二级和产业超长型组合距离半年内低点仅剩 **9.8个基点（bp）** 和 **3.2个基点（bp）** 的收益空间[3]。 二、信用策略超额收益跟踪 1、近期策略表现分化 - **低波动占优策略**：近四周，银行债子弹型组合成为低波动占优策略。中长端策略累计收益分化加剧，其中券商债久期、商金债子弹型及二级债子弹型组合的累计超额收益分别达到 **3.2个基点（bp）**、**2.6个基点（bp）** 和 **1.6个基点（bp）**[4][32]。 - **银行次级债表现落后**：银行次级债重仓组合近一个月累计收益依旧落后于城投债组合。对于二永债，子弹型及下沉策略波动明显低于久期策略，且仍保有累计正收益；相比之下，永续债久期策略超额收益已降至 **-20个基点（bp）** 的低位[4][32]。 2、不同期限策略表现 - **短端策略防御性强**：短端策略防御属性较强，本周存单策略与基准表现基本持平[4][35]。 - **中长端策略普遍落后**：除二级债子弹型、下沉策略外，其余中长端策略均呈现负超额收益。城投哑铃型、永续债久期组合超额收益降至 **-10个基点（bp）** 以下[4][35]。其中，城投哑铃型、二级债久期策略向下偏离基准的幅度超越春节后一周读数，且来到今年以来最大值[4][35]。 - **超长端策略大幅回撤**：超长端方面，城投、产业及二级超长型组合的超额收益大幅下行至 **-17.3个基点（bp）**、**1.7个基点（bp）** 和 **-36.9个基点（bp）**[4][35]。

核心观点 - 报告维持“上涨行情两段论”的中期推演，认为当前A股处于第一阶段上涨（结构行情）向区间震荡的过渡期，震荡休整以为第二阶段上涨（全面行情）蓄力 [3][4][8] - 报告核心投资主线是“时代的两类通胀资产”：**新经济通胀**（AI产业链等资本开支上行驱动的需求扩张）与**战略资源通胀**（大国博弈下安全可控的刚需），两者向传统经济的外溢构成景气投资主要来源 [3][10][20] - 对2026年市场保持信心，预计新一轮上涨可能在2026年下半年启动，并延伸至2027年上半年，这将是基本面非线性变化与增量资金加速流入共振的行情 [4][8] 宏观与市场环境分析 - **大国博弈与A股韧性**：国别相对力量变迁对资产定价影响潜移默化，中国在地缘博弈中展现出更强的主动应对与外部适应能力，A股正在基于中长期“竞争格局”进行定价，因此在美伊冲突等事件中表现出韧性 [3][12][19] - **全球化进程变化**：过去15年全球贸易额/GDP比例维持在震荡区间，2018年以来中美经贸联系紧密度已历经两轮回落，市场需从“全球化思维”转向“竞争思维” [16][18][19] - **战略资源管控常态化**：各国对锂、钴、镍、稀土等关键金属及能源农产品通过出口禁令、配额、关税、强制本地加工等手段加强管控，战略资源安全可控成为大国博弈关键点，供给约束长期化 [24][25][27][28] 核心投资主线：两类通胀资产 - **新经济通胀**： - 宏观层面，新经济资本开支上行是稀缺的需求侧扩张方向 [3][20] - 中微观层面，技术路线优化使具备“通胀逻辑”的细分领域不断涌现，例如AI服务器拉动高端PCB、铜箔、光纤、覆铜板等需求，导致供给紧张、价格上升。具体案例包括：主流光纤(G.652D)价格从低点18元涨至最高约50元/芯公里；2025年Q4存储价格涨超40%，预计2026年Q1再涨40%-50% [20] - **战略资源通胀**： - 其演绎对需求逻辑依赖有限，主要由矿产开采成本增加、新经济贡献需求增量、弱美元及大国战略资源安全可控逻辑共同支撑 [3][26][28] - 地缘冲突与贸易限制多发是时代必然，非偶然 [3][21] - **通胀外溢与融合**： - 新经济通胀向传统经济外溢（如玻纤、光缆、内燃机），是挖掘景气细分的重要方向。AI硬件高景气挤占上游传统产能，加速行业出清，驱动传统领域供需拐点提前 [3][29][30][31] - 一二级市场联动启动，创投市场融资额触底回升。2026年3月国内创投市场单季融资总额（非金融）达12514亿元人民币，其中信息技术、高端装备制造等领域融资规模恢复显著 [33][34][36][37] 制造业与HALO交易 - **制造业中长期特征**：供给不稀缺、需求稀缺，产品价格不断追求性价比可能是长期特征。过去中国制造扩张驱动通缩，未来美国构建制造业“备份”也将驱动长期通缩预期 [3][45][47] - **制造业周期性机会**：2026年制造业可能出现周期性改善，源于中国供给增速回落与美国制造业体系构建偏慢带来的供给驱动力量切换 [3][48][50] - **制造业重估线索**：国别相对力量变化显性化，具备全球竞争力的制造业龙头是重估重点 [3][50] - **HALO交易（战略资产重估）**：市场开始集中推演AI终局对部分行业的潜在冲击（如被替代行业、壁垒弱化行业），导致其估值承压。与此同时，不易被替代的战略资源（时代资产）获得重估。2025年Q4以来，全球资金流向呈现此特征：AI产业链内部，中上游设备材料环节获资金流入；资源国股市（如沙特、巴西、澳大利亚）及能源、原材料板块表现较好；制造业敞口较大的市场普遍被减持 [51][52][55][56] 市场阶段与走势研判 - **行情阶段定位**：当前处于第一阶段上涨高位区域，并向以季度为单位的区间震荡过渡。全部A股总体估值已处于历史高位，挖掘新方向空间受限，“重现实，轻叙事”市场特征出现 [3][8][106] - **震荡休整期历史经验**： 1. 时间以季度为单位（历史平均84个交易日），核心是通过业绩增长或时间消化高估值问题 [3][112] 2. 出现流动性冲击可能下探震荡区间下限（历史平均回撤11.2%） [3][112] 3. 出现季度级别产业趋势扰动可能引发“怀疑中期行情的调整”（历史平均回撤21.9%） [3][112] - **第二阶段上涨展望**：基本面与资金面共振驱动。基本面方面，中性假设下（PPI同比26H2转正），2026年全A两非归母净利润同比预测为12.9%，且季度节奏前低后高（26Q1-Q4累计同比分别为5.6%、8.5%、9.9%、12.9%）[4]。资金面方面，增量资金正循环已形成，赚钱效应累积处于临界点，新一轮公募净值“站上1.1，展望1.2”可能带来资金流入再加速 [4][8] 蓄力期结构特征与关注方向 - **蓄力期特征**：并非高低切换或风格切换，而是主线板块的耗散，前期领涨板块进入高位震荡，新机会挖掘空间和体量下降 [4][7] - **高弹性机会来源**：主要来自主线资产延伸与宏观叙事拓展 [4][7] - **当下关注方向**： 1. **主线资产延伸**：继续挖掘AI产业链（沿硬件向应用端延伸，关注光、PCB等通胀环节、燃机、云计算、端侧、机器人及国产AI链）和周期Alpha新细分机会（有色金属、基础化工，中期可能延伸至出口/出海链）[4][7] 2. **宏观叙事拓展**：关注国别相对力量变迁定价强化的可能性，这可能带来更普遍的制造业重估 [4][7] 3. **中期方向**：景气科技（海外算力链、AI应用、机器人、半导体、商业航天、储能等）与周期Alpha仍是主线。未来第二阶段上涨确立时，非银金融重估不会缺席 [4] 资本市场功能与政策环境 - **资本市场的时代任务**：当前中国经济各部门（居民、非金融企业、政府）均处于资产配置迁移期，需要资本市场支持资产配置多元化、资源向战略方向倾斜、盘活存量资产及政府资产保值增值 [3][59][64] - **避免高波动的必要性**：资产配置迁移过程中易出现高波动，而高波动会抑制迁移。现阶段长时间低回报资产累积削弱了资产负债表抗风险能力，且竞争思维下需避免事件性冲击引发风险传导 [79][81] - **低波动上涨行情条件**：“上涨行情基本盘”与“行稳致远政策持续发力”相结合的结果。当前市场资金结构（个人投资者持有ETF规模已与机构相当）难以自发形成低波动上涨基础，需要政策持续发力 [3][82][84]

核心观点 - 报告核心观点为通胀回升已成为必须直面的重要因素，其对金融市场的影响是当下市场关注的核心问题，并推导了三个主要金融影响及对银行业的启示 [2][3][10] - 本轮通胀回升（尤其油价驱动）与2022年不同之处在于国内经济周期处于多周期共振的底部（企业库存周期底部、需求周期启动、地产周期底部、PPI增速见顶回落第五年），油价带动价格因子大幅拐头的可能性不容忽视 [10][21] - 今年以来企业库存被动下降、对公中长期贷款同比多增、出口超预期增长以及3月以来1M票据利率走势上行且已高于去年同期，均显示实体信贷需求正处于恢复趋势中，可能处在库存周期的启动位置 [10][22] 通胀回升的金融影响推导 - 随着名义经济回升，长债利率将向上突破震荡区间上沿，超长端利率上行已持续一年，十年期国债利率震荡格局预计也将向上突破 [3][23] - 央行结构性货币政策对非银同业活期调整可能是今年最后一次利率政策工具，在物价逐渐回升环境下，货币政策的“灵活”大概率指的是方向灵活（由松到不松），“高效”可能意味着不再动用价格型政策工具 [3][23] - 金融市场风险偏好将阶段性下降，实物资产名义回报率上升将驱动资本追逐实体资产，同时名义经济回升意味着广谱资产流动性收缩，流动性驱动的估值扩张可能会变慢，资产市场可能从流动性驱动转向盈利驱动，此过程转换可能使金融资产先经历一轮逆风期 [3][23] - 短期看风险偏好和油价上涨驱动了美元的避险需求和交易需求，但长期看资本流向的底层逻辑依然是安全性驱动，中东动荡时间越长，美元货币体系的不安全性将持续上升，最终将驱动资本流入人民币资产（取决于金融基础设施的开放速度） [3][23] 对银行业的启示 - 银行业需要调整利率下行周期的思维惯性，做好金融市场利率和负债成本不再下行的准备 [3][24] - 规模优势银行需要降低融出资金期限、扩大结算性存款的获取，并从保护客户角度减少超长期限金融产品的销售 [3][24] - 中小型银行需要适度拉长负债端久期，控制金融投资规模，以预防周期拐点出现时负债端和投资收益的冲击 [3][24] 本期市场表现观察 (2026/3/9-2026/3/13) - 本期（2026/3/9-2026/3/13）银行板块（中信一级行业）整体上涨**1.5%**，跑赢万得全A（下跌**0.5%**），在30个中信一级行业中排第6位 [10][19][56] - 子板块表现：国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为 **0.65%**、**1.97%**、**1.21%**、**2.83%** [19][75] - H股银行表现：恒生综合指数下跌**1.0%**，H股银行跌幅**3.1%**，跑输恒生综合指数及A股银行 [19] - 个股涨幅前三：A股为瑞丰银行（上涨**4.67%**）、渝农商行（上涨**4.65%**）、华夏银行（上涨**4.37%**） [19][75] - 银行转债表现：本期银行转债平均价格下跌**0.28%**，跑赢中证转债**0.82**个百分点 [19] 板块表现与估值 - 换手率：本期银行板块周换手率为**1.36%**，较前一周回落**0.31**个百分点，在30个中信一级行业中排第30 [56] - 绝对估值：截至2026年03月13日，银行板块最新市盈率（TTM）为**6.77X**，最新市净率为**0.66X** [56] - 相对估值：银行板块相对Wind全A（除金融、石油石化）指数的最新相对市盈率（TTM）为**0.16**，最新相对市净率为**0.24**，均处在历史平均水平 [56] - 子板块估值：国有大行、股份行、城商行、农商行最新市盈率（TTM）分别为**7.23X**、**5.85X**、**5.96X**、**6.29X**；最新市净率分别为**0.70X**、**0.55X**、**0.68X**、**0.62X** [75] 盈利预测与重点公司 - 盈利预期变化：本期共**2**家银行2025年业绩增速一致预期有变化（如长沙银行等），A股银行2025年净利润增速、营收增速一致预期环比上期分别变动**0.01pct**、**0.01pct** [20] - 报告覆盖并给出盈利预测及合理估值的重点银行包括工商银行、建设银行、招商银行、宁波银行等多家A股及H股上市银行，均给予“买入”评级 [11]

核心观点 本轮债市调整呈现出明显的分层特征：长端利率债因交易拥挤、宏观预期扰动和止盈压力而大幅回撤，但信用债（尤其是中短久期、中高等级品种）在配置资金托底下表现出更强的稳定性。然而，信用债的稳定并非源于其估值吸引力，而是市场缺乏系统性赎回压力，其绝对收益率和信用利差已处于历史低位，保护不足。当前市场已从关注信用债的强势能否延续，转为观察微观交易结构的边际变化，以寻找情绪企稳的前瞻信号。操作上应以控制回撤为首要目标，耐心等待更好的介入时机。 一、债市再分层：低利差与高波动 - **市场调整呈现显著分化**：近期长端利率快速上行，利率债首当其冲，长久期品种回撤显著。30年活跃国债在五个交易日内收益率从2.2325%跳升至逼近2.3%，单日净价下跌达0.9%[10]。10年国债收益率一周上行3bp至1.8225%[10]。相比之下，信用债板块表现出极强韧性，尤其3年以内品种甚至出现收益率下行[11]。 - **信用债回撤幅度远小于利率债**：近一周，30年国债与10年AAA-二级资本债的资本利得亏损分别达到127bp和55bp，后者回吐了年内累计收益的近一半。而5年AAA中票与城投债亏损分别仅为4bp和9bp，明显低于同期限利率债及二永债[11][12]。5年AA+信用债的最大回撤基本控制在5bp以内，而10年国债组合的回撤动辄超过10bp，差距明显[19]。 - **信用债稳定的原因在于配置力量而非估值吸引力**：信用债的稳定主要得益于资金利率处于低位，杠杆套息策略仍有较高性价比，以及配置资金（尤其是基金）的托底[11]。作为年内主要买盘，基金近一周对3年以内信用债的净买入规模达175亿元，高于年内163亿元的单周平均水平，显示出控久期、稳票息的明确意愿[23]。基金负债端相对稳定，对二永债的抛售也相当克制，近一周净卖出3至5年国股行二级资本债仅8亿元，远低于去年11月单周超30亿元的抛售规模[31]。 - **信用债绝对收益与利差保护均处于低位**：当前多数关键期限和主要等级的普通信用债收益率距离年内低点已不足5bp，银行二永债（除10年AAA-品种外）距离年内低点也多在10bp之内[22]。信用债的韧性意味着其绝对收益被压在历史较低水平，利差保护普遍偏薄，安全垫缺失[3][22]。 - **二永债弹性未充分释放**：历史经验显示，在市场下跌阶段，5年二级资本债的调整幅度通常强于10年国债。但本轮调整中，活跃券5年大行二级债收益率在2.09%至2.10%的狭窄区间震荡，并未随利率债大幅上行，弹性收敛[20]。这进一步印证了信用链条尚未出现大规模被动抛压[20]。 二、三个信号的讨论：观测市场情绪拐点 - **信号一：3年以内普通信用债成交占比**：该指标能映射市场久期偏好与避险情绪。当占比升至80%-85%时，往往对应市场情绪极度脆弱。目前该占比维持在76%的相对低位[40]。若该指标明显抬升，则意味着情绪仍偏谨慎；反之则说明市场对久期的接受度有所修复[2][40]。 - **信号二：基金对7年以上超长信用债的减持力度**：近一周，基金减持7年以上普通信用债规模达19亿元[40]。基金对超长久期品种的持续减持，往往能勾勒出机构对后市波动加剧的判断和市场情绪的转向[2][40]。 - **信号三：5年至10年大行二级资本债的交易变化**：该品种在过去几轮行情中具有较强的前瞻信号意义[2]。自1月底起，基金持续净买入该品种近5周，本周随市场调整转为减持[44]。参照去年经验，若基金对该品种单周减持规模超过15亿元，并持续4至5周，可能预示着市场情绪逐步趋稳[44]。 三、策略执行建议：控回撤，待时机 - **整体策略**：当前操作应以控制组合回撤为首要目标，耐心等待更好的介入时点[4][48]。信用债整体性价比依旧偏低，不宜急于追高，应等待调整释放出更合理的收益补偿后再考虑增配[4][48]。 - **负债端不稳定账户**：建议以2年以内隐含评级AA+的优质城投债作为底仓，其目的在于久期短、波动小、能扛回撤，便于在市场反复中保留操作空间，而非赚取更高收益[4][48]。 - **负债端较稳定账户**：可适度关注3年至5年期AA+城投债的左侧机会。但对5年以上中长久期信用债，应坚持收益率底线，避免在利差过窄时过早下注[4][48]。 - **二永债操作**：3年内品种可继续观察调整后的配置价值。对于5年附近大行二级债，建议以2.1%收益率作为锚点，上下3bp为交易空间，控制仓位进行博弈。若固收+产品负债端出现波动，可采取左侧阶梯式加仓策略，2.15%是建议关注的点位[4][48]。

核心观点 - 报告核心观点认为，在地缘政治扰动和财报季临近的背景下，北交所市场风险偏好下降，整体表现疲软，建议投资者耐心等待风险释放后，在一季报后寻找风险偏好回升的时间窗口进行布局 [1][4][9][10] 市场行情与表现总结 - 本周北证50指数下跌2.15%，收于1396.64点，跌幅在主要指数中居前 [4][9][16][20] - 北交所市场日均成交额环比减少16.7%，周成交额986.43亿元，环比减少16.71%，周成交量42.79亿股，环比减少19.85% [4][9][16][23] - 市场整体风险偏好下降，板块在科技与周期之间快速切换，申万风格指数显示低价、低PB/PE指数领涨，而高PE、微利指数领跌 [4][9] - 行业层面，煤炭、电力设备等新旧能源股涨幅居前，而军工、石油、有色、传媒等行业跌幅较大 [4][9] - 北交所内部，锂电/储能（如武汉蓝电、贝特瑞、海希通讯）、碳纤维涨价（吉林碳谷）、光通信（蘅东光）等板块表现相对较强 [4][9] 宏观与市场环境分析 - 地缘政治方面，中东局势悬而未决，海上运输受阻，推动ICE布油价格在大幅震荡后反弹至100美元/桶上方 [4][10] - 利率环境上，10年期美债利率飙升至年初高点，压制了小盘成长股行情 [4][10] - 国内“两会”结束，1-2月经济数据发布，符合预期较多，但市场缺乏新的宏观叙事带动主线，短期资金更多在AI agent、M10、算电协同等科技成长细分领域进行操作 [4][10] - 随着财报季临近，市场关注点转向年报和一季报的实际情况，但当前财报预告显示北证整体表现并不理想 [4][10] - 市场情绪指标显示，北交所强势股占比已下滑至18.5%（但未到10%以下的极值），风险溢价（ERP）指标也回到-1倍标准差水平，显示市场情绪偏弱，反弹时间窗口更多在一季报后 [4][10][15][16] 估值与交易数据 - 估值方面，北交所PE（TTM）均值为89.37倍，中值为44.65倍，环比下跌；创业板PE中值为41.03倍，科创板PE中值为47.43倍 [4][16][21][22][24] - 资金面上，截至本周四，北交所融资融券余额为85.02亿元，较上周增加1.12亿元 [4][16] 新股发行与审核动态 - 本周北交所1只新股上市：觅睿科技，上市首日涨跌幅为91.91%，换手率88.86%，成交额5.06亿元，募集资金总额2.93亿元 [4][26] - 截至2026年3月13日，北交所共有298家公司上市交易 [4][26] - 本周，族兴新材、新恒泰申购，鸿仕达、海昌智能注册，朗信电气、彩客科技、信胜科技、科莱瑞迪、正大种业过会 [4] - 下周，计划上会4家公司（欧伦电气、南方乳业、安达股份、杰理科技），申购1家（悦龙科技） [4][33] 个股表现与重要公告 - 个股涨跌方面，本周北交所56只股票上涨，239只下跌，3只持平，涨跌比为0.23 [4][36] - 涨幅前五的个股（剔除新股）为：大鹏工业（20.24%）、武汉蓝电（19.44%）、贝特瑞（9.83%）、蘅东光（9.15%）、倍益康（8.46%） [36][37][39] - 跌幅前五的个股（剔除新股）为：特瑞斯（-15.20%）、纳科诺尔（-13.17%）、国航远洋（-11.51%）、众诚科技（-11.49%）、阿为特（-11.48%） [36][39][40] - 周换手率前五的个股为：派诺科技（196.65%）、科力股份（189.34%）、农大科技（159.68%）、长江能科（139.52%）、海菲曼（132.53%） [42] - 部分公司发布重要公告：球冠电缆中标南方电网项目合计约3.51亿元；鼎佳精密拟回购30-50万股股份；戈碧迦拟投资1亿元设立子公司建设特种电子玻纤项目；天宏锂电子公司拟投资7.18亿元建设独立储能项目等 [43][44][45] 新三板市场概况 - 截至2026年3月13日，新三板挂牌公司共5932家（创新层2262家，基础层3670家），本周新挂牌5家公司，摘牌5家公司 [2][47] - 本周新三板新增计划融资0.63亿元，完成融资0.28亿元 [2][47][49] - 本周增发预案募集资金前五的公司中，天易成计划融资0.52亿元；增发实施募集资金前五的公司中，快玻科技完成融资0.20亿元 [50][54] 投资分析意见 - 报告建议关注能源化工、军工及低估值绩优板块，科技方面关注向上弹性较充足的商业航天、算力、半导体等，并把握低吸节奏 [4][12] - 具体关注的北证个股包括：同力股份、苏轴股份、连城数控、戈碧迦、凯德石英、蘅东光、富士达、民士达、锦华新材、广信科技、泰凯英、铁拓机械、康农种业、欧福蛋业等 [4][12]

核心观点 - 报告认为，A股市场短期将处于高位震荡状态，后续行情需基于“中美相向而行”、“经济基本面再通胀”或“宏观流动性大幅宽松”等逻辑才能展开[1] - 当前中东地缘冲突（美伊冲突导致霍尔木兹海峡封锁）形势严峻，全球原油供应面临空前挑战，油价上涨引发的“滞胀交易”阴影正在逼近，并将持续影响能源、化工品和农产品价格[1][31][34] - 在资产定价层面，2026年不适合做“弱美元”假设，因美国已成为原油净出口国，高油价将改善其贸易条件并推升美元指数，同时可能迫使美联储维持高利率[2][39] - 在A股结构配置上，反对“一边倒”占优科技或顺周期的格局，认为“新旧共舞”是更有效的配置底色，核心是把握“四大金刚”（资源品有色、周期品化工、AI应用和电力设备、出海机械）和“四个再均衡”[3] - 2026年政府工作报告设定了更具弹性的经济增长目标（4.5%-5%），并突出“发展”、“质量”、“科技”和“安全”等关键词，体现了在“十五五”开局之年调结构、防风险的底线思维[60][63][65] 市场表现与交易特征 - **全球股市表现**：本周（截至2026年3月15日当周）美股普跌，纳指累跌1.26%，标普500累跌1.60%，道指累跌1.99%；港股涨跌不一，恒生指数跌1.13%，恒生科技指数涨1.13%；A股上证指数跌0.70%，沪深300涨0.19%[1][10][12][16] - **市场风格与板块**：全球市场呈现显著的避险与周期切换特征，能源板块是美股唯一上涨板块（周涨3.22%），原材料板块领跌（周跌4.97%）；港股工业（+6.69%）、资讯科技业（+5.63%）和能源业（+5.26%）领涨[10][12] - **资金流向**：A股全A日均交易额24969亿元，环比下降；ETF资金整体净流出，其中中证A500ETF净流出58.42亿元，沪深300ETF净流出51.09亿元；南向资金2026年以来净流入港股1818亿元，偏好互联网、金融和石油股[16][21][26] 外部核心矛盾：中东地缘冲突与油价 - **冲突现状**：美伊冲突升级，伊朗封锁霍尔木兹海峡导致其商业通航量暴跌约90%以上，远超1979年两伊战争期间约25%的降幅；伊拉克原油产量被迫削减约60%（从日产430万桶骤降至170-180万桶）[1][31][34] - **油价影响**：布伦特原油价格再度站上100美元/桶关口（本周收盘103.89美元/桶）；IEA协调释放4亿桶战略石油储备以应对，但报告认为这无法解决根本供应断裂，并警告全球7.5%的石油供应已中断[29][34][81][111][112] - **历史对比**：本轮冲突与1979年第二次石油危机（两伊战争）类似，但形势更严峻；与1990年海湾战争和2022年俄乌冲突不同，当前全球缺乏闲置产能缓冲，已进入消耗战略储备阶段[29][34] - **连锁反应**：冲突影响远超原油，全球约44%-50%的硫磺出口依赖该海峡，化肥（如尿素）供应可能减少10%-15%，可能引发全球粮食危机[34][36] 宏观与大类资产定价逻辑 - **美元指数**：传统上油价与美元指数负相关，但因美国已成为原油净出口国，高油价通过改善贸易逆差和带来美元买盘，反而可能在基本面上推升美元指数；2026年美元可能不会如预期般明显走弱[2][39] - **美债与通胀预期**：中东冲突推升油价，市场担忧通胀压力将导致美联储推迟降息，美债收益率曲线陡峭化（3个月期3.72%，10年期4.28%），市场将首次降息预期推迟至9月[70][71][74] - **黄金价格**：尽管地缘冲突带来避险需求，但油价飙升引发的通胀担忧及降息预期推迟压制了金价，伦敦金现本周下跌至5023.10美元/盎司[77][79] - **其他商品**：LME铜价本周收于12780.50美元/吨，受美元走强、库存高企及宏观预期转变影响而下跌[88][90] A股结构配置：“新旧共舞”与再均衡 - **反对“一边倒”**：报告不认可当前HALO（重资产、低过时）交易一边倒占优科技的格局，认为“只要经济弱复苏，TMT就不会输”，关键在于“新旧共舞”[3] - **核心逻辑**：当前顺周期品种（资源品、化工品）的上涨主要源于PPI企稳回升（受地缘政治与资源品涨价驱动），而非AI科技的创造性破坏；但由于缺乏国内外经济周期共振，其价格高位波动，难以对科技形成压倒性优势[3][50] - **配置方向**：“四大金刚”是“新旧共舞”的核心，包括：资源品有色、周期品化工、AI应用和电力设备、出海机械[3] - **行情贡献**：自“924”行情至今，对上证指数贡献最高的五个一级行业是电子、有色、电力设备、机械设备和通信，体现“出海+科技”双主线特征；但滞胀交易可能同时冲击出海（景气下滑）和科技（流动性收紧）[54] 内部经济数据解读 - **出口**：2026年1-2月中国出口额6565.8亿美元，同比增长21.8%，机电产品（+27.1%）和高新技术产品（+26.9%）是核心引擎，对东盟（+29.4%）、欧盟（+27.8%）出口增长显著[91] - **通胀**：2月CPI同比上涨1.3%，主要受春节假期服务价格拉动；PPI同比下降0.9%，降幅连续三个月收窄，环比上涨0.4%，主要受国际大宗商品价格上涨输入性传导推动[91] - **社融信贷**：2月新增人民币贷款9000亿元，结构上“企业强、居民弱”，企业中长期贷款同比多增3500亿元，而居民短贷与中长贷合计净偿还6507亿元，同比多减超2600亿元[91][93] - **政府工作目标**：2026年GDP增速目标设为4.5%-5%，更具弹性；城镇新增就业1200万人以上，调查失业率5.5%左右；CPI目标2%左右；财政赤字率4%，规模5.89万亿元[60][61]

核心观点 - 报告核心观点认为，A股市场正处于“慢牛”中的震荡休整阶段，近期在全球股市中展现出较强独立性，这得益于国内能源安全基本面、内资主导的投资者结构以及稳市机制的有效支撑[2] 政策层面，中长期资金入市机制正从“引导”向“健全”演进，旨在夯实市场“慢牛”基础，通过培育耐心资本、长期资本和战略资本来提升市场的内在稳定性和活力[2][4] 市场回顾 - 地缘政治风险是当前全球资本市场的重要扰动因素，美伊局势长期化担忧推动油价再度上升至100美元/桶上方[1] 全球主要股指普遍缩量下跌，仅A股深证成指和港股恒生科技指数小幅上涨[1] - A股市场方面，万得全A成交额维持在2.5万亿元左右水平，较上周边际回落[1] 结构上，具备HALO交易属性的板块相对占优，高油价推升煤炭替代需求，推动煤炭股走高；同时，受益于算电协同与能源出海逻辑的风电、火电板块大涨[1] - 外汇方面，美债收益率和美元指数继续上行，导致非美货币走弱[1] 市场展望与驱动因素 - 美伊冲突对全球市场的影响正从短期避险交易转向由能源冲击驱动的中期“滞胀”交易，油价高位运行导致美联储降息预期推迟，市场预计年内仅降息1次，且时点推迟至12月[2] 若油价长期处于高位，美联储货币紧缩可能使美元、美债利率走强，对权益市场尤其是科技板块构成压力[2] - A股展现出较强独立性的三大驱动因素包括：1）中国原油进口多元化，单一区域供应中断影响可控；2）A股资金结构以内资（个人投资者和境内专业机构）为主，外资影响有限；3）监管层通过“逆周期调节”提前夯实市场基础，为应对外部冲击预留了空间[3] - 政策层面，中长期资金入市机制建设是重点，政策目标不仅是“推动入市”，更是让长期资金“愿意来、留得住、长得大”[4] 截至2025年末，各类中长期资金合计持有A股流通市值约23万亿元，较年初显著增长36%[4] 基本面与行业配置 - “两会”后，A股步入年报及一季报披露窗口，基本面与数据验证权重提升[5] 油价上行有利于增厚上游采矿业和制造业上游原材料加工业利润占比，石油开采、油运、煤炭、新能源等行业受益[5] - 结合政府工作报告重点提及领域与近期盈利预测上调情况，景气度有望上行的方向主要包括半导体、AI应用、机械设备、新能源（电池、光伏设备）、电力等[5] - 行业配置上，建议关注：1）涨价相关周期品，如有色金属、化工等；2）国内算电协同与高端制造出海相关的新能源、电力等；3）产业政策支持且景气度上行的科技主线，如存储、PCB、AI应用等[5] 资金面与流动性数据 - 本周权益类基金发行份额为198亿份[6] 2026年1月，私募基金股票仓位为65.14%[6] - 本周A股融资资金净流入183亿元[6] 但3月至今，股票型ETF净赎回37亿元[6] - 3月至今，A股IPO融资规模为22亿元，重要股东净减持216亿元[6] - 利率方面，市场预期美联储年内仅降息1次[6] 本周美元指数上行，离岸人民币对美元汇率震荡[6] A股估值与风险溢价 - 报告通过图表展示了A股整体及主要行业的最新估值水平（PE-TTM和PB-LF）以及万得全A股权风险溢价，为投资者提供了估值参考[6]

核心观点 报告认为，新股次新板块短期将延续多空博弈的震荡结构性走势，全面活跃概率较低，但局部方向存在机会[1]。建议在控制风险的前提下，适度灵活布局由事件或成长催化的局部方向，重点关注算力AI、商业航天、能源出海等新质生产力主题，以及创新药、新消费、机器人等主题的轮动机会[2]。 一、新股周观点 - 上周新股次新板块呈现震荡修复，沪深新股平均涨幅为**1.2%**，实现正收益的个股占比约**46.0%**[1][5] - 短期市场受海外局势复杂化和3月中下旬年报密集发布期影响，整体风险偏好受限，板块全面活跃概率低，震荡波折或是常态[2] - 局部活跃机会可期，主要催化剂包括：英伟达GTC大会召开、多个事件共振的能源板块交易活跃度升温、创业板改革预期等[2] - 具体布局方向：一方面聚焦算力AI、商业航天、能源出海等具备持续催化、长期空间大的新质生产力产业链；另一方面可关注创新药、新消费、机器人等人气主题的轮动机会[2] 二、上周新股表现 （一）新股发行表现 - 上周共有**2**只新股进行网上申购，均为北证新股[4] - 平均发行市盈率为**15.0X**[4] - 平均网上申购中签率为**0.0292%**[4] （二）新股上市表现 1. 上周上市新股表现 - 上周仅有**1**只北证新股（觅睿科技）上市[24] - 上市首日平均涨幅为**91.9%**，较前一周的**106%**有所平抑，显示首日交投热情略有降温[4][25] - 该股首日之后二级市场涨幅高达**34.6%**，报告认为原因在于首日定价因外部因素保守，且随后市场风险偏好开始修复[4][25] 2. 2025年以来上市新股表现 - 上周（2025年至今上市的）沪深新股平均涨幅为**1.2%**，上涨个股占比**46.0%**；北证新股平均涨幅为**1.6%**，上涨个股占比**51.4%**[6][27] - 涨幅居前的个股主要集中在电力能源产业链、未来能源产业链等受益于“十五五”规划及外部事件提振的板块[6][28] - 跌幅居前的个股主要集中在可能受外部事件冲击更明显的电子科技产业链，以及前期股价表现活跃的部分新股次新标的[6][28] 三、本周即将申购/询价/上市新股 - **本周上市**：共有**2**只已完成申购待上市，均为北证新股，平均发行市盈率（以2025年归母净利润计算）为**12.1X**[7][34] - **本周申购**：共有**6**只新股将开启申购，包括科创板**2**只、创业板**2**只、主板**1**只、北证**1**只，报告建议继续积极关注新股申购[7][34] - **本周询价**：共有**3**只新股将开启询价，包括科创板、创业板、主板各**1**只[7][35] - **泰金新能**：高性能铜箔生产线整体解决方案商龙头[7][35] - **慧谷材料**：功能性涂层主力供应商，可提供集流体涂层和光电涂层[7][35] - **盛龙股份**：洛阳国资委旗下钼矿企业，2024年钼金属保有量国内占比超**9%**[7][35] 四、建议关注沪深新股一览 - **短期关注（近端新股）**：在海外局势与业绩扰动抑制整体风险偏好的背景下，可适度关注由英伟达GTC大会、创业板改革等事件带来的结构性机会，具体标的包括丰倍生物、禾元生物-U、恒坤新材、悍高集团、强一股份等[8][41] - **中期关注（次新股）**：建议关注市场关注度尚可且涨幅未被明显透支的次新股，包括骏鼎达、麦加芯彩、多浦乐、合合信息、思看科技、国科天成等[8][41]