报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/媒体及娱乐，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 猫眼娱乐2024年业绩受电影行业整体疲软影响下滑，但各板块市占率有望稳步提升，2025 - 2026年收入和经调整净利润预计增长，维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩概况 - 2024年全年营收40.82亿元，同比下滑14.2%；归母净利润1.82亿元，同比下降80.0%；经调整净利润3.10亿元，同比下降69.9% [1] - 业绩下滑因电影行业整体疲软，全国票房同比下滑22.6%至425亿元，两大核心业务收入减少，毛利率由2023年的50.1%降至2024年的39.8% [1] 娱乐内容服务 - 2024年该板块业务收入19.60亿元，同比减少14.8%，主控宣发影片在多个档期表现亮眼，主控项目票房占比行业领先 [2] - 内容投资上，2024年参与63部已上映国产影片，累计票房232亿元，国产电影票房前十中参与8部，后续定档和储备项目丰富 [2] - 宣发服务方面，2024年参与宣发60部国产影片，主控发行36部，影片数量和票房占比创历史同期新高 [2] 在线娱乐票务 - 2024年业务收入19.2亿元，同比下滑14.9%，跌幅小于大盘，线下演出业务贡献业绩弹性 [3] - 在线电影票务受市场优质内容供给不足影响，2025年票房有提升空间 [3] - 线下演出票务市场增长，2024年全国营业性演出票房收入超全国电影大盘，猫眼娱乐演唱会GMV同比增长约90%，境外市场拓展顺利 [3] 财务与投资建议 - 截至2024年底，公司现金及等价物达23.78亿元，净现金状态维持，负债率稳定，宣布派发末期股息并承诺未来三年派息率不低于20% [4] - 预测2025 - 2026年收入为52.03/54.99亿元，经调整净利润为6.92/8.40亿元，当前市值对应2025年经调整净利润P/E 11.2x [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 布鲁可召开2025全球合作伙伴大会，提出“产品生态”概念，从单一产品竞争转向系统生态竞争 [1] - 经典产品升级，针对6大经典系列已商品化的IP产品进行素体升级、新增角色及场景玩法 [1] - 全新IP亮相，透露三大全新系列，涵盖哈利波特等IP，还与7大IP达成全新合作 [1] - 全球化加速落地，2024年通过全平台品牌内容连接2400多万用户，合作全球达人覆盖粉丝3.34亿，内容传播量突破13亿次 [1] - 25年以来上新加速，预计25年推新翻倍到800个，3月有多款重磅新品 [2] - 看好公司走向平台化运营，因其在国产积木有明显身位优势，有高效爆品模式 [2] - 预计2025/2026/2027年公司实现收入41.9/56.1/70.4亿元，同比+87.2%/33.8%/25.4%，归母净利润10.2/13.7/17.4亿元，调整后净利润10.8/14.6/18.4亿元，当前市值对应调整后净利润的PE为29.8/23.4/18.5 [3] 财务摘要 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为22.41亿、41.94亿、56.11亿、70.36亿元，同比增长155.61%、87.16%、33.79%、25.38% [4] - 2024 - 2027年预计归母净利润分别为 - 4.01亿、10.15亿、13.72亿、17.38亿元，2026 - 2027年同比增长35.20%、26.68% [4] - 2024 - 2027年预计每股收益分别为 - 2.69元、4.07元、5.50元、6.97元，P/E分别为/、31.28、23.13、18.26 [4] 基本数据 - 收盘价为HK$136.90，总市值为34122.45百万港元，总股本为249.25百万股 [5] 利润表 - 2024 - 2027年其他收入均为0，营业成本分别为10.62亿、19.67亿、26.15亿、32.57亿元等 [9] 资产负债表 - 2024 - 2027年现金分别为7.20亿、36.71亿、71.85亿、96.24亿元，应收账款及票据分别为1.12亿、1.96亿、2.72亿等 [9] 现金流量表 - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为0、18.35亿、36.70亿等，净利润分别为 - 4.01亿、10.15亿、13.72亿等 [9] 主要财务比率 - 2024 - 2027年成长能力方面，营业收入同比增长155.61%、87.16%、33.79%、25.38%等 [9] - 2024 - 2027年获利能力方面，毛利率分别为52.60%、53.10%、53.40%、53.70%等 [9] - 2024 - 2027年偿债能力方面，资产负债率分别为199.66%、87.37%、77.57%、68.71%等 [9] - 2024 - 2027年营运能力方面，应收账款周转率分别为29.83、27.21、23.99、23.20等 [9] - 2024 - 2027年每股指标方面，每股经营现金流分别为0.00元、7.36元、14.72元、10.47元等 [9] - 2024 - 2027年估值比率方面，P/E分别为/、31.28、23.13、18.26等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 基本维持2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润为38.6亿、40.2亿、41.9亿，同比增长8%、4%、4%，最新收盘价对应PE分别为13x、12x、12x [7] - 尽管婴配粉行业规模受新生儿数量减少影响承压，但中国飞鹤具备良好品牌知名度和信任度，有强大渠道网络基础，当前渠道库存合理，且依托研发优势持续迭代产品，未来有能力提升市场份额，维持行业领先地位 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为195.32亿、207.49亿、217.51亿、227.13亿、236.30亿元，同比增长率分别为 - 8%、6%、5%、4%、4% [3] - 归母净利润分别为33.90亿、35.70亿、38.62亿、40.24亿、41.91亿元，同比增长率分别为 - 31%、5%、8%、4%、4% [3] - 每股收益分别为0.37、0.39、0.43、0.44、0.46元/股，净资产收益率分别为14%、14%、14%、13%、13% [3] - 市盈率分别为14.49、13.76、12.72、12.20、11.72，市净率分别为1.97、1.89、1.76、1.64、1.54 [3] 市场数据 - 2025年3月31日，收盘价为5.87港币，恒生中国企业指数为8516.55，52周最高/最低为7.38/3.39港币，H股市值为532.25亿港币，流通H股为9067.25百万股，汇率为1.0836（人民币/港币） [4] 事件及分红情况 - 2024年公司实现营业收入207.49亿元，同比增长6.23%；归母净利润35.70亿元，同比增长5.31%；24H2实现营业收入106.54亿元，同比增长8.74%；实现归母净利润16.95亿元，同比增长0.06% [7] - 公司董事会建议派息每股0.1632港元，加上2024年9月派息每股0.1632港元，2024年度合计派息约27亿人民币，分红率76%，股息率5.53% [7] 业务情况 - 2024年度公司婴幼儿配方奶粉产品/其他乳制品/营养补充剂实现营业收入190.62/15.14/1.73亿元，同比 + 6.63%/+6.35%/ - 25.37%，超高端婴配粉收入占比达66%，预计卓睿实现高双位数增长，超越经典星飞帆成为第一大单品 [7] - 截止2024年末，公司婴配粉业务线下及线上整体市场占有率为20.5%，线下市场占有率为23.7%，2025年在星飞帆 + 卓睿双轮驱动下，婴配粉业务收入有望延续增长 [7] 盈利情况 - 2024年公司毛利率66.34%，同比提升1.5pct，婴配粉/其他乳制品/营养补充剂业务毛利率分别为71.28%/5.17%/57.26%，分别同比 + 1.9/ - 3.2/ - 0.2pct [7] - 2024年公司销售/行政费用率分别为34.61%/8.1%，分别同比 + 0.26/ - 0.92pct，销售费用率提升主因促销费用增加，行政费用率因内部控费提效得到优化 [7] - 2024年公司归母净利率17.2%，同比略降0.15pct；单看乳制品及营养补充剂业务EBIT率，2024年/2024H2分别为24.41%/20.24%，分别同比 - 0.24/ - 2.66pct，利润率下降主因政府补贴减少 [7] 合并利润表 - 2023 - 2027年，营业成本分别为68.69亿、69.84亿、74.72亿、79.33亿、83.25亿元，毛利分别为126.63亿、137.65亿、142.80亿、147.81亿、153.05亿元 [8] - 其他收入及收益净额分别为16.60亿、14.65亿、13.90亿、14.50亿、15.08亿元，销售费用分别为67.09亿、71.81亿、75.04亿、78.36亿、81.05亿元 [8] - 管理费用分别为17.62亿、16.81亿、17.40亿、18.17亿、18.90亿元，除税前溢利分别为48.50亿、55.50亿、55.97亿、57.49亿、59.87亿元 [8] - 所得税分别为15.60亿、18.96亿、17.35亿、17.25亿、17.96亿元，净利润（含少数股东权益）分别为32.90亿、36.54亿、38.62亿、40.24亿、41.91亿元 [8] - 净利润（不含少数股东权益）分别为33.90亿、35.70亿、38.62亿、40.24亿、41.91亿元，少数股东损益分别为 - 1.00亿、0.84亿、0、0、0 [8]

报告公司投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为头部房企，长期坚持高质量发展与精细化管理，在行业信用危机期仍可保持稳健经营，随着行业优胜劣汰，凭借运营、品牌及信用等优势，有望把握逆势扩张机遇；虽下调2025 - 2026年EPS预测，新增2027年EPS预测，但考虑公司拿地、销售、融资、去化情况等仍优于同业，维持“推荐”评级 [5] 相关目录总结 公司基本信息 - 行业为房地产，公司网址为www.coli.com.hk，大股东为中国海外集团，持股56.1%，实际控制人为国务院国有资产监督管理委会，总股本10944.9百万股，流通A股为0，流通B/H股10944.9百万股，总市值1521.3亿港元，每股净资产34.8元，资产负债率55.8% [1] 财务数据 - 2024年实现收入1851.5亿元，同比下滑8.6%；归母净利润156.4亿元，同比下滑38.9%，拟派发末期股息每股30港仙 [3] - 给出2023A - 2027E营业收入、净利润、毛利率、净利率、ROE、EPS、P/E、P/B等数据 [4] - 给出2024A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表详细数据 [8][9] - 给出2024A - 2027E成长能力、盈利能力、估值倍数等主要财务比率数据 [10] 业务情况 - 2024年中指院全口径销售额排名升至行业第2，权益销售额排行榜升至第一，市占率进一步提高；区域布局聚焦重点城市，一线及重点二线城市销售额贡献占比达85%，北京、上海、深圳销售额市占率位居当地第一；“玖序系”高端住宅产品引领市场，四个项目合计销售逾500亿元，上海建国东路项目创开盘及单盘年销售纪录，推动销售均价同比上升24.4%至33810元/平米；2024年购地22宗，总购地金额806亿元，投资规模行业第一，一线城市占比77%，在特大型等项目投资优势突出，截至2024年末已售未结金额2526亿元，同比增长6.5% [5] - 2024年商业收入增长12.1%，聚焦核心城市优质资产；三条红线保持绿档达标，平均融资成本仅3.1%，人民币负债占比82.3%，在手现金1241.7亿元，占总资产13.7% [5] 投资建议 - 下调公司2025 - 2026年EPS预测为1.46元（原为2.43元）、1.49元（原为2.47元），新增2027年EPS预测1.51元，当前股价对应PE分别为8.8倍、8.6倍、8.5倍，维持“推荐”评级 [5]

报告公司投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 保利物业2024年营收利润增长具韧性，规模优势强化，业态组合优化，市场化进程加速，在手现金及经营性现金流充裕，提升分红比例回报股东；关联方销售额居行业首位，第三方拓展势头良好；社区增值服务做精做透，商办、公服持续构建专业能力；预计公司维持行业领先地位，虽下调2025 - 2026年EPS预测，但经营基本盘稳固，维持“推荐”评级 [4][6][7] 公司基本信息 - 行业为房地产，公司网址为www.polywuye.com，大股东为保利发展，持股72.29%，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会 [1] - 总股本553.3百万股，流通A股为0，流通B/H股553.3百万股，总市值173.2亿港元，流通A股市值为0，每股净资产17.5元，资产负债率41.2% [1] 业绩情况 - 2024年营收163.4亿元，同比增长8.5%；归母净利润14.7亿元，同比增加6.8%；拟派末期股息每股1.332元 [4] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为176.82亿元、190.97亿元、205.29亿元，同比增速分别为8.2%、8.0%、7.5%；净利润分别为15.7亿元、16.57亿元、17.44亿元，同比增速分别为6.5%、5.5%、5.2% [5] 业务亮点 - 头部物管业绩稳健，2024年合约面积、在管面积分别为9.9、8亿平米，在管面积中第三方项目、非居业态占比分别为65.4%、60.9%，业态组合优化，市场化进程加速；提升分红比例至50%，较上年提升10pct [6] - 关联房企保利发展2024年全口径销售额位居行业首位，在管及合同面积中保利系项目规模稳定增长；2024年第三方物业管理服务收入占比42.7%，占比同比提升1.6pct，新增多个标杆项目 [6] - 社区增值服务主动筛选项目，深化两大板块，焕新发布品牌；商办服务产品升级；公共服务以“城市名片”推进全域化布局，新获取55个超千万元合同额项目 [6] 财务预测调整 - 下调公司2025 - 2026年EPS预测分别为2.84元（原为3.15元）、3.00元（原为3.47元），新增2027年EPS预测3.15元，当前股价对应PE分别为10.2倍、9.6倍、9.2倍 [7] 财务报表预测 资产负债表 - 预计2025 - 2027年货币资金分别为113.97亿元、132.61亿元、152.09亿元，应收账款分别为29.06亿元、31.39亿元、33.74亿元等 [8] 利润表 - 预计2025 - 2027年营业额分别为176.82亿元、190.97亿元、205.29亿元，销售成本分别为145亿元、156.6亿元、168.34亿元等 [8] 现金流量表 - 预计2025 - 2027年税后经营利润分别为15.01亿元、15.9亿元、16.78亿元，折旧与摊销均为1.39亿元等 [9] 主要财务比率预测 - 预计2025 - 2027年营收额增长率均为8%，EBIT增长率分别为4%、7%、5%等 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 看好公司在自免领域领先优势和司普奇拜商业化前景，以及ADC、双抗平台未来国际化发展潜力 [4] 根据相关目录分别进行总结 平台 - ADC&双抗多平台持续发力，强化肿瘤&自免产品矩阵 [2] - CMG901的MRCT持续推进，期待II/III期数据读出，AstraZeneca就其治疗晚期实体瘤开展多项全球多中心临床研究 [2] - CM313多项适应症II期持续开展，2024年7月完成治疗系统性红斑狼疮的Ib/IIa期临床研究，2025年初启动并推进治疗IgA肾病的II期临床研究 [2] - 双抗&ADC产品持续推出，公司在自免和肿瘤领域布局多款双抗和ADC药物推进临床研究，形成有竞争力的产品矩阵 [3] 盈利预测与估值 - 考虑到2025年初公司披露两款产品授权合作，预计首付款确认到2025年，上调公司25 - 26年业绩预测 [4] 相关报告 - 2024年公司整体收入4.28亿元，合作收入3.92亿元，司普奇拜单抗销售总收入约0.43亿元，销售净额约0.36亿元 [10] - 截止2025年3月27日，司普奇拜单抗获批三款适应症，青少年中重度特应性皮炎、结节性痒疹均已开展III期临床，有望驱动销售额持续高增长 [10] 财务摘要 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|428|699|1113|1869| |(+/-) (%)|21%|63%|59%|68%| |归母净利润（百万元）|-515|-518|-300|46| |每股收益(元)|-1.97|-1.85|-1.07|0.16| |P/E|/|/|/|276.42| [11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各年度不同指标的预测值，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [12] - 主要财务比率包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在各年度的预测情况 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8][10] 报告的核心观点 - 报告公司是兼具“好赛道”和“好公司”双重属性的长期投资标的，作为稀缺的全业态龙头，优异商业运营能力赋能购物中心业态稳健增长、有品质的物管能力推动规模与收入增长；连续2年100%派息回馈股东，彰显资金实力，充裕的在手资金、灵活的决策机制有望推动其更好更长远的发展 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年报告公司实现营收170.4亿（+15.4%），归母净利润36.3亿（+23.9%），核心股东应占净利35.1亿（+20.1%），综合毛利率32.9%（+1.1pct），全年派息率100%，股息率4.7% [6] 事件评论 - 收入与业绩增长如期兑现，大手笔特别派息回馈股东：2024年营收170.4亿（+15.4%），住宅及其他非商/购物中心/写字楼业务占比63%、25%、12%，分别同比增长11.6%、30.0%、7.1%，收入增长主要来自在管购物中心规模与盈利能力提升、非商业务在管面积增长；归母净利润增速（+23.9%）高于营收增速（+15.4%），主因综合毛利率同比提升1.1pct至32.9%，其中商管航道毛利率同比增长1.8pct至60.2%（购物中心72.6%，写字楼34.9%）；受收入结构影响，物管航道毛利率同比下降0.5pct至17.0%；公司控本降费效果明显，两费费率同比下降1.0pct至7.4%，毛利率提升、费率下滑助推核心净利率同比提升0.8pct至20.6%；2024年公司合计每股分红1.536元（中期固定股息0.279+末期固定股息0.643+末期特别股息0.614元），相对核心净利润的派息率达100%，股息率达4.7% [10] - 购物中心：商业运营韧性增长，进一步巩固行业领导者地位：依托多赛道组合优势和一体化能力，购物中心市场份额持续提升，业绩保持韧性增长；2024年零售额同比增长18.7%至2150亿（可同比增速4.6%），优于社消零总额增速3.5%；业主端租金收入262亿元（+19.2%），NOI同比增长20.0%至171亿，商管运营能力卓越，头部效应愈发显著；2024年购物中心商业运营/分租业务营收分别同比增长32%、29%至29.2/7.8亿，毛利率为78.4%（+2.0pct）、69.4%（+1.7pct），盈利能力高位稳中有升；2024年新开业21座购物中心，新开业量历年之最，截至年底累计开业122个购物中心（30个为第三方项目），其中14个重奢商场，行业排名第一，进一步巩固高端市场的领导者地位；截至年底在手储备77个项目（39个母公司+38个第三方），有效支撑后期开业量 [10] - 住宅及其他非商业物业：规模扩张带动收入增长，城市空间业务持续发力：2024年末物管航道在管面积4.13亿方(+11.6%)，社区生活/城市公共空间分别占比66%、30%，同比增长8.1%、19.8%，城市空间规模占比提升，盈利水平达标，回款质量优良；截至2024年底物管航道合约/在管面积=1.09X，后期规模增长仍有保障；2024年物管收入107.1亿（+11.6%），规模扩张带动收入增长；毛利率17.0%(-0.5pct)，社区空间、城市空间毛利率分别同比-0.5pct、+0.6pct至17.8%、12.9%，社区空间业务毛利率下滑主因高毛利率的非业主增值服务收入下降、业主增值服务毛利率也同比下降1.6pct至25.6% [10] 投资建议 - 预计2025 - 2027年报告公司归母净利43.4/49.8/55.8亿元，增速19%/15%/12%，对应P/E为17/15/13X，维持“买入”评级 [2][10]

报告公司投资评级 报告未提及具体公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 华源证券发布2025年4月十大金股推荐，涵盖医药、建筑、传媒等多个行业 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 医药 - 推荐中国生物制药（1177.HK），因其业绩稳健增长，2025年创新药收入占比有望近50%，业绩有望双位数增长，且创新管线出海预期强 [5] 建筑 - 推荐四川路桥（600039.SH），公司经营回归正轨，业绩或迎拐点，中西部腹地建设带来新需求，高股息具备吸引力 [6] 传媒 - 推荐恺英网络（002517.SZ），传奇奇迹等情怀产品构筑基本盘，新游IP储备丰富，2025年将推出多款重磅新游，且布局AI+产品，AI情感陪伴赛道空间广阔 [7] 电子 - 推荐传音控股（688036.SH），公司深耕新兴市场，2024年智能机出货量1.069亿部全球排名第四，未来将深耕优势市场、开拓新市场，加大研发投入助力中高端销量突破，AI加持有望改善产品结构和提升均价 [10] 消费 - 推荐毛戈平（1318.HK），作为国内首个高端国货美妆品牌成长后劲足，产品差异化定位高价格带，线下美妆专柜根基稳健，复购率领先，上新节奏加快，产品系列扩充，创始人IP赋能，业绩增长确定性高 [10][11] 交运 - 推荐深圳国际（0152.HK），华南物流园转型升级项目一期兑现土地增值收益23亿港元，后续约82亿港元土地置换税后收益待释放，2025 - 2026年利润有望增厚，且公司分红派息维持50%比例，高股息有望使公司回归价值区间 [14] 农业 - 推荐海大集团（002311.SZ），公司自由现金流进入释放期，国内业务无需额外资本开支可中速成长，海外业务高增长，全产业链价值模式适合海外市场，2025年国内景气或改善，海外有望打造第二成长曲线 [14] 海外 - 推荐伟仕佳杰（0856.HK），公司是亚太地区领先科技服务平台，兼具高分红及出海概念，传统主业IT分销受益AI浪潮和企业数字化转型，需求回暖 [15] - 推荐百胜中国（9987.HK），公司治理优质经营稳健，高管激励与经营表现强挂钩，下沉策略有望支撑未来业绩，2025 - 2026年计划回购分红共计30亿美元，2025年上半年计划回购3.6亿美元且回购持续进行中 [18] 北交所 - 推荐民士达（833394.BJ），行业竞争格局好，市占率全国第一、全球第二，产品应用广泛；成长潜力大，有望借力新产品和募投开拓新产能，实现业务横向拓展，过去10年发展良好，2015 - 2024年复合增速24%；持续产品创新，加快新产品开发打造第二增长曲线 [19][20]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [3][10] 报告的核心观点 - 2024年公司零售流水规模平稳，电商平台客流增长领先且流水比重提升，线下直营门店优化调整数量减少，零售折扣改善使销售毛利率同比改善，预计2025 - 2027年公司营业收入和归母净利润有相应增长，维持“买入 - A”评级 [10] 事件描述 - 3月28日公司披露2024年度业绩，2024年实现营收286.76亿元，同比增长3.9%，归母净利润30.13亿元，同比下降5.5%，董事会建议派发2024年末期股息20.73分/股，全年派息率50% [3] 事件点评 营收与业绩情况 - 2024年公司营业收入平稳增长，全渠道零售流水同比持平，营收286.76亿元，同比增长3.9%，整体零售流水（不含国际市场及李宁YOUNG）同比持平，线下渠道下降低单位数，线上渠道增长低双位数；归母净利润30.13亿元，同比下降5.5%，营收增长但业绩下滑主因管理费用率上升、投资性房地产减值损失、有效税率上升 [5] 分产品表现 - 2024年鞋、服装、配件和器材收入分别为143.00、120.50、23.25亿元，同比增长6.8%、 - 2.9%、29.3%，收入占比为49.9%、42.0%、8.1%；跑步、健身、篮球、运动生活四大品类零售流水占比分别为28%、15%、21%、33%，零售流水同比增长25%、6%、 - 21%、 - 6%；超轻、赤兔、飞电三大系列跑鞋销量达1060万双；童装业务零售流水同比增长低单位数，平均件单价提升低单位数，连带率同比持平，童装门店1468家，较年初净开40家，同比增长2.8% [6] 分渠道表现 - 直营渠道2024年致力于提升高层级市场门店经营效率，延续布局调整，直营收入同比下降0.3%至68.83亿元，直营门店1297家，同比下降13.4%；批发渠道2024年批发收入同比增长2.6%至129.57亿元，批发门店4820家，同比增长1.6%；电商渠道2024年收入同比增长10.3%至83.05亿元，电商零售流水同比增长低双位数，电商客流提升高单位数、生意转化率有所改善、平均折扣改善低单位数 [7] 盈利能力与其他指标 - 2024年公司毛利率为49.4%，同比提升1.0pct，受益于电商渠道毛利率提升贡献0.8pct及线下直营店铺折扣改善；销售费用率为32.1%，同比下滑0.8pct，广告及市场推广费用率同比提升0.5pct至9.5%；管理费用率为5.0%，同比提升0.4pct，研发费用率同比提升0.2pct至2.4%；经营利润率同比下滑0.1pct至12.8%，归母净利率同比下滑1.0pct至10.5%；全渠道库销比4.0个月，同比增加0.4个月，6个月或以下的新品库存占比85%，同比下滑2pct；经营活动现金流净额为52.68亿元，同比增长12.4% [7][9] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营业收入为290.93/301.77/315.17亿元，同比增长1.5%/3.7%/4.4%，归母净利润为28.97/31.50/33.78亿元，同比增长 - 3.9%/8.7%/7.2%，3月28日收盘价对应公司2025 - 2027年PE为14.1/13.0/12.1倍，维持“买入 - A”评级 [10] 财务数据与估值 主要财务指标 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|27,598|28,676|29,093|30,177|31,517| |YoY(%)|7.0|3.9|1.5|3.7|4.4| |净利润(百万元)|3,187|3,013|2,897|3,150|3,378| |YoY(%)|-21.6|-5.5|-3.9|8.7|7.2| |毛利率(%)|48.4|49.4|49.5|49.7|49.9| |EPS(摊薄/元)|1.23|1.17|1.12|1.22|1.31| |ROE(%)|13.1|11.5|10.5|10.7|10.7| |P/E(倍)|12.8|13.6|14.1|13.0|12.1| |P/B(倍)|1.7|1.6|1.5|1.4|1.3| |净利率(%)|11.5|10.5|10.0|10.4|10.7|[12] 财务报表预测和估值数据汇总 包含资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等多方面数据预测 [13] 每股指标与估值比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |每股收益(最新摊薄)|1.23|1.17|1.12|1.22|1.31| |每股经营现金流(最新摊薄)|1.51|1.81|1.58|1.39|1.82| |每股净资产(最新摊薄)|9.44|10.10|10.67|11.40|12.21| |P/E|12.8|13.6|14.1|13.0|12.1| |P/B|1.7|1.6|1.5|1.4|1.3| |EV/EBITDA|5.9|7.5|6.7|5.6|4.6|[14]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 因减值计提、投资收益降幅超出预期，下调公司2025 - 2026年EPS预测至0.65元（原为1.40元）、0.84元（原为1.53元），新增2027年EPS预测为1.08元，当前股价对应PE分别为15.6倍、12.1倍、9.4倍 [8] - 公司财务稳健资金安全，投资聚焦坚定去化，有望以优质资产及品牌优势助力未来发展 [8] 公司经营情况 财务表现 - 2024年公司实现收入1585.5亿元，同比增长20.7%，股东应占利润16亿元，同比下降48.8%，主要因非金融资产减值亏损净值及预期信用亏损模式下的减值亏损净值同比增加34.4亿元至50.6亿元，分占合联营企业业绩同比减少28亿元 [4][7] - 2024年全年毛利率12.8%，同比微降0.2个百分点，其中物业销售毛利率11.7%，同比提升0.4个百分点；销管费用率4.9%，同比下降1.1个百分点 [7] 销售情况 - 2024年公司总合同销售金额2768亿元，同比下降8.1%，其中自投项目销售金额1718亿元，同比下降11.6%，代建项目销售金额1050亿元，同比下降1.7%，总合同销售金额位列行业第三、自投项目销售金额位列行业第六 [7] - 2024年全年自投版块首开项目去化率82%，维持高位，其中64%项目实现首开溢价，一二线城市销售额占比79%，销售回款率104%，维持高位 [7] 投资与融资 - 2024年公司新增项目42个，总建筑面积418万平米，公司承担成本484亿元，平均楼面价14383元/平米，预计新增货值1088亿元，位列行业第四 [7] - 2024年新增项目进一步向市场安全区域集中，一二线货值占比92%，其中北上杭货值占比51%，新增项目平均权益升至79%，年内首开27个项目，占新增土储数量64%，实现销售转化325亿元 [7] - 2024年末公司总借贷加权平均融资成本降至3.7%，较2023年末的4.1%下降40个基点；一年内到期债务占总债务比例23.1%，维持低位 [7] 财务预测 主要财务指标预测 |会计年度|营业收入(百万元)|净利润(百万元)|毛利率(%)|净利率(%)|ROE(%)|EPS(元)|P/E(倍)|P/B(倍)| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |2023A|131383|3118|13.0|5.1|8.6|1.23|8.3|0.7| |2024A|158546|1596|12.8|2.6|4.4|0.63|16.1|0.7| |2025E|151729|1654|12.8|2.8|4.5|0.65|15.6|0.7| |2026E|152639|2132|13.5|3.6|5.6|0.84|12.1|0.7| |2027E|153097|2741|13.7|4.6|7.1|1.08|9.4|0.7| [6] 资产负债表预测（单位：百万元） |会计年度|货币资金|应收账款|预付款项、按金及其他|应收款项 其他应收款|存货|其他流动资产|流动资产总计|长期股权投资|固定资产|无形资产|其他非流动资产|非流动资产合计|资产总计|短期借款|应付账款|其他流动负债|流动负债合计|长期借款|其他非流动负债|非流动负债合计|负债合计|股本|储备|留存收益|归属于母公司股东权益|归属于非控制股股东权益|权益合计|负债和权益合计| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |2024A|72988|2638|64435|22548|252016|23067|437691|36428|10933|1565|21169|70094|507785|19222|47149|219134|285505|91142|17654|108796|394301|243|36085|0|36328|77157|113484|507785| |2025E|75864|2261|83826|7193|282739|25155|477038|36128|9220|1304|19803|66454|543493|4406|53808|259738|317951|91142|17654|108796|426747|243|36085|644|36972|79774|116745|543493| |2026E|76320|2274|84329|7236|289387|25306|484852|35928|7507|1043|18436|62914|547766|4868|53697|259457|318021|91142|17654|108796|426817|243|36085|1474|37802|83147|120949|547766| |2027E|76548|2281|84582|7258|296824|25382|492875|36228|5794|782|17070|59874|552749|4159|53733|259708|317600|91142|17654|108796|426396|243|36085|2541|38869|87484|126353|552749| [9] 利润表预测（单位：百万元） |会计年度|营业额|销售成本|销售费用|管理费用|财务费用|投资收益|公允价值变动损益|营业利润|其他非经营损益|税前利润|所得税|税后利润|归属于非控制股股东利润|归属于母公司股东利润|EBITDA|NOPLAT|EPS(元)| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |2024A|158546|138321|3323|4441|2579|-633|-186|9064|-1990|7074|2928|4146|2550|1596|10302|7833|0.63| |2025E|151729|132307|3265|5538|2274|-300|-186|7859|-1003|6856|2585|4271|2617|1654|12470|6934|0.65| |2026E|152639|132033|3284|5571|2256|-200|-186|9110|-403|8706|3201|5505|3373|2132|14302|7556|0.84| |2027E|153097|132123|3294|5588|2349|300|-186|9858|1003|10861|3783|7078|4337|2741|16550|8070|1.08| [9] 现金流量表预测（单位：百万元） |会计年度|税后经营利润|折旧与摊销|财务费用|其他经营资金|经营性现金净流量|投资性现金净流量|筹资性现金净流量|现金流量净额| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |2024E|5792|649|2579|8930|17950|-7960|-1150|8840| |2025E|5407|3340|2274|10791|21812|-836|-18100|2877| |2026E|6152|3340|2256|-7751|3998|-447|-3095|455| |2027E|6313|3340|2349|-7506|4496|465|-4732|229| [10] 主要财务比率预测 |会计年度|营收额增长率|EBIT增长率|EBITDA增长率|税后利润增长率|毛利率|净利率|ROE|ROA|ROIC|P/E|P/S|P/B| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |2024A|20.7%|-23.6%|-23.2%|-37.9%|12.8%|2.6%|4.4%|0.3%|3.5%|16.1|0.2|0.7| |2025E|-4.3%|-5.4%|21.0%|3.0%|12.8%|2.8%|4.5%|0.3%|3.1%|15.6|0.2|0.7| |2026E|0.6%|20.1%|14.7%|28.9%|13.5%|3.6%|5.6%|0.4%|3.6%|12.1|0.2|0.7| |2027E|0.3%|20.5%|15.7%|28.6%|13.7%|4.6%|7.1%|0.5%|3.7%|9.4|0.2|0.7| [11]